Еженедельный макроэкономический обзор Банка Пивденный / 10.12.2018 - 17.12.2018

1. Департамент стратегического управления | Отдел рыночных исследований 17.12.2018
Еженедельный обзор
Макроэкономика | Денежный рынок | Валюта
10.12.2018 - 16.12.2018
Экономика  Инфляция ожидаемо ускорилась
 Регулятор оставил учетную ставку без изменений, но обновил дизайн монетарной
политики
Финансовые
рынки
 Ликвидность постепенно возвращается в банковскую систему
 Девальвационное давление на гривну выросло
 Основным спросом пользуются валютные ОВГЗ
Календарь
событий
 На этой неделе будет опубликована детальная статистика ВВП за 3 квартал, а также
данные по торговле, промышленному производству, транспортной отрасли и
строительству

2. 17.12.2018 2
Экономика
В ноябре потребительские цены выросли на 1,4 % м/м, что немного ниже
наших ожиданий (+1,7 % м/м) и консенсус-прогноза Reuters (+1,6 % м/м). В
целом инфляция ускорилась с 9,5 % г/г в октябре до 10 % г/г (рис. 1). Основным фактором роста (рис. 2) вновь было
повышение цен на продукты питания (+1,3 % м/м), где наблюдалось сезонное подорожание овощей и молока (на 9,1 %
м/м и 4,5 % м/м соответственно). Кроме того, на фоне высоких мировых цен на пшеницу цены на хлеб также подросли.
С другой стороны, фрукты подешевели на 4,5 % м/м из-за хорошего урожая яблок и девальвации турецкой лиры в этом
году. Повышение тарифов на газ с 1 ноября на 23,5 % привело к подорожанию коммунальных услуг на 6,1 % м/м. В
ближайшие месяцы рост тарифов на коммунальные услуги продолжится, так как подорожание газа повлекло за собой
пересчет тарифов на горячую воду и отопление. Цены на транспортные услуги выросли на 0,5 % м/м в ноябре на фоне
повышения стоимости проезда автодорожным транспортом, при этом снижение мировых цен на нефть и относительно
стабильный курс гривны обусловили снижение цен на топливо и масла на 1,3 % м/м. Благоприятная динамика курса в
течение большей части ноября также способствовала снижению цен на одежду на 0,6 % м/м.
В декабре мы ожидаем рост цен приблизительно на 1 % м/м, что оставит инфляцию вблизи уровня 10 % г/г по итогам
2018 г. Согласно нашим прогнозам, до конца 2019 г. рост потребительских цен замедлится до 7,5 % благодаря жесткой
монетарной политике регулятора, умеренному повышению минимальных социальных стандартов и постепенному
замедлению роста доходов населения.
По итогам заседания Монетарного комитета НБУ было принято решение
сохранить учетную ставку на уровне 18 %, что полностью соответствовало
нашим ожиданиям. Регулятор отмечает снижение ряда инфляционных
рисков благодаря прогрессу в сотрудничестве с МВФ, высокому урожаю
зерновых, снижению мировых цен на нефть, благоприятной динамике
валютного рынка, а также ожиданиям менее агрессивной
политики ФРС и снижению риска дальнейшей эскалации
торговых войн. В то же время некоторые риски остаются все
еще высокими: политический и геополитический,
сохранение высокого потребительского спроса и ухудшение
ожиданий относительно дальнейшего роста мировой
экономики. Следующее заседание монетарного комитета
состоится 31 января.
На фоне оттока наличной гривны из банковской системы, а
также из-за операций между правительством и НБУ
регулятор ожидает, что в 2019 г. банковская система может
постепенно перейти в состояние структурного дефицита ликвидности. В связи с этим с 11 января Нацбанк меняет
операционный дизайн своей монетарной политики (рис. 3). Среди ключевых изменений: (1) проведение регулярных
тендеров по предоставлению рефинансирования на срок 2 недели по ставке, равной ключевой ставке (идентичной
ставке по двухнедельным депозитным сертификатам); (2) отказ от предоставления рефинансирования на срок 90 дней;
(3) снижение частоты размещений двухнедельных депозитных сертификатов НБУ с двух раз в неделю до одного раза в
две недели (по пятницам) с проведением тендера по предоставлению двухнедельного рефинансирования в
свободные
0
10
20
30
40
50
2016 2017 2018 2019
Источник: НБУ, Укрстат, Банк ПИВДЕННЫЙ
Рис. 1. Инфляция и цель НБУ
Инфляция, % г/г
Учетная ставка НБУ, %
Прогноз НБУ, % г/г
Нижний предел
Цель НБУ
Верхний предел
+55 б.п.
+37 б.п.
+9 б.п.
+6 б.п.
+32 б.п. +1,4% м/м
Продукты питания Коммунальные
услуги
Алкоголь/табак Транспорт Другое ИПЦ (% м/м, ноябрь)
Источник: Укрстат, Банк ПИВДЕННЫЙ
Рис. 2. Вклад компонентов в рост ИПЦ
Инфляция ожидаемо ускорилась
Регулятор оставил учетную ставку без
изменений, но обновил дизайн
монетарной политики
8
13
18
23
2017 2018 2019
Источник: НБУ, Банк ПИВДЕННЫЙ
Рис. 3. Операционный дизайн монетарной
политики НБУ
Кредит НБУ (o/n)
Учетная ставка НБУ
Межбанковский кредит (o/n)
Депозитный сертификат (o/n)
Депозитный сертификат (2 недели)
Кредит НБУ (2 недели)
11 янв 2019 г. -
вступление в силу
новых правил

3. 17.12.2018 3
Экономика
пятницы (когда нет размещения депсертификатов). На данный момент крупный объем избыточной ликвидности
банковской системы хранится в двухнедельных депозитных сертификатах и не попадает на межбанковский рынок (рис.
4) при том, что с августа ликвидность находится на довольно низком уровне и некоторые банки время от времени
обращаются за кредитами к НБУ. Такая ситуация может указывать на то, что ликвидность по системе распределена
неравномерно и некоторые «игроки», обладающие избыточной ликвидностью, предпочитают делить ее на части и
размещать в довольно доходные двухнедельные депозитные сертификаты НБУ (ставка на 2 п. п. выше, чем ставка
овернайт). В результате они структурируют свои потоки так, что с интервалом в несколько дней к ним возвращается
часть ликвидности, размещенная в «длинные» депсертификаты (рис. 5). Это дает им возможность в зависимости от
ситуации гибко оперировать свободной ликвидностью (снова размещая ее в депсертификаты или направляя на другие
потребности). Новые правила предусматривают, что двухнедельные сертификаты будут размещаться в четыре раза
реже, а это значит, что и ликвидность, вложенная в них, будет возвращаться реже, потенциально снижая к ним интерес
со стороны банков. Такая ситуация будет стимулировать развитие межбанковского кредитования, так как ставка по
межбанковским кредитам овернайт выше, чем ставка по депозитным сертификатам овернайт. Безусловно, у банков
есть определенные лимиты на кредитование других банков, но новый дизайн монетарной политики может
поспособствовать пересмотру лимитов. Кроме того, на фоне закрепления ставок по двухнедельным кредитам НБУ и по
двухнедельным депозитным сертификатам на уровне учетной ставки индекс межбанковских ставок (овернайт) будет
плотнее держаться около учетной ставки, что усилит трансмиссионный механизм монетарной политики.
0
20
40
60
80
100
Источник: НБУ, Банк ПИВДЕННЫЙ
Рис. 4. Портфель депозитных сертификатов НБУ
(млрд грн)
Овернайт Две недели
-3.9
-5.5
-7.3
-2.2
-4.8
-6.8-6.3
-2.9
-5.4
-9.0
-6.2
-2.3
-9.0
-11.3
-5.3
-7.7
-6.3
-9.5
-3.9-4.5
-3.1
-4.1 -4.2-4.6 -4.4
-7.0
8.2
6.9
3.9
5.5
7.3
2.2
4.8
6.86.3
2.9
14.4
6.2
2.3
9.0
11.3
5.3
7.7
6.3
9.5
3.94.5
3.1
8.2
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
Сентябрь 2018 Октябрь 2018 Ноябрь 2018 Декабрь 2018
Источник: НБУ, Банк ПИВДЕННЫЙ
Рис. 5. Привлечение/погашение двухнедельных
депозитных сертификатов НБУ
Привлечение Погашение

4. 17.12.2018 4
За минувшую неделю остатки на корсчетах и объем средств, вложенных в
депозитные сертификаты НБУ, выросли на 18,2 млрд грн (до 98 млрд грн) и
вернулись на уровень начала августа. В результате налицо повторение
прошлогодней динамики (рис. 6). Основной причиной роста ликвидности являлось увеличение бюджетных расходов
на фоне приближения конца года (рис. 7). Из Госказначейства в банковскую систему поступило 16,1 млрд грн, из
которых на возмещение НДС пришлось всего 1,5 млрд грн. Кроме того, НБУ предоставил кредиты банкам в объеме 5,7
млрд грн, а на валютных интервенциях регулятор «влил» еще порядка 1 млрд грн. С другой стороны, наличная гривна
продолжает покидать банковский сектор (-4,5 млрд грн), что может быть связано с приближением праздников.
Ставки на межбанковском кредитном рынке отреагировали на такой значительный рост ликвидности снижением в
среднем на 13 б. п. за неделю – до 17,42 % в пятницу (UIIR овернайт).
По нашим оценкам, объем возмещения НДС на этой неделе должен быть на уровне 1,5-2 млрд грн. Кроме того, объем
погашений ОВГЗ составит 3,8 млрд грн, а правительство, вероятно, продолжит активно осваивать бюджет. Поэтому рост
ликвидности, скорее всего, продолжится. Сдерживающими факторами роста будут налоговые платежи, интервенции
НБУ по продаже иностранной валюты (в случае роста волатильности курса), а также размещение части ликвидности в
ОВГЗ.
На фоне роста гривневой ликвидности курс USD/UAH подрос с 27,77/27,80
до 27,89/27,93. В то же время, учитывая ощутимый приток гривны в систему,
рост курса был относительно слабым. По всей видимости, хороший урожай
зерновых, снижение мировых цен на нефть и высокие цены на пшеницу оказывают благоприятное влияние на
валютный рынок Украины. Кроме того, получение первого транша макрофинансовой помощи ЕС в размере 500 млн
евро способствовало улучшению девальвационных ожиданий. На прошлой неделе регулятор как покупал, так и
продавал валюту на интервенциях, при этом размер чистой покупки составил 35 млн долл. (продажи на 65 млн долл. и
покупки на 30 млн долл.).
Резкий рост гривневой ликвидности в системе продолжит оказывать давление на валютный рынок в течение текущей
недели, и курс гривны, скорее всего, еще немного ослабнет. В то же время на этой неделе (18 декабря) МВФ примет
решение о предоставлении Украине очередного транша, что окажет позитивное влияние на гривну (в случае
позитивного решения, вероятность чего очень высокая).
60
80
100
120
140
Источник: НБУ, Банк ПИВДЕННЫЙ
Рис. 6. Ликвидность банковской системы (млрд
грн)
2017 2018
79.818
97.972
5,731
-4,506
16,076
0,853
0 20 40 60 80 100 120
Ликвидность банковской системы на утро 10.12.2018
Кредиты НБУ
Изменение объема наличности
Влияние Госказначейства и ФГВФЛ
Другие операции (в т.ч. валютные интервенции)
Ликвидность банковской системы на конец дня
14.12.2018
Источник: НБУ, Банк ПИВДЕННЫЙ
Рис. 7. Изменение ликвидности за неделю
22.00
23.00
24.00
25.00
26.00
27.00
28.00
29.00
30.00
Источники: НБУ, Банк ПИВДЕННЫЙ
Рис. 8. Средневзвешенный курс USD/UAH
2016
2017
2018
-400
-200
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
1600
02-05.01.2018
15-19.01.2018
29.01.-02.02.2018
12-16.02.2018
26.02.-03.03.2018
12-16.03.2018
26-30.03.2018
10-13.04.2018
23-27.04.2018
07-11.05.2018
21-25.05.2018
04-08.06.2018
18-23.06.2018
02-06.07.2018
16-20.07.2018
30.07.-03.08.2018
13-17.08.2018
27-31.08.2018
10-14.09.2018
24-28.09.2018
08-12.10.2018
22-26.10.2018
05-09.11.2018
19-23.11.2018
03-07.12.2018
Источник: НБУ, Банк ПИВДЕННЫЙ
Рис. 9. Чистая покупка валюты на интервенциях
с начала года (млн долл.)
Финансовые рынки
Ликвидность постепенно
возвращается в банковскую систему
Девальвационное давление на гривну
выросло

5. 17.12.2018 5
В прошлый вторник, 11 декабря, состоялся еженедельный аукцион
Минфина. Гривневые ОВГЗ не пользовались повышенным спросом (было
привлечено менее 21 млн грн), что можно объяснить заседанием
Монетарного комитета НБУ (13 декабря) и неопределенностью относительно дальнейшей монетарной политики (и
уровня ставок в экономике). Среди валютных бумаг наибольший спрос приходился на номинированные в евро ОВГЗ с
погашением в апреле 2019 г. Их размещение
позволило привлечь в бюджет 43 млн евро, а
доходность по ним составила 4,5 %.
На следующем аукционе рынку вновь предложат
гривневые и валютные облигации. Значительный
рост ликвидности в системе будет способствовать
росту спроса на гривневые ОВГЗ.
-30 000
-20 000
-10 000
0
10 000
20 000
30 000
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50
Источник: НБУ, Банк ПИВДЕННЫЙ
Рис. 10. Объем размещения и погашения ОВГЗ
(в грн эквиваленте), млн грн
Объем привлечения Объем погашения
Чистое привлечение с начала года
Финансовые рынки
Основным спросом пользуются
валютные ОВГЗ
Аукцион от 11.12.2018
Доразмещение
(грн)
Доразмещение
(грн)
Доразмещение
(грн)
Доразмещение
(долл США)
Доразмещение
(долл США)
Доразмещение
(долл США)
Первичное
размещение
(евро)
Доразмещение
(евро)
Срок обращения (дней) 105 182 329 189 315 673 120 350
Объем поданных заявок (по
номиналу), млн
82,5 14,7 0,4 1,6 3,9 2,9 43,6 0,0
Кол-во поданных заявок
(шт.)
5 7 1 2 9 9 4 0
Кол-во удовлетворенных
заявок (шт.)
4 7 1 2 9 9 4 0
Граничный уровень
доходности
19,00% 18,50% 18,50% 6,70% 7,25% 7,50% 4,50% 0,00%
Изменение доходности (б.п.) 0 0 0 0 0 0 - 0
Объем привлечения в
бюджет, млн
7,2 13,5 0,4 1,6 3,9 3,0 43,0 0,0

6. 17.12.2018 6
Дата Событие Источник
19.12.2018 Статистика ВВП (предварительная) за 3 кв 2018 Укрстат
19.12.2018 Погашение ОВГЗ (3 755 829 000 UAH) Cbonds
20.12.2018 Последний день уплаты LIGA:ZAKON
- единого взноса на общеобязательное государственное социальное страхование с дохода за ноябрь 2018 года
- авансового взноса по единому налогу за декабрь 2018 года плательщиками, отнесенными к 1-й и 2-й группам
20.12.2018 Статистика оборота розничной торговли (янв-ноя) Укрстат
20.12.2018 Статистика итогов работы транспорта Укрстат
21.12.2018 Статистика промышленного производства Укрстат
21.12.2018 Статистика выполнения строительных работ Укрстат
25.12.2018 Католическое Рождество
26.12.2018 Итоги заседания монетарного комитета от 13 декабря 2018 г. НБУ
28.12.2018 Статистика заработной платы (ноябрь 2018 г.) Укрстат
28.12.2018 Последний день уплаты LIGA:ZAKON
- единого взноса на общеобязательное государственное социальное страхование горными предприятиями с дохода за ноябрь 2018 года
- рентной платы за пользование радиочастотным ресурсом за ноябрь 2018 года
- акцизного налога за ноябрь 2018 года
- налога на добавленную стоимость за ноябрь 2018 года
- военного сбора с начисленного, но не выплаченного дохода за ноябрь 2018 года
- налога на доходы физических лиц с начисленного, но не выплаченного дохода за ноябрь 2018 года
- платы за землю за ноябрь 2018 года
Календарь событий