1. INFORME
DE MERCADO
Julio 2010
RESUMEN Y CONCLUSIONES
• La esperada ralentización del crecimiento a medida
que avanza el ejercicio empieza a aflorar. Mayor
riesgo de recaída de la actividad en la zona Euro y, por
efecto arrastre, en Europa del Este.
• Europa avanza en la adopción de decisiones… pero
siguen siendo necesarias mayores dosis de perspectiva y
cohesión.
• Entendemos que el mercado recomponga su escenario,
pero de momento seguimos sin “comprar” un
escenario de retorno a la recesión de la economía
global.
• Las prioridades inmediatas, en un horizonte de corto
plazo que va a seguir teñido de elevada volatilidad, deben
continuar siendo la protección del capital y la gestión
del riesgo.
• En una óptica de largo plazo, mantenemos perspectivas
positivas para los retornos de los activos de riesgo
(bolsa, crédito, emergentes, materias primas…), con
fundamentos globales y particulares que deberían
terminar dando soporte.

2. PERSPECTIVAS MACROECONOMICAS
Desaceleración en ciernes, que no recesión. Después de crecer en la UEM (nuestra estimación de crecimiento inferior al 1% promedio
positivo durante tres trimestres consecutivos (el último de ellos a un anual en 2010 viene asumiendo estos ajustes desde hace ya varios
ritmo trimestral anualizado del 2,7%), la economía americana se adentra meses), compensado parcialmente por un impulso de 0,8 pp a lo largo
en una fase en la que la capacidad de crecimiento autónomo debe de los próximos cuatro trimestres como consecuencia de la depreciación
cobrar más protagonismo una vez que el impacto positivo de las de un 10% del tipo de cambio efectivo del euro acumulada. Derivado de
transferencias públicas empieza a evaporarse. Y nuestra previsión es que lo último, por la elevada dependencia de su crecimiento del sector exte-
la evolución trimestral del PIB en lo que resta de año sea decreciente, rior y las ganancias de competitividad acumuladas en los últimos años,
aunque sin adentrarse en terreno negativo, ya que las variables que Alemania se perfila como caballo ganador.
consideramos clave para dotar de consistencia a este crecimiento más
autónomo no terminan de emitir señales fiables. RENTA FIJA Y DIVISAS: Al son de la “huída hacia la calidad”
El comportamiento de la deuda soberana estadounidense en el último
La primera de ellas es el empleo. Los datos laborales correspondientes al
mes continuó condicionado por el movimiento de “huída hacia la
mes de mayo decepcionaron tanto por un registro de creación neta de
calidad”, provocando que la rentabilidad del bono americano a 10 años
empleo (431.000) inferior al previsto por el consenso como por la
rompiera el soporte del 3% y que el 2 años marcara mínimos históricos,
modesta contribución del sector privado (se limitó a 41.000 puestos de
cotizando por debajo de la cota del 0,60%. En el activo crédito, asistimos
trabajo). El dato global, por tanto, estuvo muy sesgado por la contrata-
a una nueva ampliación de los diferenciales, que ha sido consecuencia,
ción temporal relativa al censo. Estos registros confirman nuestra expec-
por un lado, del rally en soberanos y, por otra parte, de la volatilidad que
tativa de recuperación muy paulatina del empleo, consonante con una
han sufrido los mercados de renta variable.
previsión de crecimiento del PIB en 2010 (2,7% promedio anual) por
debajo del consenso del mercado. Lo más decepcionante es que sin el
apoyo del sector construcción y de las pequeñas y medianas empresas Sin valor alguno en la curva soberana en dólares por fundamentales,
difícilmente EEUU contará con cifras de creación de empleo sostenibles. seguimos recomendando carteras diversificadas de crédito corporativo,
Y en ambos terrenos, las noticias no son demasiado alentadoras. Por un con extremo cuidado en la selección de emisores. Seguimos viendo opor-
lado, los registros de actividad residencial de mayo reflejaron que el pro- tunidades en High Yield; no obstante, es una clase de activo que segui-
grama de estímulos fiscales a la compra de vivienda era la pieza funda- rá sujeta a la volatilidad del mercado. De cara a los próximos meses rei-
mental que sostenía el aumento de demanda mostrado en las anterio- teramos la necesidad de mantener exposición mediante vehículos espe-
res lecturas, y dado que no se prevén cambios de esta política en el corto cializados.
plazo, es muy probable que la recuperación del sector residencial se
quede estancada. Por otro lado, la principal encuesta de confianza La creación del fondo de estabilidad financiera, las compras de deuda
empresarial a pymes (índice NFIB) no exhibe expectativas sólidas de cre- pública y privada por parte del BCE, el ratio de cobertura de las subastas
ación de empleo a medio plazo. La otra variable fundamental para dotar de deuda española (mejor de lo esperado) y el anuncio de nuevas facili-
de consistencia al crecimiento autónomo de la economía estadouniden- dades de liquidez tras la última reunión del BCE, consiguieron relajar
se es la dinamización de la actividad crediticia. Por el momento, las seña- algo la tensión en los emisores “periféricos” a mitad del mes de junio,
les de mejora que están emitiendo los indicadores cualitativos (encuestas aunque las renovadas dudas que volvieron a instalarse en el seno del
trimestrales de concesión de crédito elaboradas por la Fed entre las ins- mercado a raíz del vencimiento de los 442.000 millones de euros que el
tituciones financieras) no acaban de materializarse en un despegue real BCE había prestado un año antes al 1% al sistema financiero provocaron
del préstamo a los agentes económicos. Al menos, los consumidores un nuevo episodio de ampliación de los diferenciales “periféricos” y un
encuentran una suerte de incentivo fiscal en la ganancia de poder adqui- retorno de toda la curva alemana a niveles mínimos históricos. Asimismo,
sitivo que está generando la cesión de la inflación subyacente. se ampliaron los diferenciales de crédito, pero en esta ocasión se trata de
ampliaciones muy inferiores a las vistas durante el mes precedente.
Tras varias semanas en las que venían sucediéndose muchas -demasiadas
mejor dicho- dosis de desorientación, descoordinación y ausencia de Mantenemos máxima cautela en el caso de la deuda soberana de las eco-
rumbo en materia política a nivel Unión Europea, el Consejo Europeo nomías “periféricas” de la zona Euro. El programa de compra de bonos
que se celebró en junio supuso una cierta recuperación del pulso con la del BCE permitirá a los inversores reducir su exposición al riesgo soberano
realidad de las autoridades en el terreno económico. Nos parece muy “periférico”, a la vez que aumentará la liquidez disponible. El papel cor-
acertada, en un momento en el que la incertidumbre ha estado muy porativo de alta calidad podría verse beneficiado por la reinversión de esta
enquistada en el seno del mercado, la apelación a la transparencia hecha liquidez y apoyado por la estabilidad de tipos. Los emisores cíclicos, sin
por el Comité Europeo de Supervisores Bancarios al proponer la publica- embargo, son ahora más vulnerables, en tanto en cuanto las medidas de
ción, durante la primera quincena de julio, de las pruebas de resistencia austeridad pueden pesar sobre el crecimiento de la zona Euro.
o ejercicios de estrés realizados sobre el sistema bancario europeo. Su
publicación constituye una demostración de transparencia que debería Mantenimiento del euro a lo largo del mes de junio en zona de mínimos
servir para atajar rumores y demostrar los altos niveles de solvencia de de 2005 en términos de tipo de cambio efectivo nominal, y en la cota
muchas entidades financieras. más baja desde 2006 frente al dólar estadounidense, en un contexto de
elevada volatilidad y típica tónica de dientes de sierra. Básicamente, la
Estimamos que el impacto directo de los planes de austeridad fiscal dinámica de fuerte depreciación del euro de los meses precedentes se vio
durante los dos próximos ejercicios podría ser de un drenaje de 0,2 pun- interrumpida por los anuncios realizados en el último Consejo Europeo,
tos porcentuales en 2010 y de 1,0 pp en 2011 en el PIB del conjunto de y la consiguiente reducción de las primas de riesgo soberana y bancaria.
Zona Euro - Ranking de competitividad Evolución curva euro
50 3,50
45
3,00
40
35 2,50
30
2,00
25
* Una puntuación más baja representa una mejor posición competitiva. Núcleo (media simple de Alemania,
20 1,50
Fuente: Thomson Reuters Datastream
Fuente: Thomson Reuters Datastream
Francia, Bélgica, Holanda y Suiza). Periferia (media simple de Portugal, Irlanda, Italia, Grecia y España)
15 1,00
10
5 0,50
0 0,00
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 O/N 3m 6m 1a 2a 3a 5a 7a 10 a 20 a 30 a
29/06/2010 29/05/2010
Periféricos Núcleo Alemania
ALEMANIA NO QUIERE PERDER LA COMPETITIVIDAD GANADA EN MÍNIMOS HISTÓRICOS EN LA CURVA ALEMANA
LOS ÚLTIMOS AÑOS

3. La estabilización de la presión en los mercados de deuda soberana “peri- das de consolidación fiscal y la debilidad de la iniciativa privada pueden
férica” puede ser un factor clave para evitar movimientos abruptos en la mermar la capacidad de crecimiento a medio y largo plazo de la zona
divisa que acentúen la salida de inversión de la zona Euro. A corto plazo, Euro, y que el BCE no llevaría a cabo movimientos en los tipos de interés
este elemento puede seguir remitiendo, permitiendo que el euro se esta- a año y medio vista, la tendencia de fondo sigue siendo de depreciación
bilice y recupere terreno frente al dólar. Sin embargo, dado que las medi- para el euro.
CARTERA MODELO GLOBAL
En el punto medio reside la virtud
La propuesta de EEUU nos parece más razonable y amparada en la expe-
De vital importancia, en nuestra opinión, fue la reunión del G-20
riencia deducida de la retirada temprana de los estímulos durante la Gran
celebrada en Londres durante el mes de abril del año pasado. De aquella Depresión, pero también de la más próxima que aporta la gestión de la
reunión, los dos principales frutos que se cosecharon fueron, por un crisis de Japón. Y es que la “peligrosa” coordinación que han exhibido
lado, la determinación tajante de las autoridades económicas de evitar la las autoridades europeas a la hora de introducir políticas de ajuste del
propagación de la corriente de riesgo sistémico que se había iniciado en gasto niega la posibilidad de que algunos países (llámese Alemania) actú-
octubre de 2008 y, por otro, la dotación de una velocidad más al proceso en como impulsores de los más afectados por los costes de la recesión.
de estímulo fiscal y monetario para lograr reconducir a la economía
global a la senda del crecimiento. El G-20 tenía que haber ejercido, como en Londres el año pasado, un
papel de coordinador que no ha aceptado en esta segunda fase de la
Esa reunión constituyó un punto de inflexión en el proceso de pesimis- recuperación, y por tanto, desde una perspectiva del mercado, la reduc-
mo agudo que se había hecho presa del mercado, y que en un momen- ción de la prima de riesgo que tuvo lugar cuando sí lo asumió en abril de
to dado, exactamente unas semanas antes, lo había arrojado a asomar- 2009 ahora está más en entredicho.
se al abismo de la depresión económica. Podría decirse, por tanto, que
el encuentro de Londres constituyó el inicio de la primera fase del pro- ¿Quiere ello decir que las economías avanzadas están condenadas a
ceso de recuperación económica, determinante para que comenzara ingresar de nuevo en un episodio recesivo?. La volatilidad en las cifras
un sensible rebote bursátil muy apoyado en la reducción de la prima de macro y la asimetría en las tasas de crecimiento va a ser especialmente
riesgo. intensa en los trimestres venideros, pero un escenario de recesión no
tiene por qué materializarse necesariamente en la mayoría de los casos.
Transcurrido más de un año desde esa reunión, puede afirmarse que la
primera fase del proceso de recuperación estaría ya finalizada, una vez Y es que, además de otros factores (recuperación de la riqueza familiar
que la red de seguridad tejida por la batería de estímulos públicos intro- en EEUU, recomposición del ahorro en Europa, incremento del poder
ducidos empieza a debilitarse. Comienza, por tanto, la segunda fase, la adquisitivo vía precios), el sector exterior, a través de los emergentes,
de un obligado crecimiento de naturaleza más autónoma, en un contex- puede ejercer de válvula de escape, asidero al que no se pudieron aga-
to en el que la reparación de balances privados no ha finalizado y empie- rrar las economías avanzadas en la Gran Depresión.
za el ajuste del sector público en buena parte de las economías OCDE.
En este contexto, y con independencia que desde una óptica de largo
Contexto que, si bien no es tan incierto como el que se vivía en la prima- plazo las perspectivas sigan siendo favorables para los retornos de los
vera de 2009, sí demandaba de la reunión del G-20 celebrada a finales activos de riesgo (bolsa, crédito, emergentes, materias primas…), el mes
de junio en Toronto al menos una disminución de la dificultad para armo- de julio apunta a ser otro período de alta volatilidad (refinanciación de
nizar esfuerzos ante la todavía complicada situación que vive la econo- Tesoros, publicación de las pruebas de resistencia de los veinticinco ban-
mía mundial. cos europeos más importantes y resultados corporativos). Por ello, las
prioridades inmediatas deben continuar siendo la protección del capital
Pero en Toronto los resultados no fueron demasiado alentadores. No y la gestión del riesgo.
apareció por ningún lado la coordinación urgente de la política económi-
ca de los 20, siendo este el problema más acuciante que plantea la cri- Por último, queremos volver a insistir en la importancia del proceso de
sis. Y es que el G-20 no ha logrado armonizar la extensión de los estí- reequilibrio de la economía mundial que ya se ha puesto en marcha, y
mulos públicos pretendida por EEUU con los ajustes que impone Europa. que va a suponer una traslación paulatina del cetro económico hacia los
países emergentes. La intención de China de flexibilizar el tipo de cam-
Al final, la consolidación fiscal se ajustará a las circunstancias de cada bio de su divisa ha constituido la noticia más importante del último mes
país, con un objetivo de reducción del déficit a la mitad desde los nive- en este sentido.
les actuales en 2013. Por tanto, Europa habría ganado a los puntos el
pulso con EEUU. Partiendo del punto de considerar necesarias las políti- ¿Qué implicaciones tendría este movimiento para el resto de cruces cam-
cas de saneamiento de las finanzas públicas, pensamos que deberían biarios de la región?. A priori, positivas. Hay que recordar que en 2005
modularse de forma que no todos los países contraigan sus inversiones la ampliación de las bandas de flotación del yuan motivó, durante el año
y presupuestos al mismo tiempo, coincidiendo a grandes rasgos con la siguiente, un movimiento de apreciación generalizado en las divisas asiá-
intención original de EEUU en el G-20 de reemplazar la reconducción a ticas. Por tanto, con un horizonte de 6-12 meses mantenemos un esce-
los niveles de déficit propuestos por Europa (3% del PIB) a dos años más nario de apreciación de las divisas asiáticas (especialmente aquellas cuyas
tarde que el ejercicio 2013 asignado en las economías de la UEM. economías tienen una mayor exposición a la demanda de China).
España Renta Variable 30,00%
G. Alternativa 5,00%
20,00%
España 5,00%
Europa
8,00% Europa 8,00%
USA 11,00%
USA
11,00% Emergentes 6,00%
Largo plazo Euro
Renta Fija 50,00%
6,00%
Emergentes Monetario 20,00%
6,00% Corto plazo Euro 24,00%
Largo plazo Euro 6,00%
Corto plazo Euro Monetario G. Alternativa 20,00%
24,00 20,00% Total 100,00%
Cartera global recomendada

4. CARTERA DE RENTA VARIABLE
Salida del sector automoción ante el final de las ayudas Europa
Valores 100,00%
Tecnología Repsol 4,7%
2,5%
Petróleo Eni 2,67%
Telecomunicaciones
13,1% 16,7% Total 5,74%
Bayer 3,31%
Nestlé 7,87%
Roche 4,16%
Farmacia Rio Tinto 5,31%
7,3% Utilities
7,3% Novartis 3,18%
EDF 7,34%
Químicas Telefonica 7,85%
3,3% Vodafone 8,89%
Alimentación ING 1,98%
7,9%
BBVA 4,81%
BNP Paribas 3,20%
Alcatel-Lucent 2,53%
Aseguradoras B. y S. Industriales Phillips 4,21%
10,7% 14,7% Allianz 3,94%
ArcelorMittal 5,20%
Bancos Entradas: Repsol AXA 1,81%
16,4% Salidas: BP, Grifols, Nokia, Renault HSBC 8,38%
Prudential 2,97%
Distribución Sectorial
Cambio de cromos en las productoras acero España
Petróleo
6,74%
Farmacia
4,16%
Telecom Valores 100,00%
31,19%
Repsol 6,58%
ACS 4,05%
Inditex 6,12%
Iberdrola 9,55%
Bancos Telefonica 30,41%
35,56% Santander 18,59%
BBVA 16,08%
Utilities Grifols 4,06%
9,80% Técnicas Reunidas 2,07%
ArcelorMittal 2,50%
Consumo cíclico
Construcción 6,28% Entradas: Arcelor
6,27% Salidas: BME, Acerinox
Distribución Sectorial
Bienes Industriales y Energía: principales pilares de nuestra estrategia América
Bienes industriales Energía
31,83% 20,57% Valores 100,00%
GENERAL ELECTRIC 10,6%
GILEAD 8,9%
CATERPILLAR 12,3%
APACHE 9,5%
AMAZON 9,2%
APPLE 11,9%
Consumo TIME WARNER CABLE 8,9%
18,11%
BANK OF AMERICA 8,7%
Farmacia
8,90% HEWLET-PACKARD 8,9%
Tecnología Bancos
11,88% 8,71%
Entradas: -
Salidas: -
Distribución Sectorial

5. ESTRATEGIA
Bancos Centrales: Se retrasan las subidas de tipos. En su última Renta Variable: Financiación bancaria, subastas de Tesoros y
reunión de política monetaria, la Reserva Federal destiló un tono resultados empresariales, claves a corto plazo. Seguimos apostando
ligeramente más cauto en materia de crecimiento económico. El por la sobreponderación en renta variable EEUU, con precio objetivo para el
comunicado mantuvo la retórica habitual del último año relativa a que el S&P 500 de 1260 puntos (la toma de más peso estructural sigue
tipo de referencia se mantendrá en un nivel excepcionalmente bajo condicionada a la reducción de las probabilidades a nuestro escenario
durante un período prolongado, consistente con un probable alternativo en “W”). A corto plazo, uno/dos meses, el mercado puede
aplazamiento de la primera subida de tipos de interés al año que viene. estancarse; la inercia en la recuperación económica se está ralentizando
En su discurso, la Fed eliminó cualquier referencia a los programas de algo y el momentum en revisiones de BPA puede haber tocado máximos.
liquidez, ahora que el último programa TALF ha finalizado. Además, el mes de julio será otro período de alta volatilidad (refinanciación
de Tesoros, publicación de los stress test de los veinticinco bancos europeos
Por su parte, en su último Consejo de Gobierno, el Banco Central más importantes y resultados corporativos).
Europeo conservó el tono ambiguo de las últimas reuniones sobre los
temas más importantes, sin comprometerse en materia sensible, es decir, Las valoraciones del mercado estadounidense nos parecen razonables, pero
no extendiéndose ni profundizando en demasía sobre sus expectativas las expectativas de BPA para 2010, y sobre todo 2011, parecen exigentes.
monetarias y operativas, con el fin de conservar la máxima flexibilidad y Estimamos una mejora de beneficios en 2010 dentro del S&P 500 del 20%,
rango de actuación más amplio. En lo que se refiere a las perspectivas hasta 76 dólares por acción, de la mano de una recuperación en ventas y
macroeconómicas, Trichet, en su discurso, fue algo más cauto, márgenes. Ante un entorno de mayor volatilidad, favorecemos una
introduciendo novedades como la existencia de “continuas tensiones en estrategia barbell enfocada en sectores de crecimiento donde las
algunos segmentos del mercado financiero”. El mes precedente, en el expectativas de incremento en márgenes no sean agresivas (Tecnología,
párrafo introductorio de su discurso, señalaba “esperamos que la Industriales, Defensa y Salud). La corrección en valores del sector Energía por
economía de la zona Euro se expanda a un ritmo moderado en 2010, los vertidos en el Golfo de México ofrece un punto interesante de entrada.
pero los patrones de crecimiento de las distintas economías nacionales
Desde hace prácticamente nueve meses, los índices europeos vienen
podrían ser diferentes entre sí debido a la elevada incertidumbre”. En
haciendo un movimiento lateral, resultado de un pulso entre elementos
contraste, este mes, si bien vuelve a repetir que la recuperación de la
positivos (recuperación macro, crecimiento de beneficios, política
economía de la zona Euro se mantuvo a lo largo de la primera mitad del
monetaria, valoraciones) y negativos (crisis de deuda publica, incertidumbre
año, recalca que los crecimientos trimestrales parece que serán
en el sistema financiero, ajuste fiscal …).
desiguales. De hecho, la autoridad monetaria europea espera que el
ritmo de crecimiento continúe a lo largo de la segunda mitad del año, A nivel táctico, los elementos de incertidumbre han aumentado, y con estos
aunque en un contexto de continuas tensiones en algunos segmentos de las probabilidades de una fase de mercado difícil y muy volátil. En este
los mercados financieros. contexto, seguimos recomendando infraponderar la exposición en renta
variable europea. No obstante, en el caso de que el ruido “periférico” se
Adicionalmente, el BCE rebajó algo el tono excesivamente beligerante atenúe algo en los próximos meses, particularmente la bolsa alemana puede
que mantuvo a lo largo de los meses anteriores en materia de precios, suponer una buena oportunidad de entrada a medida que avance la segunda
destacando que, aunque no encuentra presiones inflacionistas mitad del ejercicio por varias causas: 1) valoración atractiva de muchas de sus
domésticas, desde un punto de vista global la evolución de los precios de compañías, 2) ganancias de competitividad de sus exportadoras gracias al
las materias primas podría contribuir a que las tensiones en precios se debilitamiento del euro, 3) abaratamiento de sus costes de financiación, 4)
mantengan. No obstante, recalcó que la inflación debería mantenerse mayor sesgo a sector industrial con demanda de emergentes.
moderada en el medio plazo. En este sentido, el BCE revisó al alza las
previsiones de crecimiento de la zona Euro para 2010 (desde el 0,8% Las bolsas emergentes rebotaron algo durante el mes de junio, aunque en
hasta un 1,0% promedio), si bien en el caso de 2011 la revisión fue a la un contexto en el que los indicadores adelantados han perdido fuelle. El
baja, desde el 1,5% hasta un 1,2% promedio, aduciendo un peor aspecto más positivo ha sido que algunos índices que cotizaban con
comportamiento de la demanda domestica como consecuencia de los múltiplos de valoración exigentes hace unos meses, lo hacen ahora a niveles
planes de consolidación fiscal. En el caso de la inflación, las perspectivas más atractivos de entrada. Dentro de estos mercados, nuestras preferencias
fueron revisadas tres décimas al alza, hasta el 1,5% promedio en 2010, siguen situándose en aquellas economías que irían reduciendo de forma
mientras que la revisión para 2011 fue de una décima (desde el 1,6% progresiva su dependencia del sector exterior en favor de un crecimiento
hasta un 1,7% promedio), ambas cifras por debajo del nivel objetivo del más basado en demanda doméstica, y donde la inversión en
BCE. Por tanto, discurso con apenas novedades, dónde lo más destacado infraestructuras vaya a ser un pilar de crecimiento importante en los años
fue el anuncio de la puesta en marcha de tres subastas ilimitadas de venideros. Un claro exponente de estas características es Brasil. La región
liquidez, algo que fue acogido con buen agrado por el mercado. No asiática (China, Indonesia, India, Corea) es otra alternativa que cumple con
contemplamos subidas de tipos hasta 2012. estos parámetros.
Evolución de los principales índices mundiales
180
Ibex 35
165
Topix
150
Base 100= 1 enero 1995
135
FTSE All Shares
120
DJ Euro Stoxx
105 S&P 500
90
75
60
45
ene- may- sep- ene- may- sep- ene- may- sep- ene- may- sep- ene- may- sep- ene- may-
05 05 05 06 06 06 07 07 07 08 08 08 09 09 09 10 10
Fuente: FactSet
RENTA VARIABLE – DIENTES DE SIERRA

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BANIF RV CONSOLIDACIÓN
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bolsa española es muy alto, ya que el IBEX35 se ha visto penalizado en mayor
medida que otros mercados por la crisis financiera internacional, y que la mayoría
de las empresas que lo forman presentan un importante potencial de
revalorización.
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cada una de las unidades de cuenta que el mismo suscriba en virtud de aportaciones o traspasos www.banif.es 902 22 44 22
de derechos consolidados o derechos económicos realizados efectiva y necesariamente hasta el
30 de julio de 2010 (incluido), al plan de pensiones Banif Renta Variable Consolidación, que sean MEJOR BANCO PRIVADO DE ESPAÑA
mantenidas en el plan de pensiones el día 1 de agosto de 2019, en las condiciones expresadas PART OF SANTANDER PRIVATE BANKING GLOBAL DIVISION
anteriormente.
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subir o bajar, circunstancia que el inversor debe asumir incluso a riesgo de no recuperar el importe invertido, en parte o en su totalidad. Igualmente, el anuncio de rentabilidades pasadas no constituye promesa o garantía de rentabilidades futuras.
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