Vermögenspreisinflation
Die etwas andere Inflation
Der Begriff Asset Price Inflation und sein deutsches Pendant
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Wer das Hin und Her in den Aussagen von US-Notenbank-
präsident Bernanke seit Mai dieses Jahres betrachtet, kann
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DIE BESTE STRATEGIE.
MASSGESCHNEIDERTE FINANZIERUNGEN.
Konditionen sind bei Finanzierungen wichtig, doch
entscheidend ist ...
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Kapital & Märkte: Ausgabe Juli 2013

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Die aktuelle Ausgabe widmet sich dem Schwerpunktthema: "Vermögenspreisinflation - Die etwas andere Inflation"

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Kapital & Märkte: Ausgabe Juli 2013

  1. 1. Vermögenspreisinflation Die etwas andere Inflation Der Begriff Asset Price Inflation und sein deutsches Pendant tauchten in den vergangenen Jahren immer häufiger sowohl in der Wirtschaftspresse, wie auch in den Veröffentlichungen von Ökonomen und der Notenbanken auf. Größere Beach- tung erfuhr das Thema erstmals Ende des Jahres 1996, als der damalige US-Notenbankchef Greenspan seine berühmt gewordene Charakterisierung der Lage an den Aktienmärkten mit dem Begriff „Irrationaler Überschwang“ vornahm. Zur Erinnerung: Der Dow Jones stand damals bei ungefähr 6.000 Punkten. Trotz seiner Warnung, der er jedoch keine Taten folgen ließ, begann damals eine der stärksten Aufwärtsbe- wegungen in der Geschichte der Weltaktienmärkte. Die New- Economy-Blase entwickelte sich und führte im Jahr 2000 zu Bewertungsexzessen bei Wachstumsunternehmen. Wie immer nach Übertreibungen kam es anschließend zu einer heftigen Baisse an den Aktienmärkten, bei der gerade die New-Economy- Titel drastisch verloren. Doch so richtig wird über Vermögenspreisinflation erst seit der Finanzkrise mit ihrer Zuspitzung im Herbst 2008 diskutiert. Um dieser Krise Einhalt zu gebieten, griffen die Notenbanken zu außerordentlich expansiven geldpolitischen Maßnahmen. Zunächst begann eine klare Niedrigzinspolitik mit Geldmarkt- zinssätzen, die seither nur knapp über der Nulllinie liegen. Weil jedoch absehbar war, dass diese nicht schnell genug wirken würde, brauchte es eine neue Geldpolitik: die sogenannte quan- titative Lockerung (QE). Diese bedeutet nichts anderes, als dass die Zentralbank nicht nur in die Devisen- sondern auch in die Wertpapiermärkte eingreift und dort bestimmte Aktiva, in der Regel Staatsanleihen beziehungsweise Hypothekenpapiere, kauft. Damit sollen die Kurse dieser Wertpapiere gezielt sta- bilisiert werden, um dadurch Druck von den Bilanzen der Banken zu nehmen, sowie die langfristigen Finanzierungskos- ten von Staaten, Unternehmen und Privaten niedrig zu halten. Indem die Zentralbanken der westlichen Industrieländer sowie die japanische Zentralbank immer wieder im ganz großen Stil Anleihen erwerben, beeinflussen sie nicht nur gezielt die Zinsen. Diese Maßnahmen führen auch zu entsprechenden Veränderungen der Devisenkurse. Am extremsten agierte hier die schweizerische Nationalbank, die seit September 2011 einen Mindestkurs des Euros zum Franken verteidigt. Es gibt Schätzungen, dass die Zinsen für 10-jährige Anleihen in den USA um mindestens ein Prozent unter dem Zins­ niveau liegen, das sich ohne Intervention der Fed gebildet hätte. Ähnliches gilt für viele andere Länder. In Deutsch- land ist die Lage noch sehr viel extremer: Wegen der Pro- bleme der südeuropäischen Euroländer betreibt die EZB eine für Deutschland – isoliert betrachtet – viel zu lockere Geldpolitik. Zusätzlich fließt viel Kapital aus dem Ausland nach Deutschland. Nach der sogenannten Taylor-Regel, einer Formel zur Geldpolitik, müsste der Notenbankzins hierzulande aber um mehrere volle Prozentpunkte höher als gegenwärtig liegen. ❚ Die Gefahren einer Vermögenspreisinflation Seit 2008 sind wir Zeugen einer historisch einmaligen, gigantischen Schöpfung von Geld durch die globalen Zen- tralbanken. Der größte Teil dieser neu geschaffenen Liqui- dität befindet sich nach wie vor im Bankensystem und kann Kapital & Märkte erhalten Sie sehr gerne auch per E-Mail. Wenn Sie hiervon Gebrauch machen möchten, senden Sie uns bitte eine kurze E-Mail an: KapitalundMaerkte@privatbank.de EINE GANZE TONLEITER FÜR IHRE ZUFRIEDENHEIT. Lernen Sie jetzt die ideale Besetzung kennen, Kapital & Märkte Ausgabe Juli 2013
  2. 2. deshalb nicht in den Güter- und Dienstleistungsmärkten preiswirksam werden. Ein Teil der neu geschaffenen Liqui- dität fand jedoch den Weg in Vermögensanlagen und trieb deren Bewertungen nach oben. Dies ist ein wesentlicher Grund, warum angesichts der weltwirtschaftlich eher pro- blematischen Konjunkturlage, Immobilienpreise und Aktien- kurse verhältnismäßig hoch stehen. Grundsätzlich spiegelt sich eine Vermögenspreisinflation in starken Preisanstiegen bei Bestandsvermögen wie Häusern, Grundstücken, Aktien, Rentenpapieren und Rohstoffen wider. Darüber hinaus sind folgende Merkmale für eine Vermögen- spreisinflation charakteristisch: •• Die Preise für Vermögenswerte einer Volkswirtschaft steigen schneller als der Index für Konsumentenpreise. •• Die Preise für die entsprechenden Vermögensgruppen ­steigen schneller als ihr Trend es erwarten ließe. •• Die Vermögenspreise steigen deutlich stärker als das Sozial- produkt. •• Die Bewertungen der verschiedenen Vermögensklassen sind im historischen oder internationalen Vergleich überdurch- schnittlich hoch. •• Übermäßiger Optimismus und fehlendes Risikobewusstsein führen dazu, dass die Nachfrage nicht nur trotz, sondern gerade wegen steigenden Preisen zunimmt. 0 500.000 1.000.000 1.500.000 2.000.000 2.500.000 3.000.000 3.500.000 4.000.000 0 200 400 600 800 1.000 1.200 1.400 1.600 1.800 2.000 Jan 03 Okt 03 Jul 04 Apr 05 Jan 06 Okt 06 Jul 07 Apr 08 Jan 09 Okt 09 Jul 10 Apr 11 Jan 12 Okt 12 Jul 13 Quelle: Bloomberg ABBILDUNG 1: BILANZSUMME DER US-NOTENBANK UND KURSENTWICKLUNG VON AKTIEN UND GOLD S&P 500 Index (linke Skala) Gold in USD (linke Skala) Fed Bilanzsumme in Mio. USD (rechte Skala) siehe auch Hinweise im Impressum zu (2) und (3) -10 % -5 % 0 % 5 % 10 % 15 % 20 % -1,8 % -1,6 % -1,4 % -1,2 % -1,0 % -0,8 % -0,6 % -0,4 % -0,2 % 0,0 % 0,2 % 0,4 % Feb 02 Nov 02 Aug 03 Mai 04 Feb 05 Nov 05 Aug 06 Mai 07 Feb 08 Nov 08 Aug 09 Mai 10 Feb 11 Nov 11 Aug 12 Quelle: Bloomberg ABBILDUNG 2: KONSUMENTEN- UND IMMOBILIENPREISE IN JAPAN Konsumentenpreisindex (monatlich zum Vorjahr, linke Skala) Preisveränderung ARES Japan Property Index (monatlich zum Vorjahr, rechte Skala) siehe auch Hinweise im Impressum zu (2) und (3)
  3. 3. •• Häufig werden auch Kredite übermäßig zur Spekulation auf diese Trends eingesetzt. Wenn solche Verhältnisse andauern und die genannten Indi- zien sehr stark ausfallen, spricht man nicht mehr nur von einem Boom, sondern von einer Blase. Die größten Blasen der Geschichte waren die sogenannte Tulpenmanie in den Niederlanden von 1634 bis 1637, die Mississippi-Blase in Frank- reich 1719/20 und die Südseeblase in England ebenfalls im Jahr 1720. In jüngerer Zeit waren es die Aktien- und Immobi- lienblase in Japan 1989/90 und die New-Economy-Hausse von 1999 bis 2000. Diese Aufzählung ist nicht exklusiv. Es ist immer schwierig und eine Frage der subjektiven Einschätzung, Blasen bei ihrer Entstehung als solche zu erkennen. Alle Blasen platz- ten und führten zu schweren wirtschaftlichen Krisen, die um- so gravierendere Folgen nach sich zogen, je höher die Belei- hung der betroffenen Vermögensgegenstände war. Um derartige Auswüchse zu verhindern, achten die ­Zentralbanken auf die Geldmengen- und Kreditentwick- lung in einer Volkswirtschaft. Insbesondere das Übergrei- fen von Vermögenspreisinflation auf die Entwicklung der Güter- und Dienstleistungspreise soll dabei verhindert werden. Gerade steigende Immobilienpreise gehen ten- denziell mit höheren Konsumentenpreisen einher. Ein Ursache-Wirkungs-Zusammenhang ist zwar nicht eindeu- tig gegeben, aber die beiden Grafiken sind doch ein- drucksvoll (Abbildung 2 und 3). ❚ 0,0 % 0,5 % 1,0 % 1,5 % 2,0 % 2,5 % 3,0 % 3,5 % 4,0 % 4,5 % 5,0 % -200.000 -100.000 0 100.000 200.000 300.000 400.000 500.000 600.000 700.000 800.000 900.000 Feb 03 Feb 04 Feb 05 Feb 06 Feb 07 Feb 08 Feb 09 Feb 10 Feb 11 Feb 12 Feb 13 Quelle: Bloomberg, EZB ABBILDUNG 4: ÜBERSCHUSSLIQUIDITÄT UND RENDITE VON BUNDESANLEIHEN Überschussliquidität Eurozone in Mio. EUR (linke Skala) BUND 10 Jahres Rendite (rechte Skala) siehe auch Hinweis im Impressum zu (2) 0 50 100 150 200 250 -3 % -2 % -1 % 0 % 1 % 2 % 3 % 4 % 5 % 6 % Jan 00 Jan 01 Jan 02 Jan 03 Jan 04 Jan 05 Jan 06 Jan 07 Jan 08 Jan 09 Jan 10 Jan 11 Jan 12 Jan 13 Quelle: Bloomberg ABBILDUNG 3: KONSUMENTEN- UND WOHNIMMOBILIENPREISE IN DEN USA Konsumentenpreisindex (monatlich zum Vorjahr, linke Skala) Case Shiller Hauspreis Index (monatlich, rechte Skala) siehe auch Hinweise im Impressum zu (2) und (3)
  4. 4. Sollten sich die Notenbanken zu allzu aggressiven Maßnah- men hinreißen lassen oder sich die Wirtschaft wider Erwarten deutlicher bessern, könnte es an den Rentenmärkten wegen langfristigen Inflationssorgen zu einem Run aus Anleihen kom- men. Vor allem die Bank von Japan lotet die Grenzen ihrer Möglichkeiten aus. Im Falle von Fehlentscheidungen ist dies jedoch mit großen Risiken verbunden. Die japanische Zentralbank kauft seit 2001 mit Unterbre- chungen Staatsanleihen. Trotz der Verstärkung der Käufe gab es im April einen Kurssturz bei diesen Papieren. Seither sind Warum im Inflationsszenario ein Run aus Anleihen möglich ist Konjunkturangst und die durch Zentralbankkäufe entstandene Überschussliquidität halten die Zinsen an den Rentenmärkten für die rarer werdenden guten Schuldner künstlich niedrig, was zu einer Überbewertung der Anleihen mit entsprechen- den Kursrisiken geführt hat. Dies ist umso bemerkenswerter, wenn man sich vor Augen hält, dass die Bonität der meisten Staaten in den vergangenen Jahren schlechter geworden ist. 0 200 400 600 800 1.000 1.200 1.400 0 200 400 600 800 1.000 1.200 1.400 Jun 04 Mrz 05 Dez 05 Sep 06 Jun 07 Mrz 08 Dez 08 Sep 09 Jun 10 Mrz 11 Dez 11 Sep 12 Jun 13 bps Quelle: Bloomberg ABBILDUNG 5: RENDITEAUFSCHLÄGE EUROPÄISCHER UNTERNEHMENSANLEIHEN (< BBB) Vor übergreifen der Finanzkrise Schrittweise Zinssenkungen der EZB von 4,25% auf 1,0% 1. Rettungspaket Griechenland Keine Maßnahmen 1. Drei-Jahres-Tender der EZB 2. Drei-Jahres-Tender der EZB Ankündigung des OMT-Programms der EZB (seit September 2012 einsatzbereit) Beginn Subprime-Krise Lehman Insolvenz Beginn der Euro-Krise in Griechenland Übergreifen der Euro-Krise auf Südeuropa Rede Draghis, Ankündigung des OMT- Programms der EZB bps siehe auch Hinweis im Impressum zu (2) 0 5.000 10.000 15.000 20.000 25.000 0 20.000 40.000 60.000 80.000 100.000 120.000 140.000 160.000 180.000 200.000 Jul 97 Feb 99 Sep 00 Apr 02 Nov 03 Jun 05 Jan 07 Aug 08 Mrz 10 Okt 11 Mai 13 Quelle: Bloomberg ABBILDUNG 6: BILANZSUMME DER BANK VON JAPAN VERSUS NIKKEI 225 INDEX BoJ Bilanzsumme in Mrd. Yen (linke Skala) Nikkei 225 Index (rechte Skala) siehe auch Hinweise im Impressum zu (2) und (3)
  5. 5. Kapital­erhalt mehr gewährleisten. Der Anlagenotstand macht gerade die Dividendenrenditen vieler Unternehmen- stitel außerordentlich attraktiv. Dennoch sind insbesondere US-Aktien im historischen Ver- gleich etwas überbewertet. In Europa und den Schwellen- ländern sind die Aktienbewertungen dagegen deutlich niedriger. Aufgrund der bekannten und ungelösten Ver- schuldungsproblematik und der zunehmenden Staatsein- griffe in den Industrieländern sollten Investoren auch bei Aktienanlagen die Schwellenländer, trotz größerer Kursaus- schläge, höher als früher gewichten. Diese Staaten sind auch aus demographischen Gründen vorzuziehen. Die unter Diversifikationsüberlegungen bei vielen langfristig orientierten Anlegern stattfindende Hinwendung zu Sach- werten wird phasenweise immer wieder durch das unsichere konjunkturelle Umfeld unterbrochen und führt dann zu vorübergehenden Kurseinbrüchen. In solche Schwächean- fälle hinein sollte gekauft werden. Darüber hinaus gilt es, die Qualität des Portfolios durch Umschichtungen zu verbessern. Vor allem bei Anlagen in Problemländern muss die Qualität der Einzeltitel gründlich geprüft werden. ❚ Trendwende bei Edelmetallen? Bei Rohstoffen und insbesondere den Edelmetallen ergaben sich in den vergangenen Monaten Kurseinbrüche, die in ihrer Dimension die Beschreibung „Baisse“ erzwingen. Handelt es sich hierbei um eine Trendwende, nachdem die Gold- preise zuvor zwölf Jahre lang gestiegen waren? Fakt ist, dass die Zinsen dort wieder relativ stabil um 0,9 Prozent, jedoch klar über den extremen Tiefstständen von 0,35 Prozent für 10-jährige Staatspapiere Anfang April. Es bleibt zu hoffen, dass die japanische Zentralbank dieses Misstrauensvotum der Anleger gegenüber ihrer extremen Politik ernst nimmt und bei ihrer Geldschöpfung mit Augenmaß vorgeht (siehe hierzu auch die Juni-Ausgabe von Kapital und Märkte). Eine Untersuchung der Universität Harvard ergab, dass sich Anleger gerade in Niedrigzinsphasen prozyklisch verhalten und wegen höheren Renditen tendenziell riskantere Anleihen kaufen. Wie in der Abbildung 5 erkennbar, führten die unkonventionellen Maßnahmen der Notenbanken zu einer Verringerung der Risikoaufschläge. Anleger sollten sich zu schützen versuchen, indem sie inflationsindexierte Papiere, Wandelanleihen und Anleihen in gesunden Währungen von Ländern mit Zentralbanken, die keine Staatsfinan­ zierung betreiben, übergewichten. Keinesfalls empfiehlt es sich, größere ­Bonitätsrisiken einzugehen oder lange Lauf- zeiten zu wählen, um höhere Zinsen zu erhalten. ❚ Aktien im Höhenrausch? Wie in den Abbildungen 6 und 7 erkennbar ist, profitieren Aktien ganz offensichtlich von der aggressiven Liquiditäts- zufuhr durch die Notenbanken. Auch sind Aktienanlagen bei den extrem tiefen Zinsen am Geld- und Kapitalmarkt im Vergleich zu Anleihen attraktiv. Dank ihres Sachwert- charakters profitieren sie von dem zunehmenden Misstrauen vieler Anleger gegenüber Anleihen und Geldmarktanlagen, die niedrig verzinst werden und zumindest real keinen 0 1.000 2.000 3.000 4.000 5.000 6.000 0 500 1.000 1.500 2.000 2.500 3.000 3.500 Jan 99 Aug 00 Mrz 02 Okt 03 Mai 05 Dez 06 Jul 08 Feb 10 Sep 11 Apr 13 Quelle: Bloomberg ABBILDUNG 7: BILANZSUMME DER EZB VERSUS EURO STOXX 50 INDEX EZB Bilanzsumme in Mrd. Euro (linke Skala) Euro Stoxx 50 Index (rechte Skala) siehe auch Hinweis im Impressum zu (2)
  6. 6. seit der Krise ihre Verschuldungsquoten deutlich zurück- gefahren haben und weit stabiler aufgestellt sind als vor der Subprime-Krise. Allerdings sind Immobilienaktien vor allem in Nordamerika zu teuer geworden. Hingegen gibt es in diesem Sektor in Europa und Asien viele attraktive Titel. Gegenüber dem stabilen Immobilienmarkt – zumindest in den starken euro- päischen Ländern – sind die Aktien tendenziell noch zu billig und haben hohe Dividendenrenditen. Für risikoscheuere Anleger, die über eine indirekte Anlage an den Chancen der internationalen Immobilienmärkte partizi- pieren wollen, bietet sich die Investition in einen auf REITs spezialisierten Aktienfonds an. Langfristig betrachtet ent- wickelten sich REITs sogar besser als Direktanlagen, weil diese Gesellschaften in ihren Portfolien oft Filetstücke haben, die nicht einfach zu replizieren sind (Vergleich Abbildung 8). Vorsichtig verwaltete globale REIT-Fonds reichen am ehesten an das Rendite-Risiko-Verhältnis von offenen Immobilien- fonds heran. ❚ Fazit: Zentralbanken lassen Vermögenspreise steigen Es ist offenkundig, dass die Notenbanken die Weltwirtschaft mehr denn je regieren. Schaut man nur auf die Vermö- genspreise, dann war die Politik der Zentralbanken außer- ordentlich erfolgreich. Doch Finanzmarktpreise sind nur eine Seite der Medaille. Die Realwirtschaft hat nicht an- nähernd in dem gewünschten Ausmaß profitiert, denn mit gestiegene Realzinsen im Dollar zu massiven Investorenver- käufen führten. Prinzipiell ist physisches Gold allerdings eine Versicherung – nicht nur gegen Inflation, sondern auch gegen Probleme im Finanzsystem. Deshalb werden Edelmetalle vom Wiederauflodern der Schuldenkrise Rückenwind erhalten. Spätestens nach der Bundestagswahl dürften hier unerfreu- liche Nachrichten auf die Tagesordnung kommen. Andere Rohstoffe fielen im Preis aufgrund der in den Schwel- lenländern langsamer laufenden Konjunktur. Doch selbst bei niedrigeren Wachstumsraten in den Schwellenländern wird die Nachfrage weiter zunehmen. Auch wenn Gold selbst noch nicht billig geworden ist, sind nach den Rückgängen andere Edelmetalle und vor allem Edel- metallaktien wieder attraktiv. Deren Bewertung ist historisch betrachtet sehr günstig. ❚ Immobilien: REITs als Alternative Aktuell bevorzugen Anleger Direktinvestitionen – zumin- dest, wenn die nötigen Mittel vorhanden sind. Dabei wer- den in Ballungsgebieten auch schon zum Teil überhöhte Preise aufgerufen. Wichtig ist, dass kein Klumpenrisiko entsteht. Insofern eignen sich bei der Immobilienanlage indirekte Investmentvehikel. Da der offene Immobilien- fonds aufgrund seiner Konstruktionsfehler bei Anlegern in Missgunst geraten ist und auch geschlossene Immobilien- fonds mit ihrem Negativimage zu kämpfen haben, bleibt oftmals nur der Kauf einzelner Immobilienaktien oder börsennotierter Real Estate Investment Trusts (REITs), die 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1.000 1.100 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1.000 1.100 Mrz 91 Jan 93 Nov 94 Sep 96 Jul 98 Mai 00 Mrz 02 Jan 04 Nov 05 Sep 07 Jul 09 Mai 11 Mrz 13 Quelle: Bloomberg ABBILDUNG 8: IMMOBILIENPREISE VERSUS REITS IN DEN USA −−−− REIT Index USA (normiert) −−−− Immobilienpreisindex Gewerbe USA mit 45 % Fremdkapital (normiert) −−−− Immobilienpreisindex Gewerbe USA (normiert) siehe auch Hinweise im Impressum zu (2) und (3)
  7. 7. Wer das Hin und Her in den Aussagen von US-Notenbank- präsident Bernanke seit Mai dieses Jahres betrachtet, kann sich des Eindrucks nicht erwehren, dass hier gezielt gegen eine allzu naive Spekulation auf immerwährende Vermö- genspreisinflation, dank Notenbankgeld, eingewirkt werden sollte. Erst nachdem die Zinsen deutlich gestiegen waren und der US-Dollar vor allem gegenüber Schwellenländer- währungen einen allzu heftigen Sprung gemacht hatte, intervenierte Bernanke in einer Rede am 10. Juli erneut verbal. Damit löste er einerseits einen Dollarrückgang und andererseits deutliche Kurserholungen bei nahezu allen Anlagen aus. Nachdem die chinesische Notenbank im April vor Vermö- genspreisinflation gewarnt hatte, griff sie Ende Juni überra- schend nicht am Geldmarkt ein, als dort die Tagesgeldzinsen zweistellig wurden. China hatte bereits in den Jahren 2010 und 2011 begonnen, seine Geldpolitik zur Inflationsbekämp- fung zu straffen, wobei die Regierung alle Mühe hatte, die Preissteigerungsraten und den Immobilienmarkt wieder zu zähmen. Offensichtlich ist dort erkannt worden, dass Ver- mögenspreisinflation langfristig destabilisierend auf die Wirtschaft und das Sozialgefüge wirkt. Vielleicht ist es Zufall, dass die beiden wichtigen Noten- banken jüngst so handelten. Indes wird deutlich: Mit der heutigen Politik der quantitativen Lockerung kann nicht un- begrenzt fortgefahren werden, auch da ansonsten das Ver- trauen in die Notenbanken schwinden würde. ❚ niedrigen Zinsen alleine und gelenkten Wechselkursen lassen sich strukturelle Probleme wie mangelnde Wettbe- werbsfähigkeit oder eine Überschuldung von Staaten oder Haushalten nicht lösen. Es darf deshalb bezweifelt werden, dass diese Erfolge nach- haltig sind. Die notwendigen Maßnahmen zur Anpassung problematischer Strukturen in der Wirtschaft und die notwen- digen Sparmaßnahmen wurden damit nicht gelöst, sondern in die Zukunft verschoben. Durch die massiven Anleihenkäufe der Zentralbanken veränderte sich auch die Lastenverteilung bei der Bewältigung der Finanzkrise. Tendenziell wurden Ge- schäftsbanken und deren Gläubiger entlastet und die Staats­ haushalte belastet. Solange die Arbeitslosigkeit über 6,5 Prozent und die Preis- steigerungsrate unter 2,5 Prozent liegen, will die US Noten- bank die Zinsen extrem niedrig belassen und weiter An- leihen kaufen. Auf den letzten Sitzungen und in Interviews wurde dies jedoch von einigen Zentralbankratsmitgliedern in Frage gestellt, was vor dem Hintergrund langfristiger Inflationsrisiken und der Sorge vor den Verzerrungen an den Kapitalmärkten durch die umfangreichen Ankäufe von Staatsanleihen geschah. Während der letzten Ankaufpro- gramme zogen die langfristigen Zinsen jeweils deutlich an. Aktien, Immobilien sowie Rohstoffe verteuerten sich, ob- wohl die Konjunktur verhalten blieb. Diese Erfahrungen und diejenigen Japans, wo die Zentralbank schon lange umfangreiche Staatsanleihenkäufe tätigt, zeigen, dass zwar die Vermögenspreise mehr oder weniger erfolgreich nach oben manipuliert werden können, aber die Wirtschaft da- von wenig profitiert. BANKHAUS ELLWANGER & GEIGER KG Börsenplatz 1, 70174 Stuttgart Amtsgericht Stuttgart HRA 738 Persönlich haftende Gesellschafter:
 Dr. Volker Gerstenmaier, Mario Caroli

 Ihr Ansprechpartner: Michael Beck Leiter Portfolio Management Telefon 0711/2148-242, Telefax 0711/2148-250 Michael.Beck@privatbank.de Redaktion: Helmut Kurz Leiter Fondsmanagement Immobilienaktien www.privatbank.de/kapitalmarkt Die Darstellungen geben die aktuellen Meinungen und Einschätzungen zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Dokuments wieder. Sie können ohne Voran- kündigung angepasst oder geändert werden. Die enthaltenen Informationen wurden sorgfältig geprüft und zusammengestellt. Eine Gewähr für Richtigkeit und Vollständigkeit kann nicht übernommen werden. Die Informationen sind keine Anlageberatung, Empfehlung oder Finanzanalyse. Für individuelle Anlage- empfehlungen und umfassende Beratungen stehen Ihnen die Berater unseres Hauses gerne zur Verfügung. Die Urheberrechte für die gesamte inhaltliche und ­graphische Gestaltung liegen beim Herausgeber und dürfen gerne, jedoch nur mit schriftlicher Genehmigung, verwendet werden. Ergänzende Hinweise: (1) Angaben zur steuerlichen Situation sind nur allgemeiner Art. Für eine individuelle Beurteilung der für Sie steuerlich relevanten Aspekte und ggf. abweichende Bewertungen sollten Sie Ihren ­Steuerberater hinzuziehen. (2) Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Entwicklungen. (3) Finanzinstrumente oder Indizes können in Fremdwährungen notiert sein. Deren Renditen können daher auch aufgrund von Währungs- schwankungen steigen oder fallen. Impressum Stand: Juli 2013
  8. 8. DIE BESTE STRATEGIE. MASSGESCHNEIDERTE FINANZIERUNGEN. Konditionen sind bei Finanzierungen wichtig, doch entscheidend ist das richtige Konzept. Tilgungsvarianten, Sondertilgungsoptionen, Berücksichtigung von staatlichen Förderprogrammen – all dies macht eine gute und maßgeschneiderte Finanzierung aus. Sprechen Sie mit unseren Beratern. Wir unterbreiten Ihnen gerne ein unverbindliches Angebot. BANKHAUS ELLWANGER & GEIGER KG Börsenplatz 1, 70174 Stuttgart www.privatbank.de FORWARD DARLEHEN Denken Sie jetzt an Ihre Anschlussfinanzierung.

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