Ideas inversión 2016 estrategias rentabilidad baja riesgo

Ideas de
inversión 2016
Xavier Blanquet
Estrategia de Clientes y
Productos de Inversión
Valencia, 9 de marzo de 2016

Índice
1. ¿Qué ha pasado en 2016?
2. Escenario 2016
3. Estrategia 2016
4. Ideas inversión sofisticadas
2
Estrategia de Asset Allocation

3
1. ¿Qué ha pasado en 2016?

0
20
40
60
80
100
120
140
ene-14 oct-14 jul-15
Precio
actual 38$
¿Qué ha pasado en 2016?
Impacto negativo de la caída del crudo
Continúan las dudas sobre las economías de países
productores y su posible “contagio” al resto de la
economía global
Evolución petróleo ($/barril Brent)
Breakeven fiscal 2014
102 105
74
95
57
0
20
40
60
80
100
120
Arabia
Saudí
Iraq UEA Iran Kuwait
Fuente: Bloomberg, IMF y elaboración propia Banco Sabadell.
0
1000
2000
ene-15 jul-15
General
Energía
+1.172 p.b.
+389 p.b.
Julio 2014
129$
-70%
desde
máximos
Índices High yield (EEUU)
4

-20%
0%
20%
40%
60%
ene-01 ene-05 ene-09 ene-13
-0.05
0.00
0.05
0.10
0.15
0.20
0.25
0.30
6.1
6.2
6.3
6.4
6.5
6.6
6.7
6.8
may-15 ago-15 nov-15
150
160
170
180
190
200
210
220
230
240
ene-04 ene-06 ene-08 ene-10 ene-12 ene-14
Deuda total (%PIB)
+40% del
PIB desde
2008
230%
Salida de inversores (Var. yoy)
Reservas
Yuan on-shore
Yuan off-shore
Diferencia
China: alto apalancamiento y menor crecimiento
Fuente: Bloomberg y elaboración propia Banco Sabadell.
La gestión del cambio de modelo de crecimiento y
del desapalancamiento generan incertidumbre en
los mercados y salida de capitales
5

-6
-4
-2
0
2
4
6
8
10
30
35
40
45
50
55
60
65
70
75
mar-70 mar-79 mar-88 mar-97 mar-06 mar-15
R² = 0.441
30
35
40
45
50
55
60
65
70
75
-5 0 5 10
ISM como indicador adelantado del PIB
5 meses con ISM manufacturero por debajo de 50 …
ISM
PIB (%)
PIB (eje der. - %)
ISM
La confianza empresarial
adelanta el crecimiento
económico. Niveles como
los actuales sugieren un
menor crecimiento del PIB
6

Indicador de recesión a 12 meses vista EEUU (*)
Fuente: Bloomberg y elaboración propia Banco Sabadell. (*) Índice promedio de la probabilidad de recesión a 12 meses
indicado por: Consumer Sentiment, Nonmanufacturing Sentiment, Manufacturing Sentiment, Building Permits, Auto Sales,
Senior Loan Office Survey, Initial Claims, Unemploymet Rate.
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
jul-99 jul-01 jul-03 jul-05 jul-07 jul-09 jul-11 jul-13 jul-15
… aumentan las dudas sobre una recesión
El deterioro de las variables de sentimiento junto a
unos estándares de crédito más restrictivos han
incrementado la probabilidad de recesión
El indicador todavía no
se sitúa en niveles que
históricamente han
anticipado una recesión
7

0.0% 0.6%
2.1%
1.0%
-0.3%
-6.2%
-0.2%
-3.6%
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
Cash Corto plazo Largo plazo Grado de
inversión
Alta
rentabilidad
Europa Materias
primas
Hedge funds
Rentabilidad acumulada en 2016
Fuente: Bloomberg y elaboración propia Banco Sabadell. Rentabilidades acumuladas a 7 de marzo de 2016.
ACTIVOS
TRADICIONALES
ACTIVOS
ALTERNATIVOS
Renta fija
gobiernos Europa
Renta fija
privada
Europa
Renta variable
Rentabilidad negativa de los activos de riesgo
8

Posibles estabilizadores de los activos de riesgo
Expectativas Fed Funds
0
10
20
30
40
50
mar-16 sep-16 mar-17 sep-17
+25 puntos básicos
Mayo 2017
0
50
100
150
200
ene-90 ene-95 ene-00 ene-05 ene-10 ene-15
Precio WTI (usd/barril)
1. La Fed toma una postura más
dovish, acercándose a las
expectativas de mercado (sin
subidas de tipos hasta mayo-
17).
2. Se frena la apreciación
estructural y rápida del dólar
dando aire a los mercados
emergentes.
3. Estabilización del precio del
petróleo que permita una
mejora en los países e
industrias productoras.
4. Clarificación de la política
cambiaria china.
9

10
2. Escenario 2016
• Ciclo
• Condiciones financieras
• Valoración

11
tiempo
Fases “teóricas” del desapalancamiento (*)
Fuente: McKinsey & Company. (*) Promedio episodios de desapalancamiento Suecia y Finlandia.
Recesión
China
Deuda privada
/ PIB
PIB real
Deuda
pública /
PIB
Período pre-
crisis
Primeros
estadios de la
recesión
Despalancamiento del
sector privado
Rebote del PIB y
despalancamiento del sector
público
Desapalancamiento
Europa EEUU
Ciclo
Contexto de desapalancamiento

Fuente: elaboración propia Banco Sabadell. 12
1
2 3
4
Ciclo
Crecimiento global desincronizado …

2,7
1,6 1,1 1,4
2,2
-2,5
5,8
-4
-2
0
2
4
6
8
10
Mundo EEUU Zona euro Alemania España Brasil China
13
Ciclo
… y por debajo del promedio histórico
Previsiones crecimiento económico 2016 (%)
2016
Promedio 1995-2008
Promedio 2009-2015
Fuente: Dirección de Macroeconomía y Entorno Financiero, FMI y elaboración propia Banco Sabadell.
Emergentes: en
desaceleración
estructural
Desarrollados:
crecimientos moderados
para 2016

0%
1%
2%
3%
4%
5%
dic-04 dic-07 dic-10 dic-13
10%
15%
20%
25%
30%
35%
nov-08 nov-10 nov-12 nov-14
14
Condiciones financieras
Un entorno de tipos “cero” en Europa
Fuente: Bloomberg y elaboración propia Banco Sabadell. (*) Se considera tipos “cero” por debajo de 0,5%.
Tipo de referencia Balance como % del PIB
+ 0,8 billones
de euros (+8%
del PIB)
Tipos
“cero”
Actuación del Banco Central Europeo
Se espera que esta situación se mantenga hasta 2018

-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
7
feb-91 feb-96 feb-01 feb-06 feb-11 feb-16
15
15
Fuente: Bloomberg, elaboración propia Banco Sabadell. (*) Índice Condiciones financieras de
EEUU. Bear Markets en S&P 500: abr 00-oct 02; oct 07–mar 09. Periodo subidas de tipos: 94-95;
99-00; 04-06.
Condiciones financieras en relación a subida de tipos y bolsa EEUU (*)
Índice Condiciones
Financieras
Subidas de tipos
Fed
Caídas bolsa
El inicio de
subidas de la
Fed suele
conllevar
fuertes
incrementos
en la
volatilidad de
los activos
financieros
En Estados Unidos mayor tensión

Episodios de sell-off
Mayores balances no implica liquidez de mercado ...
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
jul-90 jul-95 jul-00 jul-05 jul-10 jul-15
% activos con
caídas > a 2
desv. est.
QE Bancos
Centrales
16
Se tensionan
las métricas de
liquidez:
• Volatilidades al
alza
• Ampliación
spread Bid-Ask
en renta fija
• Ampliación
primas nuevos
emisores High
Yield
Sombreados
“bear-markets”

10
15
20
25
30
35
feb-16may-15jul-14
10
15
20
25
30
35
40
feb-16may-15jul-14
4
6
8
10
12
14
feb-16may-15jul-14
Volatilidad en un escalón superior
Bolsa
Promedio 2015
Promedio 2014
… lo que se refleja en volatilidades al alza
Commodities Divisas
17
Promedio 2016

-200
0
200
400
600
800
1000
1200
03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
QE Bancos
Centrales
Impacto en los activos: búsqueda de rentabilidad
Flujos de inversión globales (mm$)
Fondos RFG, RFP y RV mercados desarrollados (anuales acumulados)
Bonos
Renta
variable DM
Renta fija
privada IG
Renta fija
privada HY
Fuente: BoAML y elaboración propia Banco Sabadell.
La búsqueda
de rentas
lleva a una
mala
selección de
las
inversiones
en relación
con el riesgo
18

90
92
94
96
98
100
102
104
106
108
110
2008 2010 2012 2014 2016
EEUU
19
Impacto desigual en la economía financiera y real
Rentabilidades históricas previas
y posteriores a la crisis financiera
Crecimiento PIB per cápita (base
100)
Zona Euro
1,08x
0,98x
0%
5%
10%
15%
20%
RF Gob
US
RF Priv IG
US
RF Priv
HY US
RV US
EEUU
0%
5%
10%
15%
RF Gob
Euro
RF Priv IG
EUR
RV Euro RF Priv
HY EUR
Fuente: Bloomberg, FMI y elaboración propia Banco Sabadell.
Europa
0,5x 1,7x
2,5x
4,1xPrevio Dic-09
Ene-09 a Feb-16
1,1x 2,2x
3,6x 1,2x

20
Valoración
Clave para determinar los retornos a medio plazo
0%
5%
10%
15%
9-13 13-16 16-18 18-23 23-40
actual
2009
2014
2012
PER bolsa
europea
bolsa
cara
bolsa
barata
Valoraciones
“ajustadas”
implican retornos
bajos a medio
plazo
Retornos históricos bolsa según nivel PER (*)
Fuente: Bloomberg y elaboración propia Banco Sabadell. (*) Índice MSCI Europe.
Retornos nominales anualizados. Datos desde 1980.
Una valoración
exigente ofrece un
margen reducido
para afrontar
sorpresas
negativas

-1,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3
meses
6
meses
2
años
4
años
6
años
8
años
10
años
20
años
30
años
Valoración
Activos defensivos: tipos cada vez menores
Tipos de interés Europa y España (%)
Curva tipos española
Curva tipos
alemanaEntorno de
tipos “cero”
Europa: tipos
negativos hasta los
8 años
Sólo es posible
obtener
rendimientos
superiores a los del
cash en plazos
superiores a 5 años
en deuda española
21

22
Retorno - riesgo: actual vs promedio
histórico (Europa)
Valoración
Empeora el binomio retorno / riesgo
La búsqueda de
yield ha ido
agotando las
rentabilidades
Se paga cada
vez menos por
asumir más
riesgo
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
Cash Renta fija
gobierno
Renta fija
privada
Renta
variable
Rentabilidad histórica
Expectativas de
rentabilidad 2016

23
Crecimiento moderado con riesgos a la
baja. Fase avanzada del ciclo de
inversión
Escenario de inversión
Foco en la gestión del riesgo
Entorno de tipos de interés “cero” con
condiciones financieras que comienzan
a tensionarse
Valoraciones ajustadas. Mercados
excedidos por la liquidez y la búsqueda
de yield. Retornos esperados bajos
Ciclo
Condiciones
financieras
Valoración
Gestión del
riesgo 2014-?
El escenario exige priorizar la gestión
del riesgo en un entorno de volatilidad
más elevada

24
3. Estrategia 2016
• Estrategia: gestión del riesgo
• Premisas de inversión

Indicadores a
monitorizar
2009-
2013
Ciclo N
Condiciones
financieras
Valoración
Recomendación
Activos Riesgo
Riesgo Capital
2009-2013
+16% Rentabilidad
anual
VOLATILIDAD
Comprar activos
de riesgo
Estrategia 2016

Indicadores a
monitorizar
2009-
2013
Ciclo N
Condiciones
financieras
Valoración
Recomendación
Activos Riesgo
Riesgo Capital
2014-
Actual
/N
/N
N/
N
N
Gestión del
riesgo
2009-2013
2014-Actual
+16%+4% Rentabilidad
anual
+
VOLATILIDAD VOLATILIDAD
Comprar activos
de riesgo
Estrategia 2016

Indicadores a
monitorizar
2009-
2013
Ciclo N
Condiciones
financieras
Valoración
Recomendación
Activos Riesgo
Riesgo Capital
2014-
Actual
/N
/N
N/
N
N
2016-?
N/
Gestión del
riesgo
2009-2013
2014-Actual
Preservación del
capital
Escenario
alternativo: 2016-?
+16%+4%- ?% Rentabilidad
anual
++
VOLATILIDAD
+
VOLATILIDAD VOLATILIDAD
Comprar activos
de riesgo
Rentabilidad
anual
Estrategia 2016

-2
0
2
4
6
1999 2003 2007 2011 2015
28
Premisas de inversión
Inversor conservador
No debe tener exposición a los mercados
financieros
Rentabilidad de su inversión será muy baja
(entre 0% y 0,5%)
Inversor
conservador
Tipos de interés de referencia zona euro (%)
Euribor 3 meses
Tipo de referencia BCE
Tipos
“cero”
Se espera que esta situación se mantenga hasta 2018

En carteras
con múltiples
activos
Probabilidad de
pérdidas en activos
de riesgo
disminuye
significativamente a
partir de los cinco
años
Ajustada al
perfil de
riesgo del
inversor
A largo
plazo
La inversión con
asset allocation
incorporado
diversifica, reduce el
riesgo y se aprovecha
de una gestión
profesional
Asignación
exhaustiva del
riesgo de la cartera
al perfil de riesgo
del inversor
Inversión
constante
Mantener la inversión
reduce el riesgo del
momento de entrar o
salir en el peor
momento
1 2 3 4
Premisas para tener exposición a los mercados
Inversor no
conservador
Puede asumir riesgo
Sólo se puede obtener mayor rentabilidad
que los depósitos teniendo exposición a
los mercados financieros
29

30
Cada inversor tiene su perfil
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
Conservador Prudente Equilibrado Dinámico Agresivo
Pérdidas máximas acumuladas (*)
-2%
-8%
-24%
-36%
-43%
¿Cuánto estaría dispuesto a perder?
El umbral del sueño
Fuente: Bloomberg y elaboración propia Banco Sabadell. (*) Caídas desde máximo. Datos desde enero de 1990.

31
Plazo de la inversión y probabilidad de pérdida
Invertir a largo plazo reduce el riesgo
Conserv. Prudente Equilib. Dinámico Agresivo
PROB. PÉRDIDAS 1 mes 19,9% 27,9% 32,6% 35,3% 36,2%
1 año 1,8% 14,1% 23,9% 27,3% 28,2%
2 años 0,3% 8,3% 16,6% 19,4% 21,0%
3 años 0,0% 3,0% 17,5% 20,5% 24,8%
5 años 0,0% 0,0% 5,8% 17,6% 23,7%
7 años 0,0% 0,0% 0,4% 2,4% 3,5%
RIESGO
Plazo de la
inversión
1 año 2 años 4-5 años Más de 5 años
Plazo de inversión para que la probabilidad de pérdidas
sea menor al 10%
Plazo
recomendado
El incremento en el plazo de la inversión disminuye
significativamente la probabilidad de obtener pérdidas

32
Determinantes del desempeño de una cartera
Fuente: Brinson, Singer, and Beebower. “Determinants of Portfolio Performance” Financial Analysts
Journal.
Asset Allocation
Market timing
Stock picking
Otros
91%
2%
5%
2%
Beneficios de las carteras con múltiples activos
La selección de activos como elemento esencial
del desempeño de una cartera

Beneficios de las carteras con múltiples activos
Las carteras diversificadas evitan el riesgo de posicionarse
solo en el activo que ha tenido el mejor comportamiento
pasado
33
Rentabilidad en cada año de las distintas clases de
activos (1)
(1) Datos desde enero 2015 hasta 31/12/2015. No necesariamente se trata de los activos en cartera de los Fondos, se realiza el estudio a nivel informativo de la volatilidad en
rentabilidad de cada activo anualmente. Fuente: Bloomberg y Banco Sabadell. Rentabilidades en euros. (*) Índices representativos utilizados: Activos Monetarios: AFI Repo 1
día; Renta Fija: EFFAS < 1Y; Renta Fija Corporativa: EMU Corporate Large Cap (Merrill Lynch); R.F. Emergente: Global Emerging Market Sovereign Plus (Merrill Lynch); R.V.
Europa: STOXX EUROPE 50; R.V. EE.UU.: S&P 500; R.V. Japón: NIKKEI 300; R.V. Emergente: MSCI Emerging Markets; Commodities: DJ UBS.
Históricamente
no existe
ninguna clase de
activo que
supere a las
demás de forma
consistente
A largo plazo los
productos con
múltiples activos
maximizan la
rentabilidad
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
+69,89%
R.V. Emergente
+25,10%
Commodities
+9,99%
R.F. Emergente
+16,11%
R.F. Emergente
+24,04%
R.V. EE.UU.
+11,4%
R.V. EE.UU.
+9,4%
R.V. Japón
+24,38%
R.F. Emergente
+24,76%
R.V. Emergente
+3,13%
R.V. EE.UU.
+14,94%
Renta Fija Corp.
+19,59%
R.V. Japón
+8,2%
Renta Fija Corp.
3,8%
R.V. Europa
+21,14%
R.V. Europa
+20,93%
R.V. EE.UU.
+1,51%
Renta Fija
+13,08%
R.V. Emergente
+13,26%
R.V. Europa
+7,1%
R.V. Japón
+1,0%
Renta Fija
+20,20%
R.V. EE.UU.
+20,40%
R.V. Japón
+0,89%
Activos Monet.
+11,73%
Renta Fija
+6,97%
Renta Fija Corp.
+6,2%
R.F. Emergente
-0,1%
Activos Monet.
+19,00%
Renta Fija Corp.
+19,44%
R.F. Emergente
-1,28%
Renta Fija Corp.
+11,37%
R.V. EE.UU.
+2,39%
Renta Fija
+1,6%
Renta Fija
-0,3%
R.F. Emergente
+15,58%
Commodities
+1,10%
Renta Fija
-8,39%
R.V. Europa
+8,78%
R.V. Europa
+0,09%
Activos Monet.
+1,2%
R.V. Europa
-0,7%
Renta Fija Corp.
+4,37%
Renta Fija
+0,39%
Activos Monet.
-10,66%
Commodities
+3,89%
R.V. Japón
-8,25%
R.F. Emergente
+0,1%
Activos Monet.
-0,7%
R.V. EE.UU.
+1,78%
R.V. Japón
-2,06%
Renta Fija Corp.
-12,34%
R.V. Japón
+0,19%
Activos Monet.
-9,06%
R.V. Emergente
-4,6%
R.V. Emergente
-17,0%
R.V. Emergente
+0,64%
Activos Monet.
-5,81%
R.V. Europa
-17,92%
R.V. Emergente
-2,92%
Commodities
-13,46%
Commodities
-17,0%
Commodities
-24,7%
Commodities

34
El mercado premia al inversor constante
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
Siempre invertido 10 días mejores no
invertido
20 días mejores no
invertido
30 días mejores no
invertido
Rentabilidad S&P 500 anualizada (*)
Fuente: Bloomberg y elaboración propia Banco Sabadell. (*) Rentabilidad anualizada desde 31/12/1992 hasta 22/01/2016 estando
siempre invertido, estando los 10,20,30 días mejores de S&P 500 fuera del mercado.
6,6%
3,4%
1,4%
-0,5%

35
4. Ideas inversión sofisticadas
• Ideas core
• Ideas satélite

Ideas inversión sofisticadas
Escenario difícil: foco en la gestión del riesgo
36
IDEAS DE INVERSIÓN CORE
IDEAS DE INVERSIÓN
SATÉLITE

37Estrategia de Asset Allocation
Ideas core: válidas para ambos escenarios
NO
CONSERVADOR
Asumir riesgo
de mercado sólo
si se cumple:
Ajustar el perfil
de riesgo del
inversor
Invertir a largo
plazo
En carteras con
múltiples
activos
Inversión
constante
1. Asset allocation con máxima diversificación
2. Hedge Funds Rentabilidad absoluta
3. Activos reales: Inmobiliario España
4. Divisas
5. Mínima varianza (Volatilidad)
6. Alta rentabilidad por dividendo sostenible
IDEAS DE INVERSIÓN CORE

38Estrategia de Asset Allocation
Core: Asset allocation con máxima diversificación
Valoración
Condiciones
financieras
Ciclo Rentabilidades
esperadas
bajas para los
activos de riesgo
y activos
defensivos
tradicionales
Elevada
volatilidad
Activos y
estrategias
alternativas vs
el asset
allocation
tradicional
Asset
allocation
dinámico vs
estático (Buy &
hold)
ASSET ALLOCATION
MÁXIMA FLEXIBILIDAD

-50%
0%
50%
100%
150%
dic-99 dic-02 dic-05 dic-08 dic-11 dic-14
39
Selección de activos vs cartera de mercado
Fuente: Elaboración propia Banco Sabadell. Cartera de mercado: 50% bolsa + 50% bonos. Asset Allocation: incluye
Bolsa + bonos + activos alternativos.
Cartera Asset Allocation tradicional (Bolsa y Bonos)
Cartera Asset Allocation máxima diversificación
Diferencial
Core: asset allocation con máxima diversificación
La selección de activos no debe confundirse sólo con
diversificación entre activos:
Máxima diversificación en regiones y activos

Core: Alternativas a la renta fija
40
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
1993 1998 2003 2008 2013
Tipo y retornos a 5 años de la
renta fija española (%)
0,48%
Retorno próximos 5 años
Tipo a 5 años
HEDGE FUNDS - Rentabilidad absoluta
Activos que aportan
descorrelación con un
perfil de riesgo bajo y de
orden similar al de la
renta fija del gobierno
INMOBILIARIO
DIVISAS

41
Dirección Estrategia de Clientes
Core: activos que aporten correlaciones bajas
Correlación Estrategias HF (*)
Hedge Funds RFG RV
HF -16% 81%
Distressed -19% 64%
Equity Long Short -19% 80%
Equity Market Neutral -3% 37%
Quant -19% 84%
Event Driven -18% 74%
Multi Strategy -8% 60%
Macro 17% 43%
Merger Arbitrage -9% 55%
Relative Value -12% 62%
Short Bais 33% -12%
Systematic Diver. 8% 53%
Fixed Income- Convertible -11% 50%
Estrategias de HF neutrales a
mercado como base para la
generación de retorno
absoluto
0
2000
4000
6000
8000
10000
12000
14000
500
700
900
1100
1300
1500
1700
1900
2100
2300
ene-16nov-11sep-07jul-03may-99
HF: perfil de riesgo similar RF
Hedge Funds
Renta fija EEUU (eje
derecho)
96
98
100
102
104
106
108
110
dic-13 jun-14 dic-14 jun-15 dic-15
Estrategias neutrales a mercado
Estrategias HF neutrales a
mercado
Cartera de mercado (50%
bolsa + 50% bonos)

Ratio valoración combinado
0
50
100
150
200
250
300
350
400
mar-71 mar-81 mar-91 mar-01 mar-11
-2
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
2,5
mar-71 mar-81 mar-91 mar-01 mar-11
Ratio = Precio vivienda / Precio
alquiler *0,50+ Precio vivienda /
Ingresos familiares *0,50
Ratio sin tendencia y normalizado
Activo caro
Activo barato
Desviacionesestándar• En términos de valoración, el activo
se sitúa en terreno atractivo, lo que
históricamente ha significado
retornos superiores al promedio.
2 años 5 años 10 años
Promedio histórico 10,2% 10,3% 10,4%
Valoración exigente 2,8% -0,5% 3,9%
Valoración neutral 12,6% 11,3% 11,0%
Valoración atractiva 12,5% 17,0% 11,9%
Rentabilidad
Core: alternativas RFG largo plazo como Inmobiliario España
42

-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
-2 -1,5 -1 -0,5 0 0,5 1 1,5 2 2,5
43
Residencial España: valoración y momentum (*)
Momentum
Fuente: OCDE y elaboración propia Banco Sabadell. (*) Momentum: variación interanual de los precios reales.
Valoración: desviaciones estándar respecto a la media del índice de valoración compuesto por los ratios precio
compra vivienda / precio alquiler y precio compra vivienda / renta disponible.
Desviaciones estándar
Valoración atractiva con
momentum positivo
Valoración exigente con
momentum positivo
Valoración atractiva con
momentum negativo
Valoración exigente con
momentum negativo
2014
2013
2012
2011
Valoración2010
2009
2008
2007
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
Core: inmobiliario España como alternativa a la RFG largo plazo

1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
10%
0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16%
0,0%
0,2%
0,4%
0,6%
0,8%
1,0%
1,5% 3,0% 4,5% 6,0% 7,5% 9,0% 10,5% 12,0% 13,5% 15,0%
Mejora el perfil rent-riesgo (*)
RF
Gob
RF
Priv
Divisas
RV
Frontera eficiente
sin Divisas
Frontera Eficiente
con Divisas
Aporte de las divisas
(diferencial de retorno
de las fronteras)
Prudente
Equilibrado
Dinámico
RF Gob RF Piv RV DIVISA
RF Gob 100% 38% -30% -1%
RF Piv 38% 100% 29% 11%
RV -30% 29% 100% 26%
DIVISA -1% 11% 26% 100%
Matriz de correlaciones
(*) datos históricos
• Incorporar divisas a una cartera de
activos mejora el perfil de
rentabilidad riesgo.
• Esto se debe a una correlación
baja, e incluso negativa con los
activos tradicionales.
• La mejora en el binomio retorno-
riesgo es más evidente en los
perfiles más conservadores.
Riesgo
Retorno
Diferencia
Riesgo
Core: divisas como clase de activo
44

90
110
130
150
170
190
210
230
250
270
290
dic-98 dic-01 dic-04 dic-07 dic-10 dic-13
Divisas vs renta fija
Desde Dic-1998
Effas >1 año
DB Currency Retorn
EUR index (*)
Retorno Volatilidad
6,5% 5,0%
5,3% 3,7%
DB Currency
Retorn EUR
index
EFFAS Eur >
1 años
Core: divisas como clase de activo
45
CARATERÍSTICAS INDICES DIVISAS
• Reglas sistemáticas que aporta
disciplina, sencillez y transparencia a
la inversión en divisas.
• La inversión en divisas reduce el perfil
de riesgo del conjunto de la cartera.
• Alternativa a la inversión en renta fija
en un entorno de tipos muy bajo.
(*) DB Currency Returns Indexs

Fecha Inicial Fecha Final MSCI Europa
MSCI Mínima
volatilidad Diferencial
abr-02 mar-03 -42% -31% 11%
nov-07 mar-09 -56% -46% 10%
ene-10 jun-10 -1% 1% 1%
may-11 sep-11 -18% -9% 9%
ene-10 jun-10 -1% 1% 1%
mar-12 jun-12 -9% -6% 4%
jul-15 sep-15 -11% -9% 2%
dic-15 feb-16 -18% -13% 5%
50
100
150
200
250
300
mar-02 mar-06 mar-10 mar-14
46
MSCI Mínima Varianza Europa vs
MSCI Europa EUR (base 100) (*)
Fuente: Bloomberg y elaboración propia Banco Sabadell. (*) El índice MSCI Europa Mínima Varianza se compone de un subconjunto de
valores del índice de referencia (MSCI Europa). Se construye optimizando el índice MSCI Europa mediante una matriz de co-varianzas para
resultar en un índice con la menor volatilidad absoluta sujeta a un conjunto de restricciones. (**) Datos a finales de enero 2016.
PERIODOS CAÍDAS MSCI EUROPA
MCSI Europa Mínima Varianza
MCSI Europa
Core: exposición a bolsa con mínima volatilidad
El índice mínima varianza
supera a su índice de
referencia generando el gap
positivo en episodios de
volatilidad

80
90
100
110
120
130
140
150
160
feb-12 feb-13 feb-14 feb-15 feb-16
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
00 02 04 06 08 10 12 14
47
Rentabilidad por dividendo y tipos a 10
años (Europa) (*)
Fuente: Bloomberg, Factset y elaboración propia Banco Sabadell. (*) Índice STOXX Europe 600. Tipo a 10 años ponderado por la
capitalización de los respectivos países en el índice.
Revalorización cartera
fondos alta rentabilidad por
dividendo
Rentabilidad por dividendo
Nivel implícito tipo a 10 años
+3,4%
+0,6%
Promedio histórico
rentabilidad por dividendo
Core: alta rentabilidad por dividendo europea
La actual rentabilidad por dividendo, cerca de su promedio
histórico, es muy atractiva en términos relativos
Fondos alta rentabilidad por
dividendo: +4,9% TAE

Ideas satélite: válidas para el escenario central
NO
CONSERVADOR
Asumir riesgo
de mercado sólo
si se cumple:
Ajustar el perfil
de riesgo del
inversor
Invertir a largo
plazo
En carteras con
múltiples
activos
Inversión
constante
ESCENARIO CENTRAL: Gestión del riesgo
IDEAS DE INVERSIÓN SATÉLITE
1. Activos zona euro vs Estados Unidos
2. Bolsa vs bonos europeos
3. Futuros dividendo Euro STOXX 50
4. Renta fija privada financiera
5. Dólar vs otras divisas
6. Petróleo
48

70
80
90
100
110
120
130
140
150
feb-99 feb-03 feb-07 feb-11 feb-15
Satélite: Europa vs EEUU (y DM vs EM)
Comportamientos relativos -
Europa vs EEUU (en base 100)
Renta fija privada
Renta fija gobierno
Bolsa
Preferencia por Europa vs
EE.UU en Renta Variable y
Renta Fija del gobierno
El aumento del
apalancamiento en
emergentes y el inicio de
subidas de tipos por parte
de la Fed nos hace
continuar prefiriendo
desarrollados frente a
emergentes.
49

-30%
-15%
0%
15%
30%
0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 1
-80%
-60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
-2.0
-1.5
-1.0
-0.5
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
feb-16ago-12mar-09sep-05abr-02nov-98
Comportamiento relativo bolsas
vs bonos gobierno core
Bolsa vs Bonos
Retorno-riesgo bono
(normalizado - eje der.)
Valoración y comportamiento de
la renta variable
0.0
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
ene-00 ene-05 ene-10 ene-15
Retornos
(+2años)
Equity risk premium
(en percentil)
Satélite: valoración relativa entre bolsas y bonos
50
La valoración relativa indica que la renta variable ofrece
mayor potencial de revalorización para los próximos años

51
Mejor binomio
rentabilidad riesgo
en la inversión en
renta variable a
través de los futuros
de dividendos que
por medio del índice
bolsa europea.
Futuros dividendos vs EURO STOXX
50 (desde dic 08 hasta dic 15)
25,6%
15,2%
7,6%
9,4%
0,0%
10,0%
20,0%
30,0%
Equities Futuros
Ratio (*): 0,30 Ratio: 0,62
Fuente: Bloomberg y elaboración propia Banco Sabadell. (*) El ratio representa la rentabilidad anualizada vs volatilidad. El periodo de la
inversión en futuros dividendo y bolsa europea (EUROSTOXX 50 TR) es desde diciembre 2008 hasta diciembre 2015.
Rentabilidad anualizada
Volatilidad
Satélite: Inversión en futuros dividendos Europa

0
400
800
1200
1600
2000
nov-99 nov-02 nov-05 nov-08 nov-11 nov-14
Satélite: diferenciales al alza en renta fija privada …
Diferenciales (pb)
0
100
200
300
400
500
may-98 may-02 may-06 may-10 may-14
+1ds
-1ds
IG EUR
HY EUR
Información interna del Grupo Banco Sabadell. No está permitida su difusión ni a clientes ni a terceros. De uso restringido al área separada de Inversiones de Clientes.
52
0
5
10
15
20
25
30
35
0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0
-40
-20
0
20
40
60
80
100
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
16%
feb-16dic-11oct-07ago-03jun-99
Default rate & lending standards
Default rate (eje derecho)
Condiciones crédito
Tensión
condiciones
de crédito
Promedio
Distribución Default rate
Tendencia al alza en los diferenciales de crédito que
anticipa un incremento de las quiebras
Comportamiento de
“cola” en las
quiebras
corporativas

… generan oportunidades a vencimiento
0
100
200
300
400
500
600
700
mar-05 mar-08 mar-11 mar-14
Financiero: sub y senior (pb)
-200
-150
-100
-50
0
50
100
150
200
abr-07 abr-09 abr-11 abr-13 abr-15
Variación trimestral (pb)
Subordinado
Niveles de
stress
financiero
Senior Subordinado
Información interna del Grupo Banco Sabadell. No está permitida su difusión ni a clientes ni a terceros. De uso restringido al área separada de Inversiones de Clientes.
53
La deuda financiera subordinada ha puesto en precio un
escenario extremo similar a anteriores períodos de crisis
financiera

-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
ene-91 ene-97 ene-03 ene-09 ene-15
Satélite: positivos en el dólar, pero…
Euro: tipo de cambio efectivo (%
vs promedio)
Euro débil en
relación a los
socios
comerciales
Apreciado
Depreciado
0.8
0.9
1.0
1.1
1.2
1.3
1.4
1.5
1.6
sep-89 sep-94 sep-99 sep-04 sep-09 sep-14
Paridad de poder de compra vs
EURUSD
EURUSD
PPP
54

… frente divisas emergentes asiáticas
Índices divisas emergentes vs dólar (en base 100)
60
80
100
120
sep-05 sep-08 sep-11 sep-14
60
80
100
120
sep-05 sep-08 sep-11 sep-14
Latam
Asia
JPM EM Currency
Index
• Peor comportamiento relativo de
las divisas emergentes
• Se explica por un peor desempeño
de las divisas latinoamericanas
• China relaja el control del tipo de
cambio
• Tendencia hacia una paulatina
depreciación del Yuan frente al
dólar y por lo tanto del conjunto de
divisas asiáticas
-5%
-22%
55

-3
-2
-1
0
1
2
3
4
dic-77 dic-82 dic-87 dic-92 dic-97 dic-02 dic-07 dic-12
0
25
50
75
100
125
150
Satélite: El petróleo ha caído un 70% desde máximos
Precio del petróleo
Fuente: Bloomberg y elaboración propia Banco Sabadell. (*) Bloomberg crude oil historical price.
Datos mensuales.
-1 desv. est. -1,5 desv. est.
Variación interanual
Evolución precio
56
Retroceso del
crudo por la
sobreoferta global:
mientras que
Estados Unidos
ha duplicado su
producción en los
últimos años, la
OPEC ha primado
la estrategia de
maximizar la
producción para
aumentar su cuota
de mercado

-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
nov-99 nov-02 nov-05 nov-08 nov-11 nov-14
Índice spot Retorno total Dif. Retorno total y spot
Commodities -17.9% -23.7% -5.8%
Energía -17.3% -27.2% -9.9%
Agrícolas -11.0% -15.7% -4.7%
Metales industriales -20.8% -22.2% -1.4%
Metales preciosos -8.6% -9.1% -0.5%
Curva de futuros commodities ponderada (*)
Backwardation
Contango
+1 desv. estándar
-1 desv. estándar
<-1 desvest.
Rentabilidad acumulada 2015 (*)
Fuente: Bloomberg y elaboración propia Banco Sabadell. (*) Rentabilidad de los índices de
commodities de Goldman Sachs.
57
Satélite: la inversión vía futuros no es la más adecuada
En el activo
commodities, la forma
de la curva de futuros
es clave en la
obtención del retorno
total de la inversión.
En 2015, energía y
agrícolas son los
complejos con mayor
contango, por lo que
la rentabilidad de
estos complejos ha
sido la que se ha visto
más afectada por el
carry negativo de una
inversión vía futuros.

-60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
-80%
-60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
dic-03 dic-06 dic-09 dic-12-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
-80%
-60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
dic-03 dic-06 dic-09 dic-12
Divisas DM vs petróleo (var. anual)
Sector energía (**) (eje derecho)
Petróleo
CAD + NOK (*) (eje derecho)
Petróleo
Fuente: Bloomberg y elaboración propia Banco Sabadell. (*) Cesta divisas ponderadas al 50%. (**) STOXX Europe 600 Oil & Gas Price EUR.
58
Correlación 91% desde 2007
Sector energía vs petróleo (YoY)
Correlación 70% desde 2004
Satélite: Invertir vía divisas como proxy al petróleo
Se recomienda su inversión no vía futuros sino mediante vías
alternativas como divisas de países expuestos al petróleo
(NOK y CAD) o compañías productoras de crudo (Equity
sectorial)

59
Fase avanzada del ciclo de inversión. Los mercados financieros están en
la fase madura del periodo alcista iniciado en 2009.
Rentabilidades bajas para todos los activos. Se deben ajustar las
expectativas al nuevo entorno de tipos de interés. Si el activo libre de riesgo
ofrece “cero” no se pueden esperar grandes rentabilidades en el resto de
activos.
Volatilidades al alza. La inversión en mercados financieros comporta la
asunción de riesgos. Es necesario aumentar el horizonte temporal de las
inversiones cuando se incluyen activos de riesgo.
El objetivo es minimizar el riesgo. Se debe cambiar el foco desde la
rentabilidad (cuánto quiero ganar) al riesgo (cuánto puedo perder).
Conclusiones

60
Por tanto, se debe ajustar, estrictamente, la inversión al perfil de riesgo.
Si una inversión genera preocupación no es una inversión adecuada.
• Inversor conservador. No debe asumir riesgo de mercado. Las
rentabilidades que obtendrá serán cero o muy bajas.
• Inversor no conservador. Rentabilidades sensiblemente menores
que las observadas en el periodo 2009-2013. La exposición a los
mercados financieros debe llevarse a cabo bajo tres premisas:
• Inversión a largo plazo (más de 5 años).
• Inversión en productos con asset allocation incorporado ya
que limitan el riesgo de invertir en un solo activo y tienen
flexibilidad para aprovechar oportunidades de mercado.
• Ajustar la inversión al perfil de riesgo del Cliente de forma
exhaustiva.
Conclusiones

61
61
Este Informe de Asset Allocation ha sido preparado por la Dirección de Estrategia de Clientes de Banco de Sabadell, S.A., basado en información pública disponible, empleando información de
fuentes consideradas fiables, pero Banco de Sabadell, S.A. no se hace cargo ni acepta responsabilidad ante posibles errores en dichas fuentes ni en su elaboración, ni se responsabiliza de
notificar cualquier cambio en su opinión o en la información contenida en el mismo o utilizada para su elaboración.
Banco de Sabadell, S.A. se encuentra supervisado por la Comisión Nacional del Mercado de Valores y por el Banco de España.
Este informe, ha sido elaborado por la Dirección de Estrategia de Clientes de Banco de Sabadell, S.A. con la finalidad de proporcionar a sus clientes información general a la fecha de emisión
del informe, y están sujetos a cambio sin previo aviso. Banco de Sabadell, S.A. no asume compromiso alguno de comunicar dichos cambios ni de actualizar el contenido del presente
documento. En ningún caso contiene recomendaciones personalizadas, y tampoco implica asesoramiento en materia de inversión. Ni el presente documento ni su contenido constituyen una
oferta, invitación o solicitud de compra o suscripción de valores o de otros instrumentos o de realización o cancelación de inversiones, ni pueden servir de base a ningún contrato o
compromiso.
Los inversores deben tomar sus propias decisiones de inversión, basadas en sus objetivos específicos de rentabilidad y de posición financiera y empleando los consejos independientes que
consideren oportunos, y no simplemente en el contenido de este informe. Las inversiones comentadas o recomendadas en este informe podrían no ser interesantes para todos los inversores.
Banco de Sabadell, S.A. no asume responsabilidad alguna por cualquier pérdida directa o indirecta que pudiera resultar del uso de este documento o de su contenido. El inversor debe tener en
cuenta que la evolución pasada de los valores o instrumentos o resultados históricos de las inversiones, no garantizan la evolución o resultados futuros. El precio de los valores o
instrumentos o los resultados de las inversiones pueden fluctuar en contra del interés del inversor incluso suponerle la pérdida de la inversión inicial. Las transacciones en futuros, opciones y
valores o instrumentos de alta rentabilidad pueden implicar grandes riesgos y no son adecuados para todos los inversores. De hecho, en ciertas inversiones, las pérdidas pueden ser
superiores a la inversión inicial, siendo necesario en estos casos hacer aportaciones adicionales para cubrir la totalidad de dichas pérdidas. Por ello, con carácter previo a realizar
transacciones en estos instrumentos, los inversores deben ser conscientes de su funcionamiento, de los derechos, obligaciones y riesgos que incorporan, así como los propios de los valores
subyacentes de los mismos. Podría no existir mercado secundario para dichos instrumentos.
Cuando una inversión se realiza en una moneda distinta de la de referencia del inversor, la evolución del tipo de cambio podría afectar a la inversión negativamente, tanto en su valor de
mercado como en su rentabilidad.
Banco de Sabadell, S.A., así como sus Consejeros, directores o empleados pueden: tener una relación comercial relevante con la Compañía a la que se refiere el presente documento; formar
parte de los órganos de gobierno de las sociedades objeto de análisis en el presente informe; tener posición directa o indirecta en cualesquiera de los valores o instrumentos emitidos por la
Compañía; negociar con dichos valores o instrumentos por cuenta propia o ajena, incluso actuando como creador de mercado de los mismos o proveedor de liquidez; disponer de derechos de
cualquier tipo para la adquisición de valores emitidos por la sociedad analizada o vinculados directa y fundamentalmente a ellos; proporcionar servicios de asesoramiento u otros al emisor de
dichos valores o instrumentos; tener intereses o llevar a cabo transacciones relacionadas con los mismos, con carácter previo o posterior a la publicación del presente informe, en la medida
permitida por la ley aplicable.
No obstante lo señalado en el párrafo anterior, el Grupo Banco Sabadell tiene establecidos procedimientos de actuación y medidas de control que constan en el Reglamento Interno de
Conducta del Grupo Banco Sabadell en el ámbito del mercado de Valores (aprobado por el Consejo de Administración de Banco de Sabadell el 24 de julio de 2003, y modificado parcialmente el
23 de noviembre de 2006), aplicable a los miembros de la Dirección de Estrategia de Clientes de Banco de Sabadell, S.A., para prevenir y evitar los conflictos de interés en el desarrollo de sus
funciones. Dichas medidas incluyen la obligación de los miembros de la Dirección de Estrategia de Clientes de Banco de Sabadell, S.A. de informar de los conflictos de interés a que estén
sometidos por sus relaciones familiares, su patrimonio personal o por cualquier otra causa, y mantener dicha información actualizada, así como el establecimiento de barreras y medidas de
separación entre las distintas áreas de actividad que desarrolla la entidad relacionadas con valores negociables o instrumentos financieros y con respecto al resto de áreas y departamentos de
Banco de Sabadell, S.A. de conformidad con lo previsto en la legislación aplicable, a fin de que la información y documentación propia de cada área de actividad se custodie y utilice dentro de
ésta y la actividad de cada una de ellas se desarrolle de manera autónoma con respecto a la de las demás. Los empleados de otros departamentos de Banco de Sabadell, S.A. u otra entidad del
Grupo Banco Sabadell pueden proporcionar comentarios de mercado, verbalmente o por escrito, o estrategias de inversión a los clientes que reflejen opciones contrarias a las expresadas en
el presente documento; asimismo Banco de Sabadell, S.A. o cualquier otra entidad del Grupo Banco Sabadell puede adoptar decisiones de inversión por cuenta propia que sean inconsistentes
con las recomendaciones contenidas en el presente documento.
Dicho Reglamento Interno de Conducta puede consultarse en la Web corporativa del Grupo Banco Sabadell (www.bancsabadell.com).
Ninguna parte de este documento puede ser copiada o duplicada de ningún modo, reproducida, redistribuida o citada sin el permiso previo por escrito de Banco de Sabadell, S.A.
Queda prohibida la distribución del presente informe en Estados Unidos, y en todas aquellas jurisdicciones en que la misma pueda estar restringida por la ley.
A 30 de noviembre, Banco de Sabadell, S.A. era titular, directa o indirectamente de al menos un 3% del capital social de las siguientes compañías cuyas acciones están admitidas a negociación
en algún mercado organizado y que pueden ser objeto de análisis en el presente informe: BANCO COMERCIAL PORTUGUÉS y FLUIDRA, S.A.. Adicionalmente, Banco de Sabadell, S.A. o
entidades vinculadas pueden tener financiación concedida a alguno de los emisores mencionados en el presente informe.
Banco de Sabadell, S.A., directa o indirectamente, o alguna entidad vinculada puede haber sido entidad directora o codirectora durante los 12 meses previos de una oferta pública de alguno de
los emisores cuyos valores se mencionan en recomendaciones contenidas en este documento, o puede haber prestado servicios bancarios de inversión durante los 12 meses previos a alguno
de los emisores cuyos valores se mencionan en recomendaciones contenidas en este informe. Banco de Sabadell, S.A. puede ser parte de un acuerdo con un emisor relativo a la elaboración
de la recomendación.
La remuneración de los estrategas que han elaborado estos informes no está vinculada, ni directa ni indirectamente, a las recomendaciones u opiniones expresadas en los mismos. Los
factores de remuneración de los estrategas pueden incluir los resultados de Banco de Sabadell, S.A., parte de los cuales puede ser generado por actividades de banca de inversión.
Advertencia legal

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