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Folge 10: Delisting


Vor wenigen Wochen haben wir Ihnen erklärt, wie Unternehmen an die Börse
kommen. Heute erklären wir den umgekehrten Vorgang – wie kommt ein Un-
ternehmen aus der Sache wieder raus?                                             Deutsche Börse AG


                                                                                 Media Relations
Der Börsenabgang, oder geläufiger das „Delisting“, bezeichnet in der Regel
                                                                                 Mergenthalerallee 61
den Rückzug einer Aktiengesellschaft aus dem aktiven Handel, also den Wi-
                                                                                 65760 Eschborn
derruf der Börsennotiz. Wie beim Listing-Prozess wird auch beim Delisting der
zivilrechtliche und der öffentlich-rechtliche Weg unterschieden. Ein Delisting   Postanschrift
                                                                                 60485 Frankfurt am Main
eines im Regulierten Markt (Prime und General Standard) gelisteten Unter-
nehmens unterliegt dabei dem öffentlich-rechtlichen Verfahren, das Delisting     Telefon
                                                                                 +49-(0) 69-2 11-17854
im Freiverkehr (Open Market inkl. Entry Standard) folgt dem Privatrecht.
                                                                                 Fax

Delistings, die dem öffentlichen Recht unterliegen, setzen einen verwaltungs-    +49-(0) 69-2 11-11501

rechtlichen Prozess voraus, der der jeweils geltenden Börsenordnung (im vor-     Internet
liegenden Fall beziehen wir uns auf die Frankfurter Wertpapierbörse) in Ver-     deutsche-boerse.com

bindung mit dem Deutschen Börsengesetz (BörsG) zu entnehmen ist. Börsen-
                                                                                 E-Mail
gesetz und FWB-Börsenordnung unterscheiden zwei Formen des Delistings im         social-media@
                                                                                 deutsche-boerse.com
Regulierten Markt:


(1)     Widerruf der Zulassung auf Antrag der Börsengeschäftsführung („von
Amts wegen“): dieser Fall tritt in der Regel ein, wenn ein ordnungsgemäßer
Börsenhandel, also Transparenz, ordentliche Preisfeststellung, rechtmäßiges
Handeln der Börsenteilnehmer, Einhaltung sämtlicher Regelwerke etc. auf
Dauer nicht mehr gewährleistet ist und die Notierung im Regulierten Markt
eingestellt wurde, oder wenn der Emittent seine Pflichten aus der Zulassung,
sogenannte Zulassungsfolgepflichten, zu denen die Ad-Hoc-Pflicht, die Veröf-
fentlichung eines Halbjahresberichts und die Anwendung der Rechnungsle-
gungsvorschriften gehören, nicht mehr erfüllt.


(2)     Widerruf auf Antrag des Emittenten: Die Börsengeschäftsführung kann
die Zulassung auf Antrag des Emittenten widerrufen, sofern dieser Prozess im
Einklang mit dem im Börsengesetz geforderten Anlegerschutz erfolgt. Dieser ist
gewährleistet wenn:
(a)     das Wertpapier zum Handel an einer anderen inländischen Börse zu-
        gelassen ist (Widerruf mit sofortiger Wirkung)
(b)     der Handel an einem anderen organisierten Markt in einem Drittstaat
        weitergeführt wird (Widerruf mit Drei-Monatsfrist)
(c)     den Anlegern bei einem „kompletten Delisting“ nach Bekanntgabe des
        Widerrufs ausreichend Zeit verbleibt, die betroffenen Wertpapiere am
        Regulierten Markt zu verkaufen (Widerruf mit Sechs-Monatsfrist)
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 Grundsätzlich läuft das Ganze so ab, dass ein schriftlicher Antrag auf Widerruf
 bei der Geschäftsführung der betreffenden Börse eingereicht wird. Bevor die-
 se, in der Regel zustimmend, über das Delisting entscheidet und den Widerruf
                                                                                    Deutsche Börse AG
 bekannt gibt, ist vom Antragsteller im Falle der FWB zudem ein Fragebogen
 auszufüllen, in dem Angaben zu den Hintergründen des Delistings gemacht            Media Relations

 werden. Darunter finden sich Fragen beispielsweise nach dem Interesse der
                                                                                    Mergenthalerallee 61
 Antragsteller an dem Delisting, nach dem Vorliegen einer Insolvenz etc.            65760 Eschborn
 Grundsätzlich ist es allerdings so, dass der Vorstand einer Aktiengesellschaft
                                                                                    Postanschrift
 das Delisting nicht begründen muss. Denkbare Gründe für ein freiwilliges De-       60485 Frankfurt am Main
 listings wären aber ein Going Private (als Pendant zum Going Public, also
                                                                                    Telefon
 dem Börsengang) - eine Fusion oder eben eine Insolvenz.
                                                                                    +49-(0) 69-2 11-17854


                                                                                    Fax
 Sollte das Delisting aufgrund einer Insolvenz erfolgen oder ein Downgrading in
                                                                                    +49-(0) 69-2 11-11501
 ein niedrigeres Börsensegment vorgenommen werden, berührt der Prozess den
 privatrechtlichen Bereich. Seit der „Macrotron-Entscheidung“ des Bundesge-         Internet
                                                                                    deutsche-boerse.com
 richtshofes gilt in ständiger Rechtsprechung, dass für ein Delisting in diesem
 Fall der Beschluss der Hauptversammlung, das heißt die Billigung der Mehr-         E-Mail
                                                                                    social-media@
 heit der betroffenen Aktionäre, und ein Abfindungsangebot an die Anleger er-
                                                                                    deutsche-boerse.com
 forderlich sind. Gleiches gilt für Delistings im Freiverkehr, die allein dem Zi-
 vilrecht unterliegen.


 Wird bei einem Delisting eine Abfindungszahlung an alle Aktionäre des Un-
 ternehmens fällig, kann die Höhe dieser vom Unternehmen zunächst beliebig
 festgesetzt werden. Ein sogenanntes von den Aktionären eingeleitetes
 Spruchverfahren kann im Zweifel die Angemessenheit der Abfindung prüfen,
 so dass Aktionäre in jedem Fall mit dem wahren Gegenwert ihrer Aktien aus
 dem Unternehmen ausscheiden können. Grundlage der Bemessung ist der
 von der Bafin ermittelte durchschnittliche gewichtete Dreimonatskurs der Aktie
 vor Bekanntgabe des angestrebten Delistings. Gewichtet bedeutet in diesem
 Fall, dass die jüngeren Kursdaten anteilig höher in die Berechnung des Ge-
 samtwertes einfließen als die älteren, so dass eine möglichst reelle Kursabbil-
 dung möglich ist. Hintergrund für diese Berechnung ist die Annahme, dass
 dieser Kurs den Wert der Aktie ohne spekulative Einflüsse widerspiegelt.


 Derzeit befasst sich das Bundesverfassungsbericht mit dem Thema Delisting
 im Freiverkehr in zweierlei Hinsicht, zum einen in Bezug auf einen möglichen
 Eingriff in das Eigentumsrecht der betroffenen Aktionäre im Rahmen eines
 sogenannten Downgrades, also dem Wechsel in ein niedrigeres Börsenseg-
 ment, zum anderen bei einem Rückzug insgesamt. Ein abschließendes Urteil
 steht dabei allerdings noch aus.

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Summer Student Report #1
 

T folge10 delisting

  • 1. Ticks Folge 10: Delisting Vor wenigen Wochen haben wir Ihnen erklärt, wie Unternehmen an die Börse kommen. Heute erklären wir den umgekehrten Vorgang – wie kommt ein Un- ternehmen aus der Sache wieder raus? Deutsche Börse AG Media Relations Der Börsenabgang, oder geläufiger das „Delisting“, bezeichnet in der Regel Mergenthalerallee 61 den Rückzug einer Aktiengesellschaft aus dem aktiven Handel, also den Wi- 65760 Eschborn derruf der Börsennotiz. Wie beim Listing-Prozess wird auch beim Delisting der zivilrechtliche und der öffentlich-rechtliche Weg unterschieden. Ein Delisting Postanschrift 60485 Frankfurt am Main eines im Regulierten Markt (Prime und General Standard) gelisteten Unter- nehmens unterliegt dabei dem öffentlich-rechtlichen Verfahren, das Delisting Telefon +49-(0) 69-2 11-17854 im Freiverkehr (Open Market inkl. Entry Standard) folgt dem Privatrecht. Fax Delistings, die dem öffentlichen Recht unterliegen, setzen einen verwaltungs- +49-(0) 69-2 11-11501 rechtlichen Prozess voraus, der der jeweils geltenden Börsenordnung (im vor- Internet liegenden Fall beziehen wir uns auf die Frankfurter Wertpapierbörse) in Ver- deutsche-boerse.com bindung mit dem Deutschen Börsengesetz (BörsG) zu entnehmen ist. Börsen- E-Mail gesetz und FWB-Börsenordnung unterscheiden zwei Formen des Delistings im social-media@ deutsche-boerse.com Regulierten Markt: (1) Widerruf der Zulassung auf Antrag der Börsengeschäftsführung („von Amts wegen“): dieser Fall tritt in der Regel ein, wenn ein ordnungsgemäßer Börsenhandel, also Transparenz, ordentliche Preisfeststellung, rechtmäßiges Handeln der Börsenteilnehmer, Einhaltung sämtlicher Regelwerke etc. auf Dauer nicht mehr gewährleistet ist und die Notierung im Regulierten Markt eingestellt wurde, oder wenn der Emittent seine Pflichten aus der Zulassung, sogenannte Zulassungsfolgepflichten, zu denen die Ad-Hoc-Pflicht, die Veröf- fentlichung eines Halbjahresberichts und die Anwendung der Rechnungsle- gungsvorschriften gehören, nicht mehr erfüllt. (2) Widerruf auf Antrag des Emittenten: Die Börsengeschäftsführung kann die Zulassung auf Antrag des Emittenten widerrufen, sofern dieser Prozess im Einklang mit dem im Börsengesetz geforderten Anlegerschutz erfolgt. Dieser ist gewährleistet wenn: (a) das Wertpapier zum Handel an einer anderen inländischen Börse zu- gelassen ist (Widerruf mit sofortiger Wirkung) (b) der Handel an einem anderen organisierten Markt in einem Drittstaat weitergeführt wird (Widerruf mit Drei-Monatsfrist) (c) den Anlegern bei einem „kompletten Delisting“ nach Bekanntgabe des Widerrufs ausreichend Zeit verbleibt, die betroffenen Wertpapiere am Regulierten Markt zu verkaufen (Widerruf mit Sechs-Monatsfrist)
  • 2. Ticks Grundsätzlich läuft das Ganze so ab, dass ein schriftlicher Antrag auf Widerruf bei der Geschäftsführung der betreffenden Börse eingereicht wird. Bevor die- se, in der Regel zustimmend, über das Delisting entscheidet und den Widerruf Deutsche Börse AG bekannt gibt, ist vom Antragsteller im Falle der FWB zudem ein Fragebogen auszufüllen, in dem Angaben zu den Hintergründen des Delistings gemacht Media Relations werden. Darunter finden sich Fragen beispielsweise nach dem Interesse der Mergenthalerallee 61 Antragsteller an dem Delisting, nach dem Vorliegen einer Insolvenz etc. 65760 Eschborn Grundsätzlich ist es allerdings so, dass der Vorstand einer Aktiengesellschaft Postanschrift das Delisting nicht begründen muss. Denkbare Gründe für ein freiwilliges De- 60485 Frankfurt am Main listings wären aber ein Going Private (als Pendant zum Going Public, also Telefon dem Börsengang) - eine Fusion oder eben eine Insolvenz. +49-(0) 69-2 11-17854 Fax Sollte das Delisting aufgrund einer Insolvenz erfolgen oder ein Downgrading in +49-(0) 69-2 11-11501 ein niedrigeres Börsensegment vorgenommen werden, berührt der Prozess den privatrechtlichen Bereich. Seit der „Macrotron-Entscheidung“ des Bundesge- Internet deutsche-boerse.com richtshofes gilt in ständiger Rechtsprechung, dass für ein Delisting in diesem Fall der Beschluss der Hauptversammlung, das heißt die Billigung der Mehr- E-Mail social-media@ heit der betroffenen Aktionäre, und ein Abfindungsangebot an die Anleger er- deutsche-boerse.com forderlich sind. Gleiches gilt für Delistings im Freiverkehr, die allein dem Zi- vilrecht unterliegen. Wird bei einem Delisting eine Abfindungszahlung an alle Aktionäre des Un- ternehmens fällig, kann die Höhe dieser vom Unternehmen zunächst beliebig festgesetzt werden. Ein sogenanntes von den Aktionären eingeleitetes Spruchverfahren kann im Zweifel die Angemessenheit der Abfindung prüfen, so dass Aktionäre in jedem Fall mit dem wahren Gegenwert ihrer Aktien aus dem Unternehmen ausscheiden können. Grundlage der Bemessung ist der von der Bafin ermittelte durchschnittliche gewichtete Dreimonatskurs der Aktie vor Bekanntgabe des angestrebten Delistings. Gewichtet bedeutet in diesem Fall, dass die jüngeren Kursdaten anteilig höher in die Berechnung des Ge- samtwertes einfließen als die älteren, so dass eine möglichst reelle Kursabbil- dung möglich ist. Hintergrund für diese Berechnung ist die Annahme, dass dieser Kurs den Wert der Aktie ohne spekulative Einflüsse widerspiegelt. Derzeit befasst sich das Bundesverfassungsbericht mit dem Thema Delisting im Freiverkehr in zweierlei Hinsicht, zum einen in Bezug auf einen möglichen Eingriff in das Eigentumsrecht der betroffenen Aktionäre im Rahmen eines sogenannten Downgrades, also dem Wechsel in ein niedrigeres Börsenseg- ment, zum anderen bei einem Rückzug insgesamt. Ein abschließendes Urteil steht dabei allerdings noch aus.