Tài liệu này có tính phí xin vui lòng liên hệ facebook để được hỗ trợ Liên hệ page để nhận link download sách và tài liệu: https://www.facebook.com/garmentspace https://www.facebook.com/garmentspace.blog My Blog: http://garmentspace.blogspot.com/ Từ khóa tìm kiếm tài liệu : Wash jeans garment washing and dyeing, tài liệu ngành may, purpose of washing, definition of garment washing, tài liệu cắt may, sơ mi nam nữ, thiết kế áo sơ mi nam, thiết kế quần âu, thiết kế veston nam nữ, thiết kế áo dài, chân váy đầm liền thân, zipper, dây kéo trong ngành may, tài liệu ngành may, khóa kéo răng cưa, triển khai sản xuất, jacket nam, phân loại khóa kéo, tin học ngành may, bài giảng Accumark, Gerber Accumarkt, cad/cam ngành may, tài liệu ngành may, bộ tài liệu kỹ thuật ngành may dạng đầy đủ, vật liệu may, tài liệu ngành may, tài liệu về sợi, nguyên liệu dệt, kiểu dệt vải dệt thoi, kiểu dệt vải dệt kim, chỉ may, vật liệu dựng, bộ tài liệu kỹ thuật ngành may dạng đầy đủ, tiêu chuẩn kỹ thuật áo sơ mi nam, tài liệu kỹ thuật ngành may, tài liệu ngành may, nguồn gốc vải denim, lịch sử ra đời và phát triển quần jean, Levi's, Jeans, Levi Straus, Jacob Davis và Levis Strauss, CHẤT LIỆU DENIM, cắt may quần tây nam, quy trình may áo sơ mi căn bản, quần nam không ply, thiết kế áo sơ mi nam, thiết kế áo sơ mi nam theo tài liệu kỹ thuật, tài liệu cắt may,lịch sử ra đời và phát triển quần jean, vải denim, Levis strauss cha đẻ của quần jeans. Jeans skinny, street style áo sơ mi nam, tính vải may áo quần, sơ mi nam nữ, cắt may căn bản, thiết kế quần áo, tài liệu ngành may,máy 2 kim, máy may công nghiệp, two needle sewing machine, tài liệu ngành may, thiết bị ngành may, máy móc ngành may,Tiếng anh ngành may, english for gamrment technology, anh văn chuyên ngành may, may mặc thời trang, english, picture, Nhận biết và phân biệt các loại vải, cotton, chiffon, silk, woolCÁCH MAY – QUY CÁCH LẮP RÁP – QUY CÁCH ĐÁNH SỐTÀI LIỆU KỸ THUẬT NGÀNH MAY –TIÊU CHUẨN KỸ THUẬT – QUY CÁCH ĐÁNH SỐ - QUY CÁCH LẮP RÁP – QUY CÁCH MAY – QUY TRÌNH MAY – GẤP XẾP ĐÓNG GÓI – GIÁC SƠ ĐỒ MÃ HÀNG - Công nghệ may,kỹ thuật may dây kéo đồ án công nghệ may, công

1. i
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan Luận án “Quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên
thị trường chứng khoán” là công trình nghiên cứu của cá nhân tôi. Những đánh
giá và phân tích được nêu trong Luận án là hoàn toàn mang tính nghiên cứu khoa
học. Tôi hoàn toàn chịu trách nhiệm về nội dung Luận án và tính xác đáng của các
tài liệu trích dẫn.
Hà nội, ngày tháng năm 2015
Nghiên cứu sinh
Nguyễn Thanh Huyền

2. ii
MỤC LỤC
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC ĐỒ THỊ, HÌNH VẼ, BẢNG BIỂU
GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU
1 Giới thiệu về nghiên cứu 1
2 Lý do chọn đề tài 1
3 Mục tiêu nghiên cứu 5
4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 6
5 Câu hỏi nghiên cứu 7
6 Phương pháp nghiên cứu 7
7 Kết quả nghiên cứu 8
8 Kết cấu của đề tài 10
CHƯƠNG 1. TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
1.1 Tình hình nghiên cứu nước ngoài 11
1.1.1 Nghiên cứu toàn diện về mối quan hệ FDI, FII và phát triển kinh tế 11
1.1.2 Tự do hóa và thị trường chứng khoán 13
1.1.3 Vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài và thị trường chứng khoán 15
1.1.4 Quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng
khoán
18

3. iii
1.1.5 Giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài ảnh hưởng đến thị trường
chứng khoán
22
1.2 Tình hình nghiên cứu trong nước 24
1.2.1 Về hệ thống pháp luật 24
1.2.2 Về quản lý dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài 26
1.3 Khoảng trống cần nghiên cứu 28
Kết luận chương 1 30
CHƯƠNG 2. LÝ LUẬN CHUNG VỀ QUẢN LÝ VỐN ĐẦU
TƯ GIÁN TIẾP NƯỚC NGOÀI
2.1 Khái quát đầu tư gián tiếp nước ngoài 31
2.1.1 Khái niệm đầu tư gián tiếp nước ngoài 31
2.1.2 Hình thức đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán 35
2.1.3 Đặc điểm của đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng
khoán
36
2.1.4 Tác động của vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài đến các nước đang
phát triển.
38
2.2 Quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị
trường chứng khoán
44
2.2.1 Khái niệm, mục tiêu, nhân tố ảnh hưởng đến giá quản lý nhà nước
đối với vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng
khoán
44

4. iv
2.2.2 Nguyên tắc và bộ máy quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
trên thị trường chứng khoán
57
2.2.3 Nội dung, phương pháp quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
trên thị trường chứng khoán
62
2.2.4 Tiêu chí đánh giá đến quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư gián
tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán
66
2.3 Kinh nghiệm quốc tế trong quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài 70
Kết luận chương 2 74
CHƯƠNG 3. THỰC TRẠNG QUẢN LÝ VỐN ĐẦU TƯ GIÁN
TIẾP NƯỚC NGOÀI TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM
3.1 Tổng quan thị trường chứng khoán Việt Nam 75
3.1.1 Lịch sử hình thành và phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam 75
3.1.2 Thành tựu đã đạt được 76
3.1.3 Một số nhận xét 81
3.2 Thực trạng quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường
chứng khoán Việt Nam.
82
3.2.1 Khuôn khổ pháp lý trong quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
trên thị trường chứng khoán
82
3.2.2 Thực trạng công tác hoạch định chính sách phát triển 96
3.2.3 Hoạt động thanh tra, giám sát thị trường chứng khoán 100

5. v
3.2.4 Đánh giá thành tựu và hạn chế 102
3.3 Mô hình hồi quy kiểm định ảnh hưởng từ động thái giao dịch của
nhà đầu tư nước ngoài đến thị trường chứng khoán
108
3.3.1 Mô hình hồi quy phản ánh tác động của vốn đầu tư trong nước và
vốn đầu tư nước ngoài đến chỉ số VN-Index và VN-30
109
3.3.2 Mô hình hồi quy phản ánh tác động của động thái mua ròng của
nhà đầu tư nước ngoài đến chỉ số VN-Index
115
3.3.3 Sử dụng phiếu khảo sát, thực hiện phỏng vấn một số chuyên gia và
nhà đầu tư nước ngoài quan tâm đến TTCK Việt Nam.
115
Kết luận chương 3 116
CHƯƠNG 4. QUAN ĐIỂM VÀ GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN
QUẢN LÝ VỐN ĐẦU TƯ GIÁN TIẾP NƯỚC NGOÀI TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
4.1 Quan điểm và phương hướng phát triển thị trường chứng khoán
đến năm 2020
118
4.1.1 Bối cảnh kinh tế trong nước và quốc tế 118
4.1.2 Định hướng phát triển thị trường chứng khoán đến năm 2020 121
4.1.3 Quan điểm trong quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị
trường chứng khoán Việt Nam
123
4.2 Giải pháp hoàn thiện quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên
thị trường chứng khoán Việt Nam
125
4.2.1 Nhóm giải pháp về hoàn thiện khuôn khổ pháp lý, chính sách trong 125

6. vi
quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài nhằm đối phó với những
tình huống bất thường
4.2.2 Nâng cao khả năng hoạch định chính sách phát triển 137
4.2.3. Tăng cường công tác thanh tra, kiểm tra, giám sát 143
4.2.4 Khuyến nghị đối với các cơ quan quản lý nhà nước cơ chế phối
hợp trong quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường
chứng khoán Việt Nam
145
Kết luận chương 4 150
Kết luận 151
Danh mục các công trình nghiên cứu khoa học đã được công bố 154
Danh mục tài liệu tham khảo 156
Phụ lục 1. Kinh nghiệm quốc tế trong quản lý FII 165
Phụ lục 2. Mô hình kiếm định ảnh hưởng của FII đến chỉ số chứng
khoán
181
Phụ lục 3. Điều tra vốn FII trên TTCK Việt Nam 195
Phụ lục 4.Thủ tục nhà ĐTNN tham gia giao dịch trên TTCK Việt
Nam
208

7. vii
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
ADB Asia Development Bank, Ngân hàng phát triển Châu Á
APEC Asia-Pacific Economic Cooperation, Diễn đàn Hợp tác Kinh tế Châu
Á – Thái Bình Dương.
BTC/MOF Ministry of Finance, Bộ Tài chính
FDI Foreign direct investment, Đầu tư trực tiếp nước ngoài
FII Foreign indirect investment, đầu tư gián tiếp nước ngoài
HNX Hanoi Stock Exchange, Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội
HSX HoChiMinh Stock Exchange, Sở giao dịch chứng khoán Tp.Hồ Chí
Minh
IMF International Monetary Fund, Quỹ tiền tệ quốc tế
IOSCO International Organization of Securities Commission, Tổ chức Ủy
ban Chứng khoán Quốc tế
Nhà ĐTNN Foreign investor, nhà đầu tư nước ngoài
NHNN/SBV State Bank of Vietnam, Ngân hàng Nhà nước
ODA Offcial Development Assistance, Hỗ trợ phát triển chính thức
OECD Organization for Economic Co-operation and development, Tổ chức
hợp tác và phát triển kinh tế.
PBOC People’s Bank of China, Ngân hàng Trung ương Trung Quốc.
SAFE State Administration of Foreign Exchange, Cơ quan quản lý nhà
nước về ngoại hối.
SGDCK Securities Exchange, Sở giao dịch chứng khoán
TTCK Securities Market, Thị trường chứng khoán
UPCOM Thị trường đăng ký giao dịch cổ phiếu các doanh nghiệp nhỏ và vừa
URR Unremunerated reserve requirement, Yêu cầu ký quỹ không tính lãi

8. viii
DANH MỤC CÁC BẢNG, HÌNH
Bảng 1.1. Mục tiêu và công cụ quản lý vốn 20
Bảng 3.1. Giá trị vốn huy động qua các năm 77
Bảng 3.2 . Quỹ ETF đang đầu tư vào Việt Nam 92
Bảng 3.3. Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài tại một số CTCK
tại thời điểm 31/12/2011 và 31/12/2013
94
Bảng 3.4. Tiêu chí đánh giá mức độ phát triển tài chính của Việt
Nam, 2011
106
Bảng 3.5 . Giá trị giao dịch của nhà ĐTNN 110
Bảng 4.1. Tăng trưởng kinh tế thế giới giai đoạn 2014-2020 118
Bảng 4.2. Công cụ kiểm soát vốn tại một số quốc gia đang phát
triển, 2008-2010
132
Bảng 4.3. Hiệu quả kiểm soát vốn tại một số nước đang phát triển 133
Bảng 4.4. Một số chỉ tiêu cơ bản của hệ thống ngân hàng Việt Nam 146
Hình 1.1. Thể hiện ảnh hưởng tích cực của dòng vốn nước ngoài vào
thị trường sơ cấp và thứ cấp trong nước
17
Hình 2.1. Khủng hoảng tài khoản vốn 43
Hình 2.2. Phối hợp chính sách trong quản lý vốn đầu tư gián tiếp
nhằm mục tiêu ổn định tài chính tiền tệ
51
Hình 2.3. Mô hình tổ chức quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài 60

9. ix
Hình 3.1. Số lượng tài khoản nhà đầu tư nước ngoài qua các năm 79
Hình 3.2. Quy mô giao dịch theo nhà đầu tư 81
Hình 3.3. Diễn biến dòng vốn và nợ nước ngoài 104
Hình 3.4. Vốn FII (ròng) qua các thời kỳ 110
Hình 3.5. Cơ cấu danh mục đầu tư cổ phiếu 110
Hình 3.6. Mô phỏng mô hình nghiên cứu 111
Hình 3.7. Tỷ lệ cổ phiếu theo thị giá trên 2 sàn tại thời điểm
31/12/2011
113
Hình 3.8. Tỷ lệ sở hữu của nhà ĐTNN của nhóm VN-30 114
Hình 3.9. Tỷ suất sinh lợi trên một đơn vị rủi ro 114
Hình 3.10. Mức độ quan trọng trong mục tiêu đầu tư dài hạn 116
Hình 4.1 . Ảnh hưởng của dòng vốn vào lớn 126

10. 1
GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU
1. Giới thiệu về nghiên cứu
Đề tài “quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán
Việt Nam” được xuất phát từ cảnh báo của Quỹ tiền tệ quốc tế khi nhà đầu tư nước
ngoài tham gia thị trường chứng khoán tăng chóng mặt, chỉ năm 2007 số lượng tài
khoản cũng như danh mục nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ tăng gấp 3 lần so với
năm 2006, Việt Nam cần phải có những giải pháp hiệu quả tránh tình trạng vốn đầu
tư gián tiếp rút ra khỏi thị trường chứng khoán nhanh chóng.
Để đề tài thực sự có ý nghĩa cả về lý thuyết và thực tế khi tác giả phân tích
cặn kẽ thực trạng thị trường trên cả khía cạnh hoạt động của nhà đầu tư nước ngoài
cũng như quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường
chứng khoán. Xây dựng mô hình kiểm định cho thấy ảnh hưởng của nhà đầu tư
nước ngoài đến chỉ số VN-index theo từng giai đoạn cụ thể. Đồng thời, thực hiện
khảo sát các nhà đầu tư nước ngoài, phỏng vấn các chuyên gia quốc tế cho thấy yếu
tố nào khiến nhà đầu tư nước ngoài thực sự quan tâm khi thực hiện đầu tư trên thị
trường chứng khoán Việt Nam. Từ đó kiến nghị giải pháp nhằm hoàn thiện quản lý
nhà nước đối với vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài, phản ứng chính sách khi có dấu
hiệu bất thường từ dòng vốn này nhằm mục tiêu giữ ổn định, lâu dài và bền vững
cho sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam.
2. Lý do chọn đề tài
Vốn đầu tư nước ngoài mang lại những lợi ích vô giá cho các nước có nền
kinh tế mới nổi, tạo điều kiện tiền đề cho thành công các mục tiêu ổn định và phát
triển kinh tế. Đối với Việt Nam, trong giai đoạn đầu mở cửa, đầu tư nước ngoài là
giải pháp hữu hiệu góp phần đưa Việt Nam ra khỏi tình thế khó khăn, khẳng định
quan điểm “Việt Nam muốn là bạn của các nước trong cộng đồng thế giới”. Trong
giai đoạn tiếp theo, đầu tư nước ngoài là nguồn vốn bổ sung quan trọng trong tổng
vốn đầu tư toàn xã hội, góp phần đáng kể thúc đẩy chuyển dịch cơ cấu kinh tế, tăng
năng lực sản xuất, đổi mới công nghệ, khai thông thị trường quốc tế, phát triển

11. 2
nguồn nhân lực chất lượng cao… Vốn đầu tư nước ngoài bao gồm đầu tư trực tiếp
nước ngoài và vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài, với mỗi loại hình vốn có những lợi
ích và những tác động khác nhau tới các hoạt động kinh tế của quốc gia tiếp nhận
vốn nước ngoài. Đầu tư trực tiếp nước ngoài (Foreign Direct Investment - FDI) là
hoạt động đầu tư quốc tế trong đó nhà đầu tư có lợi ích lâu dài đối với một công ty
thuộc một nước khác. Đầu tư gián tiếp nước ngoài (Foreign Indirect Investment -
FII) là hình thức đầu tư quốc tế mà nhà đầu tư nước ngoài góp một số vốn tối đa
nào đó dưới hình thức mua chứng khoán (cổ phần, cổ phiếu, trái phiếu hoặc các
giấy tờ có giá khác do các doanh nghiệp phát hành) để thu lợi nhuận nhưng không
tham gia điều hành trực tiếp đối tượng mà họ bỏ vốn đầu tư. Đối với các nước đang
phát triển, vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài mang đến nguồn tài chính hiệu quả cho
nền kinh tế đang thiếu vốn, bù đắp khoản thiếu hụt giữa đầu tư và tiết kiệm trên
bình diện quốc gia. Riêng trong lĩnh vực chứng khoán, vốn đầu tư gián tiếp nước
ngoài góp phần tăng cường độ sâu cho thị trường, nâng cao các chuẩn mực phù hợp
với thông lệ quốc tế, tạo nền tảng phát triển cơ sở hạ tầng tài chính tốt hơn và giảm
bớt tình trạng thông tin bất cân xứng.
Trong đầu tư trực tiếp nước ngoài nhà đầu tư quan tâm tới những ưu đãi, sự
hấp dẫn của chính sách thu hút và quản lý vốn đầu tư trực tiếp. Ưu đãi và sự hấp
dẫn được thể hiện ở môi trường đầu tư với các yếu tố về cơ sở hạ tầng như điện,
nước, giao thông, đất đai, các chính sách về thuế... Đối với vốn đầu tư gián tiếp
nước ngoài, nhà đầu tư lại quan tâm đặc biệt tới sự phát triển của thị trường tài
chính, đặc biệt là thị trường chứng khoán. Sự phát triển này được thể hiện qua quy
mô của thị trường, tính thanh khoản của thị trường, sự đa dạng hóa của sản phẩm thị
trường, sự minh bạch trong hoạt động thị trường, hệ thống các định chế trung gian
thị trường, các quy định điều chỉnh và giám sát thị trường…. Do đặc điểm của vốn
đầu tư gián tiếp nước ngoài là đầu tư thông qua thị trường tài chính nên nếu thị
trường tài chính của một nước càng phát triển, tính thanh khoản của thị trường
càng cao thì càng thu hút được nhiều sự quan tâm của các nhà đầu tư nước ngoài,

12. 3
dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán càng tăng
nhanh.
Với đặc tính thah khoản dồi dào và môi trường kinh tế thuận lợi trên phạm
vi toàn cầu, bên cạnh đó, vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài cũng tiềm ẩn nhiều rủi ro
như hiện tượng giá bong bóng thị trường khi có dòng vốn lớn đổ vào, các quốc gia
không có phản ứng kịp thời sẽ tạo ra sức ép đồng nội tệ, tác động tiêu cực đến cạnh
tranh xuất khẩu dẫn đến áp lực lạm phát, đổ vỡ thị trường tài sản cuối cùng là phải
đối mặt với khủng hoảng. Khi đó, niềm tin của nhà đầu tư nước ngoài vào khả năng
phục hồi của hệ thống tài chính bị mất đi kép theo là lượng vốn đầu tư gián tiếp
được rút ra ồ ạt khỏi thị trường nội địa chạy kéo theo các nguồn vốn vay quốc tế
khác cũng nhanh chóng tháo chạy khỏi thị trường khiến thị trường khủng hoảng và
đi đến sụp đổ.
Trong suốt hai thập kỷ này, nhiều nhà nghiên cứu kinh tế trên thế giới đã lên
tiếng cảnh báo gay gắt về những hệ lụy từ những ảnh hưởng tiêu cực của vốn đầu tư
gián tiếp nước ngoài, lên tiếng cảnh báo các nước đặc biệt là các nước có nền kinh
tế mới nổi cần phải xây dựng được những giải pháp cụ thể đối phó những tình
huống bất thường của dòng vốn một cách kịp thời và hiệu quả. Tại Việt Nam, kể từ
khi gia nhập Tổ chức thương mại thế giới (WTO), vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
vào Việt Nam đã tăng mạnh đột biến chỉ trong một thời gian ngắn, cụ thể năm 2006
và 2007, trong giai đoạn tiếp theo, hoạt động thu hút vốn đầu tư nước ngoài nói
chung và dòng vốn đầu tư gián tiếp nói riêng đang có xu hướng giảm đặc biệt trong
năm 2011, năm 2012 đã tăng trở lại nhưng mức tăng không đáng kể. Thực trạng thị
trường chứng khoán Việt Nam về mặt cấu trúc hạ tầng, khung pháp lý và thực trạng
thanh tra giám sát cũng như dự báo về tiềm năng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
khi Việt Nam thực hiện đầy đủ các cam kết mở cửa thị trường WTO còn yếu và
phản ứng thường chưa mang tính kịp thời. Vấn đề cấp thiết được đặt ra là Việt Nam
làm thế nào quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài một cách hiệu quả với mục tiêu
là thu hút và quản lý hiệu quả vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài dài hạn. Đồng thời,
ngăn ngừa và hạn chế sự đảo ngược của vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị

13. 4
trường chứng khoán Việt Nam nhằm đảm bảo tận dụng tối đa vốn đầu tư nước
ngoài cho phát triển kinh tế bền vững và ổn định là một vấn đề không phải dễ dàng
có câu trả lời chính xác.
Thực tế khủng hoảng tài chính tiền tệ diễn ra tại Châu Á năm 1997 và khủng
hoảng tài chính thế giới năm 2008, đã mở ra một xu hướng mới trong mục tiêu quản
lý vốn đầu tư nước ngoài trong đó có vốn đầu tư gián tiếp, đó là việc nhiều nước
đang phát triển trong đó có Việt Nam tìm cách hạn chế vốn đầu cơ chảy vào thị
trường. Đây là một xu hướng đảo ngược hoàn toàn so với nỗ lực tự do hóa dòng vốn
trên phạm vi toàn cầu kế từ những năm 80-90 của thế kỷ trước. Trong tuyên bố
được đưa ra tại cuộc họp ngày 17/12/2010, Quỹ tiền tệ quốc tế (IMF) tuyên bố
“Việc các dòng vốn biến động mạnh đóng vai trò quan trọng trong cuộc khủng
hoảng gần đây, xét đến cả yếu tố dễ chịu ảnh hưởng và yếu tố lan truyền”. Tuy
nhiên, đây là một vấn đề rất phức tạp, cho đến nay chưa có hệ thống công cụ nào
được áp dụng thống nhất và hiệu quả để xử lý vấn đề này.
Thách thức càng lớn trong bối cảnh Việt Nam hội nhập ngày càng sâu rộng
vào hệ thống kinh tế- tài chính khu vực và toàn cầu. Quản lý vốn gián tiếp nước
ngoài ngày càng trở nên khó khăn do sự gia tăng các công cụ tài chính, sự cải tiến
không ngừng của các công cụ thông tin truyền thông, quá trình tự do hóa kinh tế tài
chính, ranh giới giữa thị trường tiền tệ- thị trường chứng khoán truyền thống hay
giữa thị trường vốn nội địa với thị trường quốc tế đang “mờ” dần. Những điều này
đòi hỏi càng cần phải có những biện pháp quản lý phù hợp hiệu quả và đồng bộ.
Với những lý do nêu trên, đề tài “Quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
trên thị trường chứng khoán Việt Nam” trên cơ sở kế thừa có chọn lọc một số nội
dung của các công trình khoa học trước đây, trong đó có tính đến yếu tố như thực
trạng thị trường chứng khoán (cấu trúc hạ tầng, khung pháp lý, chất lượng hàng hóa,
khả năng giám sát phòng chống rủi ro...) cũng như mục tiêu và nhu cầu vốn phát
triển trong tương lai phần nào làm sáng tỏ những vấn đề trong quản lý vốn đầu tư
gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán. Bên cạnh đó, trong bối cảnh toàn

14. 5
cầu hóa hiện nay, quá trình tự do hóa dòng vốn ngày càng diễn ra sâu rộng thì việc
nghiên cứu nội dung này là cần thiết nhằm tìm hiểu và có thể nhận diện cơ chế quản
lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán theo hướng tận dụng
tối đa những ảnh hưởng tích cực đồng thời giảm thiểu những rủi ro, ảnh hưởng tiêu
cực do dòng vốn này mang lại.
Đề tài là công trình nghiên cứu khoa học, nghiên cứu một cách tương đối có
hệ thống, toàn diện cả lý luận và thực tiễn liên quan đến vấn đề nghiên cứu, nó không
trùng lặp với bất kỳ công trình nào khác.
3. Mục tiêu nghiên cứu
Xuất phát từ quan điểm, phương hướng và giải pháp hoàn thiện quản lý nhà
nước đối với vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán, mục tiêu
của tác giả hướng tới gồm:
- Vận dụng cơ sở lý thuyết về vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài vào việc
nghiên cứu quá trình hệ thống hóa cơ sở lý luận về quản lý nhà nước đối với dòng
vốn gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán. Trong đó, tác giả sẽ phân tích
một cách toàn diện về nội dung quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư gián tiếp nước
ngoài trên thị trường chứng khoán.
- Nghiên cứu một số bài học kinh nghiệm quốc tế từ các nước trong khu vực
tại các thời kỳ khủng hoảng, đánh giá hiệu quả các chính sách đã được áp dụng, từ
đó rút ra bài học kinh nghiệm trong quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư gián tiếp
trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
- Nghiên cứu, đánh giá thực trạng quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư gián
tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong thời gian qua trên các
khía cạnh: quản lý tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài, quản lý hoạt động lưu
chuyển dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài và quản lý hoạt động của nhà đầu tư
nước ngoài trên thị trường chứng khoán.

15. 6
- Đề xuất nhóm giải pháp trong quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên
thị trường chứng khoán hiệu quả, đồng bộ và cách thức phối hợp đồng bộ giữa các
Bộ Ngành liên quan nhằm duy trì và tận dụng hiệu quả dòng vốn đầu tư gián tiếp
nước ngoài trên thị trường chứng khoán đồng thời đảm bảo được sự chủ động trong
hoạch định chính sách vĩ mô, hạn chế các rủi ro phát sinh từ dòng vốn này.
4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, luận án hướng tới đối tượng và phạm vi
nghiên cứu chủ yếu sau:
- Đối tượng nghiên cứu: với chuyên nghành kinh tế chính trị, Luận án chỉ
hướng tới nghiên cứu những vấn đề như: môi trường pháp luật- chính sách, công cụ
quản lý, bộ máy quản lý và hiệu quả quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư gián tiếp
nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Phạm vi nghiên cứu, Luận án tập trung nghiên cứu:
(1). Các vấn đề lý luận trong và ngoài nước liên quan đến vốn đầu tư gián
tiếp nước ngoài và quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị
trường chứng khoán.
(2). Kinh nghiệm thực tiễn nước ngoài trong quản lý vốn đầu tư gián tiếp
nước ngoài trên thị trường chứng khoán.
(3). Hoạt động của các tổ chức, cá nhân nhà đầu tư nước ngoài trên thị
trường chứng khoán Việt Nam chủ yếu tập trung thị trường cổ phiếu tại Sở giao
dịch chứng khoán Tp.Hồ Chí Minh (HSE), ảnh hưởng của hoạt động này đến các
chỉ số chứng khoán.
(4). Tác động của các chính sách đã và đang được thực thi trong quản lý vốn
đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán.
(5). Về thời gian: số liệu thứ cấp được thu thập giai đoạn từ 1/1/2006 đến
30/6/2013; số liệu sơ cấp thu thập trong năm 2012 và phỏng vấn các chuyên gia
nghiên cứu nước ngoài được thực hiện chủ yếu vào đầu năm 2014.

16. 7
Luận án sẽ không nghiên cứu hoạt động của các tổ chức trung gian, nhà đầu
tư trong nước, cấu trúc và hàng hóa thị trường chứng khoán.
5. Câu hỏi nghiên cứu
Để đạt được những mục tiêu đề ra, Luận án tập trung giải đáp câu hỏi cụ thể
sau:
- Vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán là gì? Yếu tố
nào tác động đến vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài?
- Quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài là gì? Nhân tố
ảnh hưởng đến quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị
trường chứng khoán?
- Liệu có sự khác biệt trong quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài của Việt
Nam và các nước có hoàn cảnh kinh tế- xã hội tương đồng với Việt Nam?
- Mức độ phù hợp trong quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị
trường chứng khoán Việt Nam?
6. Phương pháp nghiên cứu
Bên cạnh việc sử dụng các phương pháp truyền thống như phương pháp duy
vật biện chứng, phương pháp duy vật lịch sử, phương pháp tổng hợp, phương pháp
thống kê so sánh… Trong quá trình thực hiện, luận án còn sử dụng các phương
pháp sau:
- Phương pháp thu thập thông tin
+ Thông tin sơ cấp: Xây dựng bảng hỏi, đồng thời thực hiện phỏng vấn một
số chuyên gia, nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Việc
lấy ý kiến được thực hiện bằng cách trực tiếp hoặc qua điện thoại, email một cách
linh hoạt tuỳ thuộc vào đối tượng được phỏng vấn và khoảng cách về mặt địa lý.
+ Thông tin thứ cấp: Nghiên cứu các tài liệu

17. 8
Văn bản quy phạm pháp luật trong lĩnh vực chứng khoán và các văn bản
pháp luật có liên quan.
Kế thừa các kết quả nghiên cứu, các dự án hỗ trợ song phương và đa
phương được thực hiện trong lĩnh vực Chứng khoán và thị trường chứng khoán.
Nguồn dữ liệu sử dụng chủ yếu được thu thập qua Báo cáo thường niên
(Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Ngân hàng Nhà nước, HNX, HSX…), số liệu từ
các tổ chức quốc tế như IOSCO, WFE, ASEAN+3, IMF, ADB… kế thừa bộ số liệu
của các nghiên cứu trước đó liên quan đến đề tài.
- Tổng hợp và phân tích thông tin:
Sử dụng các công cụ thống kê, kinh tế lượng để kiểm định ảnh hưởng từ
động thái giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài đến chỉ số chứng khoán. Từ đó xác
định nội dung quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài phù hợp cho từng giai đoạn
biến động thị trường chứng khoán được hiệu quả hơn.
- Phương pháp so sánh: Tiến hành so sánh với một số nước trong khu vực và
thế giới có nền tảng kinh tế- chính trị tương đồng với Việt Nam, đưa ra những kết
luận rút ra sau khi thực hiện phân tích so sánh.
- Phương pháp chuyên gia: Trong quá trình nghiên cứu, tác giả tiến hành
tham khảo ý kiến của các chuyên gia trong và ngoài nước có nhiều kinh nghiệm
quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán. Đặc biệt tác
giả trực tiếp phỏng vấn gần 40 chuyên gia nước ngoài tham dự khóa đào tạo về
chính sách tài chính vĩ mô do Quỹ tiền tệ quốc tế tổ chức đầu năm 2014. Những ý
kiến của các chuyên gia đã phần nào gợi mở vấn đề cốt lõi cần nghiên cứu, kiểm
định những giả thiết nghiên cứu được đặt ra.
7. Kết quả nghiên cứu
Về mặt lý luận: Luận án xây dựng khung lý thuyết mới trong quản lý vốn đầu
tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán trên ba khía cạnh chủ yếu: tỷ lệ
sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài, dịch chuyển vào-ra của dòng vốn đầu tư gián

18. 9
tiếp nước ngoài và hoạt động của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng
khoán Việt Nam.
Luận án đã phát triển và chứng minh rằng mục tiêu quan trọng nhất trong
quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán chính là ngăn
chặn nguy cơ đảo chiều của dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài. Để khắc phục
nhà nước cần phải có những giải pháp cụ thể, phản ứng kịp thời trước những biến
động bất thường của dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài, đồng thời duy trì thu
hút vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài vào thị trường chứng khoán Việt Nam phát
triển ổn định
Về mặt thực tiễn: Luận án đi sâu phân tích, đánh giá thực trạng công tác quản
lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán. Sử dụng số liệu thứ
cấp để xây dựng mô hình kiểm định nhằm đánh giá tác động của vốn đầu tư gián
tiếp nước ngoài đến chỉ số VN-Index và theo 4 giai đoạn do tác động của môi
trường kinh tế trong và ngoài nước. Sử dụng kết quả phiếu điều tra đối với chuyên
gia và nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam cho thấy xu thế
vận động của vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán. Trên cơ
sở đó, đề tài đưa ra khuyến nghị một số giải pháp nhằm hoàn thiện công tác quản lý
vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán theo nhóm giải pháp
đồng bộ như sau:
- Nhóm giải pháp về hoàn thiện khuôn khổ pháp lý, chính sách trong quản lý
vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài nhằm đối phó với những tình huống bất thường: Đề
xuất các giải pháp trong trường hợp dòng vốn vào ồ ạt; Giải pháp trong trường hợp
vốn đầu tư gián tiếp có dấu hiệu rút ra khỏi thị trường lớn nhất thiết phải áp dụng
những chính sách can thiệp phù hợp với hoạt động đào thoát vốn của nhà ĐTNN
nhằm hạn chế dòng vốn ra như chính sách tài chính, chính sách tỷ giá và chính sách
tiền tệ...

19. 10
- Nâng cao khả năng hoạch định chính sách phát triển thông qua công cụ
chính sách kinh tế vĩ mô và chính sách trong lĩnh vực tài chính tiền tệ nhằm thu hút
và quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài ổn định, bền vững.
- Tăng cường công tác thanh tra, kiểm tra, giám sát thị trường chứng khoán
- Khuyến nghị đối với các cơ quan quản lý nhà nước cơ chế phối hợp trong
quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Những kết quả nghiên cứu góp phần nâng cao chất lượng và hiệu quả quản lý
vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam nhằm phát
triển thị trường chứng khoán Việt Nam đồng bộ, vững chắc và ổn định hơn nữa.
8. Kết cấu của đề tài
Ngoài phần mở đầu, danh mục bảng, hình vẽ, kết luận và danh mục tài liệu
tham khảo, Luận án được kết cấu thành 04 chương gồm:
Chương 1. Tổng quan nghiên cứu liên quan đến đề tài.
Chương 2. Lý luận chung về quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị
trường chứng khoán.
Chương 3. Thực trạng quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị
trường chứng khoán Việt Nam.
Chương 4. Quan điểm và giải pháp hoàn thiện quản lý vốn đầu tư gián tiếp
nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

20. 11
CHƯƠNG 1
TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
1.1. Tình hình nghiên cứu nước ngoài
1.1.1. Nghiên cứu toàn diện về mối quan hệ FDI, FII và phát triển
kinh tế
- Nghiên cứu Chuhan, Claessens and Mamingi (1993) [57] sử dụng dữ liệu
giai đoạn 1988-1992, đã tìm thấy bằng chứng cho thấy sự cải thiện các yếu tố kinh
tế cơ bản của các quốc gia- định mức tín nhiệm quốc gia, giá trái phiếu trên thị
trường thứ cấp, tỷ lệ P/E trên thị trường cổ phiếu nội địa và chi phí trên thị trường
chợ đen- đóng vai trò then chốt mang tính chu kỳ trong giai đoạn thu hút dòng vốn
đầu tư gián tiếp nước ngoài vào khu vực châu Mỹ La tinh. Các yếu tố nội tại này đã
giải thích đến ¾ nguyên nhân dòng vốn chảy vào các nước khu vực Châu Á.
- Nghiên cứu Gooptu, S, (1994) [70], Woochan (1999) [104] chứng minh giả
thiết cho rằng dòng vốn đầu tư gián tiếp đang chảy vào các nước có nền kinh tế
đang phát triển liên quan mật thiết tới khu vực khác của thế giới. Nghiên cứu đã tìm
ra mối quan hệ giữa tổng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài vào thị trường chứng
khoán mới nổi ở Châu Á và thị trường tại khu vực Châu Mỹ La tinh. Kết quả
nghiên cứu cho thấy các nước đang phát triển phải cạnh tranh và tăng cường cải
thiện cơ sở hạ tầng nhằm mục tiêu thu hút và đảm bảo dòng vốn ổn định.
- Nghiên cứu Hernandez and Rudolph (1995) [76], thực hiện bảng hồi quy
tổng vốn tư nhân dài hạn/GNP, chạy trên cơ sở dữ liệu tổng đầu tư/GNP, tiêu dùng
cá nhân/GNP (khoản tiết kiệm cá nhân đem đầu tư trong tương lai), tổng nợ nước
ngoài trừ dự trữ quốc tế/GNP, hiệu quả biến động tỷ giá thực, biến giả gồm giao
dịch Brady, tăng trưởng xuất khẩu thực, tỷ lệ lãi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn
12 tháng và lãi suất cơ bản trong giai đoạn 1990-1993. Kết quả cho thấy các nước
có nguồn lực kinh tế mạnh sẽ ảnh hưởng đến dòng vốn đầu tư theo tương quan với
quy mô của nền kinh tế, bao gồm cả đầu tư trực tiếp và gián tiếp nước ngoài. Đơn

21. 12
cử, quyết định giảm lãi suất của Mỹ giai đoạn 1990-1993 là nguyên nhân chủ yếu
dẫn đến gia tăng dòng vốn nước ngoài đến các nước có thị trường mới nổi.
- Nhóm nghiên cứu của UNCTAD [102] thực hiện khảo sát các nhà quản lý
về dòng vốn đầu tư quốc tế trên thị trường mới nổi vào tháng 1/1997 nhằm mục tiêu
xác định các yếu tố cơ bản đóng vai trò then chốt trong việc quyết định đầu tư tại
các nước này. Số liệu nghiên cứu được trích từ thống kê dòng vốn trong cán cân
thanh toán quốc tế của IMF và xây dựng bảng điều tra khảo sát đối với quốc gia
phát triển và thị trường mới nổi. Các nước được quan sát chủ yếu ở khu vực Châu
Mỹ La Tinh, Trung Đông, Châu Âu, Châu Á… Nghiên cứu đã chỉ ra rằng, kỳ vọng
về khả năng tăng trưởng kinh tế được coi là yếu tố quan trọng cao nhất trong quyết
định đầu tư. Quy mô thị trường là yếu tố gián tiếp ảnh hưởng đến quyết định của
nhà đầu tư, họ kỳ vọng giá trị vốn hóa thị trường lớn hơn, thanh khoản cao hơn sẽ
tạo ra nhiều cơ hội đầu tư hơn. Biến động tỷ giá và ổn định chính trị cũng là yếu tố
quan trọng trong cân nhắc quyết định đầu tư. Các chính sách thu hút vốn đầu tư gián
tiếp nước ngoài như chính sách thuế và cổ tức cũng tác động không nhỏ đến quyết
định của nhà đầu tư. Điều quan trọng hơn cả chính là cơ chế thông thoáng trong đầu
tư và tiêu chuẩn minh bạch thông tin các tổ chức niêm yết trên thị trường giúp nhà
đầu tư dễ dàng tiếp cận nghiên cứu và ra quyết định đầu tư.
Ngoài ra còn có các yếu tố ảnh hưởng trực tiếp đến quyền lợi của nhà đầu tư
nước ngoài như khả năng dễ dàng thu được cổ tức và lợi vốn, thuế áp dụng cho các
khoản thu nhập từ đầu tư chứng khoán, tiêu chuẩn kế toán và công bố thông tin, tốc
độ và độ tin cậy của hệ thống thanh toán, tiềm năng của trung gian tài chính và ngân
hàng lưu ký, mức độ bảo vệ quyền và lợi ích của nhà đầu tư. Nghiên cứu này đã
khái quát các vấn đề liên quan đến vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài tại các thị
trường mới nổi, nguyên nhân của sự xuất hiện thường xuyên các cuộc khủng hoảng
tài chính. Giải pháp cho việc tiếp cận dòng vốn dài hạn và hạn chế dòng vốn đầu tư
ngắn hạn chính là một trong những nguyên nhân dẫn đến khủng hoảng. Bài học rút
ra từ các cuộc khủng hoảng liên tiếp (Mêxicô, Châu Á, Nga) yêu cầu phải nắm bắt
được xu thế biến động của dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài. Tùy thuộc vào

22. 13
hoàn cảnh cụ thể của mỗi quốc gia mà có những chính sách, thể chế phù hợp trong
quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài đồng hành cùng xu thế phát triển toàn cầu.
Nhóm nghiên cứu đưa ra những khuyến nghị chính sách quản lý vốn đầu tư gián
tiếp nước ngoài nhằm giảm tổn thất, tránh sự bất ổn do dòng vốn đầu tư gián tiếp
nước ngoài mang lại.
1.1.2. Tự do hóa và thị trường chứng khoán
Tự do hóa được hiểu là quá trình dỡ bỏ những hạn chế trong hệ thống tài
chính như loại bỏ kiểm soát lãi suất, giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc hay tăng tỷ lệ tham
gia của bên nước ngoài vào doanh nghiệp trong nước, giảm thiểu can thiệp của
Chính phủ, dỡ bỏ các kiểm soát luồng vốn vào và ra khỏi thị trường chứng khoán.
Tự do hóa tại các thị trường mới nổi là một trong những yếu tố ảnh hưởng
đến quyết định đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài vào thị trường chứng khoán nội
địa và đóng góp vào sự phát triển của thị trường này. Stulz (1999) [100] cho rằng tự
do hóa thị trường chứng khoán của một quốc gia sẽ ảnh hưởng đến quyết định của
nhà đầu tư nước ngoài mua chứng khoán nội địa, yếu tố khiến giá tài sản nội địa
tăng, chi phí vốn giảm và tỷ lệ tăng trưởng kinh tế tăng. Nghiên cứu của Kim and
Signal (2000) [88] cho thấy dòng vốn đầu tư gián tiếp sẽ bị ảnh hưởng tiêu cực
trong giai đoạn ngắn hạn sau khi tự do hóa, tuy nhiên sẽ tăng về dài hạn. Trên thực
tế, mức độ tự do hóa dòng vốn vào thị trường mới nổi sẽ khó được áp dụng một
cách nhanh chóng bởi thiên hướng thiên vị/bảo hộ nhà đầu tư trong nước.
Trên thực tế, giá trị thực của các cổ phần thị trường mới nổi đã tăng từ 202%
từ tháng 12/1984 tới tháng 12/1994 trong khi chỉ số S&P 500 chỉ tăng 93,5% trong
cùng thời điểm. Tuy nhiên, việc đánh giá này chưa tính đến các yếu yếu tố khác chi
phối như khả năng cải thiện điều kiện kinh tế vĩ mô, các biện pháp khuyến khích
nâng cao vị thế thị trường chứng khoán. Nhận định này được minh chứng bởi
nghiên cứu tác động của tự do hóa tại 12 thị trường mới nổi (Stulz, 1999; Henry,
2000) [88] [100] bằng cách kiểm định các yếu tố khác như điều kiện kinh tế vĩ mô
và sự kiện kinh tế quan trọng có thể ảnh hưởng đến các nền kinh tế này. Nghiên cứu

23. 14
đã chứng minh được rằng bước khởi đầu và các bước tiếp theo của tiến trình tự do
hóa trên các thị trường này là nguyên nhân chính dẫn đến tăng 37% giá trị thị
trường cổ phiếu sau khi thị trường vốn thế giới có sự điều chỉnh về lợi nhuận.
Ảnh hưởng của việc tăng giá trị tài sản trên chi phí vốn do tiến trình tự do
hóa tại các thị trường mới nổi của Bekaert and Harvey (1997) [50] đã được
Grinblatt (2003) [72], Stulz (1999) [100] kế thừa, chứng minh tỷ lệ cổ tức phân bổ
cho cổ phiếu là một trong những yếu tố để tính toán chi phí vốn. Để xác định tự do
hóa trên chi phí vốn, nghiên cứu đã cho thấy căn cứ trên thay đổi tiến trình tự do
hóa tại mỗi quốc gia, mỗi tác động nhỏ của tự do hóa dòng vốn sẽ giới hạn dòng
vốn đổ vào các thị trường mới nổi.
Chi phí vốn giảm dẫn tới tăng trưởng kinh tế, lợi nhuận mang lại giúp chi phí
vốn thấp hơn (Henry (2000) [75], kế thừa nghiên cứu của Stulz (1999) chứng minh
rằng đầu tư tư nhân tăng 23% xảy ra trong năm tiếp theo sau năm thực hiện tự do
hóa và tăng 24% trong năm tiếp theo, như vậy dòng vốn quốc tế mang lại lợi ích
cho tiến trình tự do hóa của quốc gia do hiệu ứng tích cực từ việc thường xuyên
định giá và giảm chi phí vốn.
Tại Châu Mỹ La Tinh, nghiên cứu của Ken Hargis (1998) [87], Petko (2008)
[97] cho rằng việc mở cửa thị trường đối với nhà đầu tư nước ngoài sẽ tăng tính
thanh khoản cho thị trường và khuyến khích nhà đầu tư nước ngoài tham gia giao
dịch trên thị trường nội địa nhiều hơn. Hơn nữa, tăng số lượng và quy mô niêm yết
đã thu hút thêm nhà đầu tư tham gia với mục tiêu đa dạng hóa lợi nhuận và là
nguyên nhân giá trị vốn hóa thị trường tăng do khối lượng giao dịch tăng khiến các
chỉ số biểu thị sự phát triển thị trưởng. Bên cạnh đó, kết quả nghiên cứu cho thấy
mối tương quan mật thiết giữa việc tăng tỷ lệ P/E cổ phiếu và hoạt động giao dịch
của nhà đầu tư nước ngoài tại các thị trường chứng khoán khu vực này sau khi thực
hiện tự do hóa.
Richards and Anthony (1996) [98] thu thập số liệu theo tuần để tính toán
biến động tại các thị trường mới nổi giai đoạn 1992-1995, cho thấy nhà đầu tư có tổ

24. 15
chức đóng vai trò quan trọng tại các thị trường mới nổi. Ảnh hưởng này giảm nhẹ
so với thời kỳ 1975 đến 1992 (tr.473). Kwan and Takagi (2008) [86] phân tích ảnh
hưởng của tự do hóa thị trường chứng khoán trên lợi nhuận và biến động chỉ số
TWI (Taiwan Weighted Index). Sử dụng phương pháp GARCH, chứng minh phân
phối lợi nhuận theo tuần trong thời gian 8 năm xung quanh thời điểm trước và sau
khi thực hiện tự do hóa. Kết quả cho thấy tiến trình tự do hóa tại Đài Loan đã làm
thay đổi động lực tìm kiếm lợi nhuận từ cổ phiếu. Sau khi thực hiện tự do hóa thị
trường chứng khoán, biến động lợi nhuận cổ phiếu giảm, hiệu quả của tiến trình cải
thiện thông tin, tác động của các thông tin giá cổ phiếu hiện tại tăng trong khi hiệu
lực kéo dài của tin tức cũ giảm trên SGDCK Đài Loan.
Kent Hargis (1998) [87], Errunza (2001) [64] xem xét ảnh hưởng của tự do
hóa tại thị trường chứng khoán Châu Mỹ La Tinh, với dữ liệu giao dịch của dòng
vốn gián tiếp nước ngoài theo tháng cho thấy có sự tăng độ lệch chuẩn của chỉ số thị
trường sau khi thực hiện tự do hóa tại các thị trường này. Kết quả nghiên cứu cho
thấy quá trình tự do hóa làm tăng biến động thị trường chứng khoán và phù hợp với
kết quả nghiên cứu của Kwan and Reyes (1997) [90] tại thị trường chứng khoán Đài
Loan.
1.1.3. Vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài và thị trường chứng khoán
Lý thuyết này sử dụng mô hình định lượng lý giải mục đích của hoạt động
đầu tư là người đầu tư sẽ lựa chọn các loại hình đầu tư gián tiếp nước ngoài có thể
đem lại lợi nhuận cao đồng thời chấp thuận một mức rủi ro nhất định so với đầu tư
trong nước.
Trước khi lý thuyết đầu tư gián tiếp nước ngoài ra đời, nhiều nhà đầu tư
thường nói về khả năng sinh lợi cũng như rủi ro của đồng tiền họ bỏ ra đầu tư
nhưng không có công cụ tính toán chính xác. Theo đó, việc ước lượng các rủi ro từ
hoạt động đầu tư gián tiếp nước ngoài mang khó thực hiện dẫn đến không có được
hệ thống quản lý vốn đầu tư gián tiếp đồng bộ và hiệu quả. Theo Kogut (2009) [89],
và nghiên cứu của Joathan D.Ostry et al (2011) [84] thì có 03 rủi ro phát sinh trong

25. 16
trường hợp dòng vốn vào quá nhiều không được quản lý tốt, cụ thể: (i) Rủi ro vĩ
mô, đặc biệt là gia tăng rủi ro tín dụng và gia tăng tỷ giá thực; (ii) Rủi ro hệ thống,
gây mất ổn định cho cả hệ thống tài chính phát sinh từ chênh lệch tỷ giá giao dịch
kỳ hạn và ngoại tệ (currency mismatch, maturity mismatch); (iii) Rủi ro dòng vốn
đảo chiều.
Có rất nhiều nghiên cứu đã cho thấy mối quan hệ nhân quả giữa dòng vốn
đầu tư gián tiếp và thị trường chứng khoán nội địa nhưng dường như các kết quả
mang lại còn đang được bàn cãi. Tesar and Werner (1994,1995) [101], Bohn and
Tesar (1996) [52], và Brennan and Cao (1997) [54], Frankel (1991,1996) [65] [66]
căn cứ kết quả mô hình kiểm định dự đoán tổng danh mục đầu tư quốc tế trên số
liệu hàng quý và đã tìm thấy mối tương quan giữa dòng vốn gián tiếp nước ngoài
chảy vào và sự phục hồi của thị trường chứng khoán.
Jo (2002) [83] cũng đã chứng minh được biến động của dòng vốn FII gây ra
biến động lớn hơn cho thị trường so với ảnh hưởng từ các giao dịch nhà đầu tư
trong nước, trong khi Woochan Kim (1999) [104] và Shanaka (2010)[99] chứng
minh quyết định thực hiện giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài có kinh nghiệm khó
dự đoán hơn nhà đầu tư trong nước và thường thu được lợi ích cao hơn so với nhà
đầu tư trong nước. Ngược lại, Gordon and Gupta (2003)[71] chỉ ra rằng thực trạng
thị trường chứng khoán nội địa là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến dòng vốn gián
tiếp nước ngoài đổ vào. Bekaert and Harvey (1997) [50], and Errunza (2001) [64]
thì lại khẳng định giả thiết rằng dòng vốn FII không có ảnh hưởng đáng kể đến việc
gia tăng mức độ bất ổn cho thị trường chứng khoán nội địa.
Gurucharan Singh (2004) [74] nhấn mạnh rằng dòng vốn vào FII giúp thị
trường chứng khoán thị trường chứng khoán phát triển, tạo điều kiện áp dụng được
những kinh nghiệm tác nghiệp và quản lý tốt nhất. Một nghiên cứu của World Bank
(1997) [105] kết luận rằng tính thanh khoản trên thị trường chứng khoán được cải
thiện đáng kể khi có sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài, đặc biệt đối với các
nền kinh tế mới nổi.

26. 17
Calvo, et al., (1999) [55] cho rằng nhà đầu tư nước ngoài với chiến lược đầu
tư bất hợp lý sẽ tạo hiệu ứng bầy đàn và thay đổi nhanh chóng độ ổn định của thị
trường chứng khoán mới nổi. Họ lập luận rằng thông tin bất lợi và đa dạng hóa danh
mục đầu tư quốc tế sẽ tạo ra “hiệu ứng bầy đàn” và đó chính là nguyên nhân làm
cho thị trường tài chính ở các nền kinh tế mới bất ổn định.
Parthapratim Pal (2006) [96] cho rằng vốn FII có thực sự mang lại lợi ích
cho nền kinh tế với các lý do: Thứ nhất, vốn vào FII có thể cung cấp thêm vốn cho
nước đang phát triển mà không tạo ra nguồn nợ nước ngoài. Thứ hai, dòng vốn vào
FII góp phần làm tăng hiệu quả phân bổ vốn đối với quốc gia nhận đầu tư. Thứ ba
và có thể nói là đóng vai trò quan trọng nhất đó là ảnh hưởng của FII đối với nền
kinh tế thông qua các hiệu ứng khác nhau đến thị trường vốn trong nước. Thêm vào
đó, một trong những lợi ích quan trọng nhất mà FII mang lại là tạo ra một lực đẩy
cho giá chứng khoán trên thị trường nội địa và phần nào tạo lên P/E của doanh
nghiệp niêm yết cao hơn.
Hình 1.1 .Thể hiện ảnh hưởng tích cực của dòng vốn nước ngoài vào thị trường
sơ cấp và thứ cấp trong nước
Nguồn: Foreign Portfolio Investment, Stock market and Economic Development
Dòng vốn đầu tư gián
tiếp nước ngoài (FII)
Giá cổ phiếu tăng
Thanh khoản tăng
Chi phí phát hành
giảm
Cung - Cầu, thanh
khoản tăng
Vốn trở lên rẻ
hơn, khuyến
khích doanh
nghiệp niêm
yết mới và
phát hành
thêm cổ phần
Phát hành vốn cổ
phần tăng
Hiệu quả tác động đến
các bên tham gia:
a. Trung gian tài chính,
nhà môi giới và tổ chức
bảo lãnh.
b. Người mua, quỹ tương
hỗ, quỹ bảo hiểm và nhà
đầu tư cá nhân.
c. Tổ chức phát hành:
phát hành thêm vốn cổ
phần.
Tăng cầu nội
địa.Cầu nước
ngoài cũng tăng
do quá trình
chuyển đổi

27. 18
1.1.4. Quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng
khoán
Ở tầm vĩ mô, khái niệm quản lý vốn [58, tr.3][61, tr.12] áp dụng trong trường
hợp vốn dịch chuyển qua biên giới giữa các nước, được hiểu là hoạt động quản lý
luân chuyển vốn qua biên giới giữa các nước, và thông thường đồng nghĩa với việc
kiểm soát lợi ích và phát triển bền vững của các quốc gia liên quan. Một trong
những khái niệm ban đầu về kiểm soát do Davis đưa ra (1928)[61, tr.4] “ kiểm soát
là những chỉ dẫn, qui định cũng như phương thức tổ chức quản lý dòng vốn vào ra
một quốc gia mà nước sở tại đặt ra, bắt buộc bên đối tác đầu tư phải tuân thủ”.
Trong lĩnh vực kinh doanh quốc tế, quản lý có nghĩa là có thẩm quyền đối với việc
ra quyết định vận hành và ra quyết định chiến lược (Hulburt và Brandt, 1980;
Negandi và Baliga, 1979; Hill et.a., 1990) [79] [94] [78] một cách cẩn trọng. Tương
tự, trong khái niệm kinh tế chính trị học, quản lý có nghĩa là quyền ra quyết định
chiến lược trong tương lai không bị ràng buộc hay quy định trong hợp đồng hợp tác
nào (Grossman and Hart, 1986)[73].
Ở tầm vi mô, quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài là các quyết định có
tác động chủ yếu đối với lưu chuyển tiền tệ của công ty (Berglof, 1991) [51]. Trong
phạm vi lý thuyết tổ chức, kiểm soát được định nghĩa là một quá trình, ví dụ “là một
quá trình mà một cá nhân, nhóm người và tổ chức” đưa ra những ảnh hưởng có chủ
ý tới những gì mà cá nhân, nhóm người và tổ chức sẽ thực hiện (Marcus và
Cafagna, 1965)[91]. Hàng loạt các ảnh hưởng có thể do chủ quan hay khách quan
do nhiều nguyên nhân khác nhau mà cuối cùng căn nguyên của các ảnh hưởng chủ
yếu từ vị thế tài chính hoặc văn hóa kinh doanh và thường gắn với tỷ lệ sở hữu hay
quyền kiểm soát gây áp lực cho các quyết định kinh doanh. Sự ảnh hưởng các dòng
vốn xuyên biên giới giữa các nước không chỉ giới hạn trong phạm vi các hợp đồng
đầu tư vốn cổ phần mà còn được thấy sự ảnh hưởng này bắt nguồn từ hợp đồng hợp
tác kinh doanh với công ty, ảnh hưởng này được xác định là do hệ thống biện pháp
quản lý và điều hành của các nước liên quan. Trong trường hợp hợp đồng hợp tác,
sự ảnh hưởng cũng tương tự như kiểm soát như trên trong việc thực hiện hoạt động

28. 19
tài chính và điều hành, sự khác biệt ở chỗ việc kiểm soát chỉ là một phần, trong
khoảng thời gian xác định và cụ thể (Dunning, 1993) [62].
Mặc dù tập trung vào hai hình thái chủ yếu của lưu chuyển vốn quốc tế là
đầu tư trực tiếp nước ngoài và đầu tư gián tiếp [78], được phân biệt dựa trên tỉ lệ sở
hữu và mức độ kiểm soát. Khái niệm về kiểm soát như sự tuyệt đối, hoặc tách biệt
thành hai nhóm thể hiện quyền kiểm soát hoặc không kiểm soát (thống nhất với
phân loại lưu chuyển đầu tư của Dunning), về sau được khái quát hóa hơn nữa thể
hiện dưới dạng biến số tăng liên tục về mức độ kiểm soát. Tỉ lệ sở hữu cao hơn
thường đi kèm với mức độ kiểm soát chặt chẽ hơn. Cách tiếp cận phổ biến trong
nghiên cứu ở lĩnh vực kinh doanh quốc tế là lựa chọn về mô hình thâm nhập thị
trường và ngành thông qua hợp đồng mua bán nội bộ trong ngành theo giá thị
trường (ví dụ như mua chứng khoán nước ngoài, xuất khẩu, nhượng quyền và một
số hình thức liên kết khác) và ngoài ra còn có hình thức hợp đồng vốn (vốn liên kết,
tập đoàn, liên doanh và tỉ lệ sở hữu đến mức 100%) có thể được xem là duy trì liên
tục mức độ kiểm soát, điều này được giải thích là do sự kiểm soát được nới lỏng
hoặc thắt chặt đối với toàn bộ từng yếu tố của một tổ chức. Nói cách khác, mô hình
liên doanh có ít sự kiểm soát hơn đối với chiến lược công ty hơn so với sự kiểm soát
ở mô hình một công ty con được sở hữu 100%. Cụ thế, các yếu tố như cấp độ quản
lý, các quyết định liên quan đến điều hành, môi trường văn hóa nội bộ cũng bị kiểm
soát nhưng ở mức độ thấp hơn.
Nghiên cứu của Ocampo(2008) [95] đã đưa ra kết luận rằng: thứ nhất, các
biện pháp quản lý đối với cả dòng vốn vào và ra có thể có tác dụng, nhưng các cơ
quan quản lý phải có khả năng thực hiện quy định đồng thời khép lại các khe hở của
luật pháp và đặc biệt là tránh tham nhũng. Những qui định nới lỏng hay thắt chặt
nhằm giải quyết tình thế nan giải của thị trường thường được ưa chuộng hơn là việc
đặt ra mục tiêu rồi không đạt được. Thứ hai, các biện pháp kiểm soát ngoại hối và
hạn chế dòng vốn vào là phương tiện tốt nhất để chống lại sự nhạy cảm trong nước
trước các dòng vốn quốc tế (kinh nghiệm của Trung Quốc, Ấn Độ nên tránh được
khủng hoảng những năm 90s). Trái lại, quy định dự trữ bắt buộc không sinh lợi và

29. 20
các biện pháp tương tự có thể chỉ ảnh hưởng nhất thời đối với dòng vốn vào, nhưng
ảnh hưởng đến chênh lệch lãi suất và theo ý nghĩa này đây là một công cụ bổ trợ
hữu ích cho các chính sách kinh tế vĩ mô nghịch chu kỳ. Thứ ba, các biện pháp
kiểm soát nên được coi là công cụ bổ trợ cho các chính sách vĩ mô khác chứ không
nên coi là công cụ thay thế các chính sách vĩ mô đó.
Trong nghiên cứu của Ciara (2010)[58], Boston (2012) [53] đã khẳng định
sự cần thiết phải quản lý vốn đầu tư nước ngoài. Hoạt động quản lý dòng vốn nước
ngoài phải được áp dụng đối với cả dòng vốn vào và ra một cách hiệu quả góp phần
cho tăng trưởng, ổn định tài chính, đạt được mục tiêu tăng trưởng quốc gia. Sự luân
chuyển của dòng vốn được hiểu một cách dễ dàng nhất thể hiện bằng hành động
mua tài sản ở nước ngoài của cư dân trong nước (dòng vào) hoặc bán tài sản cho
công dân nước ngoài (dòng ra). Các tài sản có giá có thể là ngắn hạn và tính thanh
khoản cao như cổ phiếu, tiền gửi ngân hàng, trái phiếu chính phủ ngắn hạn. Tài sản
dài hạn, ít thanh khoản như quyền sở hữu doanh nghiệp, bất động sản, trái phiếu
chính phủ dài hạn.
Bảng 1.1. Mục tiêu và công cụ quản lý vốn
Mục tiêu Cơ sở giá cả Cơ sở định lượng Thận trọng
Dòng
vào
+ tỷ giá ổn định,
cạnh tranh
+ Hạn chế nợ
quá mức, các
giải pháp ngăn
ngừa bất ổn tài
chính.
+ Thay đổi
thành phần dòng
vốn theo định
hướng mong
muốn
+ Giới hạn sở
hữu nước ngoài,
bảo hộ ngành
trong nước.
+ Thuế Tobin
(Thuế đánh
vào giao dịch
ngoại hối)
+ Yêu cầu dự
trữ đối với
dòng vốn vào
(URR, yêu
cầu dự trữ bắt
buộc không
lãi suất…)
+ Áp thuế
dòng vốn vào
+ Giới hạn số
lượng sở hữu
nước ngoài đối
với các tài sản
doanh nghiệp
trong nước.
+ Yêu cầu báo
cáo và giới hạn
định lượng vay
nước ngoài.
+ Giới hạn về khả
năng vay từ các tổ
chức nước ngoài
+ Thuế Keynes
(áp thuế đối với
các giao dịch tài
chính trong nước)
+ Báo cáo yêu
cầu và giới hạn
cơ cấu nợ và có.
+ Yêu cầu dự trữ
tiền gửi
+ Yêu cầu vốn
trên tài sản và các
hạn chế các giao
dịch ngoài bảng
cân đối và các
hợp đồng phái
sinh.
+ Áp thuế hạn + Thuế Tobin + Kiểm soát + Giới hạn tài sản

30. 21
Dòng
ra
chế vốn ngắn
hạn.
+ Duy trì ổn
định của tỷ giá
+ Duy trì các
khoản tiết kiệm
để đầu tư tài
chính
+ Tạo cơ chế
phân bổ tín dụng
để hỗ trợ chính
sách ngành, đầu
tư cho mục tiêu
xã hội.
+ Tăng cường
tính chủ động
của chính sách
tiền tệ nhằm
giảm lạm phát,
thất nghiệp và
tăng trưởng kinh
tế.
+ Đa tỷ giá ngoại hối
+ Hạn chế mua tài
sản nước ngoài
bao gồm cả các
khoản tiền gửi
nước ngoài.
+ Giới hạn
chuyển đổi tiền
tệ.
mua lại.
+ Yêu cầu dự trữ
tài sản cơ sở.
Dòng
vào và
ra
Tất cả các biện
pháp trên
Phương pháp tiếp cận của Grabel (2004) xác định một
tập hợp các đầu tín hiệu cảnh báo và thực hiện các
chính sách khác nhau, mức độ tăng dần, với trọng tâm
là quản lý dòng vốn vào.
Nguồn: Epstern (2009)
Nghiên cứu này cho thấy dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài ảnh hưởng
không nhỏ đến sự phát triển hệ thống tài chính nội địa cả theo cả hai hướng tích cực
và tiêu cực. Việc quản lý các dòng vốn đầu tư gián tiếp khá phức tạp hơn so với
dòng vốn đầu tư trực tiếp, các biện pháp kiểm soát vốn hiển nhiên phải có giá của
nó, kiểm soát vốn làm tăng chi phí tài trợ trong thời kỳ bùng phát, trong dài hạn có
thể làm cản trở sự phát triển của thị trường chứng khoán và không khuyến khích
hoạt động của nhà đầu tư nước ngoài đặt biệt là các tổ chức đầu tư nước ngoài vốn
được coi như những nhà tạo lập thị trường nội địa. Sự đánh đổi giữa hiệu quả ngắn
hạn của các biện pháp kiểm soát vốn và những hiệu ứng tiêu cực dài hạn cần phải
được cân nhắc.

31. 22
1.1.5. Giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài ảnh hưởng đến thị
trường chứng khoán (đây cũng là nền tảng lý thuyết được sử dụng để kiểm định
tại chương 3 của Luận Án)
Có nhiều nghiên cứu cho thấy các giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài có
mối quan hệ tích cực đến biến động thị trường. Tuy nhiên, có thể thấy nhà đầu tư
nước ngoài thực hiện mua ròng hoặc bán ròng đều có ảnh hưởng ít nhiều đến biến
động thị trường. Điển hình là nghiên cứu Brennan and Cao (1997), Kogut (199),
Choe và cộng sự (1999), Froot và cộng sự (2000) [54] [89][56][67] cho thấy hoạt
động của nhà đầu tư nước ngoài là động lực và ảnh hưởng đến quyết định của nhà
đầu tư trong nước.
Bohn and Tesar (1996) [52] phát triển và tiến hành thử nghiệm một chuỗi
thời gian trên cơ sở mô hình định giá tài sản vốn quốc tế, khi mua ròng được chuyển
sang (i) các giao dịch nhằm duy trì cân bằng danh mục chứng khoán, đồng thời (ii)
giao dịch được thực hiện thay đổi theo thời gian cơ hội đầu tư, và đã được minh
chứng thực tế tại Mỹ trong giai đoạn 1980-1994. Kết quả cho thấy rằng các giao
dịch của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Mỹ chủ yếu được vận
hành trên cơ sở lợi ích (lợi nhuận)- điều đó có nghĩa, dòng vốn đầu tư vào thị
trường khi lợi nhuận kỳ vọng tăng cao và ngược lại. Bohn and Tesar (1996) [54] đi
đến kết luận rằng sự trở lại của nhà đầu tư nước ngoài được căn cứ trên lợi nhuận,
việc cân bằng giữa lợi ích và rủi ro khi nắm giữ hay thay đổi cơ cấu đầu tư.
Clark (1997) [59] phát triển mô hình vốn đầu tư danh mục cổ phần trên cơ sở
các thông tin khác biệt giữa nhà đầu tư trong và ngoài nước, mô hình được thử
nghiệm trên số liệu thực tế của Mỹ và 4 nước đã phát triển khác, đồng thời dữ liệu
mua ròng cổ phiếu của nhà đầu tư Mỹ tại 16 nước đang phát triển. Kết quả cho thấy
nhà đầu tư trong nước được sở hữu nhiều thông tin hữu dụng hơn nhà đầu tư nước
ngoài nên lợi nhuận kỳ vọng của họ thường cao hơn, nhà đầu tư nước ngoài thiếu
thông tin xác thực về hoạt động của tổ chức niêm yết dẫn tới xu hướng mua tài sản
trong các giai đoạn khi lợi nhuận cao và bán khi lợi nhuận thấp.

32. 23
Choe, Kho, and Stulz (1999)[56] sử dụng số liệu trên thị trường chứng khoán
Hàn Quốc để kiểm chứng ảnh hưởng giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài có tác
động đến giá cổ phiếu. Trước khủng hoảng kinh tế năm 1999, tác giả đã tìm thấy
luận cứ hết sức thuyết phục về tác động mạnh mẽ của giao dịch nhà đầu tư nước
ngoài đến giá cổ phiếu trên thị trường nội địa thông qua hiệu ứng “bầy đàn”. Tuy
nhiên, trong suốt thời gian khủng hoảng, hiệu ứng bầy đàn giảm và ảnh hưởng phản
hồi giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài gần như biến mất, lý do quan trọng là thanh
khoản kém hạn chế hiệu ứng “bầy đàn” trong suốt thời kỳ khủng hoảng.
Grinblatt and Keloharju (2000) [72] sử dụng số liệu chi tiết giao dịch chứng
khoán của cả tổ chức và cá nhân nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Phần Lan
trong suốt 2 năm (1995-1996). Ngược với Brennan and Cao (1997), Grinblatt and
Keloharju (2000) cho rằng hành vi của nhà đầu tư nước ngoài trong cả ngắn và
trung hạn đều đạt trình độ cao do họ có kỹ năng chuyên nghiệp hơn nhà đầu tư
trong nước. Một vấn đề đáng lưu ý, đó là thị trường chứng khoán Phần Lan là thị
trường phát triển, nhà đầu tư nước ngoài chiếm phần lớn, do vậy có thể khẳng định
nhà đầu tư trên thị trường có kỹ xảo tốt hơn các thị trường chứng khoán đang phát
triển. Nghiên cứu khẳng định, những nhà đầu tư nắm bắt thông tin và có kỹ năng
phân tích chuyên nghiệp sẽ đầu tư hiệu quả hơn những nhà đầu khác cho dù là nhà
đầu tư nước ngoài hay trong nước.
Froot, O’ Connell, and Seasholes (2001) [67] sử dụng dữ liệu vốn quốc tế
trong và ngoài 16 thị trường phát triển và 28 thị trường các nước mới nổi từ năm
1994-1998. Từ những quan sát nhóm tác giả đưa ra kết luận: thứ nhất, dòng vốn
thuần vào nhiều sẽ ảnh hưởng mạnh đến giảm sút vốn chủ sở hữu và đồng nội tệ,
một lần nữa lại khẳng định tham gia của nhà đầu tư nước ngoài sẽ tác động tích cực
đến giao dịch trên thị trường chứng khoán. Thứ hai, dòng vốn đầu tư quốc tế vào có
ảnh hưởng tương đối đến sự tương quan giữa các quốc gia, đồng thời tương quan
mạnh mẽ giữa các khu vực, mối tương quan này được thể hiện rõ dòng vốn tăng
trong suốt thời kỳ khủng hoảng kinh tế châu á, tuy nhiên nó lại không phát sinh
trong thời kỳ khủng hoảng tại mexico. Thứ ba, dòng vốn vào có chiều hướng tăng

33. 24
khi có dự báo tích cực về thu nhập từ tại thị trường các nước mới nổi hoặc kỳ vọng
các chi phí giao dịch giảm và giá bị tác động của các giao dịch lớn, hoặc do áp lực
giá vốn cổ phần giảm liên tục.
1.2. Tình hình nghiên cứu trong nước
Lĩnh vực chứng khoán và thị trường chứng khoán là một trong những chủ đề
đã và đang được các nhà nghiên cứu lý luận và thực tiễn trong nước quan tâm trong
những năm gần đây. Các tác giả chủ yếu đề cập đến các nội dung như: quá trình
hành thành, tạo lập và phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam, phát triển hàng
hóa trên thị trường chứng khoán…Tuy nhiên, cho đến thời điểm hiện nay nghiên
cứu về khía cạnh quản lý dòng vốn gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng
khoán Việt Nam cũng chỉ dừng lại ở mức độ phân tích thực trạng và đưa ra một số
góp ý. Có rất nhiều đề tài, Luận án tiến sỹ, Luận văn thạc sỹ đề cập đến hoàn thiện
và phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam như:
1.2.1. Về hệ thống pháp luật
1.2.1.1. Vai trò nhà nước trong quá trình thành và phát triển thị
trường chứng khoán Việt Nam
+ “Vai trò nhà nước trong quá trình thành và phát triển thị trường chứng
khoán Việt Nam” (2006)- Luận án tiến sỹ của tác giả Lê Mai Thanh [45] cho rằng
vai trò nhà nước trong lĩnh vực chứng khoán là định hướng và xây dựng kế hoạch
phát triển thị trường chứng khoán. Tác giả đưa ra các giải pháp như: đảm bảo môi
trường vĩ mô ổn định, phát triển cung cầu hàng hóa trên thị trường, mở rộng quy mô
và nâng cao chất lượng của các tổ chức cung cấp dịch vụ trên thị trường, tăng cường
công tác giám sát và cưỡng chế thực thi hoạt động thị trường chứng khoán…;
+ “Hoàn thiện quản lý nhà nước đối với thị trường chứng khoán Việt Nam”
(2011)- Luận án tiến sĩ Nguyễn Thị Thanh Hiếu [31] chủ yếu nghiên cứu quản lý
nhà nước đối với thị trường chứng khoán theo chức năng quản lý kết hợp với quản
lý theo các yếu tố thị trường hướng tới phát triển thị trường theo chiều sâu đồng thời

34. 25
nâng cao vai trò thanh tra giám sát các hoạt động của các bên tham gia thị trường
nhằm đảm bảo thị trường phát triển ổn định, vững chắc.
1.2.1.2. Xây dựng và hoàn thiện khung pháp luật cho TTCK
+ “Xây dựng và hoàn thiện khung pháp luật cho thị trường chứng khoán Việt
Nam” (2002)- Luận án tiến sỹ của tác giả Phạm Thị Giang Thu [46] nghiên cứu các
vấn đề lý luận về thị trường chứng khoán, vai trò và khuyến nghị điều chỉnh khung
pháp luật cho thị trường chứng khoán Việt Nam;
+ “Hoàn thiện pháp luật về các tổ chức kinh doanh chứng khoán trên TTCK
tập trung ở Việt Nam” (2009)- Luận án của tác giả Nguyễn Thị Thuận[47]. Nội đề
cập đến thực trạng hệ thống pháp luật điều chỉnh các hoạt động tổ chức kinh doanh
chứng khoán từ đó đưa ra những khuyến nghị hoàn thiện khuôn khổ chính sách cho
tổ chức kinh doanh chứng khoán hoạt động ổn định, lành mạnh.
1.2.1.3. Pháp luật về bảo vệ quyền và lợi ích của nhà đầu tư trên
thị trường chứng khoán tập trung ở Việt Nam
“ Pháp luật về bảo vệ quyền và lợi ích của nhà đầu tư trên thị trường chứng
khoán tập trung ở Việt Nam” (2008)- Luận án tiến sỹ của tác giả Hoàng Thị Quỳnh
Chi [12]. Tác giả phân tích đánh giá thực trạng qui định của pháp luật hiện hành và
thực tiễn áp dụng pháp luật về bảo vệ quyền và lợi ích của nhà đầu tư trên thị
trường chứng khoán Việt Nam, từ đó đề xuất những giải pháp hoàn thiện khung khổ
pháp lý bảo về nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán… Với nội dung hoàn thiện
khuôn khổ pháp lý cho thị trường chứng khoán Việt Nam hầu hết các tác giả đều
không đề cập đến giải pháp hoàn thiện khuôn khổ pháp luật trong quản lý dòng vốn
đầu tư gián tiếp trên thị trường chứng khoán;

35. 26
1.2.2. Về quản lý dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
1.2.2.1. Kiểm soát luồng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài thông
qua TTCK- kinh nghiệp quốc tế và đối sách cho Việt Nam
“Kiểm soát luồng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài thông qua TTCK- kinh
nghiệp quốc tế và đối sách cho Việt Nam” (2008)– Đề tài cấp Bộ (BTC.08.01) của
tác giả Nguyễn Ngọc Cảnh[11]. Nghiên cứu sâu về các mô hình quản lý ở các nước
phát triển như Châu Âu, Châu Mỹ, Nhật bản và các nước đang phát triển như Trung
Quốc, Thái Lan, Malaysia đang áp dụng nhằm kiểm soát nguồn vốn đầu tư gián tiếp
nước ngoài từ đó rút ra bài học kinh nghiệm cho Việt Nam. Đề tài tập trung nghiên
cứu: cấu trúc hạ tầng, khung pháp lý, nguồn nhân lực, thực trạng kiểm soát nguồn
vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài từ đó dự báo nguồn vốn có thể vào Việt Nam trong
tương lai từ đó đề tài đưa ra những giải pháp vừa để kiểm soát và khuyến khích
nguồn vốn gián tiếp đổ vào thị trường chứng khoán Việt Nam;
1.2.2.2. Khuyến khích nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào thị
trường chứng khoán Việt Nam
“Khuyến khích nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào thị trường chứng khoán
Việt Nam”(2009)- Luận văn thạc sỹ kinh tế của tác giả Nguyễn Thanh Huyền [33],
dưới góc độ kinh tế học, luận văn tập trung nghiên cứu những lý luận cơ bản về
chứng khoán và thị trường chứng khoán. Xây dựng chính sách thu hút nhà đầu tư
nước ngoài tham gia giao dịch trên thị trường chứng khoán không chỉ thuộc nhiệm
vụ của một cơ quan quản lý nhà nước trong lĩnh vực chứng khoán là Bộ Tài Chính,
trực tiếp là Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, mà rất cần đến sự phối hợp của các Bộ,
Ngành, các tổ chức, cá nhân tham gia thị trường. Căn cứ vào thực trạng thị trường
chứng khoán Việt Nam, luận văn đề xuất các khuyến nghị nhằm hoàn thiện chính
sách của Nhà nước đối với việc tham gia của bên nước ngoài vào thị trường chứng
khoán Việt Nam;

36. 27
1.2.2.3. Giải pháp thu hút và kiểm soát vốn đầu tư gián tiếp nước
ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam
+ “Giải pháp thu hút và kiểm soát vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị
trường chứng khoán Việt Nam”(2010)- Luận văn thạc sỹ kinh tế của tác giả Trần
Thị Phương[44], tập trung ở những khía cạnh: Phân tích khái niệm đầu tư nước
ngoài, các hình thức và đặc trưng của các hình thức đầu tư; Căn cứ những số liệu
thực tế trên thị trường chứng khoán giai đoạn 2000-2010, phản ánh một cách khách
quan, trung thực tình hình thu hút và kiểm soát nguồn vốn đầu tư gián tiếp trên
TTCK Việt Nam. Từ những kinh nghiệm của các nước Trung Quốc, Thái Lan và
thực tế của Việt Nam đưa ra một số giải pháp nhằm thu hút và kiểm soát vốn đấu tư
gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam;
+ Bên cạnh đó còn có rất nhiều bài báo:
Tiến sĩ Nguyễn Văn Hiếu (2007) [77]- “Đầu tư gián tiếp nước ngoài- thực
trạng, triển vọng và giải pháp”- kế từ 7/11/2006, Việt Nam ra nhập WTO cùng với
nó Luật Doanh nghiệp và Luật đầu tư có hiệu lực, tạo khuôn khổ pháp lý cho quá
trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước, khuyến khích doanh nghiệp niêm yết trên
thị trường tập trung đồng thời nâng tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài trong
các doanh nghiệp niêm yết. Bài viết đánh giá thực trạng hiệu quả và hạn chế trong
việc thu hút và quản lý FII theo hai giai đoạn trước và sau khi gia nhập WTO, từ đó
đưa ra một số khuyến nghị nhằm duy trì mục tiêu phát triển kinh tế và nâng cao
hiệu quả đầu tư gián tiếp nước ngoài: (i). Hệ thống hóa khuôn khổ pháp lý phù hợp
thông lệ quốc tế tạo điều kiện cho tiến trình mở cửa thị trường thuận lợi, hiệu quả;
(ii). Cải cách thể chế, gỡ bỏ dần tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài trong một
số ngành,lĩnh vực; (iii).Từng bước cải thiện cơ sở hạ tầng, khuyến khích tổ chức
đầu tư tham gia với vai trò tạo lập thị trường, đảm bảo thị trương minh bạch và công
bằng; (iv). Từng bước xây dựng tiêu chí dự báo nhằm tránh rủi ro do biến động đột
ngột của vốn đầu tư nước ngoài mang lại.

37. 28
Trần Việt(2009)[48]- “Kinh nghiệm từ việc quản lý dòng vốn đầu tư gián
tiếp tại Ấn Độ” - một quốc gia có lịch sử phát triển thị trường chứng khoán (TTCK)
chưa dài, mức độ mở cửa nền kinh tế còn giới hạn và đang trong lộ trình hội nhập
toàn cầu, tuy nhiên Ấn Độ đã đạt được những thành công nhất định trong thu hút,
quản lý dòng vốn đầu tư gián tiếp. Ấn Độ và Việt Nam có sự tương đồng về khu
vực địa lý, hơn nữa lại cùng được xếp hạng trong nhóm các quốc gia mới nổi, chính
vì vậy, những thành công của Ấn Độ sẽ là kinh nghiệm hữu ích cho Việt Nam;
ThS. Nguyễn Tấn Hoằng(2010)[32], Viện nghiên cứu phát triển Hà Nội-
“Quản lý dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài ở Việt Nam năm 2010 và triển
vọng”(2010)- kể từ đầu thập kỷ 1990 dòng vốn FII đã chảy mạnh vào các nước
đang phát triển dưới tác động của nhiều nhân tố khác nhau, từ những nhân tố mang
tính quốc gia (triển vọng tăng trưởng, lãi suất, mức độ tự do hoá…) cho đến những
nhân tố mang tính thị trường (sự phát triển của thị trường chứng khoán) và những
xu hướng phát triển chung của tài chính quốc tế …Từ những kinh nghiệm quốc tế
về kiểm soát dòng vốn đầu tư gián tiếp, tác giả cũng đưa ra một số giải pháp nhằm
hoàn thiện chính sách đó có thể được thực hiện dưới dạng động hoặc dưới dạng
tĩnh, bằng các biện pháp hành chính hoặc mang tính thị trường hoặc kết hợp cả hai.
Mặc dù có khá nhiều nghiên cứu về quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
trên thị trường chứng khoán Việt Nam, nhưng cho đến thời điểm này các nghiên
cứu mới chỉ dừng lại ở mức độ phân tích thực trạng thị trường và đưa ra các khuyến
nghị áp dụng trong quản lý và giám sát dòng vốn này.
1.3. Khoảng trống cần nghiên cứu
Khái quát về tình hình nghiên cứu liên quan đến đề tài, có thể thấy:
Thứ nhất, những lý luận về đầu tư gián tiếp nước ngoài như khái niệm, hình
thức, vai trò của đầu tư gián tiếp nước ngoài vẫn chưa được thống nhất.
Thứ hai, các nghiên cứu trên khía cạnh quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư
gián tiếp nước ngoài còn rất hạn chế, chủ yếu mới chỉ xoay quanh quản lý dòng vốn

38. 29
nói chung. Trong lĩnh vực quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
trên thị trường chứng khoán cho đến nay vẫn chưa có nghiên cứu tổng thể nào.
Quản lý hoạt động đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán như thế nào, bằng
cơ chế nào lại chưa được quan tâm nghiên cứu đúng mức để tận dụng tối đa dòng
vốn đồng thời hạn chế được các hiệu ứng tiêu cực.
Thứ ba, chưa có nghiên cứu nào đánh giá tổng thể hiệu quả và tác động của
các chính sách quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị
trường chứng khoán đã và đang thực thi.
Thứ tư, có thể khẳng định, cho đến nay chưa có công trình nào nghiên cứu
một cách toàn diện và có hệ thống những vấn đề liên quan đến quản lý nhà nước đối
với dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Các nghiên cứu về vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán
Việt Nam còn hạn chế và đều chỉ dừng lại ở phần tích hiện tượng chưa đưa ra
những bằng chứng cụ thể được minh họa bằng những kết quả phân tích dựa trên số
liệu thực tế để khẳng định có hay không có ảnh hưởng giao dịch của nhà đầu tư
nước ngoài đến chỉ số chứng khoán? Mức độ quan tâm của nhà đầu tư nước ngoài
đối với thị trường chứng khoán Việt Nam? Sự phù hợp của chính sách quản lý vốn
đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán?...
Với những khoảng trống nghiên cứu trước đây chưa đạt được, với nghiên
cứu của mình tác giả sử dụng số liệu thực tế (giai đoạn từ 2006-6/2013) để xây
dựng mô hình nghiên cứu chứng minh các giả thiết:
- Ảnh hưởng của dòng vốn DTTN đến chỉ số giá chứng khoán.
- Ảnh hưởng của dòng vốn DTNN đến chỉ số giá chứng khoán.
Mô hình nghiên cứu được áp dụng thành 2 phần: Ảnh hưởng của dòng vốn
trong và ngoài nước đến chỉ số VN-Index và chỉ số VN30. Để đánh giá chính xác
động thái giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài đến thị trường chứng khoán được
chia thành 4 giai đoạn phù hợp với những thay đổi chính sách vĩ mô và biến động
kinh tế thế giới.

39. 30
Hơn nữa, việc thực hiện khảo sát, phỏng vấn những nhà đầu tư nước ngoài
hiện đang giao dịch trên TTCK Việt Nam, các nhà chuyên gia nghiên cứu nước
ngoài và các đối tượng liên quan khác sẽ trả lời cho các câu hỏi liệu chính sách điều
chỉnh hoạt động đầu tư gián tiếp và mức độ quan tâm của nhà đầu tư nước ngoài
trên thị trường chứng khoán Việt Nam đã thực sự phù hợp và hiệu quả?
Kết luận chương 1
Khái quát các nghiên cứu trước đây về dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
nhằm cụ thể hóa những nhân tố ảnh hưởng tích cực cũng như tiêu cực đến vốn đầu
tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường tài chính nói chung hay thị trường chứng
khoán nói riêng. Từ các nghiên cứu đó rút ra những bài học nhằm hạn chế yếu tố
tiêu cực và khuyến khích yếu tố tích cực có hiệu quả trong quản lý dòng vốn đầu tư
gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Kế thừa các kết quả nghiên cứu trước đây nhằm hiểu rõ từng biện pháp và
mục đích cũng như đánh giá tác động của chính sách đến tổng thể nền kinh tế và
tránh những lối mòn kém hiệu quả mà thực tiễn các nước khác đã áp dụng trong
quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán.
Thực hiện phân tích các mô hình nghiên cứu về vốn đầu tư gián tiếp nước
ngoài để có thể kế thừa và phát hiện được những đặc trưng nổi bật trong mô hình
cũng như khả năng áp dụng cho Việt Nam trong từng giai đoạn cụ thể, phù hợp và
hiệu quả hơn.
Nghiên cứu và tìm hiểu các công trình khoa học đã được công bố trước đây
nhằm tìm ra những khoảng trống chưa được đề cập để định hướng nghiên cứu nhằm
hoàn thiện hệ thống lý luận và thực tế trong quản lý nhà nước đối với vốn đầu tư
gián tiếp nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

40. 31
CHƯƠNG 2
LÝ LUẬN CHUNG VỀ QUẢN LÝ VỐN ĐẦU TƯ GIÁN TIẾP
NƯỚC NGOÀI
2.1. Khái quát đầu tư gián tiếp nước ngoài
2.1.1. Khái niệm đầu tư gián tiếp nước ngoài
Trong kinh tế chính trị học, xuất khẩu tư bản là xuất khẩu giá trị ra nước
ngoài (đầu tư tư bản ra nước ngoài) nhằm mục đích bóc lột giá trị thặng dư và các
nguồn lợi khác ở các nước nhập khẩu tư bản. Lênin đã chỉ ra rằng, xuất khẩu hàng
hóa là đặc điểm của giai đoạn chủ nghĩa tư bản tự do cạnh tranh, còn xuất khẩu tư
bản là đặc điểm của chủ nghĩa tư bản độc quyền [1].
Xuất khẩu tư bản tồn tại dưới nhiều hình thức, nếu xét theo chủ sở hữu, có
xuất khẩu tư bản nhà nước và xuất khẩu tư bản tư nhân. Xuất khẩu tư bản nhà
nước là hình thức xuất khẩu tư bản mà nhà nước tư sản lấy tư bản từ ngân quỹ của
mình đầu tư vào nước nhập khẩu tư bản, hoặc viện trợ hoàn lại hay không hoàn lại
để thực hiện những mục tiêu về kinh tế, chính trị và quân sự. Về kinh tế, xuất khẩu
tư bản nhà nước thường hướng vào các ngành thuộc kết cấu hạ tầng để tạo môi
trường thuận lợi cho đầu tư tư bản tư nhân. Về chính trị, viện trợ của nhà nước tư
sản nhằm cứu vãn chế độ chính trị thân cận đang bị lung lay hoặc tạo ra mối liên hệ
phụ thuộc lâu dài. Về quân sự, viện trợ của nhà nước tư sản nhằm lôi kéo các nước
phụ thuộc vào các khối quân sự hoặc buộc các nước nhận viện trợ phải đưa quân
tham chiến chống nước khác, cho nước xuất khẩu lập căn cứ quân sự trên lãnh thổ
của mình hoặc đơn thuần để bán vũ khí. Xuất khẩu tư bản tư nhân là hình thức
xuất khẩu tư bản do tư bản tư nhân thực hiện. Ngày nay, hình thức này chủ yếu do
các công ty xuyên quốc gia tiến hành thông qua hoạt động đầu tư kinh doanh. Đặc
điểm của hình thức này là thường được đầu tư vào các ngành kinh tế có vòng quay
tư bản ngắn và thu được lợi nhuận độc quyền cao. Xuất khẩu tư bản tư nhân là hình
thức chủ yếu của xuất khẩu tư bản, có xu hướng tăng nhanh, chiếm tỷ lệ cao trong

41. 32
tổng tư bản xuất khẩu. Nếu những năm 70 của thế kỷ XX, xuất khẩu tư bản tư nhân
đạt trên 50% thì đến những năm 80 của thế kỷ này nó đã đạt tỷ lệ 70% trong tổng tư
bản xuất khẩu.
Nếu xét cách thức đầu tư thì có đầu tư trực tiếp và đầu tư gián tiếp: Đầu tư
trực tiếp là hình thức xuất khẩu tư bản để xây dựng những xí nghiệp mới hoặc mua
lại những xí nghiệp đang hoạt động ở nước nhận đầu tư, biến nó thành một chi
nhánh của công ty mẹ. Các xí nghiệp mới được hình thành thường tồn tại dưới dạng
hỗn hợp song phương, nhưng cũng có những xí nghiệp mà toàn bộ số vốn là của
một công ty nước ngoài. Đầu tư gián tiếp là hình thức xuất khẩu tư bản dưới dạng
cho vay thu lãi, thông qua các ngân hàng tư nhân hoặc các trung tâm tín dụng quốc
tế và quốc gia, tư nhân hoặc các nhà tư bản cho các nước khác vay vốn theo nhiều
hạn định khác nhau để đầu tư vào các đề án phát triển kinh tế. Ngày nay, hình thức
này còn được thực hiện bằng việc mua trái phiếu hay cổ phiếu của các công ty ở
nước nhập khẩu tư bản.
Đi cùng với những tiến bộ trong phát triển kinh tế- khoa học, ngày nay, trong
điều kiện lịch sử mới, xuất khẩu tư bản đã có sự biến đổi lớn đặc biệt là hướng xuất
khẩu tư bản. Trước kia, luồng tư bản xuất khẩu chủ yếu từ các nước tư bản phát
triển sang các nước kém phát triển (chiếm tỷ trọng trên 70% ). Nhưng những thập
kỷ gần đây đại bộ phận dòng đầu tư lại chảy qua lại giữa các nước tư bản phát triển
với nhau. Trước tình hình đó, nhiều nhà lý luận tư sản cho rằng, xuất khẩu tư bản
không còn là thủ đoạn và phương tiện mà các nước giàu dùng để bóc lột các nước
nghèo. Theo họ, xuất khẩu tư bản đã trút bỏ bản chất cũ của nó trở thành hình thức
hợp tác cùng có lợi trong mối quan hệ quốc tế và xu hướng liên kết các nền kinh tế
ở các trung tâm tư bản chủ nghĩa phát triển rất mạnh. Dù ở giai đoạn nào, xuất khẩu
tư bản luôn thể hiện kết quả hai mặt, một mặt, nó làm cho các quan hệ tư bản chủ
nghĩa được phát triển và mở rộng ra trên địa bàn quốc tế, góp phần thúc đẩy nhanh
chóng quá trình phân công lao động và quốc tế hoá đời sống kinh tế của nhiều nước,
và là một trong những nhân tố cực kỳ quan trọng tác động từ bên ngoài vào làm cho
quá trình công nghiệp hoá và tái công nghiệp hoá, hiện đại hoá ở các nước nhập

42. 33
khẩu tư bản phát triển nhanh chóng. Song mặt khác, xuất khẩu tư bản vẫn để lại cho
các quốc gia nhập khẩu tư bản, nhất là với các nước đang phát triển những hậu quả
nặng nề như: nền kinh tế phát triển mất cân đối và lệ thuộc, nợ nần chồng chất do bị
bóc lột quá nặng nề. Song điều này tuỳ thuộc một phần rất lớn vào vai trò quản lý
của nhà nước ở các nước nhập khẩu tư bản là phải biết vận dụng mềm dẻo, linh
hoạt, nguyên tắc cùng có lợi, lựa chọn phương án thiết thực, để khai thác nguồn lực
quốc tế có hiệu quả.
Trong kinh tế học hiện đại, đầu tư nói chung là sự hy sinh các nguồn lực hiện
tại để tiến hành các hoạt động nào đó nhằm thu về các kết quả nhất định trong tương
lai lớn hơn các nguồn lực đã bỏ ra để đạt được các kết quả đó. Đầu tư nước ngoài
được hiểu là hoạt động di chuyển vốn tư nước này sang nước khác nhằm những
mục tiêu nhất định. Trong phần các hình thức đầu tư, ranh giới giữa đầu tư gián tiếp
nước ngoài và đầu tư trực tiếp nước ngoài đôi khi là rất mong manh. Để phân biệt
giữa đầu tư trực tiếp và đầu tư gián tiếp nước ngoài, Quỹ Tiền tệ Quốc tế IMF đưa
ra các định nghĩa sau: Đầu tư trực tiếp nước ngoài là hoạt động đầu tư quốc tế
trong đó nhà đầu tư có lợi ích lâu dài đối với một công ty thuộc một nước khác.
Trong trường hợp này, nhà đầu tư mua hoặc xây dựng một nhà máy ở nước ngoài
hoặc góp vốn xây dựng lại cơ sở vật chất như đất đai, nhà xưởng và trang thiết bị…
FDI bao gồm cả các hình thức góp vốn như mua cổ phiếu hay tái đầu tư thu nhập do
các công ty ở nước ngoài thực hiện, và các khoản cho vay vốn cho chi nhánh hoặc
công ty con ở nước ngoài. Hoạt động tái đầu tư thu nhập và chuyển nhượng tài sản
giữa một công ty mẹ và công ty con của nó thường được tính đến như là một phần
đáng kể của FDI. Đầu tư gián tiếp nước ngoài là việc nhà đầu tư nước ngoài góp
vốn kinh doanh vào doanh nghiệp nước sở tại và không tham gia quản lý điều hành
việc đầu tư đó. Hoạt động đầu tư gián tiếp nước ngoài có nhiều hình thức như tín
dụng quốc tế, mua cổ phiếu trái phiếu hoặc giấy tờ có giá, vốn tài trợ phát triển
chính thức (ODA)... Tín dụng quốc tế là hình thức các tổ chức kinh tế quốc tế cho
vay vốn và thu lợi nhuận qua lãi suất tiền vay. Đây là hình thức đầu tư có mức độ
rủi ro lớn cho các quốc gia là bên đi vay và đây chính là nguyên nhân gây nên

43. 34
những cuộc khủng hoảng tài chính. Trường hợp này xảy ra khi các chủ nợ (các tổ
chức kinh tế nước ngoài cho vay) nhận biết được quốc gia đi vay có thể gặp khó
khăn về kinh tế (thông qua các chỉ số kinh tế vĩ mô), sẽ rút vốn ồ ạt (không kéo dài
các khoản vay, buộc các tổ chức kinh tế đi vay phải thanh toán các hợp đồng vay
vốn...). Quy mô rút vốn từ hình thức đầu tư này nhanh hơn và mạnh hơn do vốn
đầu tư này ở dạng tiền tệ, không thể mất thanh khoản. Vốn tài trợ phát triển chính
thức (ODA) là một loại hình đầu tư từ bên ngoài có nhiều đặc thù, phần lớn do các
nước công nghiệp phá triển và tổ chức tài chính quốc tế cung cấp được thực hiện
đầu tư chủ yếu vào các lĩnh vực được ưu tiên là các dự án xây dựng cơ sở hạ tầng,
đầu tư phát triển y tế giao dục... ưu điểm của hình thức này là thời gian vay nợ dài,
lãi suất thấp, có một phần được hỗ trợ không hoàn lại trong mục đích trợ giúp trên
tinh thần nhân đạo. Tuy nhiên, dù ODA song phương hay đa phương đều gắn với
những điều kiện nhất định về chính trị. Đầu tư gián tiếp nước ngoài là hoạt động
đầu tư chủ yếu thông qua thị trường tài chính. Đơn thuần, hoạt động đầu tư này có
thể coi là hoạt động đầu tư tài chính và không đi kèm với bất cứ việc chuyển giao
các tài sản vô hình ví dụ như bí quyết kinh nghiệm quản lý…
Từ các định nghĩa nêu trên, có thể thấy rằng, để phân biệt, bóc tách vốn đầu
tư gián tiếp nước ngoài và vốn đầu tư trực tiếp là việc làm không đơn giản. Trong
lĩnh vực đầu tư chứng khoán, để phân tách FDI và FII, người ta đưa ra các ranh giới
về tỷ lệ sở hữu. Ví dụ như theo các tiêu chuẩn của IMF thì một khoản đầu tư được
coi là FDI khi nhà đầu tư nắm giữ ít nhất là "10% số lượng cổ phiếu thường hoặc cổ
phiếu có quyền biểu quyết" của một tổ chức phát hành được coi là vốn đầu tư trực
tiếp. Tất nhiên, mức ngưỡng 10% này không phải là chuẩn mực chung, và nhiều
quốc gia sử dụng một tỷ trọng khác để xác định vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài và
vốn đầu tư trực tiếp.
Theo Điều 3, Luật Đầu tư của Việt Nam được thông qua năm 2005 và có
hiệu lực từ tháng 7-2006 đã xác định: “Đầu tư gián tiếp là hình thức đầu tư thông
qua việc mua cổ phần, cổ phiếu, trái phiếu, các giấy tờ có giá khác; thông qua quỹ