Tham Dinh Du An 2

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định đầu tư phát triển Sách hướng dẫn
Niên khoá 2005-2006 Bài đọc Ch. 3 Thẩm định dự án đầu tư công cộng
xây dựng biên dạng ngân lưu tài chính
cho các dự án

Chương Ba
THẨM ĐỊNH ĐẦU TƯ CÔNG
XÂY DỰNG BIÊN DẠNG NGÂN LƯU TÀI CHÍNH CHO CÁC DỰ ÁN

3.1 GIỚI THIỆU TỔNG QUÁT
So sánh lợi ích tài chính hay kinh tế của một dự án với các chi phí tương ứng đòi
hỏi phải sắp xếp tất cả dữ liệu liên quan thành một biên dạng tổng hợp cho toàn bộ thời
gian hoạt động của dự án. Trong thẩm định tài chính, biên dạng này là ngân lưu ròng của
dự án, còn trong thẩm định kinh tế biên dạng này cho thấy những lợi ích kinh tế ròng do
dự án sinh ra. Chương này sẽ từng bước giải thích cách xây dựng các biên dạng ngân lưu
của một dự án, đồng thời thảo luận tác động của những quan điểm đầu tư khác nhau lên
biên dạng của dự án.
Ngân lưu tài chính của một dự án đầu tư được minh họa như trong Hình 3-1, trong
đó các khoản chênh lệch giữa chi và thu được vẽ tuần tự theo các năm tồn tại của dự án.
Trong những năm đầu đầu tư vào dự án, biên dạng ngân lưu này (được tính toán
theo chênh lệch giữa chi và thu) thường là âm. Trong những năm sau, khi doanh thu từ
sản phẩm trở nên lớn hơn chi phí, ngân lưu ròng sẽ dương. Với một số dự án, do yêu cầu
phải đầu tư lớn giữa các giai đoạn trong suốt thời gian hoạt động của dự án, chẳng hạn
như tái đầu tư trang thiết bị nhà xưởng, nên ngân lưu thỉnh thoảng sẽ âm sau khi đầu tư
ban đầu đã được thực hiện. Ở những dự án khác, ngân lưu cũng có thể âm trong giai đoạn
hoạt động nếu chúng sản xuất các loại hàng hoá và dịch vụ có giá cả hoặc nhu cầu biến
động mạnh. Một số dự án sẽ có ngân lưu âm thậm chí vào những năm cuối của chu kỳ
hoạt động do phát sinh chi phí khôi phục địa điểm dự án hoặc do chi phí trợ cấp thôi việc
cho công nhân.

HÌNH 3-1 Biên dạng ngân lưu tài chính của dự án

(+)

Giai đoạn đầu tư Giai đoạn vận hành
ban đầu
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14
THU TRỪ CHI
NĂM HOẠT ĐỘNG CỦA DỰA ÁN

(-)

3.2 XÂY DỰNG BÁO CÁO NGÂN LƯU HOẠCH ĐỊNH

Glenn P. Jenkins & Arnold C. Harberger 1 Hiệu đính: Quý Tâm, 1/2005

Bài đọc Ch. 3 Thẩm định dự án đầu tư công cộng
cho các dự án

3.2A Kế hoạch đầu tư
Bước đầu tiên trong xây dựng ngân lưu tài chính là lập một kế hoạch đầu tư cho
dự án dựa vào những thông tin tìm được trong các phần phân tích kỹ thuật, sức cầu, nhân
lực và tài chính. Kế hoạch đầu tư gồm hai phần: (a) phần thứ nhất xem xét các chi tiêu
cho tài sản thiết bị mới, và chi phí cơ hội của những tài sản hiện hữu, (b) phần thứ hai cân
nhắc khía cạnh tài trợ cho các khoản đầu tư được đề xuất. Nếu phải xét đến các qui mô
và/hoặc địa điểm khác nhau, thì cần phải lên kế hoạch đầu tư tương ứng cho mỗi qui mô
và/hoặc địa điểm đó. Điều quan trọng là kế hoạch đầu tư phải phù hợp với thời gian biểu
thực tế trong điều kiện có những hạn chế về lao động, tài chính và nguồn cung ứng trong
nền kinh tế, cũng như những khía cạnh kỹ thuật của dự án.
(a) Kế hoạch đầu tư sẽ bao gồm danh mục tất cả các khoản chi phí cần thực hiện cho
đến khi công trình bắt đầu đi vào hoạt động bình thường. Từng khoản chi phí này cần
được xác định theo năm dự kiến sẽ xảy ra. Ngoài ra, từng khoản chi phải được tách riêng
thành hai phần: chi phí để trả cho hàng hóa và dịch vụ buôn bán quốc tế và phần chi phí
cho hàng hóa và dịch vụ chỉ buôn bán trong nước. Những loại chi phí này lại được chia
thành những khoản chi trả cho các nhà cung ứng cho từng loại hàng hóa, các khoản nộp
cho chính quyền (thuế doanh thu, thuế nhập khẩu v.v.), khoản trợ giá từ chính quyền và
trợ cấp để mua các thiết bị đầu tư. Các khoản chi phí về lao động trong khâu xây dựng dự
án phải được xác định theo năm và theo kỹ năng.
(b) Kế hoạch đầu tư phát thảo cách thức huy động những chi phí này. Nguồn huy
động có thể là vốn cổ phần hay tài trợ không hoàn lại, vốn vay trong nước ngắn hạn và
dài hạn, vốn vay nước ngoài, và viện trợ nước ngoài. Khoản nào trong các hình thức nêu
trên được coi là ngân lưu vào (nguồn thu) cho dự án là tùy thuộc vào quan điểm phân tích
dự án. Ví dụ, theo quan điểm của chủ đầu tư, vốn cổ phần không phải là ngân lưu vào vì
đó là số vốn mà anh ta phải tự bỏ ra.
Phân tích ngân lưu tài chính theo các quan điểm khác nhau sẽ được thảo luận chi
tiết hơn sau này. Bảng 3-1 là ví dụ về kế hoạch đầu tư của một dự án khai thác mỏ qui mô
trung bình.
Tiền lãi trong thời kỳ xây dựng là một hạng mục thường được coi như chi phí kế
toán trong thời gian thi công dự án. Nó phản ảnh những khoản lãi bị mất vì đồng vốn đã
bị chôn vào việc xây dựng dự án, mà dự án này thì chưa đi vào hoạt động. Hạng mục này
không phải là cách đo lường tiền lãi thực tế được chi trả mà là một công cụ kế toán để
tính chi phí cơ hội của vốn được sử dụng trong dự án. Nếu tiền lãi không được thực chi
cho các tổ chức bên ngoài cho dự án vay vốn, thì tiền lãi trong thời gian thi công không
phải là một khoản chi tiền mặt và không được xem là một chi phí để đưa vào kế hoạch
đầu tư hay biên dạng ngân lưu của dự án. Nếu trên thực tế có chi trả lãi vay trong thời
gian xây dựng thì đó chỉ là khoản ngân lưu ra khi xét dự án theo quan điểm của cổ đông
hay người chủ đầu tư.
Đối với hầu hết các dự án đầu tư công, mối quan tâm không chỉ là vốn cổ phần mà
là hiệu quả tài chính của toàn bộ vốn đầu tư. Thông thường cả vốn vay và vốn cổ phần
đều có cùng nguồn gốc và vốn vay thường được chính quyền bảo đảm một cách công
khai hay ngầm định. Do đó, chúng ta sẽ bắt đầu xây dựng ngân lưu tài chính của dự án
này bằng cách không phân biệt giữa lợi tức mà các chủ nợ thu được với lợi tức của các cổ
đông. Trong trường hợp này, tiền mặt có được do vay mượn không được coi là ngân lưu

Glenn P. Jenkins & Arnold C. Harberger Hiệu đính: Quý Tâm, 1/2005
2

cho các dự án

vào và các khoản trả lãi vay hay vốn gốc của món nợ này cũng không được coi là ngân
lưu ra của dự án. Trong ví dụ nêu ở Bảng 3-1, tổng chi phí vào năm 0 là 2100 và năm 1 là
3689, tương đương với ngân lưu tài chính ròng chi ra của những năm đó.

Bảng 3-1: Kế hoạch đầu tư cho dự án khai thác khoáng sản khu vực công qui mô vừa

Hạng mục Năm 0 1 2…………………….7
(A) CHI TIÊU (ngàn đô-la)
1. Chuẩn bị địa điểm, khai thác và phát triển
(A) Nguyên vật liệu
(I) Giá ngoại thương nhập chưa thuế 500 500
Thuế nhập khẩu (15%) 75 75
Thuế doanh thu (5%) 29 29
(II) Giá phi ngoại thương 400 300
(B) Lao động kỹ năng (bản địa) 150 100
(C) Lao động phổ thông 200 250
2. Trang thiết bị
Giá ngoại thương, chưa thuế 600 2000
Thuế nhập khẩu (10%) 60 200
Tổng chi tiêu 2100 3689
(B) HUY ĐỘNG VỐN
Vốn cổ phần nhà nước 2000 2000 1189
Vốn vay nhà nước (ngắn hạn) 100 500
Nợ nước ngoài (được nhà nước đảm bảo) 0 2000
Tổng vốn huy động 2100 3689

3.2.B Xử lý chi phí khấu hao
Chi phí khấu hao hay chi phí hao mòn vốn là một công cụ kế toán nhằm dàn trải
chi phí của các hạng mục đầu tư ra hết chiều dài hoạt động của những khoản đầu tư này,
mục tiêu là nhằm phản ánh tất cả chi phí vào thu nhập ròng của một năm bất kỳ, kể cả chi
phí đầu tư cần thiết để tạo ra sản lượng dự án. Tuy nhiên, chi phí khấu hao không phải là
ngân lưu xuất và do đó không nên đưa vào biên dạng ngân lưu tài chính của dự án. Đồng
thời, toàn bộ chí phí vốn đầu tư đều được tính trong biên dạng ngân lưu tài chính kể từ
khi toàn bộ các khoản chi tiêu đầu tư được khấu trừ trong năm phát sinh. Nếu có thêm các
khoản chi phí vốn nào khác bị khấu trừ khỏi biên dạng ngân lưu, chẳng hạn chi phí khấu
hao, thì có nghĩa là chi phí đã bị hạch toán hai lần.

3

cho các dự án

3.2.C Xử lý kế hoạch hoạt động
Thành quả dự kiến trong tương lai của một dự án đầu tư thương mại được tóm tắt
trong tập hợp các báo cáo tài chính hoạch định hay triển vọng, trong đó bao gồm các bảng
cân đối kế toán, các báo cáo lỗ lãi và báo cáo ngân lưu cho từng năm trong toàn bộ thời
gian hiện hữu của dự án. Dựa theo mục đích thẩm định đầu tư thì báo cáo ngân lưu là liên
quan trực tiếp; tuy nhiên, báo cáo ngân lưu có thể được xây dựng từ những thông tin có
được trong bảng cân đối kế toán và những báo cáo thu nhập trong nhiều năm.1
Bảng cân đối kế toán liệt kê tất cả tài sản có giá trị cũng như các khoản vay nợ của
công ty. Phần khác biệt giữa giá trị tổng tài sản thuộc sở hữu của công ty và giá trị tổng
số nợ của công ty là bằng với giá trị vốn cổ phần hay giá trị ròng của chủ đầu tư.
Trong khi bảng cân đối kế toán cho thấy tình trạng tài chính của công ty vào cuối
mỗi giai đoạn, báo cáo về thu nhập cho thấy các hoạt động của công ty trong giai đoạn đó
đã làm tăng hay giảm giá trị ròng của công ty. Giá trị ròng tăng khi công ty báo cáo một
khoản thu nhập ròng dương. Báo cáo thu nhập đo lường thu nhập khi có doanh thu và tính
toán chi phí khi mua hàng. Chênh lệch giữa tổng thu và tổng chi cho thấy mức lãi hay lỗ
của công ty trước khi đóng thuế thu nhập. Thuế thu nhập được đánh vào khoản này, và
thu nhập ròng của công ty là phần còn lại sau khi đã nộp thuế.
Mặc dù báo cáo ngân lưu chứa đựng những thông tin khác với báo cáo thu nhập,
nhưng nó có thể được xây dựng từ một tập hợp các báo cáo thu nhập và bảng cân đối kế
toán. Trong khi báo cáo thu nhập tính toán lợi nhuận của công ty bằng hiệu số giữa tổng
thu nhập (từ doanh thu) và tổng chi phí, thì ngân lưu ròng được tính bằng chênh lệch giữa
tổng thu (total receipts) và tổng chi (total expenditures). Do đó, có một số biến số phải
được định nghĩa rõ ràng và quan hệ giữa chúng phải được hiểu rõ trước khi ta có thể xây
dựng bảng báo cáo ngân lưu từ một tập hợp các báo cáo thu nhập và các bảng cân đối kế
toán.
Hai biến số đầu tiên cần phải được phân biệt là doanh thu (sales) và các khoản thu
(receipts). Khi việc bán hàng được thực hiện, hàng có thể đã được chuyển giao nhưng
người mua chưa chuyển tiền cho người bán. Trong trường hợp như vậy, các kế toán viên
sẽ ghi nhận là người bán có một tài sản gọi là tài khoản thu (accounts receivable) có giá
trị bằng giá trị hàng hóa được bán, và người mua sẽ có một khoản nợ gọi là tài khoản phải
trả (accounts payable). Nói cách khác người mua nợ người bán do đã mua hàng. Điều này
dẫn ta đến một bộ biến số thứ hai cần phải phân biệt rõ ràng. Đó là sự khác nhau giữa các
khoản mua hàng (purchases) và các khoản chi (expenditures). Khi người mua mua hàng
nhưng chưa trả tiền, các kế toán viên sẽ ghi nhận rằng tài khoản phải trả của người mua
tăng lên nhưng chưa có khoản chi thực tế nào được ghi nhận.
Vào thời điểm này, giao dịch trên không có ảnh hưởng gì đến báo cáo ngân lưu
của người bán cũng như của người mua vì chưa có sự chuyển tiền từ tay người này sang
tay người khác. Khi người mua trả tiền cho mặt hàng này, kế toán viên của người mua sẽ

1
Đối với các dự án phi thương mại như các dự án xây dựng đường sá, hay cấp nước, báo cáo ngân lưu cho
phân tích tài chính sẽ chủ yếu bao gồm chi phí trừ khi có những khoản thu như lệ phí từ các dự án này. Mặc
khác, biên dạng ngân lưu phục vụ việc phân tích kinh tế của dự án sẽ bao gồm cả chi phí kinh tế và giá trị
lợi ích mà dự án mang lại bất kể đối tượng hưởng lợi là ai. Trong trường hợp các con đường, những lợi ích
này thường không xuất hiện cụ thể đối với các cơ quan thẩm quyền giao thông mà được phản ảnh trong sự
sụt giảm chi phí đi lại của người sử dụng.

4

cho các dự án

ghi giảm trong tài khoản phải trả và tăng trong khoản chi tiền mặt (cash expenditures). Đó
sẽ là một hạng mục mang dấu âm trong báo cáo ngân lưu của người mua ngay tại thời
điểm việc chi trả được thực hiện. Mặt khác, kế toán viên của người bán sẽ ghi tăng ở
khoản thu tiền mặt (cash receipts) và ghi giảm trong tài khoản phải thu khi thực nhận số
tiền trả cho món hàng được bán trước đó. Khoản thu tiền mặt này sẽ được đưa vào báo
cáo ngân lưu của người bán như là một ngân lưu vào khi anh ta thật sự nhận được nó.
Tuy nhiên, cách xử lý khoản doanh thu này trong báo cáo thu nhập rất khác với
trong báo cáo ngân lưu. Khi hàng được bán ra, kế toán viên của người bán sẽ ghi nhận sự
việc này như một khoản gia tăng thu nhập ngay cả khi chưa nhận được tiền chi trả. Đồng
thời, kế toán viên của người mua sẽ ghi sổ việc mua hàng hóa và dịch vụ như một khoản
chi tiêu hay giảm thu nhập ròng, ngay cả khi chưa trả tiền cho món hàng đó. Do đó, ta có
thể thấy trong bảng báo cáo ngân lưu của một cá nhân hay một công ty có khoản ngân lưu
ròng âm (-) nhưng đồng thời trong báo cáo thu nhập cùng kỳ của họ lại cho thấy thu nhập
ròng dương.
Vì các khoản phải thu có giá trị dương (+) đối với người bán hàng, chúng được
báo cáo như là tài sản có trong bảng cân đối kế toán cuối kỳ của người bán, trong khi đó
do tài khoản phải trả là một phần nợ của công ty nên sẽ được ghi trong bảng cân đối kế
toán của công ty như là tài sản nợ.
Nếu biết được giá trị của hàng hóa bán ra trong một giai đoạn, cũng như biết được
giá trị khoản phải thu vào đầu kỳ và cuối kỳ, ta có thể tính được khoản thu tiền mặt như
sau:
Khoản thu = Doanh thu + Tài khoản phải thu - Tài khoản phải thu
trong kỳ trong kỳ đầu kỳ cuối kỳ
(ngân lưu vào)

Tương tự, ta có thể tính các khoản chi tiền mặt từ giá trị khoản mua hàng
(purchase) ghi trong báo cáo thu nhập cùng với giá trị các tài khoản phải trả đầu kỳ và
cuối kỳ như sau:
Chi tiêu tiền mặt = Khoản mua + Tài khoản phải trả - Tài khoản phải trả
trong kỳ (ngân lưu ra) trong kỳ đầu kỳ cuối kỳ

Để minh họa những tính toán này, giả sử khoản phải thu được ghi trong bảng cân
đối kế toán vào đầu kỳ là 2000 và vào cuối kỳ là 2600. Doanh thu trong kỳ được ghi nhận
trong báo cáo thu nhập là 4000. Tổng thu hay ngân lưu vào của kỳ này được tính như sau:
Ngân lưu vào = 4000 + 2000 - 2600 = 3400
Giả sử tổng tài khoản phải trả vào đầu kỳ là 3500 và cuối kỳ là 2800, với giá trị
khoản mua ghi trong báo cáo thu nhập là 3800. Do đó, tổng chi tiêu tiền mặt hay ngân lưu
ra được tính như sau:
Ngân lưu ra = 3800 + 3500 - 2800 = 4500
Bây giờ chúng ta hãy trở lại với hai hạng mục khác thường gây ra nhiều khó khăn
trong việc tính toán biên dạng ngân lưu tài chính của dự án.

5

cho các dự án

3.2.D Tính toán vốn lưu động
Để thực hiện được một hoạt động kinh tế, cần phải có đầu tư nhất định vào một số
hạng mục để tạo sự thuận lợi cho công việc kinh doanh. Những hạng mục này bao gồm:
tiền mặt, khoản phải thu trừ đi khoản phải trả, và hàng tồn kho. Chúng ta đã thấy ở trên
cách thức mà những thay đổi trong khoản phải thu và khoản phải trả làm thay đổi ngân
lưu của dự án. Điều quan trọng cần lưu ý là những thay đổi của hàng tồn kho được tự
động đưa vào ngân lưu khi sử dụng hai công thức trên. Ví dụ, nếu tồn kho nhập lượng
tăng lên, phần tăng lên đó sẽ được ghi như các khoản mua vào. Nếu khoản mua vào đã trả
tiền, thì phần tăng hàng tồn kho này sẽ hình thành một ngân lưu ra. Ngược lại nếu chưa
trả tiền, thì sẽ không có ngân lưu ra. Tác động của một thay đổi trong giá trị hàng tồn kho
đối với ngân lưu của công ty sẽ được tính toán chính xác theo phương trình ước tính các
khoản thanh toán tiền mặt nêu trên. Bất cứ sự gia tăng nào trong khoản mua để tăng hàng
tồn kho mà chưa trả tiền đều sẽ được bù lại bằng một sự gia tăng trong tài khoản phải trả.

3.2.E Tiền mặt dành riêng để thực hiện giao dịch
Điều quan trọng là phải nhận ra rằng cân đối tiền mặt có thể tăng lên hay giảm
xuống ngay cả khi không có thay đổi gì trong các hạng mục doanh thu, khoản mua, khoản
phải thu hay phải trả. Việc này có thể xảy ra, chẳng hạn, khi công ty huy động thêm vốn
cổ phần hay vốn vay hoặc khi công ty phải trả lãi suất hoặc chi cổ tức. Khi một lượng tiền
mặt được dành riêng để tạo thuận lợi cho các giao dịch, thì có nghĩa là đang sử dụng tiền
mặt nên cũng là ngân lưu ra. Tương tự, lượng tiền mặt dành riêng cho giao dịch giảm đi
chính là một nguồn cung cấp tiền mặt cho các mục đích sử dụng khác của dự án nên đó là
một ngân lưu vào. Do đó, nếu lượng tiền mặt dành riêng cho công việc giao dịch trong
một thời kỳ nào đó tăng lên, phần tăng này là một ngân lưu ra; nếu lượng tiền mặt đó
giảm đi, phần giảm đó là một ngân lưu vào.

3.2.F Chi phí cơ hội
Một khái niệm quan trọng rất có ích cho việc hình thành ngân lưu là chi phí cơ
hội. Chi phí cơ hội của việc sử dụng một nguồn lực trong dự án là những lợi ích bị bỏ qua
khi không sử dụng nguồn lực này vào một hoạt động khác. Ví dụ, chi phí cơ hội của một
ngư dân nghèo khi tham gia dự án tăng trọng gia súc do chính phủ tài trợ là khoản thu
nhập mất đi từ nghề cá. Tương tự, một trang trại trước đó được sử dụng để trồng thuốc lá
nhưng nay để trồng đậu phộng thì chi phí cơ hội chính là thu nhập từ cây thuốc lá. Những
chi phí cơ hội này phải được đưa vào khi hình thành ngân lưu của các dự án tăng trọng
gia súc và trồng đậu phộng.

3.2.G Chi phí chìm và chi phí tăng thêm
Nhiều dự án đầu tư là phần mở rộng thêm từ những hoạt động hiện hữu đang diễn
ra, và vì thế lợi ích và chi phí liên quan đến dự án mới chỉ là phần tăng thêm ngoài những
gì sẽ vẫn diễn ra nếu không có thêm dự án mới. Những chi tiêu trước đây tạo ra các trách
nhiệm tài chính trong tương lai không được đưa vào khâu thẩm định dự án mới, cũng như

6

cho các dự án

những trách nhiệm tài chính trong tương lai đối với các khoản chi tiêu trước đây (hay các
khoản thanh toán tương lai trên cơ sở những chi tiêu này) không được tính đến khi lập kế
hoạch thanh toán tài chính của dự án mới. Những chi tiêu đã thực hiện trước đây được gọi
là “chi phí lịch sử” hay “chi phí chìm” và không được tính tới nữa khi thẩm định các
khoản đầu tư tăng thêm.
Trường hợp duy nhất mà tài sản từ những khoản chi tiêu trước đây được cân nhắc
trong lúc thẩm định dự án mới là khi các tài sản này lẽ ra có thể được đem bán nếu như
dự án mới không được thực hiện, nhưng vì có dự án nên chúng được ghép vào các công
trình mới khi dự án được triển khai. Khi đó, thông số thích hợp không phải là chi phí lịch
sử của các khoản chi tiêu quá khứ, mà là giá trị thanh lý của những tài sản hiện hữu này.
Nên nhớ rằng giá trị thanh lý của các tài sản thường thể hiện một phần đáng kể chi phí
lịch sử ban đầu của công trình cũ, do đó không thể bỏ qua. Vì vậy, nếu các tài sản được
giữ lại, thì giá trị thanh lý của chúng phải được tính vào chi phí của dự án. Nếu không,
tổng chi phí đầu tư cần thiết cho dự án mới sẽ bị ước tính thấp đi một cách đáng kể. Tuy
nhiên, nếu các tài sản hiện hữu có thể được đem bán với tư cách là những đơn vị đang
hoạt động chứ không phải thuộc diện thanh lý, phần chi phí nguồn lực của các công trình
hiện hữu dự kiến sẽ đưa vào chi phí dự án mới chính là phần giá trị đang được sử dụng
của các tài sản đó.
Một vấn đề tương tự cũng phát sinh vào cuối thời gian hiện hữu của dự án, khi
một số tài sản của dự án chưa hoàn toàn bị hao mòn. Do đó, lợi ích cuối cùng sẽ được tính
cho dự án từ việc thanh lý các tài sản này. Hoặc theo cách khác, nếu việc tục duy trì dự án
như là một bộ phận đang hoạt động chung là có nhiều thuận lợi hơn, thì những tài sản này
sẽ có giá trị đang sử dụng cao hơn giá trị thanh lý. Một lần nữa, lợi ích cuối cùng của dự
án chính là giá trị cao hơn bất kể có được từ thanh lý hay tiếp tục sử dụng.
Cách chính xác nhất để tính giá trị thanh lý của tài sản là dựa vào sự thẩm định
của các chuyên gia có nhiều kinh nghiệm về thị trường thiết bị cũ, nhà xưởng, đất đai.
Tương tự, chúng ta cũng có thể có những tính toán tương đối chính xác về giá trị đang sử
dụng của các tài sản này.
Một phương pháp kém chính xác hơn, nhưng thường tiện lợi hơn, để tính toán giá
trị thanh lý của các tài sản hiện hữu là lấy giá trị kế toán hiện tại của tài sản trừ đi giá trị
kế toán của chi phí lắp đặt và bố trí. Khi tính giá trị kế toán, chúng ta phải trừ đi phần chi
phí tư liệu liên quan đến việc lắp đặt thiết bị vì những chi phí đó không có giá trị thanh lý
khi nhà máy bị tháo dỡ.
Ngược lại, giá trị đang sử dụng của các tài sản có thể được ước tính bằng giá trị kế
toán của các tài sản kể cả chi phí lắp đặt. Trong mọi trường hợp, giá trị kế toán của tài sản
phải được điều chỉnh theo lạm phát, hay nếu được, theo giá thay thế của tài sản, kể từ khi
mua những tài sản đó.
Trong chu kỳ hoạt động của dự án, điều rất quan trọng là phải tính toán tất cả chi
phí và lợi ích bằng sự khác biệt giữa giá trị của các biến số này trong trường hợp dự án
không được thực hiện và giá trị của chúng trong trường hợp dự án được thực hiện. Một
sai lầm thường hay mắc phải là giả thiết cho rằng tất cả chi phí và lợi ích đều tăng thêm
theo dự án mới, trong khi thực tế không phải như vậy. Do đó, chúng ta phải hết sức thận
trọng khi xác định “phương án gốc” qua đó định ra một biên dạng thực tế về chi phí và lợi
ích kỳ vọng nếu như dự án mới không được thực hiện.

7

cho các dự án

3.2.H Đất đai
Giống như những tài sản khác, đất đai cũng có chi phí cơ hội kinh tế khi được sử
dụng cho dự án. Ngay cả trong trường hợp chính quyền cấp đất miễn phí cho dự án, nó
vẫn phải được tính vào tổng chi phí đầu tư của dự án theo giá thị trường đất đai trong khu
vực. Đất đai còn là một loại tài sản đặc biệt ở chỗ trong hầu hết mọi trường hợp, đất đai
không có khấu hao. Ngược lại, do những cải thiện trong hệ thống cơ sở hạ tầng, giá trị
của đất đai còn có thể tăng nhanh hơn mức tăng của lạm phát trong suốt vòng đời của dự
án. Khi đó, điều quan trọng là không được đưa phần giá trị đất gia tăng vượt quá mức
tăng chung của lạm phát vào giá trị thanh lý của dự án. Trong đa số trường hợp, mức tăng
giá trị thanh lý của đất đai (đặc biệt đất đô thị) không có liên quan gì tới loại hình dự án
đang sử dụng mảnh đất đó. Thông thường, giá đất thật sự tăng lên là nhờ có những đầu tư
vào cơ sở hạ tầng công cộng mà kết quả đầu tư công cộng này lại không được chào bán
một cách cạnh tranh. Do đó, điều quan trọng là không được quy sự gia tăng giá trị thực
của đất đai cho bất kỳ dự án nào nhằm tránh được xu hướng thiên lệch chỉ chọn các dự án
sử dụng nhiều đất. Trường hợp ngoại lệ duy nhất đối với nguyên tắc này là khi dự án đã
sử dụng (hay sẽ sử dụng) đất và sẽ cải thiện hay gây phương hại chất lượng đất. Trong
những trường hợp như vậy, giá trị cải thiện ròng của đất phải được cộng vào giá trị thực
của mảnh đất như đã được xác định vào lúc bắt đầu dự án, từ đó tính giá trị thanh lý của
đất nhằm phục vụ cho mục tiêu phân tích khi dự án kết thúc.
Hoặc theo một cách khác, chi phí cơ hội của đất có thể được phản ảnh trong biên
dạng ngân lưu của dự án theo mức giá thuê đất hằng năm. Giá thuê này được tính toán
bằng phí thuê trên một đôla giá trị đất nhân cho giá trị thực của đất vào mỗi giai đoạn của
vòng đời dự án. Nếu giá thuê hàng năm được sử dụng, thì chi phí ban đầu của đất cũng
như giá trị thị trường cuối cùng của đất đều không được tính vào biên dạng ngân lưu của
dự án.

3.2.I Công thức báo cáo ngân lưu hoạch định
Trong khi không có một công thức trình bày tiêu chuẩn nào cho báo cáo ngân lưu
hoạch định của một dự án đầu tư, điều quan trọng là những dữ liệu đưa ra phải được chi
tiết hóa đầy đủ, tạo điều kiện dễ dàng để phần thẩm định kinh tế và phân phối thu nhập có
thể đưa ra những điều chỉnh cần thiết đối với ngân lưu tài chính. Các khoản thu và chi
phải được phân loại như đã phác họa trong phần thảo luận về kế hoạch đầu tư và vận
hành của dự án. Các khoản thu phải được xác định tùy theo chúng là doanh thu từ hàng
ngoại thương hay phi ngoại thương. Những khoản chi thanh toán cũng phải được trình
bày theo cách thức tương tự trong đó phân định riêng biệt tất cả các loại thuế, thuế quan
và trợ giá. Chi phí lao động phải được phân loại theo kỹ năng sử dụng. Cuối cùng, mọi
chi phí tài chính, ví dụ như tiền lãi, phải được tách thành một hạng mục riêng mà không
được tính chung vào chi phí của nhập lượng.
Để minh họa việc xây dựng báo cáo ngân lưu tài chính, chúng ta sẽ tiếp tục với ví
dụ mỏ khoáng sản ở trên. Kế hoạch đầu tư dự án được phác họa trong Bảng 3-1. Giả thiết
rằng nó có thời gian hoạt động là 5 năm và khi mỏ đóng cửa, máy móc và trang thiết bị sẽ
được thanh lý như sắt vụn. Việc này được thực hiện một năm sau khi mỏ đóng cửa và khi
đó giá trị đồ phế thải dự kiến sẽ là US$1.000.000. Sau khi đã khai thác hết, đất đai khu

8

cho các dự án

mỏ được giả định có giá trị bằng 0. Bảng 3-2 gồm có những thông tin hoạt động cơ bản
cần thiết để xây dựng được các báo cáo ngân lưu hoạch định cho dự án này. Bảng 3-3
minh họa rõ bản chất của các thông tin cần có cũng như trình bày một báo cáo ngân lưu
phục vụ cho thẩm định tài chính.
Trong khi xây dựng các báo cáo ngân lưu hoạch định, sẽ một số vấn đề tài chính
chưa được đề cập tới và người đọc nên tìm hiểu thêm bằng cách tham khảo các tài liệu về
kế toán chuẩn và tài chính doanh nghiệp liên quan tới lãnh vực này. Một số vấn đề này là
xác định mức dự trù các khoản phải trả, khoản phải thu và nhu cầu tiền mặt của vốn lưu
động. Nếu dự án chủ yếu là một dự án thương mại, thì sẽ phát sinh những vấn đề liên
quan tới hỗn hợp tài trợ/huy động vốn tối ưu giữa vốn cổ phần và vốn vay.2

Bảng 3-2: Thông tin hoạt động cho dự án khai thác khoáng sản

Hạng mục Năm 0 1 2 3 4 5 6 7
Doanh thu: Ngoại thương 2000 3000 3500 3000 2000
Khoản mua hàng
Nguyên liệu đầu vào
Ngoại thương 600 750 800 700 600
Phi ngoại thương 200 250 320 200 200
Thuế quan hàng ngoại thương 60 75 80 70 60
Thuế quan hàng phi ngoại thương 75 25 32 20 20
Lao động
Có tay nghề (nội địa) 100 150 200 150 125
Phổ thông 50 70 90 80 60
Các chi phí khác
Khấu hao 789 1000 1000 1000 1000 0
Vốn lưu động
(giá trị cuối kỳ)
Khoản phải thu 0 500 750 1000 750 500 0
Khoản phải trả 0 160 200 300 200 150 0
Tồn kho 0 200 250 300 200 0 0
Tiền mặt dưới dạng vốn lưu động 20 30 45 50 45 20 0

Với các số liệu trình bày trong bảng 3-1 và 3-2, báo cáo ngân lưu hoạch định có
thể được xây dựng như trong bảng 3-3. Báo cáo ngân lưu này làm cơ sở cho phân tích tài
chính và kinh tế của dự án theo sau đó. Chính ngân lưu ròng từ báo cáo này cho chúng ta
biết danh mục dự án như đã nêu trong hình 3-1.

3.3 PHÂN TÍCH CÁC QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ THEO NHỮNG QUAN ĐIỂM
KHÁC NHAU

2
Những vấn đề tài chính liên quan đến các công ty xí nghiệp quốc doanh được trình bày sâu hơn trong
Malcom Gillis, Glenn P. Jenkins, and Donald R. Lessard, “Public Enterprise Finance: Towards a
Synthesis”, Development Discussion Paper Number 101, Harvard Institute for International Development,
August 1980.

9

cho các dự án

Như đã thảo luận trong các phần 2.3 ở Chương 2, một dự án đầu tư có thể được
thẩm định theo các phân tích tài chính, kinh tế, phân phối thu nhập, hay xã hội. Trong
phân tích tài chính, các dự án được thẩm định trên cơ sở sử dụng giá cả tài chính như
chúng thực sự xuất hiện trên thị trường. Trong phân tích kinh tế, các nhà phân tích thẩm
định quyết định đầu tư trên cơ sở sử dụng giá cả đã được điều chỉnh ứng với các biến
dạng thị trường để chúng phản ảnh chi phí nguồn lực hay lợi ích kinh tế thực sự đối với
xã hội. Trong phân tích phân phối thu nhập, lợi ích kinh tế ròng sẽ được phân chia cho
mọi đối tượng chịu ảnh hưởng trực tiếp hay gián tiếp của dự án.

Bảng 3-3: Báo cáo ngân lưu tài chính hoạch định cho đầu tư khai thác khoán sản

Hạng mục 0 1 2 3 4 5 6 7
Năm
CÁC KHOẢN THU:
Doanh thu: Ngoại thương 2000 3000 3500 3000 2000 0
Thay đổi trong khoản phải thu -500 -250 -250 +250 +250 +500
Giá trị thanh lý (tài sản phế thải) 1000
NGÂN LƯU VÀO (+) 1500 2750 3250 3250 2250 1500
CÁC KHOẢN CHI:
a) Chuẩn bị, khai thác và phát triển
địa điểm:
Nguyên liệu:
Nguyên liệu ngoại thương 500 500
Thuế nhập khẩu (ngoại thương) 75 75
Thuế doanh thu (ngoại thương) 29 29
Nguyên liệu phi ngoại thương 400 300
Thuế doanh thu 20 15
Thiết bị:
Ngoại thương ròng 600 2000
Thuế doanh thu 66 220
Thuế nhập khẩu 60 200
b) Mua nguyên liệu
Ngoại thương 600 750 800 700 600
Phi ngoại thương 200 250 320 200 200
Thuế nhập khẩu 60 75 80 70 60
Thuế 20 25 32 20 20
c) Chi phí nhân công vận hành
Có tay nghề (bản địa) 100 150 200 150 125
Phổ thông 50 70 90 80 60
d) Chi phí nhân công xây dựng
Có tay nghề (nội địa) 150 100
Phổ thông 200 250
e) Thay đổi trong khoản phải trả 0 -160 -40 -100 +100 +50 +150
f) Thay đổi trong tiền mặt làm vốn 20 10 15 5 -5 -25 -20
lưu động
NGÂN LƯU RA (-) 2100 3709 880 1295 1427 1315 1090 130
NGÂN LƯU RÒNG -2100 -3709 -620 + 1455 +1823 +1935 +1160 +1370

Cuối cùng, trong phân tích nhu cầu cơ bản, các hình thức thưởng/phạt đối với
ngoại tác mà dự án tạo ra khi làm thay đổi mức tiêu dùng một số hàng hóa hay dịch vụ

10

cho các dự án

nhất định mà xã hội coi là nhu cầu cơ bản hay có tác dụng tiêu cực. Các nhà phân tích
quy ra các mức thưởng/phạt để phản ảnh giá trị của ngoại tác được cộng đồng gán ghép
với việc tiêu thụ loại hàng hóa hay dịch vụ mà xét theo quan điểm xã hội là đáng khen
(như giáo dục) hay đáng trách (như nghiện ma túy).
Ngoài việc phải tuân theo những cách thức phân tích khác nhau, các dự án đầu tư
cũng có thể được thẩm định theo quan điểm của những cá nhân hay tổ chức khác nhau. Ví
dụ, các chuyên gia phân tích có thể đánh giá dự án qua lăng kính của chủ đầu tư hay cổ
đông, của nhà cung ứng nguyên liệu cho dự án, của dân chúng sống ở vùng hạ lưu của
khu vực dự án, của ngân hàng hay các tổ chức tài chính khác, của cơ quan quản lý ngân
sách nhà nước hay của cả quốc gia. Trong Hình 3.2 chúng tôi phác họa một số thay đổi vị
trí có thể xảy ra khi thẩm định dự án từ những quan điểm của các cá nhân hay tổ chức
khác nhau. Người đọc cần lưu ý rằng số lượng các quan điểm nêu trong Hình 3.2 đã bị
hạn chế một cách cố ý để cho đơn giản và rõ ràng.
Ta có thể nghĩ về một dự án như là một tập hợp các quan hệ giao dịch, qua đó cá
nhân hay tổ chức phải chịu chi phí khác nhau và nhận được những lợi ích khác nhau.
Việc thẩm định dự án từ một số quan điểm khác nhau là rất quan trọng vì chúng cho phép
các nhà phân tích xác định xem các bên liên quan có nhìn nhận dự án là đáng tài trợ, đáng
tham gia hoặc triển khai hay không. Nếu kết quả của dự án chỉ hấp dẫn đối với chủ dự án
nhưng không hấp dẫn đối với các tổ chức tài chính hay cơ quan quản lý ngân sách của
chính quyền, dự án đó có thể sẽ gặp khó khăn trong khâu xin phép phê chuẩn hoặc tìm
nguồn tài trợ. Hay ngược lại, nếu dự án là có lợi theo quan điểm của ngân hàng hay của
cơ quan quản lý ngân sách nhưng không có lợi cho chủ đầu tư, dự án có thể gặp nhiều
khó khăn trong thực hiện. Nói tóm lại, để đảm bảo được phê chuẩn và thực hiện thành
công, dự án phải hấp dẫn tất cả những nhà đầu tư và những người thực hiện có liên quan.

Hình 3.2: Phân tích các quyết định đầu tư theo nhiều quan điểm khác nhau

Loại hình phân tích
Tài chính Kinh tế Phân phối thu nhập Nhu cầu cơ bản
(I) (II) (III) (IV)
Quan điểm
Ngân hàng A Không áp dụng E Không áp dụng
Chủ đầu tư B Không áp dụng E Không áp dụng
Ngân sách chính C Không áp dụng E Không áp dụng
quyền
Quốc gia Không áp dụng D E F

Vì các phân tích kinh tế, phân phối thu nhập hay theo nhu cầu cơ bản đều xét theo
quan điểm của toàn quốc gia, chúng không phải là mối quan tâm hàng đầu trong quyết
định của chủ đầu tư hay ngân hàng. Trong khi chủ đầu tư hay ngân hàng đánh giá một dự
án theo quan điểm tài chính, quan điểm quốc gia lại xem xét quyết định đầu tư theo quan
điểm kinh tế, phân phối thu nhập hay nhu cầu cơ bản. Những tình huống này được diễn tả
bằng các chữ từ A đến F trong Hình 3-2 và được thảo luận cụ thể trong phần dưới đây.

3.3.1 Quan điểm Tài chính

11

cho các dự án

(A) Ngân hàng
Mối quan tâm trước tiên của ngân hàng là xác định sức mạnh tổng thể của dự án
nhằm đánh giá sự an toàn của số vốn vay mà dự án có thể cần. Các ngân hàng coi dự án
như là một hoạt động có khả năng tạo ra những lợi ích tài chính rõ ràng và sử dụng những
nguồn tài chính rõ ràng. Quan điểm này còn được biết như là quan điểm tổng đầu tư, theo
đó các ngân hàng xem xét các dòng tài chính rót vào dự án (gồm trợ giá) và các lợi ích
(gồm chi trả thuế), với cả lợi ích và chi phí được xác định theo giá cả tài chính của chúng.
Qua phân tích những dòng tài chính tiềm năng này, các ngân hàng sẽ xác định được tính
khả thi về mặt tài chính, nhu cầu cần vay vốn cũng như khả năng trả nợ vay của dự án.
Phải tính gộp vào tổng vốn đầu tư của dự án chi phí cơ hội tài chính của bất kỳ công trình
hiện hữu nào được ghép vào dự án mới. Các ngân hàng không quan tâm tới chi phí gốc
của những tài sản hiện có. Quan điểm của ngân hàng hay quan điểm tổng đầu tư được
diễn tả bằng ô “A”, là nền tảng mà các thành viên liên quan dựa vào để đánh giá khả năng
thu lợi của họ. Một cách chính thức hơn, quan điểm của ngân hàng có thể được diễn tả
như sau:
A = Quan điểm của Ngân hàng = Quan điểm tổng mức đầu tư
= Lợi ích tài chính - Chi phí tài chính - Chi phí cơ hội của các tài sản hiện có
trực tiếp trực tiếp

(B) Chủ đầu tư
Giống như ngân hàng, chủ đầu tư xem xét mức thu nhập ròng tăng thêm của dự án
so với những gì họ có thể kiếm được trong trường hợp không có dự án; vì vậy, chủ đầu tư
xem những gì mà họ bị mất đi khi thực hiện dự án là chi phí. Khác với ngân hàng, chủ
đầu tư cộng vốn vay ngân hàng như khoản thu tiền mặt, và trừ tiền trả lãi vay và nợ gốc
như khoản chi tiền mặt. Như vậy, đối với chủ đầu tư của dự án, ngân lưu ròng tương ứng
có thể được diễn tả như sau:
B = A + Vốn vay - Trả lãi và nợ vay

(C) Cơ quan ngân sách của chính quyền
Ô “C” tính đến tác động của dự án đầu tư theo quan điểm của cơ quan quản lý
ngân sách chính quyền. Một dự án có thể cần được chi ngân sách dưới dạng trợ giá hay
các hình thức chi chuyển giao khác và cũng có thể tạo nguồn thu từ phí sử dụng và thuế
trực thu hay gián thu. Do đó, đối với cơ quan quản lý ngân sách chính quyền, thu nhập tài
chính ròng do một dự án tạo ra có thể được diễn tả như sau:
C = Thuế và phí sử dụng trực tiếp và gián tiếp - Trợ giá và trợ cấp trực tiếp và gián tiếp

12

cho các dự án

3.3.2 Quan điểm kinh tế
(D) Quốc gia
Khi sử dụng phân tích kinh tế để tính toán tỉ suất lợi nhuận của dự án theo quan
điểm của quốc gia, các nhà phân tích phải sử dụng giá kinh tế để định giá các nhập lượng
và xuất lượng của dự án và thực hiện những điều chỉnh cần thiết khác, như đã trình bày
trong phần 2.3(e) của Chương 2. Các mức giá kinh tế này đã bao hàm thuế và trợ giá.
Ngoài ra, các nhà phân tích phải bổ sung thêm ngoại tác hay các lợi ích/chi phí mà dự án
tạo ra cho người hay cảnh vật bên ngoài vùng dự án. Theo quan điểm của quốc gia, các
hoạt động phải hy sinh để thực hiện dự án phải được xem là chi phí. Cuối cùng, phần
thẩm định kinh tế của một dự án còn điều chỉnh theo thuế và trợ giá, và không tính tới
vốn vay vì chúng chỉ thể hiện luồng vốn chứ không phải là tài nguyên thực sự. Vì vậy, tỉ
suất lợi nhuận hay suất sinh lợi kinh tế của dự án, theo quan điểm của quốc gia, có thể
được diễn tả như sau:
D = Tổng lợi ích - Chi phí (cả chi phí đầu tư lẫn hoạt động) được tính theo giá kinh tế

3.3.3 Quan điểm phân phối thu nhập
Đối với phân phối thu nhập, nhà phân tích tính toán lợi ích tài chính ròng mà dự
án mang lại cho các nhóm đối tượng chịu ảnh hưởng trực tiếp hay gián tiếp bởi dự án, sau
khi đã trừ đi chi phí cơ hội của họ. Phân tích phân phối thu nhập được xây dựng trên cơ
sở các phân tích kinh tế và tài chính với điều kiện chúng được thực hiện theo quan điểm
của tất cả các bên liên quan tới dự án. Trong Hình 3.2 phân tích phân phối thu nhập được
ký hiệu bằng chữ E và được xây dựng bằng tất cả ngoại tác do dự án tạo ra, dẫn đến thay
đổi thu nhập của các nhóm khác nhau trong xã hội.

3.3.4 Quan điểm nhu cầu cơ bản
Ở đây, các nhà phân tích quy ra một ngoại tác tích cực khi các thành viên của dự
án tiêu thụ một dịch vụ đáng khuyến khích như giáo dục, y tế, hay dinh dưỡng. Theo trực
giác thì mức sẳn lòng chi trả của một cá nhân cho các dịch vụ chẳng hạn như giáo dục là
thấp hơn giá trị thực sự của giáo dục mà tất cả mọi thành viên trong xã hội cùng sẵn lòng
bỏ tiền ra trả cho cá nhân đó được đào tạo. Do đó, nhà phân tích cộng thêm một khoản
tiền cho mỗi đô-la giá trị của số lượng hàng hóa cơ bản tăng thêm, mà những hàng hóa
này đang được xã hội tiêu thụ nhờ kết quả hoạt động của dự án. Phân tích theo nhu cầu cơ
bản được ký hiệu bằng chữ F trong Hình 3.2.
Để minh họa các khía cạnh phân tích khác nhau có thể sử dụng trong thẩm định
dự án, chúng tôi sử dụng ví dụ một dự án được đánh giá theo cách nhìn của những cá
nhân và tổ chức khác nhau trên cơ sở các thông lệ kế toán khác nhau. Phân tích phân phối
thu nhập hay nhu cầu cơ bản không được trình bày trong ví dụ này nhưng sẽ được thảo
luận ở phần sau.
Ta hãy xem xét các dữ kiện ước lệ của một dự án như sau:
a. Dự án sẽ kéo dài trong hai năm, được ký hiệu là năm 0 và năm 1. Khởi công trong
năm 0, bắt đầu hoạt động vào đầu năm 1 và kết thúc vào cuối năm 1.

13

cho các dự án

b. Trong năm 0, một nghìn đô-la (US$1.000) được chi để mua thiết bị máy móc.
c. Để tài trợ cho dự án, chủ dự án phải đi vay của ngân hàng tư nhân một khoản vay
tương đương 50% tổng chi phí đầu tư ban đầu. Lãi suất và vốn gốc sẽ đến hạn thanh
toán trong năm 1. Khoản vay này chịu lãi suất 10%.
d. Trong năm 1, dự án tạo ra US$300 doanh thu và được nhận trợ giá tương đương với
50% trị giá doanh thu. Chi phí hoạt động trong năm 1 là US$140. Thuế là US$100.
e. Cuối năm 1, thiết bị máy móc của dự án được bán với giá US$950.
f. Dự án sẽ gây ô nhiễm nước. Chi phí cho việc làm sạch nước dự tính là US$50 cho
mỗi năm hoạt động. Chính quyền sẽ không yêu cầu nhà đầu tư dọn sạch hiện trường
sau khi kết thúc dự án.
g. Diện tích đất dự án hiện thuộc quyền sở hữu của chủ dự án, chi phí cơ hội của phần
đất này là tương đương với khoản tiền cho thuê là US$30/năm.

Bảng 3-4: Luồng tài nguyên ròng xét từ các quan điểm khác nhau

Phân tích: Tài chính Kinh tế
Các quan điểm Chủ đầu tư Ngân hàng Ngân sách Quốc gia
(Ô trong hình 3.2) (B) (A) (C) (D)
Năm: 0 1 0 1 0 1 0 1
Doanh thu 300 300 300
Chi phí hoạt động -140 -140 -140
Trang thiết bị -1000 950 -1000 950 -1000 950
Trợ giá 150 150 -150
Thuế -100 -100 100
Vốn vay 500 -500
Lãi vay -50
Ngoại tác -50
Chi phí cơ hội đất đai -30 -30 -30 -30 -30 -30
Luồng tài nguyên
-530 580 -1030 1130 -50 -1030 1030
ròng

Bảng tổng kết trên đây cho thấy suất sinh lợi của dự án theo các quan điểm của
chủ dự án, ngân hàng, cơ quan quản lý ngân sách của chính quyền, và của quốc gia. Các
chữ cái viết hoa dưới mỗi cột tương ứng với nội dung trong các ô ở Hình 3-2. Phân tích
dự án theo quan điểm tài chính, kinh tế, của chủ đầu tư và của chính quyền có thể dẫn tới
bốn kết quả, như nêu Hình 3-3.

14

cho các dự án

Hình 3.3: Tính toán khả năng sinh lợi theo quan điểm của chủ đầu tư và của toàn bộ nền
kinh tế

Kinh tế (quốc gia )
+ (-)
Tài chính: + (a) (b)
(chủ đầu tư (-) (c) (d)

Trong trường hợp ô (a), dự án nên được thực hiện vì nó tạo được lợi ích ròng cho
cả chủ dự án và nền kinh tế. Trong trường hợp (d), dự án gây lỗ cho cả hai bên và vì vậy,
không nên được thực hiện. Giữa hai trường hợp này, chúng ta thấy có những tình huống
không rõ ràng. Như ở (b), dự án có lợi cho chủ đầu tư nhưng gây lỗ cho xã hội. Chẳng
hạn như dự án canh tác loại cây trồng sử dụng rất nhiều thuốc trừ sâu, có khả năng
phương hại đến người dân sống ở khu vực hạ lưu của dự án. Hay đó là dự án được chính
quyền trợ cấp nhiều chi phí hoạt động. Nếu chính quyền quyết định tăng thuế đối với các
hoạt động loại này, chủ dựa án có thể thấy việc đầu tư không còn có lợi nữa. Nếu chính
quyền áp thuế, kết quả dự án sẽ chuyển từ (b) sang (d)). Trong bất cứ trường hợp nào, nếu
dự án không sinh lợi cho toàn xã hội thì không nên thực hiện.
Trong trường hợp (c), dự án tạo ra lợi ích kinh tế ròng cho xã hội nhưng gây lỗ
cho chủ đầu tư. Kết quả là các cổ đông góp vốn vào dự án không chấp thuận việc thực
hiện dự án. Những dự án loại này có thể là dự án trồng cây, giúp cải thiện lưu vực sông,
đa dạng sinh thái và chống xói mòn. Mặc dù những dịch vụ này có lợi cho xã hội nhưng
chúng không mang lại đủ thu nhập cho chủ dự án là tư nhân. Nếu chính quyền quyết định
trợ cấp cho dự án để khuyến khích nhà đầu tư triển khai, kết quả sẽ chuyển từ trường hợp
(c) sang trường hợp (a). Khi đó, dự án vừa có lợi cho xã hội vừa có lợi cho chủ đầu tư nếu
họ thực hiện dự án.
Từ phân tích này, chúng ta có thể thấy tầm quan trọng của việc có được những dự
án vừa hấp dẫn về mặt tài chính lại vừa có lợi về kinh tế cho toàn xã hội. Để các dự án có
ích cho xã hội được thực hiện, chúng phải được thiết kế để đảm bảo tính khả thi về tài
chính. Mặt khác, những dự án hấp dẫn về mặt tài chính nhưng có hiệu quả kinh tế âm sẽ
gây thiệt hại cho toàn bộ nền kinh tế và nếu không triển khai thì đã tốt hơn.

15

cho các dự án

TÀI LIỆU THAM KHẢO

1. James W. Henderson and Terry S. Maness, The Financial Analyst’s Deskbook: A Cash Flow
Approach to Liquidity. New York, Van Nostrand Reinhold, 1989.
2. Malcolm Gillis, Glenn P. Jenkins, and Donald R. Lessard, “Public Enterprise Finance:
Towards a Synthesis”, Development Discussion Paper, Number 101, Harvard Institute for
International Development, August 1980.
3. A.J. Merrett and Allen Sykes, The Finance and Analysis of Capital Projects, London,
Longman, Second Edition, 1973, Chapter 1, 15.

16

Tham Dinh Du An 2

Empfohlen

Empfohlen

Weitere ähnliche Inhalte

Was ist angesagt?

Was ist angesagt? (20)

Ähnlich wie Tham Dinh Du An 2

Ähnlich wie Tham Dinh Du An 2 (20)

Mehr von Công ty cổ phần thương mại và xây dựng Đức Huy

Mehr von Công ty cổ phần thương mại và xây dựng Đức Huy (20)

Kürzlich hochgeladen

Kürzlich hochgeladen (20)

Tham Dinh Du An 2