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Deutsche Börse
Presseworkshop Hochfrequenzhandel
14. Januar 2013
Agenda


1.   Rückblick: Grundlagen Hochfrequenzhandels (Presseworkshop 2012)
2.   Marktvergleich Europa vs. USA
3.   Verhalten von Hochfrequenzhändlern im Orderbuch
4.   Anmerkungen zum Hochfrequenzhandelsgesetz




                                                                       1
1. Rückblick: Hochfrequenzhandel (HFT)

Bedeutung*                                                                                                       Beschreibung

                                                                                                                 Allgemein akzeptierte Definition existiert nicht**
                                                                                                                 Hochfrequenzhandel ist ein Teilbereich des
                                                                         HOCH                                     algorithmischen Handels
                                                                       FREQUENZ                                  Handel in Millisekunden auf fragmentierten
          Handelsfrequenz




                                                                        HANDEL
                                                                                                                  Märkten mit geringen Preisunterschieden
                                                                                   40 %
                                                                                                                 MiFID ermöglichte Fragmentierung der
                                                                                                                  europäischen Finanzmärkte
                                                                                                                 Typischerweise Intraday Handel
                            Manueller Handel                                                                     Schnelle Analyse, Entscheidung und Ausführung
                                                                                                                  als Wettbewerbsvorteil
                                                          Liquidität
                                                                                                                 Fokus liegt auf hochliquiden Wertpapieren




*) Nach Aldridge, I. (2010): High-frequency trading: A practical guide to algorithmic strategies and trading system. Wiley trading series. Hoboken N.J.: Wiley.
**) EU COM Definition: „it is perhaps best defined as trading that uses sophisticated technology to try to interpret signals from the market and, in response, executes high volume, automated trading
                                                                                                                                                                                                                                 2
    strategies,          usually either quasi market making or arbitraging, within very short time horizons. It usually involves execution of trades as principal (rather than for a client) and involves positions being closed out at
    the end of the day.”
1. Rückblick: Klassische Handelsstrategien; technologische
Möglichkeiten für schnellere Umsetzung

•   Ein signifikanter Anteil des HFT entfällt auf Liquiditätsanbieter: Sie stellen dem
    Markt auf der Kauf- ebenso wie auf der Verkaufsseite handelbare Preise zur
    Verfügung („Quotes“)
•   Arbitrage-Händler beseitigen kurzfristig auftretende Bewertungsdifferenzen. So
    werden auch Preisunterschiede ausgeglichen, die durch viele verschiedene
    Liquiditätspools entstanden sind
•   Die dritte Kategorie sind die Momentum-Händler, die auf neue im Markt
    auftauchende Informationen schnell reagieren. Als Information dient auch die
    Analyse der Bewegungen des Auftragsvolumens an den Märkten




                                                                                         3
1. Rückblick: Elektronischer Handel hat Liquidität der Märkte
erhöht
 Xetra Liquiditätsmaß (XLM) nimmt bei steigender Liquidität ab
 Kundenvorteil: Implizite Handelskosten rückläufig
                       DAX XLM für 100.000 Euro Volumenklasse, in Basispunkten




                                                                                 4
1. Rückblick: Geld/Brief Spanne durch elektronischen Handel
enger
 Vorteil: Preisqualität deutlich verbessert
                              DAX Spreads auf Xetra (in Basispunkten)




                                                                        5
1. Rückblick: Spektakuläre Krisen im elektronischen Handel


•   Flash Crash im Dow Jones Index (Mai 2010)
•   Abgebrochener Börsengang von BATS auf eigenes Börsenplattform (März 2012)
•   Börsengang von Facebook (Mai 2012)
•   Beinahe-Konkurs des bedeutenden Handelshauses Knight Capital (August 2012)




    US-Marktstruktur grundsätzlich unterschiedlich zu Europa




                                                                                 6
1. Rückblick: Populäre Behauptungen zum
Hochfrequenzhandel
   „Hochfrequenzhandel kann zu einem Börsencrash führen“

   „Hochfrequenzhändler manipulieren Preise durch schnelles
   Einstellen und Löschen von Orders“

  „HFT-Händler erzielen dank überragender Technik immer Gewinne“


  „Privatanleger sind im Markt gegenüber HFT-Händlern immer benachteiligt“



   „Keine Aufsicht kontrolliert die HFT-Händler“




                                                                             7
2. Marktvergleich: Viele kritische Marktlagen in den USA
sind der dortigen Börsenstruktur geschuldet

Europa                                      USA
•  Geringe bis moderate                     • Hohe Fragmentierung
   Fragmentierung (etablierte Börsen
   haben jeweils mind. 50 Prozent
   Marktanteil)
•   „Best Execution“ (nach MiFID):          •   „Best Execution“ (nach Reg NMS)
    Verpflichtung für Broker, prinzipiell       Verpflichtung für Börsen, eine
    bestes Ergebnis hinsichtlich der            konkrete Order an andere
    Kosten, des Preises, der                    Börsenplätze weiterzuleiten, wenn
    Ausführungs-wahrscheinlichkeit              dort ein besserer Preis zu erzielen
    und –schnelligkeit zu erzielen -            ist (auf der Basis von „National
    unabhängig von einer konkreten              Best Bid Best Offer“)
    Order
•   Vollelektronischer Börsenhandel         •   Vollelektronischer Börsenhandel
    nebst Sicherheitsvorkehrungen               ab Mitte der 2000er Jahre
    bereits seit Mitte der 1990er Jahre
Schutzmechanismen Deutsche Börse



Eingebaute Schutzmechanismen stellen faire und ordnungsgemäße
Preisfeststellung im Hochgeschwindigkeitshandel sicher


Darstellung                                                    Beschreibung


                                                               Etablierte Mechanismen werden
                                    Handels-                   eingesetzt, um Risiken aus
                                   Teilnehmer                  (Hochgeschwindigkeits-)Handel
                                                               zu steuern

                                                               Mechanismen sind in der
                                                               gesamten Wertschöpfungskette
      Zentraler                                    Clearing
                                                               verankert und betreffen
     Kontrahent                                   Teilnehmer
                                                               Händler, Marktbetreiber, Clearer
                                                               und CCP.

                                                               Mechanismen greifen auf
                                                               Ebene der Ordereinstellung (“fat
                                                               finger”), einer vorschnellen
                                   Handelsplatz                Eingabe eines Händlers oder
                                                               fehlerhafter Algorithmen.

       = Schutzmechanismus
                                                                                                  9
1 von 7: DMA Filter



Direkter Marktzugang erfordert elektronische Filter seitens des
Handelsteilnehmers


Darstellung                                         Beschreibung


                                                    Über ein Order-Routing System
                        Handels-                    eingestellte Orders müssen vom
                       Teilnehmer                   Teilnehmer elektronisch gefiltert
                                                    werden. Der Filter verifiziert
                                                    ausgehende Orders im Bezug auf
                                                    Parameter, die vom Teilnehmer
                                                    festgelegt werden.
           Zentraler                   Clearing
          Kontrahent                  Teilnehmer
                                                    Der Teilnehmer muss den
                                                    Marktplatzbetreiber über die Trader-
                                                    ID des einstellenden Händlers
                                                    informieren.

                                                    Der Marktplatzbetreiber kann die
                       Handelsplatz                 Anbindung eines automatischen
                                                    Order Eingabe Systems
                                                    verbieten, wenn die Anbindung den
                                                    ordnungsgemäßen Handel gefährdet.

                                                                                     10
2 von 7: Plausibilitätskontrollen



Plausibilitätskontrollen der Börse zur Vermeidung von „Fat Finger Errors“



Darstellung                                                     Beschreibung


                                                                Ein “Fat Finger Error” ist ein
                                     Handels-                   typographischer Fehler („Typo“)
                                    Teilnehmer                  bei der Eingabe von Text über
                                                                die Tastatur, obwohl der Nutzer
                                                                eine andere Eingabe tätigen
                                                                wollte. Im Handel verändert ein
                                                                „Typo“ eine Order in ungewollter
           Zentraler                                Clearing
                                                                Art und Weise (z.B.
          Kontrahent                               Teilnehmer
                                                                Vertauschen von Limit oder
                                                                Volumen).

                                                                Xetra überprüft die Ordergröße
                                                                beim Eingang der Order.

                                    Handelsplatz




                                                                                                   11
3 von 7: Drossel-Mechanismus



Ein „Drossel-Mechanismus“ begrenzt den maximalen Durchsatz, um
Datenstau oder Verlangsamung des Systems zu vermeiden


Darstellung                                                                                                                Beschreibung

                                                                                                                           Jede technische „Trading
                                                                                                                           Session“ eines Teilnehmers
                                                  Handels-                                                                 beinhaltet einen Drossel-
                                                 Teilnehmer                                                                Mechanismus (engl.:
                                                                                                                           Throttle), der den maximalen
                                                                                                                           Durchsatz pro Sekunde limitiert.

            Zentraler                                                                    Clearing                          Der Mechanismus beschränkt
           Kontrahent                                                                   Teilnehmer                         den hereinkommenden
                                                                                                                           Datenfluss. Er vermeidet, dass
                                                                                                                           Anwendungen mit extrem
                                                                                                                           hohen Datenaufkommen die
                                                                                                                           Integrität des Handelssystems
                                                                                                                           gefährdet.
                                               Handelsplatz                                                                Der maximale Durchsatz kann
                                                                                                                           während des Handelstages
                                                                                                                           angepasst werden, sofern das
                                                                                                                           Marktumfeld dies erfordert.*

* Zusätzlich zu diesen Maßnahmen kann der Datenverkehr durch zusätzliche Entgelte gesteuert werden. Xetra hat im April 2012 ein Entgelt für exzessive Systemnutzung eingeführt.   12
4 von 7: Volatilitätsunterbrechung



Sicherungsmechanismen im Handel gewährleisten vernünftige
Transaktionspreise und schützen vor „Flash Crashes“


Darstellung                                                                                                                Beschreibung


                                                                                                                           Sicherungsmechanismen im Handel
                                                                                                                           existieren zum Schutz des
                                                 Handels-                                                                  ordnungsgemäßen
                                                Teilnehmer                                                                 Preisindungsprozesses

                                                                                                                           Sicherungsmechanismus bei Xetra
                                                                                                                           und Eurex heisst „Volatilitäts-
                                                                                                                           unterbrechung“ (kurz: Vola)
            Zentraler                                                                    Clearing
           Kontrahent                                                                   Teilnehmer                         Handel wird unterbrochen,* bevor
                                                                                                                           „der Schaden angerichtet ist“ –
                                                                                                                           d.h., bevor ein Handelsabschluss zu
                                                                                                                           volatilen Preisen erfolgt ist



                                               Handelsplatz




* Aus technischen Gesichtspunkten wird der Handel nicht unterbrochen, sondern ein Wechsel des Marktmodells vom „kontinuierlichen Handel“ zur „Auktion“ durchgeführt. Deshalb ist   13
  es Teilnehmern weiterhin möglich, Orders einzustellen, zu löschen oder zu ändern bevor der nächste Abschluss stattfindet.
4 von 7: Volatilitätsunterbrechung




„Vola“ wird ausgelöst, wenn der nächste potentielle Preis
außerhalb eines zuvor definierten Korridors ist

    Die Volatilitätsunterbrechung      Beschreibung


                                       Der kontinuierliche Handel wird
                                       eingestellt, sobald der potentielle
                                       nächste Preis außerhalb eines vorher
                                       definierten Preiskorridors liegt.

                                       Der dynamische Preiskorridor liegt
                                       um den letzten gehandelten Preis
                                       und schützt vor abrupten
                                       Preissprüngen.

                                       Der statische Preiskorridor liegt um
                                       den letzten Auktionspreis und schützt
                                       vor starken kumulativen
                                       Preisänderungen.




                                                                               14
4 von 7: Volatilitätsunterbrechung



Vola stoppt kontinuierlichen Handel durch Wechsel zum Auktionsaufruf –
Handel wird verlangsamt


Darstellung




                                                                         15
4 von 7: Volatilitätsunterbrechung



Verlängerte Vola wird aufgerufen, wenn der nächste Auktionspreis zu stark
abweicht: Im Zweifel löst ein Mensch die Situation auf


Darstellung




                                                                            16
5 von 7: Stop Button



STOP Button: Der Clearing Teilnehmer kann alle Handelsaktivitäten eines
Handelsteilnehmers unterbrechen


Darstellung                                        Beschreibung


                                                   Die Stop-Button Funktionalität
                                                   ermöglicht Clearing Teilnehmern die
                        Handels-                   Steuerung der Transaktionen ihrer Non-
                       Teilnehmer                  Clearing Teilnehmer
                                                   (Handelsteilnehmer)

                                                   Anwendungsbereiche: Probleme
                                                   technischer oder operativer Art.
          Zentraler                    Clearing    Ebenfalls kann der Stop-Button
         Kontrahent                   Teilnehmer   eingesetzt werden bei Überschreiten
                                                   der Risiko/Positionslimite eines
                                                   Handelsteilnehmers.




                       Handelsplatz




                                                                                         17
6 von 7: Echtzeit Risikomanagement



Echtzeit-Informationen über alle Positionen ermöglichen effizientes
Risikomanagement


Darstellung                                                      Beschreibung


                                                                 Echtzeit-Informationen und
                                                                 Sicherheitsleistungen aller Positionen
                                      Handels-                   werden während des Handelstages
                                     Teilnehmer                  berechnet und an den Clearing-
                                                                 Teilnehmer weitergeleitet.

                                                                 Untertägiges Margining ist ein wichtiger
                                                                 Teil des Risikomanagements, denn es
          Zentraler                                  Clearing    reduziert das Gegenparteirisko im CCP.
         Kontrahent                                 Teilnehmer   Der untertägige Marginaufruf erlaubt eine
                                                                 schnelle Reaktion auf steigende
                                                                 Preisvolatilität oder zunehmende
                                                                 Positionen einzelner Teilnehmer und
                                                                 führt damit zu reduziertem Exposure
                                                                 gegenüber dem CCP.

                                     Handelsplatz
                                       (Eurex)




                                                                                                          18
7 von 7: Erweiterte Risikomanagement Funktionalitäten



Erweiterte Risikomanagement-Funktionalitäten sichern fairen und
ordnungsgemäßen Handel


Darstellung                                                          Beschreibung


                                                                     Erweiterte Risikomanagement Funktio-
                                                                     nalitäten ermöglichen dem Clearing-
                                         Handels-                    Teilnehmer die Definition von bis zu drei
                                        Teilnehmer                   Grenzen einer Risikokennzahl, wie z.B
                                                                     der absoluten Margin Anforderung.

                                                                     Bei Überschreiten der ersten Grenze
                                                                     wird ein Alarm ausgelöst.
          Zentraler                                      Clearing
         Kontrahent                                     Teilnehmer   Bei Überschreiten der zweiten Grenze
                                                                     werden Orders und Quotes automatisch
                                                                     gedrosselt.

                                                                     Bei Überschreiten der dritten Grenze
                                                                     wird automatisch die Stop Button
                                                                     Funktionalität ausgelöst.
                                       Handelsplatz




                                                                                                             19
Zusammenfassung Schutzmechanismen



Zusammenfassung: Schutzmechanismen entlang der Wertschöpfungskette
fangen potentielle Risiken aus Hochgeschwindigkeitshandel auf


Darstellung                                                     Beschreibung




                                     Handels-                   Direct Market Access Filter      
                                    Teilnehmer
                                                                Plausibilitätskontrolle          

                                                                Drosselmechanismus               
         Zentraler                                  Clearing
                                                                Volatilitätsunterbrechungen      
        Kontrahent                                 Teilnehmer
                                                                STOP Button                      

                                                                Echtzeit Risikomangement         

                                                                Fortgeschrittener Risikoschutz   
                                    Handelsplatz




                                                                                                     20
3. Verhalten von Hochfrequenzhändlern im Orderbuch


[Excel-basierte Präsentation]




                                                     21
4. Anmerkungen zum Hochfrequenzhandelsgesetz


Gesetzentwurf führt folgenden Änderungen ein, die begrüßenswert sind:

     Zusätzliche Rechte für die Börsenaufsichtsbehörde / Bundesanstalt für
      Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin)

     Maßzahlen zur Systemlaststeuerung, z.B. Order-Transaktions-Verhältnis
      und Gebühren bei exzessiver Nutzung des Handelssystems

     Sicherstellung ordnungsgemäßer Börsenpreise
      (Volatilitätsunterbrechungen, etc.)

     Anforderungen für die Einhaltung der Mindestpreisänderungsgröße

     Organisatorische Anforderungen für
      Wertpapierdienstleistungsunternehmen


                                                                              22
Zulassung von Hochfrequenzhändler über Börsengesetz
besser geeignet via Kreditwesengesetz

Erlaubnispflicht für Finanzdienstleister via Kreditwesengesetz (KWG)
   (Regierungsentwurf)
•   Erweiterung des KWG um folgende Finanzdienstleistung:
    „Kaufen oder Verkaufen von Finanzinstrumenten für eigene Rechnung als unmittelbarer
    oder mittelbarer Teilnehmer eines inländischen organisierten Marktes oder multilateralen
    Handelssystems mittels des Einsatzes von Rechnern, die in Sekundenbruchteilen
    Marktpreisänderungen erkennen, Handelsentscheidungen nach vorgegebenen Regeln
    selbständig treffen und die zugehörigen Auftragsparameter entsprechend dieser Regeln
    selbständig bestimmen, anpassen und übermitteln, auch ohne Dienstleistung für andere.“


Zulassungspflicht über Börsengesetz (Stellungnahme des Bundesrats)
•   Ersetzung der Erlaubnispflicht für Hochfrequenzhandel im KWG durch zusätzliche
    Anforderungen an die Zulassung von unmittelbaren und mittelbaren Marktteilnehmern, die
    algorithmischen Handel betreiben, an den Börsen sowie zusätzliche Eingriffsbefugnisse
    der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin).


                                                                                               23
Regierungsentwurf sieht zurecht von Mindesthaltefristen für
Orders ab

   Mindesthaltefrist führt für Marktteilnehmer zu Nachteilen, die Liquidität
    bereitstellen wollen, da sie gezwungen sind „still“ zu halten
   Vorteile haben nur die Liquiditätsnehmer
   Entschleunigung tritt nicht ein, da Teilnehmer sich ein „Wettrennen“ um die
    schnellste Stornierung oder Modifizierung ihrer Orders am Ende der Stillhaltezeit
    liefern
   Komplexität der Märkte erhöht sich

    Einige Marktsteilnehmer werden durch Mindesthaltefrist systematisch
    benachteiligt und deutsche Handelsplätze verlassen.
    Liquidität wandert an andere Handelsplätze ab (OTC oder außerhalb
    Deutschlands)




                                                                                    24

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HFT Presseworkshop

  • 2. Agenda 1. Rückblick: Grundlagen Hochfrequenzhandels (Presseworkshop 2012) 2. Marktvergleich Europa vs. USA 3. Verhalten von Hochfrequenzhändlern im Orderbuch 4. Anmerkungen zum Hochfrequenzhandelsgesetz 1
  • 3. 1. Rückblick: Hochfrequenzhandel (HFT) Bedeutung* Beschreibung  Allgemein akzeptierte Definition existiert nicht**  Hochfrequenzhandel ist ein Teilbereich des HOCH algorithmischen Handels FREQUENZ  Handel in Millisekunden auf fragmentierten Handelsfrequenz HANDEL Märkten mit geringen Preisunterschieden 40 %  MiFID ermöglichte Fragmentierung der europäischen Finanzmärkte  Typischerweise Intraday Handel Manueller Handel  Schnelle Analyse, Entscheidung und Ausführung als Wettbewerbsvorteil Liquidität  Fokus liegt auf hochliquiden Wertpapieren *) Nach Aldridge, I. (2010): High-frequency trading: A practical guide to algorithmic strategies and trading system. Wiley trading series. Hoboken N.J.: Wiley. **) EU COM Definition: „it is perhaps best defined as trading that uses sophisticated technology to try to interpret signals from the market and, in response, executes high volume, automated trading 2 strategies, usually either quasi market making or arbitraging, within very short time horizons. It usually involves execution of trades as principal (rather than for a client) and involves positions being closed out at the end of the day.”
  • 4. 1. Rückblick: Klassische Handelsstrategien; technologische Möglichkeiten für schnellere Umsetzung • Ein signifikanter Anteil des HFT entfällt auf Liquiditätsanbieter: Sie stellen dem Markt auf der Kauf- ebenso wie auf der Verkaufsseite handelbare Preise zur Verfügung („Quotes“) • Arbitrage-Händler beseitigen kurzfristig auftretende Bewertungsdifferenzen. So werden auch Preisunterschiede ausgeglichen, die durch viele verschiedene Liquiditätspools entstanden sind • Die dritte Kategorie sind die Momentum-Händler, die auf neue im Markt auftauchende Informationen schnell reagieren. Als Information dient auch die Analyse der Bewegungen des Auftragsvolumens an den Märkten 3
  • 5. 1. Rückblick: Elektronischer Handel hat Liquidität der Märkte erhöht Xetra Liquiditätsmaß (XLM) nimmt bei steigender Liquidität ab Kundenvorteil: Implizite Handelskosten rückläufig DAX XLM für 100.000 Euro Volumenklasse, in Basispunkten 4
  • 6. 1. Rückblick: Geld/Brief Spanne durch elektronischen Handel enger Vorteil: Preisqualität deutlich verbessert DAX Spreads auf Xetra (in Basispunkten) 5
  • 7. 1. Rückblick: Spektakuläre Krisen im elektronischen Handel • Flash Crash im Dow Jones Index (Mai 2010) • Abgebrochener Börsengang von BATS auf eigenes Börsenplattform (März 2012) • Börsengang von Facebook (Mai 2012) • Beinahe-Konkurs des bedeutenden Handelshauses Knight Capital (August 2012) US-Marktstruktur grundsätzlich unterschiedlich zu Europa 6
  • 8. 1. Rückblick: Populäre Behauptungen zum Hochfrequenzhandel „Hochfrequenzhandel kann zu einem Börsencrash führen“ „Hochfrequenzhändler manipulieren Preise durch schnelles Einstellen und Löschen von Orders“ „HFT-Händler erzielen dank überragender Technik immer Gewinne“ „Privatanleger sind im Markt gegenüber HFT-Händlern immer benachteiligt“ „Keine Aufsicht kontrolliert die HFT-Händler“ 7
  • 9. 2. Marktvergleich: Viele kritische Marktlagen in den USA sind der dortigen Börsenstruktur geschuldet Europa USA • Geringe bis moderate • Hohe Fragmentierung Fragmentierung (etablierte Börsen haben jeweils mind. 50 Prozent Marktanteil) • „Best Execution“ (nach MiFID): • „Best Execution“ (nach Reg NMS) Verpflichtung für Broker, prinzipiell Verpflichtung für Börsen, eine bestes Ergebnis hinsichtlich der konkrete Order an andere Kosten, des Preises, der Börsenplätze weiterzuleiten, wenn Ausführungs-wahrscheinlichkeit dort ein besserer Preis zu erzielen und –schnelligkeit zu erzielen - ist (auf der Basis von „National unabhängig von einer konkreten Best Bid Best Offer“) Order • Vollelektronischer Börsenhandel • Vollelektronischer Börsenhandel nebst Sicherheitsvorkehrungen ab Mitte der 2000er Jahre bereits seit Mitte der 1990er Jahre
  • 10. Schutzmechanismen Deutsche Börse Eingebaute Schutzmechanismen stellen faire und ordnungsgemäße Preisfeststellung im Hochgeschwindigkeitshandel sicher Darstellung Beschreibung Etablierte Mechanismen werden Handels- eingesetzt, um Risiken aus Teilnehmer (Hochgeschwindigkeits-)Handel zu steuern Mechanismen sind in der gesamten Wertschöpfungskette Zentraler Clearing verankert und betreffen Kontrahent Teilnehmer Händler, Marktbetreiber, Clearer und CCP. Mechanismen greifen auf Ebene der Ordereinstellung (“fat finger”), einer vorschnellen Handelsplatz Eingabe eines Händlers oder fehlerhafter Algorithmen. = Schutzmechanismus 9
  • 11. 1 von 7: DMA Filter Direkter Marktzugang erfordert elektronische Filter seitens des Handelsteilnehmers Darstellung Beschreibung Über ein Order-Routing System Handels- eingestellte Orders müssen vom Teilnehmer Teilnehmer elektronisch gefiltert werden. Der Filter verifiziert ausgehende Orders im Bezug auf Parameter, die vom Teilnehmer festgelegt werden. Zentraler Clearing Kontrahent Teilnehmer Der Teilnehmer muss den Marktplatzbetreiber über die Trader- ID des einstellenden Händlers informieren. Der Marktplatzbetreiber kann die Handelsplatz Anbindung eines automatischen Order Eingabe Systems verbieten, wenn die Anbindung den ordnungsgemäßen Handel gefährdet. 10
  • 12. 2 von 7: Plausibilitätskontrollen Plausibilitätskontrollen der Börse zur Vermeidung von „Fat Finger Errors“ Darstellung Beschreibung Ein “Fat Finger Error” ist ein Handels- typographischer Fehler („Typo“) Teilnehmer bei der Eingabe von Text über die Tastatur, obwohl der Nutzer eine andere Eingabe tätigen wollte. Im Handel verändert ein „Typo“ eine Order in ungewollter Zentraler Clearing Art und Weise (z.B. Kontrahent Teilnehmer Vertauschen von Limit oder Volumen). Xetra überprüft die Ordergröße beim Eingang der Order. Handelsplatz 11
  • 13. 3 von 7: Drossel-Mechanismus Ein „Drossel-Mechanismus“ begrenzt den maximalen Durchsatz, um Datenstau oder Verlangsamung des Systems zu vermeiden Darstellung Beschreibung Jede technische „Trading Session“ eines Teilnehmers Handels- beinhaltet einen Drossel- Teilnehmer Mechanismus (engl.: Throttle), der den maximalen Durchsatz pro Sekunde limitiert. Zentraler Clearing Der Mechanismus beschränkt Kontrahent Teilnehmer den hereinkommenden Datenfluss. Er vermeidet, dass Anwendungen mit extrem hohen Datenaufkommen die Integrität des Handelssystems gefährdet. Handelsplatz Der maximale Durchsatz kann während des Handelstages angepasst werden, sofern das Marktumfeld dies erfordert.* * Zusätzlich zu diesen Maßnahmen kann der Datenverkehr durch zusätzliche Entgelte gesteuert werden. Xetra hat im April 2012 ein Entgelt für exzessive Systemnutzung eingeführt. 12
  • 14. 4 von 7: Volatilitätsunterbrechung Sicherungsmechanismen im Handel gewährleisten vernünftige Transaktionspreise und schützen vor „Flash Crashes“ Darstellung Beschreibung Sicherungsmechanismen im Handel existieren zum Schutz des Handels- ordnungsgemäßen Teilnehmer Preisindungsprozesses Sicherungsmechanismus bei Xetra und Eurex heisst „Volatilitäts- unterbrechung“ (kurz: Vola) Zentraler Clearing Kontrahent Teilnehmer Handel wird unterbrochen,* bevor „der Schaden angerichtet ist“ – d.h., bevor ein Handelsabschluss zu volatilen Preisen erfolgt ist Handelsplatz * Aus technischen Gesichtspunkten wird der Handel nicht unterbrochen, sondern ein Wechsel des Marktmodells vom „kontinuierlichen Handel“ zur „Auktion“ durchgeführt. Deshalb ist 13 es Teilnehmern weiterhin möglich, Orders einzustellen, zu löschen oder zu ändern bevor der nächste Abschluss stattfindet.
  • 15. 4 von 7: Volatilitätsunterbrechung „Vola“ wird ausgelöst, wenn der nächste potentielle Preis außerhalb eines zuvor definierten Korridors ist Die Volatilitätsunterbrechung Beschreibung Der kontinuierliche Handel wird eingestellt, sobald der potentielle nächste Preis außerhalb eines vorher definierten Preiskorridors liegt. Der dynamische Preiskorridor liegt um den letzten gehandelten Preis und schützt vor abrupten Preissprüngen. Der statische Preiskorridor liegt um den letzten Auktionspreis und schützt vor starken kumulativen Preisänderungen. 14
  • 16. 4 von 7: Volatilitätsunterbrechung Vola stoppt kontinuierlichen Handel durch Wechsel zum Auktionsaufruf – Handel wird verlangsamt Darstellung 15
  • 17. 4 von 7: Volatilitätsunterbrechung Verlängerte Vola wird aufgerufen, wenn der nächste Auktionspreis zu stark abweicht: Im Zweifel löst ein Mensch die Situation auf Darstellung 16
  • 18. 5 von 7: Stop Button STOP Button: Der Clearing Teilnehmer kann alle Handelsaktivitäten eines Handelsteilnehmers unterbrechen Darstellung Beschreibung Die Stop-Button Funktionalität ermöglicht Clearing Teilnehmern die Handels- Steuerung der Transaktionen ihrer Non- Teilnehmer Clearing Teilnehmer (Handelsteilnehmer) Anwendungsbereiche: Probleme technischer oder operativer Art. Zentraler Clearing Ebenfalls kann der Stop-Button Kontrahent Teilnehmer eingesetzt werden bei Überschreiten der Risiko/Positionslimite eines Handelsteilnehmers. Handelsplatz 17
  • 19. 6 von 7: Echtzeit Risikomanagement Echtzeit-Informationen über alle Positionen ermöglichen effizientes Risikomanagement Darstellung Beschreibung Echtzeit-Informationen und Sicherheitsleistungen aller Positionen Handels- werden während des Handelstages Teilnehmer berechnet und an den Clearing- Teilnehmer weitergeleitet. Untertägiges Margining ist ein wichtiger Teil des Risikomanagements, denn es Zentraler Clearing reduziert das Gegenparteirisko im CCP. Kontrahent Teilnehmer Der untertägige Marginaufruf erlaubt eine schnelle Reaktion auf steigende Preisvolatilität oder zunehmende Positionen einzelner Teilnehmer und führt damit zu reduziertem Exposure gegenüber dem CCP. Handelsplatz (Eurex) 18
  • 20. 7 von 7: Erweiterte Risikomanagement Funktionalitäten Erweiterte Risikomanagement-Funktionalitäten sichern fairen und ordnungsgemäßen Handel Darstellung Beschreibung Erweiterte Risikomanagement Funktio- nalitäten ermöglichen dem Clearing- Handels- Teilnehmer die Definition von bis zu drei Teilnehmer Grenzen einer Risikokennzahl, wie z.B der absoluten Margin Anforderung. Bei Überschreiten der ersten Grenze wird ein Alarm ausgelöst. Zentraler Clearing Kontrahent Teilnehmer Bei Überschreiten der zweiten Grenze werden Orders und Quotes automatisch gedrosselt. Bei Überschreiten der dritten Grenze wird automatisch die Stop Button Funktionalität ausgelöst. Handelsplatz 19
  • 21. Zusammenfassung Schutzmechanismen Zusammenfassung: Schutzmechanismen entlang der Wertschöpfungskette fangen potentielle Risiken aus Hochgeschwindigkeitshandel auf Darstellung Beschreibung Handels- Direct Market Access Filter  Teilnehmer Plausibilitätskontrolle  Drosselmechanismus  Zentraler Clearing Volatilitätsunterbrechungen  Kontrahent Teilnehmer STOP Button  Echtzeit Risikomangement  Fortgeschrittener Risikoschutz  Handelsplatz 20
  • 22. 3. Verhalten von Hochfrequenzhändlern im Orderbuch [Excel-basierte Präsentation] 21
  • 23. 4. Anmerkungen zum Hochfrequenzhandelsgesetz Gesetzentwurf führt folgenden Änderungen ein, die begrüßenswert sind:  Zusätzliche Rechte für die Börsenaufsichtsbehörde / Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin)  Maßzahlen zur Systemlaststeuerung, z.B. Order-Transaktions-Verhältnis und Gebühren bei exzessiver Nutzung des Handelssystems  Sicherstellung ordnungsgemäßer Börsenpreise (Volatilitätsunterbrechungen, etc.)  Anforderungen für die Einhaltung der Mindestpreisänderungsgröße  Organisatorische Anforderungen für Wertpapierdienstleistungsunternehmen 22
  • 24. Zulassung von Hochfrequenzhändler über Börsengesetz besser geeignet via Kreditwesengesetz Erlaubnispflicht für Finanzdienstleister via Kreditwesengesetz (KWG) (Regierungsentwurf) • Erweiterung des KWG um folgende Finanzdienstleistung: „Kaufen oder Verkaufen von Finanzinstrumenten für eigene Rechnung als unmittelbarer oder mittelbarer Teilnehmer eines inländischen organisierten Marktes oder multilateralen Handelssystems mittels des Einsatzes von Rechnern, die in Sekundenbruchteilen Marktpreisänderungen erkennen, Handelsentscheidungen nach vorgegebenen Regeln selbständig treffen und die zugehörigen Auftragsparameter entsprechend dieser Regeln selbständig bestimmen, anpassen und übermitteln, auch ohne Dienstleistung für andere.“ Zulassungspflicht über Börsengesetz (Stellungnahme des Bundesrats) • Ersetzung der Erlaubnispflicht für Hochfrequenzhandel im KWG durch zusätzliche Anforderungen an die Zulassung von unmittelbaren und mittelbaren Marktteilnehmern, die algorithmischen Handel betreiben, an den Börsen sowie zusätzliche Eingriffsbefugnisse der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin). 23
  • 25. Regierungsentwurf sieht zurecht von Mindesthaltefristen für Orders ab  Mindesthaltefrist führt für Marktteilnehmer zu Nachteilen, die Liquidität bereitstellen wollen, da sie gezwungen sind „still“ zu halten  Vorteile haben nur die Liquiditätsnehmer  Entschleunigung tritt nicht ein, da Teilnehmer sich ein „Wettrennen“ um die schnellste Stornierung oder Modifizierung ihrer Orders am Ende der Stillhaltezeit liefern  Komplexität der Märkte erhöht sich Einige Marktsteilnehmer werden durch Mindesthaltefrist systematisch benachteiligt und deutsche Handelsplätze verlassen. Liquidität wandert an andere Handelsplätze ab (OTC oder außerhalb Deutschlands) 24