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Contratos celebrados en bolsa y mercados financieros

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Contratos celebrados en bolsa y mercados financieros

  1. 1. 1 CONTRATOS CELEBRADOS EN BOLSAS Y MERCADOS DE CAPITALES INTRODUCCIÓN AL SISTEMA FINANCIERO: LOS MERCADOS Y SUS FUNCIONES Dra. Haraví Ruiz A) MERCADO. INTRODUCCIÓN “Mercado” es una palabra multívoca con muchos significados según el contexto donde se la emplee. En este trabajo entendemos por mercado al mecanismo por el cual los compradores y vendedores de un bien o servicio determinan conjuntamente su precio y cantidad antes de producir la transferencia de los mismos. Como bien afirma Samuelson, en un sistema de mercado todo tiene un precio, el que está constituido por el valor del bien expresado en dinero. En otras palabras, el precio representa los términos en que las personas y las empresas intercambian voluntariamente las diferentes mercaderías (Luciani, 2013:8). La definición es más compleja cuando el bien objeto del mercado es el dinero, donde debemos comprender que éste es sólo un recurso más para el empresario, tan escaso y necesario como el know how, la mano de obra o el local comercial (Luciani, 2013:8). MERCADO FINANCIERO Habiendo tratado el concepto de mercado en sentido amplio, pasaremos a continuación a intentar delinear qué es un mercado financiero. Para empezar, debemos decir que los mercados financieros son aquellos donde se negocian activos financieros, que otorgan a sus tenedores el derecho de percibir flujos futuros de dinero (Erpen, 2010:2). En realidad, al hablar de mercado financiero, hacemos referencia en conjunto a una serie de sectores claramente diferenciables de la economía de un país: el Mercado Bancario, el Mercado de Capitales y el Monetario (Luciani, 2013). Otros autores (como Camerini, 2017) habla de los Mercados de Dinero o Monetarios, de Capitales y el de Futuros y Derivados. En abstracto, el mercado financiero es “el conjunto de instituciones, medios y mercados cuyo fin primordial es el de canalizar el ahorro que generan las unidades de gasto con superávit hacia las unidades de gasto con déficit”. En otras palabras, el mercado financiero tiene como fin poner en contacto a los que prestan dinero (oferentes o inversores), y los que lo toman prestado (demandantes o emisores) (Luciani, 2013:8). Precisamente, ésta es la función económica principal de éstos: la transferencia de recursos de quienes no los necesitan, al menos temporalmente, a aquellos que sí. Adicionalmente, permiten disminuir riesgos asociados a las actividades económicas productivas o de servicios, transfiriendo parte de ese riesgo a los inversores. El mercado financiero se encuentra constituido, además, por una serie de instituciones que, mediante distintos mecanismos actúan en la intermediación de fondos, a través de la transferencia de instrumentos financieros (Macchi, Julio en Luciano, 2013:8). Todos estos, forman parte del Sistema Financiero, el que se encuentra entonces constituido por un conjunto de mecanismos, estructuras e instituciones mediante las cuales se canalizan
  2. 2. 2 las disponibilidades de fondos desde los prestamistas, ahorristas, hasta los prestatarios que acceden al crédito, para ampliar sus activos reales.(Luciani, 213:9). B) CLASIFICACIÓN DE LOS MERCADOS FINANCIEROS 1.- MERCADO DE DINERO O MONETARIO 1) Aquí es donde se realizan miles de operaciones de poco monto y riesgo exiguo. 2) Los intermediarios suelen ser por excelencia los bancos y el resto de las entidades financieras, y se encuentran regulados por la Ley de Entidades Financieras N° 21.526 (en adelante LEF). 3) En razón de ello, se encuentran bajo la supervisión de la Superintendencia de Entidades Financieras y Cambiarias, oficina ubicada bajo la órbita del Banco Central de la República Argentina (en adelante BCRA). 4) Aquí se negocian instrumentos de corto plazo, orientados a cubrir necesidades coyunturales y todo otro gasto corriente y ordinario. 5) En este ámbito se efectúan operaciones de las llamadas tradicionales: operaciones de cuenta corriente bancaria, pacto de cheque, contrato de descubierto con el banco, descuento de documentos y todas las especies de crédito en sus diferentes formas de instrumentación; operaciones que no requieren estructuración alguna. 6) La forma de remuneración que recibirá por su actividad el agente del mercado monetario (bancos y financieras) es muy diferente que la que percibe el agente en el mercado de capitales. En efecto, el primero toma el dinero del público en general y lo registra contablemente como dinero propio, es decir, la entidad financiera recibe en propiedad el dinero que capta de sus clientes. Como contrapartida, el banco anota una deuda a favor del tercero cliente que depositó su dinero. Ese mismo dinero es el que el banco luego presta a aquellos clientes que lo necesitan. En ambos casos, el banco cobra o paga una tasa de interés, que en el primer caso (captación de ahorros) se llama tasa pasiva de interés, y en el segundo (préstamos) se denomina tasa activa de interés. La ganancia de los bancos justamente radica en la intermediación, las diferencias de tasa entre las operaciones pasivas de captación de fondos y las activas de préstamos. 7) Algunos autores clasifican los mercados de dinero en: Mercado de crédito a corto plazo (préstamos, operaciones de descuento, créditos, etc.), y Mercado de títulos: donde se negocian activos líquidos del sector público (letras del tesoro, por ejemplo LETES); los emitidos por las empresas (pagarés bursátiles, cheque de pago diferido, obligaciones negociables a corto plazo, etc.) y los emitidos por el sector bancario. 8) De este mercado algunos autores también desprenden al Mercado Interbancario, consistente en un mercado donde los bancos son sus participantes exclusivos y en donde se realizan operaciones de grandes montos y de muy corto plazo (Camerini, 2017).
  3. 3. 3 2.- MERCADO DE CAPITALES 1) En este tipo de Mercado se realiza menor cantidad de operaciones, pero éstas son de mayor monto y riesgo. 2) En los mercados de capitales los sujetos preponderantes son los diferentes intervinientes del Mercado de Valores, que se encuentran bajo el ámbito de regulación de la Ley de Mercado de Capitales (en adelante LMC) N° 26.831 (Arts. 2 y Arts. 28 a 79) y el contralor de la Comisión Nacional de Valores (en adelante CNV). 3) Los mercados de capitales tienen por finalidad financiar proyectos productivos que no constituyen para el empresario gastos corrientes, es decir operaciones de mediano o largo plazo, permitiendo a las partes compartir riesgos y utilidades de un proyecto económico común. 4) Este mercado se caracteriza por sus operaciones típicamente estructuradas y modernas, tales como la emisión de acciones, los bonos, las obligaciones negociables, los fideicomisos financieros y los procesos de securitización, las cauciones, entre otras. 5) En este mercado a diferencia del anterior los costos tienden a ser menores, ya que no existe intermediación financiera: los agentes de mercado de valores cobran una comisión en relación a las operaciones que realizan en representación de sus comitentes. Este esquema denominado des-intermediación financiera, representa una gran ventaja de los mercados de capitales por sobre los mercados monetarios. 6) Algunos autores lo dividen en dos: Mercado de Valores, Bursátil o de Bolsa y Mercado de crédito a largo plazo (Camerini, 2013:49). A continuación nos referiremos a los primeros. 2. a.- Mercado de Valores, Bursátil o de Bolsa Este es un tipo de mercado de capitales al que algunos autores dividen en (Camerini, 2017:49):  Mercado de renta fija, donde se emiten y negocian títulos valores que se remuneran con un tipo de interés nominal constante, fijado en el título al ser emitido. Estos títulos valores pueden ser emitidos por el Estado u otros organismos públicos (representan deuda pública), o por las empresas públicas o privadas, financieras o no (conocidas como obligaciones negociables).  Mercado de renta variable: no tienen ningún tipo de interés fijo sobre el nominal y su rentabilidad depende de la existencia o no de beneficios y su reparto por parte de la entidad emisora, sea ésta una empresa financiera o no financiera
  4. 4. 4 Además, el Mercado de Valores o Bursátil es mayormente un mercado secundario, lo que significa que es el mercado “de reventa” que intermedia entre aquellos inversores que desean comprar títulos ya emitidos y venderlos antes que finalice su amortización1 . Asimismo, diferentes tipos de valores pueden negociarse en los mercados formales e informales. Un mercado organizado y formal típico es el conocido comúnmente como Bolsa o Bolsa de Valores, donde se negocian títulos valores y otros instrumentos financieros de diferente importancia. Aquí las transacciones se llevan a cabo por personas físicas o jurídicas autorizadas mediante el cumplimiento de una serie de reglas y normas jurídicas sobre cómo llevar a cabo los intercambios, fijar las cotizaciones, inscribir los títulos, liquidar las operaciones, etc. Otros ejemplos de mercados formales lo son también el mercado interbancario y el de divisas. A diferencia de los anteriores, los mercados informales también conocidos como “over the counter” o “no inscriptos” son en realidad el conjunto de operaciones realizadas por traders (quienes compran y venden instrumentos financieros), que no forman parte de las bolsas, carecen de un punto fijo de reunión para celebrar sus contratos, no tienen una reglamentación estricta y poseen escasa o nula publicidad. Este mercado informal es en realidad consecuencia de las rigurosas condiciones exigidas mundialmente para operar en las bolsas, y del desbordamiento de esta institución por el dinamismo empresarial (Camerini, 2017:51). 3.- MERCADO DE FUTUROS Y DERIVADOS Los mercados de derivados son aquellos en los cuales se negocian instrumentos cuyo valor surge de un determinado activo subyacente (Luciani, 2013:570). A través de contratos, estos mercados dan la posibilidad de manejar ciertos riesgos permitiendo despejar gran parte de la incertidumbre a la cual se somete una empresa. Del mismo modo, permiten a las contrapartes alternativas de inversión relacionadas con la oscilación de precios de los activos. Estos contratos por ende, permiten administrar los riesgos y son la base de mercados en donde es posible permutar un riesgo por un precio o por otro riesgo (Malumiám, citado en Luciani, 2013:571). Se los considera instrumentos derivados porque su precio depende del valor de otro instrumento, denominado activo subyacente. Por ejemplo, el precio del contrato de futuro sobre el dólar dependerá del valor oficial del dólar; así como el precio de una opción sobre una acción obedecerá al precio de esa acción en el mercado. Las estrategias de cobertura y de traslación de riesgos resultan muy útiles frente al costo de los estudios de probabilidades por parte de cada empresario en forma individual. Por ello, aquellos mercados de futuros donde se logran estas acciones resultan muy interesantes, ya que en éstos se especula con el acaecimiento o no de determinados riesgos elegibles. 1 Por otro lado, el mercado primario (conocido también como mercado de emisión) es aquel donde se emiten los títulos valores y se transmiten por primera vez, existiendo una relación directa entre emisor y comprador (Camerini, 2017:51).
  5. 5. 5 El mercado de derivados no se encuentra especialmente regulado en nuestro país, existiendo solo algunos lineamientos en la normativa administrativa del BCRA. Sin embargo, los contratos mediante los que se instrumentan este tipo de operaciones han sido objeto del control y regulación de la CNV. Como dijimos al comienzo, los mercados de derivados son aquellos en los cuales se negocian instrumentos cuyo valor surge de un determinado activo subyacente. Como activos subyacentes habitualmente encontramos activos financieros (acciones, bonos, divisas, etc.) o activos tangibles o reales (cereales, carnes, metales preciosos, etc.). C) SISTEMA BURSÁTIL ARGENTINO Nuestro país tuvo, durante la vigencia de la ley anterior (ley 17.811), un sistema de control público de la oferta pública a cargo de la Comisión Nacional de Valores y un control privado de cotización2 llevado a cabo por las Bolsas de Comercio, si estas tenían un mercado de valores adherido. En efecto, para poder organizar un mercado secundario (reventa de títulos ya emitidos), la Bolsa de Comercio tenía que tener un Mercado de Valores adherido, en el cual se comercializaban los títulos valores que se cotizaban en dicha Bolsa3 . Este sistema era sumamente complejo y sin antecedentes. Adicionalmente, los agentes que operaban en los mercados y las sociedades de Bolsa debían ser accionistas del Mercado de Valores donde operaban y quedaban sometidos a la fiscalización de dichos mercados. A este sistema se lo denominó de “autorregulación”, es decir, la CNV no podía fiscalizar ni sumariar y menos sancionar a los agentes y Sociedades de Bolsa, ya que ello era una función privativa de los Mercados de Valores a los cuales se encontraban asociados. La CNV sí tenía en cambio poder de policía sobre los Mercados de Valores. En otras palabras, en el sistema bajo la ley anterior, los Mercados se reservaban la facultad de organizar todos los aspectos operativos y de controlar a los intermediarios, mientras que las Bolsas poseían el control de la formación de precios, el manejo de la información relevante de las empresas y la autorización o no de cotización en sus recintos, con todo lo que ello supone. Con la sanción de la ley 26.831, todas las funciones antes enumeradas han sido reasumidas por la CNV. Con la nueva ley se elimina el mentado sistema de “autorregulación” y CNV4 queda como el único organismo de control de la oferta pública y de la cotización del mercado de 2 Distinción entre oferta pública y cotización bursátil: sintéticamente, la cotización es un derecho que una entidad le otorga a un emisor de poder vender sus valores negociables en sus recintos. (Luciani, 2013:74). La autorización de oferta pública fue en cambio siempre una facultad estatal en manos de la CNV, y una vez otorgada el emisor está autorizado a ofrecer a todo el público de un Estado los valores negociables que emitirá. Es decir, podrá invitar al público inversor masivamente a que compre, suscriba o participe del negocio (Luciani, 2013:73) 3 Es decir, antes de la derogación de la ley 17.811, podían existir Bolsas sin Mercado (meros intermediarios) y Bolsas con Mercados adheridos. 4 Naturaleza de la CNV: Art. 6 LMC: “Autarquía. La Comisión Nacional de Valores es una entidad autárquica del Estado nacional regida por las disposiciones de la presente ley y las demás normas legales concordantes. Sus relaciones con el Poder Ejecutivo nacional se mantienen por intermedio del Ministerio
  6. 6. 6 capitales. Además, con la nueva regulación finaliza el sistema de bolsas con mercados adheridos, debiendo estas entidades adaptarse a la nueva normativa, ya que pierden la facultad de otorgar cotización. Esto obligó a las Bolsas y Mercados de Valores a la integración en un nuevo formato, el de las Sociedades Anónimas5 . Con la sanción de la ley 26.831 tanto las Bolsas como los Agentes de Bolsa se convierten en “Agentes de Negociación” y “Agentes de liquidación y compensación”. Entonces, podemos decir que la LMC prácticamente elimina la figura de las Bolsas tal como eran conocidas tradicionalmente en nuestro país. La nueva normativa las menciona tangencialmente y les guarda un lugar sólo para aquellos casos en donde la CNV o los Mercados les deleguen algunas funciones. En la nueva ley, los Mercados de Valores deben constituirse, necesariamente, bajo el formato jurídico de Sociedades Anónimas (S.A.) y las Bolsas pasan a ser agentes de intermediación del sistema financiero, sin ninguna función exclusiva directamente asignada por la ley, debiendo adoptar también el formato de S.A. D) LA COMISIÓN NACIONAL DE VALORES. FUNCIONES Como ya hemos dicho, la regulación legal de las operaciones realizadas en Bolsas, Mercados de Comercio o de Valores se encuentra establecida bajo la hoy unificada Ley de Mercados de Capitales (LMC). Esta ley tiene por objeto la regulación de los sujetos y valores negociables comprendidos dentro del mercado de capitales, bajo la reglamentación y el control de la Comisión Nacional de Valores (CNV). Se estima razonable la existencia de un organismo estatal que ejerza el poder de policía sobre las entidades bursátiles, sociedades privadas y de economía mixta. La CNV actúa como entidad autárquica nacional y con jurisdicción en todo el territorio del país, siendo su función la de actuar como organismo controlador de la actividad. La ley, específicamente establece: Art. 6 — Autarquía. La Comisión Nacional de Valores es una entidad autárquica del Estado nacional regida por las disposiciones de la presente ley y las demás normas legales concordantes. Sus relaciones con el Poder Ejecutivo nacional se mantienen por intermedio del Ministerio de Economía y Finanzas Públicas, que entenderá en los recursos de alzada que se interpongan contra sus decisiones, sin perjuicio de las acciones y recursos judiciales regulados en esta ley. Entre sus funciones, la LMC enumera: Art. 19. (Texto según Ley 27.440)— Atribuciones. La Comisión Nacional de Valores será la autoridad de aplicación y contralor de la presente ley y, a tal fin, tendrá las siguientes funciones: de Economía y Finanzas Públicas, que entenderá en los recursos de alzada que se interpongan contra sus decisiones, sin perjuicio de las acciones y recursos judiciales regulados en esta ley.” 5 Art. 31. LMC: “Forma jurídica. Los mercados se constituirán como sociedades anónimas comprendidas en el régimen de oferta pública de acciones. La reglamentación de la Comisión Nacional de Valores impondrá las limitaciones necesarias a los estatutos sociales de los mercados para evitar la existencia de accionistas controlantes o la formación de grupos de control.”
  7. 7. 7 a) En forma directa e inmediata, supervisar, regular, inspeccionar, fiscalizar y sancionar a todas las personas humanas y/o jurídicas que, por cualquier causa, motivo o circunstancia, desarrollen actividades relacionadas con la oferta pública de valores negociables, otros instrumentos, operaciones y actividades contempladas en la presente ley y en otras normas aplicables, que por su actuación queden bajo competencia de la Comisión Nacional de Valores. El organismo podrá requerir a los mercados y cámaras compensadoras que ejerzan funciones de supervisión, inspección y fiscalización sobre sus miembros participantes. Dicho requerimiento no implicará una delegación de facultades a los mercados y cámaras compensadoras por parte de la Comisión Nacional de Valores; b) Llevar el registro, otorgar, suspender y revocar la autorización de oferta pública de valores negociables y otros instrumentos y operaciones; c) Llevar el registro de todos los sujetos autorizados para ofertar y negociar públicamente valores negociables, y establecer las normas a las que deban ajustarse los mismos y quienes actúen por cuenta de ellos; d) Llevar el registro, otorgar, suspender y revocar la autorización para funcionar de los mercados, los agentes registrados y las demás personas físicas y/o jurídicas que por sus actividades vinculadas al mercado de capitales, y a criterio de la Comisión Nacional de Valores queden comprendidas bajo su competencia; e) Aprobar los estatutos, reglamentos y toda otra normativa de carácter general dictada por los mercados y revisar sus decisiones, de oficio o a petición de parte, en cuanto se tratare de medidas vinculadas a la actividad regulada que prestan o que pudieren afectar su prestación; f) Cumplir las funciones delegadas por la ley 22.169 y sus modificaciones respecto de las personas jurídicas alcanzadas por dicha ley en materia de control societario; g) Dictar las reglamentaciones que deberán cumplir las personas físicas y/o jurídicas y las entidades autorizadas en los términos del inciso d), desde su inscripción y hasta la baja del registro respectivo; h) Dictar las reglamentaciones que se deberán cumplir para la autorización de los valores negociables, instrumentos y operaciones del mercado de capitales, y hasta su baja del registro, contando con facultades para establecer las disposiciones que fueren necesarias para complementar las que surgen de las diferentes leyes y decretos aplicables a éstos, así como resolver casos no previstos e interpretar las normas allí incluidas dentro del contexto económico imperante, para el desarrollo del mercado de capitales; i) Declarar irregulares e ineficaces a los efectos administrativos los actos sometidos a su fiscalización, sin sumario previo, cuando sean contrarios a esta ley, a las demás leyes aplicables, a las reglamentaciones dictadas por la Comisión Nacional de Valores, a los estatutos, a las disposiciones dictadas por entidades y aprobadas por el organismo; j) Promover la defensa de los intereses de los inversores; k) Establecer normas mínimas de capacitación, acreditación y registro para el personal de los agentes registrados o para personas humanas y/o jurídicas que desempeñen tareas vinculadas con el asesoramiento al público inversor; l) Determinar los requisitos mínimos a los que deberán ajustarse quienes presten servicios de auditoría a las personas sujetas a su supervisión;
  8. 8. 8 m) Propender al desarrollo y fortalecimiento del mercado de capitales creando o, en su caso, propiciando la creación de productos que se consideren necesarios a ese fin; n) Organizar y administrar archivos y antecedentes relativos a la actividad de la propia Comisión Nacional de Valores o datos obtenidos en el ejercicio de sus funciones para la recuperación de la información relativa a su misión, pudiendo celebrar acuerdos y contratos con organismos nacionales, internacionales y extranjeros a fin de integrarse en redes informativas de tal carácter, para lo que deberá tenerse en cuenta como condición necesaria y efectiva la reciprocidad conforme las previsiones establecidas en los artículos 25 y 26 de la presente ley; o) Fijar los requerimientos patrimoniales que deberán acreditar las personas humanas y jurídicas sometidas a su fiscalización; p) Dictar normas complementarias en materia de prevención de lavado de dinero y de la financiación del terrorismo, siguiendo la normativa dictada por la Unidad de Información Financiera, organismo autárquico actuante en el ámbito del Ministerio de Finanzas, aplicable al mercado de capitales y fiscalizar su cumplimiento; ello, sin perjuicio del deber de dar a la citada unidad la debida intervención que le compete en materia sancionatoria y de proporcionar a ésta la colaboración exigida por la ley 25.246 y sus modificatorias. La Comisión Nacional de Valores reglamentará la forma en que se difundirán las sanciones que aplique la Unidad de Información Financiera en materia de prevención de lavado de activos y de la financiación del terrorismo, respecto de los sujetos que actúan bajo la órbita de la competencia de dicho organismo; q) Regular la forma en que se efectivizará la información y fiscalización exigidas en la presente ley, pudiendo requerir a los entes sujetos a su jurisdicción la implementación de aquellos mecanismos que estime convenientes para un control más efectivo de las conductas descriptas en la presente ley; r) Establecer regímenes de información y requisitos para la oferta pública diferenciados; s) Determinar las condiciones bajo las cuales los agentes registrados, que revisten el carácter de personas jurídicas, podrán estar habilitados para llevar a cabo más de una actividad bajo competencia de la Comisión Nacional de Valores, previa inclusión de las mismas dentro de su objeto social, a los fines de su inscripción en los registros respectivos a cargo del organismo; t) Fiscalizar el cumplimiento objetivo y subjetivo de las normas legales, estatutarias y reglamentarias en lo referente al ámbito de aplicación de la presente ley; u) Ejercer todas las demás funciones que le otorguen las leyes, decretos y los reglamentos aplicables; v) Fijar los requisitos de idoneidad, integridad moral, probidad y solvencia que deberán cumplir quienes aspiren a obtener autorización de la Comisión Nacional de Valores para actuar como mercados, cámaras compensadoras y agentes registrados así como los integrantes de sus órganos de administración y fiscalización, según corresponda; w) Crear nuevas categorías de agentes registrados y modificar las existentes, así como también eliminar las que sean creadas por su propia normativa; x) Fijar los aranceles máximos que podrán percibir los mercados, cámaras compensadoras, entidades de registro de operaciones de derivados y agentes registrados teniendo en cuenta, entre otros aspectos, la competitividad del mercado de capitales de la región en relación con los aranceles fijados en otros países. Esta facultad se ejercerá en los casos en que -a criterio del organismo- situaciones especiales así lo requieran;
  9. 9. 9 y) Dictar normas tendientes a promover la transparencia e integridad de los mercados de capitales y a evitar situaciones de conflictos de intereses en los mismos; y z) Evaluar y dictar regulaciones tendientes a mitigar situaciones de riesgo sistémico. Por su parte, la ley establece las facultades de la CNV, en el marco del desempeño de sus funciones. Artículo 20. (Texto según Ley 27.440) — Facultades correlativas. En el marco de la competencia establecida en el artículo anterior y teniendo siempre en consideración la protección de los intereses de los accionistas minoritarios y de los tenedores de títulos de deuda la Comisión Nacional de Valores puede: a) Solicitar informes y documentos, realizar investigaciones e inspecciones en las personas humanas y jurídicas sometidas a su fiscalización, citar a declarar, tomar declaración informativa y testimonial, instruir sumarios e imponer sanciones en los términos de la presente ley; b) Requerir al juez competente el auxilio de la fuerza pública; c) Requerir al juez competente el allanamiento de lugares privados con el fin de obtener los antecedentes e informaciones necesarios para el cumplimiento de sus labores de fiscalización e investigación; d) Iniciar acciones judiciales y reclamar judicialmente el cumplimiento de sus decisiones; e) Denunciar delitos o constituirse en parte querellante; f) Solicitar todo tipo de información a organismos públicos y a cualquier persona humana o jurídica que considere necesaria para el cumplimiento de sus funciones, quienes estarán obligados a proporcionarlos dentro del término que se les fije bajo apercibimiento de ley. Esta disposición no regirá respecto de la Unidad de Información Financiera. E) INSTITUCIONES Y SUJETOS DEL MERCADO DE CAPITALES ARGENTINO En el art. 2 de la ley (Texto según Ley 27.440) se definen los sujetos y espacios más importantes para el sistema financiero, de los cuales resaltaremos los siguientes: Mercados: Sociedades anónimas autorizadas por la Comisión Nacional de Valores con el objeto principal de organizar las operaciones con valores negociables que cuenten con oferta pública, quedando bajo competencia de la Comisión Nacional de Valores las actividades afines y complementarias compatibles con el desarrollo de ese fin. Mercado de capitales: Es el ámbito donde se ofrecen públicamente valores negociables u otros instrumentos previamente autorizados para que, a través de la negociación por agentes habilitados, el público realice actos jurídicos, todo ello bajo la supervisión de la Comisión Nacional de Valores. Agentes registrados: Personas físicas y/o jurídicas autorizadas por la Comisión Nacional de Valores para su inscripción dentro de los registros correspondientes creados por la citada comisión, para abarcar las actividades de negociación, de colocación, distribución, corretaje, liquidación y compensación, custodia y depósito colectivo de
  10. 10. 10 valores negociables, las de administración y custodia de productos de inversión colectiva, las de calificación de riesgos, y todas aquellas que, a criterio de la Comisión Nacional de Valores, corresponda registrar para el desarrollo del mercado de capitales. Agente de negociación: Personas jurídicas autorizadas a actuar como intermediarios de valores negociables en mercados bajo competencia del organismo, cualquier actividad vinculada y complementaria que éstos realicen, con arreglo a la reglamentación que a estos efectos establezca la Comisión Nacional de Valores. Agentes de corretaje: Personas jurídicas registradas ante la Comisión Nacional de Valores para poner en relación a dos (2) o más partes para la conclusión de negocios sobre valores negociables, sin estar ligadas a ninguna de ellas por relaciones de colaboración, subordinación o representación (primera parte del inciso a) del artículo 34 del anexo I a la ley 25.028). Solamente realizan un acercamiento entre la oferta y la demanda, sin intervenir personalmente en la operación. Agentes de liquidación y compensación: Personas jurídicas registradas ante la Comisión Nacional de Valores para intervenir en la liquidación y compensación de operaciones con valores negociables registradas en el marco de mercados, incluyendo bajo su jurisdicción cualquier actividad que éstas realicen, con arreglo a la reglamentación que a estos efectos establezca la Comisión Nacional de Valores. E) ¿QUE ES LA “OFERTA PÚBLICA” Y QUIÉN LA AUTORIZA? La oferta pública no es más que una invitación, técnicamente una oferta (en los términos del art. 1144 CCyC), que un sujeto (denominado “emisor” o su representante o colocador) efectúa al público en general (posibles suscriptores o inversores) con el fin de que estos últimos celebren actos jurídicos con el objeto de la oferta (es decir, con valores negociables). En otras palabras, se invita a todo el público, sujetos indefinidos, a participar de un determinado negocio. La ley 26.831, de Mercado de Capitales, define en su art. 2 (Texto según Ley 27.440) a la oferta pública como “Invitación que se hace a personas en general o a sectores o a grupos determinados para realizar cualquier acto jurídico con valores negociables, efectuada por los emisores o por organizaciones unipersonales o sociedades dedicadas en forma exclusiva o parcial al comercio de aquéllos, por medio de ofrecimientos personales, publicaciones periodísticas, transmisiones radiotelefónicas, telefónicas o de televisión, proyecciones cinematográficas, colocación de afiches, letreros o carteles, programas, medios electrónicos, circulares y comunicaciones impresas o cualquier otro procedimiento de difusión.”. Cuando alguien ofrece públicamente valores negociables, lo que está haciendo es solicitando –de manera indeterminada- que los ciudadanos de un Estado vuelquen sus ahorros al proyecto que oferta el emisor. Como vemos, el emisor que hace oferta pública de sus acciones o valores de deuda, mediante la oferta pública recurre a la captación del ahorro público para financiar su actividad o plan de negocios. Por ello, al Estado le interesa muy especialmente proteger al inversor y asegurarse que las invitaciones públicas
  11. 11. 11 que se realicen en su territorio reúnan un estándar mínimo de información de la cual pueda servirse el inversor para decidir libremente si participar o no del acto de suscripción. Ante esto, la normativa prevé un procedimiento para conceder la oferta pública en donde el principal interés estatal ha de ser el de garantizar el acceso pleno a la información verídica relacionada con los valores negociables ofrecidos, sus condiciones y los caracteres de los emisores dicho procedimiento se encuentra regulado en el Capítulo I de la LMC denominado “oferta pública de valores negociables y otros instrumentos financieros”. E.1) Diferencias entre la “Oferta Pública” y la “Cotización” Uno de los temas más tradicionales del Mercado de Capitales argentino ha sido la diferenciación entre “oferta pública” y “cotización”. Esta distinción tiene raigambre histórica, cuando se establecía que la oferta pública debía ser aprobada por la CNV, en tanto la cotización era potestad de las Bolsas de Comercio. La Oferta pública, como dijimos, consiste en la autorización que otorga la nombrada entidad para ofrecer a todo el público de un Estado, los valores negociables que emitirá. Sin embargo, la oferta pública no basta para que un valor negociable sea negociado en un mercado autorregulado determinado. Para ello, es necesario que tal valor sea autorizado a cotizar en ese mercado por la autoridad privada correspondiente. En otras palabras, la cotización es un derecho que un Mercado determinado otorga a un emisor, de poder vender sus valores negociables en sus recintos. Vemos entonces que la oferta pública es otorgada por la CNV y tiene alcance nacional, mientras que la cotización es acordada por los Mercados (entidades privadas) y tiene como alcance los recintos de la Bolsa donde se cotice (Luciani, 2013). F) ¿QUE SON LOS VALORES NEGOCIABLES? En los mercados de valores, todas las operaciones que habitualmente se realizan, están signadas por el concepto de “valores negociables”. Los valores negociables son el objeto mismo del mercado de capitales y el corazón del derecho bursátil, éstos son el elemento distintivo del “capital market”, así como el dinero lo es del “money market” (Luciani, 2013:106). Es decir, en el mercado de capitales los agentes intermediarios realizan operaciones jurídicas exclusivamente sobre valores negociables. La terminología empleada a lo largo del tiempo para referir a éstos ha sido y continúa siendo variada, por lo que es común encontrarnos con reglamentos o normativas que se refieren a ellos como “títulos valores y valores mobiliarios”, “instrumentos financieros” etc. Según Luciani (2013:114) “corresponde concluir que el único concepto que puede usarse con propiedad es el de “valores negociables”. Éste es omnicomprensivo de muchos otros que veremos seguidamente. Por consiguiente, todo acto jurídico o relación económica que se vincule con ellos presupone la competencia de la CNV y los Mercados para reglamentar su negociación y fiscalizar dichas operaciones en protección del público inversor.
  12. 12. 12 Cabe aclarar que los títulos valores serían parte de la categoría más amplia y abarcativa de los valores negociables, pero no todos los títulos valores son valores negociables, ni todos los valores negociables son títulos valores. Corresponde entender a los valores negociables como los títulos valores + los títulos de crédito + los valores mobiliarios + los contratos de inversión + los instrumentos financieros, entre algunos otros (Luciani, 2013:133). El art. 2 de la LMC (Texto según Ley 27.440) define a los Valores Negociables como “Títulos valores emitidos tanto en forma cartular así como a todos aquellos valores incorporados a un registro de anotaciones en cuenta incluyendo, en particular, los valores de crédito o representativos de derechos creditorios, las acciones, las cuotapartes de fondos comunes de inversión, los títulos de deuda o certificados de participación de fideicomisos financieros o de otros vehículos de inversión colectiva y, en general, cualquier valor o contrato de inversión o derechos de crédito homogéneos y fungibles, emitidos o agrupados en serie y negociables en igual forma y con efectos similares a los títulos valores; que por su configuración y régimen de transmisión sean susceptibles de tráfico generalizado e impersonal en los mercados financieros. Asimismo, quedan comprendidos dentro de este concepto, los contratos de futuros, los contratos de opciones y los contratos de derivados en general que se registren en mercados autorizados, y los cheques de pago diferido, certificados de depósitos de plazo fijo admisibles, facturas de crédito, certificados de depósito y warrants, pagarés, letras de cambio y todos aquellos títulos susceptibles de negociación secundaria en mercados.” Asimismo, el art. 3 (Texto según Ley 27.440) establece la libertad de creación de valores negociables: “Cualquier persona jurídica puede crear y emitir valores negociables para su negociación en mercados de los tipos y en las condiciones que elija, incluyendo los derechos conferidos a sus titulares y los demás términos y condiciones que se establezcan en el acto de emisión, siempre que no exista confusión con el tipo, denominación y condiciones de los valores negociables previstos especialmente en la legislación vigente. A los efectos de determinar el alcance de los derechos emergentes del valor negociable así creado, debe estarse al instrumento de creación, acto de emisión e inscripciones regístrales ante las autoridades de contralor competentes. Finalmente, del citado art. 2 se desprende que los caracteres genéricos que la LMC requiere de los valores negociables son los de: “homogéneos y fungibles, emitidos o agrupados en serie y negociables en igual forma y (…), que por su configuración y régimen de trasmisión, sean susceptibles de tráfico generalizado e impersonal en los mercados financieros” (Luciani, 2013: 138 a 148). G) CONTRATOS BURSÁTILES El Código Civil y Comercial (CCyC) en su art. 1429 excluye expresamente de su ámbito de aplicación a los contratos de esta naturaleza: “Los contratos celebrados en una bolsa o mercado de comercio, de valores o de productos, en tanto éstos sean autorizados y operen bajo contralor estatal, se rigen por las normas dictadas por sus autoridades y aprobadas por el organismo de control. Estas normas pueden prever la liquidación del contrato por diferencia; regular las operaciones y contratos derivados; fijar garantías,
  13. 13. 13 márgenes y otras seguridades; establecer la determinación diaria o periódica de las posiciones de las partes y su liquidación ante eventos como el concurso, la quiebra o la muerte de una de ellas, la compensación y el establecimiento de un saldo neto de las operaciones entre las mismas partes y los demás aspectos necesarios para su operatividad.” Este artículo se encarga de conceptualizar y caracterizar a los contratos celebrados en las bolsas o mercados de valores, permitiendo establecer la tipicidad y ámbito de competencia de un contrato que antes no se encontraba regulado en ningún código de fondo. El art. 1429 CCyC establece que el conjunto de hechos y actos jurídicos que surgen de la operación bancaria con el fin de obtener un resultado económico, se regirán por las normas dictadas por sus autoridades y aprobadas por el organismo de contralor (Sandler Obregón, 2015:141) La norma, en conclusión, reconoce la especificidad de los contratos celebrados en bolsas o mercados y las reglas particulares a las cuales están sometidos, dado el ámbito en que se conciertan, personas intervinientes, bienes sobre los que recae y formalidades propias de la actividad (Sandler Obregón, 2015:142). H) PRINCIPALES OPERACIONES BURSÁTILES Son operaciones de bolsa todas aquellas transacciones (actos jurídicos) realizados con valores negociables, autorizados a la oferta pública, dentro del ámbito de un mercado reglamentado por el Mercado de Valores respectivo, aprobadas por la CNV (arts. 3 y 44 LMC) y efectuadas por agentes registrados (art. 1 y 2 LMC) (Luciani, 2013:398). I) TIPOS DE OPERACIONES BURSÁTILES Debemos tener dos conceptos en claro: la concertación, que se produce cuando una orden bursátil puesta en los mercados es “calzada” con una orden concurrente a la primera y consiste en el perfeccionamiento del contrato bursátil. En este caso, se concilian dos intereses que “engarzan a la perfección” y dan origen a una “operación de bolsa”. Por su parte, la liquidación es el acto en el cual cada parte concertante procede a entregar lo prometido, siempre con la intervención de los mercados; en otras palabras, es el momento en el que el contrato se ejecuta y cumple. 1) Operaciones de Contado Se consideran operaciones de contado aquellas que se celebran para ser liquidadas en el mismo día o en un plazo que no supere las 48 horas. Por regla, estas operaciones se pagan en el mismo momento que se realizan o en un plazo muy exiguo. Se subdividen en operaciones de contado inmediato (T0), contado, 48 (T+2) y 24 (T+1) horas. Ejemplo: Compra Bonar 2024 (AY24) el día 08/08/2018. Precio de contado inmediato: $2879 (para realizar esta compra el dinero debe estar acreditado en la cuenta comitente al día 08/08/2018). Precio 24hs: $2885 (para realizar esta compra el dinero debe estar acreditado en la cuenta comitente el día 09/08/2018). Precio 48hs: $2889 (para realizar
  14. 14. 14 esta compra el dinero debe estar acreditado en la cuenta comitente el día 10/08/2018). Notar que a mayor plazo de liquidación mayor es el precio a convalidar. 2) Operaciones “a Plazo o Término” Estas operaciones se caracterizan porque una vez concertadas (a una cotización que se fija en el instante mismo de la negociación), ofrecen la particularidad que el pago de las mismas y la consecuente entrega de los títulos (contrapartida del pago), se difieren para una fecha posterior en el tiempo la cual debe ser siempre superior a T+2. Nótese que a pesar de la postergación del plazo, las condiciones definitivas de la operación son fijadas al momento de la concertación de la operación. Solo al momento de la fecha de liquidación, el comprador tendrá la obligación de pagar el precio convenido y el vendedor entregar los títulos, pero al valor preestablecido. Las operaciones Bursátiles a Plazo más comunes son: 2a) Operaciones a Plazo Firme: son aquellas en donde comprador y vendedor quedan definitivamente obligados, postergando sólo el plazo para la liquidación de la operación, que generalmente es el último día hábil bursátil de cada mes. Se pueden concertar operaciones bursátiles con un plazo máximo de 120 días y el plazo mínimo que puede operarse a plazo firme son 3 días. En estas operatorias, las partes deben prestar garantías adicionales suficientes ante el Mercado de Valores donde se realicen para el caso que algunas de las partes incumpla la obligación asumida de comprar o vender. Ejemplo: Compra de Bonar 2024 el día 08/08/2018 fijando como fecha de liquidación el día 31/08/2018. Las condiciones son fijadas entre las partes. 2b) Operaciones a Plazo no firme: Contratos u Operaciones de Opciones Una opción es un contrato entre dos partes por medio del cual una de ellas adquiere sobre la otra el derecho –pero no la obligación- de comprarle o venderle (put-call), una cantidad determinada de un activo elegido a un precio preestablecido y en un momento o rango de tiempo futuro. Estas opciones funcionan jurídicamente como un seguro de precio por el que el comprador de una opción pone un límite al riesgo que implica un cambio adverso en los precios y al mismo tiempo retiene la contingencia de obtener una utilidad si las condiciones del mercado le favorecen. Las opciones pueden hacerse sobre activos materiales, financieros o sobre contratos de futuro. Básicamente, el comprador de la opción tiene el derecho a elegir si ejerce o no el derecho referido. La finalidad de este tipo especial de contrato comercial es la cobertura (al igual que los contratos de futuros) para cubrir y reducir riesgos específicos en operaciones comerciales o financieras en relación a los precios de los productos objeto de un contrato. Tomando las palabras de Villegas (citado en Luciani 2013:412) podemos decir que un contrato de opción es aquel contrato por el cual, mediante el pago de una prima en
  15. 15. 15 dinero, se otorga a una persona el derecho (no la obligación) de comprar (opción de compra, call) o de vender (opción de venta, put), una determinada cantidad de un activo comercial (por ejemplo, commodities) o financiero (acciones, bonos, divisas, etc.), a un precio fijado, durante el tiempo estipulado. Es importante aclarar que el pago de la prima, una vez realizado no será reintegrable, más allá de que la opción luego se ejercite o no. En otras palabras, la prima pagada es el precio de poseer la opción, y por tanto la ganancia que la otra parte obtiene por conceder ese derecho al otro sujeto. La opción puede conservarse sobre el precio y/o sobre la cantidad. En sencillas palabras, contar con una opción implica tener un derecho para comprar o vender un determinado activo, el cual podrá o no ser ejercido de acuerdo a la conveniencia del sujeto que posee el derecho de optar. Ejemplo: Estamos evaluando la posibilidad de comprar 100 acciones de Grupo Financiero Galicia cuyo precio de contado es de $93. Nos interesa pagar un precio menor a $110. Al día 08/08/2018 no contamos con el dinero suficiente para comprar las 100 acciones a $93 ($9300) por lo tanto podemos comprar una opción de compra (call) con base 100 y vencimiento al 19/10/2018 cuya prima al 08/08/2018 es de $7 por acción. De esta manera tendríamos el derecho pero no la obligación de comprar 100 acciones de Grupo Financiero Galicia a $100 desde el 08/08/2018 y hasta el 19/10/2018. Nuestro precio final sería de $107 por acción (Base de la opción + prima convenida). Si al 19/10/2018 decidimos no comprar las acciones de Grupo Financiero Galicia, el contrato se extingue y tendríamos una pérdida de $700 ($7*100 acciones). Si al 19/10/2018 las acciones de Grupo Financiero Galicia cotizan a $120 obtendríamos una ganancia de $13 pesos por acción si ejercemos la opción. 3) El “Pase Bursátil” El pase bursátil es un contrato que consiste en la compra o venta de contado o para cierto plazo, de un valor negociable y la simultánea operación inversa de venta o compra del mismo valor en cuestión para un mismo cliente (comitente) y en un vencimiento determinado de fecha posterior, a un precio establecido desde el comienzo. Desde la estructura jurídica de la operación de pase vemos que existen en esta tradicional operación bursátil, dos contratos u operaciones simultáneas. El pase es la compra o venta de una especie a un plazo determinado y la simultánea operación inversa de venta o de compra (de un mismo cliente) para un plazo posterior. Esta operación tiene garantías, al igual que la de plazo “firme”, ya que al menos una de las operaciones que componen el “pase” es de “plazo firme”, por lo que debe aplicársele todo el régimen de este tipo de operaciones. El pase se utiliza para el diferimiento de una compra o venta “a plazo” cuando no se tiene el dinero o los títulos para afrontarla, además de ser muy utilizada como operación financiera al igual que la caución. La jurisprudencia a dicho: “El pase implica la realización de dos operaciones de compra- venta que constituyen un solo contrato. Se trata de compraventa recíproca entre las
  16. 16. 16 mismas partes en las que cada una es compradora y vendedora a la vez. El adquirente en la primera operación recibe y posee lo adquirido, que solo lo entregará en la segunda operación contra el pago. El primer contrato es real, se perfecciona con la entrega y el término en el segundo es esencial” (CNCom., sala B, 18/05/1984, ED 110-299, citado en Luciani, 2013:407). En otras palabras, se trata de un contrato complejo que contiene una compra al contado y una venta a término. Aquí interviene el Mercado garantizando la operación y constituyéndose en depositario de los títulos objeto de negocio. Ejemplo: Compra de Bonar 2024 en contado inmediato a $2895 el día 08/08/2018 pactando simultáneamente la venta de dichos títulos el día 08/09/2018 a un precio mayor. 4) Operaciones “de Índice” Los números índices son herramientas estadísticas que permiten calcular el cambio relativo que experimenta una variable durante un determinado período de tiempo. Los índices representan el movimiento en conjunto de varios activos financieros (acciones, bonos, monedas). Básicamente, se puede decir que son indicadores que permiten establecer las tendencias que siguen los mercados. Como los índices se mueven, sobre ellos se genera la posibilidad de operar, especulando sobre el sentido de dicho movimiento. La misma lógica permite establecer opciones de cobertura de riesgos. Sin embargo, es importante no confundir el movimiento del índice con el movimiento de los activos subyacentes que lo componen. Se conocen como operaciones sobre índices a aquellas que tienen por objeto la negociación de una cantidad expresada en unidades, de una cartera de valores6 cotizados en bolsa, cuyo precio se determine diariamente. Estas operaciones tienen por objeto la negociación de una cantidad expresada en unidades de una cartera “teórica” de valores cotizables en bolsa, cuyo valor se determina diariamente. Las operaciones sobre índice se encuentran muy difundidas en el mundo. Al comprar o vender a partir de un índice determinado, lo que interesa es obtener diferencias económicas en relación a si el índice comprado sube o baja. Luciani (2013) cita como ejemplo la posible negociación de índice Merval, compuesto por una cantidad de acciones componentes del panel denominado “líder” de la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. El objeto de negociación en esta operación sobre el índice Merval es la evolución de dicho índice (se opera a plazo) y no hay liquidación en especies (salvo que las partes contratantes determinen expresamente lo contrario. Diariamente, se van liquidando las diferencias en pesos respecto de la evolución del valor del índice negociado a plazo, y el valor que se va dando en la cotización diaria. Este índice existe como tal pero no es negociado bursátilmente en los mercados. El índice Merval es un indicador de la rentabilidad de las acciones negociadas en el mercado de contado tomando como base de comparación una inversión inicial, formando a esa fecha una cartera teórica de acciones. La participación de cada acción en la cartera 6 Una cartera de inversiones o cartera de valores es una determinada combinación de activos financieros en los cuales se invierte. Una cartera de inversiones puede estar compuesta por una combinación de algunos instrumentos de renta fija y renta variable.
  17. 17. 17 teórica está en relación con su representatividad en el mercado de contado. Cada tres meses la cartera teórica es actualizada. 5) Contratos de Caución Bursátil La rápida circulación de la riqueza, y la mayor certeza en la ejecutabilidad de los activos en garantía son elementos fundamentales para el desarrollo y aumento del crédito del que gozan los ciudadanos y las empresas. La caución bursátil es una operación jurídica de crédito por medio del cual una persona denominada “tomador” deposita “en caución o custodia” en un Mercado de Valores, títulos valores de su propiedad, obteniendo a cambio un préstamo de dinero. Del mismo modo, aquellas que tienen excedentes de dinero y desean obtener una rentabilidad de él, por medio de la caución bursátil, entregarán el dinero (préstamo) al depositario de los títulos valores, recibiendo por ello, una tasa porcentual como retorno (intereses por uso de capital o compensatorios). Este segundo sujeto se denomina “dador”. Para el “tomador”, ésta es una forma ágil de financiamiento, con una tasa de interés menor que las del sector financiero bancario tradicional; para el que posee liquidez, representa otra alternativa de colocación a corto plazo con muy buena tasa y sin riesgo. El 08/08/2018 un inversor realiza una operación de caución colocador por $10.000 a 7 días a una tasa de interés nominal anual de 38.5% anual. Al cabo de 7 días (15/08/2018) retira $10.073,83. En simultáneo existe un inversor que pide en préstamo $10.000 a través de una caución tomadora al 38.5% anual por 7 días. Al cabo de 7 días devuelve $10.073,83. J) LA NUEVA LEY DE FINANCIAMIENTO PRODUCTIVO N° 24.770 7 La recientemente sancionada Ley N° 24.770, llamada de “Financiamiento Productivo” (B.O. 11/05/2018), introduce modificaciones en una serie de normas entre las que se encuentra la LMC que estudiamos aquí. Entre las principales reformas a la LMC se incluye la eliminación de algunas facultades que la reforma impulsada en el 2012 le otorgó a la Comisión Nacional de Valores (CNV) para supervisar, regular, inspeccionar, fiscalizar y sancionar tanto a los agentes autorizados como a las empresas cotizantes en la Bolsa de Comercio. También, se eliminó la posibilidad de la Comisión de nombrar veedores con poder de veto e incluso intervenir una empresa, desplazando a su directorio, sin orden judicial. Asimismo, cambia el fuero de revisión de resoluciones o sanciones de la CNV, ya que vuelve a la justicia en lo comercial en lugar del fuero contencioso-administrativo. Entre los principales objetivos de la nueva norma se encuentra el de facilitar el acceso de las micro, pequeñas y medianas empresas (“Mipymes”) a los mercados de capitales. Por ello, se incluyeron nuevos instrumentos financieros como la “Factura de Crédito 7 Resumen elaborado en base artículos de difusión y opinión de la Editorial ERREIUS citados en la Bibliografía.
  18. 18. 18 Electrónica Mipyme” que, una vez cumplidos ciertos requisitos, será un título ejecutivo que podrá ser negociado en los mercados autorizados por la CNV. Entre estas exigencias se dispone que las facturas deben ser emitidas en el marco de un contrato de compraventa de bienes o locación de cosas muebles, servicios u obra, y que se convenga entre las partes un plazo de pago superior a los 30 días corridos. Estas facturas se considerarán aceptadas tácitamente si, al vencimiento del plazo de 30 días corridos desde su recepción, no se hubiera registrado su rechazo total o su aceptación expresa. Además, podrán negociarse en los mercados autorizados por la CNV sin que su oferta primaria o negociación secundaria se consideren “oferta pública”, ni que se requiera autorización previa. Una vez acreditadas en un agente de depósito colectivo (como la Caja de Valores), circularán como títulos independientes y transferibles. En cuanto al régimen del pagaré, se los permitirá con cláusula “para su negociación en mercados” (o “pagaré bursátil”), con cláusula sin protesto y pueden, incluso, prever pagos sucesivos en cuotas, para su negociación en el mercado de capitales. En cuanto a la regulación de los agentes y mercados, la ley le permite al agente depositario central de valores negociables, realizar otros servicios como custodia, liquidación y pago de acreencias de los valores negociables depositados. Finalmente, y en lo que respecta al tema que venimos tratando, la nueva norma devuelve a los mercados y cámaras compensadoras ciertas funciones como la supervisión, inspección y fiscalización de agentes y de operaciones, sin que esto implique delegación de las facultades de la comisión. Asimismo, les permite emitir reglamentaciones conteniendo medidas de buen orden para garantizar el normal funcionamiento de la negociación de valores. BIBLIOGRAFÍA  Camerini, Marcelo A. (2017) Incidencias del Codigo Civil y Comercial. Contratos Bursátiles. Títulos Valores. Buenos Aires: Ed. Hammurabi.  Erpen, Mónica (2010) Mercado de Capitales: Manual para no Especialistas. 1° Ed. Buenos Aires: Temas Grupo Editorial  Editorial ERREIUS on-line “Se viene una nueva Ley de Mercado de Capitales: cuáles serán los cambios en la CNV” (16/04/2018) disponible en: http://www.erreius.com/opinion/10/comercial-empresarial-y-del-consumidor/Nota/64 /se-viene-una-nueva-ley-de-mercado-de-capitales-cuales-seran-los-cambios-en-la-cnv  Editorial ERREIUS on-line “Mercado de capitales: puntos principales de la nueva ley de financiamiento productivo” (09/05/2018) disponible en: http://www.erreius.com/ opinion/10/comercial-empresarial-y-del-consumidor/Nota/74/mercado-de-capitales- puntos-principales-de-la-nueva-ley-de-financiamiento-productivo  Luciani, Fernando J. (2013). Bolsas y Mercados de Valores y Cereales. Buenos Aires: Ed. La Ley.  Sandler Obregón, Verónica (2015) Código Civil y Comercial de la Nación Comentado. Gustavo Caramelo; Sebastián Picasso; Marisa Herrera. (Coords.) - 1a ed. – Ed. Infojus, Ciudad Autónoma de Buenos Aires.

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