[PDF] Pressemitteilung: Eurozone im Stresstest [http://www.lifepr.de?boxid=313226]

1. Helaba Volkswirtschaft/Research
Kapitalmarkt kompakt 10. Mai 2012
Eurozone im Stresstest
Autoren:
Christian Apelt, CFA
 Die Sorgen um den Euro nehmen zu. Jenseits von Griechenland besteht allerdings Grund
Telefon: 0 69/91 32-47 26
zu vorsichtigem Optimismus, dass die Währungsunion ihre Strukturprobleme überwindet.
Ungeachtet kurzfristiger Abwärtsrisiken dürfte sich der Euro-Dollar-Kurs daher auf die
mittlere Sicht wieder erholen.
Ulf Krauss
Telefon: 0 69/91 32-47 28
 Verbesserte Wachstumserwartungen dürften in der zweiten Jahreshälfte für sinkende
Risikoaufschläge in der Eurozone sorgen. Für deutsche Renten bedeutet dies erhebliche
Markus Reinwand, CFA
Kursrisiken, vor allem dann, wenn die Idee von Eurobonds Konturen annähme.
Telefon: 0 69/91 32-47 23
 Derzeit dominiert der Sicherheitsgedanke die Anlageentscheidungen. Der inzwischen
recht ausgeprägte Pessimismus dürfte im Sinne der Kontraindikation ebenso wie die
research@helaba.de
günstige Bewertung mittelfristig neuen Spielraum für steigende Aktiennotierungen
eröffnen.
Redaktion:
Claudia Windt
Finanzmarktrückblick und -prognosen
Herausgeber: Veränderung seit ... aktueller
Dr. Gertrud R. Traud Jahresultimo Vormonat Stand* Q2/2012 Q3/2012 Q4/2012
(jeweils gg. Euro, %) (jeweils gg. Euro)
Chefvolkswirt/Leitung Research
US-Dollar 0,2 1,4 1,29 1,35 1,40 1,45
Landesbank Hessen-Thüringen
Japanischer Yen -3,2 2,9 103 110 116 120
MAIN TOWER
Neue Mainzer Str. 52-58 Britisches Pfund 4,0 2,8 0,80 0,87 0,88 0,88
60311 Frankfurt am Main Schweizer Franken 1,3 0,1 1,20 1,25 1,25 1,25
Telefon: 0 69/91 32-20 24 (in Landeswährung, %) (Index)
Telefax: 0 69/91 32-22 44 DAX 9,8 -3,0 6.475 7.200 7.500 7.200
Euro Stoxx 50 -3,9 -4,9 2.226 2.550 2.650 2.550
Dow Jones 5,1 0,2 12.835 13.500 13.700 13.500
Nikkei 225 7,0 -4,4 9.045 10.300 10.500 10.300
(in Bp) (in %)
Die Publikation ist mit größter Sorgfalt
3M Euribor -67 -7 0,69 0,70 0,80 1,00
bearbeitet worden. Sie enthält jedoch lediglich
3M USD Libor -11 0 0,47 0,40 0,40 0,40
unverbindliche Analysen und Prognosen zu
den gegenwärtigen und zukünftigen Markt- 10j. Bundesanleihen -31 -26 1,52 2,00 2,30 2,50
verhältnissen. Die Angaben beruhen auf
Quellen, die wir für zuverlässig halten, für
10j. Pfandbriefe -26 -13 2,33 2,70 3,00 3,10
deren Richtigkeit, Vollständigkeit oder Aktua- 10j. US-Treasuries -5 -21 1,82 2,40 2,60 2,90
lität wir aber keine Gewähr übernehmen kön-
nen. Sämtliche in dieser Publikation getroffe-
* 09.05.2012 Quellen: Bloomberg, Helaba Volkswirtschaft/Research
nen Angaben dienen der Information. Sie
dürfen nicht als Angebot oder Empfehlung für
Anlageentscheidungen verstanden werden.

2. Kapitalmarkt kompakt
Christian Apelt, CFA Devisen: Euro überwindet die neuen Klippen
Die politischen Unsicherheiten haben den Devisenmarkt erneut im Griff. Weniger der Sieg des
Sozialisten Hollande bei den Präsidentschaftswahlen in Frankreich, sondern eher die unklaren
Mehrheiten nach den Wahlen in Griechenland sorgen für Unruhe. Der Euro-Dollar-Kurs fiel leicht
aus dem Seitwärtsband von 1,30 bis 1,35 nach unten heraus. Auch gegenüber anderen Währungen
wie Pfund Sterling oder Japanischem Yen gab der Euro nach.
Die wachsende Angst an den Finanzmärkten erhöht einmal mehr die Nachfrage nach dem ver-
meintlich sicheren Hafen US-Dollar. Der Zusammenhang von Euro-Dollar-Kurs und Risikoaver-
US-Dollar gewinnt nur
sion hat sich zuletzt wieder deutlich gefestigt. Die US-Daten hingegen stützen den Greenback nur
als Fluchtwährung
bedingt. Das Bruttoinlandsprodukt expandierte im ersten Quartal 2012 mit annualisiert 2,2 % zur
Vorperiode allenfalls solide. Der Beschäftigungszuwachs enttäuschte im April, selbst wenn die
Arbeitslosenquote leicht zurückging. Die Stimmungsindikatoren fielen gemischt aus. Von einer
Wachstumsbeschleunigung ist vorerst nicht auszugehen. Die US-Notenbank wird vermutlich wei-
ter abwarten. Jedoch wird sich die Federal Reserve vor dem Hintergrund der auch in den USA
nervöseren Finanzmärkte die Tür für neue Wertpapierkaufprogramme offen halten. Dies setzt dem
Aufwertungspotenzial des US-Dollar Grenzen.
Euro-Dollar-Kurs mit kurzfristigen Risiken Ungleichgewichte in der Eurozone schrumpfen
US-$ Index Leistungsbilanzsaldo in % am BIP, 4Q-Ø
Quellen: Macrobond, Helaba Volkswirtschaft/Research Quellen: Macrobond, Helaba Volkswirtschaft/Research
Neben der Politik belasteten auch enttäuschende Stimmungsindikatoren den Euro. Allerdings
dürfte der Devisenmarkt eine schwächere Konjunktur in der Eurozone schon weitgehend in den
Kein Zerfall der
Kursen berücksichtigt haben. Einige „harte“ Daten aus Deutschland deuten bereits auf eine Besse-
Währungsunion
rung hin. Selbst aus der Peripherie gibt es Hoffnungsschimmer: Die Leistungsbilanzdefizite in
Spanien und Portugal schrumpfen spürbar. Hohe Fehlbeträge im Außenhandel von einzelnen Eu-
ro-Staaten wurden als Indiz für ein Scheitern der Währungsunion gewertet. Die neuen Daten sig-
nalisieren aber, dass die Ungleichgewichte auch ohne Wechselkursanpassungen reduziert werden
können. Damit ist der Zerfall der Gemeinschaftswährung ökonomisch keinesfalls unausweichlich,
zumal dieser politisch ohnehin nicht gewollt ist. Ein angesichts des Regierungschaos nicht völlig
auszuschließender Austritt Griechenlands aus der Währungsunion wäre wohl eher ein Sonderfall.
Kurzfristig würde dies den Euro-Dollar-Kurs noch einmal erheblich drücken. Mittelfristig wäre die
Währungsunion aber ohne das Problemkind Griechenland durchaus solider aufgestellt. Da die
meisten griechischen Parteien einen Verbleib im Euro favorisieren, ist ein solches Szenario derzeit
eher unwahrscheinlich. Die Politik in der EU dürfte sich etwas in Richtung Wachstumsimpulse
drehen, so dass mit Rückenwind von der Weltwirtschaft die Eurozone ihre Rezession überwindet.
Im Bereich von 1,25 bis 1,30 wird der Euro-Dollar-Kurs gemäß Kaufkraftparitäten und Zinsdiffe-
renzen fundamental gut unterstützt. Wenn die akuten Sorgen sich legen, wird sich die Gemein-
schaftswährung wieder erholen, auch gegenüber Pfund und Yen. Der Weg in Richtung eines Euro-
Dollar-Kurses von 1,35 bis 1,40 verläuft aber aktuell holpriger als erhofft.
Helaba Volkswirtschaft/Research · 10. Mai 2012· © Helaba 2

3. Kapitalmarkt kompakt
Ulf Krauss Renten: Ausnahmezustand am deutschen Anleihemarkt
Im Zuge anhaltender politischer Unsicherheiten im Euroraum sackte die Rendite 10-jähriger
Bunds auf rund 1,5 % ab. Zweijährige Bundestitel kommen bereits der Null-Prozentmarke sehr
Furcht bestimmt
nahe. Auch das Angebot an deutschen Pfandbriefen und Unternehmensanleihen ist mittlerweile
Anlageverhalten
ausgedünnt, so dass der Anlagenotstand hierzulande beständig größer wird. Deutsche Investoren
meiden Staatsanleihen aus den Euro-Krisenländern derzeit wie der Teufel das Weihwasser. Frei
werdendes Anlagekapital stellt u.a. einen wichtigen Treiber für den hiesigen Bauboom dar. Spani-
sche und italienische Staatsanleihen werden überwiegend von den einheimischen Banken gekauft,
ermöglicht durch die Liquiditätshilfe der EZB.
Auch Frankreich steht mittlerweile unter erhöhter kritischer Beobachtung der Anleger, so dass
vom vereinbarten Fiskalpakt wohl kaum abgerückt wird. Dennoch dürfte Deutschland einem er-
Währungsunion vor gänzenden Wachstumsprogramm zustimmen, zumal der zuletzt um sich greifende Konjunkturpes-
Feuerprobe?
simismus mittlerweile bedrohliche Ausmaße angenommen hat. Auch die realen Daten sehen vie-
lerorts schlecht aus: In Spanien ist die Industrieproduktion seit Anfang 2011 um über 7 % gesun-
ken. Ein ähnliches Bild zeigt sich in Italien. Der französische Produktionsindex konnte sein Ni-
veau ebenfalls nicht halten. Nur Deutschland scheint sich dem negativen Trend entziehen zu kön-
nen: Getragen von einer relativ robusten Welt- und Binnenkonjunktur, legte die Industrieprodukti-
on in diesem Zeitraum um über 3 % zu. Die europäischen Politiker dürften die nächsten Monate
damit beschäftigt sein, das Vertrauen in den langfristigen Bestand der Währungsunion zu sichern.
Die Schwächung der etablierten Parteien in Griechenland hat die Wahrscheinlichkeit einer Staats-
Pleite und damit verbundenen Euro-Austritt erhöht. Zwar hätte ein solches Szenario angesichts der
geringen ökomischen Bedeutung Griechenlands sowie der langen Vorgeschichte vermutlich über-
schaubare Konsequenzen. Gleichwohl könnten aufgrund fehlender historischer Erfahrungen die
Unsicherheit und damit die Risikoaufschläge der anderen Krisen-Länder zwischenzeitlich noch-
mals deutlich ansteigen.
Krisenbarometer auf neuen Rekordständen Deutschland trotzt Eurokrise
Kursindex Index Industrieproduktion ohne Bau, 1.1.11 = 100
145 145 106 106
140 140 104 Deutschland 104
Bund-Future
135 135
102 102
130 130
100 100
125 125
98 Frankreich 98
120 120
96 Italien 96
115 115
110 110 94 94
Spanien
105 105 92 92
2007 2008 2009 2010 2011 2012 J F M A M J J A S O N D J F M A M J J
Quellen: Datastream, Helaba Volkswirtschaft/Research Quellen: Datastream, Helaba Volkswirtschaft/Research
Verbesserte Wachstumsaussichten dürften mittelfristig die Euro-Ängste senken und die Risikoauf-
schläge der Rezessionsländer wieder drücken. Für deutsche Anleihen bedeutet dies jedoch erhebli-
Unattraktive Rendite-
che Kursrisiken. Vor allem dann, wenn gemeinschaftliche „Projektbonds“ zur Finanzierung der
niveaus in Deutschland
Konjunkturhilfen aufgelegt werden. Diese könnten bereits Ende Juni beim nächsten EU-Gipfel
beschlossen werden. Sie wären ein weiterer Schritt in Richtung Haftungsunion. Die Bereitschaft
überteuerte Bundesanleihen zu kaufen wird ohnehin an Grenzen stoßen. Bei einer unterstellten
Inflationsrate von durchschnittlich 2 % und einer aktuellen Verzinsung fünfjähriger deutscher
Staatsanleihen von lediglich einem halben Prozent ergibt sich bis Laufzeitende ein realer Vermö-
gensverlust von über 7 %. Bei einer Teuerung von jährlich 2,5 % erhöht sich das reale Minus sogar
auf über 10 %.
Helaba Volkswirtschaft/Research · 10. Mai 2012· © Helaba 3

4. Kapitalmarkt kompakt
Markus Reinwand, CFA Aktien: Übertriebener Pessimismus
Die Stimmung vor allem europäischer Anleger hat sich weiter eingetrübt. Durchwachsene Kon-
junkturdaten rufen überwunden geglaubte Wachstumsängste wieder auf den Plan. Zudem herrscht
nach den Wahlen in Frankreich und Griechenland große Verunsicherung hinsichtlich des künftigen
politischen Kurses im Euroraum. Dies geht nicht spurlos an den hiesigen Aktienindizes vorüber.
So hat der bisherige Überflieger DAX mittlerweile rund die Hälfte der zwischenzeitlich erzielten
Performance wieder eingebüßt. Die Kursbarometer der europäischen Nachbarn weisen gegenüber
dem Jahresultimo 2011 sogar zumeist Verluste aus. Dagegen bewegen sich US-Blue Chips bislang
noch relativ nah am bisherigen Jahreshoch. Positive Kurssignale kommen zudem aus China. Der
CSI 300 hat, unterstützt von günstigeren Frühindikatoren, inzwischen seinen Abwärtstrend gebro-
chen und entwickelt relative Stärke.
Gerade für die exportlastige deutsche Wirtschaft und damit für den DAX ist dies positiv zu werten.
Mit den jüngsten Daten zu den deutschen Auftragseingängen und zur Industrieproduktion bestäti-
Günstige Bewertung
gen inzwischen auch „harte Daten“, dass Deutschland das Konjunkturtief hinter sich gelassen hat.
spricht für Aktien
Allerdings gestaltet sich die Überwindung der Talsohle im Euroraum mühsamer als erwartet. Mit
den jüngsten Kurskorrekturen haben Aktien diesem Umstand u.E. allerdings Rechnung getragen.
Die Bewertung deutscher und europäischer Dividendentitel (DAX-KGV: 10; EURO STOXX 50-
KGV: 9) ist wieder sehr niedrig. Sie ist Ausdruck einer erhöhten Gewinnskepsis. Indessen lagen
die bisher berichteten Zwischenergebnisse der DAX- bzw. der EURO STOXX 50-Unternehmen
rund 8 % bzw. 7 % über den Schätzungen der Analysten. Zudem ist der negative Revisionstrend
des vergangenen Jahres inzwischen gebrochen. Bei wieder nachlassenden Wachstumsunsicherhei-
ten besteht somit bei Aktien Raum für eine Bewertungsexpansion.
China und USA als Anker Umgekehrtes Saisonmuster in US-Wahljahren
Indexiert: 1.1.2012=100 Durchschnittliche Kursveränderung, %
120 120 6 6
CSI 300 (China) S&P 500 seit 1929
115 115 5 5
vor
110 110 4 den Wahlen 4
105 105 3 3
nach
Dow Jones Industrials seit 1929 den Wahlen
100 100 2 2
95 95 1 1
EURO STOXX 50
90 90 0 0
JAN FEB MAR APR MAI
Mai bis Oktober November bis April
Quellen: Datastream, Helaba Volkswirtschaft/Research Quellen: Bloomberg, Helaba Volkswirtschaft/Research
Kurzfristig dominiert jedoch der Sicherheitsgedanke die Anlageentscheidungen. Risikoanlagen
werden gemieden. Die implizite Aktienmarktvolatilität – Gradmesser der Nervosität der Anleger –
Korrektur als
ist wieder in den Krisenbereich vorgedrungen. Neben fundamentalen Aspekten führen viele
Einstiegs-
Marktteilnehmer auch das typische Saisonmuster als Verkaufsargument an. Immerhin war in den
gelegenheit
Sommermonaten in der Vergangenheit häufig wenig bei Aktien zu holen. Zu beachten ist dabei
allerdings, dass sich in US-Wahljahren das übliche Muster meist umkehrte: In den sechs Monaten
vor der Wahl (Mai bis Oktober) liefen Aktien besser als in den sechs Monaten nach der Wahl
(November bis April). Dies spricht genauso wie die inzwischen bereits weit vorangeschrittene
Korrektur bei Euro-Titeln gegen die gute alte Sell in May-Strategie. Vielmehr dürfte der inzwi-
schen recht ausgeprägte Pessimismus im Sinne der Kontraindikation ebenso wie die günstige Be-
wertung mittelfristig neuen Spielraum für steigende Aktiennotierungen eröffnen. Die gegenwärtige
Schwächephase bietet für strategisch orientierte Anleger u.E. Einstiegsgelegenheiten. 
Helaba Volkswirtschaft/Research · 10. Mai 2012· © Helaba 4