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dp payoff all about derivative investments

…und jährlich grüsst
der Steuervogt

Nr. 3 | März 2008 | 5. Jahrgang | www.payoff.ch
CHF 12.50 | EUR 8.–

3

Staatsfonds – die neue Dimension
am Finanzmarkt
6
Dirty versus clean pricing bei
Reverse Convertibles

10

Interview mit Jim Rogers

18

dp payoff all about derivative investments | März 2008
2

OPINION

INHALT

SEITE

OPINION
Der Tag der Abrechnung

2

FOCUS
…und jährlich grüsst der Steuervogt

3

Staatsfonds – die neue Dimension am Finanzmarkt

6

Dirty versus clean pricing bei Reverse Convertibles

10

Passive Buy-Write-Strategien: Index-Investment
mit Zusatzertrag

14

INTERVIEW
Interview mit Jim Rogers, «Herr der Rohstoffe»
Daniel Manser
Chefredaktor payoff

18

PRODUCT NEWS
Klimaschutzaktien mit geringer Volatilität und Kapitalschutz 22
Per Expresszug auf SMI-Perlen setzen

Der Tag
der Abrechnung
Staatsfonds machen in der Schweiz immer mehr
von sich reden, spätestens seit dem Erwerb von
Beteiligungen an «unseren» beiden Grossbanken.
Doch was hat es mit diesen regierungsgesteuerten Anlagevehikeln eigentlich auf sich? Greifen
die ausländischen Investoren den angeschlagenen
Instituten helfend unter die Arme oder läuft hier
ein Ausverkauf der Heimat? Diesen Fragen gehen
wir im neuesten payoff magazine nach. Bei der
Lektüre des entsprechenden Fokusartikels werden Sie erkennen, dass die geschürten Ängste
grösstenteils unbegründet sind.
Für Marcel Ospel war es der 27. Februar, der Tag
der ausserordentlichen GV; für das Gros der Steuerzahler ist er irgendwann im Frühjahr, der Tag
der Abrechnung. Wobei dieser ja nicht zwingend
negativ sein muss, auch wenn ihm ein solches
Image anheftet. Insbesondere bei den Steuern ist
dem so. Denn durch geschickte Planung kann der
Obolus zu Gunsten der Obrigkeit auf ein Niveau
gesenkt werden, das einem nicht mehr den Angstschweiss auf die Stirn treibt. Dem Thema haben
wir uns in unserem Leadartikel angenommen, da
Strukturierte Produkte legale Möglichkeiten zur
Senkung der Steuerlast bieten; payoff zeigt Ihnen
wie! Leider kommen diese Ratschläge für einige
Inhaber liechtensteinischer Familienstiftungen zu
spät. Eine langfristige Anlagestrategie sollte denn
auch immer von einer langfristigen – legalen –
Steuerstrategie begleitet werden.
Zu einem wohltuenderem Thema. Möchten Sie das
Appenzellerland besser kennenlernen? In unserer
Rubrik «Style» stellen wir Ihnen ein paar lohnenswerte Ausflugsziele und Freizeitangebote vor.

dp payoff all about derivative investments | März 2008

23

Lukrative Hebel – Produkte mit Starpotenzial

25

Für eine Senkung des Adrenalinspiegels

26

MUSTERPORTFOLIOS
Zwischenbericht Musterportfolio Schweiz Wachstum

27

DERIVE
Nokia: Erfolgreich, aber nicht mehr günstig

28

Der Euro beginnt zu kränkeln

29

Steilere Zinskurven im Euroraum ante portas

30

ECONOMIC ASPECTS
Kein Ende mit Schrecken

31

LEARNING CURVE
Contango – Backwardation

32

INVESTMENT IDEAS
Auf 30 führende Unternehmen der Umweltindustrie setzen 35
Open-end Tracker-Zertifikate auf den ML Frontiers Index

36

CAREER
Jobwechsel und Beförderungen

37

MARKET MONITOR
Attraktive Neuemissionen

38

Meistgehandelte derivative Hebelprodukte

39

Meistgehandelte derivative Anlageprodukte

40

STYLE
Rund um Lifestyle

42

READER’S SERVICE
Reader’s Voice

44

Ticker News

45

Impressum

45
3

FOCUS

…und jährlich grüsst der Steuervogt

Bild: www.sxc.hu

Letzten Monat ist in zuverlässigem jährlichem Rhythmus die Steuererklärung ins Haus geflattert.
Spätestens bei deren Ausfüllen wird einem wieder bewusst, dass Zins- und Dividendenerträge
für Private Einkommenssteuern nach sich ziehen. Doch wer seine Anlagen clever wählt, kann mit
Strukturierten Produkten den Steueraufwand optimieren.

Alle Jahre wieder – das leidige Ausfüllen der Steuererklärung macht auch dieses Jahr nicht
Halt vor uns.

Daniel Manser| Die Besteuerung von Strukturierten Produkten erscheint auf den ersten
Blick komplex, da die steuerbaren Erträge im
Gegensatz zu beispielsweise Kassenobligationen nicht sofort ersichtlich sind. Doch bei
genauerer Betrachtungsweise und den richtigen Hilfsmitteln wird schnell klar, wo die Vorteile dieser Anlageinstrumente liegen – denn
mit Hilfe Strukturierter Produkte lässt sich
die Steuerbelastung deutlich verringern. Zwei
mögliche Handlungsfelder finden sich bei der
Dividendenbesteuerung und der Besteuerung
kapitalgeschützter Produkte.

Dieser Artikel basiert auf dem Artikel
«Steueroptimierung mit Strukturierten
Produkten» im payoff magazine 06/06.
http://www.warrants.ch/payoff_issues/
Payoff%2006_2006.pdf

Der Dividendenbesteuerung ein Schnippchen schlagen
Die Korrektur an den Finanzmärkten bei gleichzeitig durchaus erfreulichen Geschäftsabschlüssen brachte einen positiven Aspekt mit

dp payoff all about derivative investments | März 2008

sich, die Dividendenrenditen stiegen deutlich
an. Mittlerweile findet man am Schweizer
Markt verschiedene fundamental stabile
Werte mit Dividendenrenditen von 3 Prozent
und mehr. Mit dem Investment in die richtigen Produkte erhalten Sie diese Renditen
steuerfrei.
Gemäss Kreisschreiben Nr. 4 sind Erträge
auf unterjährigen Discount-Zertifikaten, Outperformance-Zertifikaten und ähnlichen Instrumenten steuerfrei. Zu den «ähnlichen»
Instrumenten dürften alle Partizipations- und
Renditeoptimierungsprodukte ohne Coupon
gezählt werden (Tracker-Zertifikate, BonusZertifikate, Airbag-Zertifikate, Twin-WinZertifikate, Barrier-Discount-Zertifikate und
Capped-Outperformance-Zertifikate).
Die
Auszahlungsstruktur dieser Produkte wird
finanziert durch vereinnahmte Optionsprämien, Zins- und Dividendenerträge. Höhere
erwartete Dividenden ermöglichen folglich
attraktivere Strukturen, beispielsweise durch
eine höhere Partizipation, höhere Outperformance oder tiefere Knock-in-Barrieren. Der
Anleger erhält die entgangene Dividende
somit in anderer, steuerfreier Form zurück.
In der Tabelle auf der nächsten Seite finden
sich Produkte, mit welchen eine solche Steueroptimierungsstrategie umgesetzt werden
kann. Und im Falle dass die Dividenden unerwartet gekürzt werden, rentiert sich diese
Strategie noch besser, denn der entgangene
Dividendenertrag geht voll zu Lasten des
Emittenten, der Anleger ist davon nicht betroffen.
>
4

FOCUS

Schema zum Besteuerungssystem kapitalgeschützter Produkte
IUP
überwiegende Einmalverzinsung

modifizierte Differenzbesteuerung
plus Besteuerung allfälliger
Zinszahlung

nicht-IUP
nicht überwiegende Einmalverzinsung

Besteuerung der Zinszahlungen
bei Auszahlungen und Besteuerung
der Diskontkomponenten im Zeitpunkt
des Verfalls

transparent
Kapitalgeschützte
Produkte

nicht
transparent

reine Differenzbesteuerung
(Verkaufpreis minus Kaufpreis)

Quelle: in Anlehnung an den Swiss Derivative Guide

Auswahl steuerfreier Produkte für Schweizer Privatpersonen

Discount-Zertifikate
Symbol

Valor

Basiswert

Emittent

Subtyp

Kurs Zertifikat am 26.02.08

Cap

1. Handelstag

Verfall

ABBAA

3619038

ABB

SOP

Bull

CHF

22.65

CHF 26.50

31.01.2008

23.01.2009

CHF

ADEBL

3693464

Adecco

UBS

Bull

CHF

50.40

CHF 60.00

21.01.2008

19.12.2008

CHF

VCCLN

3801646

Clariant

VT

Bull

CHF

7.65

9.50

29.02.2008

18.02.2009

CHF

CSGBC

3619042

Credit Suisse

SOP

Bull

CHF

47.80

CHF 60.00

31.01.2008

23.01.2009

CHF

NESRB

3533218

Nestlé

UBS

Bull

CHF 472.50

CHF 540.00

08.11.2007

31.10.2008

CHF

SLHAN

3619053

Swiss Life

SOP

Bull

CHF 230.10

CHF 261.00

31.01.2008

23.01.2009

CHF

RUKCN

3676895

Swiss Re

ZKB

Bull

CHF

70.60

CHF 85.00

23.01.2008

12.01.2009

CHF

ZURCA

3698998

Zurich

ZKB

Bull

CHF 285.25

CHF 325.00

22.01.2008

21.01.2009

CHF

CHF

Währung

Capped-Outperformance-Zertifikate
Symbol

Valor

EFAJO

Basiswert

Emittent Subtyp

Kurs Zertifikat
am 26.02.08

Cap

3646736 ABB

EFG

Bull

CHF 27.75

BALBA

3750122 Baloise

ZKB

Bull

JPCLA

3720871 Clariant

JB

EFAJP

3646737 Holcim

EFG

Partizipationsrate

1. Handelstag Verfall Währung

CHF 38.55 CHF 27.90

150%

07.02.2008

04.08.2008

CHF

CHF 98.50

CHF 109.15 CHF 92.50

200%

19.02.2008

10.10.2008

CHF

Bull

CHF

CHF 10.96 CHF

8.77

200%

08.02.2008

30.01.2009

CHF

Bull

CHF 110.20

CHF 127.51 CHF 108.30

150%

07.02.2008

04.08.2008

CHF

VTNOB

3791618 Nobel Biocare

VT

Bull

CHF 254.25

CHF 277.96 CHF 241.70

200%

19.02.2008

12.08.2008

CHF

EFAIV
EFAIZ

3646717 Novartis

EFG

Bull

CHF 55.60

CHF 63.81 CHF 54.85

150%

07.02.2008

04.08.2008

CHF

3646721 Richemont

EFG

Bull

CHF 63.90

CHF 71.68 CHF 62.90

150%

07.02.2008

04.08.2008

CHF

EFAIW

3646718 Roche GS

EFG

Bull

CHF 206.90

CHF 227.68 CHF 199.40

150%

07.02.2008

04.08.2008

CHF

EFAJA

3646722 Swatch Group I

EFG

Bull

CHF 326.00

CHF 355.84 CHF 296.75

150%

07.02.2008

04.08.2008

CHF

SLHBP

3750125 Swiss Life

ZKB

Bull

CHF 271.75

CHF 310.49 CHF 254.50

200%

19.02.2008

10.10.2008

CHF

Kurs Zertifikat
am 26.02.08

Bonus-Level

Strike

Barrier-Level

1. Handelstag Verfall Währung

9.33

Strike

Capped-Bonus-Zertifikat
Symbol

Valor

Basiswert

Emittent Subtyp

EFAGR

3646661 Adecco

EFG

Bull

CHF 104.80

CHF 60.25

CHF 52.85

CHF 40.69

24.01.2008

19.01.2009

CHF

EFAGW

3646666 Julius Bär

EFG

Bull

CHF 102.60

CHF 88.58

CHF 77.70

CHF 52.06

24.01.2008

19.01.2008

CHF

EFAGU

3646664 Nobel Biocare

EFG

Bull

CHF 97.95

CHF 290.42

CHF 254.75

CHF 196.16

24.01.2008

19.01.2009

CHF

EFAGP

3646659 Richemont

EFG

Bull

CHF 102.70

CHF 70.79

CHF 62.10

CHF 49.06

24.01.2008

19.01.2009

CHF

EFAGT

3646663 Swatch Group I

EFG

Bull

CHF 109.30

CHF 318.92

CHF 279.75

CHF 181.84

24.01.2008

19.01.2009

CHF

EFAGS

3646662 Syngenta

EFG

Bull

CHF 108.30

CHF 300.68

CHF 263.75

CHF 208.36

24.01.2008

19.01.2008

CHF

dp payoff all about derivative investments | März 2008
5

FOCUS

Kapitalschutz hat immer Steuerfolgen,
fast immer
Strukturierte Produkte mit Kapitalschutz werden in jedem Fall besteuert. Sofern sie «intransparent» sind, der Zinsanteil am Ertrag also nicht
genau beziffert werden kann, kommt die «reine
Differenzbesteuerung» zur Anwendung. Es ist
die Differenz zwischen Kauf- und Verkaufswert
zu versteuern. Das dies für Privatanleger äusserst unattraktiv ist liegt auf der Hand, daher
werden die allermeisten kapitalgeschützten
Produkte denn auch «transparent» konstruiert. Der Zinsanteil am Gesamtertrag kann
bei transparenten Produkten genau beziffert
werden. Die Steuerbehörden unterscheiden
diese Produkte zudem in überwiegend einmalverzinsliche und nicht überwiegend einmalverzinsliche (siehe Grafik). Ein Grossteil dieser
Produkte ist überwiegend einmalverzinslich,
es kommt die sogenannte «modifizierte Differenzbesteuerung» zur Anwendung. Dabei wird
die Wertdifferenz des Bondfloors bei Erwerb
und Verkauf besteuert. Wenn es also gelingt,
ein kapitalgeschütztes Produkt zu kaufen, dessen Bondfloor sich nicht gross ändert, das aber
trotzdem eine positive Performance aufweist,
könnte eine Besteuerung auf bescheidenem
Niveau gehalten werden.
Der Haupteinflussfaktor auf den Bondfloor
ist das Zinsniveau. Steigt dieses an, so sinkt
der Bondfloor tendenziell. Wenn das Zinsniveau sinkt, steigt der Bondfloor. Je länger die
Restlaufzeit des Produktes ist, um so grösser
sind diese Auswirkungen. Ein zweiter wichtiger Einflussfaktor aus fiskalischer Sicht betrifft die Devisenkursentwicklung. Ein Anstieg
des Wechselkurses gegenüber dem Schweizer Franken hat direkte Auswirkungen auf
die Wertberechnung des Produkts und damit
Steuerfolgen. Diese Auswirkungen werden
anhand der folgenden Beispiele von kapitalgeschützten Produkten auf den GSCI Crude Oil
(WTI) Excess Return Index deutlich.
BondFloorPricing-Lite
Mit dem untenstehenden Web-Link kann
das Bondfloor-Berechnungstool der eidgenössischen Steuerverwaltung in Minutenschnelle kostenlos herunter geladen
werden. So kann jeder Anleger die jeweils
aktuellen Bondfloors seiner Anlagen selbst
ermitteln und zu erwartende Steuerfolgen kalkulieren. http://www.estv.admin.
ch/d/dbst/dienstleistungen/derivate.htm

BondFloorPricing-Lite (GSCPX, Valor 2400279)

1. BondFloor-Wert in USD bei Kauf am 30.10.2006:
2. Nominal:
3. Umrechnungskurs USD/CHF am 30.10.2006:
4. Wert bei Kauf (CHF):

72.882
13900
1.249
12653.12

5. BondFloor-Wert in USD bei Verkauf am 11.02.2008:
6. Nominal:
7. Umrechnungskurs USD/CHF am 11.02.2008:
8. Wert bei Verkauf (CHF):

80.949
13900
1.1037
12418.73

Steuerbarer Ertrag (CHF):

-234.38

Ein Investment in das in USD denominierte kapitalgeschützte Produkt GSCPX auf den GSCI Crude
Oil (WTI) Excess Return Index hatte in den letzten 16 Monaten keine negativen Steuerfolgen, dies
aufgrund des Wertzerfalls des USD während dieser Zeit. Trotzdem zeigte das Produkt auf CHF gerechnet in dieser Periode eine positive Entwicklung.

BondFloorPricing-Lite (GSCPG, Valor 2400242)

1. BondFloor-Wert in EUR bei Kauf am 30.10.2006
2. Nominal
3. Umrechnungskurs EUR/CHF am 30.10.2006:
4. Wert bei Kauf (CHF):

79.451
10000
1.5883
12619.20

5. BondFloor-Wert in EUR bei Verkauf am 11.02.2008:
6. Nominal:
7. Umrechnungskurs EUR/CHF am 11.02.2008:
8. Wert bei Verkauf (CHF):

78.541
10000
1.5999
12565.77

Steuerbarer Ertrag (CHF):

-53.43

Ein Investment in das in EUR denominierte kapitalgeschützte Produkt GSCPG auf den GSCI Crude
Oil (WTI) Excess Return Index hatte in den letzten 16 Monaten keine negativen Steuerfolgen, dies
aufgrund steigender Eurozinsen und damit sinkendem Bondfloor. Trotzdem zeigte das Produkt auf
CHF gerechnet in dieser Periode eine positive Entwicklung.

Einfach umzusetzende Steueroptimierungsstrategie
Die Beispiele zeigen, wie steuerbare Erträge
auch auf kapitalgeschützten Produkten umgangen werden können, ohne dass auf eine Rendite
verzichtet werden muss. Sei es durch Ausnützen eines Zinsanstiegs oder einer Währungsabwertung. Um die negativen Auswirkungen
einer Währungsabwertung auf die Bewertung
des Investments auszugleichen, kann gleichzeitig in ein Hebelprodukt, investiert werden.
In unserem USD-Beispiel könnte das ein MiniFuture USD short, z.B. CHFME (Hebel rund 7)
sein. Dieser Hedge hat keine steuerlichen Auswirkungen, da ausschliesslich Kapitalerträge
erwirtschaftet werden. Wer mit einem wei-

dp payoff all about derivative investments | März 2008

teren Zerfall des US-Dollars bei gleichzeitigem
Zinsanstieg im USD rechnet, ein durchaus
realistisches Szenario, kann mit der richtigen
Strategie in den nächsten Monaten Steuerfolgen erfolgreich ausweichen. Gleichzeitig sind
kapitalgeschützte Investments in unterbewertete Währungen mit hohem Zinsniveau aus
steuerlicher Sicht unvorteilhaft. Um von einem
Zinsrückgang resp. einer Währungsaufwertung
zu profitieren setzt man sinnvollerweise auf
Hebel- oder Partizipations-Produkte. All jene
Anleger, welche über keine Familienstiftung im
Fürstentum Liechtenstein verfügen können mit
Hilfe von Strukturierten Produkten ihre Steuerbelastung legal verringern. Es sind einzig die
genannten Faktoren zu berücksichtigen.
6

FOCUS

Staatsfonds – die neue Dimension
am Finanzmarkt
Allein im Jahr 2007 haben sich Staatsfonds für mehr als 33 Milliarden US-Dollar in börsenkotierte Konzerne eingekauft – Tendenz weiter steigend. Aktuell sorgt jedoch die Vermischung
von Fakten und Fiktion für ein Klima des Misstrauens, das bislang unbegründet scheint.
Bild: www.sxc.hu

davon, dass «Staatsfonds zu den professionellsten Investoren weltweit gehören».
Diese Aussage führte zu Raunen im Saal,
hat doch ein chinesischer Regierungsfonds
beim Börsengang von Schwarzmans Blackstone Group im Juni 2007 rund 3 Milliarden
US-Dollar investiert – und nach heutigem
Stand schon mehr als 50 Prozent Kursverlust erlitten.

Viele Staatsfonds wissen kaum mehr wohin mit ihrem Geld, Sparschweine sind kaum die
Lösung dieses «Problems».

Martin Raab| Kein Thema wurde im winterlichen Davos anlässlich des diesjährigen
Weltwirtschaftsforums kontroverser diskutiert, als das der so genannten «Sovereign
Wealth Funds», kurz «SWF». Diese oft milliardenschweren, staatlichen Kapitalsammelstellen und ihre jüngsten «Beutezüge»
sorgen seit geraumer Zeit für Verunsicherung und Stirnrunzeln bei Finanzprofis und
Börsenlaien gleichermassen. Der ehemalige US-Finanzminister Larry Summers äusserte sich in einer Podiumsdiskussion zum
Thema «Mythos und Realität über Staatsfonds» im Hinblick auf die Finanzvehikel

aus Arabien und China besorgt über «die
grenzüberschreitende
Nationalisierung»
von europäischen und amerikanischen Unternehmen durch «fremde Staaten». Derartige Ängste hält Muhammad Al-Jasser, VizeGouverneur der saudischen Nationalbank
für gänzlich unbegründet: «Staatsfonds
waren stets eine langfristig stabilisierende Kraft am Finanzmarkt. Diese Vehikel
sollten jetzt nicht zum Synonym für Risiko
oder Gefahr gemacht werden». Der Chef
des US-Hedgefonds Blackstone Group, Stephen A. Schwarzman, sekundierte dieser
Aussage und gab sich in Davos überzeugt

dp payoff all about derivative investments | März 2008

Mit vollen Kassen und agiler Taktik
weltweit auf der Pirsch
Wie dieses Beispiel zeigt, investieren Staatsfonds momentan zwar enorme Summen
quer über den Erdkreis verteilt, dennoch
wäre es falsch zu behaupten, sie hätten alle
mehr Geld als Verstand. Prominentes Beispiel für eine gelungene «Schnäppchenjagd»
ist die UBS. Im Strudel der US-Hypothekenkrise galt es aus Sicht der Grossbank, möglichst schnell möglichst viel frisches Kapital
heranzuschaffen. Allein der Rekordverlust
für das vierte Quartal 2007 hätte ohne Stärkung der Kapitalbasis im schlimmsten Fall
eine drastische Herabstufung des Ratings
der UBS zur Folge gehabt. Des einen Not
entpuppte sich in diesem Fall als des anderen Gunst. So übernahm kurzerhand die
staatliche «Government of Singapore Investment Corporation» («GIC») zusammen
mit einem unbekannten Investor aus dem
Mittleren Osten eine Pflichtwandelanleihe
über insgesamt 13 Milliarden Franken. Die
beiden Investoren erhalten im Gegenzug
10 Prozent des Stammkapitals der UBS.
Die «GIC» ist nun mit 9 Prozent größter Einzelaktionär des Finanzkonzerns.
7

FOCUS

Für Altaktionäre der UBS hat die Transaktion den Charakter bitterer Medizin: Die
Kapitalbasis der Bank ist zwar gerettet,
doch ihre Papiere verlieren durch den vorgesehenen Ausschluss an der Kapitalerhöhung an Wert, was einige Aktionärsgruppen
zum Widerstand angeregt hat. Unklar ist
nach wie vor, über welchen Zeitraum man
an der UBS beteiligt sein wird, oder mit
welcher Renditeerwartung man sich letztlich für das Investment entschieden hat.
Auf Anfrage des payoff magazine hiess es
von der Leiterin Kommunikation der «GIC»,
Jennifer Lewis, «man könne zu konkreten
Fragen wie Renditeerwartung und Zeitdauer des Investments in die UBS gegenwärtig keine konkreten Aussagen treffen».
Lediglich der Grund des Einstiegs bei der
Grossbank wurde wiederholt unterstrichen,
nämlich «das Vertrauen in die erstklassige
Stärke des Global Wealth Managements.»
Kaufrausch und Intransparenz alarmieren Gesetzgeber
Das plötzliche Auftreten von intransparenten, aber milliardenschweren Staatsfonds und deren mögliche politische Instrumentalisierung direkt vor unserer Haustüre
hat nun die Bundesverwaltung in Bern auf
den Plan gerufen. Die anfängliche Gelassenheit zum Thema Staatsfonds scheint
verflogen, derzeit herrscht ein gewisser

Aktionismus. Zu Beginn des November
2007 hiess es noch lapidar, die bestehen-

«Die Zeiten sind vorbei, als die nationale Zentralbank das gesamte
Staatsvermögen zu Minirenditen
in Geldmarktpapiere investierte.»
den legislativen Möglichkeiten seien völlig
ausreichend. Jetzt tritt Bundesrätin Doris
Leuthard für klare Transparenzvorschriften
in Bezug auf Staatsfonds ein. Zwar werde
Sie dem Bundesrat nach wie vor eine offene
Zulassungspolitik vorschlagen, dennoch
fehle ein international gültiger Verhaltenskodex, der diese Fonds zu Transparenz verpflichte. Derzeit arbeitet der Internationale
Währungsfonds (IWF) offenbar an einem
Entwurf für einen solchen freiwilligen Verhaltenskodex. Erste Ergebnisse sollen bis
Ostern 2008 präsentiert werden.
Staatsfonds sind kein wirklich neues
Phänomen
Während hitziger Debatten um den «Ausverkauf der Heimat» oder «Machtübernahmen
durch die Hintertür» geht jedoch oft unter,
dass viele der staatlich gelenkten Fonds bereits seit mehr als 30 Jahren existieren und
auch seit dieser Zeit investieren - ohne die
befürchteten negativen Einflüsse auf Unter-

nehmen oder Wirtschaftszweige. Einer der
ältesten Staatsfonds wurde beispielsweise
vom Emirat Kuwait im Jahre 1953 aufgelegt. Der «Fund for Future Generations»
ist das Flaggschiff der «Kuwait Investment
Authority» («KIA»), deren Geschicke heute
das «Kuwait Investment Office» von London aus steuert. Der Fonds dient als nationaler Kapitalstock für die Zeit, wenn die
sprudelnden Ölquellen in Kuwait endgültig
versiegt sind.

«Man kann zu konkreten Fragen
wie Renditeerwartung und Zeitdauer des Investments in die UBS
gegenwärtig keine konkreten
Aussagen treffen.»
Die von der Herrscherfamilie Al Sabah
gelenkte «KIA» engagierte sich bereits in
vielen Anlageklassen. So erwarben die
Kuwaitis bereits im November 1974 von
der deutschen Industriellenfamilie Quandt
einen Anteil von 12,5 Prozent an der damaligen Daimler-Benz AG. Heute gehören
dem Emirat Kuwait noch immer 7 Prozent
an der neugeformten Daimler AG. Bislang
wirkte sich das Engagement der «Wüstensöhne» für den Automobilkonzern in der Tat
stabilisierend aus, etwaiger Disput mit >

Die 15 grössten Staatsfonds
Land

Fonds

Verein.Arab. Emir
Singapur
Norwegen
Saudi-Arabien
Kuwait
China
Russland
Hongkong
Singapur
Australien
Libyen
Katar
USA
Brunei
Irland

Abu Dhabi Investment Authority (ADIA)
Government of Singapore Investment Corporation (GIC)
Government Pension Fund – Global (GPFG)
Diverse Fonds
Kuwait Investment Authority (KIA)
China Investment Company Ltd. (CIC)
Stabilization Fund of the Russian Federation (SFRF)
Hong Kong Monetary Authority Investment Portfolio
Temasek Holdings
Australien Government Future Fund (AGFF)
Diverse Fonds
Qatar Investment Authority (QIA)
Alaska Permanent Reserve Fund Corperation (APRF)
Brunei Investment Agency (BIA)
National Pensions Reserve Fund (NPRF)

Quelle: Deutsche Bank Research, 12/2007

dp payoff all about derivative investments | März 2008

Anlagevolumen
(Mrd. USD)
875
330
322
300
250
200
144
140
108
50
50
40
40
35
29

Gründungsjahr

Mittelherkunft

1976
1981
1990
unbekannt
1953
2007
2003
1998
1974
2004
unbekannt
2000
1976
1983
2001

Öl
Nicht-Rohstoff
Öl
Öl
Öl
Nicht-Rohstoff
Öl
Nicht-Rohstoff
Nicht-Rohstoff
Nicht-Rohstoff
Öl
Öl
Öl
Öl
Nicht-Rostoff
8

FOCUS

dem Management von Daimler wurde in all
den Jahren nicht bekannt. Im Januar 2008
investierte die «KIA» 3 Milliarden US-Dollar
in die Citigroup und 2 Milliarden US-Dollar
in Merrill Lynch. Parallel haben die Kuwaitis

«Risiko und Rendite der jeweiligen Asset-Klassen werden vom
Emir persönlich überwacht.»
ein Dutzend externe Vermögensverwalter
je Asset-Klasse unter Vertrag und agieren
bei deren Auswahl professionell. Risiko und
Rendite der jeweiligen Asset-Klassen werden nach Angaben vertrauter Kreise monatlich vom Emir persönlich überwacht und
mit gängigen Benchmarks verglichen. Sind
die Erträge wiederholt lausig, droht die
fristlose Abberufung aus dem exklusiven
Kreis der hoheitlichen Asset Manager.
Rohstoffe und Handelsüberschüsse
als Basis des Reichtums
Neben Kuwait gehören die staatlich kontrollierten Investmentgesellschaften der
Südseeinsel Kiribati («RERF»), des Stadtstaats Singapur («Temasek Holdings»), des
Emirats Abu Dhabi («ADIC») sowie der Inselrepublik Papua Neu-Guinea («Mineral
Resources Stabilization Fund») zu den äl-

testen ihrer Art. Die finanzielle Basis dieser
Fonds bestand überwiegend aus den staatlichen Überschüssen des Rohstoffverkaufs.
Das monetäre Fundament der extrem potenten Newcomer aus China («China Investment Company», «Central Hujin Investment
Corp.» und «Hong Kong Monetary Authority
Investment Portfolio») und Singapur fusst allerdings nicht auf Petrodollars, sondern auf
den sich anhäufenden Devisenreserven.
Trotz potenzieller US-Rezession steigen die
Handelsströme der Chinesen schier unaufhörlich an und bescheren hierdurch Deviseneinnahmen in astronomischer Höhe.
Aktuell verwaltet die Volksrepublik rund
440 Milliarden US-Dollar in den drei oben
genannten Fonds. Gemäss Presseberichten
werden die Chinesen im Jahr 2008 einen
niedrigen zweistelligen Milliardenbetrag in

«Insgesamt existieren weltweit
über 40 Staatsfonds, die ein
Vermögen von rund 3,2 Billionen
US-Dollar verwalten.»
Aktien und institutionellen Investmentfonds
in Europa und den USA anlegen. In diesem
Jahr sollen die Engagements aber diskreter
und zielgerichteter erfolgen, nachdem die
ersten Transaktionen der «China Investment

Company» im letzen Jahr für Aufsehen gesorgt hatten, als man sich für 5 Milliarden
US-Dollar an der US-Investmentbank Morgan Stanley und für 3 Milliarden an oben
erwähnter Blackstone Group beteiligt hatte.
Insgesamt existieren nach aktuellen Angaben der Deutschen Bank weltweit über 40
Staatsfonds, die ein Vermögen von rund 3,2
Billionen US-Dollar verwalten.
Ein banales Ziel überwiegt:
Rendite – nicht Politik
Die populistische Phantasie über die drohende Beherrschung durch morgenländische Investoren, die sich als «hinterlistige
Invasoren» entpuppen und aufgekaufte Unternehmen nach ihrer politischen und religiösen Weltanschauung umbauen, entbehrt
bislang jeder Grundlage. Derzeit existieren
weniger als zehn Staatsfonds, hinter denen fragwürdige Diktatoren stehen. Dabei
gibt es auch unter diesen bedenklichen
Staatsfonds durchaus Hoffnungsträger. So
orientiert sich Libyen ungewohnt westlich:
Der unter dem Regime von General Gaddafi
stehende Wüstenstaat plant, die Anlageverwaltung seiner sechs Fondsvehikel freiwillig in die Hände von Wall-Street-Banken zu
legen. Das Vermögen von geschätzten 50
Milliarden US-Dollar wird demnach schon
bald im Land des ehemaligen «Erzfeinds»
Amerika verwaltet. Am Ende scheint der

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von Ihrer Zustimmung aus.

dp payoff all about derivative investments | März 2008
9

FOCUS

Wunsch nach ansehnlichen Renditen so
manche Ideologie zu überlagern. In der Tat
sind mehr und mehr Regierungen bestrebt,
das Risiko-Rendite-Profil ihres Staatsvermögens zu optimieren. Die Zeiten sind
vorbei, als die nationale Zentralbank das
gesamte Staatsvermögen zu Minirenditen
in Geldmarktpapiere investierte. Diversifikation von staatlichem Vermögen heisst
heutzutage, Budgetüberschüsse in ein
eigenständiges Fondsmanagement überzuführen. Für die Privatwirtschaft werden
«Sovereign Wealth Funds» in den nächsten
Jahren zunehmend zu einer wichtigen Ka-

«Die einzige interne Schwachstelle der Staatsfonds ist das bislang teilweise fehlende Fachwissen in Sachen Asset Management
und Handelsstrategien.»
pitalquelle. Im Bereich des «Private Equity»
haben sich Staatsfonds bereits zu einer
wesentlichen Triebfeder entwickelt. Die
«Win-Win-Situation» scheint dabei aufzugehen: Durch die Investition in eine Beteiligungsgesellschaft versprechen sich viele
Staatsfonds direkteren Zugang zu künftigen
Private-Equity-Deals. Die Deal-Macher können ihre Käufe - dank des Geldregens der

Staatsfonds - trotz der gegenwärtigen Kreditklemme wie geplant durchführen. Insgesamt ist sich die Mehrheit der Staatsfonds
dabei bewusst: Wer sich langfristig am
Markt für grenzüberschreitende Transaktionen behaupten will, ist – wie jeder andere
Akteur am Kapitalmarkt – vor allem auf eine
erstklassige Reputation und Akzeptanz angewiesen.
Investmentexpertise ist die verbleibende Achillesferse
Die einzige interne Schwachstelle der Staatsfonds ist das bislang teilweise fehlende
Fachwissen in Sachen Asset Management
und Handelsstrategien. Die Mehrheit der
Staatsfonds hat sich dieses Wissen durch
die Mandatierung von westlichen Banken
eingekauft. Der aktuelle Trend geht aber in
Richtung eines echten Wissenstransfers –
speziell die jüngsten Beteiligungen im Banken- und Finanzsektor sollen viele Schwellenländer bzw. deren Staatsfonds stärker an
westliche Kompetenz heranführen. So waren beispielsweise die chinesischen Kapitalspritzen für diverse US-Banken stets mit der
Auflage eines gewissen Know-How-Transfers
verbunden. Dieses Manko ist gleichzeitig
Chance und Risiko: Einerseits werben speziell die staatlichen Investmentgesellschaften
aus dem Nahen Osten derzeit unzählige Finanzfachleute aus dem Westen dank steu-

erfreien Rekordgehältern ab, andererseits
droht ein gewisser Machtkampf, wenn die
Staatsfonds aus den aufstrebenden Ländern
auf Augenhöhe mit westlichen InvestmentBankern gekommen sind.
Besonnene Kontrolle fördert
Transparenz
Mit Blick auf die Schweiz sind liberale
Grundsätze für Güter und Kapitalverkehr
ohne Frage das Fundament unseres prosperierenden Wirtschaftsstandorts. Seit
Jahrzehnten erfreut sich die Mehrzahl der
Schweizer Konzerne – gerade auch aus der
Finanzindustrie – eines regen Zustroms von
ausländischem Investitions- und Anlagekapital. So sind z.B. mehr als 30 Prozent
des Aktienkapitals von Nestlé in den Händen von US-Investoren und der reichste
Schweizer ist ein Schwede, nämlich IKEAGründer Ingvar Kamprad. Entsprechend
besonnen sollte mit den Forderungen nach
harschen Kontrollen von staatlichen Fonds
umgegangen werden, die in Schweizer
Unternehmen investieren möchten. Dessen unbenommen erscheint eine formale
Anzeigepflicht für Käufe und Verkäufe von
staatlich gesteuertem Investitionskapital
bei einer nationalen Behörde sinnvoll. Somit wäre gegenüber Bürgern, Aktionären
und potenziellen Investoren transparent,
wer gerade wo welche Fäden spinnt.

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dp payoff all about derivative investments | März 2008
10

FOCUS

Dirty versus clean pricing bei
Reverse Convertibles
Strukturierte Produkte finden immer grösseren Anklang bei den Anlegern. Die grössere Nachfrage fordert zwangsläufig auch höhere Transparenz bei den Produkten seitens der Emittenten.
Vor allem das Ausweisen von aufgelaufenen Zinsen wie beispielsweise bei Reverse Convertibles
ist ein Thema von hoher Relevanz.
Bild: www.sxc.hu

zwei Komponenten: Einer Anleihkomponente
und einer oder mehrerer Optionen.
– Die Anleihenkomponente ist dem Anleger
oft vertraut. Der Wert und somit der Preis
der Anleihe wird durch die verbleibende
Laufzeit und Veränderungen des Zinsniveau
beeinflusst. Steigt (bzw. fällt) während der
Laufzeit das Zinsniveaus, so verliert (bzw.
gewinnt) die Anleihe an Wert.

Noch ist das Pricing vieler Produkte nicht so klar und transparent wie ein Bergbach.

Luc Schuurmans, Site Manager Basel, Member of the Executive Board Private Banking,
BNP Paribas (Suisse) SA| Die Verbreitung
von Strukturierten Produkten ist stark steigend. Mit der zunehmenden Gewichtung in
den Portfolios steigt auch das Bedürfnis nach
Handelbarkeit dieser Produkte während der
Laufzeit. Zentral für den Handel ist neben einer Handelsplattform auch die Preisbildung.
Aufgrund der Zusammensetzung von Strukturierten Produkten ist diese oft komplex. Zudem gibt es einige Spezialitäten, auf die noch
näher eingegangen wird.
Zunächst müssen die preisbestimmenden
Faktoren analysiert werden. Diese sind

bei den schon lange im Einsatz stehenden
Hebel-Produkten (Warrants) eher bekannt.
Hingegen ist die Preisbildung bei den «jüngeren» Produkten, wie den in der Schweiz

«Das dirty pricing weist klare
Vorteile gegenüber dem clean
pricing auf.»
sehr beliebten Reverse Convertibles (inkl.
den Varianten wie Barrier- bzw. Multi-Barriere
Reverse Convertibles) für viele unbekannt.
Diese Produkte bestehen grundsätzlich aus

dp payoff all about derivative investments | März 2008

– Bei der Optionskomponente ist die Preisbildung komplexer, da mehrere Faktoren
den Optionspreis beeinflussen. Zunächst
müssen der Einfluss des Basiswertes und
sein Verhältnis zum Ausübungskurs (bzw.
Barriere) verdeutlicht werden. Ein zweiter
Preisfaktor der Option ist deren Laufzeit.
Der dritte wichtige preisbeeinflussende
Faktor ist die Schwankungsbreite (Volatilität) des Basiswertes. Zudem spielen andere Faktoren wie Dividenden, Zinssätze,
sowie die Korrelation bei mehreren Basiswerten bei der Preisbildung eine Rolle. Das
Gesamtergebnis dieser verschiedenen
Faktoren bedingt eine genaue Analyse, da
sich die Faktoren in ihrer Wirkung verstärken, bzw. neutralisieren. Nimmt im Verlauf
der Investitionsdauer der «Zeitwert» der
Option ab, steigt aber gleichzeitig die Volatilität kann der Nettoeffekt dazu führen,
dass der Optionspreis zunimmt.
– Neben der Anleihenkomponente und der
Optionskomponente kommt eine dritte
Komponente bei der Preisfestlegung eines
11

FOCUS

Strukturierten Produktes zum Tragen. Die
«Produktionskomponente» setzt sich
aus den Kosten zusammen, die bei der
Erstellung des Produktes anfallen. Diese
Kosten hängen unter anderem davon ab,
wie effizient die Produktmodellierung organisiert ist, welche Bonität der Emittent
aufweist und welche Kotierungs- und Marketing-Ausgaben aufgewendet werden.
Dazu kommen noch entsprechende Margen, bzw. Gewinn-beiträge. Skaleneffekte
spielen hier eine wichtige Rolle, denn je
höher das Emissionsvolumen, desto geringer fallen diese Produktionskosten anteilsmässig an.
– Nach der Lancierung spielt im Sekundärmarkt eine vierte Komponente eine preisbeeinflussende Rolle – die Marktkomponente. Basierend auf den erwähnten
Faktoren und der Liquidität in den entspre
chenden Märkten berechnet der Lead-Manager den inneren Wert des Strukturierten
Produktes und stellt einen Geld- und Briefkurs. Der Spread bewegt sich in der Regel

Vorteile von Dirty und Clean Pricing Methoden
Vorteile «dirty pricing»

Vorteile «clean pricing»

– Maximale Rendite sofort ersichtlich

– Trennung der preisbeeinflussenden
Faktoren (getrennter Ausweis der
Marchzinsen)

– Kauf, bzw. Verkaufsbetrag
unmittelbar bekannt

– Preisnotierung ist bei Anlegern mit
Bondhandel Erfahrung gut bekannt

– Keine Abklärung seitens des Käufers
ob zwischenzeitlich (Halbjahres-) Zins
ausgeschüttet wurde
– Keine Marchzinskalkulation für
den Käufer/Verkäufer
Quelle: Luc Schuurmans

zwischen 25 Basispunkten (für Produkte
mit sehr liquiden Basiswerten) und 100
Basispunkten.
Aufgrund der aufgezeigten Komplexität in Bezug auf die Preisbildung ist es verständlich,
dass die Anleger bei der Betrachtung von
Sekundärmarktpreisen verunsichert sind.
Je nach Produkt wird zudem zwischen zwei

Notierungsarten unterschieden; entweder
notiert das Produkt als Stückpreis (ähnlich
wie bei einer Aktie) oder wie bei einer Obligation als Prozentpreis. So werden z.B. die Discount-Zertifikate zum Stückpreis, die Reverse
Convertibles oder Kapitalschutz-Produkte
zum Prozentpreis gehandelt.
Erschwerend kommt hinzu, dass bei Notierungen in Prozentpreisen zur Zeit zwei ver- >

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13 FOCUS

Pricing-Methoden der Emittenten bei Reverse Convertibles

Emittent

dirty pricing/flat pricing
(Preis inkl. Marchzinsen)

clean pricing
(Preis exkl. Marchzinsen)

ABN Amro

X

Basler Kantonalbank

X

Clariden Leu

X

Deutsche Bank

X

Credit Suisse

X

EFG Financial Products

X

Goldman Sachs

X

Bank Julius Baer

X

JP Morgan

X

BCV

X

Merrill Lynch

X

Sal. Oppenheim

X

Bank Sarasin

X

UBS

X

Bank Vontobel

X

Zürcher Kantonalbank

X

Quelle: eigene Umfrage resp. Analyse der Termsheets

schiedene Preisdarstellungsmethoden existieren (siehe payoff magazine 06/2007). Die
eine Methode gibt den Preis eines Strukturierten Produktes, inkl. der bis zum Zeitpunkt
aufgelaufenen Zinsen wieder, hier spricht man
von «dirty pricing» bzw. teilweise wird auch
der Begriff «flat pricing» verwendet. Bei der
zweiten Methode wird der Coupon nicht im
Preis des Strukturierten Produktes integriert,
sondern ähnlich wie man es von Obligationen
her kennt, getrennt aufgeführt. Diese Preisdarstellung wird «clean pricing» genannt.
Bei Verfall, bzw. nahe am Ende der Laufzeit
ist es ein leichtes, die zwei Preisnotierungsmethoden voneinander zu unterscheiden.
Hingegen ist dies während der Laufzeit teilweise nicht ohne weiteres ersichtlich. Als
Beispiel dient ein einjähriger zu 8 Prozent
verzinster Reverse Convertible. Angenommen
das Produkt notiert nach 6 Monaten bei 88
Prozent, dann muss sich ein Käufer dieses

Produktes vergegenwärtigen, dass je nach
Darstellungsmethode die maximale Rendite
stark unterschiedlich ausfallen kann. Bei der
«clean pricing» Methode kann er neben dem
12-prozentigen Kursgewinn auch noch den

«Der SVSP hat diese Problematik
erkannt. In einem Empfehlungsschreiben hat er die Emittenten
aufgefordert, bei der Publikation
ihrer Produkte klar darauf
hinzuweisen, ob dirty- oder clean
pricing angewandt wird.»
Coupon von 8 Prozent realisieren. Abzüglich
den 4 Prozent Marchzinsen für die ersten
6 Monate ergibt dies eine maximale nominale
Rendite von 16 Prozent. Im Falle der «dirty pricing» Methode sieht die Rechnung anders aus.

dp payoff all about derivative investments | März 2008

Der Preis im Sekundärmarkt beinhaltet schon
den zeitadjustierten Coupon. Entsprechend
ist der maximal mögliche Gewinn für ihn nominal12 Prozent – das sind 25 Prozent weniger
als bei der «clean pricing» Methode!
Das Beispiel zeigt ein bedeutendes Transparenzrisiko aufgrund dieser zwei Preisdarstellungsmethoden auf. Die Unsicherheit
bezüglich der Renditemöglichkeiten tritt
nicht nur im Falle eines Neuengagements
während der Laufzeit auf, sondern spielt
bei jedem Depotauszug eine Rolle. Dementsprechend sind am Quartals- bzw. Jahresende die Depotauszüge von einem Portfolio mit Strukturierten Produkten mit Vorsicht
zu betrachten, da durch die unterschiedlichen
Darstellungsmethoden eine Unsicherheit bezüglich der Performance-Kalkulation besteht.
Aus Investorensicht ist die Einfachheit der
Preisnotierung von entscheidender Bedeutung. Die nebenstehende Tabelle vergleicht
die beiden Preisnotierungsvarianten.
Das dirty pricing weist klare Vorteile gegenüber dem clean pricing auf. So ist es für den
Investor schnell und ohne komplizierte Berechnung der Options- und Anleihenkomponente möglich, die Attraktivität eines Produktes bzw. dessen Renditemöglichkeiten zu
beurteilen. Zudem spielt bei der Preisbestimmung (bzw. der Festlegung des Coupons) die
Optionskomponente die wichtigere Rolle als
die Anleihen-Komponente. Klassischerweise
besteht beispielsweise der Coupon eines 10
Prozent Barrier Reverse Convertibles in CHF
aus einer 2,5-prozentigen Zinskomponente
und einer 7,5-prozentigen Optionsprämie. Diese Tatsache spricht auch inhaltlich gesehen
für die Bevorzugung des dirty pricings, da diese Methode den «Aktien- bzw. Optionscharakter» besser wiedergibt. Je nach Emittent wird
die eine oder andere Methode angewandt, wie
die nebenstehende Tabelle zeigt.
Der SVSP hat diese Problematik erkannt. In
einem Empfehlungsschreiben hat er die Emittenten aufgefordert, bei der Publikation ihrer
Produkte klar darauf hinzuweisen, ob dirtyoder clean pricing angewandt wird. Damit ist
ein erster wichtiger Schritt hinsichtlich Transparenz getan. In einem zweiten Schritt sollten
sich die Emittenten auf eine Preisdarstellungsmethode einigen. Eine Standardisierung
könnte zusätzlich genutzt werden um anstelle
des etwas «unglücklichen» Begriffs dirty pricing
den marketingtechnisch sicherlich sinnvolleren
Begriff des flat pricings zu verwenden.
14

FOCUS

Passive Buy-Write-Strategien:
Index-Investment mit Zusatzertrag

Bild: www.sxc.hu

Passive Buy-Write-Strategien können in den letzten Jahren auf ein wachsendes Interesse seitens
der Anleger zurückblicken. Die jüngsten Entwicklungen am Aktienmarkt, welche im Vergleich
mit den Jahren 2005 und 2006 stark steigende Volatilitäten mit sich brachten, eröffnen interessantes Renditepotenzial für eine Anlageklasse, welche hinsichtlich Transparenz und Kosteneffizienz überzeugen kann.

Schreiberstrategien leicht gemacht – vor allem bei seitwärts tendierenden oder fallenden
Märkten kann eine Outperformance gegenüber dem Referenzindex erzielt werden.

Ulrich Bender, Director Asset Management, Valartis Bank AG|
Boom passiver Anlagen
Passive Anlagen, welche eine Direktinvestition in einen Aktienindex replizieren, erfreuten sich in den letzten Jahren einer
fulminanten Entwicklung. Für private und institutionelle Anleger spielen Transparenz und
Konsteneffizienz eine wichtige Rolle – genau
in diesen Punkten liegen die Stärken passiver
Anlagevehikel wie ETFs und Zertifikaten.
Relativ neu im Repertoire passiver Anlagen
sind Buy-Write(BW)-Strategien vertreten.
Die Lancierung eigener Strategieindizes an
verschiedenen Börsen weltweit förderte in

jüngster Zeit die Verbreitung der BW-Strategie auf Indexlevel. Erstmals wurde im Jahr
2001 ein solcher Index für den S&P 500 lanciert. Weitere Indizes folgten: bis anhin für
den DAX (Deutschland), den Euro Stoxx 50
(Europa) sowie den ASX (Australien). ETFs
und Zertifikate stehen dem Investor allerdings erst seit Ende 2005 in grösserer Anzahl zur Verfügung. Erstaunlich ist es indessen, dass es bisher keinen Strategie-Index
der SWX Swiss Exchange gibt.
Idee der Buy-Write-Strategie
Die Idee einer BW-Strategie ist es, auf eine
Anlage (hier den Index) eine Call-Option zu

dp payoff all about derivative investments | März 2008

verschreiben (= zu verkaufen) und so eine
Zusatzrendite in Höhe der Optionsprämie
zu erzielen. Dies funktioniert v.a. dann gut,
wenn der Index nicht zu stark ansteigt. Solange der Ausübungspreis der Call-Option
nicht erreicht wird, kann voll von der Optionsprämie profitiert werden. Befindet sich
der Index jedoch über der Summe von
Ausübungspreis und Optionsprämie, wird
Kurspotenzial aufgegeben. Bei der Wahl des
Ausübungspreises sind bisher zwei unterschiedliche Varianten verfügbar: Der S&P
500 BW-Index setzt den Ausübungspreis am
Geld fest, für den DAX BW-Index liegt er 5
Prozent aus dem Geld. Implementiert wird
die Strategie über einen monatlichen Rollzyklus: an jedem Eurex-Verfallstag (jeder dritte Freitag im Monat) wird eine neue Option
auf den nächsten Verfallstag (Front-Monat)
geschrieben.
Performance – zyklisch oder nicht
zyklisch?
Bei einem Performance-Vergleich der verschiedenen verfügbaren BW-Strategie-Indizes mit der korrespondierenden direkten Indexinvestition ist festzustellen, dass mit der
BW-Strategie seit 1999 eine deutliche Überrendite erzielt werden konnte. Historische
Simulationen auf Basis von Eurex-Daten ergeben, dass dies auch für den Swiss Market
Index SMI gilt.
Interessanterweise beinhaltet die Beobachtungsperiode seit 1999 einen gesamten
Aktienmarktzyklus mit hohen Kursschwan-
15

FOCUS

Historische Entwicklung des SMI und dessen impliziter Volatilität

10’000

40%

9’000

35 %

8’000
30%

7’000
6’000

25%

5’000

20%

4’000
15%
3’000
10%

2’000
1’000

5%
Jan-99 Jan-00

Jan-01

Jan-02

Jan-03

SMI implizite Volatilität (rechte Skala)

Jan-04

Jan-05

Jan-06

Jan-07 Jan-08

SMI (Iinke Skala)

Quelle: Valartis Bank AG

kungen. Die Marktentwicklung kann somit
in verschiedene Phasen unterteilt werden, in
denen der Aktienmarkt seitwärts tendierte,
sank oder anstieg (siehe Grafik oben). Für
den Investor ist hierbei die implizite Volatilität, welche er beim Verkauf der Optionen
lösen kann, von grosser Bedeutung für seine
Renditeerwartungen.
Vergleicht man die Aktienmarktentwicklung
mit dem impliziten Volatilitätsniveau fällt
auf, dass Marktphasen mit Seitwärts- und
Abwärtstendenz im Aktienmarkt (wie 1999
bis 2003 und ab Mitte 2007) von hohen impliziten Volatilitäten begleitet werden. Hingegen ist in einem konstant steigenden Markt
(2004 bis 2006) ein allgemein tieferes Volatilitätsniveau zu beoachten. Hieraus kann
gefolgert werden, dass auch die Volatilität
einem Zyklus unterliegt. Diese Zyklizität in
der längerfristigen Betrachtung zeigt die untenstehende Grafik (rechts).
Folgen für den Buy-Write-Investor
Anhand des SMI lässt sich seit 1999 nachvollziehen, dass der Volatilitäts-Zyklus für den
Investor in eine BW-Strategie deutliche Relevanz besitzt (siehe Grafik Seite17, oben).
Die zu erwartende Rendite aus der Optionsstrategie ist negativ korreliert mit der impliziten Volatilität. Vor allem in den Hausse-Jahren
2005 und 2006, in welchen die Volatilität sehr
niedrig ausfiel und der Markt konstant stieg,
war eine Schreiberstrategie im Vergleich mit

einer reinen Indexstrategie unvorteilhaft. Eine
Minderrendite zum SMI-Index war die Folge.
Dennoch resultiert über die Gesamtperiode
seit 1999 eine positive Überrendite für die
BW-Strategie: der Investor liegt mit rund 2
Prozent p.a. über dem Index.
Lösungsansatz
Anhand der historischen Entwicklung der
impliziten Volatilität kann eine Strategie ent-

wickelt werden, welche entscheidet, ob die
BW-Strategie bezüglich Chancen/RisikenErwartung relativ zu einer unverschriebenen
Indexinvestition sinnvoll ist oder nicht. Historisch betrachtet lässt sich für den SMI ein
Rendite-Optimum bei einer impliziten Volatilität von mindestens 13 Prozent bestimmen
(Vola-Floor). Wird diese Volatilität am Rolltag
nicht erreicht, bleibt die Strategie einen Monat lang ohne Optionsteil und es wird nur in
den Marktindex investiert. Die Grafik (Seite
17, unten) zeigt den Renditevorteil einer solchen Strategie. In den für eine BW-Strategie
ungünstigen Jahren 2004 bis 2006 kann eine
Minderrendite zum Index nahezu vollständig
verhindert werden, was sich stark positiv auf
die Rendite über die Gesamtperiode auswirkt.
Unter Berücksichtigung des Vola-Floors steigt
die Überrendite der Buy-Write-Strategie von
2 Prozent p.a. auf 4 Prozent p.a.
Buy-Write-Zertifikate auf den SMI
Um dem Investor die Möglichkeit zu eröffnen, von der Zyklizität des Volatilitätsumfeldes zu profitieren, hat die Valartis Bank
zwei Zertifikate auf den SMI emittiert, welche eine BW-Strategie mit Vola-Floor umsetzen. Je nach Risikoneigung des Anlegers
kann zwischen einer at-the-money-Strategie
(ATM, Ausübungspreis am Geld, Symbol:
BWSML) und einer out-of-the-money-Strategie (OTM, Ausübungspreis 5 Prozent >

Implizite Volatilitäten im SMI und S&P 500
Implizite Volatilität p.a.
50 %
45%
40 %
35 %
30%
25 %
20 %
15%
10%
5%
0%
Jahr 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 05 06 07 08
SMI
Quelle: Valartis Bank AG

dp payoff all about derivative investments | März 2008

S&P 500
Nur für den Fall.

Barrier Reverse Convertible Zertifikate auf Schweizer Aktien
12.50% Bâloise – Swiss Re – Zurich Financial Services
9.25% Novartis – Roche – Zurich Financial Services
12.50% bzw. 9.25% Coupon*
60%-Barriere
Kurze Laufzeit von 12 Monaten
Nominalbetrag CHF 1’000
Zeichnungsfrist bis 14. März 2008, 15.00 Uhr
Valor 3689138 / ISIN CH0036891387
(Bâloise – Swiss Re – Zurich Financial Services)
Valor 3689137 / ISIN CH0036891379
(Novartis – Roche – Zurich Financial Services)

Mit dem Barrier Reverse Convertible auf jeweils drei Schweizer
Unternehmen in CHF können Sie in seitwärts tendierenden
Märkten vom hohen Coupon profitieren. Solange keine der
zugrunde liegenden Aktien während der Laufzeit 40% ihres
Wertes seit Fixierung verliert (Barrier Event), erhalten Sie
zusätzlich zum Coupon Ihren einbezahlten Nominalbetrag
zurück. Falls der Barrier Event eintreten sollte, erhalten Sie
anstelle des Nominalbetrages eine am Fixierungsdatum festgelegte Anzahl von Aktien desjenigen Unternehmens, dessen
Aktie am Laufzeitende die niedrigste Performance aufweist.

* indikativ

Basiswert

ISIN

Basiswert

ISIN

Bâloise Holding
Swiss Re
Zurich Financial Services
Rückzahlung bei Barrier Event

CH0012410517
CH0012332372
CH0011075394
Aktien

Novartis
Roche Holding
Zurich Financial Services
Rückzahlung bei Barrier Event

CH0012005267
CH0012032048
CH0011075394
Aktien

Emittentin
Emissionspreis
Fixierungsdatum

Lehman Brothers Securities N.V.
100% des Nominalbetrags
14.03.2008

Liberierung
Schlussfixierung
Rückzahlungsdatum

25.03.2008
16.03.2009
25.03.2009

Die Zertifikate können bis zum 14. März, 15.00 Uhr MEZ bei Ihrer Hausbank gezeichnet werden.

Lehman Brothers International (Europe), Zurich Branch
Talstrasse 82, 8001 Zürich, Tel: 044 287 88 88
E-Mail solution@lehman.com, www.lehman.com/structuredinvestments

Neue Aargauer Bank
Bahnhofstrasse 49, 5001 Aarau, Tel: 056 462 7400
E-Mail research.nabinvestments@nab.ch, www.nab.ch

Lehman Brothers: 8x in Folge ausgezeichnet: Bestes US Research Fixed Income. 5x in Folge ausgezeichnet: Bestes US Research Equities.*
Die Nummer 1 beim Aktienhandelsvolumen in London, die Nummer 1 beim Aktienhandelsvolumen auf XETRA, die Nummer 1 beim Aktienhandelsvolumen an der Euronext.**
* Quelle: Institutional Investor, US ** Quelle: LSE, XETRA und Euronext; Januar bis Dezember 2007.
Die in diesem Dokument erwähnten strukturierten Produkte («Produkte») sind derivative Finanzinstrumente. Die Produkte qualifizieren nicht als Anteile einer kollektiven Kapitalanlage im Sinne des Bundesgesetzes über die kollektiven Kapitalanlagen (KAG) und sind daher weder registriert
bei noch überwacht von der Eidgenössischen Bankenkommission (EBK). Anleger sind dem Kreditrisiko der Emittentin bzw. der Garantiegeberin ausgesetzt. Die gemachten Angaben ersetzen nicht die vor dem Eingehen von Derivatgeschäften in jedem Fall unerlässliche und an der Kundensituation ausgerichtete Beratung durch einen Finanzberater. Dieses Dokument stellt kein Kotierungsinserat im Sinne des Kotierungsreglements der SWX Swiss Exchange sowie keinen Emissionsprospekt im Sinne von Art. 652a resp. 1156 OR dar. Die Angaben in diesem Dokument dienen lediglich der Information und stellen weder eine Empfehlung zum Erwerb von Produkten noch eine Offerte oder eine Einladung zur Offertestellung dar. Alle Angaben sind ohne Gewähr. Der Kotierungsprospekt mit den allein massgeblichen Bedingungen sowie ausführlichen Risikohinweisen in
englischer Sprache und weitere Informationen können beim Lead Manager, c/o Lehman Brothers International (Europe), Zurich Branch, Talstrasse 82, 8021 Zürich, oder per E-Mail unter solution@lehman.com bezogen werden. Die Produkte dürfen nicht in den U.S.A. oder an eine U.S.-Person
im Sinne der Regulation S des U.S. Securities Act 1933 verkauft werden. Die Performance der den Produkten zugrunde liegenden Basiswerte in der Vergangenheit stellt keine Gewähr auf die zukünftige Wertentwicklung dar. Der Wert der Produkte unterliegt den Schwankungen des Marktes,
welche zum ganzen oder teilweisen Verlust des Investments in die Produkte führen können. Der Erwerb von Produkten ist mit Kosten/Gebühren verbunden. Lehman Brothers und/oder ein verbundenes Unternehmen können in Bezug auf die Produkte als Market Maker auftreten, Eigenhandel
betreiben sowie Hedging-Transaktionen vornehmen. Dies könnte den Marktkurs, die Liquidität oder den Wert der Produkte beeinträchtigen. Marktpreise, Daten und andere in diesem Dokument enthaltene Informationen können Änderungen unterliegen, ohne dass ein Hinweis erfolgt. Lehman
Brothers agiert weder als Berater noch als Treuhänder für Käufer der Produkte. © 2008 Lehman Brothers Inc. Alle Rechte vorbehalten. Mitglied der Securities Investor Protection Corporation (SIPC). Lehman Brothers International (Europe) ist durch die Financial Services Authority autorisiert und reguliert.
17 FOCUS

Jährlicher Renditebeitrag einer ATM-Buy-Write-Strategie auf den SMI
30%
25 %
20 %
15 %
10 %
5%
0%
-5%
-10%
-15%
-20%
1999

2000

2001

2002

Excess Return ATM Buy Write

2003

2004

2005

2006

2007

Geschriebene implizite Volatilität

Quelle: Valartis Bank AG

aus dem Geld, Symbol: BWSMH) gewählt
werden. Die ATM-Strategie weist historisch
betrachtet die bessere Rendite auf, bedingt
jedoch eine grössere Abweichung von der
Benchmark. Bei der OTM-Strategie ist ein
Überschreiten des Ausübungspreises dagegen deutlich unwahrscheinlicher. Die
folgende Tabelle fasst historisch simulierte
Rendite- und Risikokennzahlen beider Zertifikate im Vergleich mit einer «einfachen»
BW-Strategie sowie dem SMI zusammen
(Januar 1999 bis Januar 2008; brutto/
vor Kosten). Deutlich sichtbar ist der Einfluss des Vola-Floors für die ATM-Strategie
(BWSML). Bei der OTM-Strategie (BWSMH)
ist für die Beobachtungsperiode keine signifikante Outperformance zu erkennen. Historisch betrachtet konnte jedoch das Risiko
deutlich reduziert werden, in einem steiRendite Risiko
p.a.
p.a.
BWSML

SharpeRatio

6.50%

0.35

14.1%

genden Markt aufgrund der Optionsposition
relative Performance zum Index aufzugeben.
Für die Bewirtschaftung der Zertifikate wird
an jedem Rolltag eine Managementgebühr
von 6.25 Basispunkten in Abzug gebracht
(entspricht 0,75 Prozent p.a.). Beide Zertifikate sind an der SWX kotiert und mit einem
geringen Spread handelbar.

Dr. Ulrich Bender (1977) arbeitet seit
2001 bei der Valartis Bank in verschiedenen Positionen, zuletzt als Director
im Asset Management. Bender studierte Wirtschaftswissenschaften an der
Universität Zürich mit Studienschwerpunkt Finance. Von 2003 bis 2006
schrieb er eine externe Dissertation am
Institut für Rechnungswesen und Controlling der Universität Zürich mit dem
Thema «Wertrelevanz fundamentaler
Rechnungslegungsgrössen». Er ist Mitglied verschiedener professioneller Berufsverbände.

Performance SMI vs. Buy-Write-Strategien
40%
35%
30%
25 %
20 %
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
-15%

BWSML
ohne Floor

4.78%

13.2%

0.25

BWSMH

4.39%

16.7%

0.17

-20%
-25%

BWSMH
ohne Floor

-30%
1999

2000

2001

4.47%

16.5%

0.18

SMI

SMI cum Div 2.46%

18.7 %

0.05

Value Added Vola Floor

Quelle: Valartis Bank AG

Quelle: Valartis Bank AG

dp payoff all about derivative investments | März 2008

2002

2003

2004

Buy-Write auf SMI ohne Vola Floor

2005

2006

2007

Jan-08

Buy-Write auf SMI mit Vola Floor
18

INTERVIEW

Interview mit Jim Rogers, «Herr der Rohstoffe»
Jim Rogers sah schon vor Jahren den Bullenmarkt bei den Rohstoffen kommen. 1998 legte
er einen eigenen Index, den «Jim Rogers International Commodity Index» auf, während noch
die ganze Welt von Internet-Aktien schwärmte. Genau zum richtigen Zeitpunkt, wie man
heute weiss. payoff sprach mit Jim Rogers über Rohstoffe und die weltwirtschaftliche Lage.
Dieter Haas und Elena Weber|
Herr Rogers, das «Orakel von Omaha»
Warren Buffett hat neulich eine Beteiligung von drei Prozent an der Swiss Re
erworben und im Januar 2008 haben die
US-Manager das erste Mal in den letzten 13 Jahren mehr Aktien gekauft als
verkauft. Ist das schlimmste am Aktienmarkt hinter uns, oder sind diese Insiderkäufe noch zu früh?
Grundsätzlich gibt es immer Kaufgelegenheiten. Ich habe erst neulich chinesische
Aktien gekauft. Es gibt dort Möglichkeiten,
viel Geld zu machen, wenn man im geeigneten Bereich investiert ist. Bei einer
falschen Wahl, kann man hingegen auch viel
Geld verlieren. Immobilien sind in China der
Bereich, den ich jetzt meiden würde, während Wasseraufbereitung eine Branche ist,
welche eine spektakuläre Zukunft vor sich
hat. Es ist wie in jedem anderen Markt. Es
hängt davon ab, ob Sie die richtigen Aktien
kaufen. Sie können jeden Markt als Beispiel nehmen. Nehmen wir einmal an, der
Schweizer Aktienmarkt wächst im Jahr um
30 Prozent. Viele Aktien werden nicht ansteigen, nur weil der Markt im Durchschnitt
gestiegen ist.
Industriemetalle sind gute Wirtschaftsindikatoren. Viele verloren seit Mai 2007
an Wert. Auch Blei ist seit letztem November in einer Korrekturphase. Sehen
Sie hier schon Zeichen für einen neuen
Aufwärtstrend in diesem Bereich?

Die Rohstoff-Legende Jim Rogers (links) im Gespräch mit payoff-Redaktor Dieter Haas.

Sie haben Recht, Industriemetalle sind viel
gescheiter als jeder Ökonom auf der Welt, sie
wissen dass eine Rezession angefangen hat,
sie wissen, dass die Welt volkswirtschaftliche
Probleme hat. Sie haben bestimmt von Dr.
Zink und Dr. Nickel gehört, die sind gescheiter
als irgendein Wirtschaftsprofessor auf dieser
Welt. Also Dr. Nickel und Dr. Zink wissen, dass
es ein Problem gibt. Wir befinden uns in einer Rezession, sicherlich in Amerika, und die
wird eine Weile anhalten. Im schlimmsten Fall
eine lange Zeit. Aber das heisst nicht, dass
es keine Möglichkeiten gibt, Geld zu verdienen. Wie schon gesagt, Wasserbehandlung in
China wird «boomen» und die Agrarrohstoffe
auf der Welt werden «boomen», um nur zwei
Beispiele zu nennen.

dp payoff all about derivative investments | März 2008

Also sehen Sie noch keine Konsolidierung in Nickel oder Kupfer? Ist es zu
früh, um dort zu investieren?
Das kann ich Ihnen nicht sagen. Ich verfüge über ein sehr schlechtes Markt Timing.
Ich habe neulich in Agrarrohstoffe investiert und ich werde weiterhin Agrarrohstoffe kaufen, sollten die Kurse korrigieren.
Zur Zeit bin ich primär am Beobachten
und halte mich mit meinen Investitionen
zurück.
Aber Sie haben Agrarrohstoffe gekauft.
Sie beschreiben in Ihrem Buch «Hot
Commodities» Zucker und Kaffee als
gute Investitionsmöglichkeiten, aber
wir haben auch bei Mais, Weizen und
19

INTERVIEW

Sojabohnen starke Preisanstiege gesehen. Welcher Agrarrohstoff zählt zu
Ihren Favoriten in den kommenden Monaten? Die weltweiten Lagerbestände
bei den meisten Agrargütern sind ja bedenklich tief.
Wir haben weltweit die tiefsten Vorräte an
Esswaren seit 35 bis 40 Jahren. Die Anbaufläche für Weizen ist in die letzten 30 Jahren permanent gesunken. Wir nutzen immer
mehr Agrarrohstoffe als alternative Energieträger, während Asien boomt und immer
mehr Agrargüter konsumiert werden. Die Zukunft der Agrarrohstoffe kann sicherlich als
rosig bezeichnet werden. Einige Rohstoffe
wie Baumwolle oder Kaffee sind, historisch
betrachtet, immer noch tief bewertet. Vielleicht sind diese Rohstoffe aktuell gute Investitionsmöglichkeiten.
Zucker ist ebenfalls verhältnismässig
günstig bewertet.
Zucker vervierfachte sich in den letzten
Jahren von fünf auf 20 US Cents pro Pfund.
Nach einer zwischenzeitlichen Korrektur
liegt es nun wieder bei 14. Kein Gut steigt
ohne Unterlass. Historisch gesehen ist Zucker immer noch sehr preiswert.
Was denken sie über Kakao? Wir Schweizer haben zu diesem Rohstoff ja eine besondere Affinität.
Kakao wird noch viel teurer! Am besten kaufen Sie soviel Schokolade, wie Sie kriegen

Jim Rogers, immer mit einem Schmunzeln auf den Stockzähnen.

können und legen sie in den Tiefkühler, denn
sie wird inskünftig stark im Kurs steigen.
Kommen wir zu etwas anderem. Silber
verfügt seit längerem über grosse ShortPositionen. Einige Analysten vermuten
eine Kursexplosion, sollten die Shorts
gezwungen werden, ihre Positionen zu
schliessen. Als wie wahrscheinlich erachten Sie dieses Szenario?
Ich bin optimistisch für Silber, ich besitze Silber, aber nicht wegen den Short-Positionen.
Ich erwarte, dass Silber weiter steigen wird.
Sie sind um die Welt gereist und kennen
fast jede Region. Was denken Sie über
Afrika? Fast jedes Land auf dem schwarzen Kontinent verfügt über enorme

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Analysetools und handeln Sie in Echtzeit mit Wertpapieren. Eröffnen Sie jetzt ein Konto
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dp payoff all about derivative investments | März 2008

Rohstoff-Reserven, aber oft über eine
instabile politische Führung.
Ich bin sehr optimistisch für Afrika, denn wie
Sie bereits sagten, verfügt es über grosse
Rohstoffvorkommen. Es werden zwar nicht
viele Autos in Afrika produziert, aber sie besitzen sehr viel Kupfer, Öl sowie noch andere
wichtige Rohstoffvorkommen. Das Problem
in Afrika ist, dass viele Länder die falschen
Führer haben. Afrikanische Länder scheinen
durch gewisse Perioden zu gehen, während
denen sich die Lage stark verbessert, besonders wenn sie grosse Rohstoffvorkommen besitzen. Dann kollabiert das Ganze wieder, weil
die politische Führung korrupt wird. Leider
funktioniert die Welt auf diese Art und Weise und diese Aussage gilt für das Afrika der
letzten 40 bis 50 Jahre ganz besonders. >
EFG Financial Products AG
Brandschenkestrasse 90
P.O. Box 1686, CH-8027 Zurich
Phone +41 58 800 1111, www.efgfp.com

WORST OF BARRIER REVERSE
CONVERTIBLES, BIS ZU 21% COUPON
Produktbeschreibung:
Wird das Barrier Level während der 2. Hälfte der Laufzeit nicht berührt oder
unterschritten, erhält der Anleger am Rückzahlungsdatum die Denomination
und den Coupon ausbezahlt. Sollte das Barrier Level während der 2. Hälfte
der Laufzeit berührt oder unterschritten werden und schliessen sämtliche
Basiswerte per Verfall oberhalb deren Anfangslevel, erhält der Anleger am
Rückzahlungsdatum ebenfalls die Denomination und den Coupon ausbezahlt.
Wird das Barrier Level während der 2. Hälfte der Laufzeit berührt oder unterschritten und schliesst mindestens einer der Basiswerte per Verfall unter seinem
Anfangslevel, wird dem Anleger derjenige Basiswert mit der Schlechtesten
Kursentwicklung per Verfall geliefert und gleichzeitig der Coupon ausbezahlt.

Ihre Markterwartung:
Seitwärts tendierende bis leicht steigende Basiswerte
Die Basiswerte berühren oder unterschreiten das entsprechende Barrier
Level der 2. Hälfte der Laufzeit nicht
Konditionen:
Laufzeit beträgt ein Jahr
40’000’000 CHF/EUR Emissionsvolumen pro Struktur
Barrier Beobachtungsperiode während der 2. Hälfte der Laufzeit
Stückelung: CHF/EUR 1’000 je Zertifikat

Produktbroschüren sind in deutsch und englisch erhältlich.

In Prozent gehandelt, Marchzins wird separat ausgewiesen (clean)
Alle Produkte werden an der SWX Swiss Exchange kotiert

BASISWERTE
ZEICHNUNGSSCHLUSS AM 7.3.2008
ABB / Credit Suisse / Julius Bär / Nobel Biocare / Syngenta
ABB / Richemont / Nestlé / Novartis / Roche
Holcim / Nestlé / UBS / Zurich Fin.
ABB / Novartis / Zurich Fin.
Credit Suisse / Nestlé / Novartis / Roche / Zurich Fin.
Novartis / Roche / Swiss Life / Zurich Fin.
Credit Suisse / Nestlé / Novartis / Roche / UBS
BMW / Daimler / Porsche
Adidas / SAP / Siemens
Bayer / E.ON / Siemens
E.ON / RWE / Siemens
ZEICHNUNGSSCHLUSS AM 14.3.2008
Actelion / Geberit / Logitech
Julius Bär / Holcim / Nestlé
ABB / Nestlé / Roche
Richemont / Holcim / Syngenta
Credit Suisse / Roche / UBS
Nestlé / Novartis / Roche
Adidas / Deutsche Lufthansa / L’Oreal
Total / OMV / Royal Dutch
BASF / Bayer / Unilever
Adidas / Deutsche Lufthansa / Puma
Allianz / Daimler / Deutsche Bank / E.ON / Siemens

COUPON

WÄHRUNG

VALOR

19.70%
17.40%
16.70%
16.20%
15.30%
13.90%
13.40%
17.25%
16.70%
16.30%
14.00%

BARRIER
LEVEL
60.00%
70.00%
68.00%
73.00%
67.00%
69.00%
59.00%
69.00%
75.00%
73.00%
69.00%

CHF
CHF
CHF
CHF
CHF
CHF
CHF
EUR
EUR
EUR
EUR

3646871
3646872
3646875
3646877
3646873
3646876
3646874
3646878
3646879
3646880
3646881

21.00%
16.70%
16.20%
15.00%
14.20%
11.30%
17.00%
14.90%
14.40%
14.30%
11.70%

63.00%
72.00%
77.00%
70.00%
65.00%
75.00%
75.00%
65.00%
70.00%
70.00%
60.00%

CHF
CHF
CHF
CHF
CHF
CHF
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR

3646882
3646884
3646883
3646885
3646886
3646887
3646889
3646890
3646891
3646892
3646888

WEITERE PRODUKTE AKTUELL IN ZEICHNUNG:
10 Autocallable Worst of Discount Zertifikate mit der Chance auf frühzeitige Rückzahlung zu 100% mit Barrier Levels von 50%,
Ausgabepreisen zwischen 76% und 82%, drei Jahren Laufzeit und 90%
Trigger Level 2

16 Multi Chance Barrier Reverse Convertibles auf schweizer und europäische Aktien mit Barrier Levels von 63% bis 79%, einem Jahr Laufzeit,
Coupons von 7.70% bis 14.60% und Barrier Beobachtung nur während
der zweiten Hälfte der Laufzeit 1,2

12 Bonus Zertifikate auf schweizer und europäische Aktien mit Barrier
Levels von 60.10% bis 78.00%, zweieinhalb Jahre Laufzeit und Bonus
Levels von 120% bis 135% 1

1
2

Zeichnungsschluss am 7.3.2008
Zeichnungsschluss am 14.3.2008

Ihre Hausbank nimmt gerne Ihre Zeichnung entgegen.
EFG International tritt als Garantin für die Verpflichtungen der Emittentin gemäss den allgemeinen Produktebedingungen auf. EFG International ist Teil der EFG Bank European Financial Group –
der drittgrössten Bankengruppe der Schweiz.*
Financial Engineering & Distribution, Tel. +41 58 800 1111. www.efgfp.com
Jan Schoch, Michael Hölzle, Christoph Baumann, Gian-Marc Albertini, Daniel Aghdami, Patricia Benz, Laura Deneke,
Florian Streiff.
Wichtige rechtliche Informationen:
Diese Publikation dient nur zu Informationszwecken und stellt weder eine Empfehlung zum Erwerb von Finanzprodukten noch eine Offerte oder Einladung zur Offertstellung dar. Alle Angaben sind ohne
Gewähr. Die in diesem Dokument erwähnten Finanzprodukte sind derivative Finanzinstrumente. Sie qualifizieren nicht als Anteile einer kollektiven Kapitalanlage im Sinne von Art. 7 ff. des schweizerischen
Bundesgesetzes über die kollektiven Kapitalanlagen (KAG) und sind daher weder registriert noch überwacht von der Eidgenössischen Bankenkommission. Die Anleger sind dem Kreditrisiko der Emittentin
resp. der Garantiegeberin ausgesetzt. Dieses Inserat stellt keinen vereinfachten Prospekt im Sinne von Art. 5 KAG sowie kein Kotierungsinserat im Sinne des Kotierungsreglementes dar.
Die massgebende Produktdokumentation kann direkt bei EFG Financial Products AG unter Tel. +41 (0)58 800 1111, Fax +41 (0)58 800 1110 oder über E-Mail: termsheet@efgfp.com bezogen
werden. Verkaufsbeschränkungen für Europa, Hong Kong, Singapur, die USA, US-Personen und Vereinigtes Königreich (die Emission unterliegt schweizerischem Recht).
* Quelle: The Banker, Financial Times, nach BIZ-Kernkapital (CHF 6.3bn Tier 1) und Assets on Balance Sheet (CHF 83.4bn CHF)
© EFG Financial Products AG. Alle Rechte vorbehalten.

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e der Laufzeit
in der 2. Hälft
21

INTERVIEW

Welche Region in Afrika ist am stabilsten? Was halten Sie beispielsweise
von Botswana?
Die Lage in Botswana hat sich innerhalb der
letzten 40 Jahre massiv verbessert. Hier wurden ausserordentliche Leistungen erbracht.
Botswana ist mit Abstand die grösste Erfolgsstory in Afrika!
Der Jim Rogers International Commodity
Index ist breit abgestützt und beinhaltet
insgesamt 36 verschiedene Rohstoffe.
Es gibt aber noch viel mehr attraktive
Rohstoffe. Wenn Sie drei Rohstoffe ausserhalb Ihres Indexes nennen müssten,
welche wären Ihre Favoriten?
Erst einmal möchte ich festhalten, dass die
meisten Anleger mit einem Investment in
den Index langfristig besser abschneiden
würden. Natürlich gibt es einige interessante
Rohstoffe, die sich ausserhalb des IndexUniversums befinden wie Uran, Wasser oder
Kohle. Diese Rohstoffe haben wahrscheinlich
eine spektakuläre Zukunft vor sich, leider
fehlt hier aber ein liquider Future-Markt. Diese Rohstoffe sind folglich nicht so einfach
investierbar.
Wenn jemand in Rohstoffe ausserhalb des
Index-Universums investieren möchte,
hat man also keine andere Möglichkeit,
als indirekt über Aktien in Unternehmen
zu investieren, welche diese Rohstoffe
produzieren bzw. fördern?
Absolut, wenn es keinen regulären FutureMarkt gibt, hat man als Anleger keine andere Möglichkeit. Bei Aktien-Anlagen kommen
aber viele zusätzliche Faktoren hinzu wie das
Management oder der Verschuldungsgrad
der Unternehmung. All diese Faktoren sind
bei Direktanlagen in Rohstoffe irrelevant.
Das Fed hat den Leitzins in der jüngsten
Vergangenheit stark gesenkt, um die
schwächelnde US-Wirtschaft wieder auf
den Weg der Besserung zu bringen. Der
deutliche Rückgang der Zinsen bei lang
laufenden US-Regierungsanleihen erscheint etwas merkwürdig in Anbetracht
der stark gestiegenen Konsumentenpreise und der sich verschlechternden
Schuldenlage in den USA. Wie erklären
Sie sich diese eher seltsame Reaktion des
Bondmarktes? Ist es bloss eine temporäre Flucht in sichere Werte, wegen den

INTERVIEW

fallenden Kursen an den Aktienmärkten,
oder ist dies ein deflationäres Zeichen?
Der Dollar kam bereits stark unter die Räder.
Im August 2007 hat Ben Bernanke die «Glocke geläutet» und offiziell verkündet, dass
er den Dollar aufgibt. Zwar mag der Dollar
kurzfristig wieder etwas an Terrain gewinnen,
nur schon aus dem Grund, weil er innerhalb
kürzester Zeit so stark gefallen und das Gros
der Investoren mittlerweile «short» auf den
Dollar ist. Längerfristig betrachtet, wird sich
der Kurszerfall des Dollars aber fortsetzen.
Je stärker die Zinsen gesenkt werden, desto
grösser wird die Gefahr, dass sich lang laufende Obligationen von dieser fragwürdigen
Geldpolitik lösen und zu steigen beginnen,
selbst im Falle weiterer Zinssenkungen. Ein
solcher Kontrollverlust des Fed könnte dazu
führen, dass es gleich ganz abgeschafft wird.
Wenn das Fed mit der Zinssenkungspolitik weitermachen wird, wann ist der
kritische Punkt erreicht, wo der Dollar
erneut unter starken Druck kommen und
die Zinsen der lang laufenden Obligationen zu steigen beginnen?
Ich wünschte, ich wäre so intelligent, dies zu
wissen! Spätestens wenn der Fed-Leitzins
gegen Null tendiert, werden die langfristigen
Obligationszinsen anziehen und der Dollar
weiter ins Bodenlose fallen.
Der Kongressabgeordnete Ron Paul ist Ihr
persönlicher Favorit in der US-Präsidentschaftswahl. Leider hat er keine Chance
mehr für die republikanische Partei als
Kandidat nominiert zu werden. Welchen
Kandidaten unterstützen Sie jetzt.
Ich sagte nicht, dass ich für Ron Paul stimmen würde. Er ist nach meiner Auffassung
lediglich der einzige, der die jetzige Situation
von Amerika und der Welt versteht.
Was ist Ihre Meinung zum aktuellen Bürgermeister von New York, Michael Bloomberg. Hätten Sie es gerne gesehen, wenn er
für das Präsidentenamt kandidiert hätte?
Michael Bloomberg ist eine nette und intelligente Person. Im Gegensatz zu Paul scheint
er die jetzige Situation in den USA aber nicht
komplett zu verstehen. Vielleicht ist sein Verständnis des Weltgeschehens besser, als das
vieler anderer, aber wählen würde ich ihn
nicht, wie auch keinen der potenziellen anderen Präsidentschaftskandidaten.

dp payoff all about derivative investments | März 2008

21

James B. Rogers, geboren 1942, US-Staatsbürger, ist Investor, Wirtschaftsexperte und
Weltenbummler. Nach einem abgeschlossen Bachelor- und Masterstudium an den
Eliteuniversitäten Yale und Oxford gründete
er kurze Zeit später 1970 mit George Soros den Quantum Fund. Der Quantum Fund
erzielte innerhalb von zehn Jahren eine Performance von 4’200 Prozent, während der
S&P 500 nur 47 Prozent zulegte. 1980 zog
sich Rogers aus dem Fondsgeschäft zurück
und reiste mit dem Motorrad durch China.
1998 gründete er den Rogers International
Commodity Index, danach startete Rogers
seine dreijährige Weltreise in Begleitung
seiner Lebensgefährtin Paige Parker. 2008
zog Rogers mit seiner Familie nach Singapur, von wo aus er einen besseren Blick
auf das aufstrebende China werfen kann.
Rogers ist mehrmals um die Welt gereist
und hat verschiedenste Bücher zum Thema
Rohstoffe und China verfasst. Zudem ist
Rogers Finance Gastprofessor an der Columbia Universität.
Sie verkaufen normalerweise nur etwas
leer, wenn es extrem teuer ist. Was ist
Ihrer Meinung nach im Moment unglaublich teuer?
Momentan hoffe ich, dass die Investment
Banken eine Rally beginnen, damit sich
wieder gute Einstiegschancen bieten, um
«short» auf diese Titel zu gehen. Natürlich
sind diese Aktien bereits massiv unter Druck
gekommen wegen der Kreditblase, die geplatzt ist. Sollte sich ein echter Bärenmarkt
etablieren, werden die Banken aber noch
weiter an Wert verlieren. Die Vergangenheit
hat gezeigt, dass in Baissen die Investment
Banken immer sehr stark in Mitleidenschaft
gezogen werden.
Herr Rogers, vielen Dank für dieses Interview.
22

PRODUCT NEWS

Capital Protected Note auf den DWS GO ClimaX Conservative Index von DWS

Klimaschutzaktien mit geringer Volatilität
und Kapitalschutz
In Zeiten hoher Volatilität weisen Aktienmärkte für gewöhnlich eine schwache Performance auf.
DWS GO hat vor kurzem ein Zertifikat herausgegeben, das diese Erkenntnis berücksichtigt.
Martin Plüss| Als Basis verwendet die Emittentin den eigens zu diesem Zweck berechneten DWS ClimaX TR Base Index. Dieser setzt sich
aktuell aus 30 Aktien von Unternehmen zusammen, welche im Bereich
Energieeffizienz tätig sind. Darunter finden sich bekannte Namen wie
ABB, deren weltweit installierte frequenzgeregelte Antriebe die Energie
von vierzehn Kernkraftwerken einsparen, oder Philips, der Marktführer
für Energiesparlampen. Ein weiteres Beispiel ist FPL Energy, der grösste amerikanische Erzeuger von Windenergie, dessen Anlagen im Jahr
2006 den Ausstoss von fast 6,4 Millionen Tonnen Kohlendioxid, über
14’000 Tonnen Schwefeldioxid und über 9’000 Tonnen Stickstoffoxid
vermieden.

«Die Investitionsquote beim ClimaX kann
mehr als 100 Prozent betragen.»

men, der dazu dient, die angestrebte Investitionsquote zu erreichen.
Die Management-Gebühr für den Index beträgt zwei Prozent p.a. Dazu
kommen Transaktionskosten von 0,06 Prozent pro Umschichtung. Diese Strategie wird durch den DWS GO ClimaX Conservative Index abgebildet, auf den die DWS im Februar eine Capital Protected Note zu
EUR 100 mit einer Laufzeit von vier Jahren herausgegeben hat (Valor
3 632 164, nur in Deutschland kotiert). Diese weist eine Partizipation
von 85 Prozent und einen Kapitalschutz von 100 Prozent auf. Trotz den
verhältnismässig hohen Kosten und der eingeschränktem Partizipation
von 85 Prozent hätte dieses Zertifikat in der Zeit vom Dezember 2003
bis 2007 eine beeindruckende Performance von 126 Prozent erzielt
und damit sowohl den MSCI World (31 Prozent) als auch den DJ Euro
Stoxx (57 Prozent) deutlich hinter sich gelassen, wie eine Rückrechnung der DWS zeigt (siehe Chart). Dies liegt allerdings weniger am Volatilitätsansatz als an der Tatsache, dass die beteiligten Aktien in dieser
Zeit eine sehr gute Performance aufwiesen. Für die Zukunft plant DWS
GO die Emission weiterer Zertifikate auf den gleichen Index. Daneben
berechnet sie bereits vier weitere Indizes mit der analogen Vorgehensweise (AgriX, InfraX, GermaX und BRICX). Auch darauf dürften schon
bald verschiedene Strukturierte Produkte im Handel sein.

Zur Bestimmung der Investitionsquote wird jeweils für die letzten zehn
Handelstage sowohl eine Kurzfrist- als auch eine Langfrist-Volatilität
des Basis-Indexes berechnet. Liegt die höchste dieser zwanzig Volatilitäten bei 15 Prozent, so ist das Kapital vollständig investiert. Übersteigt die Volatilität diesen Wert, so wird ein Teil in eine Geldmarktposition angelegt. Im Unterschied zu den Vontobel Managed Risk Indizes
(siehe Investment Idea im payoff express vom Februar 2008), die einen
analogen Ansatz verfolgen, kann die Investitionsquote sogar mehr als
100 Prozent betragen. Dies ist der Fall, wenn die Volatilität weniger
als 15 Prozent beträgt. Dann wird am Geldmarkt ein Kredit aufgenom-

payoff-Einschätzung: Die Kombination aus innovativer Strategie, zukunftsträchtigen Unternehmen und vollständigem Kapitalschutz
macht dieses Zertifikat gerade in der aktuellen unsicheren Börsenphase zu einer interessanten Investitionsmöglichkeit.

Der DWS ClimaX-Index im Vergleich

Risk-Return-Diagramm

indexiert
300

Hebel
Return

250
200
150

Partizipation

3 632 164

100
50
Dec-03 Jun-04

Dec-04

DWS ClimaX conservative

Jun-05

Dec-05

Jun-06

MSCI World (TR in EUR)

Dec-06

Jun-07

Dec-07

Kapitalschutz

Eurostoxx50 (TR)

Quelle: DWS GO

dp payoff all about derivative investments | März 2008

Renditeoptimierung

Risk
Quelle: Derivative Partners AG
23

PRODUCT NEWS

ABAAD – Multi-Express-Return-Zertifikat von Sal. Oppenheim

Per Expresszug auf SMI-Perlen setzen
Die letzten Börsenmonate mögen manchem Anleger kräftig in die Knochen gefahren sein.
Viele möchten jetzt eher auf weniger spekulative Titel setzen. ABAAD – ein Multi-Express-Zertifikat von Sal. Oppenheim - setzt an diesem Punkt an und bietet dem Anleger mit mehrfachen Couponzahlungen von 9,5 Prozent eine spannende Investitionsgelegenheit.
Massimo Bardelli| Die Bank Sal. Oppenheim hat anfangs Februar
ein interessantes Multi-Express-Zertifikat auf drei SMI-Titel lanciert.
Express-Zertifikate zeichnen sich dadurch aus, dass sie eine raschest
mögliche Rückzahlung erlauben und dies mit einer attraktiven Rendite
kombinieren. Durch den eingebauten Teilschutz reduziert sich das Risiko
im Vergleich zu einer Direktanlage. Dafür verzichtet der Anleger im Falle
von stark steigenden Kursen auf mögliche Gewinne sowie Dividenden.
Systematik der Auszahlung
Die Logik hinter der Auszahlung eines Express-Zertifikates gleicht
einem Flussdiagramm. Im Falle von ABAAD wird an halbjährlich auftretenden Stichtagen überprüft, wie sich die Kurse von ABB, Nestlé
und Syngenta entwickelt haben. Nun gibt es drei mögliche Szenari-

«Express-Zertifikate zeichnen sich dadurch aus,
dass sie eine raschest mögliche Rückzahlung
erlauben und dies mit einer attraktiven Rendite
kombinieren.»

über der Barriere von 60 Prozent, jedoch mindestens eine Aktie unter dem Strike, werden trotzdem CHF 95 ausbezahlt und das Produkt
läuft weiter. Notiert eine Aktie unterhalb der Barriere entfällt der Coupon und ABAAD läuft weiter. Das Produkt erlaubt damit mehrfache
Couponzahlungen. Die Couponevaluationsprozedur setzt sich im halbjährlichen Rhythmus fort, die vier Bewertungstage sind immer anfangs
Februar und anfangs August. Das Zertifikat hat eine Laufzeit von zwei
Jahren und verfällt am 1. Februar 2010.
Falls das Zertifikat nie vorzeitig zurückbezahlt worden ist, ergeben sich
am Schlussstichtag die beiden folgenden Rückzahlungsmöglichkeiten:
Hat eine der drei Aktien während der Laufzeit die Barriere von 60 Prozent durchbrochen und notieren nicht alle Aktien auf bzw. oberhalb des
Strikes, so erhält der Anleger nicht den Nennwert zurückbezahlt, sondern jene Aktie, die sich am schlechtesten entwickelte, mit dem StrikePreis als Einstandswert. Falls keine der drei Aktien während der Laufzeit die Barriere durchbrochen hat, erhält der Investor den Nennwert
von CHF 1’000 plus CHF 95 für das letzte Semester zurückerstattet.

en: Schliessen alle drei Aktien über dem Startniveau von 100 Prozent
(Strike) so wird der Nominalbetrag von CHF 1’000 plus zusätzlich
CHF 95 (9,5 Prozent bzw. 19 Prozent p.a.) ausbezahlt. Die Laufzeit
von ABAAD wäre somit beendet. Notieren am Stichtag alle Aktien

payoff-Einschätzung: Die Ausgangslage für ABAAD ist äusserst vielversprechend. Aufgrund der tiefen Barriere von 60 Prozent ist die
Chance, bereits nach einem halben Jahr einen ersten Coupon von 9,5
Prozent zu erhalten, gross. Wegen der bereits stark gefallenen Kurse
an den Märkten ist das Risiko einer Barrierenverletzung innerhalb der
kommenden zwei Jahre als tief einzustufen, zudem ist die BasiswertAuswahl von ABAAD vielversprechend.

Payoff von Express-Zertifikaten

Risk-Return-Diagramm

1. Beobachtungstag

Basiswert auf oder
über Ausübungspreis

ja

Rückzahlung Nennwert
plus 1x Coupon

Hebel

N. Beobachtungstag

Basiswert auf oder
über Ausübungspreis

ja

Rückzahlung Nennwert
plus Coupon

ja

Rückzahlung
Nennwert 100%

nein
Letzter
Beobachtungstag

Basiswert schliesst zwischen
Barriere- und Ausübungspreis

Return

nein

Partizipation

ABAAD

Renditeoptimierung

nein

Kapitalschutz
Rückzahlung gem. Preis des Basiswerts (Knock-in)

Risk
Quelle: Schweizerischer Verband für Strukturierte Produkte

dp payoff all about derivative investments | März 2008

Quelle: Derivative Partners AG
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Leistung aus Leidenschaft.
25

PRODUCT NEWS

Neue Long Mini-Futures auf Agrarrohstoffe der ABN AMRO

Lukrative Hebel – Produkte mit Starpotenzial
Produkte auf Agrarrohstoffe zählen zu den Highflyern der letzten Monate. Die Zukunftsaussichten
bleiben rosig. Bei fast allen Soft Commodities befinden sich die weltweiten Lager auf sehr niedrigen Niveaus, während gleichzeitig die Nachfrage unaufhörlich steigt. Bekannte Exponenten wie
Jim Rogers (vgl. Interview Seite 18) rechnen mit weiteren kräftigen Kursgewinnen.
Dieter Haas| In Anbetracht der hervorragenden Rahmenbedingungen
erstaunt es, dass einzig ABN AMRO und Goldman Sachs kotierte HebelProdukte für diese Anlagekategorie anbieten. Dabei sind Long Mini-Futures mit Abstand die profitabelste Möglichkeit, um langfristig maximal
vom Aufwärtstrend profitieren zu können. Sie sind den angebotenen
Tracker-Zertifikaten überlegen, da diese meist der Contango-Problematik unterliegen und der Kursentwicklung der Basiswerte nur unzureichend zu folgen vermögen. Trotz dieser Mängel bevorzugen die Anleger
die Partizipationsprodukte gegenüber den Hebel-Produkten.
Vor kurzem emittierte ABN AMRO eine Anzahl neuer Mini-Futures auf
Kaffee, Kakao, Mais, Sojabohnen, Weizen und Zucker. Während bei
Mais, Weizen oder Sojabohnen der Aufwärtstrend bereits gut etabliert
ist, vermochten Kaffee, Kakao und Zucker erst in jüngster Zeit zu brillieren. Historisch betrachtet liegen die Kurse aller Agrargüter noch weit
von ihren realen Hochs entfernt, die zumeist in den siebziger Jahren des
letzten Jahrhunderts erreicht wurden. Da die Lager in fast allen Fällen
auf Niveaus gesunken sind, die letztmals anfangs der Sechzigerjahre
registriert wurden und die Nachfrage stetig wächst, bleiben die Aussichten hervorragend. Kommen dann noch Ernteausfälle wegen ungünstiger klimatischer Bedingungen wie Frost oder Wassermangel oder
politische Störfaktoren wie Streiks oder kriegerische Auseinandersetzungen hinzu, dann können die Kurse förmlich explodieren.
Es wurde zudem in Studien nachgewiesen, dass Rohstoffe wie Agrargüter gerade in Zeiten, in denen sich Finanzwerte schlecht entwickeln,
besonders gut abschneiden. Wer sein Vermögen daher in der aktuell
schwierigen Zeit an den Aktienmärkten vermehren oder zumindest vor

einem grösseren Wertzerfall schützen möchte, kommt nicht um die
gegenwärtig attraktivste Anlagekategorie herum.

Weizen, Soja, Mais, Kaffee, Kakao, Zucker
(Performance in USD indexiert ab 20.2.06)

Risk-Return-Diagramm

%
300
280
260
240
220
200
180
160
140
120
100
80
60
40

payoff-Einschätzung: Mini Longs auf Agrarrohstoffe sind ein absolutes
Muss. Zu den momentanen Favoriten zählen COCGH auf Kakao, COFXD
auf Kaffee und SUGBA auf Zucker. Beachtung verdienen auch CORGH
auf Mais, WHEGH auf Weizen sowie SOYGH auf Sojabohnen. Aus Risikoüberlegungen empfiehlt es sich, auf mehrere Rohstoffe zu setzen.

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COFXD, COCGH, SUGBA, CORGH, WHEGH, SOYGH

Return

Hebel

Partizipation
Renditeoptimierung

Kapitalschutz
20.2.06

Weizen

20.8.06

Soja

20.2.07

Mais

Kakao

20.8.07

Zucker

20.2.08

Risk

Kaffee

Quelle: Bloomberg

dp payoff all about derivative investments | März 2008

Quelle: Derivative Partners AG
26

PRODUCT NEWS

JBBSM – Beta-Blocker-Zertifikat auf den SMI von Julius Bär

Für eine Senkung des Adrenalinspiegels
Betablocker reduzieren die Pulsfrequenz und den Blutdruck und führen ausserdem zu einer geringeren Erregbarkeit des Herzens.

Dieter Haas| Diesen Eigenschaften verdankt das neue StrategieZertifikat von Julius Bär wohl seinen Namen. Gemäss verschiedener Studien weisen vernachlässigte Aktien langfristig gesehen
eine bessere Kursentwicklung und zugleich ein geringeres Rückschlagspotenzial auf. Mit Hilfe des Beta-Konzeptes lassen sich
Gesellschaften herausfiltern, deren Kursentwicklung eher träge
ist und die im Vergleich zum Gesamtmarkt weniger volatil sind.
Auf diesem Ansatz beruht JBBSM. Aus den 20 SMI-Titeln werden
in einem halbjährlichen, strikt mechanischen Verfahren die fünf
Unternehmen mit dem niedrigsten Beta herausgepickt. Die Berechnung der Kennzahl basiert dabei auf einer Regressionsanalyse
der täglichen Returns über einen Fünf-Jahres-Zeitraum. Die ausgewählten Titel werden gleichgewichtet in einen Basket aufgenommen. In der Startauswahl figurieren Swisscom, Synthes, Nestlé,
Nobel Biocare und Syngenta. Mit dieser Methode gelang es in der
Vergangenheit, den Vergleichsindex SMIC deutlich zu übertreffen
(vgl. Grafik). Für das Auswahlverfahren wird von der Emittentin
eine jährliche Management Fee von 1,25 Prozent berechnet.
Für die Umsetzung des Ansatzes hätte man sich einen Schuss
mehr an Kreativität gewünscht. Mit der Wahl des SMI wurde dem
Kriterium der Liquidität höchste Priorität beigemessen, andererseits ist die zur Auswahl stehende Zahl der Unternehmen begrenzt.
Hinzu kommt, dass von den 20 Titeln mehr als die Hälfte kaum je
in die engere Auswahl kommen wird. So fallen alle Finanzwerte
(Banken und Versicherungen) sowie die zyklischen Unternehmen
wegen ihren starken Fluktuationen meist aus den Traktanden. Üb-

rig bleiben somit in erster Linie die Bereiche Pharma, Konsumgüter und Telekommunikation. Durch die Gleichgewichtung der Titel
werden zudem niedriger kapitalisierte Aktien überdurchschnittlich
stark berücksichtigt.

Backtesting für den Beobachtungszeitraum vom 1.2.02 – 31.12.07

Risk-Return-Diagramm

payoff-Einschätzung: Ungeachtet der aufgezeigten Schwächen,
besitzt JBBSM gute Chancen, die im Backtesting nachgewiesene
Überlegenheit zur Benchmark auch in der Praxis zu beweisen.
Sollte allerdings der Markt bis zum Verfall im Februar 2011 südwärts tendieren, wird sich JBBSM dem negativen Trend nicht entziehen können. Der Verlust dürfte zwar kleiner ausfallen als derjenige des SMI, aber das wäre ein eher schwacher Trost.

260
240

JBBSM

220

Return

200
180
160
140

Partizipation
Renditeoptimierung

120
100
80

Kapitalschutz

60
40
01/02

01/03

Low Beta Basket

01/04

01/05

01/06

01/07

Risk

01/08

SMI cum dividend

Quelle: Bank Julius Bär

dp payoff all about derivative investments | März 2008

Quelle: Derivative Partners AG

Hebel
27

MUSTERPORTFOLIO

Zwischenbericht Musterportfolio Schweiz
Wachstum vom 22.2.08
Die Schweizer Börse hat schwierige Monate hinter sich. Die Aussichten bleiben vorerst durchzogen. Es muss bis Mitte Jahr mit weiteren Abgaben gerechnet werden, allerdings immer wieder
durchbrochen von kurzen Rallys.
Vor diesem Hintergrund bleiben wir vorsichtig und versuchen, möglichst
unbeschadet über die Runden zu kommen. Dies ist uns in den letzten
Wochen sehr gut gelungen. Die in den Vormonaten erarbeitete relative
Outperformance zur Benchmark SPI wurde in verschiedene Absicherungsinstrumente investiert. Neben Mini-Shorts auf den SMI setzten
wir zwischenzeitlich Put-Warrants auf die Relationen USD/CHF respektive EUR/CHF sowie Zins Puts auf den zweijährigen CHF-Swapsatz ein.
Gegenwärtig dient der im Depot befindliche Mini-Short MSMIY der
direkten und der Mini-Short CHFBP der indirekten Absicherung. Ein
weiterer starker Dollarkurszerfall, mit dem leider in den kommenden
Monaten gerechnet werden muss, wirkt sich auf die für unser Land
wichtige Exportindustrie negativ aus.
Auf der Long-Seite konzentrieren wir uns vorwiegend auf die Blue Chips.
Abgedeckt wird dieses Segment durch den SMI-Tracker SMILE sowie
den etwas breiter gefassten SLI-Tracker BKBLI. Der SLI Index umfasst
neben den SMI-Titeln auch die grösseren Mid-Caps. Das Höchststand
Zertifikat SMIMX gibt uns einen Sicherheitsschutz, falls der Markt
über längere Zeit korrigieren sollte, zumal die untere Barriere bei niedrigen 3620.29 SMI-Indexpunkten angesetzt ist. OPTIS auf den DAX
Minimum Variance Switzerland TR Index sollte das Risiko gegenüber
einer Gesamtmarktanlage vermindern, was bislang noch nicht zu unserer vollsten Zufriedenheit der Fall war. Mit PPAAI und SMIXL haben
wir zwei Bonus-Zertifikate erworben, mit den gegenwärtig niedrigsten
Barrieren von 4188.51 beziehungsweise 4210.49 SMI-Indexpunkten.
Beide Zertifikate besitzen gute Chancen, dass die Barriere hält. Dank
der Seitwärtsrendite ist auch bei weiteren Kursrückgängen des SMI ein
vernünftiger Ertrag zu erzielen. Erst kürzlich gekauft wurde FXMTM.
Das Momentum-Zertifikat (siehe Besprechung im payoff 02/2008) ist

eines der überzeugendsten Konzepte, und zwar sowohl für steigende
wie auch für sinkende Marktphasen. Seit der Auflegung des Depots
am 2.3.2007 bis zum 22.2.2008 erreichte das Portfolio nach Transaktionskosten eine Performance von plus 9,40 Prozent. Der SPI verlor in
derselben Zeitspanne 12,34 Prozent, der SMIC 13,49 Prozent und der
SPIEX 5,96 Prozent (SMIC+SPIEX=SPI).
Musterportfolio Schweiz-Wachstum vs. SPI
%
16
14
12
10
8
6
4
2
0
-2
-4
-6
-8
-10
-12
-14
-16
2.3.07

SPI

2.5.07

2.7.07

2.9.07

2.11.07

2.1.08

Musterportfolio

Quelle: Derivative Partners AG

News und aktuelle Informationen zu Umschichtungen in unseren
Musterportfolios «Schweiz-Wachstum», «Schweiz-Optimierung»
und «Rohstoffe» können Sie auf www.payoff.ch (Community/
Forum/payoff Musterportfolios) jederzeit nachschlagen.

Musterportfolio Schweiz-Wachstum
Kurs
22.2.08 Anzahl

Zertifikatstyp

Symbol

Emittent Typ

Verfall

SMIC-Tracker
Highscore Zertifikat auf den SMI
DAXplus Minimum Variance
Switzerland (TRI)
SLI Swiss Leader TR
Momentum Mixte Actions & Forex
Perles Plus auf den SMI
Bonus-Zertifikat auf den SMI
Mini Futures auf den SMI
Mini Futures auf USD/CHF
CASH

SMILE
SMIMX

UBS
GS

Tracker
Highscore

open
25.03.13

103.70
75.10

100
100

OPTIS
BKBLI
FXMTM
PPAAI
SMIXL
MSMIY
CHFBP

ABN
BKB
BCV
UBS
GS
VT
ABN

Tracker
Tracker
Tracker
Bonus
Bonus
Mini-Short
Mini-Short

open
open
28.04.10
20.07.11
15.02.10
open
open

89.75
130.10
97.45
7’505.00
7’440.00
2.75
8.30

120
100
240
1
2
4’500
600

Quelle: Derivative Partners AG

dp payoff all about derivative investments | März 2008

Wert
22.02.08

Gewicht
in %

CCY
22.2.08

10'370.00
12'083.59

9.5%
11.0%

1.0000
1.6090

10’770.00
13’010.00
23’388.00
7’505.00
14’880.00
12’375.00
4’980.00
42.77
109’404.36

9.8%
11.9%
21.4%
6.9%
13.6%
11.3%
4.6%
0.0%
100.0%

1.0000
1.0000
1.0000
1.0000
1.0000
1.0000
1.0000
28

DERIVE

Nokia: Erfolgreich, aber nicht mehr günstig
Diese Analyse wird Ihnen präsentiert von the Screener:
Der Standard für unabhängige Aktienratings, www.thescreener.com
NOKIA OYJ
EUR 24.50
FI0009000681 |
Analyse vom 23. Feb. 2008
NOK1V | Finnland
Schlusskurs vom 22. Feb. 2008
NOKIA OYJ gehört zur Branche «Technologie» und dort zum Sektor
«Telekommunikationsausrüstung». Mit einer Marktkaptalisierung
von 144.56 Milliarden US Dollar zählt sie zu den grossen «largecap» Gesellschaften. Während der letzten 12 Monate lag der Kurs
zwischen EUR 28.60 und EUR 15.85. Der aktuelle Kurs liegt 14.3
Prozent unter ihrem höchsten und 54.6 Prozent über ihrem tiefsten
Wert in dieser Periode.
Vergleich (21. Februar 2007 – 22. Februar 2008)

Preis
– Fundamentales Kurspotential bei EUR 25 von 5-15 Prozent.
– Branchenpotenzial Technologie: sehr gut, die Branche ist stärker
unterbewertet als Nokia.
Gewinnprognosen
– Die Gewinnprognosen bis 2009 wurden in den letzten 7 Wochen
um knapp 6 Prozent nach oben revidiert.
Technische Tendenz
– Nokia befindet sich absolut in einem leicht positiven Trend und
hat dabei den DJ Stoxx 600 während den letzten 4 Wochen um
satte 13 Prozent geschlagen.
Dividende
– Die prognostizierte Dividendenrendite beträgt 2,4 Prozent

80 %

60 %

Risiko
– Hohe Korrelation mit dem DJ STOXX 600. Beta (12 Monate): 1.3.

40 %

Symbol: NOKAH

Apr-07
Jun-07
NOK1V
DJ Stoxx 600

Aug-07
TEC@EP

Okt-07

Dez-07

Feb-08

Barrier-Discount-Zertifikat

Basiswert

-20 %

Renditeoptimierungs-Produkte

Produkttyp

0%

Valor: 3 562 651

Produktkategorie

20 %

Nokia – EUR 25,21
Sal. Oppenheim

Verfall

21.11.2008

Handelsplatz

Quelle: thescreener.com

Emittent

Scoach

Briefkurs (28.2.08 – 17.30 Uhr) EUR 22,92
Höchstbetrag

18,15 Prozent p.a.

Ratio

1:1

payoff Rating

* * *

Risikoklasse

mittel

Daten, Kurse, Termsheets

dp payoff all about derivative investments | März 2008

EUR 18,20

Maximale Rendite

Nokia mit Sicherheitsnetz
Der finnische Telekommunikationskonzern und weltweit grösste Handyhersteller blickt auf ein gutes viertes Quartal zurück. Trotz intakter Aussichten erscheint es in der aktuell turbulenten Zeit ratsam, keine allzu
hohen Risiken einzugehen. Zertifikate mit niedrigen Barrieren schützen
vor unliebsamen Überraschungen und ermöglichen auch in trendlosen
Phasen das Erzielen attraktiver Renditen. Es gilt zwar die simple Regel: Je tiefer die Barriere, desto geringer die mögliche Rendite. Aber
oft ist bekanntlich der Spatz in der Hand wertvoller als die Taube auf
dem Dach. Das Barrier-Discount-Zertifikat NOKAH bietet nach unserer
Auffassung genügend Schutz vor unliebsamen negativen Kursüberra-

EUR 26,00

Barriere

www.payoff.ch

schungen und verfügt dennoch über ein anständiges Potenzial in einem
überschaubaren Zeitrahmen. Selbst im Falle einer Barrierenverletzung
erleidet der Anleger im Vergleich zu einer Direktanlage einen wesentlich
geringeren Verlust. Soweit sollte es jedoch nicht kommen, auch wenn
die Aktienmärkte sich derzeit immer noch auf rauer See befinden und
sich die stürmischen Wogen noch nicht geglättet haben. Das Risiko verpasster Gewinne bei einem stark steigenden Basiswert scheint derzeit
eher gering. Steigende Kurse respektive sinkende Zinsen, Dividenden
und Volatilitäten haben während der Laufzeit einen positiven Einfluss
auf den Kurs eines Barrier-Discount-Zertifikates, während das Umgekehrte sich wertschmälernd auswirkt.
29

DERIVE

Der Euro beginnt zu kränkeln
Weitere Technische Analysen erhalten Sie kostenlos im täglichen Newsletter Daily Trading
auf www.hsbc-zertifikate.ch
EUR/CHF

Quelle: tradesignal.com

EUR/CHF (daily) Grundsätzliche Gezeitenwende
Anfang 2008 hat der Euro zum Schweizer Franken eine multiple
Topformation ausgeprägt. Aus strategischer Sicht dürfte damit nach
einer langen Phase der Franken-Schwäche eine grundsätzliche Gezeitenwende stattgefunden haben. Festmachen lässt sich diese Einschätzung beispielsweise an der nach unten abgekippten 200-TagesLinie (akt. Bei CHF 1,6452) sowie an den langfristigen Indikatoren.
Auf Monatsbasis haben die Trendfolger MACD und Aroon erst kürzlich die ersten Verkaufssignale für die europäische Einheitswährung
seit 2005 geliefert. In diesem Zeitfenster spricht zudem der Bruch
des Aufwärtstrends im Indikatorverlauf des RSI für den beschriebenen Stimmungswandel. Beim Blick auf den Tageschart fällt auf,
dass die Erholung seit dem Tief vom 23.01.08 bei CHF 1,5825 lediglich einen Pullback an die Schlüsselmarken der Topformation im
Dunstkreis der Marke von CHF 1,62 brachte. Ein solches Verhalten
gilt als Bestätigung für die zuvor gesehene Trendumkehr. Aktuell
musste darüber hinaus der Erholungstrend seit Ende Januar (akt. bei
CHF 1,6067) preisgegeben werden. Dieser Trendbruch macht einen
Test des zuvor genannten Verlaufstiefs wahrscheinlich, das sehr gut
mit der unteren Kanalbegrenzung (CHF 1,5822) des Abwärtstrends
seit Oktober 2007 sowie diversen Hoch- und Tiefpunkten aus dem
Jahr 2006 harmoniert. Unterhalb dieser Marken befinden sich die
nächsten wichtigen Unterstützungen bei rund CHF 1,55. Als Absicherung für mögliche Long-Engagements im Schweizer Franken bietet sich der Bereich bei CHF 1,6232 an. Auf diesem Niveau befindet
sich nicht nur die Nackenlinie der beschriebenen Topformation , hier
waren in den vergangenen Wochen immer wieder signifikante AngeJörg Scherer, HSBC
botsüberhänge festzustellen.

dp payoff all about derivative investments | März 2008

EUCHA – Absicherung gegen eine weitere Euro-Schwäche
Der Euro wertete sich gegenüber dem Schweizer Franken bis Oktober 2007 stetig auf. Seither scheint aber die Luft draussen zu sein.
Im Gefolge der Kreditkrise beginnen sich erste Risse zu zeigen. Die
Schuldnerqualität einiger südlicher Mitgliedsländer verschlechtert
sich und nagt an der Stabilität. Nach der seit Jahresbeginn deutlichen Abschwächung dreht nun auch die Markttechnik ins Negative. Damit ist es höchste Zeit, sich gegen weitere Währungsverluste
zu wappnen, zumal die in den nächsten Wochen sichtbar werdende
konjunkturelle Verlangsamung im Euroraum der Stärke des Euros
kaum förderlich sein wird.
Als Absicherung für den Privatanleger eignen sich die vorhandenen
Mini-Shorts auf die Relation EUR/CHF am besten. Erstens bestehen
aufgrund der Open-end Struktur keine Laufzeitprobleme und zweitens befinden sich bei den vorhandenen Produkten die Stop Loss
Grenzen weit genug von der aktuellen Kursnotiz entfernt. Eine Barriereverletzung ist somit höchst unwahrscheinlich. So, wie es momentan aussieht, ist ein Kursrutsch bis in den Bereich 1.51 – 1.56 das
wahrscheinlichste Szenario. Mit Hilfe von EUCHA kann dieses Risiko elegant eliminiert werden. XXSEC (Finanzierungslevel: 1.7227:
Stop Loss Level 1.692) weist ähnliche Eigenschaften wie EUCHA
auf. Eine Entscheidung zwischen den beiden hängt in erster Linie
von den im Sekundärhandel gestellten Spreads ab. Für sehr vorsichtige Anleger ist EUCUB eine weitere Alternative (Finanzierungslevel:
1.80; Stop Loss Level 1.76).

Symbol: EUCHA

Valor: 3 338 602

Produktkategorie

Hebel-Produkte

Produkttyp

Short Mini-Futures

Basiswert

EUR/CHF – 1.5978

Emittent

ABN AMRO

Verfall

Open-end

Handelsplatz

Scoach

Briefkurs (28.2.08 – 17.30 Uhr)

CHF 12,48

Finanzierungslevel

CHF 1,72

Stop Loss Level

CHF 1,68

Hebel

13.0

Ratio

1:100

payoff Rating

* * * * *

Risikoklasse

hoch

Daten, Kurse, Termsheets

www.payoff.ch
2008 03 payoff magazine
2008 03 payoff magazine
2008 03 payoff magazine
2008 03 payoff magazine
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  • 1. dp payoff all about derivative investments …und jährlich grüsst der Steuervogt Nr. 3 | März 2008 | 5. Jahrgang | www.payoff.ch CHF 12.50 | EUR 8.– 3 Staatsfonds – die neue Dimension am Finanzmarkt 6 Dirty versus clean pricing bei Reverse Convertibles 10 Interview mit Jim Rogers 18 dp payoff all about derivative investments | März 2008
  • 2. 2 OPINION INHALT SEITE OPINION Der Tag der Abrechnung 2 FOCUS …und jährlich grüsst der Steuervogt 3 Staatsfonds – die neue Dimension am Finanzmarkt 6 Dirty versus clean pricing bei Reverse Convertibles 10 Passive Buy-Write-Strategien: Index-Investment mit Zusatzertrag 14 INTERVIEW Interview mit Jim Rogers, «Herr der Rohstoffe» Daniel Manser Chefredaktor payoff 18 PRODUCT NEWS Klimaschutzaktien mit geringer Volatilität und Kapitalschutz 22 Per Expresszug auf SMI-Perlen setzen Der Tag der Abrechnung Staatsfonds machen in der Schweiz immer mehr von sich reden, spätestens seit dem Erwerb von Beteiligungen an «unseren» beiden Grossbanken. Doch was hat es mit diesen regierungsgesteuerten Anlagevehikeln eigentlich auf sich? Greifen die ausländischen Investoren den angeschlagenen Instituten helfend unter die Arme oder läuft hier ein Ausverkauf der Heimat? Diesen Fragen gehen wir im neuesten payoff magazine nach. Bei der Lektüre des entsprechenden Fokusartikels werden Sie erkennen, dass die geschürten Ängste grösstenteils unbegründet sind. Für Marcel Ospel war es der 27. Februar, der Tag der ausserordentlichen GV; für das Gros der Steuerzahler ist er irgendwann im Frühjahr, der Tag der Abrechnung. Wobei dieser ja nicht zwingend negativ sein muss, auch wenn ihm ein solches Image anheftet. Insbesondere bei den Steuern ist dem so. Denn durch geschickte Planung kann der Obolus zu Gunsten der Obrigkeit auf ein Niveau gesenkt werden, das einem nicht mehr den Angstschweiss auf die Stirn treibt. Dem Thema haben wir uns in unserem Leadartikel angenommen, da Strukturierte Produkte legale Möglichkeiten zur Senkung der Steuerlast bieten; payoff zeigt Ihnen wie! Leider kommen diese Ratschläge für einige Inhaber liechtensteinischer Familienstiftungen zu spät. Eine langfristige Anlagestrategie sollte denn auch immer von einer langfristigen – legalen – Steuerstrategie begleitet werden. Zu einem wohltuenderem Thema. Möchten Sie das Appenzellerland besser kennenlernen? In unserer Rubrik «Style» stellen wir Ihnen ein paar lohnenswerte Ausflugsziele und Freizeitangebote vor. dp payoff all about derivative investments | März 2008 23 Lukrative Hebel – Produkte mit Starpotenzial 25 Für eine Senkung des Adrenalinspiegels 26 MUSTERPORTFOLIOS Zwischenbericht Musterportfolio Schweiz Wachstum 27 DERIVE Nokia: Erfolgreich, aber nicht mehr günstig 28 Der Euro beginnt zu kränkeln 29 Steilere Zinskurven im Euroraum ante portas 30 ECONOMIC ASPECTS Kein Ende mit Schrecken 31 LEARNING CURVE Contango – Backwardation 32 INVESTMENT IDEAS Auf 30 führende Unternehmen der Umweltindustrie setzen 35 Open-end Tracker-Zertifikate auf den ML Frontiers Index 36 CAREER Jobwechsel und Beförderungen 37 MARKET MONITOR Attraktive Neuemissionen 38 Meistgehandelte derivative Hebelprodukte 39 Meistgehandelte derivative Anlageprodukte 40 STYLE Rund um Lifestyle 42 READER’S SERVICE Reader’s Voice 44 Ticker News 45 Impressum 45
  • 3. 3 FOCUS …und jährlich grüsst der Steuervogt Bild: www.sxc.hu Letzten Monat ist in zuverlässigem jährlichem Rhythmus die Steuererklärung ins Haus geflattert. Spätestens bei deren Ausfüllen wird einem wieder bewusst, dass Zins- und Dividendenerträge für Private Einkommenssteuern nach sich ziehen. Doch wer seine Anlagen clever wählt, kann mit Strukturierten Produkten den Steueraufwand optimieren. Alle Jahre wieder – das leidige Ausfüllen der Steuererklärung macht auch dieses Jahr nicht Halt vor uns. Daniel Manser| Die Besteuerung von Strukturierten Produkten erscheint auf den ersten Blick komplex, da die steuerbaren Erträge im Gegensatz zu beispielsweise Kassenobligationen nicht sofort ersichtlich sind. Doch bei genauerer Betrachtungsweise und den richtigen Hilfsmitteln wird schnell klar, wo die Vorteile dieser Anlageinstrumente liegen – denn mit Hilfe Strukturierter Produkte lässt sich die Steuerbelastung deutlich verringern. Zwei mögliche Handlungsfelder finden sich bei der Dividendenbesteuerung und der Besteuerung kapitalgeschützter Produkte. Dieser Artikel basiert auf dem Artikel «Steueroptimierung mit Strukturierten Produkten» im payoff magazine 06/06. http://www.warrants.ch/payoff_issues/ Payoff%2006_2006.pdf Der Dividendenbesteuerung ein Schnippchen schlagen Die Korrektur an den Finanzmärkten bei gleichzeitig durchaus erfreulichen Geschäftsabschlüssen brachte einen positiven Aspekt mit dp payoff all about derivative investments | März 2008 sich, die Dividendenrenditen stiegen deutlich an. Mittlerweile findet man am Schweizer Markt verschiedene fundamental stabile Werte mit Dividendenrenditen von 3 Prozent und mehr. Mit dem Investment in die richtigen Produkte erhalten Sie diese Renditen steuerfrei. Gemäss Kreisschreiben Nr. 4 sind Erträge auf unterjährigen Discount-Zertifikaten, Outperformance-Zertifikaten und ähnlichen Instrumenten steuerfrei. Zu den «ähnlichen» Instrumenten dürften alle Partizipations- und Renditeoptimierungsprodukte ohne Coupon gezählt werden (Tracker-Zertifikate, BonusZertifikate, Airbag-Zertifikate, Twin-WinZertifikate, Barrier-Discount-Zertifikate und Capped-Outperformance-Zertifikate). Die Auszahlungsstruktur dieser Produkte wird finanziert durch vereinnahmte Optionsprämien, Zins- und Dividendenerträge. Höhere erwartete Dividenden ermöglichen folglich attraktivere Strukturen, beispielsweise durch eine höhere Partizipation, höhere Outperformance oder tiefere Knock-in-Barrieren. Der Anleger erhält die entgangene Dividende somit in anderer, steuerfreier Form zurück. In der Tabelle auf der nächsten Seite finden sich Produkte, mit welchen eine solche Steueroptimierungsstrategie umgesetzt werden kann. Und im Falle dass die Dividenden unerwartet gekürzt werden, rentiert sich diese Strategie noch besser, denn der entgangene Dividendenertrag geht voll zu Lasten des Emittenten, der Anleger ist davon nicht betroffen. >
  • 4. 4 FOCUS Schema zum Besteuerungssystem kapitalgeschützter Produkte IUP überwiegende Einmalverzinsung modifizierte Differenzbesteuerung plus Besteuerung allfälliger Zinszahlung nicht-IUP nicht überwiegende Einmalverzinsung Besteuerung der Zinszahlungen bei Auszahlungen und Besteuerung der Diskontkomponenten im Zeitpunkt des Verfalls transparent Kapitalgeschützte Produkte nicht transparent reine Differenzbesteuerung (Verkaufpreis minus Kaufpreis) Quelle: in Anlehnung an den Swiss Derivative Guide Auswahl steuerfreier Produkte für Schweizer Privatpersonen Discount-Zertifikate Symbol Valor Basiswert Emittent Subtyp Kurs Zertifikat am 26.02.08 Cap 1. Handelstag Verfall ABBAA 3619038 ABB SOP Bull CHF 22.65 CHF 26.50 31.01.2008 23.01.2009 CHF ADEBL 3693464 Adecco UBS Bull CHF 50.40 CHF 60.00 21.01.2008 19.12.2008 CHF VCCLN 3801646 Clariant VT Bull CHF 7.65 9.50 29.02.2008 18.02.2009 CHF CSGBC 3619042 Credit Suisse SOP Bull CHF 47.80 CHF 60.00 31.01.2008 23.01.2009 CHF NESRB 3533218 Nestlé UBS Bull CHF 472.50 CHF 540.00 08.11.2007 31.10.2008 CHF SLHAN 3619053 Swiss Life SOP Bull CHF 230.10 CHF 261.00 31.01.2008 23.01.2009 CHF RUKCN 3676895 Swiss Re ZKB Bull CHF 70.60 CHF 85.00 23.01.2008 12.01.2009 CHF ZURCA 3698998 Zurich ZKB Bull CHF 285.25 CHF 325.00 22.01.2008 21.01.2009 CHF CHF Währung Capped-Outperformance-Zertifikate Symbol Valor EFAJO Basiswert Emittent Subtyp Kurs Zertifikat am 26.02.08 Cap 3646736 ABB EFG Bull CHF 27.75 BALBA 3750122 Baloise ZKB Bull JPCLA 3720871 Clariant JB EFAJP 3646737 Holcim EFG Partizipationsrate 1. Handelstag Verfall Währung CHF 38.55 CHF 27.90 150% 07.02.2008 04.08.2008 CHF CHF 98.50 CHF 109.15 CHF 92.50 200% 19.02.2008 10.10.2008 CHF Bull CHF CHF 10.96 CHF 8.77 200% 08.02.2008 30.01.2009 CHF Bull CHF 110.20 CHF 127.51 CHF 108.30 150% 07.02.2008 04.08.2008 CHF VTNOB 3791618 Nobel Biocare VT Bull CHF 254.25 CHF 277.96 CHF 241.70 200% 19.02.2008 12.08.2008 CHF EFAIV EFAIZ 3646717 Novartis EFG Bull CHF 55.60 CHF 63.81 CHF 54.85 150% 07.02.2008 04.08.2008 CHF 3646721 Richemont EFG Bull CHF 63.90 CHF 71.68 CHF 62.90 150% 07.02.2008 04.08.2008 CHF EFAIW 3646718 Roche GS EFG Bull CHF 206.90 CHF 227.68 CHF 199.40 150% 07.02.2008 04.08.2008 CHF EFAJA 3646722 Swatch Group I EFG Bull CHF 326.00 CHF 355.84 CHF 296.75 150% 07.02.2008 04.08.2008 CHF SLHBP 3750125 Swiss Life ZKB Bull CHF 271.75 CHF 310.49 CHF 254.50 200% 19.02.2008 10.10.2008 CHF Kurs Zertifikat am 26.02.08 Bonus-Level Strike Barrier-Level 1. Handelstag Verfall Währung 9.33 Strike Capped-Bonus-Zertifikat Symbol Valor Basiswert Emittent Subtyp EFAGR 3646661 Adecco EFG Bull CHF 104.80 CHF 60.25 CHF 52.85 CHF 40.69 24.01.2008 19.01.2009 CHF EFAGW 3646666 Julius Bär EFG Bull CHF 102.60 CHF 88.58 CHF 77.70 CHF 52.06 24.01.2008 19.01.2008 CHF EFAGU 3646664 Nobel Biocare EFG Bull CHF 97.95 CHF 290.42 CHF 254.75 CHF 196.16 24.01.2008 19.01.2009 CHF EFAGP 3646659 Richemont EFG Bull CHF 102.70 CHF 70.79 CHF 62.10 CHF 49.06 24.01.2008 19.01.2009 CHF EFAGT 3646663 Swatch Group I EFG Bull CHF 109.30 CHF 318.92 CHF 279.75 CHF 181.84 24.01.2008 19.01.2009 CHF EFAGS 3646662 Syngenta EFG Bull CHF 108.30 CHF 300.68 CHF 263.75 CHF 208.36 24.01.2008 19.01.2008 CHF dp payoff all about derivative investments | März 2008
  • 5. 5 FOCUS Kapitalschutz hat immer Steuerfolgen, fast immer Strukturierte Produkte mit Kapitalschutz werden in jedem Fall besteuert. Sofern sie «intransparent» sind, der Zinsanteil am Ertrag also nicht genau beziffert werden kann, kommt die «reine Differenzbesteuerung» zur Anwendung. Es ist die Differenz zwischen Kauf- und Verkaufswert zu versteuern. Das dies für Privatanleger äusserst unattraktiv ist liegt auf der Hand, daher werden die allermeisten kapitalgeschützten Produkte denn auch «transparent» konstruiert. Der Zinsanteil am Gesamtertrag kann bei transparenten Produkten genau beziffert werden. Die Steuerbehörden unterscheiden diese Produkte zudem in überwiegend einmalverzinsliche und nicht überwiegend einmalverzinsliche (siehe Grafik). Ein Grossteil dieser Produkte ist überwiegend einmalverzinslich, es kommt die sogenannte «modifizierte Differenzbesteuerung» zur Anwendung. Dabei wird die Wertdifferenz des Bondfloors bei Erwerb und Verkauf besteuert. Wenn es also gelingt, ein kapitalgeschütztes Produkt zu kaufen, dessen Bondfloor sich nicht gross ändert, das aber trotzdem eine positive Performance aufweist, könnte eine Besteuerung auf bescheidenem Niveau gehalten werden. Der Haupteinflussfaktor auf den Bondfloor ist das Zinsniveau. Steigt dieses an, so sinkt der Bondfloor tendenziell. Wenn das Zinsniveau sinkt, steigt der Bondfloor. Je länger die Restlaufzeit des Produktes ist, um so grösser sind diese Auswirkungen. Ein zweiter wichtiger Einflussfaktor aus fiskalischer Sicht betrifft die Devisenkursentwicklung. Ein Anstieg des Wechselkurses gegenüber dem Schweizer Franken hat direkte Auswirkungen auf die Wertberechnung des Produkts und damit Steuerfolgen. Diese Auswirkungen werden anhand der folgenden Beispiele von kapitalgeschützten Produkten auf den GSCI Crude Oil (WTI) Excess Return Index deutlich. BondFloorPricing-Lite Mit dem untenstehenden Web-Link kann das Bondfloor-Berechnungstool der eidgenössischen Steuerverwaltung in Minutenschnelle kostenlos herunter geladen werden. So kann jeder Anleger die jeweils aktuellen Bondfloors seiner Anlagen selbst ermitteln und zu erwartende Steuerfolgen kalkulieren. http://www.estv.admin. ch/d/dbst/dienstleistungen/derivate.htm BondFloorPricing-Lite (GSCPX, Valor 2400279) 1. BondFloor-Wert in USD bei Kauf am 30.10.2006: 2. Nominal: 3. Umrechnungskurs USD/CHF am 30.10.2006: 4. Wert bei Kauf (CHF): 72.882 13900 1.249 12653.12 5. BondFloor-Wert in USD bei Verkauf am 11.02.2008: 6. Nominal: 7. Umrechnungskurs USD/CHF am 11.02.2008: 8. Wert bei Verkauf (CHF): 80.949 13900 1.1037 12418.73 Steuerbarer Ertrag (CHF): -234.38 Ein Investment in das in USD denominierte kapitalgeschützte Produkt GSCPX auf den GSCI Crude Oil (WTI) Excess Return Index hatte in den letzten 16 Monaten keine negativen Steuerfolgen, dies aufgrund des Wertzerfalls des USD während dieser Zeit. Trotzdem zeigte das Produkt auf CHF gerechnet in dieser Periode eine positive Entwicklung. BondFloorPricing-Lite (GSCPG, Valor 2400242) 1. BondFloor-Wert in EUR bei Kauf am 30.10.2006 2. Nominal 3. Umrechnungskurs EUR/CHF am 30.10.2006: 4. Wert bei Kauf (CHF): 79.451 10000 1.5883 12619.20 5. BondFloor-Wert in EUR bei Verkauf am 11.02.2008: 6. Nominal: 7. Umrechnungskurs EUR/CHF am 11.02.2008: 8. Wert bei Verkauf (CHF): 78.541 10000 1.5999 12565.77 Steuerbarer Ertrag (CHF): -53.43 Ein Investment in das in EUR denominierte kapitalgeschützte Produkt GSCPG auf den GSCI Crude Oil (WTI) Excess Return Index hatte in den letzten 16 Monaten keine negativen Steuerfolgen, dies aufgrund steigender Eurozinsen und damit sinkendem Bondfloor. Trotzdem zeigte das Produkt auf CHF gerechnet in dieser Periode eine positive Entwicklung. Einfach umzusetzende Steueroptimierungsstrategie Die Beispiele zeigen, wie steuerbare Erträge auch auf kapitalgeschützten Produkten umgangen werden können, ohne dass auf eine Rendite verzichtet werden muss. Sei es durch Ausnützen eines Zinsanstiegs oder einer Währungsabwertung. Um die negativen Auswirkungen einer Währungsabwertung auf die Bewertung des Investments auszugleichen, kann gleichzeitig in ein Hebelprodukt, investiert werden. In unserem USD-Beispiel könnte das ein MiniFuture USD short, z.B. CHFME (Hebel rund 7) sein. Dieser Hedge hat keine steuerlichen Auswirkungen, da ausschliesslich Kapitalerträge erwirtschaftet werden. Wer mit einem wei- dp payoff all about derivative investments | März 2008 teren Zerfall des US-Dollars bei gleichzeitigem Zinsanstieg im USD rechnet, ein durchaus realistisches Szenario, kann mit der richtigen Strategie in den nächsten Monaten Steuerfolgen erfolgreich ausweichen. Gleichzeitig sind kapitalgeschützte Investments in unterbewertete Währungen mit hohem Zinsniveau aus steuerlicher Sicht unvorteilhaft. Um von einem Zinsrückgang resp. einer Währungsaufwertung zu profitieren setzt man sinnvollerweise auf Hebel- oder Partizipations-Produkte. All jene Anleger, welche über keine Familienstiftung im Fürstentum Liechtenstein verfügen können mit Hilfe von Strukturierten Produkten ihre Steuerbelastung legal verringern. Es sind einzig die genannten Faktoren zu berücksichtigen.
  • 6. 6 FOCUS Staatsfonds – die neue Dimension am Finanzmarkt Allein im Jahr 2007 haben sich Staatsfonds für mehr als 33 Milliarden US-Dollar in börsenkotierte Konzerne eingekauft – Tendenz weiter steigend. Aktuell sorgt jedoch die Vermischung von Fakten und Fiktion für ein Klima des Misstrauens, das bislang unbegründet scheint. Bild: www.sxc.hu davon, dass «Staatsfonds zu den professionellsten Investoren weltweit gehören». Diese Aussage führte zu Raunen im Saal, hat doch ein chinesischer Regierungsfonds beim Börsengang von Schwarzmans Blackstone Group im Juni 2007 rund 3 Milliarden US-Dollar investiert – und nach heutigem Stand schon mehr als 50 Prozent Kursverlust erlitten. Viele Staatsfonds wissen kaum mehr wohin mit ihrem Geld, Sparschweine sind kaum die Lösung dieses «Problems». Martin Raab| Kein Thema wurde im winterlichen Davos anlässlich des diesjährigen Weltwirtschaftsforums kontroverser diskutiert, als das der so genannten «Sovereign Wealth Funds», kurz «SWF». Diese oft milliardenschweren, staatlichen Kapitalsammelstellen und ihre jüngsten «Beutezüge» sorgen seit geraumer Zeit für Verunsicherung und Stirnrunzeln bei Finanzprofis und Börsenlaien gleichermassen. Der ehemalige US-Finanzminister Larry Summers äusserte sich in einer Podiumsdiskussion zum Thema «Mythos und Realität über Staatsfonds» im Hinblick auf die Finanzvehikel aus Arabien und China besorgt über «die grenzüberschreitende Nationalisierung» von europäischen und amerikanischen Unternehmen durch «fremde Staaten». Derartige Ängste hält Muhammad Al-Jasser, VizeGouverneur der saudischen Nationalbank für gänzlich unbegründet: «Staatsfonds waren stets eine langfristig stabilisierende Kraft am Finanzmarkt. Diese Vehikel sollten jetzt nicht zum Synonym für Risiko oder Gefahr gemacht werden». Der Chef des US-Hedgefonds Blackstone Group, Stephen A. Schwarzman, sekundierte dieser Aussage und gab sich in Davos überzeugt dp payoff all about derivative investments | März 2008 Mit vollen Kassen und agiler Taktik weltweit auf der Pirsch Wie dieses Beispiel zeigt, investieren Staatsfonds momentan zwar enorme Summen quer über den Erdkreis verteilt, dennoch wäre es falsch zu behaupten, sie hätten alle mehr Geld als Verstand. Prominentes Beispiel für eine gelungene «Schnäppchenjagd» ist die UBS. Im Strudel der US-Hypothekenkrise galt es aus Sicht der Grossbank, möglichst schnell möglichst viel frisches Kapital heranzuschaffen. Allein der Rekordverlust für das vierte Quartal 2007 hätte ohne Stärkung der Kapitalbasis im schlimmsten Fall eine drastische Herabstufung des Ratings der UBS zur Folge gehabt. Des einen Not entpuppte sich in diesem Fall als des anderen Gunst. So übernahm kurzerhand die staatliche «Government of Singapore Investment Corporation» («GIC») zusammen mit einem unbekannten Investor aus dem Mittleren Osten eine Pflichtwandelanleihe über insgesamt 13 Milliarden Franken. Die beiden Investoren erhalten im Gegenzug 10 Prozent des Stammkapitals der UBS. Die «GIC» ist nun mit 9 Prozent größter Einzelaktionär des Finanzkonzerns.
  • 7. 7 FOCUS Für Altaktionäre der UBS hat die Transaktion den Charakter bitterer Medizin: Die Kapitalbasis der Bank ist zwar gerettet, doch ihre Papiere verlieren durch den vorgesehenen Ausschluss an der Kapitalerhöhung an Wert, was einige Aktionärsgruppen zum Widerstand angeregt hat. Unklar ist nach wie vor, über welchen Zeitraum man an der UBS beteiligt sein wird, oder mit welcher Renditeerwartung man sich letztlich für das Investment entschieden hat. Auf Anfrage des payoff magazine hiess es von der Leiterin Kommunikation der «GIC», Jennifer Lewis, «man könne zu konkreten Fragen wie Renditeerwartung und Zeitdauer des Investments in die UBS gegenwärtig keine konkreten Aussagen treffen». Lediglich der Grund des Einstiegs bei der Grossbank wurde wiederholt unterstrichen, nämlich «das Vertrauen in die erstklassige Stärke des Global Wealth Managements.» Kaufrausch und Intransparenz alarmieren Gesetzgeber Das plötzliche Auftreten von intransparenten, aber milliardenschweren Staatsfonds und deren mögliche politische Instrumentalisierung direkt vor unserer Haustüre hat nun die Bundesverwaltung in Bern auf den Plan gerufen. Die anfängliche Gelassenheit zum Thema Staatsfonds scheint verflogen, derzeit herrscht ein gewisser Aktionismus. Zu Beginn des November 2007 hiess es noch lapidar, die bestehen- «Die Zeiten sind vorbei, als die nationale Zentralbank das gesamte Staatsvermögen zu Minirenditen in Geldmarktpapiere investierte.» den legislativen Möglichkeiten seien völlig ausreichend. Jetzt tritt Bundesrätin Doris Leuthard für klare Transparenzvorschriften in Bezug auf Staatsfonds ein. Zwar werde Sie dem Bundesrat nach wie vor eine offene Zulassungspolitik vorschlagen, dennoch fehle ein international gültiger Verhaltenskodex, der diese Fonds zu Transparenz verpflichte. Derzeit arbeitet der Internationale Währungsfonds (IWF) offenbar an einem Entwurf für einen solchen freiwilligen Verhaltenskodex. Erste Ergebnisse sollen bis Ostern 2008 präsentiert werden. Staatsfonds sind kein wirklich neues Phänomen Während hitziger Debatten um den «Ausverkauf der Heimat» oder «Machtübernahmen durch die Hintertür» geht jedoch oft unter, dass viele der staatlich gelenkten Fonds bereits seit mehr als 30 Jahren existieren und auch seit dieser Zeit investieren - ohne die befürchteten negativen Einflüsse auf Unter- nehmen oder Wirtschaftszweige. Einer der ältesten Staatsfonds wurde beispielsweise vom Emirat Kuwait im Jahre 1953 aufgelegt. Der «Fund for Future Generations» ist das Flaggschiff der «Kuwait Investment Authority» («KIA»), deren Geschicke heute das «Kuwait Investment Office» von London aus steuert. Der Fonds dient als nationaler Kapitalstock für die Zeit, wenn die sprudelnden Ölquellen in Kuwait endgültig versiegt sind. «Man kann zu konkreten Fragen wie Renditeerwartung und Zeitdauer des Investments in die UBS gegenwärtig keine konkreten Aussagen treffen.» Die von der Herrscherfamilie Al Sabah gelenkte «KIA» engagierte sich bereits in vielen Anlageklassen. So erwarben die Kuwaitis bereits im November 1974 von der deutschen Industriellenfamilie Quandt einen Anteil von 12,5 Prozent an der damaligen Daimler-Benz AG. Heute gehören dem Emirat Kuwait noch immer 7 Prozent an der neugeformten Daimler AG. Bislang wirkte sich das Engagement der «Wüstensöhne» für den Automobilkonzern in der Tat stabilisierend aus, etwaiger Disput mit > Die 15 grössten Staatsfonds Land Fonds Verein.Arab. Emir Singapur Norwegen Saudi-Arabien Kuwait China Russland Hongkong Singapur Australien Libyen Katar USA Brunei Irland Abu Dhabi Investment Authority (ADIA) Government of Singapore Investment Corporation (GIC) Government Pension Fund – Global (GPFG) Diverse Fonds Kuwait Investment Authority (KIA) China Investment Company Ltd. (CIC) Stabilization Fund of the Russian Federation (SFRF) Hong Kong Monetary Authority Investment Portfolio Temasek Holdings Australien Government Future Fund (AGFF) Diverse Fonds Qatar Investment Authority (QIA) Alaska Permanent Reserve Fund Corperation (APRF) Brunei Investment Agency (BIA) National Pensions Reserve Fund (NPRF) Quelle: Deutsche Bank Research, 12/2007 dp payoff all about derivative investments | März 2008 Anlagevolumen (Mrd. USD) 875 330 322 300 250 200 144 140 108 50 50 40 40 35 29 Gründungsjahr Mittelherkunft 1976 1981 1990 unbekannt 1953 2007 2003 1998 1974 2004 unbekannt 2000 1976 1983 2001 Öl Nicht-Rohstoff Öl Öl Öl Nicht-Rohstoff Öl Nicht-Rohstoff Nicht-Rohstoff Nicht-Rohstoff Öl Öl Öl Öl Nicht-Rostoff
  • 8. 8 FOCUS dem Management von Daimler wurde in all den Jahren nicht bekannt. Im Januar 2008 investierte die «KIA» 3 Milliarden US-Dollar in die Citigroup und 2 Milliarden US-Dollar in Merrill Lynch. Parallel haben die Kuwaitis «Risiko und Rendite der jeweiligen Asset-Klassen werden vom Emir persönlich überwacht.» ein Dutzend externe Vermögensverwalter je Asset-Klasse unter Vertrag und agieren bei deren Auswahl professionell. Risiko und Rendite der jeweiligen Asset-Klassen werden nach Angaben vertrauter Kreise monatlich vom Emir persönlich überwacht und mit gängigen Benchmarks verglichen. Sind die Erträge wiederholt lausig, droht die fristlose Abberufung aus dem exklusiven Kreis der hoheitlichen Asset Manager. Rohstoffe und Handelsüberschüsse als Basis des Reichtums Neben Kuwait gehören die staatlich kontrollierten Investmentgesellschaften der Südseeinsel Kiribati («RERF»), des Stadtstaats Singapur («Temasek Holdings»), des Emirats Abu Dhabi («ADIC») sowie der Inselrepublik Papua Neu-Guinea («Mineral Resources Stabilization Fund») zu den äl- testen ihrer Art. Die finanzielle Basis dieser Fonds bestand überwiegend aus den staatlichen Überschüssen des Rohstoffverkaufs. Das monetäre Fundament der extrem potenten Newcomer aus China («China Investment Company», «Central Hujin Investment Corp.» und «Hong Kong Monetary Authority Investment Portfolio») und Singapur fusst allerdings nicht auf Petrodollars, sondern auf den sich anhäufenden Devisenreserven. Trotz potenzieller US-Rezession steigen die Handelsströme der Chinesen schier unaufhörlich an und bescheren hierdurch Deviseneinnahmen in astronomischer Höhe. Aktuell verwaltet die Volksrepublik rund 440 Milliarden US-Dollar in den drei oben genannten Fonds. Gemäss Presseberichten werden die Chinesen im Jahr 2008 einen niedrigen zweistelligen Milliardenbetrag in «Insgesamt existieren weltweit über 40 Staatsfonds, die ein Vermögen von rund 3,2 Billionen US-Dollar verwalten.» Aktien und institutionellen Investmentfonds in Europa und den USA anlegen. In diesem Jahr sollen die Engagements aber diskreter und zielgerichteter erfolgen, nachdem die ersten Transaktionen der «China Investment Company» im letzen Jahr für Aufsehen gesorgt hatten, als man sich für 5 Milliarden US-Dollar an der US-Investmentbank Morgan Stanley und für 3 Milliarden an oben erwähnter Blackstone Group beteiligt hatte. Insgesamt existieren nach aktuellen Angaben der Deutschen Bank weltweit über 40 Staatsfonds, die ein Vermögen von rund 3,2 Billionen US-Dollar verwalten. Ein banales Ziel überwiegt: Rendite – nicht Politik Die populistische Phantasie über die drohende Beherrschung durch morgenländische Investoren, die sich als «hinterlistige Invasoren» entpuppen und aufgekaufte Unternehmen nach ihrer politischen und religiösen Weltanschauung umbauen, entbehrt bislang jeder Grundlage. Derzeit existieren weniger als zehn Staatsfonds, hinter denen fragwürdige Diktatoren stehen. Dabei gibt es auch unter diesen bedenklichen Staatsfonds durchaus Hoffnungsträger. So orientiert sich Libyen ungewohnt westlich: Der unter dem Regime von General Gaddafi stehende Wüstenstaat plant, die Anlageverwaltung seiner sechs Fondsvehikel freiwillig in die Hände von Wall-Street-Banken zu legen. Das Vermögen von geschätzten 50 Milliarden US-Dollar wird demnach schon bald im Land des ehemaligen «Erzfeinds» Amerika verwaltet. Am Ende scheint der Anzeige Clariden Leu Structured Products Room for Your Development. Innovative Lösungen auf Aktien, Indizes, Währungen, Rohstoffe und Anlagefonds nach Mass. Beratung und Handel: Tel. +41 (0) 844 844 002* www.claridenleu.com/strukturierteprodukte * Bitte nehmen Sie zur Kenntnis, dass diese Telefonlinie aufgezeichnet wird. Wir gehen von Ihrer Zustimmung aus. dp payoff all about derivative investments | März 2008
  • 9. 9 FOCUS Wunsch nach ansehnlichen Renditen so manche Ideologie zu überlagern. In der Tat sind mehr und mehr Regierungen bestrebt, das Risiko-Rendite-Profil ihres Staatsvermögens zu optimieren. Die Zeiten sind vorbei, als die nationale Zentralbank das gesamte Staatsvermögen zu Minirenditen in Geldmarktpapiere investierte. Diversifikation von staatlichem Vermögen heisst heutzutage, Budgetüberschüsse in ein eigenständiges Fondsmanagement überzuführen. Für die Privatwirtschaft werden «Sovereign Wealth Funds» in den nächsten Jahren zunehmend zu einer wichtigen Ka- «Die einzige interne Schwachstelle der Staatsfonds ist das bislang teilweise fehlende Fachwissen in Sachen Asset Management und Handelsstrategien.» pitalquelle. Im Bereich des «Private Equity» haben sich Staatsfonds bereits zu einer wesentlichen Triebfeder entwickelt. Die «Win-Win-Situation» scheint dabei aufzugehen: Durch die Investition in eine Beteiligungsgesellschaft versprechen sich viele Staatsfonds direkteren Zugang zu künftigen Private-Equity-Deals. Die Deal-Macher können ihre Käufe - dank des Geldregens der Staatsfonds - trotz der gegenwärtigen Kreditklemme wie geplant durchführen. Insgesamt ist sich die Mehrheit der Staatsfonds dabei bewusst: Wer sich langfristig am Markt für grenzüberschreitende Transaktionen behaupten will, ist – wie jeder andere Akteur am Kapitalmarkt – vor allem auf eine erstklassige Reputation und Akzeptanz angewiesen. Investmentexpertise ist die verbleibende Achillesferse Die einzige interne Schwachstelle der Staatsfonds ist das bislang teilweise fehlende Fachwissen in Sachen Asset Management und Handelsstrategien. Die Mehrheit der Staatsfonds hat sich dieses Wissen durch die Mandatierung von westlichen Banken eingekauft. Der aktuelle Trend geht aber in Richtung eines echten Wissenstransfers – speziell die jüngsten Beteiligungen im Banken- und Finanzsektor sollen viele Schwellenländer bzw. deren Staatsfonds stärker an westliche Kompetenz heranführen. So waren beispielsweise die chinesischen Kapitalspritzen für diverse US-Banken stets mit der Auflage eines gewissen Know-How-Transfers verbunden. Dieses Manko ist gleichzeitig Chance und Risiko: Einerseits werben speziell die staatlichen Investmentgesellschaften aus dem Nahen Osten derzeit unzählige Finanzfachleute aus dem Westen dank steu- erfreien Rekordgehältern ab, andererseits droht ein gewisser Machtkampf, wenn die Staatsfonds aus den aufstrebenden Ländern auf Augenhöhe mit westlichen InvestmentBankern gekommen sind. Besonnene Kontrolle fördert Transparenz Mit Blick auf die Schweiz sind liberale Grundsätze für Güter und Kapitalverkehr ohne Frage das Fundament unseres prosperierenden Wirtschaftsstandorts. Seit Jahrzehnten erfreut sich die Mehrzahl der Schweizer Konzerne – gerade auch aus der Finanzindustrie – eines regen Zustroms von ausländischem Investitions- und Anlagekapital. So sind z.B. mehr als 30 Prozent des Aktienkapitals von Nestlé in den Händen von US-Investoren und der reichste Schweizer ist ein Schwede, nämlich IKEAGründer Ingvar Kamprad. Entsprechend besonnen sollte mit den Forderungen nach harschen Kontrollen von staatlichen Fonds umgegangen werden, die in Schweizer Unternehmen investieren möchten. Dessen unbenommen erscheint eine formale Anzeigepflicht für Käufe und Verkäufe von staatlich gesteuertem Investitionskapital bei einer nationalen Behörde sinnvoll. Somit wäre gegenüber Bürgern, Aktionären und potenziellen Investoren transparent, wer gerade wo welche Fäden spinnt. Anzeige Suchen Sie in turbulenten Zeiten nach AAA Bonität? Rabobank, maßgeschneiderte Ideen für unsere Kunden. Seit 1986 zum 20. Mal in Folge von Standard & Poor’s und Moody’s ausgezeichnet mit der Bestnote für Bonität (AAA/Aaa) Strukturierte Produkte für Ihre individuellen Bedürfnisse dp payoff all about derivative investments | März 2008
  • 10. 10 FOCUS Dirty versus clean pricing bei Reverse Convertibles Strukturierte Produkte finden immer grösseren Anklang bei den Anlegern. Die grössere Nachfrage fordert zwangsläufig auch höhere Transparenz bei den Produkten seitens der Emittenten. Vor allem das Ausweisen von aufgelaufenen Zinsen wie beispielsweise bei Reverse Convertibles ist ein Thema von hoher Relevanz. Bild: www.sxc.hu zwei Komponenten: Einer Anleihkomponente und einer oder mehrerer Optionen. – Die Anleihenkomponente ist dem Anleger oft vertraut. Der Wert und somit der Preis der Anleihe wird durch die verbleibende Laufzeit und Veränderungen des Zinsniveau beeinflusst. Steigt (bzw. fällt) während der Laufzeit das Zinsniveaus, so verliert (bzw. gewinnt) die Anleihe an Wert. Noch ist das Pricing vieler Produkte nicht so klar und transparent wie ein Bergbach. Luc Schuurmans, Site Manager Basel, Member of the Executive Board Private Banking, BNP Paribas (Suisse) SA| Die Verbreitung von Strukturierten Produkten ist stark steigend. Mit der zunehmenden Gewichtung in den Portfolios steigt auch das Bedürfnis nach Handelbarkeit dieser Produkte während der Laufzeit. Zentral für den Handel ist neben einer Handelsplattform auch die Preisbildung. Aufgrund der Zusammensetzung von Strukturierten Produkten ist diese oft komplex. Zudem gibt es einige Spezialitäten, auf die noch näher eingegangen wird. Zunächst müssen die preisbestimmenden Faktoren analysiert werden. Diese sind bei den schon lange im Einsatz stehenden Hebel-Produkten (Warrants) eher bekannt. Hingegen ist die Preisbildung bei den «jüngeren» Produkten, wie den in der Schweiz «Das dirty pricing weist klare Vorteile gegenüber dem clean pricing auf.» sehr beliebten Reverse Convertibles (inkl. den Varianten wie Barrier- bzw. Multi-Barriere Reverse Convertibles) für viele unbekannt. Diese Produkte bestehen grundsätzlich aus dp payoff all about derivative investments | März 2008 – Bei der Optionskomponente ist die Preisbildung komplexer, da mehrere Faktoren den Optionspreis beeinflussen. Zunächst müssen der Einfluss des Basiswertes und sein Verhältnis zum Ausübungskurs (bzw. Barriere) verdeutlicht werden. Ein zweiter Preisfaktor der Option ist deren Laufzeit. Der dritte wichtige preisbeeinflussende Faktor ist die Schwankungsbreite (Volatilität) des Basiswertes. Zudem spielen andere Faktoren wie Dividenden, Zinssätze, sowie die Korrelation bei mehreren Basiswerten bei der Preisbildung eine Rolle. Das Gesamtergebnis dieser verschiedenen Faktoren bedingt eine genaue Analyse, da sich die Faktoren in ihrer Wirkung verstärken, bzw. neutralisieren. Nimmt im Verlauf der Investitionsdauer der «Zeitwert» der Option ab, steigt aber gleichzeitig die Volatilität kann der Nettoeffekt dazu führen, dass der Optionspreis zunimmt. – Neben der Anleihenkomponente und der Optionskomponente kommt eine dritte Komponente bei der Preisfestlegung eines
  • 11. 11 FOCUS Strukturierten Produktes zum Tragen. Die «Produktionskomponente» setzt sich aus den Kosten zusammen, die bei der Erstellung des Produktes anfallen. Diese Kosten hängen unter anderem davon ab, wie effizient die Produktmodellierung organisiert ist, welche Bonität der Emittent aufweist und welche Kotierungs- und Marketing-Ausgaben aufgewendet werden. Dazu kommen noch entsprechende Margen, bzw. Gewinn-beiträge. Skaleneffekte spielen hier eine wichtige Rolle, denn je höher das Emissionsvolumen, desto geringer fallen diese Produktionskosten anteilsmässig an. – Nach der Lancierung spielt im Sekundärmarkt eine vierte Komponente eine preisbeeinflussende Rolle – die Marktkomponente. Basierend auf den erwähnten Faktoren und der Liquidität in den entspre chenden Märkten berechnet der Lead-Manager den inneren Wert des Strukturierten Produktes und stellt einen Geld- und Briefkurs. Der Spread bewegt sich in der Regel Vorteile von Dirty und Clean Pricing Methoden Vorteile «dirty pricing» Vorteile «clean pricing» – Maximale Rendite sofort ersichtlich – Trennung der preisbeeinflussenden Faktoren (getrennter Ausweis der Marchzinsen) – Kauf, bzw. Verkaufsbetrag unmittelbar bekannt – Preisnotierung ist bei Anlegern mit Bondhandel Erfahrung gut bekannt – Keine Abklärung seitens des Käufers ob zwischenzeitlich (Halbjahres-) Zins ausgeschüttet wurde – Keine Marchzinskalkulation für den Käufer/Verkäufer Quelle: Luc Schuurmans zwischen 25 Basispunkten (für Produkte mit sehr liquiden Basiswerten) und 100 Basispunkten. Aufgrund der aufgezeigten Komplexität in Bezug auf die Preisbildung ist es verständlich, dass die Anleger bei der Betrachtung von Sekundärmarktpreisen verunsichert sind. Je nach Produkt wird zudem zwischen zwei Notierungsarten unterschieden; entweder notiert das Produkt als Stückpreis (ähnlich wie bei einer Aktie) oder wie bei einer Obligation als Prozentpreis. So werden z.B. die Discount-Zertifikate zum Stückpreis, die Reverse Convertibles oder Kapitalschutz-Produkte zum Prozentpreis gehandelt. Erschwerend kommt hinzu, dass bei Notierungen in Prozentpreisen zur Zeit zwei ver- > Anzeige Starke Ressourcen für Ihre Anlagen. Rohstoffe – allen voran Öl, Edel- und Industriemetalle und landwirtschaftliche Erzeugnisse – erzielen Höchstpreise an den Börsen. Über strukturierte Produkte der Bank Vontobel können Sie in verschiedenste Rohstoffe investieren, ohne sich über physische Lieferungen Gedanken machen zu müssen. Die Börsenkotierung garantiert ausserdem Liquidität und Transparenz. Mit unseren Dynamic VONCERT bieten wir Ihnen eine Vielzahl an Themen- und Strategieprodukten. Die aktuelle Produktpalette finden Sie auf www.derinet.ch Private Banking Investment Banking Asset Management Gratis Hotline für strukturierte Produkte 00800 Deriline 00800 3374 5463 Telefon +41 (0)58 283 78 88 www.derinet.ch Zürich Luzern Genf Frankfurt München Köln London Mailand dp payoff all about derivative investments | März 2008 Vaduz Luxemburg Salzburg Wien Madrid Dubai Grand Cayman Vancouver New York
  • 12. Sie denken an wegweisende Technologie. Wir auch an neue strukturierte Produkte. Investment Banking • Private Banking • Asset Management Seit mehr als 150 Jahren bietet die Credit Suisse innovative, massgeschneiderte Anlagelösungen. Unser breites Angebot umfasst Produkte mit Kapitalschutz, Partizipation, Renditesteigerung und Leverage für Aktien, Rohstoffe, Devisen und festverzinsliche Anlagen. Mit unserer Innovationskraft und unserem Know-how bei strukturierten Produkten können wir jeden Anlagewunsch verwirklichen helfen. Für weitere Informationen rufen Sie uns an: Institutionelle Anleger, Firmen und Banken 044 335 76 00* Unabhängige Vermögensverwalter 044 332 20 20* Privatpersonen 044 333 32 55* www.credit-suisse.com/structuredproducts Neue Perspektiven. Für Sie. * Wir machen Sie darauf aufmerksam, dass Gespräche auf unseren Linien aufgezeichnet werden. Bei Ihrem Anruf gehen wir davon aus, dass Sie mit dieser Geschäftspraxis einverstanden sind.
  • 13. 13 FOCUS Pricing-Methoden der Emittenten bei Reverse Convertibles Emittent dirty pricing/flat pricing (Preis inkl. Marchzinsen) clean pricing (Preis exkl. Marchzinsen) ABN Amro X Basler Kantonalbank X Clariden Leu X Deutsche Bank X Credit Suisse X EFG Financial Products X Goldman Sachs X Bank Julius Baer X JP Morgan X BCV X Merrill Lynch X Sal. Oppenheim X Bank Sarasin X UBS X Bank Vontobel X Zürcher Kantonalbank X Quelle: eigene Umfrage resp. Analyse der Termsheets schiedene Preisdarstellungsmethoden existieren (siehe payoff magazine 06/2007). Die eine Methode gibt den Preis eines Strukturierten Produktes, inkl. der bis zum Zeitpunkt aufgelaufenen Zinsen wieder, hier spricht man von «dirty pricing» bzw. teilweise wird auch der Begriff «flat pricing» verwendet. Bei der zweiten Methode wird der Coupon nicht im Preis des Strukturierten Produktes integriert, sondern ähnlich wie man es von Obligationen her kennt, getrennt aufgeführt. Diese Preisdarstellung wird «clean pricing» genannt. Bei Verfall, bzw. nahe am Ende der Laufzeit ist es ein leichtes, die zwei Preisnotierungsmethoden voneinander zu unterscheiden. Hingegen ist dies während der Laufzeit teilweise nicht ohne weiteres ersichtlich. Als Beispiel dient ein einjähriger zu 8 Prozent verzinster Reverse Convertible. Angenommen das Produkt notiert nach 6 Monaten bei 88 Prozent, dann muss sich ein Käufer dieses Produktes vergegenwärtigen, dass je nach Darstellungsmethode die maximale Rendite stark unterschiedlich ausfallen kann. Bei der «clean pricing» Methode kann er neben dem 12-prozentigen Kursgewinn auch noch den «Der SVSP hat diese Problematik erkannt. In einem Empfehlungsschreiben hat er die Emittenten aufgefordert, bei der Publikation ihrer Produkte klar darauf hinzuweisen, ob dirty- oder clean pricing angewandt wird.» Coupon von 8 Prozent realisieren. Abzüglich den 4 Prozent Marchzinsen für die ersten 6 Monate ergibt dies eine maximale nominale Rendite von 16 Prozent. Im Falle der «dirty pricing» Methode sieht die Rechnung anders aus. dp payoff all about derivative investments | März 2008 Der Preis im Sekundärmarkt beinhaltet schon den zeitadjustierten Coupon. Entsprechend ist der maximal mögliche Gewinn für ihn nominal12 Prozent – das sind 25 Prozent weniger als bei der «clean pricing» Methode! Das Beispiel zeigt ein bedeutendes Transparenzrisiko aufgrund dieser zwei Preisdarstellungsmethoden auf. Die Unsicherheit bezüglich der Renditemöglichkeiten tritt nicht nur im Falle eines Neuengagements während der Laufzeit auf, sondern spielt bei jedem Depotauszug eine Rolle. Dementsprechend sind am Quartals- bzw. Jahresende die Depotauszüge von einem Portfolio mit Strukturierten Produkten mit Vorsicht zu betrachten, da durch die unterschiedlichen Darstellungsmethoden eine Unsicherheit bezüglich der Performance-Kalkulation besteht. Aus Investorensicht ist die Einfachheit der Preisnotierung von entscheidender Bedeutung. Die nebenstehende Tabelle vergleicht die beiden Preisnotierungsvarianten. Das dirty pricing weist klare Vorteile gegenüber dem clean pricing auf. So ist es für den Investor schnell und ohne komplizierte Berechnung der Options- und Anleihenkomponente möglich, die Attraktivität eines Produktes bzw. dessen Renditemöglichkeiten zu beurteilen. Zudem spielt bei der Preisbestimmung (bzw. der Festlegung des Coupons) die Optionskomponente die wichtigere Rolle als die Anleihen-Komponente. Klassischerweise besteht beispielsweise der Coupon eines 10 Prozent Barrier Reverse Convertibles in CHF aus einer 2,5-prozentigen Zinskomponente und einer 7,5-prozentigen Optionsprämie. Diese Tatsache spricht auch inhaltlich gesehen für die Bevorzugung des dirty pricings, da diese Methode den «Aktien- bzw. Optionscharakter» besser wiedergibt. Je nach Emittent wird die eine oder andere Methode angewandt, wie die nebenstehende Tabelle zeigt. Der SVSP hat diese Problematik erkannt. In einem Empfehlungsschreiben hat er die Emittenten aufgefordert, bei der Publikation ihrer Produkte klar darauf hinzuweisen, ob dirtyoder clean pricing angewandt wird. Damit ist ein erster wichtiger Schritt hinsichtlich Transparenz getan. In einem zweiten Schritt sollten sich die Emittenten auf eine Preisdarstellungsmethode einigen. Eine Standardisierung könnte zusätzlich genutzt werden um anstelle des etwas «unglücklichen» Begriffs dirty pricing den marketingtechnisch sicherlich sinnvolleren Begriff des flat pricings zu verwenden.
  • 14. 14 FOCUS Passive Buy-Write-Strategien: Index-Investment mit Zusatzertrag Bild: www.sxc.hu Passive Buy-Write-Strategien können in den letzten Jahren auf ein wachsendes Interesse seitens der Anleger zurückblicken. Die jüngsten Entwicklungen am Aktienmarkt, welche im Vergleich mit den Jahren 2005 und 2006 stark steigende Volatilitäten mit sich brachten, eröffnen interessantes Renditepotenzial für eine Anlageklasse, welche hinsichtlich Transparenz und Kosteneffizienz überzeugen kann. Schreiberstrategien leicht gemacht – vor allem bei seitwärts tendierenden oder fallenden Märkten kann eine Outperformance gegenüber dem Referenzindex erzielt werden. Ulrich Bender, Director Asset Management, Valartis Bank AG| Boom passiver Anlagen Passive Anlagen, welche eine Direktinvestition in einen Aktienindex replizieren, erfreuten sich in den letzten Jahren einer fulminanten Entwicklung. Für private und institutionelle Anleger spielen Transparenz und Konsteneffizienz eine wichtige Rolle – genau in diesen Punkten liegen die Stärken passiver Anlagevehikel wie ETFs und Zertifikaten. Relativ neu im Repertoire passiver Anlagen sind Buy-Write(BW)-Strategien vertreten. Die Lancierung eigener Strategieindizes an verschiedenen Börsen weltweit förderte in jüngster Zeit die Verbreitung der BW-Strategie auf Indexlevel. Erstmals wurde im Jahr 2001 ein solcher Index für den S&P 500 lanciert. Weitere Indizes folgten: bis anhin für den DAX (Deutschland), den Euro Stoxx 50 (Europa) sowie den ASX (Australien). ETFs und Zertifikate stehen dem Investor allerdings erst seit Ende 2005 in grösserer Anzahl zur Verfügung. Erstaunlich ist es indessen, dass es bisher keinen Strategie-Index der SWX Swiss Exchange gibt. Idee der Buy-Write-Strategie Die Idee einer BW-Strategie ist es, auf eine Anlage (hier den Index) eine Call-Option zu dp payoff all about derivative investments | März 2008 verschreiben (= zu verkaufen) und so eine Zusatzrendite in Höhe der Optionsprämie zu erzielen. Dies funktioniert v.a. dann gut, wenn der Index nicht zu stark ansteigt. Solange der Ausübungspreis der Call-Option nicht erreicht wird, kann voll von der Optionsprämie profitiert werden. Befindet sich der Index jedoch über der Summe von Ausübungspreis und Optionsprämie, wird Kurspotenzial aufgegeben. Bei der Wahl des Ausübungspreises sind bisher zwei unterschiedliche Varianten verfügbar: Der S&P 500 BW-Index setzt den Ausübungspreis am Geld fest, für den DAX BW-Index liegt er 5 Prozent aus dem Geld. Implementiert wird die Strategie über einen monatlichen Rollzyklus: an jedem Eurex-Verfallstag (jeder dritte Freitag im Monat) wird eine neue Option auf den nächsten Verfallstag (Front-Monat) geschrieben. Performance – zyklisch oder nicht zyklisch? Bei einem Performance-Vergleich der verschiedenen verfügbaren BW-Strategie-Indizes mit der korrespondierenden direkten Indexinvestition ist festzustellen, dass mit der BW-Strategie seit 1999 eine deutliche Überrendite erzielt werden konnte. Historische Simulationen auf Basis von Eurex-Daten ergeben, dass dies auch für den Swiss Market Index SMI gilt. Interessanterweise beinhaltet die Beobachtungsperiode seit 1999 einen gesamten Aktienmarktzyklus mit hohen Kursschwan-
  • 15. 15 FOCUS Historische Entwicklung des SMI und dessen impliziter Volatilität 10’000 40% 9’000 35 % 8’000 30% 7’000 6’000 25% 5’000 20% 4’000 15% 3’000 10% 2’000 1’000 5% Jan-99 Jan-00 Jan-01 Jan-02 Jan-03 SMI implizite Volatilität (rechte Skala) Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 SMI (Iinke Skala) Quelle: Valartis Bank AG kungen. Die Marktentwicklung kann somit in verschiedene Phasen unterteilt werden, in denen der Aktienmarkt seitwärts tendierte, sank oder anstieg (siehe Grafik oben). Für den Investor ist hierbei die implizite Volatilität, welche er beim Verkauf der Optionen lösen kann, von grosser Bedeutung für seine Renditeerwartungen. Vergleicht man die Aktienmarktentwicklung mit dem impliziten Volatilitätsniveau fällt auf, dass Marktphasen mit Seitwärts- und Abwärtstendenz im Aktienmarkt (wie 1999 bis 2003 und ab Mitte 2007) von hohen impliziten Volatilitäten begleitet werden. Hingegen ist in einem konstant steigenden Markt (2004 bis 2006) ein allgemein tieferes Volatilitätsniveau zu beoachten. Hieraus kann gefolgert werden, dass auch die Volatilität einem Zyklus unterliegt. Diese Zyklizität in der längerfristigen Betrachtung zeigt die untenstehende Grafik (rechts). Folgen für den Buy-Write-Investor Anhand des SMI lässt sich seit 1999 nachvollziehen, dass der Volatilitäts-Zyklus für den Investor in eine BW-Strategie deutliche Relevanz besitzt (siehe Grafik Seite17, oben). Die zu erwartende Rendite aus der Optionsstrategie ist negativ korreliert mit der impliziten Volatilität. Vor allem in den Hausse-Jahren 2005 und 2006, in welchen die Volatilität sehr niedrig ausfiel und der Markt konstant stieg, war eine Schreiberstrategie im Vergleich mit einer reinen Indexstrategie unvorteilhaft. Eine Minderrendite zum SMI-Index war die Folge. Dennoch resultiert über die Gesamtperiode seit 1999 eine positive Überrendite für die BW-Strategie: der Investor liegt mit rund 2 Prozent p.a. über dem Index. Lösungsansatz Anhand der historischen Entwicklung der impliziten Volatilität kann eine Strategie ent- wickelt werden, welche entscheidet, ob die BW-Strategie bezüglich Chancen/RisikenErwartung relativ zu einer unverschriebenen Indexinvestition sinnvoll ist oder nicht. Historisch betrachtet lässt sich für den SMI ein Rendite-Optimum bei einer impliziten Volatilität von mindestens 13 Prozent bestimmen (Vola-Floor). Wird diese Volatilität am Rolltag nicht erreicht, bleibt die Strategie einen Monat lang ohne Optionsteil und es wird nur in den Marktindex investiert. Die Grafik (Seite 17, unten) zeigt den Renditevorteil einer solchen Strategie. In den für eine BW-Strategie ungünstigen Jahren 2004 bis 2006 kann eine Minderrendite zum Index nahezu vollständig verhindert werden, was sich stark positiv auf die Rendite über die Gesamtperiode auswirkt. Unter Berücksichtigung des Vola-Floors steigt die Überrendite der Buy-Write-Strategie von 2 Prozent p.a. auf 4 Prozent p.a. Buy-Write-Zertifikate auf den SMI Um dem Investor die Möglichkeit zu eröffnen, von der Zyklizität des Volatilitätsumfeldes zu profitieren, hat die Valartis Bank zwei Zertifikate auf den SMI emittiert, welche eine BW-Strategie mit Vola-Floor umsetzen. Je nach Risikoneigung des Anlegers kann zwischen einer at-the-money-Strategie (ATM, Ausübungspreis am Geld, Symbol: BWSML) und einer out-of-the-money-Strategie (OTM, Ausübungspreis 5 Prozent > Implizite Volatilitäten im SMI und S&P 500 Implizite Volatilität p.a. 50 % 45% 40 % 35 % 30% 25 % 20 % 15% 10% 5% 0% Jahr 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 05 06 07 08 SMI Quelle: Valartis Bank AG dp payoff all about derivative investments | März 2008 S&P 500
  • 16. Nur für den Fall. Barrier Reverse Convertible Zertifikate auf Schweizer Aktien 12.50% Bâloise – Swiss Re – Zurich Financial Services 9.25% Novartis – Roche – Zurich Financial Services 12.50% bzw. 9.25% Coupon* 60%-Barriere Kurze Laufzeit von 12 Monaten Nominalbetrag CHF 1’000 Zeichnungsfrist bis 14. März 2008, 15.00 Uhr Valor 3689138 / ISIN CH0036891387 (Bâloise – Swiss Re – Zurich Financial Services) Valor 3689137 / ISIN CH0036891379 (Novartis – Roche – Zurich Financial Services) Mit dem Barrier Reverse Convertible auf jeweils drei Schweizer Unternehmen in CHF können Sie in seitwärts tendierenden Märkten vom hohen Coupon profitieren. Solange keine der zugrunde liegenden Aktien während der Laufzeit 40% ihres Wertes seit Fixierung verliert (Barrier Event), erhalten Sie zusätzlich zum Coupon Ihren einbezahlten Nominalbetrag zurück. Falls der Barrier Event eintreten sollte, erhalten Sie anstelle des Nominalbetrages eine am Fixierungsdatum festgelegte Anzahl von Aktien desjenigen Unternehmens, dessen Aktie am Laufzeitende die niedrigste Performance aufweist. * indikativ Basiswert ISIN Basiswert ISIN Bâloise Holding Swiss Re Zurich Financial Services Rückzahlung bei Barrier Event CH0012410517 CH0012332372 CH0011075394 Aktien Novartis Roche Holding Zurich Financial Services Rückzahlung bei Barrier Event CH0012005267 CH0012032048 CH0011075394 Aktien Emittentin Emissionspreis Fixierungsdatum Lehman Brothers Securities N.V. 100% des Nominalbetrags 14.03.2008 Liberierung Schlussfixierung Rückzahlungsdatum 25.03.2008 16.03.2009 25.03.2009 Die Zertifikate können bis zum 14. März, 15.00 Uhr MEZ bei Ihrer Hausbank gezeichnet werden. Lehman Brothers International (Europe), Zurich Branch Talstrasse 82, 8001 Zürich, Tel: 044 287 88 88 E-Mail solution@lehman.com, www.lehman.com/structuredinvestments Neue Aargauer Bank Bahnhofstrasse 49, 5001 Aarau, Tel: 056 462 7400 E-Mail research.nabinvestments@nab.ch, www.nab.ch Lehman Brothers: 8x in Folge ausgezeichnet: Bestes US Research Fixed Income. 5x in Folge ausgezeichnet: Bestes US Research Equities.* Die Nummer 1 beim Aktienhandelsvolumen in London, die Nummer 1 beim Aktienhandelsvolumen auf XETRA, die Nummer 1 beim Aktienhandelsvolumen an der Euronext.** * Quelle: Institutional Investor, US ** Quelle: LSE, XETRA und Euronext; Januar bis Dezember 2007. Die in diesem Dokument erwähnten strukturierten Produkte («Produkte») sind derivative Finanzinstrumente. Die Produkte qualifizieren nicht als Anteile einer kollektiven Kapitalanlage im Sinne des Bundesgesetzes über die kollektiven Kapitalanlagen (KAG) und sind daher weder registriert bei noch überwacht von der Eidgenössischen Bankenkommission (EBK). Anleger sind dem Kreditrisiko der Emittentin bzw. der Garantiegeberin ausgesetzt. Die gemachten Angaben ersetzen nicht die vor dem Eingehen von Derivatgeschäften in jedem Fall unerlässliche und an der Kundensituation ausgerichtete Beratung durch einen Finanzberater. Dieses Dokument stellt kein Kotierungsinserat im Sinne des Kotierungsreglements der SWX Swiss Exchange sowie keinen Emissionsprospekt im Sinne von Art. 652a resp. 1156 OR dar. Die Angaben in diesem Dokument dienen lediglich der Information und stellen weder eine Empfehlung zum Erwerb von Produkten noch eine Offerte oder eine Einladung zur Offertestellung dar. Alle Angaben sind ohne Gewähr. Der Kotierungsprospekt mit den allein massgeblichen Bedingungen sowie ausführlichen Risikohinweisen in englischer Sprache und weitere Informationen können beim Lead Manager, c/o Lehman Brothers International (Europe), Zurich Branch, Talstrasse 82, 8021 Zürich, oder per E-Mail unter solution@lehman.com bezogen werden. Die Produkte dürfen nicht in den U.S.A. oder an eine U.S.-Person im Sinne der Regulation S des U.S. Securities Act 1933 verkauft werden. Die Performance der den Produkten zugrunde liegenden Basiswerte in der Vergangenheit stellt keine Gewähr auf die zukünftige Wertentwicklung dar. Der Wert der Produkte unterliegt den Schwankungen des Marktes, welche zum ganzen oder teilweisen Verlust des Investments in die Produkte führen können. Der Erwerb von Produkten ist mit Kosten/Gebühren verbunden. Lehman Brothers und/oder ein verbundenes Unternehmen können in Bezug auf die Produkte als Market Maker auftreten, Eigenhandel betreiben sowie Hedging-Transaktionen vornehmen. Dies könnte den Marktkurs, die Liquidität oder den Wert der Produkte beeinträchtigen. Marktpreise, Daten und andere in diesem Dokument enthaltene Informationen können Änderungen unterliegen, ohne dass ein Hinweis erfolgt. Lehman Brothers agiert weder als Berater noch als Treuhänder für Käufer der Produkte. © 2008 Lehman Brothers Inc. Alle Rechte vorbehalten. Mitglied der Securities Investor Protection Corporation (SIPC). Lehman Brothers International (Europe) ist durch die Financial Services Authority autorisiert und reguliert.
  • 17. 17 FOCUS Jährlicher Renditebeitrag einer ATM-Buy-Write-Strategie auf den SMI 30% 25 % 20 % 15 % 10 % 5% 0% -5% -10% -15% -20% 1999 2000 2001 2002 Excess Return ATM Buy Write 2003 2004 2005 2006 2007 Geschriebene implizite Volatilität Quelle: Valartis Bank AG aus dem Geld, Symbol: BWSMH) gewählt werden. Die ATM-Strategie weist historisch betrachtet die bessere Rendite auf, bedingt jedoch eine grössere Abweichung von der Benchmark. Bei der OTM-Strategie ist ein Überschreiten des Ausübungspreises dagegen deutlich unwahrscheinlicher. Die folgende Tabelle fasst historisch simulierte Rendite- und Risikokennzahlen beider Zertifikate im Vergleich mit einer «einfachen» BW-Strategie sowie dem SMI zusammen (Januar 1999 bis Januar 2008; brutto/ vor Kosten). Deutlich sichtbar ist der Einfluss des Vola-Floors für die ATM-Strategie (BWSML). Bei der OTM-Strategie (BWSMH) ist für die Beobachtungsperiode keine signifikante Outperformance zu erkennen. Historisch betrachtet konnte jedoch das Risiko deutlich reduziert werden, in einem steiRendite Risiko p.a. p.a. BWSML SharpeRatio 6.50% 0.35 14.1% genden Markt aufgrund der Optionsposition relative Performance zum Index aufzugeben. Für die Bewirtschaftung der Zertifikate wird an jedem Rolltag eine Managementgebühr von 6.25 Basispunkten in Abzug gebracht (entspricht 0,75 Prozent p.a.). Beide Zertifikate sind an der SWX kotiert und mit einem geringen Spread handelbar. Dr. Ulrich Bender (1977) arbeitet seit 2001 bei der Valartis Bank in verschiedenen Positionen, zuletzt als Director im Asset Management. Bender studierte Wirtschaftswissenschaften an der Universität Zürich mit Studienschwerpunkt Finance. Von 2003 bis 2006 schrieb er eine externe Dissertation am Institut für Rechnungswesen und Controlling der Universität Zürich mit dem Thema «Wertrelevanz fundamentaler Rechnungslegungsgrössen». Er ist Mitglied verschiedener professioneller Berufsverbände. Performance SMI vs. Buy-Write-Strategien 40% 35% 30% 25 % 20 % 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% BWSML ohne Floor 4.78% 13.2% 0.25 BWSMH 4.39% 16.7% 0.17 -20% -25% BWSMH ohne Floor -30% 1999 2000 2001 4.47% 16.5% 0.18 SMI SMI cum Div 2.46% 18.7 % 0.05 Value Added Vola Floor Quelle: Valartis Bank AG Quelle: Valartis Bank AG dp payoff all about derivative investments | März 2008 2002 2003 2004 Buy-Write auf SMI ohne Vola Floor 2005 2006 2007 Jan-08 Buy-Write auf SMI mit Vola Floor
  • 18. 18 INTERVIEW Interview mit Jim Rogers, «Herr der Rohstoffe» Jim Rogers sah schon vor Jahren den Bullenmarkt bei den Rohstoffen kommen. 1998 legte er einen eigenen Index, den «Jim Rogers International Commodity Index» auf, während noch die ganze Welt von Internet-Aktien schwärmte. Genau zum richtigen Zeitpunkt, wie man heute weiss. payoff sprach mit Jim Rogers über Rohstoffe und die weltwirtschaftliche Lage. Dieter Haas und Elena Weber| Herr Rogers, das «Orakel von Omaha» Warren Buffett hat neulich eine Beteiligung von drei Prozent an der Swiss Re erworben und im Januar 2008 haben die US-Manager das erste Mal in den letzten 13 Jahren mehr Aktien gekauft als verkauft. Ist das schlimmste am Aktienmarkt hinter uns, oder sind diese Insiderkäufe noch zu früh? Grundsätzlich gibt es immer Kaufgelegenheiten. Ich habe erst neulich chinesische Aktien gekauft. Es gibt dort Möglichkeiten, viel Geld zu machen, wenn man im geeigneten Bereich investiert ist. Bei einer falschen Wahl, kann man hingegen auch viel Geld verlieren. Immobilien sind in China der Bereich, den ich jetzt meiden würde, während Wasseraufbereitung eine Branche ist, welche eine spektakuläre Zukunft vor sich hat. Es ist wie in jedem anderen Markt. Es hängt davon ab, ob Sie die richtigen Aktien kaufen. Sie können jeden Markt als Beispiel nehmen. Nehmen wir einmal an, der Schweizer Aktienmarkt wächst im Jahr um 30 Prozent. Viele Aktien werden nicht ansteigen, nur weil der Markt im Durchschnitt gestiegen ist. Industriemetalle sind gute Wirtschaftsindikatoren. Viele verloren seit Mai 2007 an Wert. Auch Blei ist seit letztem November in einer Korrekturphase. Sehen Sie hier schon Zeichen für einen neuen Aufwärtstrend in diesem Bereich? Die Rohstoff-Legende Jim Rogers (links) im Gespräch mit payoff-Redaktor Dieter Haas. Sie haben Recht, Industriemetalle sind viel gescheiter als jeder Ökonom auf der Welt, sie wissen dass eine Rezession angefangen hat, sie wissen, dass die Welt volkswirtschaftliche Probleme hat. Sie haben bestimmt von Dr. Zink und Dr. Nickel gehört, die sind gescheiter als irgendein Wirtschaftsprofessor auf dieser Welt. Also Dr. Nickel und Dr. Zink wissen, dass es ein Problem gibt. Wir befinden uns in einer Rezession, sicherlich in Amerika, und die wird eine Weile anhalten. Im schlimmsten Fall eine lange Zeit. Aber das heisst nicht, dass es keine Möglichkeiten gibt, Geld zu verdienen. Wie schon gesagt, Wasserbehandlung in China wird «boomen» und die Agrarrohstoffe auf der Welt werden «boomen», um nur zwei Beispiele zu nennen. dp payoff all about derivative investments | März 2008 Also sehen Sie noch keine Konsolidierung in Nickel oder Kupfer? Ist es zu früh, um dort zu investieren? Das kann ich Ihnen nicht sagen. Ich verfüge über ein sehr schlechtes Markt Timing. Ich habe neulich in Agrarrohstoffe investiert und ich werde weiterhin Agrarrohstoffe kaufen, sollten die Kurse korrigieren. Zur Zeit bin ich primär am Beobachten und halte mich mit meinen Investitionen zurück. Aber Sie haben Agrarrohstoffe gekauft. Sie beschreiben in Ihrem Buch «Hot Commodities» Zucker und Kaffee als gute Investitionsmöglichkeiten, aber wir haben auch bei Mais, Weizen und
  • 19. 19 INTERVIEW Sojabohnen starke Preisanstiege gesehen. Welcher Agrarrohstoff zählt zu Ihren Favoriten in den kommenden Monaten? Die weltweiten Lagerbestände bei den meisten Agrargütern sind ja bedenklich tief. Wir haben weltweit die tiefsten Vorräte an Esswaren seit 35 bis 40 Jahren. Die Anbaufläche für Weizen ist in die letzten 30 Jahren permanent gesunken. Wir nutzen immer mehr Agrarrohstoffe als alternative Energieträger, während Asien boomt und immer mehr Agrargüter konsumiert werden. Die Zukunft der Agrarrohstoffe kann sicherlich als rosig bezeichnet werden. Einige Rohstoffe wie Baumwolle oder Kaffee sind, historisch betrachtet, immer noch tief bewertet. Vielleicht sind diese Rohstoffe aktuell gute Investitionsmöglichkeiten. Zucker ist ebenfalls verhältnismässig günstig bewertet. Zucker vervierfachte sich in den letzten Jahren von fünf auf 20 US Cents pro Pfund. Nach einer zwischenzeitlichen Korrektur liegt es nun wieder bei 14. Kein Gut steigt ohne Unterlass. Historisch gesehen ist Zucker immer noch sehr preiswert. Was denken sie über Kakao? Wir Schweizer haben zu diesem Rohstoff ja eine besondere Affinität. Kakao wird noch viel teurer! Am besten kaufen Sie soviel Schokolade, wie Sie kriegen Jim Rogers, immer mit einem Schmunzeln auf den Stockzähnen. können und legen sie in den Tiefkühler, denn sie wird inskünftig stark im Kurs steigen. Kommen wir zu etwas anderem. Silber verfügt seit längerem über grosse ShortPositionen. Einige Analysten vermuten eine Kursexplosion, sollten die Shorts gezwungen werden, ihre Positionen zu schliessen. Als wie wahrscheinlich erachten Sie dieses Szenario? Ich bin optimistisch für Silber, ich besitze Silber, aber nicht wegen den Short-Positionen. Ich erwarte, dass Silber weiter steigen wird. Sie sind um die Welt gereist und kennen fast jede Region. Was denken Sie über Afrika? Fast jedes Land auf dem schwarzen Kontinent verfügt über enorme Swissquote ist die Schweizer Online-Bank, mit der Sie Ihr Vermögen selbst verwalten können. Profitieren Sie von unabhängigen Finanzinformationen sowie zahlreichen Analysetools und handeln Sie in Echtzeit mit Wertpapieren. Eröffnen Sie jetzt ein Konto auf www.swissquote.ch. dp payoff all about derivative investments | März 2008 Rohstoff-Reserven, aber oft über eine instabile politische Führung. Ich bin sehr optimistisch für Afrika, denn wie Sie bereits sagten, verfügt es über grosse Rohstoffvorkommen. Es werden zwar nicht viele Autos in Afrika produziert, aber sie besitzen sehr viel Kupfer, Öl sowie noch andere wichtige Rohstoffvorkommen. Das Problem in Afrika ist, dass viele Länder die falschen Führer haben. Afrikanische Länder scheinen durch gewisse Perioden zu gehen, während denen sich die Lage stark verbessert, besonders wenn sie grosse Rohstoffvorkommen besitzen. Dann kollabiert das Ganze wieder, weil die politische Führung korrupt wird. Leider funktioniert die Welt auf diese Art und Weise und diese Aussage gilt für das Afrika der letzten 40 bis 50 Jahre ganz besonders. >
  • 20. EFG Financial Products AG Brandschenkestrasse 90 P.O. Box 1686, CH-8027 Zurich Phone +41 58 800 1111, www.efgfp.com WORST OF BARRIER REVERSE CONVERTIBLES, BIS ZU 21% COUPON Produktbeschreibung: Wird das Barrier Level während der 2. Hälfte der Laufzeit nicht berührt oder unterschritten, erhält der Anleger am Rückzahlungsdatum die Denomination und den Coupon ausbezahlt. Sollte das Barrier Level während der 2. Hälfte der Laufzeit berührt oder unterschritten werden und schliessen sämtliche Basiswerte per Verfall oberhalb deren Anfangslevel, erhält der Anleger am Rückzahlungsdatum ebenfalls die Denomination und den Coupon ausbezahlt. Wird das Barrier Level während der 2. Hälfte der Laufzeit berührt oder unterschritten und schliesst mindestens einer der Basiswerte per Verfall unter seinem Anfangslevel, wird dem Anleger derjenige Basiswert mit der Schlechtesten Kursentwicklung per Verfall geliefert und gleichzeitig der Coupon ausbezahlt. Ihre Markterwartung: Seitwärts tendierende bis leicht steigende Basiswerte Die Basiswerte berühren oder unterschreiten das entsprechende Barrier Level der 2. Hälfte der Laufzeit nicht Konditionen: Laufzeit beträgt ein Jahr 40’000’000 CHF/EUR Emissionsvolumen pro Struktur Barrier Beobachtungsperiode während der 2. Hälfte der Laufzeit Stückelung: CHF/EUR 1’000 je Zertifikat Produktbroschüren sind in deutsch und englisch erhältlich. In Prozent gehandelt, Marchzins wird separat ausgewiesen (clean) Alle Produkte werden an der SWX Swiss Exchange kotiert BASISWERTE ZEICHNUNGSSCHLUSS AM 7.3.2008 ABB / Credit Suisse / Julius Bär / Nobel Biocare / Syngenta ABB / Richemont / Nestlé / Novartis / Roche Holcim / Nestlé / UBS / Zurich Fin. ABB / Novartis / Zurich Fin. Credit Suisse / Nestlé / Novartis / Roche / Zurich Fin. Novartis / Roche / Swiss Life / Zurich Fin. Credit Suisse / Nestlé / Novartis / Roche / UBS BMW / Daimler / Porsche Adidas / SAP / Siemens Bayer / E.ON / Siemens E.ON / RWE / Siemens ZEICHNUNGSSCHLUSS AM 14.3.2008 Actelion / Geberit / Logitech Julius Bär / Holcim / Nestlé ABB / Nestlé / Roche Richemont / Holcim / Syngenta Credit Suisse / Roche / UBS Nestlé / Novartis / Roche Adidas / Deutsche Lufthansa / L’Oreal Total / OMV / Royal Dutch BASF / Bayer / Unilever Adidas / Deutsche Lufthansa / Puma Allianz / Daimler / Deutsche Bank / E.ON / Siemens COUPON WÄHRUNG VALOR 19.70% 17.40% 16.70% 16.20% 15.30% 13.90% 13.40% 17.25% 16.70% 16.30% 14.00% BARRIER LEVEL 60.00% 70.00% 68.00% 73.00% 67.00% 69.00% 59.00% 69.00% 75.00% 73.00% 69.00% CHF CHF CHF CHF CHF CHF CHF EUR EUR EUR EUR 3646871 3646872 3646875 3646877 3646873 3646876 3646874 3646878 3646879 3646880 3646881 21.00% 16.70% 16.20% 15.00% 14.20% 11.30% 17.00% 14.90% 14.40% 14.30% 11.70% 63.00% 72.00% 77.00% 70.00% 65.00% 75.00% 75.00% 65.00% 70.00% 70.00% 60.00% CHF CHF CHF CHF CHF CHF EUR EUR EUR EUR EUR 3646882 3646884 3646883 3646885 3646886 3646887 3646889 3646890 3646891 3646892 3646888 WEITERE PRODUKTE AKTUELL IN ZEICHNUNG: 10 Autocallable Worst of Discount Zertifikate mit der Chance auf frühzeitige Rückzahlung zu 100% mit Barrier Levels von 50%, Ausgabepreisen zwischen 76% und 82%, drei Jahren Laufzeit und 90% Trigger Level 2 16 Multi Chance Barrier Reverse Convertibles auf schweizer und europäische Aktien mit Barrier Levels von 63% bis 79%, einem Jahr Laufzeit, Coupons von 7.70% bis 14.60% und Barrier Beobachtung nur während der zweiten Hälfte der Laufzeit 1,2 12 Bonus Zertifikate auf schweizer und europäische Aktien mit Barrier Levels von 60.10% bis 78.00%, zweieinhalb Jahre Laufzeit und Bonus Levels von 120% bis 135% 1 1 2 Zeichnungsschluss am 7.3.2008 Zeichnungsschluss am 14.3.2008 Ihre Hausbank nimmt gerne Ihre Zeichnung entgegen. EFG International tritt als Garantin für die Verpflichtungen der Emittentin gemäss den allgemeinen Produktebedingungen auf. EFG International ist Teil der EFG Bank European Financial Group – der drittgrössten Bankengruppe der Schweiz.* Financial Engineering & Distribution, Tel. +41 58 800 1111. www.efgfp.com Jan Schoch, Michael Hölzle, Christoph Baumann, Gian-Marc Albertini, Daniel Aghdami, Patricia Benz, Laura Deneke, Florian Streiff. Wichtige rechtliche Informationen: Diese Publikation dient nur zu Informationszwecken und stellt weder eine Empfehlung zum Erwerb von Finanzprodukten noch eine Offerte oder Einladung zur Offertstellung dar. Alle Angaben sind ohne Gewähr. Die in diesem Dokument erwähnten Finanzprodukte sind derivative Finanzinstrumente. Sie qualifizieren nicht als Anteile einer kollektiven Kapitalanlage im Sinne von Art. 7 ff. des schweizerischen Bundesgesetzes über die kollektiven Kapitalanlagen (KAG) und sind daher weder registriert noch überwacht von der Eidgenössischen Bankenkommission. Die Anleger sind dem Kreditrisiko der Emittentin resp. der Garantiegeberin ausgesetzt. Dieses Inserat stellt keinen vereinfachten Prospekt im Sinne von Art. 5 KAG sowie kein Kotierungsinserat im Sinne des Kotierungsreglementes dar. Die massgebende Produktdokumentation kann direkt bei EFG Financial Products AG unter Tel. +41 (0)58 800 1111, Fax +41 (0)58 800 1110 oder über E-Mail: termsheet@efgfp.com bezogen werden. Verkaufsbeschränkungen für Europa, Hong Kong, Singapur, die USA, US-Personen und Vereinigtes Königreich (die Emission unterliegt schweizerischem Recht). * Quelle: The Banker, Financial Times, nach BIZ-Kernkapital (CHF 6.3bn Tier 1) und Assets on Balance Sheet (CHF 83.4bn CHF) © EFG Financial Products AG. Alle Rechte vorbehalten. Mitglied bei Renditeoptimierungs-Produkte eit dank Mehr Sicherh bachtung erst n Beo ! Barriere e der Laufzeit in der 2. Hälft
  • 21. 21 INTERVIEW Welche Region in Afrika ist am stabilsten? Was halten Sie beispielsweise von Botswana? Die Lage in Botswana hat sich innerhalb der letzten 40 Jahre massiv verbessert. Hier wurden ausserordentliche Leistungen erbracht. Botswana ist mit Abstand die grösste Erfolgsstory in Afrika! Der Jim Rogers International Commodity Index ist breit abgestützt und beinhaltet insgesamt 36 verschiedene Rohstoffe. Es gibt aber noch viel mehr attraktive Rohstoffe. Wenn Sie drei Rohstoffe ausserhalb Ihres Indexes nennen müssten, welche wären Ihre Favoriten? Erst einmal möchte ich festhalten, dass die meisten Anleger mit einem Investment in den Index langfristig besser abschneiden würden. Natürlich gibt es einige interessante Rohstoffe, die sich ausserhalb des IndexUniversums befinden wie Uran, Wasser oder Kohle. Diese Rohstoffe haben wahrscheinlich eine spektakuläre Zukunft vor sich, leider fehlt hier aber ein liquider Future-Markt. Diese Rohstoffe sind folglich nicht so einfach investierbar. Wenn jemand in Rohstoffe ausserhalb des Index-Universums investieren möchte, hat man also keine andere Möglichkeit, als indirekt über Aktien in Unternehmen zu investieren, welche diese Rohstoffe produzieren bzw. fördern? Absolut, wenn es keinen regulären FutureMarkt gibt, hat man als Anleger keine andere Möglichkeit. Bei Aktien-Anlagen kommen aber viele zusätzliche Faktoren hinzu wie das Management oder der Verschuldungsgrad der Unternehmung. All diese Faktoren sind bei Direktanlagen in Rohstoffe irrelevant. Das Fed hat den Leitzins in der jüngsten Vergangenheit stark gesenkt, um die schwächelnde US-Wirtschaft wieder auf den Weg der Besserung zu bringen. Der deutliche Rückgang der Zinsen bei lang laufenden US-Regierungsanleihen erscheint etwas merkwürdig in Anbetracht der stark gestiegenen Konsumentenpreise und der sich verschlechternden Schuldenlage in den USA. Wie erklären Sie sich diese eher seltsame Reaktion des Bondmarktes? Ist es bloss eine temporäre Flucht in sichere Werte, wegen den INTERVIEW fallenden Kursen an den Aktienmärkten, oder ist dies ein deflationäres Zeichen? Der Dollar kam bereits stark unter die Räder. Im August 2007 hat Ben Bernanke die «Glocke geläutet» und offiziell verkündet, dass er den Dollar aufgibt. Zwar mag der Dollar kurzfristig wieder etwas an Terrain gewinnen, nur schon aus dem Grund, weil er innerhalb kürzester Zeit so stark gefallen und das Gros der Investoren mittlerweile «short» auf den Dollar ist. Längerfristig betrachtet, wird sich der Kurszerfall des Dollars aber fortsetzen. Je stärker die Zinsen gesenkt werden, desto grösser wird die Gefahr, dass sich lang laufende Obligationen von dieser fragwürdigen Geldpolitik lösen und zu steigen beginnen, selbst im Falle weiterer Zinssenkungen. Ein solcher Kontrollverlust des Fed könnte dazu führen, dass es gleich ganz abgeschafft wird. Wenn das Fed mit der Zinssenkungspolitik weitermachen wird, wann ist der kritische Punkt erreicht, wo der Dollar erneut unter starken Druck kommen und die Zinsen der lang laufenden Obligationen zu steigen beginnen? Ich wünschte, ich wäre so intelligent, dies zu wissen! Spätestens wenn der Fed-Leitzins gegen Null tendiert, werden die langfristigen Obligationszinsen anziehen und der Dollar weiter ins Bodenlose fallen. Der Kongressabgeordnete Ron Paul ist Ihr persönlicher Favorit in der US-Präsidentschaftswahl. Leider hat er keine Chance mehr für die republikanische Partei als Kandidat nominiert zu werden. Welchen Kandidaten unterstützen Sie jetzt. Ich sagte nicht, dass ich für Ron Paul stimmen würde. Er ist nach meiner Auffassung lediglich der einzige, der die jetzige Situation von Amerika und der Welt versteht. Was ist Ihre Meinung zum aktuellen Bürgermeister von New York, Michael Bloomberg. Hätten Sie es gerne gesehen, wenn er für das Präsidentenamt kandidiert hätte? Michael Bloomberg ist eine nette und intelligente Person. Im Gegensatz zu Paul scheint er die jetzige Situation in den USA aber nicht komplett zu verstehen. Vielleicht ist sein Verständnis des Weltgeschehens besser, als das vieler anderer, aber wählen würde ich ihn nicht, wie auch keinen der potenziellen anderen Präsidentschaftskandidaten. dp payoff all about derivative investments | März 2008 21 James B. Rogers, geboren 1942, US-Staatsbürger, ist Investor, Wirtschaftsexperte und Weltenbummler. Nach einem abgeschlossen Bachelor- und Masterstudium an den Eliteuniversitäten Yale und Oxford gründete er kurze Zeit später 1970 mit George Soros den Quantum Fund. Der Quantum Fund erzielte innerhalb von zehn Jahren eine Performance von 4’200 Prozent, während der S&P 500 nur 47 Prozent zulegte. 1980 zog sich Rogers aus dem Fondsgeschäft zurück und reiste mit dem Motorrad durch China. 1998 gründete er den Rogers International Commodity Index, danach startete Rogers seine dreijährige Weltreise in Begleitung seiner Lebensgefährtin Paige Parker. 2008 zog Rogers mit seiner Familie nach Singapur, von wo aus er einen besseren Blick auf das aufstrebende China werfen kann. Rogers ist mehrmals um die Welt gereist und hat verschiedenste Bücher zum Thema Rohstoffe und China verfasst. Zudem ist Rogers Finance Gastprofessor an der Columbia Universität. Sie verkaufen normalerweise nur etwas leer, wenn es extrem teuer ist. Was ist Ihrer Meinung nach im Moment unglaublich teuer? Momentan hoffe ich, dass die Investment Banken eine Rally beginnen, damit sich wieder gute Einstiegschancen bieten, um «short» auf diese Titel zu gehen. Natürlich sind diese Aktien bereits massiv unter Druck gekommen wegen der Kreditblase, die geplatzt ist. Sollte sich ein echter Bärenmarkt etablieren, werden die Banken aber noch weiter an Wert verlieren. Die Vergangenheit hat gezeigt, dass in Baissen die Investment Banken immer sehr stark in Mitleidenschaft gezogen werden. Herr Rogers, vielen Dank für dieses Interview.
  • 22. 22 PRODUCT NEWS Capital Protected Note auf den DWS GO ClimaX Conservative Index von DWS Klimaschutzaktien mit geringer Volatilität und Kapitalschutz In Zeiten hoher Volatilität weisen Aktienmärkte für gewöhnlich eine schwache Performance auf. DWS GO hat vor kurzem ein Zertifikat herausgegeben, das diese Erkenntnis berücksichtigt. Martin Plüss| Als Basis verwendet die Emittentin den eigens zu diesem Zweck berechneten DWS ClimaX TR Base Index. Dieser setzt sich aktuell aus 30 Aktien von Unternehmen zusammen, welche im Bereich Energieeffizienz tätig sind. Darunter finden sich bekannte Namen wie ABB, deren weltweit installierte frequenzgeregelte Antriebe die Energie von vierzehn Kernkraftwerken einsparen, oder Philips, der Marktführer für Energiesparlampen. Ein weiteres Beispiel ist FPL Energy, der grösste amerikanische Erzeuger von Windenergie, dessen Anlagen im Jahr 2006 den Ausstoss von fast 6,4 Millionen Tonnen Kohlendioxid, über 14’000 Tonnen Schwefeldioxid und über 9’000 Tonnen Stickstoffoxid vermieden. «Die Investitionsquote beim ClimaX kann mehr als 100 Prozent betragen.» men, der dazu dient, die angestrebte Investitionsquote zu erreichen. Die Management-Gebühr für den Index beträgt zwei Prozent p.a. Dazu kommen Transaktionskosten von 0,06 Prozent pro Umschichtung. Diese Strategie wird durch den DWS GO ClimaX Conservative Index abgebildet, auf den die DWS im Februar eine Capital Protected Note zu EUR 100 mit einer Laufzeit von vier Jahren herausgegeben hat (Valor 3 632 164, nur in Deutschland kotiert). Diese weist eine Partizipation von 85 Prozent und einen Kapitalschutz von 100 Prozent auf. Trotz den verhältnismässig hohen Kosten und der eingeschränktem Partizipation von 85 Prozent hätte dieses Zertifikat in der Zeit vom Dezember 2003 bis 2007 eine beeindruckende Performance von 126 Prozent erzielt und damit sowohl den MSCI World (31 Prozent) als auch den DJ Euro Stoxx (57 Prozent) deutlich hinter sich gelassen, wie eine Rückrechnung der DWS zeigt (siehe Chart). Dies liegt allerdings weniger am Volatilitätsansatz als an der Tatsache, dass die beteiligten Aktien in dieser Zeit eine sehr gute Performance aufwiesen. Für die Zukunft plant DWS GO die Emission weiterer Zertifikate auf den gleichen Index. Daneben berechnet sie bereits vier weitere Indizes mit der analogen Vorgehensweise (AgriX, InfraX, GermaX und BRICX). Auch darauf dürften schon bald verschiedene Strukturierte Produkte im Handel sein. Zur Bestimmung der Investitionsquote wird jeweils für die letzten zehn Handelstage sowohl eine Kurzfrist- als auch eine Langfrist-Volatilität des Basis-Indexes berechnet. Liegt die höchste dieser zwanzig Volatilitäten bei 15 Prozent, so ist das Kapital vollständig investiert. Übersteigt die Volatilität diesen Wert, so wird ein Teil in eine Geldmarktposition angelegt. Im Unterschied zu den Vontobel Managed Risk Indizes (siehe Investment Idea im payoff express vom Februar 2008), die einen analogen Ansatz verfolgen, kann die Investitionsquote sogar mehr als 100 Prozent betragen. Dies ist der Fall, wenn die Volatilität weniger als 15 Prozent beträgt. Dann wird am Geldmarkt ein Kredit aufgenom- payoff-Einschätzung: Die Kombination aus innovativer Strategie, zukunftsträchtigen Unternehmen und vollständigem Kapitalschutz macht dieses Zertifikat gerade in der aktuellen unsicheren Börsenphase zu einer interessanten Investitionsmöglichkeit. Der DWS ClimaX-Index im Vergleich Risk-Return-Diagramm indexiert 300 Hebel Return 250 200 150 Partizipation 3 632 164 100 50 Dec-03 Jun-04 Dec-04 DWS ClimaX conservative Jun-05 Dec-05 Jun-06 MSCI World (TR in EUR) Dec-06 Jun-07 Dec-07 Kapitalschutz Eurostoxx50 (TR) Quelle: DWS GO dp payoff all about derivative investments | März 2008 Renditeoptimierung Risk Quelle: Derivative Partners AG
  • 23. 23 PRODUCT NEWS ABAAD – Multi-Express-Return-Zertifikat von Sal. Oppenheim Per Expresszug auf SMI-Perlen setzen Die letzten Börsenmonate mögen manchem Anleger kräftig in die Knochen gefahren sein. Viele möchten jetzt eher auf weniger spekulative Titel setzen. ABAAD – ein Multi-Express-Zertifikat von Sal. Oppenheim - setzt an diesem Punkt an und bietet dem Anleger mit mehrfachen Couponzahlungen von 9,5 Prozent eine spannende Investitionsgelegenheit. Massimo Bardelli| Die Bank Sal. Oppenheim hat anfangs Februar ein interessantes Multi-Express-Zertifikat auf drei SMI-Titel lanciert. Express-Zertifikate zeichnen sich dadurch aus, dass sie eine raschest mögliche Rückzahlung erlauben und dies mit einer attraktiven Rendite kombinieren. Durch den eingebauten Teilschutz reduziert sich das Risiko im Vergleich zu einer Direktanlage. Dafür verzichtet der Anleger im Falle von stark steigenden Kursen auf mögliche Gewinne sowie Dividenden. Systematik der Auszahlung Die Logik hinter der Auszahlung eines Express-Zertifikates gleicht einem Flussdiagramm. Im Falle von ABAAD wird an halbjährlich auftretenden Stichtagen überprüft, wie sich die Kurse von ABB, Nestlé und Syngenta entwickelt haben. Nun gibt es drei mögliche Szenari- «Express-Zertifikate zeichnen sich dadurch aus, dass sie eine raschest mögliche Rückzahlung erlauben und dies mit einer attraktiven Rendite kombinieren.» über der Barriere von 60 Prozent, jedoch mindestens eine Aktie unter dem Strike, werden trotzdem CHF 95 ausbezahlt und das Produkt läuft weiter. Notiert eine Aktie unterhalb der Barriere entfällt der Coupon und ABAAD läuft weiter. Das Produkt erlaubt damit mehrfache Couponzahlungen. Die Couponevaluationsprozedur setzt sich im halbjährlichen Rhythmus fort, die vier Bewertungstage sind immer anfangs Februar und anfangs August. Das Zertifikat hat eine Laufzeit von zwei Jahren und verfällt am 1. Februar 2010. Falls das Zertifikat nie vorzeitig zurückbezahlt worden ist, ergeben sich am Schlussstichtag die beiden folgenden Rückzahlungsmöglichkeiten: Hat eine der drei Aktien während der Laufzeit die Barriere von 60 Prozent durchbrochen und notieren nicht alle Aktien auf bzw. oberhalb des Strikes, so erhält der Anleger nicht den Nennwert zurückbezahlt, sondern jene Aktie, die sich am schlechtesten entwickelte, mit dem StrikePreis als Einstandswert. Falls keine der drei Aktien während der Laufzeit die Barriere durchbrochen hat, erhält der Investor den Nennwert von CHF 1’000 plus CHF 95 für das letzte Semester zurückerstattet. en: Schliessen alle drei Aktien über dem Startniveau von 100 Prozent (Strike) so wird der Nominalbetrag von CHF 1’000 plus zusätzlich CHF 95 (9,5 Prozent bzw. 19 Prozent p.a.) ausbezahlt. Die Laufzeit von ABAAD wäre somit beendet. Notieren am Stichtag alle Aktien payoff-Einschätzung: Die Ausgangslage für ABAAD ist äusserst vielversprechend. Aufgrund der tiefen Barriere von 60 Prozent ist die Chance, bereits nach einem halben Jahr einen ersten Coupon von 9,5 Prozent zu erhalten, gross. Wegen der bereits stark gefallenen Kurse an den Märkten ist das Risiko einer Barrierenverletzung innerhalb der kommenden zwei Jahre als tief einzustufen, zudem ist die BasiswertAuswahl von ABAAD vielversprechend. Payoff von Express-Zertifikaten Risk-Return-Diagramm 1. Beobachtungstag Basiswert auf oder über Ausübungspreis ja Rückzahlung Nennwert plus 1x Coupon Hebel N. Beobachtungstag Basiswert auf oder über Ausübungspreis ja Rückzahlung Nennwert plus Coupon ja Rückzahlung Nennwert 100% nein Letzter Beobachtungstag Basiswert schliesst zwischen Barriere- und Ausübungspreis Return nein Partizipation ABAAD Renditeoptimierung nein Kapitalschutz Rückzahlung gem. Preis des Basiswerts (Knock-in) Risk Quelle: Schweizerischer Verband für Strukturierte Produkte dp payoff all about derivative investments | März 2008 Quelle: Derivative Partners AG
  • 24. X-markets, Ihr starker Partner für strukturierte Produkte X-markets, Ihr Zugang zur weltweiten Investment-Kompetenz der Deutschen Bank. www.x-markets.ch Hotline: +41 44 227 34 20 E-mail: x-markets.ch@db.com Leistung aus Leidenschaft.
  • 25. 25 PRODUCT NEWS Neue Long Mini-Futures auf Agrarrohstoffe der ABN AMRO Lukrative Hebel – Produkte mit Starpotenzial Produkte auf Agrarrohstoffe zählen zu den Highflyern der letzten Monate. Die Zukunftsaussichten bleiben rosig. Bei fast allen Soft Commodities befinden sich die weltweiten Lager auf sehr niedrigen Niveaus, während gleichzeitig die Nachfrage unaufhörlich steigt. Bekannte Exponenten wie Jim Rogers (vgl. Interview Seite 18) rechnen mit weiteren kräftigen Kursgewinnen. Dieter Haas| In Anbetracht der hervorragenden Rahmenbedingungen erstaunt es, dass einzig ABN AMRO und Goldman Sachs kotierte HebelProdukte für diese Anlagekategorie anbieten. Dabei sind Long Mini-Futures mit Abstand die profitabelste Möglichkeit, um langfristig maximal vom Aufwärtstrend profitieren zu können. Sie sind den angebotenen Tracker-Zertifikaten überlegen, da diese meist der Contango-Problematik unterliegen und der Kursentwicklung der Basiswerte nur unzureichend zu folgen vermögen. Trotz dieser Mängel bevorzugen die Anleger die Partizipationsprodukte gegenüber den Hebel-Produkten. Vor kurzem emittierte ABN AMRO eine Anzahl neuer Mini-Futures auf Kaffee, Kakao, Mais, Sojabohnen, Weizen und Zucker. Während bei Mais, Weizen oder Sojabohnen der Aufwärtstrend bereits gut etabliert ist, vermochten Kaffee, Kakao und Zucker erst in jüngster Zeit zu brillieren. Historisch betrachtet liegen die Kurse aller Agrargüter noch weit von ihren realen Hochs entfernt, die zumeist in den siebziger Jahren des letzten Jahrhunderts erreicht wurden. Da die Lager in fast allen Fällen auf Niveaus gesunken sind, die letztmals anfangs der Sechzigerjahre registriert wurden und die Nachfrage stetig wächst, bleiben die Aussichten hervorragend. Kommen dann noch Ernteausfälle wegen ungünstiger klimatischer Bedingungen wie Frost oder Wassermangel oder politische Störfaktoren wie Streiks oder kriegerische Auseinandersetzungen hinzu, dann können die Kurse förmlich explodieren. Es wurde zudem in Studien nachgewiesen, dass Rohstoffe wie Agrargüter gerade in Zeiten, in denen sich Finanzwerte schlecht entwickeln, besonders gut abschneiden. Wer sein Vermögen daher in der aktuell schwierigen Zeit an den Aktienmärkten vermehren oder zumindest vor einem grösseren Wertzerfall schützen möchte, kommt nicht um die gegenwärtig attraktivste Anlagekategorie herum. Weizen, Soja, Mais, Kaffee, Kakao, Zucker (Performance in USD indexiert ab 20.2.06) Risk-Return-Diagramm % 300 280 260 240 220 200 180 160 140 120 100 80 60 40 payoff-Einschätzung: Mini Longs auf Agrarrohstoffe sind ein absolutes Muss. Zu den momentanen Favoriten zählen COCGH auf Kakao, COFXD auf Kaffee und SUGBA auf Zucker. Beachtung verdienen auch CORGH auf Mais, WHEGH auf Weizen sowie SOYGH auf Sojabohnen. Aus Risikoüberlegungen empfiehlt es sich, auf mehrere Rohstoffe zu setzen. EUROPEAN-MULTI-REVERSE-CONVERTIBLE Nur die Schlusskurse am Bewertungstag entscheiden! –> 12.00% Coupon p. a. garantiert –> 35% Risikopuffer (ind.) Sie jetzt! Zeichnen . März 2008. 7 Bis zum anken. nB Bei alle –> Fälligkeit 13. März 2009 --- Telefon: 044 214 23 55 --- Internet: www.oppenheim-derivate.ch --Intelligent investieren! Mit Europas grösster Privatbank. COFXD, COCGH, SUGBA, CORGH, WHEGH, SOYGH Return Hebel Partizipation Renditeoptimierung Kapitalschutz 20.2.06 Weizen 20.8.06 Soja 20.2.07 Mais Kakao 20.8.07 Zucker 20.2.08 Risk Kaffee Quelle: Bloomberg dp payoff all about derivative investments | März 2008 Quelle: Derivative Partners AG
  • 26. 26 PRODUCT NEWS JBBSM – Beta-Blocker-Zertifikat auf den SMI von Julius Bär Für eine Senkung des Adrenalinspiegels Betablocker reduzieren die Pulsfrequenz und den Blutdruck und führen ausserdem zu einer geringeren Erregbarkeit des Herzens. Dieter Haas| Diesen Eigenschaften verdankt das neue StrategieZertifikat von Julius Bär wohl seinen Namen. Gemäss verschiedener Studien weisen vernachlässigte Aktien langfristig gesehen eine bessere Kursentwicklung und zugleich ein geringeres Rückschlagspotenzial auf. Mit Hilfe des Beta-Konzeptes lassen sich Gesellschaften herausfiltern, deren Kursentwicklung eher träge ist und die im Vergleich zum Gesamtmarkt weniger volatil sind. Auf diesem Ansatz beruht JBBSM. Aus den 20 SMI-Titeln werden in einem halbjährlichen, strikt mechanischen Verfahren die fünf Unternehmen mit dem niedrigsten Beta herausgepickt. Die Berechnung der Kennzahl basiert dabei auf einer Regressionsanalyse der täglichen Returns über einen Fünf-Jahres-Zeitraum. Die ausgewählten Titel werden gleichgewichtet in einen Basket aufgenommen. In der Startauswahl figurieren Swisscom, Synthes, Nestlé, Nobel Biocare und Syngenta. Mit dieser Methode gelang es in der Vergangenheit, den Vergleichsindex SMIC deutlich zu übertreffen (vgl. Grafik). Für das Auswahlverfahren wird von der Emittentin eine jährliche Management Fee von 1,25 Prozent berechnet. Für die Umsetzung des Ansatzes hätte man sich einen Schuss mehr an Kreativität gewünscht. Mit der Wahl des SMI wurde dem Kriterium der Liquidität höchste Priorität beigemessen, andererseits ist die zur Auswahl stehende Zahl der Unternehmen begrenzt. Hinzu kommt, dass von den 20 Titeln mehr als die Hälfte kaum je in die engere Auswahl kommen wird. So fallen alle Finanzwerte (Banken und Versicherungen) sowie die zyklischen Unternehmen wegen ihren starken Fluktuationen meist aus den Traktanden. Üb- rig bleiben somit in erster Linie die Bereiche Pharma, Konsumgüter und Telekommunikation. Durch die Gleichgewichtung der Titel werden zudem niedriger kapitalisierte Aktien überdurchschnittlich stark berücksichtigt. Backtesting für den Beobachtungszeitraum vom 1.2.02 – 31.12.07 Risk-Return-Diagramm payoff-Einschätzung: Ungeachtet der aufgezeigten Schwächen, besitzt JBBSM gute Chancen, die im Backtesting nachgewiesene Überlegenheit zur Benchmark auch in der Praxis zu beweisen. Sollte allerdings der Markt bis zum Verfall im Februar 2011 südwärts tendieren, wird sich JBBSM dem negativen Trend nicht entziehen können. Der Verlust dürfte zwar kleiner ausfallen als derjenige des SMI, aber das wäre ein eher schwacher Trost. 260 240 JBBSM 220 Return 200 180 160 140 Partizipation Renditeoptimierung 120 100 80 Kapitalschutz 60 40 01/02 01/03 Low Beta Basket 01/04 01/05 01/06 01/07 Risk 01/08 SMI cum dividend Quelle: Bank Julius Bär dp payoff all about derivative investments | März 2008 Quelle: Derivative Partners AG Hebel
  • 27. 27 MUSTERPORTFOLIO Zwischenbericht Musterportfolio Schweiz Wachstum vom 22.2.08 Die Schweizer Börse hat schwierige Monate hinter sich. Die Aussichten bleiben vorerst durchzogen. Es muss bis Mitte Jahr mit weiteren Abgaben gerechnet werden, allerdings immer wieder durchbrochen von kurzen Rallys. Vor diesem Hintergrund bleiben wir vorsichtig und versuchen, möglichst unbeschadet über die Runden zu kommen. Dies ist uns in den letzten Wochen sehr gut gelungen. Die in den Vormonaten erarbeitete relative Outperformance zur Benchmark SPI wurde in verschiedene Absicherungsinstrumente investiert. Neben Mini-Shorts auf den SMI setzten wir zwischenzeitlich Put-Warrants auf die Relationen USD/CHF respektive EUR/CHF sowie Zins Puts auf den zweijährigen CHF-Swapsatz ein. Gegenwärtig dient der im Depot befindliche Mini-Short MSMIY der direkten und der Mini-Short CHFBP der indirekten Absicherung. Ein weiterer starker Dollarkurszerfall, mit dem leider in den kommenden Monaten gerechnet werden muss, wirkt sich auf die für unser Land wichtige Exportindustrie negativ aus. Auf der Long-Seite konzentrieren wir uns vorwiegend auf die Blue Chips. Abgedeckt wird dieses Segment durch den SMI-Tracker SMILE sowie den etwas breiter gefassten SLI-Tracker BKBLI. Der SLI Index umfasst neben den SMI-Titeln auch die grösseren Mid-Caps. Das Höchststand Zertifikat SMIMX gibt uns einen Sicherheitsschutz, falls der Markt über längere Zeit korrigieren sollte, zumal die untere Barriere bei niedrigen 3620.29 SMI-Indexpunkten angesetzt ist. OPTIS auf den DAX Minimum Variance Switzerland TR Index sollte das Risiko gegenüber einer Gesamtmarktanlage vermindern, was bislang noch nicht zu unserer vollsten Zufriedenheit der Fall war. Mit PPAAI und SMIXL haben wir zwei Bonus-Zertifikate erworben, mit den gegenwärtig niedrigsten Barrieren von 4188.51 beziehungsweise 4210.49 SMI-Indexpunkten. Beide Zertifikate besitzen gute Chancen, dass die Barriere hält. Dank der Seitwärtsrendite ist auch bei weiteren Kursrückgängen des SMI ein vernünftiger Ertrag zu erzielen. Erst kürzlich gekauft wurde FXMTM. Das Momentum-Zertifikat (siehe Besprechung im payoff 02/2008) ist eines der überzeugendsten Konzepte, und zwar sowohl für steigende wie auch für sinkende Marktphasen. Seit der Auflegung des Depots am 2.3.2007 bis zum 22.2.2008 erreichte das Portfolio nach Transaktionskosten eine Performance von plus 9,40 Prozent. Der SPI verlor in derselben Zeitspanne 12,34 Prozent, der SMIC 13,49 Prozent und der SPIEX 5,96 Prozent (SMIC+SPIEX=SPI). Musterportfolio Schweiz-Wachstum vs. SPI % 16 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 -12 -14 -16 2.3.07 SPI 2.5.07 2.7.07 2.9.07 2.11.07 2.1.08 Musterportfolio Quelle: Derivative Partners AG News und aktuelle Informationen zu Umschichtungen in unseren Musterportfolios «Schweiz-Wachstum», «Schweiz-Optimierung» und «Rohstoffe» können Sie auf www.payoff.ch (Community/ Forum/payoff Musterportfolios) jederzeit nachschlagen. Musterportfolio Schweiz-Wachstum Kurs 22.2.08 Anzahl Zertifikatstyp Symbol Emittent Typ Verfall SMIC-Tracker Highscore Zertifikat auf den SMI DAXplus Minimum Variance Switzerland (TRI) SLI Swiss Leader TR Momentum Mixte Actions & Forex Perles Plus auf den SMI Bonus-Zertifikat auf den SMI Mini Futures auf den SMI Mini Futures auf USD/CHF CASH SMILE SMIMX UBS GS Tracker Highscore open 25.03.13 103.70 75.10 100 100 OPTIS BKBLI FXMTM PPAAI SMIXL MSMIY CHFBP ABN BKB BCV UBS GS VT ABN Tracker Tracker Tracker Bonus Bonus Mini-Short Mini-Short open open 28.04.10 20.07.11 15.02.10 open open 89.75 130.10 97.45 7’505.00 7’440.00 2.75 8.30 120 100 240 1 2 4’500 600 Quelle: Derivative Partners AG dp payoff all about derivative investments | März 2008 Wert 22.02.08 Gewicht in % CCY 22.2.08 10'370.00 12'083.59 9.5% 11.0% 1.0000 1.6090 10’770.00 13’010.00 23’388.00 7’505.00 14’880.00 12’375.00 4’980.00 42.77 109’404.36 9.8% 11.9% 21.4% 6.9% 13.6% 11.3% 4.6% 0.0% 100.0% 1.0000 1.0000 1.0000 1.0000 1.0000 1.0000 1.0000
  • 28. 28 DERIVE Nokia: Erfolgreich, aber nicht mehr günstig Diese Analyse wird Ihnen präsentiert von the Screener: Der Standard für unabhängige Aktienratings, www.thescreener.com NOKIA OYJ EUR 24.50 FI0009000681 | Analyse vom 23. Feb. 2008 NOK1V | Finnland Schlusskurs vom 22. Feb. 2008 NOKIA OYJ gehört zur Branche «Technologie» und dort zum Sektor «Telekommunikationsausrüstung». Mit einer Marktkaptalisierung von 144.56 Milliarden US Dollar zählt sie zu den grossen «largecap» Gesellschaften. Während der letzten 12 Monate lag der Kurs zwischen EUR 28.60 und EUR 15.85. Der aktuelle Kurs liegt 14.3 Prozent unter ihrem höchsten und 54.6 Prozent über ihrem tiefsten Wert in dieser Periode. Vergleich (21. Februar 2007 – 22. Februar 2008) Preis – Fundamentales Kurspotential bei EUR 25 von 5-15 Prozent. – Branchenpotenzial Technologie: sehr gut, die Branche ist stärker unterbewertet als Nokia. Gewinnprognosen – Die Gewinnprognosen bis 2009 wurden in den letzten 7 Wochen um knapp 6 Prozent nach oben revidiert. Technische Tendenz – Nokia befindet sich absolut in einem leicht positiven Trend und hat dabei den DJ Stoxx 600 während den letzten 4 Wochen um satte 13 Prozent geschlagen. Dividende – Die prognostizierte Dividendenrendite beträgt 2,4 Prozent 80 % 60 % Risiko – Hohe Korrelation mit dem DJ STOXX 600. Beta (12 Monate): 1.3. 40 % Symbol: NOKAH Apr-07 Jun-07 NOK1V DJ Stoxx 600 Aug-07 TEC@EP Okt-07 Dez-07 Feb-08 Barrier-Discount-Zertifikat Basiswert -20 % Renditeoptimierungs-Produkte Produkttyp 0% Valor: 3 562 651 Produktkategorie 20 % Nokia – EUR 25,21 Sal. Oppenheim Verfall 21.11.2008 Handelsplatz Quelle: thescreener.com Emittent Scoach Briefkurs (28.2.08 – 17.30 Uhr) EUR 22,92 Höchstbetrag 18,15 Prozent p.a. Ratio 1:1 payoff Rating * * * Risikoklasse mittel Daten, Kurse, Termsheets dp payoff all about derivative investments | März 2008 EUR 18,20 Maximale Rendite Nokia mit Sicherheitsnetz Der finnische Telekommunikationskonzern und weltweit grösste Handyhersteller blickt auf ein gutes viertes Quartal zurück. Trotz intakter Aussichten erscheint es in der aktuell turbulenten Zeit ratsam, keine allzu hohen Risiken einzugehen. Zertifikate mit niedrigen Barrieren schützen vor unliebsamen Überraschungen und ermöglichen auch in trendlosen Phasen das Erzielen attraktiver Renditen. Es gilt zwar die simple Regel: Je tiefer die Barriere, desto geringer die mögliche Rendite. Aber oft ist bekanntlich der Spatz in der Hand wertvoller als die Taube auf dem Dach. Das Barrier-Discount-Zertifikat NOKAH bietet nach unserer Auffassung genügend Schutz vor unliebsamen negativen Kursüberra- EUR 26,00 Barriere www.payoff.ch schungen und verfügt dennoch über ein anständiges Potenzial in einem überschaubaren Zeitrahmen. Selbst im Falle einer Barrierenverletzung erleidet der Anleger im Vergleich zu einer Direktanlage einen wesentlich geringeren Verlust. Soweit sollte es jedoch nicht kommen, auch wenn die Aktienmärkte sich derzeit immer noch auf rauer See befinden und sich die stürmischen Wogen noch nicht geglättet haben. Das Risiko verpasster Gewinne bei einem stark steigenden Basiswert scheint derzeit eher gering. Steigende Kurse respektive sinkende Zinsen, Dividenden und Volatilitäten haben während der Laufzeit einen positiven Einfluss auf den Kurs eines Barrier-Discount-Zertifikates, während das Umgekehrte sich wertschmälernd auswirkt.
  • 29. 29 DERIVE Der Euro beginnt zu kränkeln Weitere Technische Analysen erhalten Sie kostenlos im täglichen Newsletter Daily Trading auf www.hsbc-zertifikate.ch EUR/CHF Quelle: tradesignal.com EUR/CHF (daily) Grundsätzliche Gezeitenwende Anfang 2008 hat der Euro zum Schweizer Franken eine multiple Topformation ausgeprägt. Aus strategischer Sicht dürfte damit nach einer langen Phase der Franken-Schwäche eine grundsätzliche Gezeitenwende stattgefunden haben. Festmachen lässt sich diese Einschätzung beispielsweise an der nach unten abgekippten 200-TagesLinie (akt. Bei CHF 1,6452) sowie an den langfristigen Indikatoren. Auf Monatsbasis haben die Trendfolger MACD und Aroon erst kürzlich die ersten Verkaufssignale für die europäische Einheitswährung seit 2005 geliefert. In diesem Zeitfenster spricht zudem der Bruch des Aufwärtstrends im Indikatorverlauf des RSI für den beschriebenen Stimmungswandel. Beim Blick auf den Tageschart fällt auf, dass die Erholung seit dem Tief vom 23.01.08 bei CHF 1,5825 lediglich einen Pullback an die Schlüsselmarken der Topformation im Dunstkreis der Marke von CHF 1,62 brachte. Ein solches Verhalten gilt als Bestätigung für die zuvor gesehene Trendumkehr. Aktuell musste darüber hinaus der Erholungstrend seit Ende Januar (akt. bei CHF 1,6067) preisgegeben werden. Dieser Trendbruch macht einen Test des zuvor genannten Verlaufstiefs wahrscheinlich, das sehr gut mit der unteren Kanalbegrenzung (CHF 1,5822) des Abwärtstrends seit Oktober 2007 sowie diversen Hoch- und Tiefpunkten aus dem Jahr 2006 harmoniert. Unterhalb dieser Marken befinden sich die nächsten wichtigen Unterstützungen bei rund CHF 1,55. Als Absicherung für mögliche Long-Engagements im Schweizer Franken bietet sich der Bereich bei CHF 1,6232 an. Auf diesem Niveau befindet sich nicht nur die Nackenlinie der beschriebenen Topformation , hier waren in den vergangenen Wochen immer wieder signifikante AngeJörg Scherer, HSBC botsüberhänge festzustellen. dp payoff all about derivative investments | März 2008 EUCHA – Absicherung gegen eine weitere Euro-Schwäche Der Euro wertete sich gegenüber dem Schweizer Franken bis Oktober 2007 stetig auf. Seither scheint aber die Luft draussen zu sein. Im Gefolge der Kreditkrise beginnen sich erste Risse zu zeigen. Die Schuldnerqualität einiger südlicher Mitgliedsländer verschlechtert sich und nagt an der Stabilität. Nach der seit Jahresbeginn deutlichen Abschwächung dreht nun auch die Markttechnik ins Negative. Damit ist es höchste Zeit, sich gegen weitere Währungsverluste zu wappnen, zumal die in den nächsten Wochen sichtbar werdende konjunkturelle Verlangsamung im Euroraum der Stärke des Euros kaum förderlich sein wird. Als Absicherung für den Privatanleger eignen sich die vorhandenen Mini-Shorts auf die Relation EUR/CHF am besten. Erstens bestehen aufgrund der Open-end Struktur keine Laufzeitprobleme und zweitens befinden sich bei den vorhandenen Produkten die Stop Loss Grenzen weit genug von der aktuellen Kursnotiz entfernt. Eine Barriereverletzung ist somit höchst unwahrscheinlich. So, wie es momentan aussieht, ist ein Kursrutsch bis in den Bereich 1.51 – 1.56 das wahrscheinlichste Szenario. Mit Hilfe von EUCHA kann dieses Risiko elegant eliminiert werden. XXSEC (Finanzierungslevel: 1.7227: Stop Loss Level 1.692) weist ähnliche Eigenschaften wie EUCHA auf. Eine Entscheidung zwischen den beiden hängt in erster Linie von den im Sekundärhandel gestellten Spreads ab. Für sehr vorsichtige Anleger ist EUCUB eine weitere Alternative (Finanzierungslevel: 1.80; Stop Loss Level 1.76). Symbol: EUCHA Valor: 3 338 602 Produktkategorie Hebel-Produkte Produkttyp Short Mini-Futures Basiswert EUR/CHF – 1.5978 Emittent ABN AMRO Verfall Open-end Handelsplatz Scoach Briefkurs (28.2.08 – 17.30 Uhr) CHF 12,48 Finanzierungslevel CHF 1,72 Stop Loss Level CHF 1,68 Hebel 13.0 Ratio 1:100 payoff Rating * * * * * Risikoklasse hoch Daten, Kurse, Termsheets www.payoff.ch