Diese Präsentation wurde erfolgreich gemeldet.
Wir verwenden Ihre LinkedIn Profilangaben und Informationen zu Ihren Aktivitäten, um Anzeigen zu personalisieren und Ihnen relevantere Inhalte anzuzeigen. Sie können Ihre Anzeigeneinstellungen jederzeit ändern.
บทที่ 5
                                                                 ตนทุนของเงินทุน
                                ...
การจัดการสินทรัพยธุรกิจ
120


      องคประกอบสําคัญในการกําหนดผลตอบแทนของผูบริหาร
               4. ตนทุนของเงินทุน เป...
บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน    121


         สถานการณ ดั ง กล า ว อาจเป น สาเหตุ ใ ห ผู บ ริ ห ารตั ด สิ น ใจเรื่ อ งงบ...
การจัดการสินทรัพยธุรกิจ
122


      ตนทุนของหนี้สิน (Cost of Debt) : rd(1-T)
               ขั้นตอนแรกในการประมาณตนทุนข...
บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน      123


        อัตราผลตอบแทนที่ผูถือหุนกูตองการ หรือ rd ยังไมใชอัตราตนทุนของหนี้สินของ...
การจัดการสินทรัพยธุรกิจ
124


               ตนทุนของหุนบุริมสิทธิ หรือ rps คํานวณไดดังนี้
                           ...
บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน   125


        3. การเพิ่มจํานวนหุนสามัญมีผลกระทบตอราคาของหุน ผลักดันใหบริษัทตองขายหุน
   ...
การจัดการสินทรัพยธุรกิจ
126


                     ระยะยาวเปนคา rRF
           ขั้นที่ 2 ประมาณคาสวนชดเชยความเสี่ยงขอ...
บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน   127


3. วิธี Bond-Yield-Plus-Risk-Premium
        วิธีนี้คํานวณตนทุนหุนสามัญจากอัตราดอกเบี้ย...
การจัดการสินทรัพยธุรกิจ
128


      วิเคราะหจะตองใชวิจารณญาณเลือกวิธีที่ใหคาที่สมเหตุสมผลมากที่สุดสําหรับสถานการณใน...
บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน       129


        2. สวนชดเชยความเสี่ยงตามตลาด (Market Risk Premium) ความเสี่ยงของ
หลักทรัพยแ...
การจัดการสินทรัพยธุรกิจ
130


               ภาพ 5.1 แสดงการแลกเปลี่ยนชดเชยระหวางความเสี่ยงกับตนทุนของเงินทุน โดย
     ...
บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน     131


เพราะใหผลตอบแทนสูงกวา WACC ของบริษัท L ซึ่งเทากับ 8% ในขณะที่บริษัท H นาจะ
ปฏิเสธโค...
การจัดการสินทรัพยธุรกิจ
132


                    3. ความเสี่ยงตามตลาด (Market risk or Beta risk) เปนความเสี่ยงของโครงกา...
บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน        133


กับโครงการที่มีความเสี่ยงต่ํา ตัวอยางเชน ถาธุรกิจมี WACC 10% ผูบริหารอาจใชอัตรา...
การจัดการสินทรัพยธุรกิจ
134


      คําถามทายบท

      1. คํานวณตนทุนของหนี้สินหลังภาษีตอไปนี้
             ก. อัตราดอ...
บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน   135


6. อธิบายปจจัยที่มีผลกระทบตอตนทุนของเงินทุนเฉลี่ยถวงน้ําหนัก (WACC) ของธุรกิจ
7. ธุรก...
Nächste SlideShare
Wird geladen in …5
×

Finance Cost Of Capital

23.957 Aufrufe

Veröffentlicht am

Veröffentlicht in: Wirtschaft & Finanzen, Business

Finance Cost Of Capital

  1. 1. บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน (Cost of Capital) เมื่อผูลงทุนนําเงินมาลงทุนในบริษัท เขาคาดหวังวาจะไดรับผลตอบแทนที่เหมาะสมจาก การลงทุนนั้น ถามองในแงของบริษัท ผลตอบแทนที่เจาของเงินทุนคาดหวังก็คือ ตนทุนของ บริษัทในการใชเงินทุน หรือเรียกสั้น ๆ วา ตนทุนของเงินทุน เงินทุนที่บริษัทจัดหามาเพื่อการลงทุนในสินทรัพย อาจมาจากแหลงเงินทุนเพียงแหลง เดียว หรืออาจมาจากหลายแหลง เงินทุนที่ไดจากแตละแหลงจะมีตนทุนของเงินทุนในรูปที่ แตกตางกัน เชน เงินทุนจากการกอหนี้ มีตนทุนในรูปของดอกเบี้ย อัตรารอยละของตนทุนที่ เกิดขึ้น เรียกวา ตนทุนของหนี้สิน เงินทุนที่ไดมาจากการออกหุนบุริมสิทธิและหุนสามัญ บริษัท ตองจายผลตอบแทนใหแกผูถือหุนในรูปของเงินปนผล อัตรารอยละของตนทุนที่เกิดขึ้น เรียกวา ตนทุนของหุนบุริมสิทธิ และ ตนทุนของหุนสามัญ เปนตน ความสําคัญของตนทุนของเงินทุน ตนทุนของเงินทุนมีความสําคัญตอธุรกิจดวยเหตุผลหลายประการ คือ 1. ตนทุนของเงินทุนเปนองคประกอบสําคัญของการตัดสินใจของธุรกิจ โดยเฉพาะใน การตั ด สิ น ใจซึ่ ง เกี่ ย วข อ งกั บ โครงการลงทุ น หรื อ ที่ เ รี ย กว า งบประมาณเงิ น ทุ น (capital budgeting) ถาธุรกิจตัดสินใจเลือกลงทุนไดโดยไมผิดพลาดทุกครั้ง ก็จะชวยเพิ่มมูลคาใหแกผู ลงทุน 2. ตนทุนของเงินทุนมีบทบาทสําคัญในการประเมินมูลคารวมของกิจการ ในกรณีที่จะมี การซื้อหรือควบกิจการ 3. มีธุรกิจจํานวนไมนอยที่กําหนดผลตอบแทนของผูบริหารจากมูลคาเพิ่มทางเศรษฐกิจ  (EVA) ของกิจการ และดังที่ไดทราบแลววา EVA คือ ผลตางระหวางกําไรสุทธิจากการ ดําเนินงานหลังภาษี (NOPAT) กับ ตนทุนในการจัดหาเงินทุน ดังนั้น ตนทุนของเงินทุนจึงเปน
  2. 2. การจัดการสินทรัพยธุรกิจ 120 องคประกอบสําคัญในการกําหนดผลตอบแทนของผูบริหาร 4. ตนทุนของเงินทุน เปนปจจัยสําคัญในการตัดสินใจเรื่องโครงสรางของเงินทุน ตนทุนของเงินทุนเฉลี่ยถวงน้ําหนัก (Weighted Average Cost of Capital) ดังไดกลาวแลววา ธุรกิจอาจจัดหาเงินทุนจากแหลงเงินทุนเพียงแหลงเดียว คือมาจาก สวนของผูถือหุนทั้งหมด หรืออาจมาจากหลายแหลงผสมกัน (capital components) อยางไรก็ดี ธุรกิจสวนใหญจะใชเงินทุนจากหลายแหลงที่มีความแตกตางกัน ทั้งในดานของความเสี่ยง และ ในดานของอัตราผลตอบแทนที่ผูลงทุนตองการ และตนทุนของเงินทุนที่ใชในการวิเคราะหการ ตัดสินใจเรื่องงบประมาณเงินทุนที่เหมาะสมควรเปน คาเฉลี่ยถวงน้ําหนักของตนทุนของแหลง เงินทุนที่มาจากหลาย ๆ แหลงนั้น เรียกคาเฉลี่ยถวงน้ําหนักนี้วา ตนทุนของเงินทุนเฉลี่ยถวง น้ําหนัก (weighted average cost of capital) หรือ WACC ธุรกิจสวนใหญจะกําหนดสัดสวนที่เปนเปาหมายของเงินทุนแตละแหลงไว ตัวอยางเชน บริษัท ก. มีแผนที่จะจัดหาเงินทุนจากหนี้สินในสัดสวน 30% จากหุนบุริมสิทธิ 10% และจาก สวนของผูถือหุน 60% สัดสวนของเงินทุนที่บริษัทกําหนดไวนี้ เรียกวา โครงสรางเงินทุนที่เปน เปาหมาย (target capital structure) ถึงแมวาธุรกิจจะพยายามรักษาโครงสรางเงินทุนที่เปนเปาหมายไว แตโครงสรางเงินทุน ของธุรกิจก็มีโอกาสที่จะเบี่ยงเบนไปจากเปาหมายได ดวยเหตุผล 2 ประการ คือ 1. ตลาดเงิ น กั บ ตลาดทุ น อาจอยู ใ นภาวะที่ เ อื้ อ ต อ การจั ด หาเงิ น ทุ น ต า งเวลากั น ตัวอยางเชน ถาตลาดทุนอยูในภาวะรุงเรือง ธุรกิจอาจเห็นเปนโอกาสเหมาะที่จะออกหุนสามัญ แทนการกูยืม ซึ่งจะมีสวนทําใหโครงสรางเงินทุนของธุรกิจมีสัดสวนที่เบี่ยงเบนไปจากเปาหมาย 2. ปญหาเรื่องคาใชจายในการออกหลักทรัพย (flotation cost) ซึ่งเปนคาใชจายที่จะ เกิดขึ้นเมื่อธุรกิจตองการออกหลักทรัพย และเปนคาใชจายคงที่ในจํานวนคอนขางสูง ซึ่งถาธุรกิจ ออกทั้งหุนกู หุนบุริมสิทธิ และหุนสามัญในเวลาเดียวกัน โดยที่หลักทรัพยแตละประเภทมีมูลคา ไมมากพอ คาใชจายในการออกหลักทรัพยจะทําใหการจัดหาเงินทุนขาดประสิทธิภาพและเปน การสิ้นเปลือง ปญหาดังกลาวอาจเปนเหตุใหธุรกิจเลือกออกหุนสามัญ หุนกู และหุนบุริมสิทธิ ตางเวลากัน ซึ่งเทากับเปนการปรับเปลี่ยนสัดสวนของโครงสรางเงินทุนจากที่ตั้งเปาหมายไว แทนที่จะยึดสัดสวนเปาหมายไวตลอดเวลา
  3. 3. บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน 121 สถานการณ ดั ง กล า ว อาจเป น สาเหตุ ใ ห ผู บ ริ ห ารตั ด สิ น ใจเรื่ อ งงบประมาณเงิ น ทุ น ผิดพลาดได ตัวอยางเชน บริษัท ก. กําหนดโครงสรางเงินทุนที่เปนเปาหมายไวแลว และกําลัง พิจารณาจัดหาเงิน ทุน เพื่อการลงทุนในโครงการในปหนา ตามโครงสรางเงิ นทุ นที่กําหนดไว บริษัท ก. ควรจัดหาเงินทุนทั้งจากหนี้สินและจากสวนของผูถือหุน แตเพื่อประหยัดคาใชจายใน การออกหลักทรัพย บริษัทจึงคิดจะจัดหาเงินทุนดวยวิธีใดวิธีหนึ่งเพียงวิธีเดียว สมมุติวา บริษัท ก. ตัดสินใจออกหุนกูอัตราดอกเบี้ย 8% ทําใหตนทุนของเงินทุนของบริษัทในปนี้เปน 8% เพราะ ใชเงินทุนจากหนี้สินอัตราดอกเบี้ย 8% เพียงอยางเดียว อยางไรก็ดี การตัดสินใจเชนนี้ไมถูกตอง ถาบริษัท ก. จัดหาเงินทุนจากหนี้สินในปนี้ทําใหโครงสรางเงินทุนของบริษัทเบี่ยงเบนไปจาก เปาหมาย คือมี หนี้ สิน ในสัดสว นที่สูง ในการจัดหาเงิน ทุน เพื่ อการลงทุ นที่ จะเกิดขึ้น ตอไปใน อนาคต บริษัทมีความจําเปนตองจัดหาเงินทุนจากสวนของผูถือหุนใหมากขึ้น สมมุติตอวาในป 2547 บริษัท ก. ไดกูเงินจํานวนมากดวยอัตราดอกเบี้ย 8% เพื่อไป ลงทุนในโครงการที่ใหผลตอบแทน 10% ถึงป 2548 บริษัทมีโครงการใหมที่จะใหผลตอบแทนสูง ถึง 13% ซึ่งสูงกวาที่จะไดรับจากโครงการป 2547 แตปญหาก็คือ ในป 2547 บริษัทไดใชเงินทุน จากหนี้สินจนเต็มความสามารถในการกอหนี้ของบริษัทแลว ป 2548 บริษัทตองออกหุนสามัญซึ่ง มีตนทุนถึง 15.3% และมีผลใหบริษัทตองปฏิเสธโครงการลงทุนที่ใหผลตอบแทนในอัตรา 13% ไปเพราะผลตอบแทนไมคุมกับตนทุนที่บริษัทตองจายในการจัดหาทุน จากตัวอยางที่กลาวมานี้ แสดงถึงกระบวนการของการงบประมาณเงินทุนที่ไมถูกตอง เหตุ ใ ดบริ ษั ท ก. จึ ง ลงทุ น ในโครงการที่ ใ ห ผ ลตอบแทน 10% ในป ห นึ่ ง แต ก ลั บ ต อ งปฏิ เ สธ โครงการลงทุนที่ใหผลตอบแทน 13% ในปถัดไป เปนเรื่องที่ไมสมเหตุสมผลที่การตอบรับหรือ การปฏิเสธโครงการจะเปนผลพวงมาจากจากการจัดหาเงินทุนจากแหลงเงินทุนที่เปนไปตาม สถานการณหรือตามความพอใจ เพื่อหลีกเลี่ยงความผิดพลาดดังกลาว ผูบริหารควรคํานึงวา ธุรกิจยังตองดําเนินอยูตอไป และคํานวณหาตนทุนเฉลี่ยถวงน้ําหนักของเงินทุนที่จัดหาจากหลาย ๆ แหลง โดยไมตองคํานึงถึงการจัดหาเงินทุนจากแหลงใดแหลงหนึ่งเปนพิเศษเพื่อเวลาใดเวลา หนึ่งโดยเฉพาะ หั ว ข อ ต อ ไปจะกล า วถึ ง การคํ า นวณต น ทุ น ของแหล ง เงิ น ทุ น แต ล ะแหล ง และการ คํานวณหาตนทุนของเงินทุนเฉลี่ยถวงน้ําหนัก
  4. 4. การจัดการสินทรัพยธุรกิจ 122 ตนทุนของหนี้สิน (Cost of Debt) : rd(1-T) ขั้นตอนแรกในการประมาณตนทุนของหนี้สิน คือ การกําหนดอัตราผลตอบแทนที่ผูใหกู ตองการ หรือ rd แมวาการประมาณคา rd จะมีหลักการงาย ๆ แตก็อาจเกิดปญหาขึ้นในทาง ปฏิบัติได ตัวอยางเชน บางบริษัทอาจออกหุนกูทั้งแบบอัตราดอกเบี้ยคงที่และแบบอัตราดอกเบี้ย ลอยตัว หรือออกหุนกูทั้งแบบธรรมดาและแบบแปลงสภาพ หรือออกหุนกูทั้งแบบที่มี sinking fund และแบบที่ไมมี sinking fund และหุนกูแตละแบบก็มีตนทุนที่แตกตางกันไป เปนการยากที่ผูบริหารการเงินจะทราบตั้งแตแรกวาจะตองใชตราสารหนี้แบบใด และเปน จํานวนเทาใด การจะเลือกใชตราสารหนี้แบบใดนั้นขึ้นอยูกับวาจะนําเงินไปลงทุนในสินทรัพย ชนิดใด และยังขึ้นอยูกับสภาพของตลาดทุนในชวงเวลาที่ออกตราสารดวย ถึงกระนั้นก็ตาม ผูบริหารการเงินจะรูดีวาตราสารหนี้ประเภทใดที่ธุรกิจของตนใชเปนประจํา ตัวอยางเชน บริษัท ก. โดยปกติจะจัดหาเงินทุนระยะสั้นเพื่อนํามาใชเปนเงินทุนหมุนเวียนโดยการออกตราสารพาณิชย (commercial paper) และจัดหาเงินทุนระยะยาวเพื่อการลงทุนในโครงการโดยการออกหุนกูอายุ การไถถอน 10 ป ในการประมาณคา WACC เพื่อการตัดสิ น ใจเรื่ องงบประมาณเงิน ทุน ผูบริหารการเงินของบริษัท ก. จะใชตนทุนของหุนกูอายุ 10 ป เพื่อกําหนดตนทุนของหนี้สิน ซึ่ง อัต ราดอกเบี้ย ของหุ น กู ที่จ ะออกควรเปน เท า ใด บริษั ท ก. สามารถปรึก ษากับ วาณิ ช ธนากร (investment banker) ได อัตราดอกเบี้ยของหุนกูที่จะออกใหม อาจไมใชอัตราเดียวกันกับหุนกูที่ธุรกิจเคยออก มาแลว ซึ่งเราจะเรียกอัตราตนทุนของหุนกูเดิมวาเปน ตนทุนในอดีต (historical cost or embedded cost) อยางไรก็ดี ในการจัดการการเงินธุรกิจ เราใชคา WACC เพื่อการตัดสินใจ ลงทุนในโครงการ ซึ่งการตัดสินใจขึ้นอยูกับ อัตราผลตอบแทนของโครงการ โดยเปรียบเทียบกับ อัตราตนทุนของเงินทุนที่จัดหาใหม หรือ ตนทุนสวนเพิ่ม (marginal cost) ดังนั้น ดวย จุดประสงคนี้เราจึงใชเฉพาะตนทุนของหนี้สินที่จัดหาใหมในการประมาณคา WACC สมมุติวา ในอดีตบริษัท ก. ไดออกหุนกูและมีการซื้อขายกันในตลาดทุน ฝายการเงินของ บริษัทสามารถใชราคาตลาดของหุนกูในการคํานวณหาอัตราผลตอบแทนที่ผูถือหุนกูจะไดรับ (yield to maturity or YTM) เนื่องจาก YTM เปนอัตราผลตอบแทนที่ผูถือหุนกูคาดหวังวาจะ ไดรับ ดังนั้นบริษัท ก. จึงสามารถใช YTM ของหุนกูเกาเปนคา rd ของหุนกูที่จะออกใหมได แตถาบริษัท ก. ไมมีหุนกูที่ซื้อขายกันในตลาดทุน ฝายการเงินก็อาจใชผลตอบแทนของบริษัทอื่น ที่ทําธุรกิจใกลเคียงกันและมีหุนกูที่ซื้อขายในตลาดทุน มาประมาณคา rd ได
  5. 5. บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน 123 อัตราผลตอบแทนที่ผูถือหุนกูตองการ หรือ rd ยังไมใชอัตราตนทุนของหนี้สินของบริษัท เนื่องจากดอกเบี้ยจายเปนรายจายที่สามารถนํามาหักจากรายไดเพื่อการคํานวณภาษี ดังนั้น อัตราตนทุนของหนี้สินของบริษัทจะนอยกวาอัตราผลตอบแทนที่ผูถือหุนกูตองการ ในการคํ า นวณต น ทุ น ของเงิ น ทุ น เฉลี่ ย ถ ว งน้ํ า หนั ก จะใช ต น ทุ น ของหนี้ สิ น หลั ง ภาษี (after-tax cost of debt) หรือ rd(1 - T) โดยที่ T คืออัตราภาษี ตนทุนของหนี้สินหลังภาษี = อัตราดอกเบี้ย - ภาษีที่ประหยัดได = rd - rd(T) = rd(1 - T) (5-1) ตัวอยาง 5.1 ถาบริษัท ก. สามารถออกหุนกูดวยอัตราดอกเบี้ย 11% และมีอัตราภาษี 30% คํานวณตนทุนของหนี้สินหลังภาษีไดดังนี้ rd(1 - T) = 11% (1.0 – 0.3) = 11% (0.7) = 7.7% ตนทุนของหุนบุริมสิทธิ (Cost of Preferred Stock) : rps เมื่อตองการจัดหาเงินทุน ธุรกิจบางแหงใชหุนบุริมสิทธิเปนแหลงเงินทุนหนึ่งในจํานวน หลาย ๆ แหลง ผลตอบแทนที่ผูถือหุนบุริมสิทธิไดรับ คือ เงินปนผล แตเงินปนผลหุนบุริมสิทธิ ตางจากดอกเบี้ยที่จายใหแกเจาหนี้ เพราะธุรกิจไมสามารถนําเงินปนผลหุนบุริมสิทธิมาเปน รายจายกอนการคํานวณภาษี ดังนั้น เงินปนผลหุนบุริมสิทธิจึงเปนตนทุนของธุรกิจทั้งจํานวน และในการคํ านวณตนทุนของหุนบุริมสิท ธิจึงไมตองมีการปรับเป นตนทุนหลังภาษีเหมือนกับ ตนทุนของหนี้สิน ถึง แม วา จะไม มี ก ฎเกณฑที่บัง คั บใหผูออกหุ น บุริม สิ ท ธิต องจ า ยเงิน ปน ผล แตบริ ษัท โดยทั่วไปมักกําหนดใหมีการจาย ดวยเหตุผลตาง ๆ คือ 1. ถาบริษัทไมจายเงินปนผลใหหุนบุริมสิทธิ ก็ไมสามารถจายเงินปนผลใหแกหุนสามัญ ของบริษัทได 2. หากไมจายเงินปนผลหุนบุริมสิทธิ จะสงผลใหการจัดหาเงินทุนในตลาดทุนทําไดยาก ขึ้น และ 3. ในบางบริษัท มีการใหสิทธิแกผูถือหุนบุริมสิทธิในการควบคุมกิจการ
  6. 6. การจัดการสินทรัพยธุรกิจ 124 ตนทุนของหุนบุริมสิทธิ หรือ rps คํานวณไดดังนี้ เงินปนผลหุนบุริมสิทธิ ตนทุนของหุนบุริมสิทธิ =  ราคาสุทธิของหุนบุริมสิทธิ Dps rps = (5-2) Pn ราคาสุทธิของหุนบุริมสิทธิ หมายถึง ราคาที่บริษัทจะไดรับหลังจากหักคาใชจายในการ ออกหุน (flotation cost) แลว ตัวอยาง 5.2 บริษัท ก. ออกหุนบุริมสิทธิซึ่งจายเงินปนผลหุนละ 10 บาท และมีราคาขายหุนละ  100 บาท ถาบริษัท ก. ออกหุนบุริมสิทธิใหมและมีคาใชจายในการออกหุน 2.5% ของราคาหุน หรือคิดเปนคาใชจายหุนละ 2.50 บาท บริษัทจะไดรับเงินสุทธิ 97.50 บาทตอหุน ดังนัน ตนทุน  ้ ของหุนบุริมสิทธิจะเปนดังนี้ 10 rps = = 10.3% 97.50 ตนทุนของหุนสามัญ (Cost of Common Stock), rs การจัดหาเงินทุนจากสวนของผูถือหุนทําได 2 ทางคือ 1. ออกหุนสามัญใหม และ 2. จากกําไรสะสม ถาบริษทออกหุนสามัญใหม อัตราผลตอบแทนที่จะใหแกผูถือหุนสามัญ ควรเปนเทาไร ั  จึงจะเปนอัตราที่ผูถือหุนพอใจ  ธุรกิจที่มีฐานะการเงินมั่นคงไมนิยมที่จะจัดหาเงินทุนโดยการออกหุนสามัญใหมดวย เหตุผล 3 ประการ คือ 1. คาใชจายในการออกหุนสูง 2. ในสายตาของนักลงทุน การออกหุนสามัญเปนการสงสัญญาณในทางลบ เพราะนัก ลงทุนเชื่อวาผูบริหารบริษัทคือกลุมบุคคลที่รูขอมูลที่แทจริงของบริษัท ผูบริหารจะ ตั ด สิ น ใจออกหุ น สามั ญก็ ตอ เมื่ อ ราคาตลาดของหุน สามั ญ สูง กว า มู ลค า ที่ แท จริ ง ดังนั้น หากธุรกิจใดประกาศแผนการเพิ่มทุนโดยออกหุนสามัญ ก็มักจะสงผลให ราคาตลาดของหุนสามัญของธุรกิจนั้นลดลง
  7. 7. บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน 125 3. การเพิ่มจํานวนหุนสามัญมีผลกระทบตอราคาของหุน ผลักดันใหบริษัทตองขายหุน ในราคาที่ต่ํากวาราคาตลาดกอนจะประกาศเพิ่มทุน ถึงแมวาจะมีปญหาเหลานี้เกิดขึ้น ก็ยังมีธุรกิจบางแหงจําเปนตองเพิ่มทุนโดยการออกหุน สามัญ อยางไรก็ดี การจัดหาเงินทุนของธุรกิจที่จะกลาวถึงในบทนี้ จะถือเอาธุรกิจสวนใหญเปน เกณฑ คือไมมีแผนเพิ่มทุนโดยการออกหุนสามัญ การจัดหาเงินทุนจากสวนของผูถือหุนจะไดมา จากกําไรสะสม กําไรสะสม คือ กําไรสุทธิหลังหักภาษีสวนที่ธุรกิจเก็บสะสมไวแทนที่จะจายเปนเงินสด ปนผลใหกับผูถือหุนสามัญ ถาธุรกิจตัดสินใจที่จะใชเงินทุนจากกําไรสะสม จะมีเรื่องของตนทุน คาเสียโอกาสเขามาเกี่ยวของ เพราะผูถือหุนสามัญเสียโอกาสที่จะไดรับเงินสวนนี้ในรูปของเงินสด ปนผลและนําเงิ นนี้ไปลงทุนในหลักทรัพยอื่น ๆ เชน ซื้อหุนสามัญของบริษัทอื่น หุนกู หรือ อสังหาริมทรัพย เปนตน ดังนั้น ธุรกิจจะตองนํากําไรสะสมนี้ไปหาผลตอบแทนใหไดไมนอยกวาที่  ผูถือหุนจะทําไดจากทางเลือกการลงทุนอื่น ๆ ที่มีความเสี่ยงเทากัน อัตราผลตอบแทนที่ผูถือหุนตองการจากการลงทุนอื่นที่มีความเสี่ยงระดับเดียวกัน เปน อัตราเดียวกันกับอัตราผลตอบแทนที่ตองการจากหุนสามัญของธุรกิจนั้น ถาธุรกิจจะนํากําไร สะสมซึ่ ง ควรจะเปน ของผู ถือหุ น ในรูปของเงิน สดปน ผลไปใชเพื่อลงทุนตอ ธุรกิ จก็จ ะตอ งหา ผลประโยชนตอบแทนจากกําไรสะสมไดไมต่ํากวาอัตราผลตอบแทนที่ผูถือหุนตองการ ดังนั้น อัตราตนทุนของกําไรสะสม จึงควรมีคาเทากับ อัตราตนทุนของหุนสามัญ หรือ rs การประมาณคา rs ทําได 3 วิธี คือ 1. วิธี CAPM 2. วิธี Discounted Cash Flow (DCF) 3. วิธี Bond-Yield-Plus-Risk-Premium ในการประมาณคา rs สามารถเลือกใชไดมากกวา 1 วิธี และไมมีวิธีใดที่ดีที่สุด ดังนั้น ในการประมาณตนทุนของสวนของผูถือหุนสามัญ โดยทั่วไปจะใชทั้ง 3 วิธี แลวจึงตัดสินใจ เลือกใชคาที่ผูประมาณมีความมั่นใจในเรื่องของขอมูลมากที่สุด 1. วิธี CAPM (Capital Asset Pricing Model) การประมาณตนทุนของหุนสามัญ ดวยวิธี CAPM มีขั้นตอนดังนี้ ขั้นที่ 1 ประมาณคาอัตราผลตอบแทนจากการลงทุนที่ไมมีความเสี่ยง (risk-free rate หรือ rRF) ในทางปฏิบัติอาจใชอัตราผลตอบแทนจากพันธบัตรรัฐบาลที่ถือใน
  8. 8. การจัดการสินทรัพยธุรกิจ 126 ระยะยาวเปนคา rRF ขั้นที่ 2 ประมาณคาสวนชดเชยความเสี่ยงของตลาด ณ เวลาปจจุบัน (market risk premium หรือ RPM ) โดยที่ RPM = rM – rRF ขั้นที่ 3 ประมาณคาสัมประสิทธเบตา (Beta coefficient หรือ bi) ซึ่งใชเปนดัชนีวัดความ เสี่ยงตามตลาดหรือความเสี่ยงที่เปนระบบของหุนสามัญ ขั้นที่ 4 แทนคาในสมการของ CAPM เพื่อประมาณคาอัตราผลตอบแทนที่ตองการของหุน สามัญจากสมการ rs = rRF + (rM – rRF) bi (5-3) ตัวอยาง 5.3 หุนสามัญของบริษัท ก. มี rRF = 8%, rM = 14% และ bi = 1.1 คํานวณหา rs ดวยวิธี CAPM ดังนี้ rs = 8% + (14% - 8%)(1.1) = 8% + (6%)(1.1) = 8% + 6.6% = 14.6% 2. วิธี Discounted Cash Flow (DCF) วิธีนี้เรียกอีกชื่อหนึ่งวา วิธี Dividend-yield-plus-growth-rate ประมาณคา rs จาก สมการ D1 +g rs = (5-4) P0 โดยที่ P0 = ราคาตลาดของหุนสามัญ ณ เวลา 0 D1 = เงินสดปนผลตอหุนเมื่อสินปที่ 1 ้ g = อัตราการเติบโตของเงินปนผล ตัวอยาง 5.4 หุนสามัญของบริษัท ก. ปจจุบันมีราคาตลาดหุนละ 32 บาท ถาบริษัทคาดวาจะ จายเงินปนผลในปหนาหุนละ 2.40 บาท และคาดวาจะมีอัตราการเติบโตของเงินปนผลเทากับ 7% ตอป ตนทุนของหุนสามัญ , rs คํานวณไดดังนี้ 2.40 + 7.0% rs = 32.00 = 7.5% + 7.0% = 14.5%
  9. 9. บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน 127 3. วิธี Bond-Yield-Plus-Risk-Premium วิธีนี้คํานวณตนทุนหุนสามัญจากอัตราดอกเบี้ยของหุนกูบวกดวยสวนชดเชยความเสี่ยง rs = ตนทุนของหุนกูหลังภาษี + สวนชดเชยความเสี่ยง (5-5) อัตราดอกเบี้ยของหุนกูที่นํามาเปนตัวหลักในการคํานวณตามสมการ 5-5 ปกติควรเปน อัตราดอกเบี้ยของหุนกูของบริษัทเดียวกันที่ออกจําหนายในระยะเวลาใกลเคียงกับเวลาที่คํานวณ ตนทุนหุนสามัญ เนื่องจากการลงทุนในหุนสามัญมีความไมแนนอนในเรื่องของเงินปนผลและ ราคาขายตอ ผูถือหุนสามัญจึงตองการอัตราผลตอบแทนที่สูงกวาอัตราดอกเบี้ยที่ผูถือหุนกูไดรับ เพื่อชดเชยความเสี่ยงที่สูงขึ้น การคํานวณผลตอบแทนที่ผูถือหุนสามัญตองการซึ่งก็คือตนทุนหุน สามัญ จึงตองพิจารณาถึงสวนชดเชยความเสี่ยงของบริษัทผูออกหุนสามัญ และนํามาบวกกับ อัตราดอกเบี้ยที่ผูถือหุนกูไดรับ การกําหนดสวนชดเชยความเสี่ยงขึ้นอยูกับการพิจารณาของ บริษัท ซึ่งอาจอยูในชวง 3 ถึง 5 เปอรเซ็นต ตัวอยาง 5.5 บริษัท ก. มีหุนกูซึ่งใหอัตราผลตอบแทนหลังภาษี 10.4% กําหนดสวนชดเชย ความเสี่ยงใหกับผูถือหุนสามัญในอัตรา 4% คํานวณตนทุนของหุนสามัญดวยวิธี Bond-Yield- Plus-Risk-Premium ไดดังนี้ rs = 10.4% + 4% = 14.4% เปรียบเทียบวิธี CAPM, DCF, และ Bond-Yield-Plus-Risk-Premium ดังไดกลาวแลววา การประมาณตนทุนของหุนสามัญอาจทําได 3 วิธี สําหรับบริษัท ก. คา rs ที่ประมาณไดจากวิธีตาง ๆ สรุปไดดังนี้ วิธี CAPM rs = 14.6% วิธี DCF rs = 14.5% วิธี Bond-Yield-Plus-Risk-Premium rs = 14.4% คาเฉลี่ยของสามวิธีนี้คือ rs = (14.6% + 14.5% + 14.4%)/3 = 14.5% ใน 3 วิธีนี้ วิธีที่เปนที่นิยมมากที่สุดคือวิธี CAPM อยางไรก็ดีธุรกิจสวนใหญจะใชวิธีใน การประมาณมากกวา 1 วิธี โดยปกติคาที่ประมาณไดจากวิธีทั้ง 3 นี้จะไมเทากัน หากคาที่ได ใกลเคียงกันจะเลือกใชวิธีใดก็ได แตถาการประมาณคาจาก 3 วิธี ใหผลที่แตกตางกันมาก ผู
  10. 10. การจัดการสินทรัพยธุรกิจ 128 วิเคราะหจะตองใชวิจารณญาณเลือกวิธีที่ใหคาที่สมเหตุสมผลมากที่สุดสําหรับสถานการณใน เวลานั้น การคํานวณตนทุนของเงินทุนเฉลี่ยถวงน้ําหนัก (Weighted Average Cost of Capital, WACC) ในบทนี้ไดสมมุติวาธุรกิจไดกําหนดโครงสรางเงินทุนไวแลววาในการจัดหาเงินทุนจะใช เงินทุนจากแหลงใดบางและในสัดสวนเทาใด โครงสรางเงินทุนที่กําหนดไวแลวนี้ถือเปนโครงสราง เงินทุนที่เหมาะสมที่สุดและเปนโครงสรางเปาหมายของธุรกิจ ในการคํานวณตนทุนของเงินทุนเฉลี่ยถวงน้ําหนัก เราจะใชสัดสวนของเงินทุนจากหนี้สิน หุนบุริมสิทธิ และสวนของผูถือหุนสามัญ ตามโครงสรางเงินทุนที่เปนเปาหมาย ตัวอยาง 5.6 บริษัท ก. มีโครงสรางเงินทุนที่เปนเปาหมายดังนี้คือ หนี้สิน 30% หุนบุริมสิทธิ 10% และสวนของผูถือหุนสามัญ 60% บริษัทเสียภาษีในอัตรา 30% เงินทุนจากสวนของผูถือ หุนสามัญมาจากกําไรสะสมทั้งหมด บริษัทมีตนทุนของเงินทุนดังนี้ ตนทุนของหนี้สนหลังภาษี rd(1 - T) ิ = 11%(0.7) = 7.7% ตนทุนของหุนบุริมสิทธิ  rps = 10.3% ตนทุนของสวนของผูถือหุนฯ rs = 14.5% ตนทุนของเงินทุนเฉลียของบริษัท ก. คํานวณไดดังนี้ ่ WACC = wdrd(1-T) + wprp + wcers (5-6) = 0.3(11.0%)(0.7) + 0.1(10.3%) + 0.6(14.5%) = 12.04% ในที่นี้คา wd, wps และ wce คือสัดสวนหรือน้ําหนักของเงินทุนจากหนี้สิน หุนบุริมสิทธิ และสวนของผูถือหุนสามัญตามลําดับ ปจจัยที่มีผลกระทบตอตนทุนของเงินทุนเฉลี่ยถวงน้ําหนัก (WACC) ปจจัยที่มีผลกระทบตอตนทุนของเงินทุนมีหลายปจจัย ทั้งที่ควบคุมไดและควบคุมไมได ปจจัยทีธุรกิจไมสามารถควบคุมได ่ 1. การเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ย ถาอัตราดอกเบี้ยในตลาดปรับตัวสูงขึ้น จะมีผล ใหตนทุนของหนี้สินของธุรกิจสูงขึ้นดวย
  11. 11. บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน 129 2. สวนชดเชยความเสี่ยงตามตลาด (Market Risk Premium) ความเสี่ยงของ หลักทรัพยและการหลีกเลี่ยงความเสี่ยงของนักลงทุน เปนตัวกําหนดสวนชดเชยความเสี่ยงตาม ตลาดซึ่งนอกเหนือการควบคุมของธุรกิจ แตมีผลตอตนทุนของสวนของผูถือหุน รวมทั้ง WACC ดวย 3. อัตราภาษี ในการคํานวณอัตราตนทุนของหนี้สิน ตองเปนตนทุนของหนี้สินหลัง ภาษี ปจจัยทีธุรกิจสามารถควบคุมได ่ 1. นโยบายโครงสร า งเงิ น ทุ น ในบทนี้ ไ ด ส มมุ ติ ว า ธุ ร กิ จ มี โ ครงสร า งเงิ น ทุ น ที่ เ ป น เปาหมาย และคํ านวณ WACC โดยยึดสัดสวนของเงิน ทุนตามโครงสรางที่เ ปน เปาหมายนี้ อยางไรก็ดี ธุรกิจสามารถจะเปลี่ยนแปลงโครงสรางเงินทุนของตนเองได ซึ่งจะมีผลกระทบตอ ตนทุนของเงินทุน 2. นโยบายเงิ น ป น ผล การจ า ยเงิ น ป น ผลของธุ ร กิ จ อาจมี ผ ลกระทบต อ อั ต รา ผลตอบแทนที่ตองการของหุนสามัญ หรือ rs ได 3. นโยบายการลงทุน อัตราตนทุนของเงินทุนเปนสิ่งสะทอนถึงความเสี่ยงของสินทรัพย ที่ธุรกิจตองการลงทุน ธุรกิจสวนใหญจัดหาเงินทุนใหมเพื่อมาลงทุนในโครงการลงทุนหรือใน สินทรัพยใหมซึ่งไมแตกตางจากสินทรัพยที่มีอยูเดิมมากนัก จึงอาจกลาวไดวาสินทรัพยใหมมี ความเสี่ยงในระดับเดียวกับสินทรัพยเดิม อยางไรก็ดี ถาธุรกิจมีการเปลี่ยนแปลงนโยบายการ ลงทุน เชน ลงทุนผลิตสินคาใหม ตนทุนของเงินทุนที่จัดหาเพิ่มก็ควรจะสะทอนถึงความเสี่ยงของ โครงการลงทุนใหมดวย การปรับตนทุนของเงินทุนตามความเสี่ยงของโครงการลงทุน (Adjusting the Cost of Capital for Risk) ดังไดกลาวแลววา ตนทุนของเงินทุนเปนองคประกอบที่สําคัญของการจัดทํางบประมาณ เงินทุน ธุรกิจจะตัดสินใจลงทุนในโครงการก็ตอเมื่อผลตอบแทนที่จะไดจากโครงการสูงกวาตนทุน ของเงินทุน เราไดศึกษามาแลวจากบทที่ 4 วาการที่นักลงทุนเลือกลงทุนในหุนของธุรกิจที่มีความ เสี่ยงสูง ยอมคาดหวังผลตอบแทนจากการลงทุนที่สูงดวย ดังนั้น ธุรกิจที่มีการลงทุนในโครงการ ที่มีความเสี่ยงสูง จึงมีตนทุนของเงินทุนสูงกวาธุรกิจที่มีการลงทุนในโครงการที่มีความเสี่ยงต่ํา กวา
  12. 12. การจัดการสินทรัพยธุรกิจ 130 ภาพ 5.1 แสดงการแลกเปลี่ยนชดเชยระหวางความเสี่ยงกับตนทุนของเงินทุน โดย สมมุติใหบริษัท L เปนธุรกิจที่มีความเสี่ยงต่ํามี WACC 8% ในขณะที่บริษัท H เปนธุรกิจที่มี ความเสี่ยงสูงและมี WACC 12% ประเด็นที่ควรพิจารณาคือ ตนทุนของเงินทุนที่แสดงอยูในภาพ 5.1 เปนตนทุนของ เงินทุนโดยรวมของธุรกิจ หรือ WACC ซึ่งใชเปนเกณฑในการตอบรับหรือปฏิเสธโครงการลงทุน ทั่ว ๆ ไปโดยไมเจาะจงวาเปนโครงการใด แตในความเปนจริงแลว โครงการลงทุนแตละโครงการ จะมีความเสี่ยงไมเทากัน อัตราตนทุนของเงินทุนสําหรับแตละโครงการก็ควรจะสะทอนถึงความ เสี่ยงเฉพาะของโครงการนั้น ๆ ไมใชความเสี่ยงโดยเฉลี่ยของโครงการทั้งหมดที่ธุรกิจลงทุน ซึ่ง ความเสี่ยงโดยเฉลี่ยนี้จะสะทอนอยูในตนทุนของเงินทุนเฉลี่ยถวงน้ําหนัก หรือ WACC ของธุรกิจ ภาพ 5.1 ความเสี่ยงและตนทุนของเงินทุน 1 อัตราผลตอบแทน (%) ตอบรับโครงการ WACC 12.0 H ปฏิเสธโครงการ 10.5 A 10.0 9.5 B 8.0 L rRF ความเสี่ยง 0 ความเสี่ยง L ความเสี่ยง A ความเสี่ยง H เพื่ออธิบายประเด็นนี้ สมมุติวาทั้งบริษัท L และบริษัท H กําลังพิจารณาลงทุนใน โครงการเดียวกันคือโครงการ A สําหรับบริษัท L โครงการ A จัดวามีความเสี่ยงสูงกวาโครงการ อื่น ๆ โดยเฉลี่ยของบริษัท ในขณะที่สําหรับบริษัท H โครงการ A มีความเสี่ยงต่ํากวาโครงการ อื่น ๆ โดยเฉลี่ย จากภาพ 5.1 โครงการ A มีอัตราผลตอบแทน 10.5% ถาพิจารณาอัตรา ผลตอบแทนของโครงการ A เปรี ย บเที ย บกับ WACC ของบริ ษัท บริ ษัท L นา จะตอบรั บ โครงการ A 1 ที่มา : Brigham, Eugene F. and Ehrhardt, Michael C., Financial Management : Theory and Practice, 10th Edition, Thomson, 2002, p. 439.
  13. 13. บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน 131 เพราะใหผลตอบแทนสูงกวา WACC ของบริษัท L ซึ่งเทากับ 8% ในขณะที่บริษัท H นาจะ ปฏิเสธโครงการ A เพราะใหผลตอบแทนต่ํากวา WACC ของโครงการ H ซึ่งเทากับ 12% แต การตัดสินใจตามหลักเกณฑนี้ยังไมถูกตอง เพราะอัตราตนทุนของเงินทุนที่ควรใชในการตัดสินใจ ตอบรับหรือปฏิเสธโครงการไมใชอัตราตนทุนของเงินทุนของบริษัท แตควรเปนอัตราตนทุนของ เงินทุนที่ใชลงทุนในโครงการ A โดยเฉพาะ (hurdle rate) ดังนั้น ถาเปรียบเทียบอัตรา ผลตอบแทนของโครงการ A ซึ่งเทากับ 10.5% กับ WACC ของโครงการ A ซึ่งเทากับ 10.0% ทั้งบริษัท L และบริษัท H ควรตอบรับโครงการ A ไดทั้ง 2 บริษัทเพราะโครงการ A ให ผลตอบแทนสูงกวาตนทุนของเงินทุนของโครงการ สมมุติตอวาทั้ง 2 บริษัทกําลังพิจารณาโครงการ B อยูอีกโครงการหนึ่ง โครงการ B มี ความเสี่ยงเทากันกับโครงการ A แตมีอัตราผลตอบแทน 9.5% ซึ่งต่ํากวาอัตราตนทุนของเงินทุน เฉพาะของโครงการ (hurdle rate) ซึ่งเทากับ 10% ในกรณีนี้ทั้ง 2 บริษัทควรตัดสินใจปฏิเสธ โครงการ B อย า งไรก็ ดี ถ า ทั้ ง 2 บริ ษั ท ใช ห ลั ก เกณฑ ก ารตั ด สิ น ใจโดยเปรี ย บเที ย บอั ต รา ผลตอบแทนของโครงการกับอัตราตนทุนของเงินทุนของบริษัท ผลก็คือบริษัท L จะตัดสินใจตอบ รับโครงการ B เพราะใหผลตอบแทนสูงกวา 8% แตการตัดสินใจนี้จะมีผลกระทบใหมูลคาของ ธุรกิจของบริษัท L ลดลง เพราะผลตอบแทนของโครงการไมคุมคากับความเสี่ยง การประมาณตนทุนของเงินทุนสําหรับโครงการลงทุน (Estimating The Cost of Capital for Individual Projects) ถึงแมจะมีความชัดเจนวาตนทุนของเงินทุนของโครงการลงทุนขึ้นอยูกับความเสี่ยงของ โครงการ แตการประมาณความเสี่ยงของโครงการลงทุนเปนเรื่องที่ทําไดยาก ความเสี่ยงที่ เกี่ยวของกับโครงการลงทุนอาจแบงไดเปน 3 ประเภทคือ 1. ความเสี่ยงเฉพาะตัว (Stand-alone risk) เปนความเสี่ยงของโครงการลงทุนถา ธุรกิจมีการลงทุนในโครงการนั้นเพียงโครงการเดียว ความเสี่ยงเฉพาะตัววัดไดจากความผันผวน ของผลตอบแทนที่คาดหวังของโครงการ 2. ความเสี่ยงของธุรกิจ (Corporate risk or Within-firm risk) เปนความเสี่ยงของ โครงการที่มีผลกระทบตอธุรกิจในฐานะที่โครงการนั้นเปนสวนหนึ่งของกลุมโครงการที่ธุรกิจได ลงทุนไป ความเสี่ยงของธุรกิจนี้วัดจากผลกระทบของโครงการที่มีตอความไมแนนอนของกําไรใน อนาคตของธุรกิจ
  14. 14. การจัดการสินทรัพยธุรกิจ 132 3. ความเสี่ยงตามตลาด (Market risk or Beta risk) เปนความเสี่ยงของโครงการมอง ในแงของผูถือหุนซึ่งไดลงทุนโดยมีการกระจายความเสี่ยงอยางดีแลว โดยผูถือหุนเขาใจดีวา โครงการนั้นเปนเพียงสวนหนึ่งของกลุมโครงการลงทุนของธุรกิจที่เขาถือหุนอยู และหุนของธุรกิจ นั้ น ก็ เ ป น ส ว นหนึ่ ง ของกลุ ม หลั ก ทรั พ ย ข องเขา ความเสี่ ย งทางตลาดวั ด จากผลกระทบของ โครงการที่มีตอคาสัมประสิทธิ์เบตาของธุรกิจนั้น การลงทุนในโครงการที่มีความเสี่ยงเฉพาะตัวหรือความเสี่ยงของธุรกิจในระดับสูง ไม จําเปนวาจะตองมีผลกระทบตอคาเบตาของธุรกิจเสมอไป อยางไรก็ดี ถาผลตอบแทนของ โครงการมีความไมแนนอนสูง และผลตอบแทนเหลานั้นมีความสัมพันธกับผลตอบแทนของ โครงการอื่น ๆ ของธุ รกิจ และสัม พัน ธกับผลตอบแทนของโครงการของธุรกิ จอื่น ๆ ดวยแลว โครงการนั้นจะมีความเสี่ยงในระดับสูงทั้ง 3 ประเภท ตัวอยางเชน สมมุติบริษัทผูผลิตรถยนต รายหนึ่งตัดสินใจจะลงทุนในโครงการผลิตรถยนตพลังงานไฟฟา บริษัทไมมีความมั่นใจวาการ ผลิ ตรถยนต ที่ใช เ ทคโนโลยีใ หม นี้จะประสบความสําเร็ จ หรือไมถ าตองผลิ ตในปริ ม าณมาก ๆ ดังนี้ถือวาโครงการนี้มีความเสี่ยงเฉพาะตัวสูง นอกจากนี้ผูบริหารของบริษัทยังประมาณดวยวา โครงการนี้จะประสบความสําเร็จถาภาวะเศรษฐกิจดี เพราะในภาวะเศรษฐกิจดีผูบริโภคจะมี กําลังซื้อมากขึ้น ซึ่งหมายความวาโครงการนี้มีแนวโนมจะประสบความสําเร็จถาโครงการอื่น ๆ ของบริษัทกําลังดําเนินไปดวยดี แตโครงการนี้มีแนวโนมจะลมเหลวไดถาโครงการอื่น ๆ ของ บริษัทกําลังมีปญหา จากกรณีตัวอยางนี้ถือวาโครงการผลิตรถยนตพลังงานไฟฟามีความเสี่ยง ของธุรกิจสูงดวย และทายสุดเนื่องจากผลตอบแทนของบริษัทซึ่งประกอบธุรกิจในอุตสาหกรรม ผลิตรถยนตมีความสัมพันธอยางสูงกับธุรกิจอื่น ๆ แสดงถึงวาโครงการนี้มีคาเบตา หรือความ เสี่ยงตามตลาดสูงอีกดวย ดังนั้น โครงการนี้จึงมีความเสี่ยงสูงทั้ง 3 ประเภท ในทางทฤษฎี ความเสี่ยงที่สําคัญที่สุดคือความเสี่ยงตามตลาด เพราะเปนความเสี่ยงที่มี ผลกระทบโดยตรงตอราคาหุนสามัญ แตความเสี่ยงประเภทนี้เปนความเสี่ยงที่ประมาณคาได ยากที่สุด ในทางปฏิบัติผูทําหนาที่ตัดสินใจเกี่ยวกับโครงการลงทุนจะประเมินความเสี่ยงทั้ง 3 ประเภทโดยใชวิจารณญาณของผูตัดสินใจในการจัดลําดับความเสี่ยงของโครงการลงทุน โดยใช คา WACC ของธุรกิจเปนคากลาง ผูประเมินจะปรับอัตราตนทุนของเงินทุนของแตละโครงการ ใหสอดคลองกับลําดับของความเสี่ยงที่จัดใหแตละโครงการ ตัวอยางเชน ธุรกิจอาจกําหนด ระดับของความเสี่ยงไว 3 ระดับ คือ ความเสี่ยงสูง ความเสี่ยงปานกลาง และความเสี่ยงต่ํา จากนั้นกําหนดอัตราตนทุนของเงินทุนสําหรับความเสี่ยงแตละระดับ โดยตนทุนของเงินทุนเฉลี่ย ถวงน้ําหนัก หรือ WACC จะใชกับโครงการที่มีความเสี่ยงในระดับปานกลาง สวนโครงการที่มี ความเสี่ยงสูงจะใชตนทุนของเงินทุนที่สูงกวา WACC และใชตนทุนของเงินทุนต่ํากวา WACC
  15. 15. บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน 133 กับโครงการที่มีความเสี่ยงต่ํา ตัวอยางเชน ถาธุรกิจมี WACC 10% ผูบริหารอาจใชอัตรา 10% ในการประเมินโครงการลงทุนที่มีความเสี่ยงปานกลาง อัตรา 12% สําหรับโครงการที่มี ความเสี่ยงสูง และอัตรา 8% สําหรับโครงการที่มีความเสี่ยงต่ํา เปนตน อยางไรก็ดี ถึงแมวา วิธีการนี้จะดีกวาที่จะใชอัตราตนทุนของเงินทุนอัตราเดียวกันทุกโครงการโดยไมมีการปรับเลย แต การปรับอัตราตนทุนของเงินทุนตามความเสี่ยงนี้ยังจําเปนตองใชวิจารณญาณของผูบริหารเปน สําคัญ เพราะยังไมมีวิธีการอื่นใดที่ใหผลการปรับที่ถูกตองเปนที่นาพอใจ เรื่องของการปรับ ตนทุนของเงินทุนตามความเสี่ยงของโครงการนี้จะไดกลาวถึงอีกครั้งในบทที่ 7 เรื่องการประมาณ กระแสเงินสดและการวิเคราะหความเสี่ยงของโครงการ สรุป ในบทนี้ไดกลาวถึงตนทุนของเงินทุนที่ใชในการตัดสินใจเรื่องงบประมาณเงินทุน ซึ่งเปน คาเฉลี่ยถวงน้ําหนักของตนทุนของเงินทุนจากหลายแหลง ไดแก หนี้สิน หุนบุริมสิทธิ และสวน ของผูถือหุน ตนทุนของหนี้สินเปนตนทุนของหนี้สินใหมหลังภาษี คํานวณจาก rd (1-T) ตนทุนของหุนบุริมสิทธิ คํานวณจากเงินปนผลหุนบุริมสิทธิหารดวยราคาสุทธิของหุน บุริมสิทธิ หรือ rps = Dps/Pn ตนทุนของสวนของผูถือหุน หรือตนทุนของหุนสามัญ, rs หมายถึงอัตราผลตอบแทนที่ ผูถือหุนตองการ มีวิธีประมาณคาได 3 วิธีคือ 1) วิธี CAPM 2) วิธี DCF และ 3) วิธี Bond- yield-plus-risk-premium ธุ ร กิ จ ทุ ก แห ง จะมี โ ครงสร า งเงิ น ทุ น ที่ เ ป น เป า หมายซึ่ ง เป น ส ว นผสมของหนี้ สิ น หุ น บุริมสิทธิ และสวนของผูถือหุน ในสัดสวนที่จะทําใหไดตนทุนของเงินทุนเฉลี่ยถวงน้ําหนักหรือ WACC ต่ําสุด โดยคํานวณคา WACC ไดจาก WACC = wdrd(1-T) + wpsrps + wcerce ปจจัยที่มีผลกระทบตอตนทุนของเงินทุนมีหลายปจจัย ทั้งที่ควบคุมได เชน นโยบาย ของธุรกิจที่เกี่ยวกับโครงสรางเงินทุน เงินปนผล และนโยบายการลงทุน และที่ควบคุมไมได เชน อัตราดอกเบี้ย สวนชดเชยความเสี่ยงตามตลาด และ อัตราภาษี ในการจัดทํางบประมาณเงินทุน ธุรกิจควรปรับตนทุนของเงินทุนที่ใชในการประเมิน โครงการตามระดับความเสี่ยงของโครงการ
  16. 16. การจัดการสินทรัพยธุรกิจ 134 คําถามทายบท 1. คํานวณตนทุนของหนี้สินหลังภาษีตอไปนี้ ก. อัตราดอกเบี้ย 13% อัตราภาษี 0% ข. อัตราดอกเบี้ย 13% อัตราภาษี 20% ค. อัตราดอกเบี้ย 13% อัตราภาษี 35% 2. บริษัท ธารา จํากัด ออกหุนบุริมสิทธิจําหนายในราคาหุนละ 50 บาท กําหนดจายเงินปน ผลในอัตราคงที่หุนละ 3.80 บาท การออกหุนมีคาใชจาย 5% ตนทุนของหุนบุริมสิทธิ, rps เปนเทาไร 3. บริษัท วารี จํากัด ออกหุนบุริมสิทธิมีราคาตราไว 100 บาท กําหนดจายเงินปนผลในอัตรา 11% ขายไดในราคาหุนละ 97 บาท บริษัทตองมีคาใชจายในการออกหุน 5% ของราคา ขาย ตนทุนของหุนบุริมสิทธิของบริษัทนี้เปนเทาไร 4. บริษัท สายชล จํากัด มีหุนสามัญซึ่งมีราคาตลาดปจจุบันหุนละ 30 บาท คาดวาจะจายเงิน ปนผลตอนสิ้นป หุนละ 3 บาท (D1 = 3.00 บาท) และอัตราการเติบโตของเงินปนผลอยู ในอัตราคงที่ ปละ 5% ใหคํานวณตนทุนของสวนของผูถือหุนสามัญ 5. บริษัท สุขนที จํากัด มีโครงสรางเงินทุนที่เหมาะสมสําหรับบริษัทดังนี้ หนี้สิน 25% หุนบุริมสิทธิ 15 หุนสามัญ 60 รวมเงินทุน 100% บริษัทเสียภาษีในอัตรา 30% และผูลงทุนคาดหมายวากําไรและเงินปนผลจะเติบโต ในอัตราคงที่ 9% บริษัทจายเงินปนผลในปกอนหุนละ 3.60 บาท (D0) และหุนสามัญ มีราคาตลาดในปจจุบันหุนละ 60 บาท พันธบัตรรัฐบาลใหผลตอบแทน 11% อัตรา ผลตอบแทนของตลาดเทากับ 14% และบริษัทสุขนทีมีคาเบตา 1.51 บริษัทออกหุนบุริมสิทธิขายในราคาหุนละ 100 บาท กําหนดจายเงินปนผลหุนละ 11 บาท มีคาใชจายในการออกหุนหุนละ 5 บาท บริษัทออกหุนกูอัตราดอกเบี้ย 12% ก. คํานวณตน ทุนของหนี้ สิน หุนบุริมสิทธิ และของสวนของผูถือหุนสามัญ สมมุติ บริษัทสุขนทีไมมีการออกหุนสามัญใหม ข. คํานวณหาตนทุนของเงินทุนเฉลี่ยถวงน้ําหนัก (WACC)
  17. 17. บทที่ 5 ตนทุนของเงินทุน 135 6. อธิบายปจจัยที่มีผลกระทบตอตนทุนของเงินทุนเฉลี่ยถวงน้ําหนัก (WACC) ของธุรกิจ 7. ธุรกิจควรประเมินโครงการลงทุนที่มีความเสี่ยงแตกตางกันอยางไร 8. ในการจัดทํางบประมาณเงินทุนของโครงการลงทุนของธุรกิจ ควรใชตนทุนของเงินทุน เฉลี่ย หรือ WACC สําหรับทุกโครงการลงทุนหรือไม อธิบาย 9. ความเสี่ยงของโครงการลงทุนมีกี่ประเภท อะไรบาง ในทางทฤษฎีความเสี่ยงประเภทใดที่ จัดวาสําคัญที่สุด เพราะเหตุใด

×