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ICO Summit 2017
Legal Aspects
Stefan Paulmayer
Andreas Mätzler
German Legal
Considerations on Token
Offerings
(Selected Topics)
Daniel Resas, Senior Fellow at The Zicklin Center, Wharton School
Dr. Nina-Luisa Siedler, DWF Germany
Token Regulation Summit Vienna
2/3 October 2017
Private & Confidential. Not for distribution.
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Transferability of token „as such“ – what is a „token“?
 Numerus clausus of absolute rights -> token not captured
 Electronic data: no physical object / property ("körperliche Gegenstände")
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 But: other objects ("sonstige Gegenstände“)
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General Legal View on Tokens
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2. Technologieneutral
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Other Financial Instrument Tokens
7
General Market Protection Regulation (Issuer’s Perspective)
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• ≠ ability to ”tokenize” the equity of a GmbH/AG
• Background: Art. 4 para. 1 no. 18 Directive 2004/39/EC (Markets in Financial
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8
© 2017 Schoenherr 9
• Coins / Token eher kein Wertpapier
- Ausgestaltung als „Kryptowährung“  jedenfalls kein Wertpapier
- andere Ausgestaltungsform: werden Erfordernisse an Wertpapier
erfüllt?
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 Wertpapiersammelbanken und Clearing-Häuser vermitteln nicht bloß Titelkette
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Kapitalmarktrechtliche Überlegungen 1/2
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• Coins / Token als Veranlagungen?
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„Kaufpreis“ oder Zinsen) oder als Genussrecht oder als Nachrangdarlehen
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Ausnahmen von Prospektpflicht beachten
• Angebot der Token / Coins zu einem Mindestbetrag von 100.000 € (§ 3 Abs 1 Z 9 KMG);
• Angebot von Token / Coins im Gesamtgegenwert bis 250.000 € für einen Zeitraum von 12 Monaten (§ 3 Abs
1 Z 10 KMG);
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handelt (§ 3 Abs 1 Z 14 KMG)
Kapitalmarktrechtliche Überlegungen 2/2
© 2017 Schoenherr 11
„AIF“ ist jeder Organismus für gemeinsame Anlagen einschließlich seiner
Teilfonds, der (a) von einer Anzahl von Anlegern Kapital einsammelt, um es
gemäß einer festgelegten Anlagestrategie zum Nutzen dieser Anleger zu
investieren, ohne dass das eingesammelte Kapital unmittelbar der operativen
Tätigkeit dient, und (b) keine Genehmigung gemäß Art. 5 der Richtlinie
2009/65/EG benötigt.
dann erfüllt, wenn Token so gestaltet wird, dass Kapital eingesammelt, mit einer
Anlagestrategie veranlagt und an Anleger wieder zurückbezahlt wird und das
Kapital nicht für eine operative Tätigkeit verwendet wird
AIF?
© 2017 Schoenherr 12
Alternative Finanzinstrumente:
Crowdfunding - AltFG
Eigenkapital Mezzaninkapital Fremdkapital
Charakteristika
• Gesellschafterrechte
• Beteiligung am Gewinn und
Verlust - Liquidationserlös
• Langfristigkeit
• Nachrangigkeit
• Nachrang gegenüber Gläubigern,
Vorrang gegenüber Eigenkapital
• meist gewinnabhängige Verzinsung
• Laufzeit meist zwischen 3 und 5
Jahren
• unbedingter
Rückzahlungsanspruch
• fixe Verzinsung
• befristet/nicht auf
Unternehmensdauer
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• Gesellschaftsanteil
• atypische stille Beteiligung
• gesellschafterähnliche
Genussrechte
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Darlehen
• nachrangige Darlehen
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Anwendungsbereich
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© 2017 Schoenherr 13
1. Einlagengeschäft:
Entgegennahme fremder Gelder zur Verwaltung oder als Einlage
Tokens ≠ Geld
2. Ausgabe und Verwaltung von Zahlungsmitteln
Zahlungsmittel sind Geldsurrogate, die von einem größeren Personenkreis
an Zahlung statt akzeptiert werden
diskutiert auch
3. Girogeschäft
4. Depotgeschäft
5. Loroemissionsgeschäft
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§ 1 Abs 1 BWG – Auswahl konzessionspflichtiger Bankgeschäfte
© 2017 Schoenherr 14
• Coins / Token fallen nicht unter ZaDiG
– § 1 (2) ZaDiG: „Zahlungsdienste“
denkbar : Zahlungsinstrumentegeschäft (Z 4)
Schrifttum: „jedes personalisierte Instrument „ oder jeder
„personalisierte Verfahrensablauf (PIN und TAN)“
weitere Voraussetzung: „Vertragsverhältnis zur Erbringung von
Zahlungsdienste“
denkbar : digitalisiertes Zahlungsgeschäft(Z 6)
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Zahlungsdienstegesetz
© 2017 Schoenherr 15
• Coins / Token fallen nicht unter E-Geldgesetz
“E-Geld bezeichnet jeden elektronisch – darunter auch magnetisch –
gespeicherten monetären Wert in Form einer Forderung gegenüber dem E-
Geld-Emittenten, der gegen Zahlung eines Geldbetrags ausgestellt wird, um
damit Zahlungsvorgänge im Sinne von § 3 Z 5 ZaDiG durchzuführen, und der
auch von anderen natürlichen oder juristischen Personen als dem E-Geld-
Emittenten angenommen wird"
Coins / Token erfüllen diese Anforderungen nicht, weil durch Coins /
Token keine Zahlungsvorgänge iSd § 3 Z 5 ZaDiG ausgelöst werden
Ein solcher Vorgang läge nur dann vor, wenn ein Geldbetrag
bereitgestellt, transferiert oder abgehoben würde.
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Private & Confidential. Not for distribution.
© DWF Germany Rechtsanwaltgesellschaft mbH 2017 www.dwf.law
 Alternative Investment Fund regulation („KAGB“)
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Handelssystems“)
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– Definition of virtual currency
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 EU discusses restriction of volume for payments with cryptocurrencies (parallel
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16
Other Financial Instrument Tokens
Selected Further Possible Regulatory Issues
© 2017 Schoenherr 17
reach out
s.paulmayer@schoenherr.eu
andreas.maetzler@quadolex.eu
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  • 3. Private & Confidential. Not for distribution. © DWF Germany Rechtsanwaltgesellschaft mbH 2017 www.dwf.law Transferability of token „as such“ – what is a „token“?  Numerus clausus of absolute rights -> token not captured  Electronic data: no physical object / property ("körperliche Gegenstände") – only data medium („Datenträger“) on which electronic data is saved – in case of loss/damage: value of data to be considered when assessing damage  But: other objects ("sonstige Gegenstände“)  Transfer: – Merely contractual / in personam – No in rem protection -> absolute protection of tokens is missing 3 General Legal View on Tokens
  • 4. © 2017 Schoenherr 4 1. Anknüpfungspunkt für Regulierung  Gewerblichkeit  konkrete Tätigkeit/entstehende Rechte und Pflichten 2. Technologieneutral 3. FMA Fokus: Alternativwährungen und Bonuspunkte als konzessionspflichtige Finanzdienstleistungen Ausnahme von Konzessionspflichten wenn  keine Bezahlfunktion  begrenztes Netz Finanzmarktregulierung Allgemeine Anwendungsvoraussetzungen
  • 5. © 2017 Schoenherr 5 Begrenzte Netze - Beispiele
  • 6. Private & Confidential. Not for distribution. © DWF Germany Rechtsanwaltgesellschaft mbH 2017 www.dwf.law Content of tokens depends on their design: What do they represent?  Substance over form: Duck Test  Relevant facts: Whitepaper, purchase/subscription agreement, T&Cs, social media, Slack and other communication channels Attempt to categorize for regulatory purposes:  Cryptocurrency  Other Financial Instrument Tokens  Software License Tokens 6 Regulatory Considerations
  • 7. Private & Confidential. Not for distribution. © DWF Germany Rechtsanwaltgesellschaft mbH 2017 www.dwf.law Initial Offering  Securities Prospectus Act (“WpPG”)  P: securities definition  Securities prospectus required  Concessions for certain private placements possible  Asset Investment Act (“VermögensAnlG”)  Subsidiary to Securities Prospectus Act  Prospectus required  Concessions for certain debt-based crowdinvestments possible Secondary Trading  Classification as security may open the scope of application of usual secondary market regulation such as Securities Trading Act (“WpHG”), Market Abuse Regulation, Takeover Act (“WpÜG”)  P: Securities definition  P: Domestic multilateral trading facility Other Financial Instrument Tokens 7 General Market Protection Regulation (Issuer’s Perspective)
  • 8. Private & Confidential. Not for distribution. © DWF Germany Rechtsanwaltgesellschaft mbH 2017 www.dwf.law • ≠ ability to ”tokenize” the equity of a GmbH/AG • Background: Art. 4 para. 1 no. 18 Directive 2004/39/EC (Markets in Financial Instruments Directive) • Definition does NOT follow a formalistic approach, but needs to be interpreted from a functional perspective in light of the laws’ protective purpose (market functionality and investors’ protection) • Decisive criterion: Marketability – Fungibility: Standardized design – Transferability: Paper-based securitization required? Securities Definition Under Capital Market Laws 8
  • 9. © 2017 Schoenherr 9 • Coins / Token eher kein Wertpapier - Ausgestaltung als „Kryptowährung“  jedenfalls kein Wertpapier - andere Ausgestaltungsform: werden Erfordernisse an Wertpapier erfüllt?  statt Papierform reicht Eintragung in Register (Effektengiro)  Blockchain erfüllt Voraussetzungen an Wertpapierregister nicht  auch bei Effektengiro zentral-verwahrte Globalurkunde  Wertpapiersammelbanken und Clearing-Häuser vermitteln nicht bloß Titelkette  Blockchain und DLT kann bestehende Register technisch unterstützen Kapitalmarktrechtliche Überlegungen 1/2
  • 10. © 2017 Schoenherr 10 • Coins / Token als Veranlagungen? - Hängt von Ausgestaltung ab - Ausgestaltung als „Kryptowährung“  keine Veranlagung - Ausgestaltung mit Vermittlung von Zahlungsansprüchen (zB Rückzahlung Kapital / „Kaufpreis“ oder Zinsen) oder als Genussrecht oder als Nachrangdarlehen  Veranlagung wahrscheinlich Ausnahmen von Prospektpflicht beachten • Angebot der Token / Coins zu einem Mindestbetrag von 100.000 € (§ 3 Abs 1 Z 9 KMG); • Angebot von Token / Coins im Gesamtgegenwert bis 250.000 € für einen Zeitraum von 12 Monaten (§ 3 Abs 1 Z 10 KMG); • Angebot ausschließlich an qualifizierte Anleger (§ 3 Abs 1 Z 11 KMG); • Angebot an weniger als 150 Personen pro EWR-Vertragsstaat, bei denen es sich nicht um qualifizierte Anleger handelt (§ 3 Abs 1 Z 14 KMG) Kapitalmarktrechtliche Überlegungen 2/2
  • 11. © 2017 Schoenherr 11 „AIF“ ist jeder Organismus für gemeinsame Anlagen einschließlich seiner Teilfonds, der (a) von einer Anzahl von Anlegern Kapital einsammelt, um es gemäß einer festgelegten Anlagestrategie zum Nutzen dieser Anleger zu investieren, ohne dass das eingesammelte Kapital unmittelbar der operativen Tätigkeit dient, und (b) keine Genehmigung gemäß Art. 5 der Richtlinie 2009/65/EG benötigt. dann erfüllt, wenn Token so gestaltet wird, dass Kapital eingesammelt, mit einer Anlagestrategie veranlagt und an Anleger wieder zurückbezahlt wird und das Kapital nicht für eine operative Tätigkeit verwendet wird AIF?
  • 12. © 2017 Schoenherr 12 Alternative Finanzinstrumente: Crowdfunding - AltFG Eigenkapital Mezzaninkapital Fremdkapital Charakteristika • Gesellschafterrechte • Beteiligung am Gewinn und Verlust - Liquidationserlös • Langfristigkeit • Nachrangigkeit • Nachrang gegenüber Gläubigern, Vorrang gegenüber Eigenkapital • meist gewinnabhängige Verzinsung • Laufzeit meist zwischen 3 und 5 Jahren • unbedingter Rückzahlungsanspruch • fixe Verzinsung • befristet/nicht auf Unternehmensdauer Beispiele • Gesellschaftsanteil • atypische stille Beteiligung • gesellschafterähnliche Genussrechte • qualifiziert nachrangige Darlehen • nachrangige Darlehen • partiarische Darlehen • typische stille Beteiligung • Genussrechte • Anleihen • Darlehen • obligationenähnliche Genussrechte Anwendungsbereich – Gesellschafter(ähnliche) Rechtsposition – kein unbedingter Rückzahlungsanspruch
  • 13. © 2017 Schoenherr 13 1. Einlagengeschäft: Entgegennahme fremder Gelder zur Verwaltung oder als Einlage Tokens ≠ Geld 2. Ausgabe und Verwaltung von Zahlungsmitteln Zahlungsmittel sind Geldsurrogate, die von einem größeren Personenkreis an Zahlung statt akzeptiert werden diskutiert auch 3. Girogeschäft 4. Depotgeschäft 5. Loroemissionsgeschäft Bankwesengesetz § 1 Abs 1 BWG – Auswahl konzessionspflichtiger Bankgeschäfte
  • 14. © 2017 Schoenherr 14 • Coins / Token fallen nicht unter ZaDiG – § 1 (2) ZaDiG: „Zahlungsdienste“ denkbar : Zahlungsinstrumentegeschäft (Z 4) Schrifttum: „jedes personalisierte Instrument „ oder jeder „personalisierte Verfahrensablauf (PIN und TAN)“ weitere Voraussetzung: „Vertragsverhältnis zur Erbringung von Zahlungsdienste“ denkbar : digitalisiertes Zahlungsgeschäft(Z 6) EBs: Zahlungen über Mobiltelefon Zahlungsdienstegesetz
  • 15. © 2017 Schoenherr 15 • Coins / Token fallen nicht unter E-Geldgesetz “E-Geld bezeichnet jeden elektronisch – darunter auch magnetisch – gespeicherten monetären Wert in Form einer Forderung gegenüber dem E- Geld-Emittenten, der gegen Zahlung eines Geldbetrags ausgestellt wird, um damit Zahlungsvorgänge im Sinne von § 3 Z 5 ZaDiG durchzuführen, und der auch von anderen natürlichen oder juristischen Personen als dem E-Geld- Emittenten angenommen wird" Coins / Token erfüllen diese Anforderungen nicht, weil durch Coins / Token keine Zahlungsvorgänge iSd § 3 Z 5 ZaDiG ausgelöst werden Ein solcher Vorgang läge nur dann vor, wenn ein Geldbetrag bereitgestellt, transferiert oder abgehoben würde. E-Geldgesetz
  • 16. Private & Confidential. Not for distribution. © DWF Germany Rechtsanwaltgesellschaft mbH 2017 www.dwf.law  Alternative Investment Fund regulation („KAGB“)  Operation of an operative business as relevant demarcation criterion  Banking Act („KWG“)  Deposit business („Einlagengeschäft“)  Operation of a multilateral trading facility („Betrieb eines multilateralen Handelssystems“)  KYC/AML: Draft amendment of Fourth EU Anti-Money Laundering Directive – Definition of virtual currency – KYC obligation for gatekeepers (wallets/exchanges)  EU discusses restriction of volume for payments with cryptocurrencies (parallel to volume restrictions for cash payments) 16 Other Financial Instrument Tokens Selected Further Possible Regulatory Issues
  • 17. © 2017 Schoenherr 17 reach out s.paulmayer@schoenherr.eu andreas.maetzler@quadolex.eu Thank you

Hinweis der Redaktion

  1. We can be pro-active. Innovation often comes from not knowing -- or being able to suspend what you know. It simply requires to ask yourself, what if things didn't have to be the way they are?  Knowledge can be a blind spot when it comes to innovation. Sometimes we can know too much. This is why being an outsider to an industry can be such a powerful force in generating new ideas. The outside view allows us to fundamentally shift our approach from seeing the problem the way it’s always been seen.  Not all the smart people work for us, so we must find and tap into the knowledge and expertise of bright individuals outside our company.
  2. We can be pro-active. Innovation often comes from not knowing -- or being able to suspend what you know. It simply requires to ask yourself, what if things didn't have to be the way they are?  Knowledge can be a blind spot when it comes to innovation. Sometimes we can know too much. This is why being an outsider to an industry can be such a powerful force in generating new ideas. The outside view allows us to fundamentally shift our approach from seeing the problem the way it’s always been seen.  Not all the smart people work for us, so we must find and tap into the knowledge and expertise of bright individuals outside our company.
  3. We can be pro-active. Innovation often comes from not knowing -- or being able to suspend what you know. It simply requires to ask yourself, what if things didn't have to be the way they are?  Knowledge can be a blind spot when it comes to innovation. Sometimes we can know too much. This is why being an outsider to an industry can be such a powerful force in generating new ideas. The outside view allows us to fundamentally shift our approach from seeing the problem the way it’s always been seen.  Not all the smart people work for us, so we must find and tap into the knowledge and expertise of bright individuals outside our company.