Diese Präsentation wurde erfolgreich gemeldet.
Wir verwenden Ihre LinkedIn Profilangaben und Informationen zu Ihren Aktivitäten, um Anzeigen zu personalisieren und Ihnen relevantere Inhalte anzuzeigen. Sie können Ihre Anzeigeneinstellungen jederzeit ändern.

Во что верит рынок. консенсус прогноз от крупнейших инвестиционных компаний на 2012 год

540 Aufrufe

Veröffentlicht am

  • Als Erste(r) kommentieren

  • Gehören Sie zu den Ersten, denen das gefällt!

Во что верит рынок. консенсус прогноз от крупнейших инвестиционных компаний на 2012 год

  1. 1. Во что верит рынок? Консенсус-прогноз от крупнейших инвестиционных компаний на 2012 год2 февраля 2012 года Ильяшенко Павел
  2. 2. ideal.astrum.ua Стр. 2Содержание: 1. Как и зачем работать с консенсус-прогнозом 2. Характеристики среды: что противопоставлять консенсусу 3. Консенсус-прогноз на 2012 год 4. Интересные мысли
  3. 3. ideal.astrum.uaКак и зачем работать сконсенсус-прогнозомСontrarian, как им правильно пользоватьсяТактики применения Сontrarian
  4. 4. ideal.astrum.ua Стр. 4 Что нужно для правильного позиционирования в среднесрочном периоде?Определить, во что верит консенсус и в чем основныепредположения консенсус – прогнозаНайти слабые предположения, исследовать их и выстроитьсвою стратегию в расчете на корректировку прогнозовЗаработок: схождение консенсус-прогноза с реальностью.Главное – это понимать, кто к кому начнет приближаться:реальность к прогнозу или прогноз к реальности ☺
  5. 5. ideal.astrum.ua Стр. 5 Что такое Сontrarian подход?Сontrarian – это не простодвижение против большинства.Задача, понять что думают иделают наименеепсихологически устойчивыесегменты рынка:непрофессиональныетрейдеры и аналитикиПредостережения:1. Следите за выборкой, по которой вы определяете консенсус, десяток друзей – это не выборка.2. Вы должны знать, где ошибается консенсус, если консенсус не ошибается, вам нужно следовать за ним.
  6. 6. ideal.astrum.ua Стр. 6 Три типа стратегии в зависимости от того, соглашаетесь ли вы с консенсус-прогнозом1. Стратегический contrarian: консенсус-прогноз совершенно не прав (например, лето 2008 года)2. Тактический contrarian: консенсус-прогноз избыточно оптимистичен/пессимистичен (например, весна и осень 2010 года)3. Momentum play: согласие с консенсус-прогнозом, следование за толпой (например, весна и лето 2007 года)
  7. 7. ideal.astrum.uaХарактеристики среды: чтопротивопоставлять консенсусуСамые важные события 2011Выводы для управления активами
  8. 8. ideal.astrum.ua Стр. 8Характеристики среды: самые важные события 2011
  9. 9. ideal.astrum.ua Стр. 9 Что «удивило» рынки в 2011 году?U.S. – замедление вместо ожидаемого ускорения темпов экономического ростаEurope – меры бюджетной экономии не остановили рост дефицитов бюджетаEmerging Markets – опережающее снижение стоимости акций и деловой активностиПричем все эти три явления возникли независимо друг отдруга, позднее усилив негативное действие друг друга.
  10. 10. ideal.astrum.ua Стр. 10 Базовая макроэкономика: от простого к сложному - теорияРазвитые страны:Кейнсианская экономическая теория – была неверна не вовсем: дефицит совокупного спроса и ловушка ликвидностидействительно существуют (балансовая рецессия)Развивающиеся страны:Не нужно путать тренд роста экономики (которыйопределяется структурными факторами) с колебаниями ВВП изгода в год (определяется экономическим циклом)
  11. 11. ideal.astrum.ua Стр. 11 Базовая макроэкономика: от простого к сложному - практикаБалансовая рецессия = низкие темпы роста экономики США,низкий спрос на кредиты, низкая базовая инфляция,неэффективность традиционной экономической политикиБюджетная экономия = сокращение темпов роста экономики,которое может быть незаметно лишь в случае положительноговлияния других факторовУжесточение эк. политики = замедление деловой активностивне зависимости от высокого или низкого потенциалаэкономики в долгосрочном периоде
  12. 12. ideal.astrum.ua Стр. 12Характеристики среды: выводы для управления активами
  13. 13. ideal.astrum.ua Стр. 13 Следствие №1: между молотом и наковальней - рост прибыли и периодическое сокращение мультипликаторовЕсли вы пессимист, то вы не заметите переоцененность рынка акций,ссылаясь на рост корпоративной прибылиЕсли вы пессимист, то вы не заметите недоцененности рынка акций,ссылаясь на «рецессию, которая так никогда и не заканчивалась»Если вы реалист, то вы знаете, что «классическая рецессия», как и рост ВВПСША по 3,5% в год – это самые невероятные сценарии
  14. 14. ideal.astrum.ua Стр. 14 Между молотом и наковальнейОптимисты систематически переоценивают тренд, пессимисты –систематически недооценивают. Реалисты знают, что он посередине ☺ S&P 500: Buy high, Sell low 1400 Покупаем! Прибыли 1350 компаний растут! 1300 1250 1200 1150 1100 1050 1000 Продаем! Экономика 950 не растет, все плохо! 900 сен.09 май.10 янв.11 сен.11 Источник: Z1, Astrum
  15. 15. ideal.astrum.ua Стр. 15 Следствие №2: высокая корреляция классов активов и взаимная корреляция акций убивает смысл Buy & HoldУсловия, в которых приходится работать: • Очень высокая волатильность • Очень высокая корреляция • Системные рискиВажные выводы: • Buy & Hold is dead. Он вернется, но не скоро • Горизонт прогнозирования: 2-3 квартала • Sources of Alpha: timing, not selection
  16. 16. ideal.astrum.ua Стр. 16Корреляции на исторических максимумах Причем, давно и надолго
  17. 17. ideal.astrum.ua Стр. 17 Следствие №3: «печатный станок» и гиперинфляция, сырье и Emerging MarketsСтандартная аргументация:ЦБ печатают деньги – неизбежный результат ускорение инфляции; врезультате обесценивание «бумажных активов» – рост стоимости сырьевыхактивов – положительная конъюнктура для активов Emerging MarketsКаналы распространения «напечатанных денег»:1) Денежная база2) Ликвидность3) ОжиданияРеальность: рост денежной базы не транслируется в рост денежныхагрегатов, «избыточная ликвидность» застревает в резервах и съедаетсяделевериджем , инфляционные ожидания в большей степени зависят отожиданий темпов экономического роста, потоки капитала болеечувствительны к ожидаемому доходу, чем к стоимости капитала
  18. 18. ideal.astrum.ua Стр. 18 Рост денежной базы абсорбирован ростом необязательных резервов Классическая идея денежной массы больше не работает из-за: 1) «ловушки ликвидности» (дефицит совокупного спроса в экономике); 2) банки получают доход на свои необязательные резервы – нет необходимости выплескивать резервы на межбанковский рынок. Т.е. мультипликатор банковской системы больше не работает. Динамика денежной базы и резервов банков, США Прирост денежной базы за вычетом резервов, США, log3000 102425002000 51215001000 256 500 0 128 1984 1987 1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 1984 1987 1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 Резервы Денежная база Денежная база скорректированная на изменение резервовИсточник: St. Louis FED Источник: St. Louis FED, Astrum
  19. 19. ideal.astrum.ua Стр. 19 Приток «избыточной ликвидности» в эпицентры экономического роста - мифВ условиях New Normal ожидаемая доходность существенно волатильнее,стоимости капитала. Основной риск – снижение ожидаемой доходностиЕсли перспективы класса активов ухудшаются, стоимость класса актива будетснижаться вне зависимости от того, как много ликвидности в системеКумулятивный приток в фонды акций/облигаций, млрд 140 На рубеже 2010-2011 года Начало QE2 .. .. ну? и где 120 ликвидность? рынок изменил отношение к 100 80 акциям в Emerging Markets из- 60 за ожидаемого ужесточения 40 монетарной политики 20 0 -20 Капитал начал уходить из -40 июн.2010 сен.2010 дек.2010 мар.2011 июн.2011 сен.2011 Emerging Markets только- Акции EM Акции DM Облигации EM Облигации DM только после начала QE2 …Источник: JPM, EPFR
  20. 20. ideal.astrum.ua Стр. 20Следствие №4: у страха глаза велики: PPT,дефолт США и потерянное двадцатилетие –популярность страха равно бесполезность Миф Реальность Доходность казначейских Влияние ФРС на доходность обязательств не отражает обязательств – лишь один из рыночных реалий. Их нельзя факторов, причем далеко не использовать для анализа. решающий. Борьба с дефицитом бюджета Циклический дефицит бюджета необходима сейчас, в – результат условий. противном случае рынок будет Сокращение госрасходов сейчас делать ставку на дефолт. ведет лишь к увеличению дефицита бюджета. Балансовая рецессия в США Начальные условия и характер будет развиваться по примеру протекания балансовой рецессии Японии и приведет к еще одному в Японии и США различны, потерянному десятилетию. результаты будут отличаться.
  21. 21. ideal.astrum.ua Стр. 21 Динамика доходности обязательств США имеет самый настоящий рыночный характерФедеральный резерв имеет ограниченное влияние на доходностьказначейских обязательств. Они полноценно отражают настроения.
  22. 22. ideal.astrum.ua Стр. 22 Дефицит бюджета США: разделяем краткосрочный и долгосрочный периодВ краткосрочном: дефицит является циклическим. Т.е. размер его долженбыть пропорционален размеру разрыва ВВП.В долгосрочном: дефицит – продукт существующей системы соцобеспеченияи роста издержек на здравоохранение. Собака зарыта здесь.
  23. 23. ideal.astrum.ua Стр. 23Почему США – не Япония: главное отличие При упоминании «балансовой рецессии», пессимисты представляют 20 лет стагнации. Во-первых, не стагнация, а уверенный рост реального ВВП на душу населения. Во-вторых, проблема номинального ВВП и рынка акций – демография. В США все +/- ок.
  24. 24. ideal.astrum.uaКонсенсус-прогноз на 2012 годКлючевые идеи на начало 2012 годаКлючевые аргументы быков и медведей
  25. 25. ideal.astrum.ua Стр. 25Консенсус – прогноз 2011
  26. 26. ideal.astrum.ua Стр. 26Консенсус – прогноз 2011 1311 1284
  27. 27. ideal.astrum.ua Стр. 27Консенсус-прогноз на 2012 год Консенсус-прогноз таргета S&P 500 на конец 2012 года S&P 500 S&P 500 EPS impl. P/E Консенсус-прогноз 1367 103 13.2 Deutsche Bank 1500 106 14.2 Federated Investors 1450 110 13.2 Goldman Sachs Asset Management 1440 JPM 1430 110 13.0 Blackstone 1400 Credit Suisse 1400 96 14.6 Nomura 1400 Openheimer 1400 101 13.9 S&P Capital IQ 1400 Citi 1375 101 13.6 Wells Fargo 1360 102 13.3 BlackRock 1350 103 13.2 BofAML 1350 105 12.9 Barclays 1330 103 12.9 UBS 1325 TD Ameritrade 1280 Goldman Sachs 1250 106 11.8 Morgan Stanley 1167 95 12.2 Источник: данные компаний
  28. 28. ideal.astrum.ua Стр. 28 Консенсус-прогноз на 2012 год: основные сценарии60%. Базовый сценарий: все зависит от развития европейского долговогокризиса; с 1Кв12 еврокризис вызовет снижение рынков, потом во 2П12,после его разрешения, рынки акций будут расти, нет рецессии в США, QE.25%. Медвежий сценарий: глобальный финансовый шок из за проблем вевропейском банковском секторе, умеренная глобальная рецессия, индексS&P 500 опускается в диапазон 800-1000 пунктов.15%. Бычий сценарий: более быстрое разрешение европейского долговогокризиса, QE, ускорение роста экономики США, сильное смягчениеэкономической политики в EM. Индекс S&P 500 выше 1500 пунктов.
  29. 29. ideal.astrum.ua Стр. 29 Базовый сценарий: “muddle through” scenarioКлючевые тезисы:1. Рецессии в США не будет, в Европе будет, но незначительная. Прибыль европейских компаний снизится, но акции вырастут2. Европейские долговые проблемы и стимулирование экономики США будет означать QE в той или иной мере3. Китай приступает к «Избирательному смягчению монетарной политики», настоящее смягчение будет во 2П124. По итогам 2012 года вырастут все рисковые активы, но Emerging Markets обойдут европейский и американский рынок5. Все плохое, что мы видели в 2011 году – это следствие европейских проблем, только они и будут двигать рынком в 2012 году
  30. 30. ideal.astrum.ua Стр. 30 Консенсус: что поменялось с начала года?Большинство выпусков, посвященных 2012 году, по традиции вышло вдекабре, т.е. уже два месяца тому назадКонсенсус-прогноз был пессимистичен относительно 1Кв12 года и прогадал:европейские проблемы отступили на второй план и рынки вырослиИндекс S&P 500 подобрался к уровням, близким к целевому значениюконсенсус-прогноза. Что ждать от аналитиков?Пока что лишь Credit Suisse повысил свою целевую цену для индекса S&P500; другие занимают выжидательную позициюНаше предположение: если в феврале S&P 500 закрепится выше 1340,значит, следует ждать повышения прогнозов и рост после коррекции
  31. 31. ideal.astrum.ua Стр. 31Бычий взгляд: Deutsche Bank
  32. 32. ideal.astrum.ua Стр. 32DB, бычий взгляд: характеристика
  33. 33. ideal.astrum.ua Стр. 33 DB, бычий взгляд: тезисыИсточник роста S&P 500 – расширение мультипликаторов: мультипликаторыотражают отношение инвесторов к риску, текущие риски уже отражены вценах, и когда риски уйдут на покой – мультипликаторы вырастут.Аргументы в пользу расширения мультипликаторов:1) Экономические сюрпризы, которые предопределяют динамику мультипликаторов, вышли на положительную территорию2) Текущий период нестабильности превосходит по продолжительности все разумные исторические рамки3) Текущий период не вписывается в исторические примеры сокращения мультипликаторов4) Дивиденды, Buybacks, M&A…
  34. 34. ideal.astrum.ua Стр. 34DB, бычий взгляд: историческая динамика P/E
  35. 35. ideal.astrum.ua Стр. 35DB, бычий взгляд: мультипликаторы следуютза экономическими сюрпризами, налицодивергенция
  36. 36. ideal.astrum.ua Стр. 36DB, бычий взгляд: нестабильность затянулась ..
  37. 37. ideal.astrum.ua Стр. 37DB, бычий взгляд: история низких P/E
  38. 38. ideal.astrum.ua Стр. 38DB, бычий взгляд: история низких P/E – лишьчетыре периода, когда рост рынка неследовал бы за ростом прибыли компаний
  39. 39. ideal.astrum.ua Стр. 39DB, бычий взгляд: рынок дисконтируетнулевой рост номинального ВВП США
  40. 40. ideal.astrum.ua Стр. 40Медвежий взгляд: Morgan Stanley
  41. 41. ideal.astrum.ua Стр. 41MS, медвежий взгляд: характеристика
  42. 42. ideal.astrum.ua Стр. 42 MS, медвежий взгляд: тезисы• Консенсус слишком оптимистичен по поводу будущей прибыли компаний.• Мультипликаторы будут сокращаться.• Инвесторы слишком оптимистичны.
  43. 43. ideal.astrum.ua Стр. 43MS, медвежий взгляд: консенсус слишкомоптимистичен в прогнозе прибылей
  44. 44. ideal.astrum.ua Стр. 44MS, медвежий взгляд: рентабельность уже снижается
  45. 45. ideal.astrum.ua Стр. 45MS, медвежий взгляд: инвесторы ужеслишком оптимистичны
  46. 46. ideal.astrum.uaИнтересные мыслиПолитический календарь и оптимистичная АзияСША и Европа: делеверидж продолжается
  47. 47. ideal.astrum.ua Стр. 47Политика 2012
  48. 48. ideal.astrum.ua Стр. 48Китай: экспорт все менее важен (но приусловии инвестиций в строительство)…
  49. 49. ideal.astrum.ua Стр. 49… тем временем процентные ставки в странахАзии остаются очень и очень низкими
  50. 50. ideal.astrum.ua Стр. 50 США: настоящее не похоже на прошлоеварвв
  51. 51. ideal.astrum.ua Стр. 51Домохозяйства сокращают долговуюнагрузку, но впереди еще длинный путь
  52. 52. ideal.astrum.ua Стр. 52… однако стоимость жилья оченьпривлекательна – была бы возможностьнаращивать долговую нагрузку …
  53. 53. ideal.astrum.ua Стр. 53 Европа: веселые картинки ☺варвв
  54. 54. ideal.astrum.ua Стр. 54 Спасибо за внимание!

×