1. 2014년 3월 13일 목요일
투자포커스
[글로벌 경제 전망] 우리가 알던 신흥국이 아니다
- 위기이후 선진국과 신흥국 성장차 줄고 신흥국 사이에서도 차별화. 안정적 내수 혹은 강한 수출경쟁력을
확보한 개별 신흥국에 대한 투자가 더 나은 대안
- 중국은 성장률 목표치 7.5% 유지. 도시화를 통한 내수확대가 주요 성장동력. 그림자 금융 규제 지속. 단기
적 불확실성 요소지만 장기적으로 중국 금융시장 효율성 증가
- 테이퍼링 취약국으로 꼽혔던 인도와 인도네시아, 최근 경상수지 개선으로 외자유출 우려 줄어. 향후 경상수
지 개선 지속과 경기회복 측면에서 인도네시아보다는 인도가 투자처로 더 각광받을 듯
이은주. 769.3091 eunjoolee@daishin.com
산업 및 종목 분석
은행: NIM에 대한 기대감은 다소 낮춰야 할 듯
- 투자의견 비중확대 유지
- 기대와 달리 1분기 은행 평균 NIM은 전분기대비 2~3bp 하락 예상. 1분기 NIM 반등을 저해한 요인은 주로
경쟁 환경과 예대율 관리 등 때문으로 추정
- 1분기 지방금융지주사 NIM 강세, KB금융과 우리금융은 NIM 약세를 보일 것으로 전망
- NIM과 1분기 실적이 상대적으로 양호할 것으로 예상되는 하나금융과 신한지주 선호
최정욱 CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com
조선: 우크라이나 사태, 조선업에는 긍정적 영향이 커
- 대우조선해양과 삼성중공업의 주가는 2월 27일 이후, 10%~15% 하락함
- 초기는 싱가폴 업체의 Drillship 시장 신규 진입이 악재로 작용. 이후에는 산업적인 요인 보다는 외부 요인에
의한 하락이 컸다는 판단
- 외부요인 : 중국 경기에 대한 우려 + 우크라이나 관련 EU의 러시아 경제제재 검토
- 추천주 : 대우조선해양 (TP: 45,000원 유지)
대우조선해양에 대한 기존 투자포인트 변화 없음
전재천. 769.3082 jcjeon7@daishin.com

2. 2
투자포커스
[글로벌 경제 전망] 우리가
알던 신흥국이 아니다
이은주
02.769.3091
eunjoolee@dashin.com
위기와 기회의 공존, 지역보다는 개별국가 투자해야
- 지난해 이후 일부 신흥국들은 국제수지 개선 노력. 신흥국 기초여건을 바탕으로 이들간 차별성 확인
- 최근 신흥국 투자환경에 영향을 미치는 변수들은 세계적인 자본 이탈보다는 정치적 불확실성 등으
로 다양하게 순환. 브릭스, 친디아와 같이 신흥국가 묶음에 대한 투자매력이 떨어지고 있음
- 불확실한 조합에 대한 투자 보다는 좋아보이는 개별국가에 대한 투자가 더 나은 대안
위기를 통해 선진국 경상수지 불균형 해소. 신흥국 성장성은 약화
- 위기 이후 선진국 수요창출 능력 한계. 경상수지 불균형이 완화된다는 점에서 긍정적이지만, 선진국
으로의 수출을 바탕으로 성장했던 신흥국의 성장성 둔화
- 과거 고성장 시기에 브릭스, 친디아 등 신조어 등장하며 장기 성장성이 부각되는 신흥국 투자 증가
- 최근 신흥국과 선진국 성장률 차 줄어들고 신흥국 내에서도 차별화 진행
- 특정지역 신흥국 투자보다는 지역별 유망한 개별 신흥국에 투자하는 것이 더 나아보임. 선택의 기준
은 안정적 내수 혹은 높은 수출 경쟁력 보유 여부. 경기상황이 좋은 선진국과 상관관계 높은 신흥국들
- 지난해에는 미국 의존도 높은 멕시코가, 올해는 유럽 의존도가 높은 폴란드 등이 유망
중국 전인대 정책 Logic - 양(陽) vs 음(陰)
- 중국정부, 올해 성장률 목표치 7.5% 유지. 신형도시화를 통한 내수확대를 주요 성장동력으로 꼽음
- 2014년 소매판매 증가율은 전년대비 0.4~0.5%p 상승 반면 투자는 0.3%p 이상 하락 예상
- 최근 위안화 절하와 회사채 부도 허용 등을 볼 때 중국의 금융시장 개혁은 진행 중. 회사채와 그림
자금융 규모가 중국 자금경색 위기를 발생시킬만큼 우려되는 수준은 아니지만 수급 불안은 간헐적
으로 일어날 것으로 예상
- 중국 금융시장은 단기적으로 불확실성 부각될 수 있지만 장기적으로 효율성 증가할 것
인도 vs. 인도네시아
- 지난 해, 테이퍼링 우려로 외자유출 심각했던 인도와 인도네시아, 경상수지 개선. 향후 경상수지 개
선 가능성과 경기회복 측면에서 인도네시아보다 인도가 우세
- 구조적인 경상적자의 원인은 인도는 금수입으로 인한 무역적자, 인도네시아는 소득적자. 인도 정부
의 금수입 규제로 무역적자 축소. 반면 인도네시아의 외국인 투자 증가로 소득적자 부담 지속 될 듯
- 인도 물가상승은 식품가격 안정과 금리인상을 통해 안정. 이에 따라 투자와 소비 회복 기대. 반면
인도네시아는 가파른 금리인상에도 물가상승 우려 여전
두번의 위기는 선진국 경상수지를 큰 폭으로 개선시켜 신흥국, 선진국보다 성장속도가 더 빨라지진 않음
-600
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00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
선진국
신흥국
(십억달러)
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-4
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0
2
4
6
8
10
90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14
(%, %p) 성장률차
선진국
신흥국
자료: IMF, 대신증권 리서치센터 자료: IMF, 대신증권 리서치센터

3. 3
산업분석
은 행
NIM에 대한 기대감은 다소
낮춰야 할 듯
최정욱, CFA
769.3837
cuchoi@daishin.com
김한이
769.3789
haneykim@daishin.com
투자의견
Overweight
비중확대, 유지
기대와 달리 1분기 은행 평균 NIM은 전분기대비 2~3bp 하락 예상
- 탐방과 유선통화를 통해 1~2월 은행 NIM에 대한 분위기를 파악해 본 결과 1분기 은행 평
균 NIM은 전분기대비 약 2~3bp 하락할 것으로 예상. 이는 4분기를 저점으로 은행 NIM이
매분기 소폭 상승할 것이라는 시장의 기대와는 사뭇 다른 모습
- 물론 추가 하락할 것이라는 우려와는 달리 4분기에 계절적 일회성 요인들이 크게 발생하면서 3분
기대비 NIM이 반등했었기 때문에 표면적으로는 1분기 중 NIM이 추가 반등하기가 다소 어려웠던
것이 현실. 그럼에도 불구하고 1분기 하락 폭이 예상보다는 다소 크게 나타나고 있는 상황
- 특히 대부분 시중은행들의 2월 월중 NIM이 1월대비 하락한 것으로 추정되어 표면 NIM이 반등하기
는 어렵겠지만 경상 NIM은 반등세를 시작할 것이라는 신뢰도도 다소 낮아졌다고 판단
- 그러나 3월 이후의 NIM을 조금 더 지켜볼 필요가 있을 듯. 분기말월인 3, 6, 9, 12월은 NIM이 상대
적으로 강세를 띄는 경향을 보이는데다 2분기로 접어드는 4월 이후에는 고금리 만기 도래에 따른
조달코스트 하락에 따라 마진 반등세가 본격적으로 나타날 수 있다고 판단하기 때문
1분기 NIM 반등을 저해한 요인은 주로 경쟁 환경과 예대율 관리 등 때문으로 추정
- 일회성 요인을 제외한 경상 NIM이 아직 반등을 시작하지 못하는 이유는 경쟁 환경과 예대율
관리 등의 요인 때문으로 추정
- 1) 1월에는 주택관련 세제혜택 종료 등으로 은행 주택담보대출이 크게 감소한 반면 대출금리
가 낮은 대기업대출이 크게 증가했는데 이러한 점이 NIM 압박 요인으로 작용했고,
- 2) 2월에는 일부 은행의 가계 주택담보대출이 크게 증가했는데 가계부채 구조개선 촉진 방안
으로 고정금리·비거치식분할상환 대출 목표 비중이 확대됨에 따라(2014년말 목표 비중이
기존 17%에서 20%로 상향) 고정금리 주택담보대출 비중을 늘리기 위해 가격 경쟁력 확보
차원에서 고정금리 주택담보대출금리를 인하하는 경향을 보였으며,
- 3) 2013년말 은행들의 예대율이 대부분 98~99%를 기록하면서 예대율 관리를 위해 수신은
정기예금 및 기업 MMDA를 크게 늘렸고 이를 대출보다는 현금성 자산으로 운용했기 때문
1분기 지방금융지주사 NIM 강세, KB금융과 우리금융은 NIM 약세를 보일 것으로 전망
- 1분기 중 JB금융, DGB금융, BS금융 등 지방은행들의 NIM은 크게 반등할 전망. 각각 8bp, 8bp,
3bp 상승 추정. 그 외 시중은행의 NIM은 모두 하락할 것으로 예상. KB금융과 우리금융은 각각
5bp와 6bp 하락하면서 은행 중 1분기 NIM 하락 폭이 가장 클 것으로 추정
- JB금융은 우리캐피탈의 JB금융 자회사화 과정에서의 매각 대금이 은행으로 유입되고 이를 대출채
권으로 운용하면서 마진이 반등. DGB금융과 BS금융은 2008년말과 2009년초 발행한 4,000억원
과 2,300억원의 하이브리드채권의 콜옵션 행사로 조달비용 하락 효과가 본격화되면서 마진 상승
- KB금융과 우리금융은 4분기의 일회성 효과 소멸 및 예대율 관리 노력 등으로 NIM이 큰폭 하락
NIM과 1분기 실적이 상대적으로 양호할 것으로 예상되는 하나금융과 신한지주 선호
- 1분기 NIM이 기대보다는 저조하겠지만 이는 반등 시기의 지연일 뿐 2분기 이후에는 반등세를 보
일 것으로 예상. 따라서 올해 은행 top-line이 상당 폭 개선될 것이라는 믿음에는 변화가 없음
- 다만 당분간은 NIM과 1분기 실적이 상대적으로 양호할 것으로 예상되는 종목 위주의 접근이 바람
직. 시중은행 중에서는 하나금융, 신한지주, 기업은행이 이에 해당. 다만 기업은행은 보유 자사주의
GDR 발행이 예정되어 있는 것으로 추정되어 오버행 우려가 제기될 수 있다는 점은 부담 요인임
- 은행 최선호주로 하나금융과 신한지주를 제시. 이 두 은행의 1분기 추정 순이익은 각각 3,340억원
과 5,050억원으로 컨센서스에 부합해 실적도 타행대비 양호할 것으로 예상

4. 4
Issue & News
조선업
우크라이나 사태, 조선업에
는 긍정적 영향이 커
전재천
769.3082
jcjeon7@daishin.com
투자의견
Overweight
비중확대, 유지
1) 최근 주가 하락 배경
- 대우조선해양과 삼성중공업의 주가는 2월 27일 이후, 10%~15% 하락함
- 초기는 싱가폴 업체의 Drillship 시장 신규 진입이 악재로 작용
이후에는 산업적인 요인 보다는 외부 요인에 의한 하락이 컸다는 판단
- 외부요인 : 중국 경기에 대한 우려 + 우크라이나 관련 EU의 러시아 경제제재 검토
* 이 같은 외부 우려가 국내기관과 외인의 매도를 불렀고
* 기관과 외인이 상대적으로 많이 보유한 순서로 하락폭이 큰 것으로 생각
(대우조선>삼성중>현대중)
* 또한 조선주는 EU의 러시아 금융제재시 Yamal Project에 대한 금융조달 지연으로 인한
Project 발주 지연에 대한 우려도 반영된 것으로 추정
2) 우크라이나 사태, 조선업에는 긍정적 영향이 커
- 우크라이나 사태의 영향에 대해 섣불리 판단하는 것은 쉬운일이 아니나
- 부정적 요인 보다는 긍정적 요인이 크다는 판단
- 부정적 요인 : EU의 이란식의 금융 제재 시, 러시아 Project 금융 조달 지연과 발주 지연
* 이와 관련해서 러시아의 Yamal LNG의 육상플랜트 발주 지연에 대한 우려 있음
* 러시아의 위상을 고려 시, 이란식의 경제 제재는 현실적이지 않다고 판단
* 이를 고려 시, 우크라이나 사태로 인한 Yamal LNG 자금 조달 영향은 미마할 것으로 생각
- 긍정적 요인 : 유럽의 러시아에 대한 가스 의존도를 낮추는 계기가 될 것
* 2012년 유럽이 Pipeline을 통해 수입하는 천연가스 중, 러시아 비중은 34%임
* 2012년 독일도 천연가스 수입의 35%를 러시아에 의존
* 러시아의 의존을 낮추기 위해 미국의 Shale 가스 도입 규모 커질 것
* 미국은 전세계에서 가스 수요가 있다면 수출을 많이 하면 할수록 미국 경제에
도움이 된다는 외부 용역 결과를 얻은 바 있음(2012년 12월 by NERA)
* 2014년 3월 현재 293백만톤의 LNG 수출 신청에 대해 69백만톤에 대해서만
Non-FTA 국가로의 수출 신청을 한 상태이나 유럽의 미국에 대한 Shale가스
수요가 증가할 경우, Non-FTA 국가로의 수출 승인은 늘어날 것으로 추정되며
이와 관련한 LNG선 발주 또한 추가로 증가할 것으로 예상
* 유럽이 러시아에서 수Pipeline으로 수입하는 연간 94.9백만톤 중,
10%가 LNG로 전환될 경우, LNG선 13척~17척의 추가 수요가 발생
3) 추천주 : 대우조선해양
- 대우조선해양에 대한 기존 투자포인트 변화 없음
- 외부 요인 안정 시, 주가 반등 예상
- 대우조선해양 투자 포인트
* 2015년까지 영업이익 연평균 40% 증가
* 2014년 수주 목표 145억불(yoy +6.4%) 달성가능할 것으로 예상
* 2014년 영업이익 개선 배경 : 매출 증가 효과(yoy + 6%) + 2013년 대비 충당금 감소
효과(30십억원 가량으로 추정) + 적자 해양 Project 매출 감소 + 제품Mix 개선 효과
Rating & Target
종목명 투자의견 목표주가
현대중공업 Buy 280,000원
삼성중공업 Buy 43,000원
대우조선해양 Buy 45,000원
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -5.4 -15.2 -17.8 -5.8
상대수익률 -5.2 -13.6 -14.8 -2.9
-15
-10
-5
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5
10
15
20
25
30
35
70
80
90
100
110
120
130
140
13.03 13.06 13.09 13.12 14.03
(%)(pt) 조선산업(좌)
Ralative to KOSPI(우)

5. 5
매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장: 순매수 금액) (단위: 십억원)
구분 3/12 3/11 3/10 3/07 3/06 03월 누적 14년 누적
개인 489.0 107.6 301.5 -12.2 9.6 1,140 2,528
외국인 -264.9 -42.5 -33.1 200.0 84.7 -265 -2,632
기관계 -169.4 -80.1 -265.9 -197.2 -105.3 -882 -58
금융투자 -81.1 -41.9 -60.7 -27.8 -41.5 -455 -2,090
보험 -38.2 -17.6 -50.6 16.1 -16.7 -81 156
투신 -77.0 -8.6 -133.3 -24.9 -31.9 -235 833
은행 15.7 1.2 -3.2 -189.9 -8.6 -192 -300
기타금융 -5.6 -2.7 -6.0 -1.1 3.3 -18 -56
연기금 37.3 -5.6 25.0 32.8 3.6 165 1,485
사모펀드 -22.0 -5.7 -36.7 3.8 -17.3 -64 -141
국가지자체 1.5 0.9 -0.4 -6.2 4.0 -1 56
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
일진홀딩스 10.7 NAVER 57.2 태영건설 29.6 삼성중공업 74.3
OCI 10.0 KB 금융 29.1 POSCO 15.5 삼성전자 39.7
LG 화학 9.8 현대차 16.4 삼성화재 13.8 삼성물산 16.4
현대미포조선 8.8 POSCO 14.5 SK 13.2 현대중공업 14.0
동원산업 7.2 삼성전자 13.5 기아차 9.7 OCI 13.9
LG 생활건강 7.0 현대제철 13.4 NAVER 7.6 대림산업 13.9
신한지주 5.9 대우조선해양 13.3 SK 케미칼 7.3 삼성전기 10.5
한국항공우주 5.4 현대건설 10.5 엔씨소프트 6.7 LG 화학 10.2
삼성물산 5.2 롯데케미칼 10.0 일진홀딩스 6.7 제일모직 10.1
삼성전자우 4.9 엔씨소프트 9.5 KB 금융 6.3 대우조선해양 9.6
자료: KOSCOM
코스닥 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
인터파크 15.7 셀트리온 29.6 인터파크 9.1 파라다이스 2.7
파라다이스 2.9 서울반도체 3.9 메디포스트 4.0 오스템임플란트 2.2
루멘스 2.6 GS 홈쇼핑 2.1 휴맥스 2.3 웰크론강원 2.2
아이센스 2.0 삼천리자전거 2.1 리홈쿠첸 1.6 아이센스 2.0
에스엠 1.9 CJ 오쇼핑 1.9 CJ 오쇼핑 1.3 씨젠 2.0
게임빌 1.8 CJ E&M 1.6 다음 1.1 게임빌 1.9
오스템임플란트 1.8 성광벤드 1.5 GS 홈쇼핑 1.1 내츄럴엔도텍 1.7
내츄럴엔도텍 1.7 쎌바이오텍 1.4 한글과컴퓨터 1.0 아프리카TV 1.7
아프리카TV 1.4 씨젠 1.2 매일유업 0.9 실리콘웍스 1.2
인터파크INT 1.0 다날 1.0 이지바이오 0.8 파트론 1.2
자료: KOSCOM

6. 6
▶ 최근 5 일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목
외국인 (단위: %, 십억원) 기관 (단위: %, 십억원)
순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률 순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률
하나금융지주 213.7 -3.0 SK 63.5 2.6 엔씨소프트 65.7 -5.5 삼성전자 224.3 -2.4
삼성전자 164.2 -2.4 엔씨소프트 55.8 -5.5 SK 43.0 2.6 하나금융지주 219.1 -3.0
SK 이노베이션 36.7 -3.0 NAVER 46.5 -2.9 LG 생활건강 30.6 4.8 삼성중공업 114.0 -7.9
한국항공우주 29.9 4.5 현대차 44.9 -3.3 대한항공 29.8 -0.5 LG화학 67.3 -4.2
고려아연 27.9 -2.1 POSCO 38.9 -0.4 태영건설 29.1 -2.3 SK하이닉스 64.0 -4.3
OCI 26.6 0.0 KB금융 26.9 -8.7 POSCO 26.4 -0.4 NAVER 49.6 -2.9
한국전력 22.6 -3.1 삼성생명 24.5 -3.4 SK 텔레콤 21.2 -3.8 제일모직 45.7 -7.5
오리온 22.1 0.0 현대건설 24.1 -3.2 현대해상 21.0 2.7 SK이노베이션 41.5 -3.0
신한지주 20.4 -0.9 강원랜드 23.4 1.3 현대차2 우B 19.9 -1.4 KT 41.3 -3.7
이마트 18.3 -2.2 삼성중공업 23.4 -7.9 효성 19.8 2.7 삼성전기 38.2 -6.3
자료: KOSCOM 자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분 3/12 3/11 3/10 3/07 3/06 03월 누적 14년 누적
한국 -287.9 -2.1 -53.5 211.9 97.3 -216 -1,886
대만 5.9 -12.9 100.8 417.4 330.3 788 1,206
인도 -- -- -611.7 438.3 212.0 227 634
태국 -6.9 7.8 4.1 -11.3 30.3 169 -900
인도네시아 -11.5 -9.3 -24.8 9.8 54.2 51 907
필리핀 7.6 30.8 13.6 31.0 30.9 191 156
베트남 2.2 -2.0 -2.3 -3.2 -3.5 -24 95
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드
역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소