1. Financial crises investigation
Where did it all go wrong?

2. Agenda
• Het verschijnsel financiële crisis
• Monetaire achtergrond: een stukje geschiedenis
• Wat verklaart de financiële crisis van 2007/8?
• Crisis in Europa
• Waar staan wij nu in Nederland?
• Blik vooruit
Economic Research Department

3. Financiële crises kennen een patroon
• Euroforie
• Ontkenning
• Wake-up
• Nasleep
– Zwakke economische groei
– Recessie?
• Nooit meer crisis! (tot de volgende natuurlijk)

4. Gouden Standaard
• Engeland ging in 1816 over tot de gouden standaard
• Rond 1870 gingen de belangrijkste landen ertoe over
• Nederland volgde in 1875
• Klassieke gouden standaard:
– volwaardig geld
– goudgewicht bepaalt wisselkoers
• Gouden standaard:
– geld direct inwisselbaar tegen goud
– centrale banken garandeerden inwisselbaarheid tegen goud
• Centrale rol voor pond sterling
• Na de Eerste Wereldoorlog pogingen om stelsel te
herstellen. Britse pond was echter niet meer de sterkste
munt

5. Werking Gouden Standaard
• Gebaseerd op het ‘price-specie-flow’ mechanisme
• Land met een handelstekort  goud stroomt het land uit 
geldhoeveelheid krimpt  prijzen dalen totdat
concurrentiepositie is hersteld.
• In overschotland omgekeerde beweging

6. Voordelen Gouden Standaard
• Rem op toename geldhoeveelheid
• Psychologische waarde
• Nuttig internationaal anker

7. Prijsontwikkeling tijdens en na de
Gouden Standaard
Kennis & Economisch Onderzoek

8. We dachten (alweer) dat het nu anders zou zijn
% of total % of total
100 History of financial crises 100
(70 countries)
90 90
Nordic, ERM, Tequila, Asian Flu,
80 Russian Cold, Brazilian fever, LTCM 80
70 70
Latin American crisis
60 60
The Great Depression
50 50
The crisis of 1825 End of WWI
40 40
The crisis
30 of 1873
30
20 20
10 10
The Great Recession
0 0
Proportion of countries that experienced a financial crisis (includes banking,
currency and sovereign debt crises)
Economic Research Department

9. Groei reëel BBP/capita
Kennis & Economisch Onderzoek

10. Nadelen Gouden Standaard
• Kleine en in-elastische goudvoorraad
• Onvoorspelbare groei goudvoorraad
• Goudprijs constant  andere prijzen volatieler
– Goudoverschot  algehele inflatie
– Goudschaarste  algehele deflatie
• In een wereld met grote nominale activa en passiva
werken herverdelingseffecten sterk door
• In een moderne economie geen bruikbaar stelsel

11. Grondstoffen standaarden
• Poging om een alternatief voor de gouden standaard te vinden
• Waarde geld gebaseerd op mandje grondstoffen
• Voordelen t.o.v. Gouden Standaard:
– Beter (want breder) terugkoppelingsmechanisme
– Vooral geschikt voor binnenlandse standaarden
– Automatisch anticyclisch karakter
• Nadelen:
– Duur, gekunsteld en niet altijd logisch
– Internationale harmonisatie lastig
• Friedman: het mist enerzijds de efficiency van een papieren
standaard en anderzijds de irrationele aantrekkingskracht van
goud

12. Het wisselkoersstelsel van Bretton Woods (1)
• Stelsel indirect nog steeds op goud gebaseerd
– Nadelen GS ondervangen
– De facto een dollarstandaard
• US-dollar was gekoppeld aan goud
• Andere lidstaten koppelden hun munt aan de US-
dollar (pariteiten)
– koersen mochten +/- 1% afwijken van de pariteit
– aanpassing pariteit kon o.g.v. “fundamentele
onevenwichtig-heden” (m.n. tekorten op de lopende
rekening)
– Aanpassingslast lag bij tekort landen

13. Het wisselkoersstelsel van Bretton Woods (2)
• Nadeel stelsel: vaste wisselkoersen belemmeren
binnenlands monetair beleid
• Triffin-dilemma
• Geschiedenis
– Overschotlanden wilden dollars inruilen tegen goud
– in 1971 verbraken daarop de VS de koppeling van de US-$
aan het goud
– in 1973 stort het stelsel volledig in en gaat men over tot
zwevende valuta
• Sindsdien:papieren standaard

14. Vandaag: een wereldwijde standaard van papier
• Dollar: formeel anker onder Bretton Woods
• Sinds 1973 geen dekking meer
• Dollar dominant als
– Trade currency
– Investment currency
– Reserve currency
– Vehicle currency
• Gevolgen voor de VS:
– Geldscheppingswinst en “Exorbitant privilege”
– Buitenlandse schuld in eigen valuta
– Verantwoordelijk voor wereldwijde stabiliteit

15. Triffin dilemma
• Een groeiende wereldeconomie heeft steeds meer dollars nodig
• Spaartekort VS  groei dollars in omloop
• Spaartekort VS leidt tot oplopende schuldpositie en ondermijnt
financiële kracht VS
• Dollar gaat op termijn aan kracht verliezen

16. VS: oplopend spaartekort
100
0
-100
-200
-300
-400
-500
-600
-700
-800
-900
1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010
TB CA

17. VS: van overschot- naar schuldenland

18. De toekomst
• Onevenwichtigheden moeten afnemen
• Aanpassing wisselkoersen nodig?
• De wereld heeft een meer ‘normale’ dollar nodig
• De kans dat euro of renminbi de dollar opvolgt is zeer klein
• Een op de SDR gebaseerd systeem zou beter zijn

19. De crisis van 2007/08

20. Een complex verhaal
Bond insurer
Home buyer Investor Bank
CDS
ent
Repaym
Mortgage
nt
Repayme
ABCP
n ds ECB Interbank
Bo Money mar
d
Y iel
Conduit/
Mortgage bank Bonds SIV Bank
Credit line
Yield
Kennis & Economisch Onderzoek

21. Een greep uit de maatregelen
• Redding van banken
• Kapitaalinjecties
• Depositogarantie
• Nieuw toezichtregime
• Bankenbelasting

22. Financial crises investigation
Wie is de schuldige?

23. Mondiale betalingsbalansonevenwichtigheden
When a flow becomes a flood

24. Blame the central bankers !
Cheap money

25. De toezichthouders hebben het gedaan!
Deregulation proved too costly

26. Nee! De bankiers zijn schuldig!
Failure of risk management

27. Banken staan voor grote uitdagingen
• Nieuw toezichtskader: Basel III
• Invoering bankenbelasting
• Instelling ex-ante depositogarantiestelsel
• Resolutiewetgeving
• Ingreep beloningsbeleid
• Commissie Wijffels: afsplitsing bepaalde activiteiten
• Vermindering afhankelijkheid kapitaalmarktfunding
Kennis & Economisch Onderzoek

28. Blame the rating agencies
Failure of spotting risks in structured finance products

29. Blame the government
Does everyone deserve to own a home?

30. Overheidsschuld: een groeiend probleem
@RaboEconomie
30

31. Blame the clients!!
The fault lies not in the stars, but in ourselves?

32. Europe
From Maastricht 1991 to Brussels 2011

33. Europa
Het belang van Europese samenwerking
• Consolidering interne markt vergt één munt
• In een wereld van vrij kapitaalverkeer is schaal belangrijk
• Alleen een verenigd Europa heeft in de toekomst nog invloed
• Niet vergeten:
– In de jaren tussen 1970 en 2000 was het vaak een monetaire chaos
– Plannen voor EMU waren niet nieuw: Werner Plan uit 1970

34. Enkele relevante deadlines
• 1991: ‘Maastricht’
• 1997: Stability and Growth Pact
• 1999: EMU starts
• 2001: Hurray! Greece lies about its data and joins EMU
• 2003: Germany and France blow up Stability Pact
• 2010: Greece admits lying
• 2011/2: Van de ene eurotop naar de andere
• 2013: Vorming Banken Unie?

35. De lopende rekening als voorspeller
% %
16 16
12 12
8 8
4 4
0 0
-4 -4
-8 -8
-12 Saldo lopende rekening, %-BBP,
-12
-16 4-kwartaals gemiddelde -16
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
Frankrijk Duitsland Griekenland
Ierland Italië Nederland
Portugal Spanje Eurozone

36. Handelsgewogen wisselkoersen:
Een munt, meerdere wisselkoersen?
index index
150 150
140 140
130 130
120 120
110 110
100 100
90 90
80 80
70 Handelsgewogen wisselkoers, reëel op basis van
70
60 arbeidskosten per eenheid product in de maakindustrie, 60
index 1999K1=100
50 50
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
AT BE FI FR DE GR IE IT NL PT ES

37. You can’t trust markets to discipline policy makers!
% %
40 40
35 35
30 10-year government bond yields 30
25 25
20 20
15 15
10 10
5 5
0 0
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
Greece Ireland Spain Italy Portugal Netherlands Germany

38. Europa
Hervindt langzamerhand haar balans
% eurozone-BBP % eurozone-BBP
3 3
2 2
1 1
0 0
-1 -1
-2 Samenstelling van de lopende rekening -2
van de betalingsbalans van de eurozone,
vierkwartaalsgemiddelde
-3 -3
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
DE NL BeLuFnAt IT FR ES EL PT IE SlSkMtCy
@RaboEconomie
38

39. Europa
Ingrediënten voor echte oplossing
• Accepteer: niet alle steun zal volledig worden terugbetaald
• Bezuinig: Schulden beheersbaar maken per land
Begrotingstekort geloofwaardig terugdringen
Begrotingen klaar maken voor vergrijzing
• Hervorm: verstevig draagkracht onder de schuld
Flexibilisering arbeidsmarkten
Ontsluiten van groeipotentieel
• Integreer: Structuur van Europese instituties versterken
Ontlast de ECB van haar reddende taken
Gezamenlijk belang = gezamenlijke verantwoording
‘walk the talk”: naleven van gemaakte afspraken
@RaboEconomie
39

40. Europa
Wat in Europa al gebeurd is
• SGP+
– Semi-automatische boetes; schuldniveau; fiscal compact
• Bemoeienis met economisch beleid
– Europese semesters; sixpacks; aanbevelingen (met contract?)
• Installatie van Europese vangnetten EFSF/ESM
– Steun; SMP*; herkapitalisatie van banken*
• Op weg naar een bankenunie
• Maar nu nog geen geloofwaardig crisismechanisme
Kennis & Economisch Onderzoek

41. Europa
Ontspanning staatsobligatiemarkten
@RaboEconomie
41

42. Nederlandse economie
Sobere vooruitzichten
Kennis & Economisch Onderzoek
Kennis & Economisch Onderzoek

43. Nederland: een (zeer) rijk land
Kennis & Economisch Onderzoek
43

44. Nederland
De grootste pensioenfondsen ter wereld
% %
140 140
Pension funds assets as % of
120 GDP, 2010 120
100 100
80 80
60 60
40 40
20 20
0 0
Economic Research Department

45. Sterke vermogenspositie, maar wel
weinig liquide
Kennis & Economisch Onderzoek

46. Nederlandse economie
Een ijzersterke oncurrentiepositie…
Kennis & Economisch Onderzoek

47. Nederland
Kleine, open economie
Index Index
180 180
3-maands gemiddelde, 2000=100
160 160
140 140
120 120
100 100
80 80
60 60
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
Wereldhandel Invoer Uitvoer
@RaboEconomie
47

48. Nederland
Bezuinigingen en hervormingen
€ mld € mld
-20 -20
-15 -15
-10 -10
-5 -5
0 0
5 5
11 12 13 14 15 16 17
Uitgaven Lasten Totaal
@RaboEconomie
48

49. Kennis & Economisch Onderzoek

50. Nederland
Macro-economische kerngegevens
’95-’07 ’11 ’12 ’13
Bruto Binnenlands Product 2,9 1,1 -1 -¼
Private consumptie 2,4 -1,0 -1½ -¾
Overheidsbestedingen 2,9 0,1 ¼ -½
Private investeringen 3,6 8,9 -4½ -2¼
Uitvoer 6,6 3,9 2¾ 2
Invoer 6,8 3,6 2½ 2
Inflatie 2,4 2,4 2½ 2
Werkloosheid 4,5 4,4 5¼ 5¾
Begrotingssaldo -1,4 -5,1 -3¾ -2¾
Staatsschuld 57,6 65,5 71½ 72
@RaboEconomie

51. Woningmarkt
Onzekerheid bij kopers, maar omslag komt dichterbij
• Het consumentenvertrouwen in ons land is nog erg laag
• Nog steeds hoge mate van beleidsonzekerheid
• Er bestaat ten onrechte het idee dat prijzen nog veel verder
blijven dalen
• Ondertussen wordt er te weinig gebouwd en dreigt
vraagoverschot, want vraag naar woonruimte stijgt nog steeds
• Ons land kent nog altijd zeer weinig probleemgevallen en
betalingsachterstanden
• Betaalbaarheid koopwoning verbeterd
51 Kennis & Economisch Onderzoek

52. Het is nog niet voorbij…..
‘It aint over till the fat lady sings’
Kennis & Economisch Onderzoek

53. Voor meer informatie &
gratis digitale nieuwsbrief:
www.rabobank.com/economie
Of @RaboEconomie