chính sách tỷ giá và những biến động thực sự đằng sau xuất nhập khẩu

1. NH N ð NH V ðI U HÀNH CHÍNH SÁCH T GIÁ C A NGÂN HÀNG NHÀ
NƯ C VI T NAM TRONG NĂM 2010
ThS. Ph m Th Hoàng Anh
Khoa Ngân hàng- H c vi n Ngân hàng
NCS. Khoa Kinh t , ð i h c OSAKA, Nh t B n
Di n bi n t giá USD/VND năm 2010 v n ti p t c là m t v n ñ gây s chú ý ñ c bi t c a các
nhà ho ch ñ nh chính sách, các nhà nghiên c u cũng như gi i ñ u tư khi nó liên t c có nh ng
bi n ñ ng, gây nên nh ng b t n v kinh t vĩ mô, gây xáo ñ ng th trư ng. ð bình n th
trư ng ngo i h i, Ngân hàng Nhà nư c (NHNN) ñã th c thi r t nhi u chính sách, bi n pháp
như ñi u ch nh t giá bình quân liên ngân hàng (2 l n), cung ng ngo i t ra th trư ng (m c
dù d tr ngo i h i c a qu c gia không ñư c d i dào), và ñ c bi t là ki m soát ch t ch th
trư ng vàng khi ban hành Thông tư 22 v qu n lý huy ñ ng và cho vay b ng vàng ñ i v i các
t ch c tín d ng (TCTD). Trong bài vi t này, tác gi khái quát l i di n bi n t giá, nguyên
nhân và nh ng bi n pháp ng phó c a NHNN ñ h nhi t th trư ng ngo i h i trong năm
2010. ð ng th i bài vi t cũng ñưa ra m t s ñánh giá chung v ho t ñ ng ñi u hành chính
sách t giá trong năm 2010, và m t s gi i pháp ñi u hành chính sách t giá năm 2011 nh m
gi m thi u nh ng tác ñ ng tiêu c c c a s bi n ñ ng b t thư ng trong giá USD t i n n kinh
t .
1. Di n bi n t giá USD/VND, nguyên nhân và nh ng bi n pháp can thi p c a NHNN
Vi t Nam trong năm 2010
T giá USD/VND năm 2010 v n ti p t c là m t v n ñ gây s chú ý ñ c bi t c a các nhà
ho ch ñ nh chính sách, các nhà nghiên c u cũng như gi i ñ u tư khi nó liên t c có nh ng di n
bi n b t thư ng, gây nên nh ng b t n v kinh t vĩ mô. Th m chí ngay c khi t giá USD t
do n ñ nh th p hơn t giá NHTM (vào th i ñi m gi a năm 2010) thì nó cũng ch a ñ ng
nhi u nguy cơ trong ng n h n. M t trong nh ng ñ c ñi m c a di n bi n t giá trong nh ng
năm g n ñây, ñ c bi t là năm 2010, ñó là s liên thông m t thi t gi a giá vàng th gi i, giá
vàng trong nư c và t giá USD trên th trư ng t do. C m i khi giá vàng th gi i tăng ñ y
giá vàng trong nư c tăng, th m chí là tăng nhanh hơn giá vàng th gi i là th trư ng ngo i h i
t do l i d y sóng. Nhưng ñi u ñó không có nghĩa là s tăng lên c a giá vàng th gi i là
nguyên nhân khi n cho t giá USD tăng m nh lên m c k l c 21.500, mà chính là nh ng b t
n n i t i v kinh t vĩ mô như thâm h t thương m i ngày càng tăng trong khi d tr ngo i
h i khá m ng, l m phát tăng cao lên m c 2 con s 1, vư t xa m c d báo là 7-8%. Nh ng b t
n di n ra liên t c và ngày càng tăng cao ñã làm suy gi m ni m tin c a ngư i dân vào giá tr
1
Ch s giá tiêu dùng trong 11 tháng năm 2010 tăng 9,58% so v i tháng 12/2009; và tăng 11,09% so v i cùng kì
năm 2009 – Ngu n GSO

2. c a VND cũng như làm suy gi m ni m tin c a th trư ng vào kh năng gi i quy t các b t n
ñó c a các cơ quan h u quan. Chính vì ni m tin b gi m sút nên khi giá vàng tăng ñ y giá
USD tăng thì tâm lý ñ xô mua các tài s n này khi n cho VND ngày càng tr nên m t giá.
Hình 1. Di n bi n t giá USD/VND trên các th trư ng t 11/2009-12/2010
Ngu n: www.sbv.gov.vn, www.vietcombank.com.vn
Hình 2. M t s ch tiêu kinh t vĩ mô có tác ñ ng t i t giá trong năm 2010
(a) XK, NK và cán cân thương m i (b) V n ñăng kí m i và th c hi n FDI
(Tr.USD) (Tr.USD)
(c) D tr ngo i h i c a Vi t Nam (T (d) Tăng trư ng tín d ng n i t , ngo i t
USD)
Ngu n: GSO, B k ho ch và ð u tư, NHNN, Th ng kê TCQT c a IMF

3. Di n bi n t giá USD trên th trư ng năm 2010 có th ñư c chia thành ba giai ño n tùy thu c
vào m i quan h gi a t giá trên th trư ng t do và trên th trư ng chính th c.
1.1. Giai ño n 1- Quý 1 năm 2010: Giá USD trên th trư ng t do giao d ch m c cao hơn
t giá chính th c
Sau khi NHNN th c thi nhi u bi n pháp ki m soát m nh th trư ng ngo i h i cu i năm 20092,
t giá USD/VND trên th trư ng t do ñã d n h nhi t, tuy nhiên, chênh l ch t giá trên th
trư ng t do và chính th c v n m c khá cao, kho ng 1000VND trên m t USD giao d ch
cho ñ n nh ng ngày ñ u tháng 2. Ngày 10/2, NHNN b t ng phá giá VND thêm 3,3% t
17.941 lên m c 18.544. ð ng thái này c a NHNN vào nh ng ngày giáp T t, th i ñi m ngu n
cung ngo i t thư ng d i dào ñã giúp cho giá USD trên th trư ng t do ti p t c gi m xu ng
và sát v i t giá giao d ch c a các NHTM vào cu i quý 1 năm 2010 (Hình 1). Tuy nhiên trong
giai ño n này có 2 di n bi n ñáng lưu ý trên th trư ng ti n t và th trư ng ngo i h i ñó là:
Th nh t, m c dù ngu n cung ngo i t trong giai ño n này ñư c cho là khá d i dào nhưng t
giá mua USD c a các NHTM ñã tăng nhanh trong tháng 3, và g n như ti m c n sát v i t giá
bán (ñư c ñ t m c tr n 19.100 VND/USD). Di n bi n này ñư c cho là b t ngu n t vi c
các doanh nghi p có ngu n thu xu t kh u có xu hư ng găm gi USD ñ s d ng khi c n thi t,
b i n u g i vào ngân hàng thì lãi su t r t th p (t i th i ñi m ñó là 1% cho các t ch c kinh t ),
trong khi lo l ng có th khó ti p c n USD ho c r i ro t giá khi có nhu c u trong tương lai.
Th hai, do lãi su t cho vay b ng VND khá cao (14-18%) trong khi lãi su t cho vay b ng
USD l i m c th p (6-7,5%), nên ñã d n ñ n m t hi n tư ng ñó là các doanh nghi p thay vì
vay b ng VND l i chuy n sang vay b ng USD v i lãi su t th p hơn và kỳ v ng t giá n
ñ nh3. Di n bi n này trên th trư ng ti n t ñư c cho là ñã gây ra căng th ng c u ngo i t trên
th trư ng ngo i h i trong các quý còn l i c a năm 2010 khi các doanh nghi p ñ n h n ph i
tr tín d ng ngo i t cho ngân hàng.
1.2. Giai ño n 2- Quý 2 năm 2010: USD t do và USD t i các NHTM gi m và r i m c tr n
t giá theo quy ñ nh c a NHNN
Th trư ng ngo i h i c a Vi t Nam ñã có nh ng chuy n bi n khá tích c c trong tháng 4 sau
m t th i gian dài căng th ng. T ch m t cân ñ i cung c u ngo i t ñ n nay các NHTM ñã
b t ñ u t cân ñ i ñư c cung c u ngo i t và th m chí bán ngo i t cho Ngân hàng Nhà nư c4.
Tính thanh kho n c a th trư ng ñư c c i thi n rõ r t, nhu c u mua ngo i t ñư c ñáp ng ñ .
Chính vì v y mà giá USD trên th trư ng t do liên t c gi m ngay t ñ u tháng 4, t m c
19.300-19.330 xu ng còn 18.950-18.970 t i th i ñi m cu i tháng 4, sau ñó ti p t c n ñ nh
m c dư i 19.000 cho ñ n h t tu n 3 tháng 6. Song song v i giá USD trên th trư ng t do, giá
USD t i các NHTM cũng gi m liên t c r i xa m c tr n t giá, theo ñó giá USD gi m t
19.050-19.100 xu ng còn 18.950-19.010, và dao ñ ng quanh m c 18.950-18.990 vào th i
2
Xem thêm Ph m Th Hoàng Anh (2010), T p chí Khoa h c và ðào t o Ngân hàng s tháng 1+2.
3
Trong quý 1, trong khi tín d ng n i t ch tăng trư ng 0,57% so v i tháng 12/2009 thì tín d ng ngo i t l i tăng
khá m nh lên t i 14,07% so v i tháng 12/2009 - Thông tin t báo cáo c a B K ho ch và ð u tư, t i phiên h p
Chính ph di n ra t 30/3-1/4/2010.
4
T ñ u tháng 4 ñ n gi a tháng 5, NHNN ñã mua ñư c t các TCTD hơn 1 t USD b sung vào ngu n d tr .

4. ñi m cu i quý 2 (Hình 1). Di n bi n t giá USD gi m liên t c trong quý 2 ñư c cho là do
lư ng cung USD tăng m nh, trong khi c u USD không bi n ñ ng nhi u.
V cung USD: Trong giai ño n này lư ng cung USD tăng m nh trên th trư ng ch y u là
lư ng “cung o” b t ngu n t m t chênh l ch lãi su t b ng VND và USD quá cao, c ng
thêm v i vi c t giá t i NHTM l i tương ñ i n ñ nh nên ñã d n ñ n m t th c t là các doanh
nghi p ñi vay b ng USD r i chuy n sang VND. ð ng thái này ñã hình thành nên m t lư ng
cung USD “ o” trên th trư ng ngo i h i khi n cho t giá USD gi m m nh trong quý 2 (Hình
2d) 5. M t y u t n a góp ph n tăng ngu n cung USD trên th trư ng là do các chính sách và
bi n pháp hành chính liên quan ñ n qu n lý th trư ng ngo i t c a NHNN trong quý 1 (như
k t h i ngo i t , gi m t l d tr b t bu c ñ i v i ti n g i ngo i t , m r ng ñ i tư ng ñư c
vay ngo i t ...). Bên c nh ñó, lu ng v n gi i ngân FDI, lu ng v n ñ u tư gián ti p, và ODA
gi i ngân trong quý 1 năm 2010 tăng cao hơn so v i cùng kì năm trư c cũng làm cung ngo i
t trên th trư ng ngo i h i tăng thêm.
V c u USD: Trong khi lư ng cung o USD tăng m nh thì c u USD không có nhi u bi n
ñ ng. Di n bi n này xu t phát sau khi NHNN cho phép th c hi n cho vay ng n h n theo lãi
su t th a thu n, lãi su t huy ñ ng VND có xu hư ng tăng cao dao ñ ng quanh m c 10-
10,49%, th m chí lên t i 11,5-11,99% khi n cho ngư i dân có xu hư ng g i ti t ki m VND,
ho t ñ ng ñ u cơ vào USD và vàng gi m, làm gi m c u USD trên th trư ng. Thêm vào ñó,
vi c ch m d t ho t ñ ng c a các sàn vàng, lãi su t ti t ki m b ng vàng t i các NHTM g n
như 0%, c ng v i m t lư ng vàng khá l n t i các NHTM ñã khi n cho giá vàng trong nư c
có xu hư ng gi m (th m chí th p hơn giá vàng th gi i) khi n cho ho t ñ ng ñ u tư vào vàng
suy gi m. ði u này góp ph n gi m s c ép ñ i v i c u USD do nhu c u nh p kh u vàng th p.
V y ñây là tín hi u m ng hay lo c a n n kinh t Vi t Nam? Hi n tư ng giá USD trên th
trư ng t do xu ng th p và sát v i t giá t i NHTM cho th y thanh kho n c a th trư ng
ngo i h i Vi t Nam ñã c i thi n ñáng k , các NHTM ñã t cân ñ i ñư c cung c u ngo i t .
ði u này cho th y s thành công ph n nào c a NHNN trong vi c ñi u hành chính sách t giá
trong th i gian g n ñây, t ñó góp ph n c i thi n ni m tin c a dân chúng vào giá tr c a n i t .
Tuy nhiên, hi n tư ng này ch di n ra trong ng n h n do lư ng cung USD o tăng m nh- ti m
n nguy cơ tăng t giá khi ñ n th i h n hoàn tr các kho n tín d ng ngo i t .
1.3. Giai ño n 3- Quý 3 và 4 năm 2010: USD t do bi n ñ ng m nh vư t giá USD trên th
trư ng chính th c
* NHNN b t ng ñi u ch nh t giá bình quân liên ngân hàng tăng thêm 2% vào ngày
18/8/2010
Sau m t th i gian n ñ nh trong quý 2, giá USD có xu hư ng tăng m nh b t ñ u t cu i tháng
6, kéo dài h t tháng 7 và ti p t c tăng trong tháng 8 khi ñ t m c 19.300-19.330 vào ngày
17/8- m t ngày trư c khi NHNN b t ng ñi u ch nh t giá bình quân liên ngân hàng lên m c
1 USD=18.932VND, tương ñương v i vi c VND gi m giá 2%. Như v y, trong vòng chưa ñ y
m t năm NHNN ñã 3 l n ñi u ch nh tăng t giá liên ngân hàng và VND b m t kho ng 10,5%
5
Trong 6 tháng ñ u năm 2010, tăng trư ng tín d ng ngo i t tăng 27% trong khi tín d ng n i t ch tăng có 4,6%
- Ngu n NHNN

5. giá tr . ð ng thái này c a NHNN ñư c coi là khá b t ng b i vì cơ quan này g n như ñã gi
“im l ng” khi giá USD tăng m nh trên th trư ng t do trong su t th i gian qua. Hơn n a,
chênh l ch giá USD t do và t i các NHTM th i ñi m này không nhi u, ch m c 200-
300VND trên 1 USD giao d ch. Ngay l p t c, trong ngày 18/8 các NHTM ñ u tăng giá niêm
y t lên 19.250-19.310 (so v i 19.098-19.100 c a ngày 17/8). Trong khi ñó, giá USD trên th
trư ng t do ñ u bu i sáng 18/8 tăng khá m nh, giao d ch m c 19.400-19.530.
V y ñâu là nguyên nhân chính d n ñ n ñ t ñi u ch nh t giá l n này c a NHNN? Li u vi c
ñi u ch nh t giá l n này là ñ ki m ch nh p siêu như ñ c p c a NHNN? Theo chúng tôi,
ñây không ph i là m c ñích chính cho ñ ng thái này c a NHNN b i m t s nguyên nhân sau
ñây:
Th nh t, nh p siêu là m t v n ñ c h u và t t y u, ñ c bi t là ñ i v i nh ng nư c ñang
trong quá trình tăng t c xây d ng cơ s v t ch t kĩ thu t như Vi t Nam. ð gi i quy t tình
tr ng nh p siêu hi n nay c a Vi t Nam không ph i ch t v n ñ t giá mà t r t nhi u nh ng
v n ñ khác v cơ c u kinh t , ch t lư ng s n ph m.
Th hai, các nghiên c u v ñi u ki n Marshall-Lerner t i Vi t Nam cho th y, không có m i
quan h rõ ràng nào v vi c VND gi m giá v i tăng xu t kh u, gi m nh p kh u và t ñó c i
thi n cán cân thương m i. Nguyên nhân là do h s co giãn xu t kh u và nh p kh u c a Vi t
Nam r t th p, và tác ñ ng c a t giá VND lên giá hàng hóa xu t nh p kh u hàng hóa có m t
ñ tr nh t ñ nh (3-9 tháng) nên cho dù VND có gi m giá thì cũng không th gi i quy t tình
hình nh p siêu c a Vi t Nam trong ng n h n m t vài tháng t i, mà th m chí nó có th làm cho
tình hình thêm x u ñi do giá hàng hóa nh p kh u ñ t hơn, ñ c bi t trong ng n h n.
Hình 3. M i quan h gi a t giá th c song phương (RER), ña phương (REER)v i
cán cân thương m i (CCTM) - Quí 1/2000-Quí 4/2009
Ngu n: Th ng kê Tài chính qu c t c a IMF và tính toán c a tác gi
Th ba, trong 7 tháng ñ u năm 2010 cho th y, nh p siêu c a Vi t Nam là 7,26 t USD, tương
ñương v i 18,8% kim ng ch xu t kh u (th p hơn nhi u so v i con s m c tiêu c a Chính ph

6. ñưa ra là 20%). Như v y, m c thâm h t thương m i ñó tuy là khá cao (g p ñôi so v i cùng kì
năm 2009) nhưng cũng không ph i là nguyên nhân chính d n ñ n m t cân ñ i cung c u trên
th trư ng ngo i h i khi mà các ngu n tài tr như gi i ngân FDI, FII, ODA và ki u h i v n
tăng khá t t.
N u ki m ch nh p siêu không ph i là m c ñích ng n h n, thì ph i chăng vi c ñi u ch nh t
giá ngày 18/8/2010 ch y u nh m ñ gi i quy t s m t cân ñ i cung c u ngo i t t i th i
ñi m ñó trên th trư ng ngo i h i, d n ñ n s tăng giá m nh c a USD trên th trư ng t do
trong tháng 7 và 8?
Áp l c c u USD trên th trư ng ñã tăng lên ñáng k trong tháng 7 và 8 do m t s nguyên nhân
bao g m: Th nh t, có th ñây là th i ñi m ñáo h n các kho n tín d ng ngo i t mà các DN
ñã vay trong nh ng tháng ñ u năm d n ñ n nhu c u mua USD tr n tăng; Th hai, do nhu
c u nh p kh u cu i năm thư ng tăng cao nên các doanh nghi p có xu hư ng gom mua USD
ñ phòng trư ng h p khan hi m ngo i t ; Th ba, t gi a tháng 6, NHNN ñưa ra yêu c u
ki m soát ch t tín d ng ngo i t , h n ch c p ngo i t dùng ñ nh p kh u nh ng m t hàng
thi t y u mà trong nư c ñã s n xu t ñư c. Chính vì v y, nhà nh p kh u thu c di n b h n ch
có th ñã tìm cách gom ngo i t nh m tránh khó khăn khi ti p c n v n trong tương lai, khi n
cho c u USD tăng lên; Th tư, lãi su t USD có xu hư ng tăng lên6, trong khi NHNN ñang yêu
c u các NHTM ñ ng thu n gi m lãi su t VND khi n cho ngư i dân có tâm lý l a ch n n m
gi USD, d n ñ n c u USD tăng lên; Th năm, các báo cáo kinh t th gi i g n ñây cho th y
n n kinh t toàn c u chưa có d u hi u h i ph c rõ ràng và n ñ nh khi n cho USD tăng giá
trên th trư ng th gi i do ñây v n là kênh trú n an toàn. Có th di n bi n USD trên th
trư ng th gi i ñã tác ñ ng t i tâm lý c a gi i ñ u tư trong nư c, d n ñ n nhu c u USD tăng
cao trong 1-2 tu n tr l i ñây. Ngoài ra, khi giá USD có xu hư ng tăng cao thì ngư i dân l i
ñ xô ñi mua USD do lo s USD tăng lên n a ho c ñ ñ u tư.
Trong khi c u v USD có xu hư ng tăng cao thì ngu n cung USD s n có trên th trư ng
dư ng như không ñư c d i dào. M c dù cán cân t ng th là th ng dư7 do ngu n v n FDI, FII,
ki u h i d i dào nhưng lư ng USD (hay ngo i t nói chung) s n có lưu thông trên th trư ng
hay t i các NHTM (ngu n cung USD s n có) l i h n ch b i l 8: (i) Các doanh nghi p xu t
kh u có ngu n thu ngo i t không mu n bán ngo i t cho ngân hàng do e ng i không th mua
l i n u có nhu c u vào cu i năm, khi n cho lư ng cung USD s n có không th tăng; (ii) bên
c nh kênh chuy n ti n chính th c qua h th ng ngân hàng, kênh chuy n ti n phi chính th c
qua th trư ng t do r t phát tri n. Chính vì v y, m c dù lư ng ki u h i trong 6 tháng ñ u năm
ư c tính kho ng 3,6 t USD nhưng không hoàn toàn chuy n qua ngân hàng nên lư ng cung
ngo i t ti n m t c a ngân hàng b h n ch .
Nh ng di n bi n v cung- c u ngo i t t i th i ñi m ñó cho th y, ñ ng thái ñi u ch nh t giá
ngày 18/8 c a NHNN nhi u kh năng nh m m c ñích ng n h n trư c m t ñó là khơi thông
6
T i th i ñi m này, nhi u NHTM tăng lãi su t huy ñ ng USD lên t i 5,2%
7
Theo báo cáo c a NHNN thì cán cân t ng th trong 6 tháng ñ u năm 2010 th ng dư kho ng 3,4 t USD.
8
Theo ư c tính c a WB, ph n “L i và sai sót” trong cán cân thanh toán c a Vi t Nam lên ñ n g n 12,2% GDP
vào năm 2009, và ư c tính kho ng 5,9% GDP trong 10 tháng ñ u năm 2010. ði u này cho th y m t kh i lư ng
l n ngo i t ñư c găm gi bên ngoài h th ng NHTM.

7. ngu n cung ngo i t t i h th ng ngân hàng, t ñó góp ph n gi m căng th ng trên th trư ng
ngo i h i, tránh áp l c cho ngu n d tr ngo i h i hi n ñang khá m ng. Thêm vào ñó, nghiên
c u c a Ph m T.H. Anh và Nguy n H ng Ng c (2009) v l a ch n chính sách t giá cho th y
t giá th c song phương VND và USD t i th i ñi m cu i năm 2009 m c khá th p kho ng
0,8, còn t giá th c ña phương là 0,97. ði u ñó có nghĩa là hi n VND b ñ nh giá th c quá cao,
gây nh hư ng ñ n s c c nh tranh thương m i qu c t c a Vi t Nam. Vi c ñi u ch nh t giá
liên ngân hàng s có th góp ph n ñưa VND v v i giá tr th c v n có c a nó. Ngoài ra, vi c
VND gi m giá có th kích thích các nhà ñ u tư nư c ngoài ti p t c gi i ngân.
Tuy nhiên, trong b i c nh l m phát nhi u kh năng tăng cao trong tháng 8 do giá xăng d u,
giá lương th c, giá thép tăng thì vi c VND gi m giá 2% vào th i ñi m này s có th khi n
cho l m phát trong tháng 8 và các tháng cu i năm ngày càng tr nên hi n h u9. Ngoài ra
VND gi m giá cũng có th khi n n nư c ngoài gia tăng. M c dù vay n nư c ngoài b ng
USD ch chi m 16,6% nhưng do t giá gi a VND và các ngo i t khác như JPY, EUR.. ñ u
ñư c tính chéo v i USD nên VND h u h t ñ u gi m giá danh nghĩa so v i các ngo i t khác.
* NHNN ph n ng trư c s liên thông gi a giá vàng th gi i, giá vàng trong nư c và giá
USD t do
T giá th trư ng t do tháng 10 vư t m c 20.000
Sau khi NHNN ñi u ch nh t giá liên ngân hàng vào ngày 18/8, giá USD trên th trư ng t do
dao ñ ng khá n ñ nh quanh m c 19.500. Tuy nhiên, vào cu i tháng 9, USD trên th trư ng t
do l i b t ñ u bư c vào m t ñ t tăng giá m i và kéo dài cho ñ n t n cu i tháng 10. Giá USD
trên th trư ng t do liên t c tăng m nh và vư t m c 20.000 vào ngày 19/10. M c dù các
NHTM v n niêm y t giá USD là 19.490-19.500, nhưng h u h t các doanh nghi p ñ u ph i
ch u thêm m t m c ph phí khi n cho m c giá th c t ph i tr cũng g n như m c giá trên th
trư ng t do. Di n bi n này cho th y cung c u trên th trư ng ngo i h i ñang có d u hi u
căng th ng th c s ch không ph i là “cân b ng” hay “mua ròng ngo i t ” như công b ngày
8/10 c a NHNN.
Hình 4. Giá vàng trong nư c (tr.VND/ch ) và giá h p ñ ng VND-NDF (USD/VND)
Ngu n: “Vietnam-Implications of rating downgrade”- Standard Chartered Bank
9
Th c t cho th y, l m phát các tháng cu i năm 2010 tăng r t m nh m t ph n b t ngu n t vi c t giá USD tăng,
ñưa l m phát c năm 2010 lên m c 2 con s (kho ng 10,5-11%).

8. S tăng m nh c a c u USD t i th i ñi m này là do m t s nguyên nhân sau ñây: Th nh t, do
giá vàng trong nư c có th i ñi m chênh l ch v i giá vàng th gi i t 800.000-1.000.000 ñ ng
ñã thúc ñ y ho t ñ ng kinh doanh chênh l ch giá gom USD nh p l u vàng nư c ngoài v
bán, khi n cho c u USD tăng m nh. Ho t ñ ng này ñã t ng di n ra vào ñ u tháng 11 năm
2009 làm cho giá USD th trư ng t do tăng v t, d n ñ n ñ ng thái phá giá VND 5,16% vào
ngày 26/11/2009. Th hai, trong tháng 8 và 9, Vi t Nam liên t c tái xu t vàng (tháng 8: 774
tri u USD, tháng 9: 450 tri u USD, 9 tháng: 2,78 t USD). M c dù các doanh nghi p khá
“ñư c giá” trong tháng 8, 9 khi xu t vàng, nhưng t ñó cho ñ n nay giá vàng liên t c tăng k
l c. N u ph i nh p vàng l i ph c v cho nhu c u trong nư c thì s khó tránh kh i các doanh
nghi p ph i gom nhi u ngo i t hơn ñ mua vàng. Th ba, nh p siêu v n ti p t c gia tăng
trong các tháng cu i năm. Ngoài ra, áp l c gom mua USD tr n cho các kho n tín d ng
ngo i t (v n ñã tăng m nh trong quý 1, 2, và th m chí ti p t c tăng trong quý 3) cũng gây
s c ép t i t giá t i th i ñi m này. Trong khi c u USD tăng m nh thì ngu n cung trên th
trư ng dư ng như l i b h n ch do ngu n FDI gi i ngân trong tháng 8 và 9 có xu hư ng gi m.
Không nh ng th , các doanh nghi p XNK có ngu n thu ngo i t có xu hư ng n m gi USD
không mu n bán l i cho ngân hàng do lo ng i t giá tăng vào cu i năm, khó có th mua vào.
Thêm vào ñó, m c dù lư ng ki u h i trong 9 tháng có xu hư ng tăng nhưng lư ng ki u h i
chuy n qua và bán l i cho các NHTM không nhi u, ch chi m dư i 3% t ng lư ng mua ngo i
t c a các NHTM.
Trư c di n bi n này, NHNN ñã tuyên b s không ñi u ch nh t giá trong ng n h n, nhưng h
s s m cung ng m t lư ng USD nh t ñ nh cho các NHTM nh m ñáp ng nhu c u nh p kh u
các m t hàng thi t y u. Tuy nhiên, t i th i ñi m này lư ng cung ng ngo i t c a NHNN ra
th trư ng s khó có th gi i t a s căng th ng USD hi n t i do lư ng d tr ngo i h i ñang
khá m ng10. Không nh ng th , NHNN ñã ban hành Thông tư 22/2010 v qu n lý huy ñ ng và
cho vay b ng vàng ñ i v i các TCTD. Theo quy ñ nh c a Thông tư này, k t ngày 29-10,
TCTD s ch ñư c phép huy ñ ng v n b ng vàng thông qua phát hành gi y t có giá, thay vì
hình th c phát hành s ti t ki m vàng trư c ñây. Ngoài ra, ngân hàng s ch ñư c phép cho
khách hàng vay v n b ng vàng ñ s n xu t (ch tác) và kinh doanh vàng trang s c. Vi c cho
vay ñ s n xu t và kinh doanh vàng mi ng hoàn toàn b c m. Ngoài ra, TCTD s không ñư c
phép chuy n s v n huy ñ ng b ng vàng thành VND và các hình th c b ng ti n khác ñ kinh
doanh (trư c ñây, ngân hàng ñư c phép chuy n 30% s vàng này thành ti n ñ b sung vào
ngu n v n cho vay). Thông tư này ñư c kì v ng s khi n cho các NHTM s không có cơ s
ñ tăng lãi su t huy ñ ng vàng v n ñư c xem như là m t trong nh ng nguyên nhân khi n cho
ngư i dân có tâm lý tích tr vàng, t o nên chênh l ch l n gi a giá vàng trong nư c và giá
vàng qu c t , t ñó gây căng th ng trên th trư ng ngo i t t do. ði u này có th s giúp thu
h p chênh l ch gi a giá vàng trong nư c và qu c t , t ñó gi m căng th ng trên th trư ng
ngo i t .
10
T i H i ngh nhóm tư v n các nhà tài tr cho Vi t Nam di n ra vào ngày 7-8/12/2010, IMF cho bi t lư ng d
tr ngo i h i c a Vi t Nam tháng 9/2010 ch tương ñương kho ng 1,8 tháng nh p kh u – m t m c khá m ng
trong b i c nh nh p siêu có xu hư ng gia tăng.

9. T giá th trư ng t do vư t m c 21.000 trong tháng 11/2010 song song v i vi c giá vàng
trong nư c và giá vàng th gi i l p k l c
ðà tăng giá m nh c a USD trong tu n cu i tháng 10 ñư c ti p n i trong nh ng ngày ñ u c a
tháng 11 b ng vi c ch m m c 21.000 vào ngày 4/11 (Hình 1). Bi n ñ ng này ñã ñ y chênh
l ch gi a giá USD trên th trư ng t do và giá tr n theo quy ñ nh c a NHNN ñã lên ñ n
1.300-1.500VND/1USD giao d ch trong tu n ñ u tiên c a tháng 11. Trư c nh ng di n bi n
ñ y ph c t p c a giá USD trên th trư ng t do, trong bu i h p báo sáng 4/11, y ban giám
sát tài chính cho bi t, Chính ph tái kh ng ñ nh s không phá giá t gi cho ñ n cu i năm.
Thêm vào ñó, ñ h nhi t t giá trên th trư ng ngo i t t do, Chính ph d ki n bơm m nh
ngo i t ph c v vào các ngành s n xu t lương th c th c ph m, phân bón… ph c v nhu c u
nh p kh u thi t y u (d ki n kho ng 200-500 tri u USD). Th trư ng t do ph n ng khá tích
c c trư c thông báo này ñư c khi giá USD trên th trư ng t do gi m t m c ñ nh 21.000
(bu i sáng) xu ng còn 20.700-20.800 (vào ñ u bu i chi u), r i xu ng m c 20.400, th m chí
có lúc ch còn 20.300.
Tuy nhiên, vi c giá vàng th gi i trong phiên giao d ch ngày 8/11/2010 lên m c ñ nh
1.420USD/1 ounce ñã khi n cho giá vàng trong nư c tăng theo. L i d ng ñi u này, nhi u c a
hàng vàng ñã tăng m nh giá mua- bán, t o s khan hi m hàng gi t o ñ ñ y chênh l ch gi a
giá vàng trong nư c và th gi i lên m c k l c 1,8 tri u ñ ng trong bu i sáng ngày 9/11. Cùng
v i ñó là giá USD trên th trư ng t do cũng b ñ y lên m c cao k l c 21.350. Trư c s
chênh l ch quá l n gi a giá vàng trong nư c và th gi i vào cu i bu i sáng ngày 9/11, NHNN
ñã tuyên b s cho nh p vàng nh m bình n th trư ng vàng cũng như th trư ng ngo i t t
do. ð ng thái này c a NHNN ñã có tác ñ ng khá tích c c t i t i th trư ng vàng và ngo i t
t do khi giá vàng gi m t m c ñ nh 38,2 tri u ñ ng/1 lư ng xu ng dao ñ ng quanh m c 36,7
tri u ñ ng/lư ng, và xu ng 35,8 tri u ñ ng/1 lư ng vào ngày 12/11. ð ng th i, USD trên th
trư ng t do cũng gi m nh tuy v n duy trì m c khá cao kho ng 21.000-21.500 b i l :
(i) ð ng thái c a NHNN ti p t c cho phép m t s DN nh p vàng không h n ch th i gian có
th khi n cho giá vàng trong nư c sát v i giá th gi i, nhưng nó khó có th khi n cho th
trư ng ngo i t gi m nhi t b i vì các doanh nghi p có gi y phép nh p kh u vàng s ph i gom
USD ñ nh p;
(ii) Nh ng căng th ng trên th trư ng ngo i t không th gi i quy t ch b ng thông ñi p s
cung ngo i t , mà chính là s lư ng ngo i t mà NHNN có th cung ra bao nhiêu khi mà
lư ng d tr ngo i h i hi n nay là khá m ng.
(iii) Tâm lý lo s VND ngày càng m t giá c ng v i l m phát có xu hư ng tăng cao ñã khi n
cho ngư i dân n m gi vàng và ngo i t thay vì VND cũng khi n cho th trư ng ngo i t
nóng hơn bao gi h t.
(iv) Nh p siêu tăng m nh trong tháng 11 lên m c cao nh t k t tháng 2/2010 cũng là nguyên
nhân tăng s c ép t i t giá cho dù các ngu n tài tr cho thâm h t thương m i năm 2010 có
tăng m nh.

10. (v) Các doanh nghi p nư c ngoài có xu hư ng chuy n l i nhu n kinh doanh vào cu i năm
cũng có th khi n cho c u USD tăng, làm cho t giá khó gi m.
Như v y, s bi n ñ ng m nh v i nhi u tr ng thái khác nhau c a USD trong năm 2010 ñã gây
nên b t n cho n n kinh t ñ ng th i khi n cho các m t cân ñ i vĩ mô như tình tr ng nh p
siêu, l m phát... ngày càng tr nên tr m tr ng và khó ki m soát hơn. C th , l m phát không
th ñ t m c tiêu khi lên t i 2 con s trong năm 2010, còn thâm h t thương m i trong 11 tháng
năm 2010 (n u lo i b xu t kh u vàng ư c tính kho ng 2,8 t USD) cũng lên t i 13,6 t
(tương ñương v i 21,2% t ng kim ng ch xu t kh u), vư t m c tiêu 13,5 t USD nh p siêu
cho c năm 2010.
2. ðánh giá chung v ho t ñ ng ñi u hành chính sách t giá c a NHNN trong năm 2010
và gi i pháp cho năm 2011
2.1. ðánh giá chung v ho t ñ ng ñi u hành chính sách t giá năm 2010
Trư c nh ng di n bi n c a t giá năm 2010, NHNN ñã có m t s chính sách, bi n pháp nh m
h n ch nh ng căng th ng trên trên th trư ng ngo i h i như:
(i) ði u ch nh nâng t giá bình quân liên ngân hàng 2 l n: t 17.941 lên 18.544 vào ngày
11/2/2010 (tương ñương v i vi c VND b phá giá 3,3%), và t 18.544 lên 18.932 và ngày
18/8/2010 (tương ñương v i vi c VND b phá giá 2%);
(ii) NHNN yêu c u ki m soát ch t tín d ng ngo i t , h n ch c p ngo i t dùng ñ nh p kh u
nh ng m t hàng thi t y u mà trong nư c ñã s n xu t ñư c;
(ii) Tuyên b s n sàng bơm ngo i t cho n n kinh t , và cung ng ñ ngo i t ñ nh p kh u
nh ng m t hàng thi t y u mà trong nư c chưa s n xu t ñư c;
(iv) Ban hành Thông tư 22/2010 v qu n lý huy ñ ng và cho vay b ng vàng ñ i v i các
TCTD; ñánh thu su t 10% ñ i v i ho t ñ ng xu t kh u vàng k t ngày 1/1/2011.
(v) ð ng th i c p thêm quota nh p vàng cho các DN kinh doanh vàng b c ñ gi m b t căng
th ng cung c u làm gi m chênh l ch gi a giá vàng trong nư c và nư c ngoài, v n là m t
nhân t thư ng gây nên nh ng b t n trên th trư ng ngo i t t do.
Nhìn l i nh ng bi n pháp và cách th c mà NHNN th c hi n trong năm 2010 nh m bình n th
trư ng ngo i h i có th th y m t s ñi m n i b t như sau:
Th nh t, trong nh ng năm trư c ñây, NHNN thư ng ch ñi u ch nh t giá khi giá USD trên
th trư ng t do cao hơn r t nhi u so v i t giá chính th c (thư ng t 1.000-1.500VND). ði u
ñó có nghĩa là ch khi s m t cân b ng cung c u trên th trư ng ngo i h i quá căng th ng thì
NHNN m i thay ñ i. Tuy nhiên, trong năm 2010, NHNN ñã khá ch ñ ng trong vi c ñi u
ch nh t giá bình quân liên ngân hàng nh m ng phó v i s bi n ñ ng c a t giá USD. C th ,
c 2 l n NHNN ñi u ch nh t giá trong năm 2010 ñ u là nh ng lúc th trư ng ngo i h i t do
không quá căng th ng, chênh l ch t giá t do và chính th c ch kho ng 300. Tuy nhiên, có
m t v n ñ ñó là NHNN l i ñi u ch nh t giá khá “nh gi t” khi m i l n ch ñi u ch nh t 2-
3%. Chính ñ ng thái phá giá d n d n t ng bư c, ch không phá giá m nh m t l n l i khi n
cho các nhà ñ u tư (ñ c bi t là nhà ñ u tư nư c ngoài), cũng như các doanh nghi p lo ng i khi

11. ti n hành gi i ngân v n ho c nh p kh u hàng hóa ph c v cho ho t ñ ng s n xu t kinh doanh.
Chính vì v y, các nhà ñ u tư nư c ngoài hay các DN thư ng có tâm lý “trông ch ”, “nghe
ngóng” ñ ng thái c a NHNN v t giá- khi n cho s m t cân ñ i trên th trư ng ngo i t khó
gi i quy t hơn bao gi h t. C th , ñ i v i các nhà ñ u tư nư c ngoài, vi c gi i ngân trư c và
sau khi phá giá cũng có th khi n cho nhà ñ u tư ñó b thua thi t r t nhi u do t giá bi n ñ ng,
th m chí lãi có th s bi n thành l do v n ñ v t giá, khi n cho h “khá ch n ch ” trong
gi i ngân11. Trong khi ñó các DN có ngu n thu ngo i t l i mu n “găm gi ” ch giá USD lên
m i bán.
Th hai, nh m tránh s liên thông gi a giá vàng th gi i, giá vàng trong nư c và t giá USD
t do, NHNN ñã th c thi nhi u bi n pháp nh m bình n th trư ng vàng, qua ñó giúp h nhi t
th trư ng ngo i h i. Tuy nhiên, có l ñây ch là nh ng bi n pháp t m th i và tình th ch
không ph i là nh ng bi n pháp mang tính lâu dài giúp n ñ nh th trư ng ngo i h i. ði u ñó
ñư c th hi n khá rõ khi Vi t Nam cũng ñã t ng ñ i m t v i hi n tư ng này vào năm 11/2009.
T i th i ñi m ñó, trư c s c ép c a t giá, bên c nh nh ng gi i pháp khác NHNN ñã ph i ñưa
ra m t vài bi n pháp liên quan ñ n th trư ng vàng ñó là c p thêm quota nh p kh u vàng, c m
sàn vàng ho t ñ ng. Tư ng ch ng nh ng bi n pháp ñó có th ph n nào ngăn ch n s liên
thông gi a các th trư ng này nhưng nó l i ti p t c di n ra năm 2010 và gây ra nh ng xáo
ñ ng khá m nh trên th trư ng ngo i h i t do.
Th ba, các thông tin, s li u liên quan ñ n t giá, cung c u ngo i t , lư ng vàng và ngo i t
d tr trong dân, v n là nh ng thông tin khá nh y c m ñ c bi t trong b i c nh th trư ng
ngo i t ñang tăng nóng, chưa ñư c nh t quán khi công b gi a các cơ quan qu n lý Nhà
nư c trong lĩnh v c tài chính ti n t . Chính ñi u này ñã khi n cho ngư i dân m t d n ni m tin
vào giá tr VND, làm cho th trư ng càng bi n ñ ng hơn.
2.2. M t s gi i pháp v ñi u hành chính sách t giá năm 2011
Năm 2011 cũng ñư c ñánh giá s là m t năm mà t giá có th ti p t c bi n ñ ng ph c t p khi
mà các áp l c gây gi m giá VND (như v n ñ thâm h t thương m i, áp l c l m phát, d tr
ngo i h i m ng) v n không h có d u hi u c i thi n tích c c. Chính vì v y tác gi ñưa ra m t
s gi i pháp nh m ñi u hành chính sách t giá năm 2011 ñ t hi u qu cao hơn.
Th nh t, v cơ ch ñi u hành t giá: NHNN c n ti p t c ñi u hành t giá theo hư ng linh
ho t, trong ñó t giá VND c n ñư c xác ñ nh theo m t r ti n t ch ch t, không nên neo
VND theo USD. Cơ ch t giá neo ch t vào USD có th phát huy tác d ng trong giai ño n
ch u s tác ñ ng c a kh ng ho ng tài chính th gi i. ði u này ñã ñư c ch ng minh khi Trung
Qu c, Venezuela ñ u ñã thay ñ i ch ñ t giá t linh ho t sang neo v i USD trong cu c
kh ng ho ng 2007-2009 và ñã ñem l i nh ng tác ñ ng tích c c giúp n n kinh t ph c h i
nhanh12. Tuy nhiên hi n nay, có th t m th i kh ng ñ nh Vi t Nam ñã thoát kh i “bóng ñen”
c a cu c kh ng ho ng nên cơ ch neo t giá USD có th gây tác ñ ng tiêu c c. Chính vì v y,
11
Công ty ch ng khoán ngân hàng Sacombank cho bi t: Tháng 12/2010, có 2 qu nư c ngoài m i v i s v n
400tr. USD ñang ch gi i ngân vào Vi t Nam. H ñã chuy n ti n vào tài kho n t i m t chi nhánh NH nư c
ngoài t i TPHCM nh ng chưa gi i ngân do e ng i v t giá có th thay ñ i sau T t nguyên ñán 2011.
12
Nghiên c u c a Ph m Th Hoàng Anh (2010) cũng ch ng minh r ng NHNN ñã chuy n d n t ch ñ t giá
linh ho t sang ch ñ neo ch t v i USD trong giai ño n kh ng ho ng tài chính toàn c u 2007-2009.

12. m t ch ñ t giá linh ho t d a trên m t r ti n t như ch ñ t giá BBC (Basket- Band-
Crawl) có th s là m t s l a ch n t i ưu hơn cho Vi t Nam trong b i c nh kinh t hi n nay13.
Th hai, v v n ñ cách th c ñi u ch nh t giá bình quân liên ngân hàng: N u ti p t c ñi u
ch nh t giá theo hư ng tăng trong năm 2011 thì NHNN c n ph i phá giá m t l n, ñ m nh ñ
tránh tình tr ng “trông ch ” kh năng phá giá ti p theo c a ngư i dân, doanh nghi p cũng như
các nhà ñ u tư. ði u này s tránh ñư c tình tr ng găm gi , ñ u cơ ngo i t c a doanh nghi p
và ngư i dân do kì v ng vào kh năng NHNN s ti p t c ñi u ch nh t giá.
Th ba, v ñi u hành chính sách ti n t nh m t o ni m tin c a ngư i dân vào giá tr VND: Có
th th y r ng trong nh ng năm g n ñây, các cơ quan qu n lý ti n t c a Vi t Nam ph i g p
khó khăn khi c g ng làm cân b ng nh ng nhi m v ñươc giao nhi u khi mâu thu n nhau, ñó
là ñ m b o tăng trư ng kinh t và n ñ nh giá c . Th c t , Vi t Nam dư ng như th c hi n khá
t t nhi m v này trong giai ño n trư c năm 2007 do kinh t vĩ mô trong nư c khá n ñ nh
th i ñi m ñó. Tuy nhiên, khi h i nh p sâu hơn vào n n kinh t toàn c u (gia nh p WTO vào
năm 2007) c ng v i tác ñ ng c a cu c kh ng ho ng tài chính toàn c u thì Vi t Nam ñã v p
ph i v n ñ ph i ñ i m t v i s ñánh ñ i gi a tăng trư ng và l m phát. Chính vì v y, trong
b i c nh l m phát tăng m nh, th trư ng ngo i h i b t n thì NHNN c n th ng nh t m c tiêu
c a chính sách ti n t , nên thiên v n ñ nh vĩ mô nh m ñ t m c l m phát m c tiêu hơn là
m c tiêu tăng trư ng kinh t ít nh t là trong giai ño n này. Theo ñó, NHNN c n ñ m b o s
nh t quán xuyên su t các m c tiêu c a chính sách ti n t như lãi su t, tín d ng, t ng phương
ti n thanh toán, t giá. B i vì ch có v y m i có th làm gia tăng ni m tin c a ngư i dân vào
giá tr VND- ñây ñư c coi là m t trong nh ng ñi m m u ch t khi n cho t giá USD liên t c
nh y múa trong th i gian v a qua.
Th tư, v s ph i h p gi a các cơ quan qu n lý Nhà nư c trong v n ñ tài chính ti n t :
NHNN và chính ph c n phát ñi m t thông ñi p minh b ch, nh t quán v ñi u hành chính
sách t giá VND t ñó t o ni m tin cho ngư i dân cũng như các nhà ñ u tư v giá tr VND.
ð c bi t, các cơ quan qu n lý trong lĩnh v c tài chính ti n t (Ngân hàng Nhà nư c và y ban
Giám sát tài chính qu c gia) c n có ti ng nói th ng nh t v các s li u, thông tin và chính
sách ñi u hành khi công khai trư c công chúng.
Tài li u tham kh o:
1.Ph m Th Hoàng Anh (2009), Ch ñ t giá c a Trung Qu c và Singapore- Kinh nghi m và
nh ng g i ý cho Vi t Nam, T p chí Ngân hàng, s 11+12.
2.Ph m Th Hoàng Anh (2010), Phân tích ñ nh lư ng v thành ph n r ti n t và m c ñ linh
ho t c a t giá VND, giai ño n 1999-2009, T p chí Khoa h c và ðào t o Ngân hàng, s 1+2.
3.Báo cáo “Vietnam-Implications of rating downgrade”- Standard Chartered Bank
4.Báo cáo c a World Bank v “Tình hình phát tri n kinh t Vi t Nam”- t i H i ngh nhóm tư
v n các nhà tài tr cho Vi t Nam, 7-8/12/2010.
5.M t s websites: www.sbv.gov.vn
6. www.gso.gov.vn
7. www.imf.org
13
Xem thêm Ph m Th Hoàng Anh (2009) v ch ñ t giá BBC (Basket-Band-Crwal).