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Distressed Real Estate
Der deutsche Markt für
Problemimmobilien und -kredite
In Kooperation mit
Ernst & Young Advanced Closing Benchmarking 3
1	Kernergebnisse	 4
2	Vorwort: Distressed Real Estate – Chancen und Risiken für die Immobilien- und Kreditmärkte	 6
3	 Distressed Real Estate – Ein neues Marktsegment? 	 10
4	 Design der Studie 	 14
5	 Einordnung der befragten Unternehmen	 16
6	 Markt für Distressed Real Estate in Deutschland	 18
	 6.1	 Covenant Breaches (Vertragsbrüche)	 20
	 6.2	 Nutzungsartspezifische Schwerpunkte	 21
	 6.3	 Geografische Schwerpunkte	 22
	 6.4	 Erwartete Entwicklung der Anzahl von Transaktionen von Problemimmobilien und -krediten 	 23
	 6.5	 Entwicklung der Distressed-Real-Estate-Transaktionen 	 24
	 6.6	 Marktteilnehmer nach Gruppen	 25
	 6.7	 Marktteilnehmer nach Herkunft	 26
	 6.8	 Erwartete Preisentwicklung von Problemimmobilien und -krediten 	 27
	 6.9	 Kommentar von Michael Janetschek	 28
7	Distressed-Real-Estate-Transaktionen	 30
	 7.1	 Anteil der Insolvenzverfahren an der Gesamtzahl der Distressed-Real-Estate-Transaktionen	 32
	 7.2	 Erwarteter Eintrittszeitpunkt der Distressed-Real-Estate-Transaktionen	 33
	 7.3	 Arten von Distressed-Real-Estate-Transaktionen	 34
	 7.4	 Erwartete Eigenkapitalquoten im Rahmen von Distressed-Real-Estate-Transaktionen	 35
	 7.5	 Kommentar von Dr. Thilo Hild 	 36
8	 Umgang der Gläubiger mit Distressed Real Estate 	 38
	 8.1	 Ursachen für Covenant Breaches	 40
	 8.2	 Lösungsansätze der Gläubiger	 41
	 8.3	 Grad der Bereitschaft zum Kapitalverzicht	 42
	 8.4	 Kommentar von Achim Langrehr	 44
9	Glossar	 	 46
10	 Die Autoren	 	 50
Kernergebnisse
80 % der Befragten rechnen mit einer Zunahme der Distressed-
Real-Estate-Transaktionen; fast drei Viertel der befragten
Marktteilnehmer gehen für die nähere Zukunft von einem
signifikanten Zuwachs an Distressed-Real-Estate-Transaktionen
von 10–50 % aus.
Fast 90 % der Befragten sehen in Büroimmobilien den zukünftigen
nutzungsartspezifischen Schwerpunkt des Marktes für
Distressed Real Estate.
Fast drei Viertel der Studienteilnehmer schätzen, dass Immobilien
und Immobilienkredite im Osten Deutschlands den geografischen
Schwerpunkt des zukünftigen Distressed-Real-Estate-Marktes
bilden.
Die Befragten erwarten insbesondere ein Engagement opportunis-
tischer Investoren wie Opportunity- und Private-Equity-Fonds
(92 %) oder ähnlich risikobereiter internationaler Fonds (48 %)
und privater Vermögensverwaltungen (50 %). Dabei rechnet die
überwiegende Mehrheit der Studienteilnehmer mit einem deut­
lichen Engagement internationaler (82 %) und europäischer
(76 %) Investoren.
57 % der Befragten erwarten, dass die meisten Distressed-Real-
Estate-Transaktionen im Jahr 2013 stattfinden werden.
Bezüglich der Ursachen für die aktuellen Covenant Breaches sind
sich die Befragten weitestgehend einig: Mehr als 90 % sehen einen
der Hauptgründe der aktuellen Problemkredite in einer zu hohen
Finanzierungsquote; auch sinkende Marktwerte (50 %) und eine
verbesserungswürdige Qualität des Asset Managements (38 %)
werden als Gründe für Schwächen in der Kreditperformance
genannt.
Ein Großteil der insgesamt Befragten (ca. 40 %) erwartet, dass
der Anteil an Covenant Breaches bei gewerblichen Immobilien­
finanzierungen unter 20 % liegt. Im Fall der befragten Banken
gehen sogar 90 % davon aus, dass der Anteil der Covenant
Breaches 0–20 % beträgt.
Entwicklung Distressed-
Real-Estate-Transaktionen
Nutzungsartspezifische und
geografische Schwerpunkte
Investoren
Eintrittszeitpunkt
Covenant Breaches
(Vertragsbrüche)
Distressed Real Estate 5
46 % der Befragten schätzen, dass bis zu 10 % der Distressed-
Real-Estate-Transaktionen über ein Insolvenzverfahren erfol-
gen werden. Ein Viertel der Befragten geht sogar davon aus, dass
dieser Anteil bei 10-30 % liegen wird.
Rund drei Viertel der Befragten sind der Meinung, dass Banken zu
einem Kapitalverzicht bereit seien.
Je nach Immobilienart wird eine differenzierte Entwicklung
der Preise auf dem Markt für Distressed Real Estate erwartet:
Während für Wohnimmobilien mehrheitlich mit einem Preisanstieg
gerechnet wird, werden für die Bereiche Büro, Logistik, Handel
und Hospitality stagnierende und sogar fallende Preise erwartet.
Nach mehrheitlicher Einschätzung der Studien­teilnehmer werden
insbesondere Stillhaltevereinbarungen oder Nachbesicherungen
das Verhalten der Gläubiger im Umgang mit Problemkrediten
bestimmen.
Der Erwerb notleidender Immobilienfinanzie­rungen wird nach
mehrheitlicher Meinung der Studienteilnehmer (76 %) die
häufigste Transaktionsart im Bereich Distressed Real Estate sein.
Nach Einschätzung der Befragten variieren die von Finanzierern
regelmäßig geforderten Eigenkapitalquoten für Distressed-
Real-Estate-Transaktionen je nach Immobilienart zwischen
10–30 % (Wohnen) und 30–50 % (z. B. Büro, Logistik).
Transaktionen aus
Insolvenzverfahren
Kapitalverzicht
Preisentwicklung
Reaktion der Gläubiger
Transaktionsart
Eigenkapitalquoten
6 Ernst & Young
Distressed Real Estate 7
Distressed Real Estate – Chancen und
Risiken für die Immobilien- und Kreditmärkte
Vorwort
Die Finanzierungssituation in der Immobilienwirtschaft bleibt
angespannt – trotz historisch niedriger Zinsen. Ein Problem:
Banken tun sich bei der Prolongation bestehender Kreditengage-
ments schwer. Eine aktuelle Umfrage des Zentralen Immobilien
Ausschusses (ZIA) ergab: Für 48,2 % der befragten Branchenteil-
nehmer gestaltete sich die Prolongation von Darlehen schwierig.
Darüber hinaus gaben 44,6 % der Befragten an, dass Kreditinsti-
tute ein stärkeres Augenmerk auf die Einhaltung aller Covenants
legen. Diese Entwicklung verwundert nicht, müssen doch nun
viele in der Boomzeit abgeschlossene Finanzierungen prolongiert
bzw. neue Finanzierungsquellen erschlossen werden. Verschär-
fend wirken die Non-Performing Loans (NPLs), die Eigenkapital
binden und die Bilanzen der Banken belasten. Notwendig sind
Anreize, damit sich die Banken von ihren Distressed Assets tren-
nen können. Wenn die Rahmenbedingungen stimmen, könnten
die notleidenden Kredite sogar mehr Chance als Risiko sein. Zuvor
müssen jedoch einige Hürden genommen werden.
Herausforderungen der Banken durch Regulierung und Markt
Dass sich die Reihen der Kreditgeber von Gewerbeimmobilien
immer weiter lichten, ist offensichtlich – nicht erst seit der letzten
Hiobsbotschaft, dass mit der Commerzbank erneut ein Anbieter
von Finanzierungen für Gewerbeimmobilien in Zukunft nicht mehr
zur Verfügung stehen wird.
Dabei ist dieses Problem zum Teil hausgemacht: Die Politik hat
aus der Finanzkrise eine Reihe von Lehren gezogen. Ihrer Ansicht
nach waren die Regulierung der Finanzmärkte und deren Beauf-
sichtigung ungenügend. Die Forderung nach sichereren Banken
und Versicherungen ist grundsätzlich berechtigt, jedoch haben
die gefundenen Lösungen eine unerwünschte Nebenwirkung:
die Verschlechterung der Kreditversorgung der Realwirtschaft.
Das Deleveraging in der Immobilienwirtschaft ist dabei durchaus
einkalkuliert und politisch erwünscht. Die Frage ist nur, welcher
Preis dafür gezahlt werden muss und welche Folgen damit ver-
bunden sind.
Mit der Einführung von Basel III geht eine Neuregelung der
Eigenkapitalvorschriften für Banken einher, die direkte Folgen
für die Praxis der Darlehensvergabe haben wird. Die geplanten
Ver­änderungen betreffen hierbei an erster Stelle die Mindest-
anforderungen an das vorzuhaltende Eigenkapital wie auch die
Qualität dieses sogenannten Kernkapitals, was in der Konsequenz
zu einer Erhöhung der Finanzierungskosten und zu verschärften
Prolongationskonditionen seitens der Banken führen könnte.
Mit Solvency II erfährt die Refinanzierung der Banken eine weitere
Einschränkung, denn Versicherungen erhalten den Anreiz, nicht
mehr im gleichen Umfang wie bisher in ungedeckte Schuld­
scheindarlehen der Kreditinstitute (unbesicherte Anleihen) zu
investieren. Schuldscheindarlehen sind jedoch ein wesentlicher
Re­finanzierungsbaustein für Banken, um die – regelmäßig
not­wendigen – Finanzierungen über die durch Pfandbriefe
re­finanzierbaren Darlehensgrößen hinaus sicherzustellen. Das
bedeutet, dass der Teil der Kredite, die nicht durch Pfandbriefe
abgedeckt werden können, schwerer zu refinanzieren ist und die
Banken deshalb nicht mehr so hohe Beleihungsausläufe anbie-
ten können. Auch wenn damit gerechnet werden kann, dass
Ver­sicherer teilweise ihr Engagement in der direkten Immobilien­
finanzierung verstärken, ergäbe sich für die Immobilienunter­
nehmen eine deutliche Finanzierungslücke für die höheren
Beleihungsausläufe.
Vertrauenskrise unter den Banken
Seit Anfang Januar 2012 haben die Kreditinstitute mehr Geld bei
der Europäischen Zentralbank (EZB) hinterlegt als jemals zuvor.
Das Volumen stieg bis 12.07.2012 auf 808,5 Mrd. Euro. Unterm
Strich heißt das, dass der Zinsschritt der EZB keinen Effekt
hatte: Die Banken machen wegen des gegenseitigen Misstrauens
weiterhin keine Anstalten, den wegen der Schuldenkrise nicht
funktionierenden Geldmarkt wiederzubeleben.
Statt Geld an andere Banken zu verleihen, „parken“ die Banken
ihre Liquidität bei der EZB. Die Aufschläge auf den Basiszinssatz
für Ausleihungen der Banken auf den Interbankenmärkten haben
kräftig angezogen. Da die Interbankenmärkte aber eine wichtige
Refinanzierungsbasis für die Kreditvergabe an Nichtbanken
darstellen, kann bei sonst gleichbleibenden Verhältnissen davon
ausgegangen werden, dass beim Versiegen dieser Quelle auch die
Kreditvergabe an Nichtbanken leidet. Dies dürfte insbesondere
der Fall sein, da Banken im Kontext der Stresstests der European
Banking Authority (EBA) ihre Kreditvergaben mit einer bestimm-
ten Menge an Eigenkapital hinterlegen müssen. Solange das
Verleihen an Banken gegenüber dem Verleihen an die EZB vom
System benachteiligt ist, wird nach Expertenmeinung der Inter-
bankenmarkt nicht wieder im gehofften Maße anspringen.
Auswirkungen und Probleme von Distressed
Real Estate Assets
Distressed Real Estate Assets haben oft komplexe Schwierigkeiten.
Die Zahlungsschwierigkeiten können sowohl in der Immobilie
selbst begründet sein als auch aus dem Financial Engineering –
d. h. aus der Gestaltung der Finanzierungsstruktur – herrühren.
Oft sind die Immobilien schlicht unterfinanziert und der Belei-
hungsauslauf zu hoch. Durch die Unterfinanzierung unterbleiben
eventuell notwendige Maßnahmen zur Stabilisierung der Immo-
bilie und ihres Cashflows. Wenn die Finanzierung zudem noch
mithilfe von Instrumenten, die komplexer sind als ein Immobilien-
kredit, erfolgte, kommen Probleme in der Entscheidungs­findung
und Kommunikation zwischen Darlehensnehmern und Gläubigern
hinzu.
Besondere Sorgen bereiten Commercial-Mortgage-Backed-
Securities-(CMBS-)Strukturen, da diese hauptsächlich im
Immo­bilienboom der Jahre 2005–2007 aufgelegt wurden und
be­sonders schwer zu refinanzieren sind.
Nach Berechnungen treffen bei rund 20 % der den CMBS
zugrunde liegenden Darlehen weltweit drei Schwierigkeiten
zusammen:
•	Sie wurden in der Boomphase zwischen 2005 und 2007 ausge-
reicht, als die Immobilienwerte im Vergleich zu den Folgejahren
sehr hoch waren.
•	Die Darlehen sind dadurch gekennzeichnet, dass sie bereits bei
der Vergabe einen hohen Prozentsatz der Beleihungsgrenze
(Loan-to-Value, Verhältnis von Darlehen zu Marktwert der
Immobilie) der zu finanzierenden Objekte erreicht haben.
•	Die Qualität der finanzierten Immobilen ist nicht sehr hoch. Um
diese zu erhöhen bzw. auf dem damaligen Niveau zu erhalten,
sind Investitionen in die Objekte notwendig, die jedoch den Ein-
satz von zusätzlichem Eigenkapital notwendig machen.
8 Ernst & Young Distressed Real Estate
Von den CMBS-Papieren in der Kategorie mit den höchsten
Ausfallwahrscheinlichkeiten entfallen ca. 80 % auf Deutsch-
land und Groß­britannien. Deutlich wird vor diesem Hinter-
grund die Problemlage, die es bei einer Refinanzierung von
CMBS zu lösen gilt:
•	Rund drei Jahre, bevor die Fälligkeit einer CMBS-Trans-
aktion eintritt, müssen die Darlehen refinanziert werden.
Meist sind die zugrunde liegenden Darlehen noch nicht
getilgt, sondern endfällig ausgestaltet. Bei der Refinanzie-
rung kommt es darauf an, dass die Werte der Immobilien
und das Rating sich nicht verschlechtern, die Cashflows
aus den Immobiliendarlehen unverändert fließen und das
Umfeld auf den Kapitalmärkten positiv ist. Andernfalls
steigen die Risikoprämien deutlich an. Der Renditespread
betrug im Jahr 2011 immerhin 400 Basispunkte nach
17 Basispunkten im Jahr 2005.
•	Die Refinanzierung würde nach dem Vorgenannten be-
reits eine Herausforderung darstellen, wenn sich die Fäl-
ligkeiten der CMBS gleichmäßig verteilten. Dies ist jedoch
nicht der Fall, denn allein 2013 werden in Deutschland no-
minal 12 Mrd. Euro CMBS-Papiere fällig.
Vereinzelt gelingt es durchaus, CMBS-Strukturen durch
neue Finanzierungen abzulösen. Vielfach ist dazu aber ein
hoher Beitrag der Eigenkapitalgeber notwendig.
Die Restrukturierung und Verlängerung von Anleihen und
Darlehen ist sehr komplex, da die Dokumentation und die
Transparenz der Anleihen sowie der zugehörigen Darle-
hen oft ungenügend sind. CMBS-Strukturen zu verlän-
gern bedeutet oft Verhandlungen und Vereinbarungen
mit mehreren Hundert Investoren. Deshalb sind auch die
Kosten einer Restrukturierung sehr hoch.
Prolongationen
Es ist nicht verwunderlich, dass es – auch wenn die oben
genannten Herausforderungen der Banken dies nahelegen
– noch keine raschen Notverkäufe oder NPL-Verkäufe im
großen Stil gab. Die Zeit des stillschweigenden Verlängerns
und Aussitzens ist noch nicht vorbei. Dies liegt vor allem
am knappen Eigenkapital der Banken, das für die notwen­
digen Abschreibungen der Forderungen bzw. dem höheren
Eigenkapitalunterlegungssatz für die höhere Risikoklasse
oft nicht zur Verfügung steht. Dies gilt insbesondere
Distressed Real Estate 9
für Forderungen, die zwar noch regelmäßig bedient werden, bei
denen allerdings ein Covenant Breach insbesondere beim Loan-to-
Value zu befürchten ist. So berichten Marktteilnehmer von
Verhandlungen mit Banken, dass diese vielfach die Probleme
lieber morgen als heute lösen wollen.
Fazit
Die Kreditinstitute sollten ein hohes Interesse daran haben, notlei-
dende Kredite abzubauen und so die Bankbilanzen wieder für
Neugeschäfte zu öffnen. Für die Immobilienwirtschaft und ihre
Marktteilnehmer ergeben sich neue Chancen, beispielsweise
durch den Erwerb der Objekte, durch notwendige Revitalisierun-
gen oder indem ein neues Asset Management beauftragt wird.
Diese Chancen können jedoch nur genutzt werden, wenn die
Rahmenbedingungen stimmen. Ein funktionierender Kreditmarkt
ist damit gleichsam Voraussetzung für den Verkauf von Dis­tressed
Real Estate Assets. Denn nur wenn potenzielle neue Investoren
neue Kreditgeber finden, können die Verkäufe gelingen. Stehen
dafür nicht genügend Partner zur Verfügung, sind negative
Effekte auf die Immobilienmärkte zu befürchten.
Nach Ansicht der Branche und des Ausschusses Finanzierung
des ZIA sind verschiedene Maßnahmen denkbar, um die Kredit-
versorgung der Immobilienwirtschaft auch unter den gegebenen
Herausforderungen sicherstellen zu können. Diese werden in der
nächsten Zeit mit den Marktteilnehmern und der Politik zu disku-
tieren sein. Wünschenswert wäre die Schaffung von Rahmenbe-
dingungen, die es den Banken erlauben, sich unter Berücksich-
tigung der wirtschaftlichen Interessen und der Interessen der
Kreditnehmer von ihren Distressed Assets zu trennen. Denn der
Verkauf von notleidenden Krediten könnte ein wichtiger Impuls für
große Teile der Immobilienwirtschaft sein.
Sabine Georgi
ZIA Zentraler Immobilien Ausschuss e. V.
sabine.georgi@zia-deutschland.de
Vorwort
10 Ernst & Young
Distressed Real Estate 11
Distressed Real Estate – Ein neues Marktsegment?
Die Assetklasse „Deutsche Immobilien“ wurde in der Vergangen-
heit wie auch aktuell als ein wertstabiles, sicheres Investment
gesehen, was auch durch eine Vielzahl von Marktteilnehmern
bestätigt wird. Keine andere Assetklasse weckt derartiges
Vertrauen bei An­legern im In- und Ausland gleichermaßen,
unabhängig davon, ob in den Vermögenswert Immobilie selbst
investiert wird, Anteile an einer Zweckgesellschaft gekauft oder
Fondsanteile erworben werden.
Die tendenziell unsichere Entwicklung der Realwirtschaft in
einigen europäischen Staaten und die Unsicherheit in Bezug auf
Solvenz und Stabilität auch großer europäischer Banken erzeugen
ein schwieriges Umfeld für die gewerblichen immobilienbesicher-
ten Kreditfinanzierungen, die in den Jahren 2012 und 2013 zur
Refinanzierung anstehen.
In diesem Spannungsfeld wird erkennbar, dass sich im Immobilien­
sektor eine neue Assetklasse entwickelt, indem sich Investoren
auf Problemimmobilien und -kredite konzentrieren.
Eine einheitliche Definition von „Distressed Real Estate“
ist bislang in der Literatur aber noch nicht zu finden;
der Begriff hat sich terminologisch noch nicht herausgebildet.
Vielmehr werden darunter derzeit diverse Bereiche des Manage-
ments von problem­behafteten Immobilien und Immobilien-
krediten zusammengefasst, z. B. notleidende Immobilien-
finanzierungen, notleidende Finanzierungsstrukturen von
Immobilienfonds, Redevelopments von Industriebrachen und
leer stehenden Gewerbeimmobilien, sämt­liche Formen von
Immobilien- bzw. Immobilienanteilsgesell­schaften in der Insol-
venz oder auch einfach nur sehr hohe Leerstandsquoten eines
Immobilienportfolios.
Im weitesten Sinn umfasst „Distressed Real Estate“ damit sämt­
liche Immobilien und die entsprechenden Finanzierungen, welche
die wirtschaftlichen Anforderungen ihrer Investoren bzw. Finan-
zierer in kritischem Maß nicht erfüllen. Vor diesem Hintergrund
können die Bereiche „Distressed Real Estate Assets“ und
„Distressed Real Estate Debt“ als die wesentlichen Elemente der
Kernbereiche des neuen Marktsegments ausgemacht werden, die
im Fall eines bestimmten Objekts bzw. Kreditengagements sowohl
separat als auch gleichzeitig auftreten können.
Distressed Debt
Distressed Asset
Distressed Debt
Performing Distressed Asset
Kreditstatus
Immobilienstatus
Non-Distressed
Non-Distressed
Distressed
Distressed
12 Ernst & Young
Offenkundig ist, dass „Distressed Real Estate“ immer ein not
leidendes Element bzw. die Notwendigkeit einer finanzwirtschaft-
lichen oder/und operativen Restrukturierung beinhaltet. Haupt-
bezugspunkt ist hierbei die Immobilie, wodurch sich der Begriff
Distressed Real Estate auch vom allgemeinen finanzwirtschaft
lichen Begriff der sog. Non Performing Loans abgrenzen lässt, der
sämtliche Arten notleidender Darlehensforderungen unbeachtet
der dahinter liegenden Vermögenswerte zusammenfasst.
Nachdem die in der Finanz- und Wirtschaftskrise 2008 und 2009
erwartete Welle von Immobiliennotverkäufen ausgeblieben ist,
stellt sich die Frage, ob im Zuge der Vielzahl anstehender Refinan-
zierungen tatsächlich Transaktionen im „Distressed Real Estate“-
Segment stattfinden werden oder ob sich die Maxime „Prolon-
gieren und Halten“ weiterhin durchsetzen wird. Während sich
deutsche Marktteilnehmer in dieser Hinsicht bislang scheinbar
zurückhaltend gezeigt haben, haben sich Problemimmobilien und
-kredite in anderen Märkten bereits als eigenständiges Marktseg-
ment etabliert: So existiert z. B. in den USA ein lebhafter Markt
für Distressed Real Estate Investments (DREI) mit einem starken
Fokus auf gewerbliche Objekte wie Hotels oder Büros, jedoch auch
auf Wohnimmobilien. Für den Markt der Distressed Real Estate
Investments gibt es eigene Fonds, die oftmals sowohl in die pro-
blembehafteten Immobilien selbst als auch in den unterliegenden
Kredit investiert sind.
Die Abhängigkeit des Immobilienmarktes vom Immobilienfinan-
zierungsmarkt ist offenkundig und als solche von den Investoren
erkannt. Deshalb verwundert es nicht, dass sich derzeit auch in
Europa verschiedene Fonds im Fundraising für sogenannte Real
Estate Debt Funds befinden, die in die gesamte Kapitalstruktur
der entsprechenden Vehikel investieren.
Die Tatsache, dass in den Jahren 2012 und 2013 besonders viele
Refinanzierungen von Immobilieninvestitionen anstehen, führt
zu der Frage, ob die aktuelle Aufnahmefähigkeit des Finanzie-
rungsmarktes ausreicht, um die notwendigen Refinanzierungen
zu ermöglichen, oder ob hierdurch der Verkaufsdruck durch
„Funding Gaps“ (Refinanzierungslücken) erhöht wird und die
Immobilienpreise nachlassen werden.
Stärke und Auswirkungen dieser „Funding Gaps“ müssen jedoch
auch vor dem Hintergrund bewertet werden, dass aktuell neben
dem niedrigen Zinsniveau eine enorm hohe Liquidität im Markt
für Immobilienfinanzierungen verfügbar ist, die es vielen Investo-
ren erlaubt, reine Eigenkapitalinvestitionen in Form von All-Equity
Deals durchzuführen. Dies wiederum spricht dafür, dass eine
Refinanzierungslücke eventuell geringer ausfallen könnte als
teilweise erwartet.
Mit Blick auf die anstehenden Neuregulierungen im Rahmen von
Solvency II und Basel III wird für die Etablierung eines Marktes für
Distressed-Real-Estate-Transaktionen allerdings auch die Frage
entscheidend sein, inwieweit die kreditfinanzierenden Institute
gewillt und in der Lage sein werden, entsprechende Abschreibun
gen auf die Finanzierungen der Vergangenheit hinzunehmen.
Gerade die verschärften Eigenkapitalanforderungen könnten sich
in diesem Zusammenhang als Katalysator für die Entwicklung des
Marktsegments Distressed Real Estate erweisen.
Es wird deutlich, dass es eine Reihe von Trends gibt, die für die
Etablierung eines eigenständigen Marktsegments für Problem-
immobilien und die unterliegenden Kredite sprechen. Gleichwohl
sind auch gegenläufige Tendenzen wie ein steigender Anlagedruck
seitens institutioneller Investoren und ein historisch niedriges
Zinsniveau festzustellen, sodass die Stärke dieser Entwicklung
fraglich bleibt. Vor diesem Hintergrund soll die vorliegende
Studie insbesondere der Frage nachgehen, ob sich der Bereich
„Distressed Real Estate“ in Deutschland als eigenes Markt
segment im Umfeld der „Alternative Investments“ herauszu-
bilden vermag und welche relevanten Besonderheiten und
Herausforderungen diese problembehafteten Immobilien und
Immobilienkredite für Finanzierer und Investoren aufweisen.
troubleshooting, abs, Due Diligence, workplace, credit, Property-Management, Immobilie, NPL, Rating, Real-Estate,
Conact, conactor, Bad-Bank, Servicing, interim, turnaround, Cashflowsync, CCFS, Distressed Asset, CMBS, portal
solution, ICD, Kowollik, recupero di credito, datawarehouse, cloud-solution, Workout, Incentive Care, Institutsverwaltung,
distressed, Orgaplan Italien, Special Servicing, DocRating, DueDiligence, Draftcheck, Lucidi, welltbuero
Treuhand Intesa Unicredit Immobilien Ubibanca ByYou Jerome Chapuis First Atlantic Ricucci EH-Estate Fortress
condominio amministrazione immobiliare condominiale integrazione sincronizzazione ruoli immobiliare millesimo conto
economico Fondo immobiliare IAS/IFRS commercialista KMPG Deloitte revisione MPS Unicredit SGR Banca d`Italia
Legge 106 cartoliarizzazione Reo Immobilie imueble Casa Recupero Credito Bad Bank SIP Sistema integrada protection
Caja workout Credito fallido credits en détresse Troubelshooting incentive care ICD Pfandbriefbank Eurohypo Portfolio ;
Exit - Strategia Immobilienfond Software Orgaplan CONact Unicredit CashflowSync RE-lifecycle Kowollik deuda morosa
UEN Union Estates Network lucidi vendittelli UCCMB italfondiario Due Diligence Portal-Software Web-Solutions
Property
Distressed Real Estate 13
14 Ernst & Young
Distressed Real Estate 15
Design der Studie
Die vorliegende Studie basiert auf einer Marktuntersuchung, die Mitte des Jahres 2012 von
der Ernst & Young Real Estate GmbH und von KÜBLER (Rechtsanwälte, Insolvenzverwalter,
Wirtschaftsprüfer, Steuerberater) durchgeführt wurde.
Die Befragung richtete sich vorwiegend an Marktteilnehmer, die aus immobilienwirtschaftlicher,
finanzwirtschaftlicher oder juristischer Perspektive mit dem Themenkreis „Distressed Real
Estate“ befasst sind. Mittels eines standardisierten Fragebogens wurden ca. 150 in Deutschland
tätige Unternehmen befragt, wobei sich der Rücklauf auf 50 auswertbare Antworten belief
(Rücklaufquote: 33 %).
Der thematische Fokus der Studie liegt auf der Finanzierung und Refinanzierung von
Problem­immobilien und -krediten. Hierbei stehen drei wesentliche Teilbereiche im Vordergrund
der Untersuchung:
•	 die Abbildung der aktuellen und zukünftigen Entwicklungen auf dem deutschen Markt für
Problemimmobilien und -kredite
•	 die Besonderheiten von Transaktionsprozessen mit Problemimmobilien
•	 der Umgang der Gläubiger mit entsprechenden Problemkrediten
16 Ernst & Young
Einordnung der befragten Unternehmen
Die Befragung wurde jeweils mit leitenden Mitarbeitern von
Unternehmen aus den folgenden Kategorien durchgeführt:
•	Asset Manager
•	Banken
•	Bestandshalter
•	Insolvenzverwalter
•	Investoren
•	Rechtsanwälte
•	Servicer (Dienstleister für das Management von Problem
immobilien und -krediten)
■ Investoren
■ Banken
■ Insolvenzverwalter
■ Rechtsanwälte
■ Servicer
■  Bestandshalter
■  Asset Manager
■ Unbekannt
Einordnung der befragten Unternehmen nach Unternehmenskategorie
Um eine Verbesserung der Rücklaufquote und damit der
Aussagekraft der Studie zu erzielen, bot die Befragung die
Möglichkeit einer vollständig anonymen Teilnahme. Für diese
Fälle war demnach keine Zuordnung zu einer der Unternehmens-
kategorien möglich. Von der Option der anonymen Teilnahme
machten weniger als 40 % der Teilnehmer Gebrauch.
36 %
10 %
2%
4 %
20 %
12 %
4 %
12 %
troubleshooting, abs, Due Diligence, workplace, credit, Property-Management, Immobilie, NPL, Rating, Real-Estate, Conact,
conactor, Bad-Bank, Servicing, interim, turnaround, Cashflowsync, CCFS, Distressed Asset, CMBS, portal solution, ICD,
Kowollik, recupero di credito, datawarehouse, cloud-solution, Workout, Incentive Care, Institutsverwaltung, distressed,
Orgaplan Italien, Special Servicing, DocRating, DueDiligence, Draftcheck, Lucidi, welltbuero, Immobilienkongress, Audis,
compliance, Ardea, NPL-Forum2012, risorse per ROMA SPA, RpR , protocollo di qualitá, capitale Roma, Aareal,
Immoconsulting, Teramo, workplace management, closing, interim, orgaplan, restructuring, fallimento, fallimentare,
upgrading, turnaround
Distressed Real Estate 17
18 Ernst & Young
Distressed Real Estate 19
Der erste Abschnitt der vorliegenden Studie beleuchtet die Befragungsergebnisse zum Markt
für Distressed Real Estate im Allgemeinen. Neben der voraussichtlichen Entwicklung des
Marktvolumens wurden in der Studie insbesondere die nutzungsartenspezifischen und die geo­
grafischen Schwerpunkte des Marktes betrachtet, um Rückschlüsse zu ziehen, welche
Immobilienarten in welchen Regionen Deutschlands in Zukunft voraussichtlich am stärksten
von Distressed-Situationen betroffen sein werden. Darüber hinaus wurden im Rahmen der
Befragung die wesentlichen Marktteilnehmer und ihre Herkunft beleuchtet und eine Abschätzung
der wahrscheinlichen Entwicklung des Preisgefüges vorgenommen.
Markt für Distressed Real Estate in Deutschland
20 Ernst & Young
Covenant Breaches (Vertragsbrüche)
Über 40 % der Befragten schätzen, dass die Covenant Breaches
bei gewerblichen Immobilienfinanzierungen unter 20 % liegen.
Besonders deutlich wird diese Einschätzung bei den befragten
Banken. Die weit überwiegende Mehrheit (90 %) geht davon aus,
dass der Anteil der Vertragsbrüche bei 0–20 % liegt.
Wie hoch schätzen Sie aktuell den Anteil der gewerblichen Immobilienfinanzierungen in Deutschland,
bei denen innerhalb der nächsten 24 Monate ein Covenant Breach (Vertragsbruch) besteht?
■  0 %–20 %
■  >20 %–40 %
■  >40 %–60 %
■  >60 %–80 %
■  >80 %–100 %
10 %
90 %
18 %
42 %
2 %
36 %
2 %
Alle Befragten Nur Banken
6.1
Distressed Real Estate 21
Bei welchen Nutzungsarten liegt aus Ihrer Sicht künftig der Schwerpunkt des
Distressed-Real-Estate-Marktes in Deutschland?
Nutzungsartspezifische Schwerpunkte des Marktes
für Problemimmobilien und -kredite
Im Hinblick auf den nutzungsartspezifischen Fokus des Marktes
für Problemimmobilien und -kredite in Deutschland zeichnen sich
zwei Einschätzungen deutlich ab:
•	Die Teilnehmer der Studie sehen zukünftig insbesondere Büroim-
mobilien als potenziell leistungsgestört an. Fast 90 % der Befrag-
ten sehen diese Immobilienart als Schwerpunkt des deutschen
Distressed-Real-Estate-Marktes. Als Gründe werden hier im
6.2
Wesentlichen ein hoher Fremdfinanzierungsanteil, teilweise ver-
besserungswürdiges Asset Management und die Überschätzung
der Miet- und Marktpreisentwicklung diskutiert.
•	Im Vergleich dazu wird der Wohnimmobiliensektor als weniger
gefährdet eingeschätzt. Rund 64 % der befragten Unternehmen
gehen davon aus, dass Wohnimmobilien nicht unter die Kate­
gorie „Distressed Real Estate” fallen werden.
Büro
Hospitality
Handel
Logistik
Development
Wohnen
44 44 4 62
32
32
28
26
22
14
10
12
14
8
24
40
36
32
26
14
12
12
16
6
16
6
12
12
38
■  stimme zu ■  stimme eher zu ■  stimme eher nicht zu ■  stimme nicht zu ■  keine Angabe
0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 %
22 Ernst & Young
0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 %
Ostdeutschland
Westdeutschland
Norddeutschland
Süddeutschland
44 30 8 108
36
42
6
14
6
30
34
46
12
14
14
8
4
34
Sehen Sie geografische Schwerpunkte für einen Distressed-Real-Estate-Markt in Deutschland?
■  stimme zu ■  stimme eher zu ■  stimme eher nicht zu ■  stimme nicht zu ■  keine Angabe
Geografische Schwerpunkte des Marktes
für Problemimmobilien und -kredite
Den geografischen Schwerpunkt von Problemimmobilien und
-krediten sehen die Befragten schwerpunktmäßig im östlichen
Teil Deutschlands. 74 % der Teilnehmer erwarten hier einen
zukünftigen Schwerpunkt des Marktes für Distressed Real Estate.
Weniger kritisch beurteilen die Befragten die Situation im
Norden und Westen von Deutschland. Für den Norden bestehen
6.3
Distressed-Risiken nach Einschätzung verschiedener Teilnehmer
insbesondere für Objekte nördlich von Hamburg, wobei der Immo-
bilienmarkt der Hansestadt selbst als sehr stabil betrachtet
wird. Im Westen sind es nach Meinung der Befragten vor allem
Objekte im Ruhrgebiet, welche die Anforderungen ihrer Finanzie-
rer und Investoren ggf. nicht erfüllen.
Allein für Süddeutschland wird keine größere Gefahr gesehen:
Nur rund 6 % der teilnehmenden Unternehmen sehen in dieser
Region Anzeichen für die baldige Zunahme von Problemimmo­
bilien und -krediten.
Distressed Real Estate 23
Erwartete Entwicklung der Anzahl von Transaktionen von
Problemimmobilien und -krediten (allgemeine Tendenz)
Die Erwartung der Marktteilnehmer hinsichtlich der zukünftigen
Anzahl von Transaktionen im Distressed-Real-Estate-Bereich in
Deutschland ist eindeutig: 80 % der Befragten rechnen mit einer
grundsätzlichen Zunahme, nur rund 20 % gehen von einer Stag­
nation oder einem Rückgang aus. Die Mehrheit der befragten
Unternehmen sieht die Ursachen hierfür in einem zunehmenden
regulatorischen Druck seitens der Gesetzgebung und einer
6.4
■  stimme zu
■  stimme eher zu
■  stimme eher nicht zu
■  stimme nicht zu
18 % 24 %
2 %
56 %
gleichzeitigen langsamen Annäherung der Preisvorstellungen von
Anbietern und Nachfragern auf dem Markt. Der in der Vergangen-
heit oftmals praktizierten „Pretend & extend“-Politik der Banken
(d. h. statt Refinanzierung nur kurzfristige Kreditverlängerungen)
werden hingegen nur noch wenige Chancen in der Zukunft ein-
geräumt.
Wie sehr können Sie der Aussage zustimmen, dass die Anzahl der Distressed-Real-Estate-Transaktionen
steigen wird?
24 Ernst & Young
Entwicklung der Distressed-Real-Estate-Transaktionen
70 % der Befragten erwarten eine signifikante Erhöhung
der Distressed-Real-Estate-Transaktionen um 10–50 %.
Es wird deutlich, dass die Marktteilnehmer für die nähere
Zukunft zwar von einer signifikanten Belebung des deutschen
Wie stark wird die Zahl der Distressed-Real-Estate-Transaktionen steigen?
■  bis 10 %
■  >10–30 %
■  >30–50 %
■  keine Angabe
12 % 24 %
6 %
58 %
Distressed-Real-Estate-Marktes, nicht jedoch von einem massi-
ven Zuwachs ausgehen. Mehrheitlich wird von den Befragten ein
Zuwachs der Distressed-Real-Estate-Transaktionen um 10–30 %
erwartet.
6.5
Distressed Real Estate 25
Wer werden aus Ihrer Sicht die künftig relevanten Player im Distressed-Real-Estate-Markt
in Deutschland sein?
Marktteilnehmer nach Gruppen
Auf dem Markt für Distressed Real Estate erwarten die Befragten
insbesondere ein Engagement opportunistischer Investoren
wie Private-Equity-Fonds (92 %) oder ähnlich risikobereiter inter­
nationaler Fonds (46 %) und privater Vermögensverwaltungen
(50 %). Weiterhin stehen aus Teilnehmersicht deutlich die Banken
6.6
(56 %) im Zentrum des Marktgeschehens. Immobilien-AGs bzw.
REITs, Wohnungsgesellschaften und geschlossene Fonds werden
hingegen aufgrund ihres häufig sicherheitsorientierten Anlagever-
haltens als weniger relevante Marktteil­nehmer betrachtet.
Opportunity/PE-Fonds
Banken
Private/Family Office
Sonstige internationale
Fonds/Staatsfonds
Immobilien-AGs/REITs
Geschlossene Fonds
Wohnungsgesellschaften
64 28 6 2
38
36
42
20
8
12
18
14
4
6
8
2
20
30
32
48
42
46
6
6
10
10
8
12
18
14
12
16
34
28
■  stimme zu ■  stimme eher zu ■  stimme eher nicht zu ■  stimme nicht zu ■  keine Angabe
0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 %
26 Ernst & Young
Wo werden aus Ihrer Sicht die künftig relevanten Player im Distressed-Real-Estate-Markt
in Deutschland herkommen?
Marktteilnehmer nach Herkunft
Hinsichtlich der wahrscheinlichen Herkunft der Teilnehmer im
Markt für Problemimmobilien und -kredite zeichnen die Befragten
ein sehr einheitliches Bild: Die Mehrheit der Investoren wird aus
dem internationalen und dem europäischen Ausland erwartet.
6.7
Die überaus positive Einschätzung des deutschen Immobilien-
marktes ist ein möglicher Grund für die Dominanz ausländischer
Investoren.
0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 %
International
Europäisches
Ausland
Inland
34 48 8 10
48
50
28
12
14
24
10
104
■  stimme zu ■  stimme eher zu ■  stimme eher nicht zu ■  stimme nicht zu ■  keine Angabe
27Distressed Real Estate
Wohnen
Handel
Büro
Hospitality
Logistik
24 30 22 216
22
18
12
14
6
8
4
2
46
32
40
52
6
14
12
12
14
22
22
12
Wie werden sich aus Ihrer Sicht die Verkaufspreise im Distressed-Real-Estate-Markt
gegenüber dem Jahr 2011 entwickeln?
■  steigend über 10 % ■  steigend bis 10 % ■  stagnierend ■  fallend bis 10 % ■  fallend über 10 % ■  keine Angabe
Erwartete Preisentwicklung von Problemimmobilien
und -krediten
Die Befragten schätzen erstaunlicherweise, dass es im Segment
Wohnimmobilien einen Preisanstieg für Distressed Real Estate
geben wird. Rund ein Viertel der Befragten geht sogar von
einer Zunahme der Verkaufspreise um mehr als 10 % bei
Distressed-Real-Estate-Wohnimmobilien aus. In dem positiven
6.8
Preistrend drückt sich hier auch deutlich die steigende Zahlungs-
bereitschaft der Investoren aus, die auf der Suche nach verhält-
nismäßig stabilen, jedoch chancenreichen Anlagealter­nativen
sind. Der Bereich „Distressed Wohnimmo­bilien“ wird als potenziell
attraktives Ziel betrachtet.
0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 %
Im Vergleich dazu erwartet ein signifikanter Anteil der Befragten
(36 %) einen Rückgang des Distressed-Real-Estate-Preisniveaus
im Büroimmobilien­segment. Eine weitgehende Stagnation wird
für die Immobilien­arten Logistik (52 %), Handel (46 %) und Hospi-
tality (40 %) vermutet.
Insgesamt ist darauf hinzuweisen, dass die Preisentwicklung im
Distressed-Real-Estate-Markt maßgeblich von der Entwicklung
der jeweiligen regionalen Märkte geprägt ist, sodass von deutli-
chen Unterschieden im bundes­weiten Preisgefüge ausgegangen
werden kann.
6
6
6
10
8
28
Kommentar von Michael Janetschek
Die Situation auf den Immobilienmärkten wird heute maßgeblich
durch das Zusammentreffen substanzieller Herausforderungen
in verschiedenen wirtschaftlichen und politischen Bereichen
geprägt. Aufseiten der Finanzierungsmärkte sind hier an erster
Stelle die Staatsschuldenkrise, die Bankenrefinanzierung und
anstehende regulatorische Änderungen zu nennen, welche die
Refinanzierung von Immobilienkrediten erschweren. Auf opera-
tiver Seite sind es hingegen veränderte Nutzeranforderungen
und eine in wirtschaftlich unsicheren Märkten sinkende Flächen-
nachfrage, welche die Wirtschaftlichkeit der hinter den Krediten
stehenden Immobilien belasten.
6.9
Im Rahmen des „Ernst & Young European Non-Performing Loan
(NPL) Report 2011“ wurde für den europäischen NPL-Markt ein
Gesamtvolumen von rund 750 Mrd. Euro ermittelt, wovon ein
Drittel auf Deutschland entfällt. Aktuelle Berechnungen schätzen
den Wert der derzeit weltweit zum Verkauf stehenden Distressed
Real Estate Assets auf circa 1,4 Billionen Euro. Allein in Deutsch-
land werden in den kommenden vier Jahren gewerbliche Immobi-
lienkredite in Höhe von rund 125 Mrd. Euro fällig, was auf einen
erheblichen Refinanzierungsbedarf hindeutet. Schon für das Jahr
2011 wurde für Europa eine Refinanzierungslücke (Funding Gap)
von ca. 128 Mrd. Euro ausgewiesen, die den Hochrechnungen
zufolge auf bis zu 192 Mrd. Euro im Jahr 2014 anwachsen könnte.
Nur für aussichtsreiche Investments wird vor diesem Hintergrund
eine problemlose Anschlussfinanzierung möglich sein.
29Distressed Real Estate
Michael Janetschek
Ernst & Young Real Estate GmbH
michael.janetschek@de.ey.com
Diese Entwicklungstendenzen spiegeln sich auch in den Ergebnis-
sen der vorliegenden Studie wider.
Mehrheitlich gehen die befragten Marktteilnehmer davon aus,
dass es bei 0–20 % aller gewerblichen Immobilienfinanzierungen
innerhalb der nächsten zwei Jahre zu Covenant Breaches
(Vertragsbrüchen) kommen wird. So erwarten fast 60 % der
Befragten einen Anstieg der Transaktionen im Bereich Distressed
Real Estate von deutlich mehr als 10 %. Die Distressed-Problema-
tik wird demnach als Herausforderung für die Immobilienbranche
wahrgenommen, die längst den Gesamtmarkt erreicht hat.
Mit Blick auf die demografische Situation, anhaltende Migrations­
trends und die derzeitige wirtschaftliche Entwicklung wird der
Schwerpunkt des Distressed-Marktes wahrscheinlich insbesondere
im Osten und im hohen Norden Deutschlands liegen. Aufgrund
des oftmals hohen Fremdkapitalanteils ist davon auszugehen,
dass an erster Stelle durch Büroimmobilien besicherte Kredite
von Leistungsstörungen betroffen sein werden, während Wohn­
immobilien weiterhin als „sicherer Hafen“ gelten könnten. Diese
Tendenzen werden auch von der Wahrnehmung der in der
Studie befragten Marktteilnehmer gestützt: Fast 90 % vermuten,
dass Büro­immobilien den Schwerpunkt des Distressed-Marktes
aus­machen werden, und drei Viertel sehen die Regionen im Osten
Deutschlands am stärksten betroffen.
Vor dem Hintergrund der weltwirtschaftlichen Lage und der Wahr-
nehmung Deutschlands als stabiles Anlageziel ist für die Zukunft
vor allem mit dem Engagement internationaler und europäischer
Investoren zu rechnen. Tatsächlich gehen mehr als drei Viertel der
Studienteilnehmer von einer starken Marktpräsenz ausländischer
Player aus, wobei vor allem Opportunity- und Private-Equity-
Fonds sowie Family Offices als wesentliche Nachfrager im Bereich
Distressed Real Estate Assets und Debt erwartet werden.
Die aufgezeigten Tendenzen auf der Anbieter- und Nachfrager-
seite des Marktes für Distressed Real Estate Assets und Debt
lassen auch Rückschlüsse auf eine mögliche Preisentwicklung zu.
Während sich das Angebot an notleidenden Immobilien und dahin-
ter liegenden Krediten mit großer Wahrscheinlichkeit ausweiten
wird, entdecken auch mehr und mehr potenzielle Nachfrager den
Sektor als Möglichkeit, attraktive Renditen zu erwirtschaften.
Nach Einschätzung der in der Studie befragten Teilnehmer stellt
sich die Entwicklung des Preisgefüges für Problemimmobilien und
entsprechende Kredite durchaus differenziert dar: Während für
den Bereich der Wohnimmobilien mehrheitlich steigende Preise
erwartet werden, rechnen die Befragten für Büro-, Logistik-,
Handels- und Hotelimmobilien mit stagnierenden oder fallenden
Preisen.
Insgesamt wird deutlich, dass ein großer Teil der Marktteilnehmer
den Bereich der notleidenden Immobilien und Immobilienkredite
bereits als individuellen Teilmarkt mit eigenständigem Angebots-
und Nachfrageniveau betrachtet. Für Marktakteure gilt es jetzt
also umso mehr, ein Verständnis für die Einflussgrößen und
wesentlichen Parameter dieses Marktsegments zu entwickeln, um
die damit verbundenen Chancen und Risiken korrekt einschätzen
und möglichst optimale Ergebnisse erzielen zu können.
Kommentar
30 Ernst & Young Distressed Real Estate
31Distressed Real Estate
Der nachfolgende Abschnitt widmet sich den möglichen Arten und Rahmenbedingungen von
Transaktionen im Bereich Distressed Real Estate. In der Studie wurden in diesem Rahmen auch
insbesondere Insolvenzverfahren als möglicher Ausgangspunkt von Distressed-Real-Estate-
Transaktionen beleuchtet und die wahrscheinlichen Auswirkungen auf die von Banken zur
Refinanzierung geforderte Eigenkapitalquote betrachtet. Darüber hinaus wurden die Studien­
teilnehmer zu ihrer Erwartung im Hinblick auf den wahrscheinlichen Eintrittszeitpunkt der
Distressed-Real-Estate-Transaktionen befragt.
Distressed-Real-Estate-Transaktionen
32 Ernst & Young
Anteil der Insolvenzverfahren an der Gesamtzahl
der Distressed-Real-Estate-Transaktionen
Der Verkauf von Immobilien aus der Insolvenz wird nach Ansicht
der Befragten im Gesamtmarkt der Distressed-Real-Estate-­
Transaktionen statistisch gesehen eine untergeordnete Rolle
spielen. 46 % der Befragten sehen den Anteil der Distressed-
Real-Estate-Transaktionen aus der Insolvenz bei lediglich bis zu
10 %. Lösungen außerhalb der Insolvenz werden nach Auffassung
7.1
■  bis 10 %
■  >10–30 %
■  >30–50 %
■  über 50 %
■  keine Angabe
46 %
15 %
25 %
6 %
8 %
der Befragten von beteiligten Schuldnern und Gläubigern grund-
sätzlich als vorzugswürdig angesehen.
25 % der Befragten sehen den Anteil von Distressed-Real-Estate-
Transaktionen aus der Insolvenz bei 10–30 %. Danach könnte jede
dritte bzw. vierte Distressed-Real-Estate-Transaktion aus der
Insolvenz heraus stattfinden.
6 % der Befragten sehen den Anteil der Distressed-Real-Estate-
Transaktionen aus der Insolvenz bei 30–50 %, und 8 % der
Befragten glauben, dass mehr als jede zweite Distressed-Real-
Estate-Transaktion aus der Insolvenz heraus stattfinden wird.
Wie hoch ist der Anteil der Distressed-Real-Estate-Transaktionen, die über
ein Insolvenzverfahren erfolgen?
Distressed Real Estate 33
Erwarteter Eintrittszeitpunkt der
Distressed-Real-Estate-Transaktionen
Der erwartete Eintrittszeitpunkt für Distressed-Real-Estate-Trans­
aktionen wird von 57 % der Befragten erst im Jahr 2013 gesehen.
32 % gehen davon aus, dass bereits 2012 verstärkt solche Trans­
aktionen stattfinden werden.
7.2
■ 2012
■  2013
■ 2014
11 %
32 %
57 %
Eine genaue Prognose erscheint deshalb schwierig, da durch die
teilweise kurzfristigen Verlängerungen der Kreditengagements
(„pretend & extend“) die Refinanzierungsdaten nicht mit Sicher-
heit zur Bewertung herangezogen werden können.
In welchem Jahr werden Distressed-Real-Estate-Transaktionen erwartet?
34 Ernst & Young
Arten von Distressed-Real-Estate-Transaktionen
76 % der Befragten sehen den Schwerpunkt der Distressed-Real-
Estate-Transaktionen in den kommenden Jahren im Erwerb
von notleidenden Immobilienfinanzierungen bzw. immobilien­
besicherten NPLs.
Den zweiten Rang in der quantitativen Analyse der Distressed-­
Real-Estate-Transaktionen der nächsten Jahre belegt der
7.3
Immobilienverkauf aus der Insolvenz, den 68 % der Befragten als
wahrscheinlich erachten.
Jeweils 56 % der Befragten sehen Anteilsverkäufe notleidender
Immobiliengesellschaften bzw. die Abgabe der Immobilien an die
Finanzierer als wahrscheinliche Distressed-Real-Estate-Trans­
aktionen in den kommenden Jahren.
0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 %
Erwerb von notleidenden Immobilienfinanzierungen/
NPLs, die durch Immobilien besichert sind
Verkauf aus der Insolvenz
Abgabe der Immobilien vom Eigentümer an den
Finanzierer („Übergabe der Schlüssel“)
Anteilskauf notleidender Immobiliengesellschaften
22 54 18 6
48
38
44
20
18
12
24
34
36
6
2
4
2
8
4
■  stimme zu ■  stimme eher zu ■  stimme eher nicht zu ■  stimme nicht zu ■  keine Angabe
Welche Arten von Distressed-Real-Estate-Transaktionen wird es aus Ihrer Sicht
in den nächsten Jahren geben?
35Distressed Real Estate
Wohnen
Handel
Büro
Hospitality
Logistik
6 24 54
2
4
16
8
2
2
2
2
52
48
44
56
8
8
10
12
8
34
36
26
26
■  über 70–100 % ■  über 50–70 % ■  über 30–50 % ■  über 10–30 % ■  bis 10 % ■  keine Angabe
Erwartete Eigenkapitalquoten im Rahmen von
Distressed-Real-Estate-Transaktionen
Die niedrigsten Eigenkapitalquoten bei Distressed-Real-Estate-
Transaktionen erwarten die Befragten im Segment Wohnen.
54 % sehen hier Eigenkapitalquoten in Höhe von 10–30 % als
notwendig an, wobei generell Objektcharakteristika wie Lage,
Ausstattung, Mietermix und Mietvertragslaufzeiten nach allge-
meiner Auf­fassung regelmäßig bestimmend für den geforderten
Eigen­kapitalanteil sind.
7.4
Im direkten Vergleich hierzu erachten 56 % der Befragten im
Segment Logistik bei Distressed-Real-Estate-Transaktionen eine
Eigenkapitalquote von 30–50 % als notwendig. Ähnlich verhält es
sich im Segment Büroimmobilien. Hier schätzen 52 % der Befrag-
ten, dass die Eigenkapitalquote ebenfalls zwischen 30-50 % liegen
wird.
0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 %
2
2
6
In den Segmenten Handel und Hospitality sehen 48 % bzw. 44 %
der Befragten eine Eigenkapitalquote von 30–50 % als notwendig
an. Erstaunlich ist, dass im Bereich Hospitailty 16 % der Befrag-
ten eine Eigenkapitalquote von 50–70 % für eine Distressed-Real-
Estate-Transaktion als notwendig erachten.
Welche Eigenkapitalquoten werden aus Ihrer Sicht künftig im Rahmen von
Distressed-Real-Estate-Transaktionen in Deutschland gefordert?
36 Ernst & Young Distressed Real Estate
Kommentar von Dr. Thilo Hild
Die Frage, ob sich in Deutschland ein Distressed-Real-Estate-
Markt entwickelt, kann klar bejaht werden. Die weitere Frage,
die sich hieraus ableitet, ist, ob sich aus diesem Markt heraus
tat­sächlich Transaktionen ergeben werden und wann und in
welcher Struktur diese Transaktionen stattfinden werden. Denn
allein die Existenz von notleidenden Immobilien oder not­leidenden
Immobilienfinanzierungen führt noch nicht zu Transaktionen im
Distressed-Real-Estate-Umfeld.
Entscheidend wird sein, wie sich Finanzierer und Eigentümer
über die Behandlung notleidender Immobilienengagements ver-
ständigen. Solange die Praxis der kurzfristigen Prolongationen
anhält, werden selten Transaktionen stattfinden.
7.5
Für den Eigentümer stellt sich bei einem konsensualen Verkauf
unter Einbeziehung des Darlehensgebers die Frage, mit welcher
Motivation er hier tätig sein sollte oder ob es nicht sinnvoller
erscheint, die Schlüssel an den Gläubiger zu übergeben. Dies ist
jedoch nicht die gewünschte Option der Kreditinstitute.
Zur Erreichung eines konsensualen Verkaufs kann es mithin
notwendig sein, den Eigentümer wirtschaftlich zu incentivieren,
auch wenn der Wert der Immobilie unterhalb der Fremdfinanzie-
rung liegt. Sofern die Bank hierzu nicht bereit ist, stellt sich die
Frage, wie viele Distressed-Real-Estate-Transaktionen aufgrund
der Kreditkündigungen sodann aus einem Insolvenzverfahren
heraus abgewickelt werden.
37Distressed Real Estate
Dr. Thilo Hild
KÜBLER
Rechtsanwälte Insolvenzverwalter
Wirtschaftsprüfer Steuerberater
thilo.hild@kueblerlaw.com
Erstaunlich ist, dass ein Viertel der Befragten den Anteil an
Distressed-Real-Estate-Transaktionen, die über ein Insolvenzver-
fahren erfolgen, bei 10–30 % der gesamten Transaktionen sehen,
8 % der Befragten sehen ihn sogar bei über 50 %. Dies würde
bedeuten, dass ein wesentlicher Teil der Distressed-Real-Estate-
Transaktionen aus der Insolvenz heraus erfolgen könnte.
Allerdings relativiert sich diese Betrachtung vor dem Hintergrund,
dass 46 % der Befragten den Anteil von Distressed-Real-Estate-
Transaktionen, die über ein Insolvenzverfahren erfolgen, nur bei
bis zu 10 % sehen.
Hinsichtlich des Timings geht mit 57 % die Mehrheit der Befragten
davon aus, dass der erwartete Eintrittszeitpunkt für Distressed-
Real-Estate-Transaktionen im Jahr 2013 liegt. Allerdings wurde
durch die Kommentare der Befragten auch deutlich, dass der
Eintrittszeitpunkt für Distressed-Real-Estate-Transaktionen
maßgeblich von der sogenannten „Pretend & extend“-Praxis der
Kreditinstitute abhängt. Sofern diese Praxis der kurzfristigen
Prolongationen weitere Anwendung findet, könnte es sein,
dass die Transaktionen, die 32 % der Befragten bereits für das
Jahr 2012 annehmen, auch in das Jahr 2013 oder sogar 2014
ver­lagert werden.
Der größte Anteil an Arten von Transaktionen mit 76 % bzw. 68 %
wird von der Mehrheit der Befragten im Verkauf von notleidenden
Immobilienfinanzierungen bzw. dem Verkauf von Immobilien aus
der Insolvenz gesehen.
Die Eigenkapitalquoten, die im Rahmen einer Distressed-Real-
Estate-Transaktion gefordert werden, sehen die Befragten mehr-
heitlich bei 30–50 % des Transaktionsvolumens.
Gerade vor diesem Hintergrund stellt sich die Frage, welche
Investoren bereit sein werden, durch den Einsatz entsprechen-
den Kapitals auch die möglicherweise hohen Returns einer
Distressed-Real-Estate-Transaktion zu erwirtschaften.
38
39Distressed Real Estate
Das abschließende Kapitel befasst sich mit den Lösungsstrategien der Gläubiger im Umgang
mit Distressed Real Estate. Im Rahmen der Studie stand hierbei im Vordergrund, welches die
häufigsten Ursachen für die Entstehung von Distressed-Situationen sind, welche Ansätze
Finanzierer zur Heilung von Problemkrediten verfolgen und ob eine grundsätzliche Bereitschaft
zum Kapitalverzicht besteht.
Umgang der Gläubiger mit Distressed Real Estate
40 Ernst & Young
Ursachen für Covenant Breaches (Vertragsbrüche)
Die Einschätzung der Ursachen für die Mehrheit der aktuellen
Covenant Breaches scheint eindeutig: Mehr als 90 % der Befrag-
ten sehen in einer zu hohen Finanzierungsquote einen der Haupt-
gründe der aktuellen Problemkredite. Auch sinkende Markt-
werte (50 %) und eine verbesserungswürdige Qualität des
Asset Managements (38 %) werden als Gründe für Schwächen
in der Kreditperformance genannt. Im Umkehrschluss werden
8.1
somit auch die grundsätzlichen Ansatzpunkte offensichtlich, die
sich Gläubigern und Bestandhaltern vor dem Hintergrund der
ge­gebenen Marktbedingungen bieten, um die Situation problem-
behafteter Immobilienkredite zu verbessern: eine Anpassung der
Finanzierung und ein aktives Asset Management.
0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 %
Grundsätzlich in der Vergangenheit zu hoch finanziert
Verschlechterte Marktbedingungen – niedrigere
Immobilienbewertungen, geringere Marktpreise
Qualität des Asset Managements
94
50
38
		 	
Was sind aus Ihrer Sicht die Ursachen für die Covenant Breaches?
Distressed Real Estate 41
Lösungsansätze der Gläubiger
Die Mehrheit der Finanzierer wird im Umgang mit immobilien­
besicherten Problemkrediten nach einfachen Lösungsmöglich­
keiten (92 %) wie einem Entgegenkommen in Form von
Covenant Waivers, Standstill Agreements oder Nachbesiche­rungen
suchen. In ebenfalls starkem Maß (76 %) wird mit restriktiveren
Reportingvorgaben als Lösungsansatz gerechnet. Weiterhin ist
8.2
nach Meinung der Befragten mit dem Austausch des Asset
Managements (60 %) und dem Einsatz von Beratern (42 %) zu
rechnen.
0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 %
Covenant Waiver, Standstill Agreement,
Nachbesicherung
Verpflichtung zum regelmäßigen Bankenreporting
Austausch des Asset Managements
Einsatz eines Beraters
Zwangsverwaltung
48 44 2 6
36
50
38
32
40
10
4
4
12
36
46
50
10
2
2
4
2
2
10
10
■  stimme zu ■  stimme eher zu ■  stimme eher nicht zu ■  stimme nicht zu ■  keine Angabe
Mit welchen Mitteln werden Grundpfandrechtsgläuber aus Ihrer Sicht versuchen, die aufgezeigten
Probleme zu lösen?
Grundsätzlich fordern die Gläubiger mehr Transparenz, wobei
in aller Regel weniger umfangreiche und kostenintensive Maß-
nahmen wirklich umfassenden Veränderungen vorgezogen
werden. Zwangsverwaltungen scheinen nur als letzte Möglichkeit
in Betracht gezogen zu werden. Gerade ein Restrukturierungs­
prozess, gegebenenfalls auch im Rahmen eines geordneten
Insolvenzverfahrens, mag in Einzelfällen jedoch eine adäquate
Lösungsmöglichkeit für alle Beteiligten sein.
42 Ernst & Young
Grad der Bereitschaft zum Kapitalverzicht
Die deutliche Mehrheit der Befragten sieht eine wachsende Akzep-
tanz eines möglichen Kapitalverzichts von Banken. 56 % der Teil-
nehmer gehen von Abschlägen auf den Forderungsbetrag von bis
zu 20 % aus, Abschläge von mehr als 20 % erwarten hingegen nur
6 %. Diese zunehmende Bereitschaft, Verluste zu realisieren, um
Problemkredite zu beenden, trägt wahrscheinlich deutlich zu
einer allmählichen Annäherung der Preisvorstellungen von
8.3
■ nein
■  ja, bis 10 %
■  ja, >10–20 %
■  ja, >20–30 %
■  keine Angabe
26 %
34 % 22 %
6 %
12 %
An­bietern und Nachfragern bei und so auch zu einer Belebung
des Distressed-Real-Estate-Marktes in Deutschland. Nur rund ein
Viertel der Befragten (26 %) geht davon aus, dass Banken nicht
zu einem Kapitalverzicht bereit sind. Die Entscheidung für oder
gegen einen Forderungsverzicht wird jedoch nach wie vor fall­
bezogen – in Abhängigkeit von den Finanzierungsbedingungen –
getroffen.
Besteht aus Ihrer Sicht eine Bereitschaft der Banken zum Kapitalverzicht?
43Distressed Real Estate
44 Ernst & Young Distressed Real Estate
Kommentar von Achim Langrehr
Der Umgang der Gläubiger, d. h. der Finanzierer, mit Distressed-
Real-Estate-Finanzierungen hat sich in den vergangenen Jahren
verändert. Hintergrund sind jedoch kaum die veränderten Markt-
bedingungen, Marktschwankungen hat es immer wieder gegeben.
Ursächlich ist zum einen die in dem Transaktionsboom vor
2008 erfolgte Ausgestaltung der Finanzierungen. Früher stell-
ten Immobilienfinanzierungen zumeist auf die Grundschulden
als Sicherheiten ab. Die Bank wurde vor allem bei einer relevan-
ten Verschlechterung des Marktwerts der Immobilien und einer
8.4
damit einhergehenden Anpassung des Beleihungswertes aktiv.
Die Pflichten des Kreditnehmers beschränkten sich im Wesent­
lichen auf die Bedienung des Kredits. Erst bei Unregelmäßig­keiten
in der Zahlung des Kapitaldienstes fanden Restrukturierungsge-
spräche zwischen Kreditgeber und -nehmer statt und es wurde
gegebenen­falls eine Anpassung der Kreditkonditionen verhandelt.
Im Gegenzug setzten die Banken i. d. R. weitere Anforderungen
(z. B. ein Reporting oder die Stellung zusätzlicher Sicherheiten)
durch.
45Distressed Real Estate
Achim Langrehr
Ernst & Young GmbH
Wirtschaftsprüfungsgesellschaft
achim.langrehr@de.ey.com
Kommentar
Zum anderen sind neue Marktteilnehmer hinzugekommen.
Investoren sind verstärkt als Käufer aufgetreten und haben Immo-
bilienportfolios mit SPV-Strukturen erworben. Häufig wurden in
diesem Zusammenhang Non-recourse-Finanzierungen vereinbart.
Das heißt, die Finanzierung erfolgt ohne zusätzliche Rückgriffs-
möglichkeiten. Infolgedessen werden zusätzliche vom Kreditneh-
mer einzuhaltende „Regeln“ (Covenants) vereinbart. Neben der
Interest Coverage Ratio (ICR) sowie der Debt Service Coverage
Ratio (DSCR) gehört die Loan-to-Value Ratio (LTV) zu den
wichtigsten Covenants. Die Bank sichert sich mit der Verein-
barung von Covenants im Kreditvertrag ein Kündigungsrecht beim
Vertragsbruch (Covenant Breach), selbst wenn gleichzeitig der
Kapitaldienst vollständig und ordnungsgemäß bedient wird.
Laut der Befragung, die im Rahmen der aktuellen Studie durch-
geführt wurde, sind 42 % der Befragten der Meinung, dass bei
0–20 % der gewerblichen Immobilienfinanzierungen innerhalb der
nächsten 24 Monate ein Covenant Breach auftritt.
Die Frage ist, wie die Banken künftig mit Covenant Breaches
umgehen werden. Im Zeitraum 2009–2011 konnte man häufig
ein Vorgehen nach dem Muster „pretend & extend“ beobachten.
Das heißt, die Banken haben die Kündigungsrechte nicht ausge-
übt, sondern Waivers erteilt. Transaktionen infolge von Covenant
Breaches bzw. aus aufgrund von Covenant Breaches gekündigten
Krediten haben in dem genannten Zeitraum nur sehr vereinzelt
stattgefunden.
Teilweise gab es Insolvenzen. Im Rahmen von Non-recourse-
Finanzierungen ist es manchmal zu der sog. Übergabe der
Schlüssel vom Investor an die Bank gekommen. Das heißt, der
Kreditnehmer hat das Eigentum auf die Bank übertragen oder
zumindest die Bewirtschaftung und Betreuung der Immobilien
(Asset und Property Management) bis zu einer Transaktion voll-
ständig auf die Bank abgewälzt.
Zusätzlich zu Covenant Breaches stellt die Frage der Refinanzie-
rung eine weitere Herausforderung dar. Mit zunehmenden
Regulierungen rund um Basel III sind Finanzinstitute zu einer
höheren Eigen­kapitalunterlegung gezwungen und stehen auch
vor diesem Hintergrund neuen Finanzierungen und Refinanzie­
rungen kritisch gegenüber.
Trotz der Probleme, vor denen die Finanzierer stehen, sind
Kapitalverzichte im Verhältnis zum bisherigen Kreditnehmer
die Ausnahme. Faktisch kommt es bei Transaktionen von 100 %
fremdfinanzierten Immobilien aus Sicht der Bank jedoch immer
dann zum Kapitalschnitt, wenn im Rahmen der Transaktion nicht
der zur Deckung der Finanzierung (und im Falle des Verkaufs aus
der Insolvenz der zur Deckung der Kosten und der Finanzierung)
erforderliche Kaufpreis erreicht wird, die Bank dem Verkauf aber
zustimmt und die Grundschulden freigibt.
46 Ernst & Young Distressed Real Estate
Distressed Real Estate 47
Glossar
All-Equity Deals
Der Erwerb von Immobilien oder Unternehmen ausschließlich
mit Eigenkapital. Zum Zeitpunkt des Transaktionsabschlusses
wird kein Fremdkapital benötigt oder verwendet. Dies erleichtert
aufgrund des Wegfalls der Einbeziehung eines Finanzierungspart-
ners in die Transaktion den Abschluss. Allerdings bedeutet dies
nicht, dass nach dem Abschluss einer Transaktion nicht zu einem
späteren Zeitpunkt Fremdkapital zum Kauf verwendet wird und
andere Finanzierungen ersetzt.
Basel III
Reformpaket des Basler Ausschusses der Bank für Internationa-
len Zahlungsausgleich (BIZ) für die bereits bestehende Banken-
regulierung Basel II; die Umsetzung in der Europäischen Union
wird über Änderungen der Capital Requirements Directive (CRD)
erfolgen und soll ab 2013 schrittweise in Kraft treten.
Beleihungsauslauf
Quotient aus dem Darlehensbetrag und dem Beleihungswert
einer Kreditsicherheit
CMBS – Commercial-Mortgage-Backed-Securities
Durch Gewerbeimmobilien besicherte Anleihen
Covenant Breach/Vertragsbruch
Verletzung von im Kreditvertrag festgelegten Bedingungen,
üblicherweise ICR und LTV betreffend
Covenant Waiver
(Zeitlich begrenzter) Verzicht auf die Einhaltung vertrags­
relevanter Bedingungen
Deleveraging
Vorgang der Reduzierung des Fremdkapitalanteils bei einer
Investition oder in der Bilanz eines Unternehmens
Distressed Real Estate/Problemimmobilien und -kredite
Umfasst die Bereiche Distressed Real Estate Assets und
Distressed Real Estate Debts; bezeichnet Immobilien und dahinter
liegende Kredite, welche die wirtschaftlichen Anforderungen der
Investoren bzw. Finanzierer nicht (vollständig) erfüllen.
Distressed Real Estate Assets/Problemimmobilien
Immobilien, welche die Anforderungen ihrer Eigentümer nicht
mehr (vollständig) erfüllen (z. B. keine Erreichung ausreichender
Mieteinnahmen oder Renditeziele); der Kapitaldienst kann aus den
laufenden Mieteinnahmen nicht (vollständig) gedeckt werden.
Distressed Real Estate Debts/Problemkredite
Immobilienbesicherte Kredite, für die der Kapitaldienst nicht
mehr erfüllt werden kann und bei denen gegebenenfalls weitere
Covenant Breaches vorliegen
Distressed-Real-Estate-Markt
Markt für Real Estate Assets und Distressed Real Estate Debts,
also für Problemimmobilien und -kredite
Distressed-Real-Estate-Transaktion
Transaktionen von Problemimmobilien und -krediten
DREI – Distressed Real Estate Investments
Investitionen in notleidende Immobilien oder die dahinter stehen-
den Immobilienkredite
48 Ernst & Young
DSCR – Debt Service Coverage Ratio
Schuldendienstdeckungsgrad, Kapitaldienstdeckungsgrad; gibt
das Verhältnis zwischen Einnahmen und Kapitaldienst an und
weist so darauf hin, inwieweit ein Schuldner imstande ist, Zins
und Tilgung für aufgenommene Kredite zu leisten.
Funding Gap
Finanzierungslücke, die sich als Differenz zwischen benötigten
und zur Verfügung stehenden Mitteln zur Refinanzierung von
Immobilieninvestitionen im Markt ergibt
ICR – Interest Coverage Ratio
Zinsdeckungsgrad, Zinslastquote; Verhältnis der Zinsauf-
wen­dungen eines Schuldners zu seinen Einnahmen
Leverage Ratio
Verschuldungsgrad eines Unternehmens bzw. Fremdkapitalanteil
im Rahmen einer betrachteten Finanzierung
LTV – Loan-to-Value Ratio
Verhältnis des Kreditbetrags zum Verkehrs- bzw. Marktwert eines
Objekts
NPL – Non-Performing Loans
Notleidende Kredite, Problemkredite; Kredite, bei denen der
Schuldner mit der Erfüllung seiner Pflichten in Verzug geraten
ist
Real Estate Debt Funds
Real Estate Debt Funds beschränken sich meist auf die
Finanzierung von Einzelimmobilien oder Immobilienportfolios.
Sie stellen hauptsächlich Mezzaninkapital oder nachrangiges
Fremdkapital zur Verfügung. Typischerweise haben diese Fonds
eine Investitionsperiode zwischen drei und sieben Jahren.
Solvency II
Projekt der EU-Kommission zu einer grundlegenden Reform
des Versicherungsaufsichtsrechts in Europa, vor allem der
Solvabilitätsvorschriften für die Eigenmittelausstattung von
Versicherungsunternehmen; regelt insbesondere Vorgaben
zu Minimumsolvenzkapital, Risikomanagementsystemen und
Berichterstattungspflichten.
ZIA – Zentraler Immobilien Ausschuss e. V.
Ordnungs- und wirtschaftspolitische Interessenvertretung der
gesamten Immobilienwirtschaft mit Sitz in Berlin
Glossar
Michael Janetschek
Ernst & Young Real Estate GmbH
Partner
Real Estate Strategic Advisory Services
michael.janetschek@de.ey.com
Achim Langrehr
Ernst & Young GmbH
Wirtschaftsprüfungsgesellschaft
Partner
Transaction Advisory Services Restructuring
achim.langrehr@de.ey.com
Dominique Pfrang
Ernst & Young Real Estate GmbH
Senior Consultant
Real Estate Strategic Advisory Services
dominique.pfrang@de.ey.com
Dr. Thilo Hild
KÜBLER
Rechtsanwälte Insolvenzverwalter
Wirtschaftsprüfer Steuerberater
Rechtsanwalt/Partner
thilo.hild@kueblerlaw.com
Herausgeber
Ernst & Young Real Estate GmbH
Mergenthalerallee 10–12
65760 Eschborn/Frankfurt a. M.
in Kooperation mit KÜBLER
Rechtsanwälte Insolvenzverwalter
Wirtschaftsprüfer Steuerberater
Bildquellen
Thinkstock, Corbis
Die Autoren
Ernst & Young
Assurance | Tax | Transactions | Advisory
Die globale Ernst & Young-Organisation im
Überblick
Die globale Ernst & Young-Organisation ist einer
der Marktführer in der Wirtschaftsprüfung,
Steuerberatung und Transaktionsberatung sowie
in den Advisory Services. Ihr Ziel ist es, das
Potenzial ihrer Mitarbeiter und Mandanten zu
erkennen und zu entfalten. Die 152.000
Mitarbeiter sind durch gemeinsame Werte und
einen hohen Qualitätsanspruch verbunden.
Die globale Ernst & Young-Organisation besteht
aus den Mitgliedsunternehmen von Ernst & Young
Global Limited (EYG). Jedes EYG-Mitglieds­
unternehmen ist rechtlich selbstständig und
unabhängig und haftet nicht für das Handeln und
Unterlassen der jeweils anderen Mitgliedsunter­
nehmen. Ernst & Young Global Limited ist eine
Gesellschaft mit beschränkter Haftung nach
britischem Recht und erbringt keine Leistungen
für Mandanten. Weitere Informationen finden Sie
unter www.de.ey.com/realestate
In Deutschland ist Ernst & Young mit über
7.000 Mitarbeitern an 22 Standorten präsent.
„Ernst & Young“ und „wir“ beziehen sich in
dieser Publikation auf alle deutschen Mitglieds­
unternehmen von Ernst & Young Global Limited.
© 2012
Ernst & Young Real Estate GmbH
All Rights Reserved.
BKR 0912-027
TAS-RE-09/2012-139/1-2000
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zu belasten. Diese Publikation wurde daher auf FSC®
-zertifiziertem
Papier gedruckt, das zu 60 % aus Recycling-Fasern besteht.
Diese Publikation ist lediglich als allgemeine, unverbindliche
Information gedacht und kann daher nicht als Ersatz für eine
detaillierte Recherche oder eine fachkundige Beratung oder
Auskunft dienen. Obwohl sie mit größtmöglicher Sorgfalt
erstellt wurde, besteht kein Anspruch auf sachliche Richtigkeit,
Vollständigkeit und/oder Aktualität; insbesondere kann diese
Publikation nicht den besonderen Umständen des Einzelfalls
Rechnung tragen. Eine Verwendung liegt damit in der eigenen
Verantwortung des Lesers. Jegliche Haftung seitens der
Ernst & Young Real Estate GmbH und/oder anderer Mitglieds­
unternehmen der globalen Ernst & Young-Organisation wird
ausgeschlossen. Bei jedem spezifischen Anliegen sollte ein
geeigneter Berater zurate gezogen werden.

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Ernst young real_estate_studie_distressed_real_estate_sept_2012

  • 1. Distressed Real Estate Der deutsche Markt für Problemimmobilien und -kredite In Kooperation mit
  • 2.
  • 3. Ernst & Young Advanced Closing Benchmarking 3 1 Kernergebnisse 4 2 Vorwort: Distressed Real Estate – Chancen und Risiken für die Immobilien- und Kreditmärkte 6 3 Distressed Real Estate – Ein neues Marktsegment? 10 4 Design der Studie 14 5 Einordnung der befragten Unternehmen 16 6 Markt für Distressed Real Estate in Deutschland 18 6.1 Covenant Breaches (Vertragsbrüche) 20 6.2 Nutzungsartspezifische Schwerpunkte 21 6.3 Geografische Schwerpunkte 22 6.4 Erwartete Entwicklung der Anzahl von Transaktionen von Problemimmobilien und -krediten 23 6.5 Entwicklung der Distressed-Real-Estate-Transaktionen 24 6.6 Marktteilnehmer nach Gruppen 25 6.7 Marktteilnehmer nach Herkunft 26 6.8 Erwartete Preisentwicklung von Problemimmobilien und -krediten 27 6.9 Kommentar von Michael Janetschek 28 7 Distressed-Real-Estate-Transaktionen 30 7.1 Anteil der Insolvenzverfahren an der Gesamtzahl der Distressed-Real-Estate-Transaktionen 32 7.2 Erwarteter Eintrittszeitpunkt der Distressed-Real-Estate-Transaktionen 33 7.3 Arten von Distressed-Real-Estate-Transaktionen 34 7.4 Erwartete Eigenkapitalquoten im Rahmen von Distressed-Real-Estate-Transaktionen 35 7.5 Kommentar von Dr. Thilo Hild 36 8 Umgang der Gläubiger mit Distressed Real Estate 38 8.1 Ursachen für Covenant Breaches 40 8.2 Lösungsansätze der Gläubiger 41 8.3 Grad der Bereitschaft zum Kapitalverzicht 42 8.4 Kommentar von Achim Langrehr 44 9 Glossar 46 10 Die Autoren 50
  • 4. Kernergebnisse 80 % der Befragten rechnen mit einer Zunahme der Distressed- Real-Estate-Transaktionen; fast drei Viertel der befragten Marktteilnehmer gehen für die nähere Zukunft von einem signifikanten Zuwachs an Distressed-Real-Estate-Transaktionen von 10–50 % aus. Fast 90 % der Befragten sehen in Büroimmobilien den zukünftigen nutzungsartspezifischen Schwerpunkt des Marktes für Distressed Real Estate. Fast drei Viertel der Studienteilnehmer schätzen, dass Immobilien und Immobilienkredite im Osten Deutschlands den geografischen Schwerpunkt des zukünftigen Distressed-Real-Estate-Marktes bilden. Die Befragten erwarten insbesondere ein Engagement opportunis- tischer Investoren wie Opportunity- und Private-Equity-Fonds (92 %) oder ähnlich risikobereiter internationaler Fonds (48 %) und privater Vermögensverwaltungen (50 %). Dabei rechnet die überwiegende Mehrheit der Studienteilnehmer mit einem deut­ lichen Engagement internationaler (82 %) und europäischer (76 %) Investoren. 57 % der Befragten erwarten, dass die meisten Distressed-Real- Estate-Transaktionen im Jahr 2013 stattfinden werden. Bezüglich der Ursachen für die aktuellen Covenant Breaches sind sich die Befragten weitestgehend einig: Mehr als 90 % sehen einen der Hauptgründe der aktuellen Problemkredite in einer zu hohen Finanzierungsquote; auch sinkende Marktwerte (50 %) und eine verbesserungswürdige Qualität des Asset Managements (38 %) werden als Gründe für Schwächen in der Kreditperformance genannt. Ein Großteil der insgesamt Befragten (ca. 40 %) erwartet, dass der Anteil an Covenant Breaches bei gewerblichen Immobilien­ finanzierungen unter 20 % liegt. Im Fall der befragten Banken gehen sogar 90 % davon aus, dass der Anteil der Covenant Breaches 0–20 % beträgt. Entwicklung Distressed- Real-Estate-Transaktionen Nutzungsartspezifische und geografische Schwerpunkte Investoren Eintrittszeitpunkt Covenant Breaches (Vertragsbrüche)
  • 5. Distressed Real Estate 5 46 % der Befragten schätzen, dass bis zu 10 % der Distressed- Real-Estate-Transaktionen über ein Insolvenzverfahren erfol- gen werden. Ein Viertel der Befragten geht sogar davon aus, dass dieser Anteil bei 10-30 % liegen wird. Rund drei Viertel der Befragten sind der Meinung, dass Banken zu einem Kapitalverzicht bereit seien. Je nach Immobilienart wird eine differenzierte Entwicklung der Preise auf dem Markt für Distressed Real Estate erwartet: Während für Wohnimmobilien mehrheitlich mit einem Preisanstieg gerechnet wird, werden für die Bereiche Büro, Logistik, Handel und Hospitality stagnierende und sogar fallende Preise erwartet. Nach mehrheitlicher Einschätzung der Studien­teilnehmer werden insbesondere Stillhaltevereinbarungen oder Nachbesicherungen das Verhalten der Gläubiger im Umgang mit Problemkrediten bestimmen. Der Erwerb notleidender Immobilienfinanzie­rungen wird nach mehrheitlicher Meinung der Studienteilnehmer (76 %) die häufigste Transaktionsart im Bereich Distressed Real Estate sein. Nach Einschätzung der Befragten variieren die von Finanzierern regelmäßig geforderten Eigenkapitalquoten für Distressed- Real-Estate-Transaktionen je nach Immobilienart zwischen 10–30 % (Wohnen) und 30–50 % (z. B. Büro, Logistik). Transaktionen aus Insolvenzverfahren Kapitalverzicht Preisentwicklung Reaktion der Gläubiger Transaktionsart Eigenkapitalquoten
  • 6. 6 Ernst & Young
  • 7. Distressed Real Estate 7 Distressed Real Estate – Chancen und Risiken für die Immobilien- und Kreditmärkte Vorwort Die Finanzierungssituation in der Immobilienwirtschaft bleibt angespannt – trotz historisch niedriger Zinsen. Ein Problem: Banken tun sich bei der Prolongation bestehender Kreditengage- ments schwer. Eine aktuelle Umfrage des Zentralen Immobilien Ausschusses (ZIA) ergab: Für 48,2 % der befragten Branchenteil- nehmer gestaltete sich die Prolongation von Darlehen schwierig. Darüber hinaus gaben 44,6 % der Befragten an, dass Kreditinsti- tute ein stärkeres Augenmerk auf die Einhaltung aller Covenants legen. Diese Entwicklung verwundert nicht, müssen doch nun viele in der Boomzeit abgeschlossene Finanzierungen prolongiert bzw. neue Finanzierungsquellen erschlossen werden. Verschär- fend wirken die Non-Performing Loans (NPLs), die Eigenkapital binden und die Bilanzen der Banken belasten. Notwendig sind Anreize, damit sich die Banken von ihren Distressed Assets tren- nen können. Wenn die Rahmenbedingungen stimmen, könnten die notleidenden Kredite sogar mehr Chance als Risiko sein. Zuvor müssen jedoch einige Hürden genommen werden. Herausforderungen der Banken durch Regulierung und Markt Dass sich die Reihen der Kreditgeber von Gewerbeimmobilien immer weiter lichten, ist offensichtlich – nicht erst seit der letzten Hiobsbotschaft, dass mit der Commerzbank erneut ein Anbieter von Finanzierungen für Gewerbeimmobilien in Zukunft nicht mehr zur Verfügung stehen wird. Dabei ist dieses Problem zum Teil hausgemacht: Die Politik hat aus der Finanzkrise eine Reihe von Lehren gezogen. Ihrer Ansicht nach waren die Regulierung der Finanzmärkte und deren Beauf- sichtigung ungenügend. Die Forderung nach sichereren Banken und Versicherungen ist grundsätzlich berechtigt, jedoch haben die gefundenen Lösungen eine unerwünschte Nebenwirkung: die Verschlechterung der Kreditversorgung der Realwirtschaft. Das Deleveraging in der Immobilienwirtschaft ist dabei durchaus einkalkuliert und politisch erwünscht. Die Frage ist nur, welcher Preis dafür gezahlt werden muss und welche Folgen damit ver- bunden sind. Mit der Einführung von Basel III geht eine Neuregelung der Eigenkapitalvorschriften für Banken einher, die direkte Folgen für die Praxis der Darlehensvergabe haben wird. Die geplanten Ver­änderungen betreffen hierbei an erster Stelle die Mindest- anforderungen an das vorzuhaltende Eigenkapital wie auch die Qualität dieses sogenannten Kernkapitals, was in der Konsequenz zu einer Erhöhung der Finanzierungskosten und zu verschärften Prolongationskonditionen seitens der Banken führen könnte. Mit Solvency II erfährt die Refinanzierung der Banken eine weitere Einschränkung, denn Versicherungen erhalten den Anreiz, nicht mehr im gleichen Umfang wie bisher in ungedeckte Schuld­ scheindarlehen der Kreditinstitute (unbesicherte Anleihen) zu investieren. Schuldscheindarlehen sind jedoch ein wesentlicher Re­finanzierungsbaustein für Banken, um die – regelmäßig not­wendigen – Finanzierungen über die durch Pfandbriefe re­finanzierbaren Darlehensgrößen hinaus sicherzustellen. Das bedeutet, dass der Teil der Kredite, die nicht durch Pfandbriefe abgedeckt werden können, schwerer zu refinanzieren ist und die Banken deshalb nicht mehr so hohe Beleihungsausläufe anbie- ten können. Auch wenn damit gerechnet werden kann, dass Ver­sicherer teilweise ihr Engagement in der direkten Immobilien­ finanzierung verstärken, ergäbe sich für die Immobilienunter­ nehmen eine deutliche Finanzierungslücke für die höheren Beleihungsausläufe. Vertrauenskrise unter den Banken Seit Anfang Januar 2012 haben die Kreditinstitute mehr Geld bei der Europäischen Zentralbank (EZB) hinterlegt als jemals zuvor. Das Volumen stieg bis 12.07.2012 auf 808,5 Mrd. Euro. Unterm Strich heißt das, dass der Zinsschritt der EZB keinen Effekt hatte: Die Banken machen wegen des gegenseitigen Misstrauens weiterhin keine Anstalten, den wegen der Schuldenkrise nicht funktionierenden Geldmarkt wiederzubeleben. Statt Geld an andere Banken zu verleihen, „parken“ die Banken ihre Liquidität bei der EZB. Die Aufschläge auf den Basiszinssatz für Ausleihungen der Banken auf den Interbankenmärkten haben kräftig angezogen. Da die Interbankenmärkte aber eine wichtige Refinanzierungsbasis für die Kreditvergabe an Nichtbanken darstellen, kann bei sonst gleichbleibenden Verhältnissen davon ausgegangen werden, dass beim Versiegen dieser Quelle auch die Kreditvergabe an Nichtbanken leidet. Dies dürfte insbesondere der Fall sein, da Banken im Kontext der Stresstests der European Banking Authority (EBA) ihre Kreditvergaben mit einer bestimm- ten Menge an Eigenkapital hinterlegen müssen. Solange das Verleihen an Banken gegenüber dem Verleihen an die EZB vom System benachteiligt ist, wird nach Expertenmeinung der Inter- bankenmarkt nicht wieder im gehofften Maße anspringen.
  • 8. Auswirkungen und Probleme von Distressed Real Estate Assets Distressed Real Estate Assets haben oft komplexe Schwierigkeiten. Die Zahlungsschwierigkeiten können sowohl in der Immobilie selbst begründet sein als auch aus dem Financial Engineering – d. h. aus der Gestaltung der Finanzierungsstruktur – herrühren. Oft sind die Immobilien schlicht unterfinanziert und der Belei- hungsauslauf zu hoch. Durch die Unterfinanzierung unterbleiben eventuell notwendige Maßnahmen zur Stabilisierung der Immo- bilie und ihres Cashflows. Wenn die Finanzierung zudem noch mithilfe von Instrumenten, die komplexer sind als ein Immobilien- kredit, erfolgte, kommen Probleme in der Entscheidungs­findung und Kommunikation zwischen Darlehensnehmern und Gläubigern hinzu. Besondere Sorgen bereiten Commercial-Mortgage-Backed- Securities-(CMBS-)Strukturen, da diese hauptsächlich im Immo­bilienboom der Jahre 2005–2007 aufgelegt wurden und be­sonders schwer zu refinanzieren sind. Nach Berechnungen treffen bei rund 20 % der den CMBS zugrunde liegenden Darlehen weltweit drei Schwierigkeiten zusammen: • Sie wurden in der Boomphase zwischen 2005 und 2007 ausge- reicht, als die Immobilienwerte im Vergleich zu den Folgejahren sehr hoch waren. • Die Darlehen sind dadurch gekennzeichnet, dass sie bereits bei der Vergabe einen hohen Prozentsatz der Beleihungsgrenze (Loan-to-Value, Verhältnis von Darlehen zu Marktwert der Immobilie) der zu finanzierenden Objekte erreicht haben. • Die Qualität der finanzierten Immobilen ist nicht sehr hoch. Um diese zu erhöhen bzw. auf dem damaligen Niveau zu erhalten, sind Investitionen in die Objekte notwendig, die jedoch den Ein- satz von zusätzlichem Eigenkapital notwendig machen. 8 Ernst & Young Distressed Real Estate
  • 9. Von den CMBS-Papieren in der Kategorie mit den höchsten Ausfallwahrscheinlichkeiten entfallen ca. 80 % auf Deutsch- land und Groß­britannien. Deutlich wird vor diesem Hinter- grund die Problemlage, die es bei einer Refinanzierung von CMBS zu lösen gilt: • Rund drei Jahre, bevor die Fälligkeit einer CMBS-Trans- aktion eintritt, müssen die Darlehen refinanziert werden. Meist sind die zugrunde liegenden Darlehen noch nicht getilgt, sondern endfällig ausgestaltet. Bei der Refinanzie- rung kommt es darauf an, dass die Werte der Immobilien und das Rating sich nicht verschlechtern, die Cashflows aus den Immobiliendarlehen unverändert fließen und das Umfeld auf den Kapitalmärkten positiv ist. Andernfalls steigen die Risikoprämien deutlich an. Der Renditespread betrug im Jahr 2011 immerhin 400 Basispunkte nach 17 Basispunkten im Jahr 2005. • Die Refinanzierung würde nach dem Vorgenannten be- reits eine Herausforderung darstellen, wenn sich die Fäl- ligkeiten der CMBS gleichmäßig verteilten. Dies ist jedoch nicht der Fall, denn allein 2013 werden in Deutschland no- minal 12 Mrd. Euro CMBS-Papiere fällig. Vereinzelt gelingt es durchaus, CMBS-Strukturen durch neue Finanzierungen abzulösen. Vielfach ist dazu aber ein hoher Beitrag der Eigenkapitalgeber notwendig. Die Restrukturierung und Verlängerung von Anleihen und Darlehen ist sehr komplex, da die Dokumentation und die Transparenz der Anleihen sowie der zugehörigen Darle- hen oft ungenügend sind. CMBS-Strukturen zu verlän- gern bedeutet oft Verhandlungen und Vereinbarungen mit mehreren Hundert Investoren. Deshalb sind auch die Kosten einer Restrukturierung sehr hoch. Prolongationen Es ist nicht verwunderlich, dass es – auch wenn die oben genannten Herausforderungen der Banken dies nahelegen – noch keine raschen Notverkäufe oder NPL-Verkäufe im großen Stil gab. Die Zeit des stillschweigenden Verlängerns und Aussitzens ist noch nicht vorbei. Dies liegt vor allem am knappen Eigenkapital der Banken, das für die notwen­ digen Abschreibungen der Forderungen bzw. dem höheren Eigenkapitalunterlegungssatz für die höhere Risikoklasse oft nicht zur Verfügung steht. Dies gilt insbesondere Distressed Real Estate 9 für Forderungen, die zwar noch regelmäßig bedient werden, bei denen allerdings ein Covenant Breach insbesondere beim Loan-to- Value zu befürchten ist. So berichten Marktteilnehmer von Verhandlungen mit Banken, dass diese vielfach die Probleme lieber morgen als heute lösen wollen. Fazit Die Kreditinstitute sollten ein hohes Interesse daran haben, notlei- dende Kredite abzubauen und so die Bankbilanzen wieder für Neugeschäfte zu öffnen. Für die Immobilienwirtschaft und ihre Marktteilnehmer ergeben sich neue Chancen, beispielsweise durch den Erwerb der Objekte, durch notwendige Revitalisierun- gen oder indem ein neues Asset Management beauftragt wird. Diese Chancen können jedoch nur genutzt werden, wenn die Rahmenbedingungen stimmen. Ein funktionierender Kreditmarkt ist damit gleichsam Voraussetzung für den Verkauf von Dis­tressed Real Estate Assets. Denn nur wenn potenzielle neue Investoren neue Kreditgeber finden, können die Verkäufe gelingen. Stehen dafür nicht genügend Partner zur Verfügung, sind negative Effekte auf die Immobilienmärkte zu befürchten. Nach Ansicht der Branche und des Ausschusses Finanzierung des ZIA sind verschiedene Maßnahmen denkbar, um die Kredit- versorgung der Immobilienwirtschaft auch unter den gegebenen Herausforderungen sicherstellen zu können. Diese werden in der nächsten Zeit mit den Marktteilnehmern und der Politik zu disku- tieren sein. Wünschenswert wäre die Schaffung von Rahmenbe- dingungen, die es den Banken erlauben, sich unter Berücksich- tigung der wirtschaftlichen Interessen und der Interessen der Kreditnehmer von ihren Distressed Assets zu trennen. Denn der Verkauf von notleidenden Krediten könnte ein wichtiger Impuls für große Teile der Immobilienwirtschaft sein. Sabine Georgi ZIA Zentraler Immobilien Ausschuss e. V. sabine.georgi@zia-deutschland.de Vorwort
  • 10. 10 Ernst & Young
  • 11. Distressed Real Estate 11 Distressed Real Estate – Ein neues Marktsegment? Die Assetklasse „Deutsche Immobilien“ wurde in der Vergangen- heit wie auch aktuell als ein wertstabiles, sicheres Investment gesehen, was auch durch eine Vielzahl von Marktteilnehmern bestätigt wird. Keine andere Assetklasse weckt derartiges Vertrauen bei An­legern im In- und Ausland gleichermaßen, unabhängig davon, ob in den Vermögenswert Immobilie selbst investiert wird, Anteile an einer Zweckgesellschaft gekauft oder Fondsanteile erworben werden. Die tendenziell unsichere Entwicklung der Realwirtschaft in einigen europäischen Staaten und die Unsicherheit in Bezug auf Solvenz und Stabilität auch großer europäischer Banken erzeugen ein schwieriges Umfeld für die gewerblichen immobilienbesicher- ten Kreditfinanzierungen, die in den Jahren 2012 und 2013 zur Refinanzierung anstehen. In diesem Spannungsfeld wird erkennbar, dass sich im Immobilien­ sektor eine neue Assetklasse entwickelt, indem sich Investoren auf Problemimmobilien und -kredite konzentrieren. Eine einheitliche Definition von „Distressed Real Estate“ ist bislang in der Literatur aber noch nicht zu finden; der Begriff hat sich terminologisch noch nicht herausgebildet. Vielmehr werden darunter derzeit diverse Bereiche des Manage- ments von problem­behafteten Immobilien und Immobilien- krediten zusammengefasst, z. B. notleidende Immobilien- finanzierungen, notleidende Finanzierungsstrukturen von Immobilienfonds, Redevelopments von Industriebrachen und leer stehenden Gewerbeimmobilien, sämt­liche Formen von Immobilien- bzw. Immobilienanteilsgesell­schaften in der Insol- venz oder auch einfach nur sehr hohe Leerstandsquoten eines Immobilienportfolios. Im weitesten Sinn umfasst „Distressed Real Estate“ damit sämt­ liche Immobilien und die entsprechenden Finanzierungen, welche die wirtschaftlichen Anforderungen ihrer Investoren bzw. Finan- zierer in kritischem Maß nicht erfüllen. Vor diesem Hintergrund können die Bereiche „Distressed Real Estate Assets“ und „Distressed Real Estate Debt“ als die wesentlichen Elemente der Kernbereiche des neuen Marktsegments ausgemacht werden, die im Fall eines bestimmten Objekts bzw. Kreditengagements sowohl separat als auch gleichzeitig auftreten können. Distressed Debt Distressed Asset Distressed Debt Performing Distressed Asset Kreditstatus Immobilienstatus Non-Distressed Non-Distressed Distressed Distressed
  • 12. 12 Ernst & Young Offenkundig ist, dass „Distressed Real Estate“ immer ein not leidendes Element bzw. die Notwendigkeit einer finanzwirtschaft- lichen oder/und operativen Restrukturierung beinhaltet. Haupt- bezugspunkt ist hierbei die Immobilie, wodurch sich der Begriff Distressed Real Estate auch vom allgemeinen finanzwirtschaft lichen Begriff der sog. Non Performing Loans abgrenzen lässt, der sämtliche Arten notleidender Darlehensforderungen unbeachtet der dahinter liegenden Vermögenswerte zusammenfasst. Nachdem die in der Finanz- und Wirtschaftskrise 2008 und 2009 erwartete Welle von Immobiliennotverkäufen ausgeblieben ist, stellt sich die Frage, ob im Zuge der Vielzahl anstehender Refinan- zierungen tatsächlich Transaktionen im „Distressed Real Estate“- Segment stattfinden werden oder ob sich die Maxime „Prolon- gieren und Halten“ weiterhin durchsetzen wird. Während sich deutsche Marktteilnehmer in dieser Hinsicht bislang scheinbar zurückhaltend gezeigt haben, haben sich Problemimmobilien und -kredite in anderen Märkten bereits als eigenständiges Marktseg- ment etabliert: So existiert z. B. in den USA ein lebhafter Markt für Distressed Real Estate Investments (DREI) mit einem starken Fokus auf gewerbliche Objekte wie Hotels oder Büros, jedoch auch auf Wohnimmobilien. Für den Markt der Distressed Real Estate Investments gibt es eigene Fonds, die oftmals sowohl in die pro- blembehafteten Immobilien selbst als auch in den unterliegenden Kredit investiert sind. Die Abhängigkeit des Immobilienmarktes vom Immobilienfinan- zierungsmarkt ist offenkundig und als solche von den Investoren erkannt. Deshalb verwundert es nicht, dass sich derzeit auch in Europa verschiedene Fonds im Fundraising für sogenannte Real Estate Debt Funds befinden, die in die gesamte Kapitalstruktur der entsprechenden Vehikel investieren. Die Tatsache, dass in den Jahren 2012 und 2013 besonders viele Refinanzierungen von Immobilieninvestitionen anstehen, führt zu der Frage, ob die aktuelle Aufnahmefähigkeit des Finanzie- rungsmarktes ausreicht, um die notwendigen Refinanzierungen zu ermöglichen, oder ob hierdurch der Verkaufsdruck durch „Funding Gaps“ (Refinanzierungslücken) erhöht wird und die Immobilienpreise nachlassen werden. Stärke und Auswirkungen dieser „Funding Gaps“ müssen jedoch auch vor dem Hintergrund bewertet werden, dass aktuell neben dem niedrigen Zinsniveau eine enorm hohe Liquidität im Markt für Immobilienfinanzierungen verfügbar ist, die es vielen Investo- ren erlaubt, reine Eigenkapitalinvestitionen in Form von All-Equity Deals durchzuführen. Dies wiederum spricht dafür, dass eine Refinanzierungslücke eventuell geringer ausfallen könnte als teilweise erwartet. Mit Blick auf die anstehenden Neuregulierungen im Rahmen von Solvency II und Basel III wird für die Etablierung eines Marktes für Distressed-Real-Estate-Transaktionen allerdings auch die Frage entscheidend sein, inwieweit die kreditfinanzierenden Institute gewillt und in der Lage sein werden, entsprechende Abschreibun gen auf die Finanzierungen der Vergangenheit hinzunehmen. Gerade die verschärften Eigenkapitalanforderungen könnten sich in diesem Zusammenhang als Katalysator für die Entwicklung des Marktsegments Distressed Real Estate erweisen. Es wird deutlich, dass es eine Reihe von Trends gibt, die für die Etablierung eines eigenständigen Marktsegments für Problem- immobilien und die unterliegenden Kredite sprechen. Gleichwohl sind auch gegenläufige Tendenzen wie ein steigender Anlagedruck seitens institutioneller Investoren und ein historisch niedriges Zinsniveau festzustellen, sodass die Stärke dieser Entwicklung fraglich bleibt. Vor diesem Hintergrund soll die vorliegende Studie insbesondere der Frage nachgehen, ob sich der Bereich „Distressed Real Estate“ in Deutschland als eigenes Markt segment im Umfeld der „Alternative Investments“ herauszu- bilden vermag und welche relevanten Besonderheiten und Herausforderungen diese problembehafteten Immobilien und Immobilienkredite für Finanzierer und Investoren aufweisen. troubleshooting, abs, Due Diligence, workplace, credit, Property-Management, Immobilie, NPL, Rating, Real-Estate, Conact, conactor, Bad-Bank, Servicing, interim, turnaround, Cashflowsync, CCFS, Distressed Asset, CMBS, portal solution, ICD, Kowollik, recupero di credito, datawarehouse, cloud-solution, Workout, Incentive Care, Institutsverwaltung, distressed, Orgaplan Italien, Special Servicing, DocRating, DueDiligence, Draftcheck, Lucidi, welltbuero Treuhand Intesa Unicredit Immobilien Ubibanca ByYou Jerome Chapuis First Atlantic Ricucci EH-Estate Fortress condominio amministrazione immobiliare condominiale integrazione sincronizzazione ruoli immobiliare millesimo conto economico Fondo immobiliare IAS/IFRS commercialista KMPG Deloitte revisione MPS Unicredit SGR Banca d`Italia Legge 106 cartoliarizzazione Reo Immobilie imueble Casa Recupero Credito Bad Bank SIP Sistema integrada protection Caja workout Credito fallido credits en détresse Troubelshooting incentive care ICD Pfandbriefbank Eurohypo Portfolio ; Exit - Strategia Immobilienfond Software Orgaplan CONact Unicredit CashflowSync RE-lifecycle Kowollik deuda morosa UEN Union Estates Network lucidi vendittelli UCCMB italfondiario Due Diligence Portal-Software Web-Solutions Property
  • 14. 14 Ernst & Young
  • 15. Distressed Real Estate 15 Design der Studie Die vorliegende Studie basiert auf einer Marktuntersuchung, die Mitte des Jahres 2012 von der Ernst & Young Real Estate GmbH und von KÜBLER (Rechtsanwälte, Insolvenzverwalter, Wirtschaftsprüfer, Steuerberater) durchgeführt wurde. Die Befragung richtete sich vorwiegend an Marktteilnehmer, die aus immobilienwirtschaftlicher, finanzwirtschaftlicher oder juristischer Perspektive mit dem Themenkreis „Distressed Real Estate“ befasst sind. Mittels eines standardisierten Fragebogens wurden ca. 150 in Deutschland tätige Unternehmen befragt, wobei sich der Rücklauf auf 50 auswertbare Antworten belief (Rücklaufquote: 33 %). Der thematische Fokus der Studie liegt auf der Finanzierung und Refinanzierung von Problem­immobilien und -krediten. Hierbei stehen drei wesentliche Teilbereiche im Vordergrund der Untersuchung: • die Abbildung der aktuellen und zukünftigen Entwicklungen auf dem deutschen Markt für Problemimmobilien und -kredite • die Besonderheiten von Transaktionsprozessen mit Problemimmobilien • der Umgang der Gläubiger mit entsprechenden Problemkrediten
  • 16. 16 Ernst & Young
  • 17. Einordnung der befragten Unternehmen Die Befragung wurde jeweils mit leitenden Mitarbeitern von Unternehmen aus den folgenden Kategorien durchgeführt: • Asset Manager • Banken • Bestandshalter • Insolvenzverwalter • Investoren • Rechtsanwälte • Servicer (Dienstleister für das Management von Problem immobilien und -krediten) ■ Investoren ■ Banken ■ Insolvenzverwalter ■ Rechtsanwälte ■ Servicer ■  Bestandshalter ■  Asset Manager ■ Unbekannt Einordnung der befragten Unternehmen nach Unternehmenskategorie Um eine Verbesserung der Rücklaufquote und damit der Aussagekraft der Studie zu erzielen, bot die Befragung die Möglichkeit einer vollständig anonymen Teilnahme. Für diese Fälle war demnach keine Zuordnung zu einer der Unternehmens- kategorien möglich. Von der Option der anonymen Teilnahme machten weniger als 40 % der Teilnehmer Gebrauch. 36 % 10 % 2% 4 % 20 % 12 % 4 % 12 % troubleshooting, abs, Due Diligence, workplace, credit, Property-Management, Immobilie, NPL, Rating, Real-Estate, Conact, conactor, Bad-Bank, Servicing, interim, turnaround, Cashflowsync, CCFS, Distressed Asset, CMBS, portal solution, ICD, Kowollik, recupero di credito, datawarehouse, cloud-solution, Workout, Incentive Care, Institutsverwaltung, distressed, Orgaplan Italien, Special Servicing, DocRating, DueDiligence, Draftcheck, Lucidi, welltbuero, Immobilienkongress, Audis, compliance, Ardea, NPL-Forum2012, risorse per ROMA SPA, RpR , protocollo di qualitá, capitale Roma, Aareal, Immoconsulting, Teramo, workplace management, closing, interim, orgaplan, restructuring, fallimento, fallimentare, upgrading, turnaround Distressed Real Estate 17
  • 18. 18 Ernst & Young
  • 19. Distressed Real Estate 19 Der erste Abschnitt der vorliegenden Studie beleuchtet die Befragungsergebnisse zum Markt für Distressed Real Estate im Allgemeinen. Neben der voraussichtlichen Entwicklung des Marktvolumens wurden in der Studie insbesondere die nutzungsartenspezifischen und die geo­ grafischen Schwerpunkte des Marktes betrachtet, um Rückschlüsse zu ziehen, welche Immobilienarten in welchen Regionen Deutschlands in Zukunft voraussichtlich am stärksten von Distressed-Situationen betroffen sein werden. Darüber hinaus wurden im Rahmen der Befragung die wesentlichen Marktteilnehmer und ihre Herkunft beleuchtet und eine Abschätzung der wahrscheinlichen Entwicklung des Preisgefüges vorgenommen. Markt für Distressed Real Estate in Deutschland
  • 20. 20 Ernst & Young Covenant Breaches (Vertragsbrüche) Über 40 % der Befragten schätzen, dass die Covenant Breaches bei gewerblichen Immobilienfinanzierungen unter 20 % liegen. Besonders deutlich wird diese Einschätzung bei den befragten Banken. Die weit überwiegende Mehrheit (90 %) geht davon aus, dass der Anteil der Vertragsbrüche bei 0–20 % liegt. Wie hoch schätzen Sie aktuell den Anteil der gewerblichen Immobilienfinanzierungen in Deutschland, bei denen innerhalb der nächsten 24 Monate ein Covenant Breach (Vertragsbruch) besteht? ■  0 %–20 % ■  >20 %–40 % ■  >40 %–60 % ■  >60 %–80 % ■  >80 %–100 % 10 % 90 % 18 % 42 % 2 % 36 % 2 % Alle Befragten Nur Banken 6.1
  • 21. Distressed Real Estate 21 Bei welchen Nutzungsarten liegt aus Ihrer Sicht künftig der Schwerpunkt des Distressed-Real-Estate-Marktes in Deutschland? Nutzungsartspezifische Schwerpunkte des Marktes für Problemimmobilien und -kredite Im Hinblick auf den nutzungsartspezifischen Fokus des Marktes für Problemimmobilien und -kredite in Deutschland zeichnen sich zwei Einschätzungen deutlich ab: • Die Teilnehmer der Studie sehen zukünftig insbesondere Büroim- mobilien als potenziell leistungsgestört an. Fast 90 % der Befrag- ten sehen diese Immobilienart als Schwerpunkt des deutschen Distressed-Real-Estate-Marktes. Als Gründe werden hier im 6.2 Wesentlichen ein hoher Fremdfinanzierungsanteil, teilweise ver- besserungswürdiges Asset Management und die Überschätzung der Miet- und Marktpreisentwicklung diskutiert. • Im Vergleich dazu wird der Wohnimmobiliensektor als weniger gefährdet eingeschätzt. Rund 64 % der befragten Unternehmen gehen davon aus, dass Wohnimmobilien nicht unter die Kate­ gorie „Distressed Real Estate” fallen werden. Büro Hospitality Handel Logistik Development Wohnen 44 44 4 62 32 32 28 26 22 14 10 12 14 8 24 40 36 32 26 14 12 12 16 6 16 6 12 12 38 ■  stimme zu ■  stimme eher zu ■  stimme eher nicht zu ■  stimme nicht zu ■  keine Angabe 0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 %
  • 22. 22 Ernst & Young 0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 % Ostdeutschland Westdeutschland Norddeutschland Süddeutschland 44 30 8 108 36 42 6 14 6 30 34 46 12 14 14 8 4 34 Sehen Sie geografische Schwerpunkte für einen Distressed-Real-Estate-Markt in Deutschland? ■  stimme zu ■  stimme eher zu ■  stimme eher nicht zu ■  stimme nicht zu ■  keine Angabe Geografische Schwerpunkte des Marktes für Problemimmobilien und -kredite Den geografischen Schwerpunkt von Problemimmobilien und -krediten sehen die Befragten schwerpunktmäßig im östlichen Teil Deutschlands. 74 % der Teilnehmer erwarten hier einen zukünftigen Schwerpunkt des Marktes für Distressed Real Estate. Weniger kritisch beurteilen die Befragten die Situation im Norden und Westen von Deutschland. Für den Norden bestehen 6.3 Distressed-Risiken nach Einschätzung verschiedener Teilnehmer insbesondere für Objekte nördlich von Hamburg, wobei der Immo- bilienmarkt der Hansestadt selbst als sehr stabil betrachtet wird. Im Westen sind es nach Meinung der Befragten vor allem Objekte im Ruhrgebiet, welche die Anforderungen ihrer Finanzie- rer und Investoren ggf. nicht erfüllen. Allein für Süddeutschland wird keine größere Gefahr gesehen: Nur rund 6 % der teilnehmenden Unternehmen sehen in dieser Region Anzeichen für die baldige Zunahme von Problemimmo­ bilien und -krediten.
  • 23. Distressed Real Estate 23 Erwartete Entwicklung der Anzahl von Transaktionen von Problemimmobilien und -krediten (allgemeine Tendenz) Die Erwartung der Marktteilnehmer hinsichtlich der zukünftigen Anzahl von Transaktionen im Distressed-Real-Estate-Bereich in Deutschland ist eindeutig: 80 % der Befragten rechnen mit einer grundsätzlichen Zunahme, nur rund 20 % gehen von einer Stag­ nation oder einem Rückgang aus. Die Mehrheit der befragten Unternehmen sieht die Ursachen hierfür in einem zunehmenden regulatorischen Druck seitens der Gesetzgebung und einer 6.4 ■  stimme zu ■  stimme eher zu ■  stimme eher nicht zu ■  stimme nicht zu 18 % 24 % 2 % 56 % gleichzeitigen langsamen Annäherung der Preisvorstellungen von Anbietern und Nachfragern auf dem Markt. Der in der Vergangen- heit oftmals praktizierten „Pretend & extend“-Politik der Banken (d. h. statt Refinanzierung nur kurzfristige Kreditverlängerungen) werden hingegen nur noch wenige Chancen in der Zukunft ein- geräumt. Wie sehr können Sie der Aussage zustimmen, dass die Anzahl der Distressed-Real-Estate-Transaktionen steigen wird?
  • 24. 24 Ernst & Young Entwicklung der Distressed-Real-Estate-Transaktionen 70 % der Befragten erwarten eine signifikante Erhöhung der Distressed-Real-Estate-Transaktionen um 10–50 %. Es wird deutlich, dass die Marktteilnehmer für die nähere Zukunft zwar von einer signifikanten Belebung des deutschen Wie stark wird die Zahl der Distressed-Real-Estate-Transaktionen steigen? ■  bis 10 % ■  >10–30 % ■  >30–50 % ■  keine Angabe 12 % 24 % 6 % 58 % Distressed-Real-Estate-Marktes, nicht jedoch von einem massi- ven Zuwachs ausgehen. Mehrheitlich wird von den Befragten ein Zuwachs der Distressed-Real-Estate-Transaktionen um 10–30 % erwartet. 6.5
  • 25. Distressed Real Estate 25 Wer werden aus Ihrer Sicht die künftig relevanten Player im Distressed-Real-Estate-Markt in Deutschland sein? Marktteilnehmer nach Gruppen Auf dem Markt für Distressed Real Estate erwarten die Befragten insbesondere ein Engagement opportunistischer Investoren wie Private-Equity-Fonds (92 %) oder ähnlich risikobereiter inter­ nationaler Fonds (46 %) und privater Vermögensverwaltungen (50 %). Weiterhin stehen aus Teilnehmersicht deutlich die Banken 6.6 (56 %) im Zentrum des Marktgeschehens. Immobilien-AGs bzw. REITs, Wohnungsgesellschaften und geschlossene Fonds werden hingegen aufgrund ihres häufig sicherheitsorientierten Anlagever- haltens als weniger relevante Marktteil­nehmer betrachtet. Opportunity/PE-Fonds Banken Private/Family Office Sonstige internationale Fonds/Staatsfonds Immobilien-AGs/REITs Geschlossene Fonds Wohnungsgesellschaften 64 28 6 2 38 36 42 20 8 12 18 14 4 6 8 2 20 30 32 48 42 46 6 6 10 10 8 12 18 14 12 16 34 28 ■  stimme zu ■  stimme eher zu ■  stimme eher nicht zu ■  stimme nicht zu ■  keine Angabe 0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 %
  • 26. 26 Ernst & Young Wo werden aus Ihrer Sicht die künftig relevanten Player im Distressed-Real-Estate-Markt in Deutschland herkommen? Marktteilnehmer nach Herkunft Hinsichtlich der wahrscheinlichen Herkunft der Teilnehmer im Markt für Problemimmobilien und -kredite zeichnen die Befragten ein sehr einheitliches Bild: Die Mehrheit der Investoren wird aus dem internationalen und dem europäischen Ausland erwartet. 6.7 Die überaus positive Einschätzung des deutschen Immobilien- marktes ist ein möglicher Grund für die Dominanz ausländischer Investoren. 0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 % International Europäisches Ausland Inland 34 48 8 10 48 50 28 12 14 24 10 104 ■  stimme zu ■  stimme eher zu ■  stimme eher nicht zu ■  stimme nicht zu ■  keine Angabe
  • 27. 27Distressed Real Estate Wohnen Handel Büro Hospitality Logistik 24 30 22 216 22 18 12 14 6 8 4 2 46 32 40 52 6 14 12 12 14 22 22 12 Wie werden sich aus Ihrer Sicht die Verkaufspreise im Distressed-Real-Estate-Markt gegenüber dem Jahr 2011 entwickeln? ■  steigend über 10 % ■  steigend bis 10 % ■  stagnierend ■  fallend bis 10 % ■  fallend über 10 % ■  keine Angabe Erwartete Preisentwicklung von Problemimmobilien und -krediten Die Befragten schätzen erstaunlicherweise, dass es im Segment Wohnimmobilien einen Preisanstieg für Distressed Real Estate geben wird. Rund ein Viertel der Befragten geht sogar von einer Zunahme der Verkaufspreise um mehr als 10 % bei Distressed-Real-Estate-Wohnimmobilien aus. In dem positiven 6.8 Preistrend drückt sich hier auch deutlich die steigende Zahlungs- bereitschaft der Investoren aus, die auf der Suche nach verhält- nismäßig stabilen, jedoch chancenreichen Anlagealter­nativen sind. Der Bereich „Distressed Wohnimmo­bilien“ wird als potenziell attraktives Ziel betrachtet. 0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 % Im Vergleich dazu erwartet ein signifikanter Anteil der Befragten (36 %) einen Rückgang des Distressed-Real-Estate-Preisniveaus im Büroimmobilien­segment. Eine weitgehende Stagnation wird für die Immobilien­arten Logistik (52 %), Handel (46 %) und Hospi- tality (40 %) vermutet. Insgesamt ist darauf hinzuweisen, dass die Preisentwicklung im Distressed-Real-Estate-Markt maßgeblich von der Entwicklung der jeweiligen regionalen Märkte geprägt ist, sodass von deutli- chen Unterschieden im bundes­weiten Preisgefüge ausgegangen werden kann. 6 6 6 10 8
  • 28. 28 Kommentar von Michael Janetschek Die Situation auf den Immobilienmärkten wird heute maßgeblich durch das Zusammentreffen substanzieller Herausforderungen in verschiedenen wirtschaftlichen und politischen Bereichen geprägt. Aufseiten der Finanzierungsmärkte sind hier an erster Stelle die Staatsschuldenkrise, die Bankenrefinanzierung und anstehende regulatorische Änderungen zu nennen, welche die Refinanzierung von Immobilienkrediten erschweren. Auf opera- tiver Seite sind es hingegen veränderte Nutzeranforderungen und eine in wirtschaftlich unsicheren Märkten sinkende Flächen- nachfrage, welche die Wirtschaftlichkeit der hinter den Krediten stehenden Immobilien belasten. 6.9 Im Rahmen des „Ernst & Young European Non-Performing Loan (NPL) Report 2011“ wurde für den europäischen NPL-Markt ein Gesamtvolumen von rund 750 Mrd. Euro ermittelt, wovon ein Drittel auf Deutschland entfällt. Aktuelle Berechnungen schätzen den Wert der derzeit weltweit zum Verkauf stehenden Distressed Real Estate Assets auf circa 1,4 Billionen Euro. Allein in Deutsch- land werden in den kommenden vier Jahren gewerbliche Immobi- lienkredite in Höhe von rund 125 Mrd. Euro fällig, was auf einen erheblichen Refinanzierungsbedarf hindeutet. Schon für das Jahr 2011 wurde für Europa eine Refinanzierungslücke (Funding Gap) von ca. 128 Mrd. Euro ausgewiesen, die den Hochrechnungen zufolge auf bis zu 192 Mrd. Euro im Jahr 2014 anwachsen könnte. Nur für aussichtsreiche Investments wird vor diesem Hintergrund eine problemlose Anschlussfinanzierung möglich sein.
  • 29. 29Distressed Real Estate Michael Janetschek Ernst & Young Real Estate GmbH michael.janetschek@de.ey.com Diese Entwicklungstendenzen spiegeln sich auch in den Ergebnis- sen der vorliegenden Studie wider. Mehrheitlich gehen die befragten Marktteilnehmer davon aus, dass es bei 0–20 % aller gewerblichen Immobilienfinanzierungen innerhalb der nächsten zwei Jahre zu Covenant Breaches (Vertragsbrüchen) kommen wird. So erwarten fast 60 % der Befragten einen Anstieg der Transaktionen im Bereich Distressed Real Estate von deutlich mehr als 10 %. Die Distressed-Problema- tik wird demnach als Herausforderung für die Immobilienbranche wahrgenommen, die längst den Gesamtmarkt erreicht hat. Mit Blick auf die demografische Situation, anhaltende Migrations­ trends und die derzeitige wirtschaftliche Entwicklung wird der Schwerpunkt des Distressed-Marktes wahrscheinlich insbesondere im Osten und im hohen Norden Deutschlands liegen. Aufgrund des oftmals hohen Fremdkapitalanteils ist davon auszugehen, dass an erster Stelle durch Büroimmobilien besicherte Kredite von Leistungsstörungen betroffen sein werden, während Wohn­ immobilien weiterhin als „sicherer Hafen“ gelten könnten. Diese Tendenzen werden auch von der Wahrnehmung der in der Studie befragten Marktteilnehmer gestützt: Fast 90 % vermuten, dass Büro­immobilien den Schwerpunkt des Distressed-Marktes aus­machen werden, und drei Viertel sehen die Regionen im Osten Deutschlands am stärksten betroffen. Vor dem Hintergrund der weltwirtschaftlichen Lage und der Wahr- nehmung Deutschlands als stabiles Anlageziel ist für die Zukunft vor allem mit dem Engagement internationaler und europäischer Investoren zu rechnen. Tatsächlich gehen mehr als drei Viertel der Studienteilnehmer von einer starken Marktpräsenz ausländischer Player aus, wobei vor allem Opportunity- und Private-Equity- Fonds sowie Family Offices als wesentliche Nachfrager im Bereich Distressed Real Estate Assets und Debt erwartet werden. Die aufgezeigten Tendenzen auf der Anbieter- und Nachfrager- seite des Marktes für Distressed Real Estate Assets und Debt lassen auch Rückschlüsse auf eine mögliche Preisentwicklung zu. Während sich das Angebot an notleidenden Immobilien und dahin- ter liegenden Krediten mit großer Wahrscheinlichkeit ausweiten wird, entdecken auch mehr und mehr potenzielle Nachfrager den Sektor als Möglichkeit, attraktive Renditen zu erwirtschaften. Nach Einschätzung der in der Studie befragten Teilnehmer stellt sich die Entwicklung des Preisgefüges für Problemimmobilien und entsprechende Kredite durchaus differenziert dar: Während für den Bereich der Wohnimmobilien mehrheitlich steigende Preise erwartet werden, rechnen die Befragten für Büro-, Logistik-, Handels- und Hotelimmobilien mit stagnierenden oder fallenden Preisen. Insgesamt wird deutlich, dass ein großer Teil der Marktteilnehmer den Bereich der notleidenden Immobilien und Immobilienkredite bereits als individuellen Teilmarkt mit eigenständigem Angebots- und Nachfrageniveau betrachtet. Für Marktakteure gilt es jetzt also umso mehr, ein Verständnis für die Einflussgrößen und wesentlichen Parameter dieses Marktsegments zu entwickeln, um die damit verbundenen Chancen und Risiken korrekt einschätzen und möglichst optimale Ergebnisse erzielen zu können. Kommentar
  • 30. 30 Ernst & Young Distressed Real Estate
  • 31. 31Distressed Real Estate Der nachfolgende Abschnitt widmet sich den möglichen Arten und Rahmenbedingungen von Transaktionen im Bereich Distressed Real Estate. In der Studie wurden in diesem Rahmen auch insbesondere Insolvenzverfahren als möglicher Ausgangspunkt von Distressed-Real-Estate- Transaktionen beleuchtet und die wahrscheinlichen Auswirkungen auf die von Banken zur Refinanzierung geforderte Eigenkapitalquote betrachtet. Darüber hinaus wurden die Studien­ teilnehmer zu ihrer Erwartung im Hinblick auf den wahrscheinlichen Eintrittszeitpunkt der Distressed-Real-Estate-Transaktionen befragt. Distressed-Real-Estate-Transaktionen
  • 32. 32 Ernst & Young Anteil der Insolvenzverfahren an der Gesamtzahl der Distressed-Real-Estate-Transaktionen Der Verkauf von Immobilien aus der Insolvenz wird nach Ansicht der Befragten im Gesamtmarkt der Distressed-Real-Estate-­ Transaktionen statistisch gesehen eine untergeordnete Rolle spielen. 46 % der Befragten sehen den Anteil der Distressed- Real-Estate-Transaktionen aus der Insolvenz bei lediglich bis zu 10 %. Lösungen außerhalb der Insolvenz werden nach Auffassung 7.1 ■  bis 10 % ■  >10–30 % ■  >30–50 % ■  über 50 % ■  keine Angabe 46 % 15 % 25 % 6 % 8 % der Befragten von beteiligten Schuldnern und Gläubigern grund- sätzlich als vorzugswürdig angesehen. 25 % der Befragten sehen den Anteil von Distressed-Real-Estate- Transaktionen aus der Insolvenz bei 10–30 %. Danach könnte jede dritte bzw. vierte Distressed-Real-Estate-Transaktion aus der Insolvenz heraus stattfinden. 6 % der Befragten sehen den Anteil der Distressed-Real-Estate- Transaktionen aus der Insolvenz bei 30–50 %, und 8 % der Befragten glauben, dass mehr als jede zweite Distressed-Real- Estate-Transaktion aus der Insolvenz heraus stattfinden wird. Wie hoch ist der Anteil der Distressed-Real-Estate-Transaktionen, die über ein Insolvenzverfahren erfolgen?
  • 33. Distressed Real Estate 33 Erwarteter Eintrittszeitpunkt der Distressed-Real-Estate-Transaktionen Der erwartete Eintrittszeitpunkt für Distressed-Real-Estate-Trans­ aktionen wird von 57 % der Befragten erst im Jahr 2013 gesehen. 32 % gehen davon aus, dass bereits 2012 verstärkt solche Trans­ aktionen stattfinden werden. 7.2 ■ 2012 ■  2013 ■ 2014 11 % 32 % 57 % Eine genaue Prognose erscheint deshalb schwierig, da durch die teilweise kurzfristigen Verlängerungen der Kreditengagements („pretend & extend“) die Refinanzierungsdaten nicht mit Sicher- heit zur Bewertung herangezogen werden können. In welchem Jahr werden Distressed-Real-Estate-Transaktionen erwartet?
  • 34. 34 Ernst & Young Arten von Distressed-Real-Estate-Transaktionen 76 % der Befragten sehen den Schwerpunkt der Distressed-Real- Estate-Transaktionen in den kommenden Jahren im Erwerb von notleidenden Immobilienfinanzierungen bzw. immobilien­ besicherten NPLs. Den zweiten Rang in der quantitativen Analyse der Distressed-­ Real-Estate-Transaktionen der nächsten Jahre belegt der 7.3 Immobilienverkauf aus der Insolvenz, den 68 % der Befragten als wahrscheinlich erachten. Jeweils 56 % der Befragten sehen Anteilsverkäufe notleidender Immobiliengesellschaften bzw. die Abgabe der Immobilien an die Finanzierer als wahrscheinliche Distressed-Real-Estate-Trans­ aktionen in den kommenden Jahren. 0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 % Erwerb von notleidenden Immobilienfinanzierungen/ NPLs, die durch Immobilien besichert sind Verkauf aus der Insolvenz Abgabe der Immobilien vom Eigentümer an den Finanzierer („Übergabe der Schlüssel“) Anteilskauf notleidender Immobiliengesellschaften 22 54 18 6 48 38 44 20 18 12 24 34 36 6 2 4 2 8 4 ■  stimme zu ■  stimme eher zu ■  stimme eher nicht zu ■  stimme nicht zu ■  keine Angabe Welche Arten von Distressed-Real-Estate-Transaktionen wird es aus Ihrer Sicht in den nächsten Jahren geben?
  • 35. 35Distressed Real Estate Wohnen Handel Büro Hospitality Logistik 6 24 54 2 4 16 8 2 2 2 2 52 48 44 56 8 8 10 12 8 34 36 26 26 ■  über 70–100 % ■  über 50–70 % ■  über 30–50 % ■  über 10–30 % ■  bis 10 % ■  keine Angabe Erwartete Eigenkapitalquoten im Rahmen von Distressed-Real-Estate-Transaktionen Die niedrigsten Eigenkapitalquoten bei Distressed-Real-Estate- Transaktionen erwarten die Befragten im Segment Wohnen. 54 % sehen hier Eigenkapitalquoten in Höhe von 10–30 % als notwendig an, wobei generell Objektcharakteristika wie Lage, Ausstattung, Mietermix und Mietvertragslaufzeiten nach allge- meiner Auf­fassung regelmäßig bestimmend für den geforderten Eigen­kapitalanteil sind. 7.4 Im direkten Vergleich hierzu erachten 56 % der Befragten im Segment Logistik bei Distressed-Real-Estate-Transaktionen eine Eigenkapitalquote von 30–50 % als notwendig. Ähnlich verhält es sich im Segment Büroimmobilien. Hier schätzen 52 % der Befrag- ten, dass die Eigenkapitalquote ebenfalls zwischen 30-50 % liegen wird. 0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 % 2 2 6 In den Segmenten Handel und Hospitality sehen 48 % bzw. 44 % der Befragten eine Eigenkapitalquote von 30–50 % als notwendig an. Erstaunlich ist, dass im Bereich Hospitailty 16 % der Befrag- ten eine Eigenkapitalquote von 50–70 % für eine Distressed-Real- Estate-Transaktion als notwendig erachten. Welche Eigenkapitalquoten werden aus Ihrer Sicht künftig im Rahmen von Distressed-Real-Estate-Transaktionen in Deutschland gefordert?
  • 36. 36 Ernst & Young Distressed Real Estate Kommentar von Dr. Thilo Hild Die Frage, ob sich in Deutschland ein Distressed-Real-Estate- Markt entwickelt, kann klar bejaht werden. Die weitere Frage, die sich hieraus ableitet, ist, ob sich aus diesem Markt heraus tat­sächlich Transaktionen ergeben werden und wann und in welcher Struktur diese Transaktionen stattfinden werden. Denn allein die Existenz von notleidenden Immobilien oder not­leidenden Immobilienfinanzierungen führt noch nicht zu Transaktionen im Distressed-Real-Estate-Umfeld. Entscheidend wird sein, wie sich Finanzierer und Eigentümer über die Behandlung notleidender Immobilienengagements ver- ständigen. Solange die Praxis der kurzfristigen Prolongationen anhält, werden selten Transaktionen stattfinden. 7.5 Für den Eigentümer stellt sich bei einem konsensualen Verkauf unter Einbeziehung des Darlehensgebers die Frage, mit welcher Motivation er hier tätig sein sollte oder ob es nicht sinnvoller erscheint, die Schlüssel an den Gläubiger zu übergeben. Dies ist jedoch nicht die gewünschte Option der Kreditinstitute. Zur Erreichung eines konsensualen Verkaufs kann es mithin notwendig sein, den Eigentümer wirtschaftlich zu incentivieren, auch wenn der Wert der Immobilie unterhalb der Fremdfinanzie- rung liegt. Sofern die Bank hierzu nicht bereit ist, stellt sich die Frage, wie viele Distressed-Real-Estate-Transaktionen aufgrund der Kreditkündigungen sodann aus einem Insolvenzverfahren heraus abgewickelt werden.
  • 37. 37Distressed Real Estate Dr. Thilo Hild KÜBLER Rechtsanwälte Insolvenzverwalter Wirtschaftsprüfer Steuerberater thilo.hild@kueblerlaw.com Erstaunlich ist, dass ein Viertel der Befragten den Anteil an Distressed-Real-Estate-Transaktionen, die über ein Insolvenzver- fahren erfolgen, bei 10–30 % der gesamten Transaktionen sehen, 8 % der Befragten sehen ihn sogar bei über 50 %. Dies würde bedeuten, dass ein wesentlicher Teil der Distressed-Real-Estate- Transaktionen aus der Insolvenz heraus erfolgen könnte. Allerdings relativiert sich diese Betrachtung vor dem Hintergrund, dass 46 % der Befragten den Anteil von Distressed-Real-Estate- Transaktionen, die über ein Insolvenzverfahren erfolgen, nur bei bis zu 10 % sehen. Hinsichtlich des Timings geht mit 57 % die Mehrheit der Befragten davon aus, dass der erwartete Eintrittszeitpunkt für Distressed- Real-Estate-Transaktionen im Jahr 2013 liegt. Allerdings wurde durch die Kommentare der Befragten auch deutlich, dass der Eintrittszeitpunkt für Distressed-Real-Estate-Transaktionen maßgeblich von der sogenannten „Pretend & extend“-Praxis der Kreditinstitute abhängt. Sofern diese Praxis der kurzfristigen Prolongationen weitere Anwendung findet, könnte es sein, dass die Transaktionen, die 32 % der Befragten bereits für das Jahr 2012 annehmen, auch in das Jahr 2013 oder sogar 2014 ver­lagert werden. Der größte Anteil an Arten von Transaktionen mit 76 % bzw. 68 % wird von der Mehrheit der Befragten im Verkauf von notleidenden Immobilienfinanzierungen bzw. dem Verkauf von Immobilien aus der Insolvenz gesehen. Die Eigenkapitalquoten, die im Rahmen einer Distressed-Real- Estate-Transaktion gefordert werden, sehen die Befragten mehr- heitlich bei 30–50 % des Transaktionsvolumens. Gerade vor diesem Hintergrund stellt sich die Frage, welche Investoren bereit sein werden, durch den Einsatz entsprechen- den Kapitals auch die möglicherweise hohen Returns einer Distressed-Real-Estate-Transaktion zu erwirtschaften.
  • 38. 38
  • 39. 39Distressed Real Estate Das abschließende Kapitel befasst sich mit den Lösungsstrategien der Gläubiger im Umgang mit Distressed Real Estate. Im Rahmen der Studie stand hierbei im Vordergrund, welches die häufigsten Ursachen für die Entstehung von Distressed-Situationen sind, welche Ansätze Finanzierer zur Heilung von Problemkrediten verfolgen und ob eine grundsätzliche Bereitschaft zum Kapitalverzicht besteht. Umgang der Gläubiger mit Distressed Real Estate
  • 40. 40 Ernst & Young Ursachen für Covenant Breaches (Vertragsbrüche) Die Einschätzung der Ursachen für die Mehrheit der aktuellen Covenant Breaches scheint eindeutig: Mehr als 90 % der Befrag- ten sehen in einer zu hohen Finanzierungsquote einen der Haupt- gründe der aktuellen Problemkredite. Auch sinkende Markt- werte (50 %) und eine verbesserungswürdige Qualität des Asset Managements (38 %) werden als Gründe für Schwächen in der Kreditperformance genannt. Im Umkehrschluss werden 8.1 somit auch die grundsätzlichen Ansatzpunkte offensichtlich, die sich Gläubigern und Bestandhaltern vor dem Hintergrund der ge­gebenen Marktbedingungen bieten, um die Situation problem- behafteter Immobilienkredite zu verbessern: eine Anpassung der Finanzierung und ein aktives Asset Management. 0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 % Grundsätzlich in der Vergangenheit zu hoch finanziert Verschlechterte Marktbedingungen – niedrigere Immobilienbewertungen, geringere Marktpreise Qualität des Asset Managements 94 50 38 Was sind aus Ihrer Sicht die Ursachen für die Covenant Breaches?
  • 41. Distressed Real Estate 41 Lösungsansätze der Gläubiger Die Mehrheit der Finanzierer wird im Umgang mit immobilien­ besicherten Problemkrediten nach einfachen Lösungsmöglich­ keiten (92 %) wie einem Entgegenkommen in Form von Covenant Waivers, Standstill Agreements oder Nachbesiche­rungen suchen. In ebenfalls starkem Maß (76 %) wird mit restriktiveren Reportingvorgaben als Lösungsansatz gerechnet. Weiterhin ist 8.2 nach Meinung der Befragten mit dem Austausch des Asset Managements (60 %) und dem Einsatz von Beratern (42 %) zu rechnen. 0 % 20 %10 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % 80 % 90 % 100 % Covenant Waiver, Standstill Agreement, Nachbesicherung Verpflichtung zum regelmäßigen Bankenreporting Austausch des Asset Managements Einsatz eines Beraters Zwangsverwaltung 48 44 2 6 36 50 38 32 40 10 4 4 12 36 46 50 10 2 2 4 2 2 10 10 ■  stimme zu ■  stimme eher zu ■  stimme eher nicht zu ■  stimme nicht zu ■  keine Angabe Mit welchen Mitteln werden Grundpfandrechtsgläuber aus Ihrer Sicht versuchen, die aufgezeigten Probleme zu lösen? Grundsätzlich fordern die Gläubiger mehr Transparenz, wobei in aller Regel weniger umfangreiche und kostenintensive Maß- nahmen wirklich umfassenden Veränderungen vorgezogen werden. Zwangsverwaltungen scheinen nur als letzte Möglichkeit in Betracht gezogen zu werden. Gerade ein Restrukturierungs­ prozess, gegebenenfalls auch im Rahmen eines geordneten Insolvenzverfahrens, mag in Einzelfällen jedoch eine adäquate Lösungsmöglichkeit für alle Beteiligten sein.
  • 42. 42 Ernst & Young Grad der Bereitschaft zum Kapitalverzicht Die deutliche Mehrheit der Befragten sieht eine wachsende Akzep- tanz eines möglichen Kapitalverzichts von Banken. 56 % der Teil- nehmer gehen von Abschlägen auf den Forderungsbetrag von bis zu 20 % aus, Abschläge von mehr als 20 % erwarten hingegen nur 6 %. Diese zunehmende Bereitschaft, Verluste zu realisieren, um Problemkredite zu beenden, trägt wahrscheinlich deutlich zu einer allmählichen Annäherung der Preisvorstellungen von 8.3 ■ nein ■  ja, bis 10 % ■  ja, >10–20 % ■  ja, >20–30 % ■  keine Angabe 26 % 34 % 22 % 6 % 12 % An­bietern und Nachfragern bei und so auch zu einer Belebung des Distressed-Real-Estate-Marktes in Deutschland. Nur rund ein Viertel der Befragten (26 %) geht davon aus, dass Banken nicht zu einem Kapitalverzicht bereit sind. Die Entscheidung für oder gegen einen Forderungsverzicht wird jedoch nach wie vor fall­ bezogen – in Abhängigkeit von den Finanzierungsbedingungen – getroffen. Besteht aus Ihrer Sicht eine Bereitschaft der Banken zum Kapitalverzicht?
  • 44. 44 Ernst & Young Distressed Real Estate Kommentar von Achim Langrehr Der Umgang der Gläubiger, d. h. der Finanzierer, mit Distressed- Real-Estate-Finanzierungen hat sich in den vergangenen Jahren verändert. Hintergrund sind jedoch kaum die veränderten Markt- bedingungen, Marktschwankungen hat es immer wieder gegeben. Ursächlich ist zum einen die in dem Transaktionsboom vor 2008 erfolgte Ausgestaltung der Finanzierungen. Früher stell- ten Immobilienfinanzierungen zumeist auf die Grundschulden als Sicherheiten ab. Die Bank wurde vor allem bei einer relevan- ten Verschlechterung des Marktwerts der Immobilien und einer 8.4 damit einhergehenden Anpassung des Beleihungswertes aktiv. Die Pflichten des Kreditnehmers beschränkten sich im Wesent­ lichen auf die Bedienung des Kredits. Erst bei Unregelmäßig­keiten in der Zahlung des Kapitaldienstes fanden Restrukturierungsge- spräche zwischen Kreditgeber und -nehmer statt und es wurde gegebenen­falls eine Anpassung der Kreditkonditionen verhandelt. Im Gegenzug setzten die Banken i. d. R. weitere Anforderungen (z. B. ein Reporting oder die Stellung zusätzlicher Sicherheiten) durch.
  • 45. 45Distressed Real Estate Achim Langrehr Ernst & Young GmbH Wirtschaftsprüfungsgesellschaft achim.langrehr@de.ey.com Kommentar Zum anderen sind neue Marktteilnehmer hinzugekommen. Investoren sind verstärkt als Käufer aufgetreten und haben Immo- bilienportfolios mit SPV-Strukturen erworben. Häufig wurden in diesem Zusammenhang Non-recourse-Finanzierungen vereinbart. Das heißt, die Finanzierung erfolgt ohne zusätzliche Rückgriffs- möglichkeiten. Infolgedessen werden zusätzliche vom Kreditneh- mer einzuhaltende „Regeln“ (Covenants) vereinbart. Neben der Interest Coverage Ratio (ICR) sowie der Debt Service Coverage Ratio (DSCR) gehört die Loan-to-Value Ratio (LTV) zu den wichtigsten Covenants. Die Bank sichert sich mit der Verein- barung von Covenants im Kreditvertrag ein Kündigungsrecht beim Vertragsbruch (Covenant Breach), selbst wenn gleichzeitig der Kapitaldienst vollständig und ordnungsgemäß bedient wird. Laut der Befragung, die im Rahmen der aktuellen Studie durch- geführt wurde, sind 42 % der Befragten der Meinung, dass bei 0–20 % der gewerblichen Immobilienfinanzierungen innerhalb der nächsten 24 Monate ein Covenant Breach auftritt. Die Frage ist, wie die Banken künftig mit Covenant Breaches umgehen werden. Im Zeitraum 2009–2011 konnte man häufig ein Vorgehen nach dem Muster „pretend & extend“ beobachten. Das heißt, die Banken haben die Kündigungsrechte nicht ausge- übt, sondern Waivers erteilt. Transaktionen infolge von Covenant Breaches bzw. aus aufgrund von Covenant Breaches gekündigten Krediten haben in dem genannten Zeitraum nur sehr vereinzelt stattgefunden. Teilweise gab es Insolvenzen. Im Rahmen von Non-recourse- Finanzierungen ist es manchmal zu der sog. Übergabe der Schlüssel vom Investor an die Bank gekommen. Das heißt, der Kreditnehmer hat das Eigentum auf die Bank übertragen oder zumindest die Bewirtschaftung und Betreuung der Immobilien (Asset und Property Management) bis zu einer Transaktion voll- ständig auf die Bank abgewälzt. Zusätzlich zu Covenant Breaches stellt die Frage der Refinanzie- rung eine weitere Herausforderung dar. Mit zunehmenden Regulierungen rund um Basel III sind Finanzinstitute zu einer höheren Eigen­kapitalunterlegung gezwungen und stehen auch vor diesem Hintergrund neuen Finanzierungen und Refinanzie­ rungen kritisch gegenüber. Trotz der Probleme, vor denen die Finanzierer stehen, sind Kapitalverzichte im Verhältnis zum bisherigen Kreditnehmer die Ausnahme. Faktisch kommt es bei Transaktionen von 100 % fremdfinanzierten Immobilien aus Sicht der Bank jedoch immer dann zum Kapitalschnitt, wenn im Rahmen der Transaktion nicht der zur Deckung der Finanzierung (und im Falle des Verkaufs aus der Insolvenz der zur Deckung der Kosten und der Finanzierung) erforderliche Kaufpreis erreicht wird, die Bank dem Verkauf aber zustimmt und die Grundschulden freigibt.
  • 46. 46 Ernst & Young Distressed Real Estate
  • 47. Distressed Real Estate 47 Glossar All-Equity Deals Der Erwerb von Immobilien oder Unternehmen ausschließlich mit Eigenkapital. Zum Zeitpunkt des Transaktionsabschlusses wird kein Fremdkapital benötigt oder verwendet. Dies erleichtert aufgrund des Wegfalls der Einbeziehung eines Finanzierungspart- ners in die Transaktion den Abschluss. Allerdings bedeutet dies nicht, dass nach dem Abschluss einer Transaktion nicht zu einem späteren Zeitpunkt Fremdkapital zum Kauf verwendet wird und andere Finanzierungen ersetzt. Basel III Reformpaket des Basler Ausschusses der Bank für Internationa- len Zahlungsausgleich (BIZ) für die bereits bestehende Banken- regulierung Basel II; die Umsetzung in der Europäischen Union wird über Änderungen der Capital Requirements Directive (CRD) erfolgen und soll ab 2013 schrittweise in Kraft treten. Beleihungsauslauf Quotient aus dem Darlehensbetrag und dem Beleihungswert einer Kreditsicherheit CMBS – Commercial-Mortgage-Backed-Securities Durch Gewerbeimmobilien besicherte Anleihen Covenant Breach/Vertragsbruch Verletzung von im Kreditvertrag festgelegten Bedingungen, üblicherweise ICR und LTV betreffend Covenant Waiver (Zeitlich begrenzter) Verzicht auf die Einhaltung vertrags­ relevanter Bedingungen Deleveraging Vorgang der Reduzierung des Fremdkapitalanteils bei einer Investition oder in der Bilanz eines Unternehmens Distressed Real Estate/Problemimmobilien und -kredite Umfasst die Bereiche Distressed Real Estate Assets und Distressed Real Estate Debts; bezeichnet Immobilien und dahinter liegende Kredite, welche die wirtschaftlichen Anforderungen der Investoren bzw. Finanzierer nicht (vollständig) erfüllen. Distressed Real Estate Assets/Problemimmobilien Immobilien, welche die Anforderungen ihrer Eigentümer nicht mehr (vollständig) erfüllen (z. B. keine Erreichung ausreichender Mieteinnahmen oder Renditeziele); der Kapitaldienst kann aus den laufenden Mieteinnahmen nicht (vollständig) gedeckt werden. Distressed Real Estate Debts/Problemkredite Immobilienbesicherte Kredite, für die der Kapitaldienst nicht mehr erfüllt werden kann und bei denen gegebenenfalls weitere Covenant Breaches vorliegen Distressed-Real-Estate-Markt Markt für Real Estate Assets und Distressed Real Estate Debts, also für Problemimmobilien und -kredite Distressed-Real-Estate-Transaktion Transaktionen von Problemimmobilien und -krediten DREI – Distressed Real Estate Investments Investitionen in notleidende Immobilien oder die dahinter stehen- den Immobilienkredite
  • 48. 48 Ernst & Young DSCR – Debt Service Coverage Ratio Schuldendienstdeckungsgrad, Kapitaldienstdeckungsgrad; gibt das Verhältnis zwischen Einnahmen und Kapitaldienst an und weist so darauf hin, inwieweit ein Schuldner imstande ist, Zins und Tilgung für aufgenommene Kredite zu leisten. Funding Gap Finanzierungslücke, die sich als Differenz zwischen benötigten und zur Verfügung stehenden Mitteln zur Refinanzierung von Immobilieninvestitionen im Markt ergibt ICR – Interest Coverage Ratio Zinsdeckungsgrad, Zinslastquote; Verhältnis der Zinsauf- wen­dungen eines Schuldners zu seinen Einnahmen Leverage Ratio Verschuldungsgrad eines Unternehmens bzw. Fremdkapitalanteil im Rahmen einer betrachteten Finanzierung LTV – Loan-to-Value Ratio Verhältnis des Kreditbetrags zum Verkehrs- bzw. Marktwert eines Objekts NPL – Non-Performing Loans Notleidende Kredite, Problemkredite; Kredite, bei denen der Schuldner mit der Erfüllung seiner Pflichten in Verzug geraten ist Real Estate Debt Funds Real Estate Debt Funds beschränken sich meist auf die Finanzierung von Einzelimmobilien oder Immobilienportfolios. Sie stellen hauptsächlich Mezzaninkapital oder nachrangiges Fremdkapital zur Verfügung. Typischerweise haben diese Fonds eine Investitionsperiode zwischen drei und sieben Jahren. Solvency II Projekt der EU-Kommission zu einer grundlegenden Reform des Versicherungsaufsichtsrechts in Europa, vor allem der Solvabilitätsvorschriften für die Eigenmittelausstattung von Versicherungsunternehmen; regelt insbesondere Vorgaben zu Minimumsolvenzkapital, Risikomanagementsystemen und Berichterstattungspflichten. ZIA – Zentraler Immobilien Ausschuss e. V. Ordnungs- und wirtschaftspolitische Interessenvertretung der gesamten Immobilienwirtschaft mit Sitz in Berlin Glossar
  • 49.
  • 50.
  • 51. Michael Janetschek Ernst & Young Real Estate GmbH Partner Real Estate Strategic Advisory Services michael.janetschek@de.ey.com Achim Langrehr Ernst & Young GmbH Wirtschaftsprüfungsgesellschaft Partner Transaction Advisory Services Restructuring achim.langrehr@de.ey.com Dominique Pfrang Ernst & Young Real Estate GmbH Senior Consultant Real Estate Strategic Advisory Services dominique.pfrang@de.ey.com Dr. Thilo Hild KÜBLER Rechtsanwälte Insolvenzverwalter Wirtschaftsprüfer Steuerberater Rechtsanwalt/Partner thilo.hild@kueblerlaw.com Herausgeber Ernst & Young Real Estate GmbH Mergenthalerallee 10–12 65760 Eschborn/Frankfurt a. M. in Kooperation mit KÜBLER Rechtsanwälte Insolvenzverwalter Wirtschaftsprüfer Steuerberater Bildquellen Thinkstock, Corbis Die Autoren
  • 52. Ernst & Young Assurance | Tax | Transactions | Advisory Die globale Ernst & Young-Organisation im Überblick Die globale Ernst & Young-Organisation ist einer der Marktführer in der Wirtschaftsprüfung, Steuerberatung und Transaktionsberatung sowie in den Advisory Services. Ihr Ziel ist es, das Potenzial ihrer Mitarbeiter und Mandanten zu erkennen und zu entfalten. Die 152.000 Mitarbeiter sind durch gemeinsame Werte und einen hohen Qualitätsanspruch verbunden. Die globale Ernst & Young-Organisation besteht aus den Mitgliedsunternehmen von Ernst & Young Global Limited (EYG). Jedes EYG-Mitglieds­ unternehmen ist rechtlich selbstständig und unabhängig und haftet nicht für das Handeln und Unterlassen der jeweils anderen Mitgliedsunter­ nehmen. Ernst & Young Global Limited ist eine Gesellschaft mit beschränkter Haftung nach britischem Recht und erbringt keine Leistungen für Mandanten. Weitere Informationen finden Sie unter www.de.ey.com/realestate In Deutschland ist Ernst & Young mit über 7.000 Mitarbeitern an 22 Standorten präsent. „Ernst & Young“ und „wir“ beziehen sich in dieser Publikation auf alle deutschen Mitglieds­ unternehmen von Ernst & Young Global Limited. © 2012 Ernst & Young Real Estate GmbH All Rights Reserved. BKR 0912-027 TAS-RE-09/2012-139/1-2000 Ernst & Young ist bestrebt, die Umwelt so wenig wie möglich zu belasten. Diese Publikation wurde daher auf FSC® -zertifiziertem Papier gedruckt, das zu 60 % aus Recycling-Fasern besteht. Diese Publikation ist lediglich als allgemeine, unverbindliche Information gedacht und kann daher nicht als Ersatz für eine detaillierte Recherche oder eine fachkundige Beratung oder Auskunft dienen. Obwohl sie mit größtmöglicher Sorgfalt erstellt wurde, besteht kein Anspruch auf sachliche Richtigkeit, Vollständigkeit und/oder Aktualität; insbesondere kann diese Publikation nicht den besonderen Umständen des Einzelfalls Rechnung tragen. Eine Verwendung liegt damit in der eigenen Verantwortung des Lesers. Jegliche Haftung seitens der Ernst & Young Real Estate GmbH und/oder anderer Mitglieds­ unternehmen der globalen Ernst & Young-Organisation wird ausgeschlossen. Bei jedem spezifischen Anliegen sollte ein geeigneter Berater zurate gezogen werden.