1. 2013년 9월 25일 수요일
투자포커스
Great Rotation(국내수급편): 펀드 환매를 이겨내는 힘
- 2,050포인트까지의 투신 환매 물량 2.6조원으로 크지 않아.
- 2,050이상에서의 잠재 물량 있지만 박스권 돌파, 기대수익 변화에 의해 환매 연기 유인도 많아
- 박스권 상단 돌파는 10월 중순 외국인에 의해 주도될 것으로 판단
- 박스권 상단 돌파의 계기는 10월 중순부터 순차적으로 발표되는 중국,한국,유로존의 3분기 GDP 서프라이즈
에 의해 가능
오승훈. 769.3803 oshoon99@daishin.com
기술적 분석&스몰캡
스토리와 타이밍이 있는 스몰캡 (2) 교육 섹터
- 교육주가 장기 소외되고 있는 원인은 1) 저출산에 따른 학생수 감소 2) 경기 불황에 따른 교육비 지출 감소
3) 사교육 억제 정책 등
- 2014년 이후 교육주 센티멘트 개선 가능성에 주목
- 2014년을 기점으로 취학 인구가 증가세로 반전
- 사교육비 감소는 정책적 요인보다 경기적 요인이 큼. 경기 회복 수혜업종
김영일. 769.2176 ampm01@daishin.com
산업 및 종목 분석
청담러닝: 수학으로 반전의 계기를 마련하다
- 영어사업 부진으로 성장율 둔화 예상되나 수학사업부 부각으로 반전의 계기를 마련할 듯
- 주력 고객층 감소와 영어입시정책 변화로 영어관련 사업부 실적 전년대비 하회 예상
- CMS에듀케이션의 급성장은 주목해야 할 부분: 영어의 부진을 상쇄하고 있는 상황
- 2013년 연결매출 1,199억(YOY +6.1%), 영업이익 185억(YOY +11.4%) 전망
김용식 769.3808 ysk25@daishin.com
정상제이엘에스: 영업이익 개선과 2014년의 Caramel Tree 주목
- 2009년 이후 감소추세인 영어사교육 시장의 영향으로 주력 고객층 감소되고 있는 상황
- 학생수 감소로 외형감소 예상되나 일시적 비용 미발생으로 영업이익 전년대비 개선
- 2014년부터 Caramel Tree의 IPG사를 통한 유통 기대감 형성될 전망
- 2013년 매출액 765억(YOY -3.1%), 영업이익 119억(YOY +14.4%) 전망
김용식 769.3808 ysk25@daishin.com
2. 2
투자포커스
Great Rotation(국내수급)
:펀드 환매를 이겨내는 힘
오승훈
02.769.3803
oshoon99@dashin.com
기관의 환매압력이 지속되는 가운데 외국인의 매수강도가 약화되면서 지수의 상승 탄력이 약해지고
있다. 9월11일 Great Rotation(외국인편)을 통해 외국인 매수의 성격 및 지속가능성을 점검한 바 있다.
오늘은 기관의 환매규모 추정, 국내자금 변화의 계기를 중심으로 국내수급을 다뤄보고자 한다
*2050포인트까지의 투신 환매 물량 2.6조원으로 크지 않아
박스권 상단(코스피 2,050) 돌파를 위한 과정이라고 생각한다. 10월 초까지는 기관과 외국인간의 힘겨
루기가 지속될 가능성이 높다.
투신권의 환매 대기물량을 추정해보면 코스피 2050포인트까지는 2.6조, 2050~2010 포인트까지는
6.3조, 2010포인트 이상에서 3조원 가량의 잠재적 환매물량이 대기하고 있다. 현재 출회되는 환매물
량은 차익실현성 환매일 가능성이 높다. 1800~1900구간에서 순유입된 규모는 4.8조원이며 2050포
인트 기준 수익률은 8~14%정도이다. 이 물량이 현재 출회되고 있다고 생각한다. 9월 이후 순유출 규
모가 2.2조인점을 감안하면 남아있는 물량은 2.6조이다.
*2050이상의 환매 잠재 물량 크지만 환매 연기의 유인도 많아
2050이상에서의 잠재적 대기물량인 9.3조는 본격적인 수익구간에 진입하지 못한 물량이다. 따라서 차
익실현성 환매처럼 환매 강도가 강하지 않을 것으로 판단한다. 9.3조의 잠재 환매물량은 박스권 돌파,
기대수익의 변화, 경기지표 호조에 의해 환매시점을 연기할 가능성이 있다.
*10월 중순 박스권 상단 돌파 이후 국내자금의 변화 예상
박스권 돌파와 안착은 외국인에 의해 주도될 것으로 판단한다. 박스권 상단 돌파의 계기는 10월 중순
부터 시작되는 중국 3분기 GDP(10.18일), 한국 3분기 GDP(10.25일), 유로존 3분기 GDP(11.15일)
발표가 될 전망이다. 중국, 한국, 유로존 모두 현재의 컨센서스를 뛰어넘는 서프라이즈를 예상한다. 박
스권 상단이 돌파되고 경기에 대한 확신이 강해지면 박스권을 벗어나 새로운 추세가 형성될 수 있다는
기대가 커질수 있다. 이러한 변화가 확인되면서 국내자금의 변화도 10월말부터 시작될 것으로 예상한
다.
그림 1. 1800~1900이하(2050 가정시 수익률 8~14%) 순유입된 물량
4.8조원. 이중 2.2조원 환.매. 남아있는 물량 2.6조
그림 2. 1951~2050 박스권 고점에 설정된 국내주식형 규모 14조
0.4
0.6
2.0
3.1
1.7
-1.1
-6.0
-6.3
0.1
(8) (6) (4) (2) 0 2 4
1651~1700
1701~1750
1751~1800
1801~1850
1851~1900
1901~1950
1951~2000
2001~2050
2051~2100
( 조원)
지수대별 국내주식형 순유입
0.5
1.0
3.2
6.4
5.9
7.6
8.8
5.2
0.2
0 2 4 6 8 10
1651~1700
1701~1750
1751~1800
1801~1850
1851~1900
1901~1950
1951~2000
2001~2050
2051~2100
(조원)
지수대별 국내주식형 순유입
자료: Wisefn, 금융투자협회, 대신증권리서치센터 자료: Wisefn, 금융투자협회, 대신증권리서치센터
3. 3
기술적 분석
& 스몰캡
스토리와 타이밍이 있는 스몰캡
(2) 교육 섹터
김영일
02.769.2176
Ampm01@dashin.com
교육주는 2008년 고점을 기록한 이후 6년째 내리막길을 가고 있다. 주가 흐름은 참담하다. 대표 종목
인 메가스터디와 크레듀는 각각 2008년 대비 75%, 65%나 하락했다.
교육주가 장기 소외되고 있는 원인으로 1) 저출산에 따른 학생수 감소 2) 경기 불황에 따른 교육비 지
출 감소 3) 사교육 억제 정책 등이 지목되고 있다.
2014년 이후 교육주 센티멘트 개선 가능성에 주목한다.
우선 2014년을 기점으로 취학 인구가 증가세로 반전한다. 통계청에 따르면 2001년 이후 지속적으로
감소하던 8세 인구가 2014년을 저점으로 2016년까지 증가한다.(그림 9)
‘2013년 OECD 교육지표’에 따른면 우리나의 2010년 결산 기준 GDP대비 공교육비 정부 부담 비율
은 4.8%로 OECD 평균(5.4%)에 미치지 못하고 있어 공교육 강화 정책은 지속될 것이다. 때맞춰 사교
육비가 감소하고 있다. 과연 정책적 효과일까? 사교육비 감소는 정책적 요인보다 경기적 요인이 크다
고 생각한다. 생활이 팍팍해질 때 교육비를 가장 먼저 줄이는 부모가 얼마나 있을까? 경기가 좋아지면
교육비가 가장 먼저 늘지 않을까?
최근 3개월간 크레듀(+19.3%), 정상제이엘에스(1.8%) 상승률이 높았고 YBM시사닷컴(-12.4%)과 청
담러닝(-7.0%)은 하락했다. 참고로 3개월간 메가스터디 상승률(20.4%)이 가장 높았다.
DS Small Cap 교육 Index내에서 기술적 흐름이 양호한 종목에 대한 기술적 견해는 다음과 같다.
크레듀는 지난 8월 연중 최고치를 갱신하며 주가 레벨-업에 성공했다. 현재는 단기 상승에 따른 기술
적 조정이 나타나고 있는데 직전 고점인 4.6만원 위에서 마무리될 것이다. 120일 이동평균선도 상승
하고 있어 방향성과 지지선에 대한 신뢰도가 높다.
정상제이엘에스는 매도 클라이맥스를 지나 중기 바닥을 확인한 것으로 판단된다. 기술적으로는 2012
년 상반기 중기 지지선 역할을 했던 5500원 수준에 주목할 필요가 있다. 정상제이엘에스는 올해 6월
에 큰 저항없이 5500원을 돌파했는데 이는 올해 상반기 하락이 심리적 요인에 의한 매도 클라이맥스
일 수 있음을 시사한다. 8월 이후 나타나는 가격 조정에서 주목해야 할 포인트는 5500원 지지 여부이
다. 크레듀와 마찬가지로 우상향하는 120일 이동평균선에 대한 신뢰도가 높을 것으로 예상된다.
그림 3. 취학 인구 2014년 기점을 증가세로 반전 그림 4. 경기가 좋아지면 교육비 늘리지 않을까?
(20)
(15)
(10)
(5)
0
5
10
15
350,000
400,000
450,000
500,000
550,000
600,000
650,000
700,000
750,000
8세 추계 인구(좌)
8세 추계 인구(YOY%)
94
96
98
100
102
104
106
108
(기준=100)
한국 선행지수 순환변동치
자료: 통계청, 대신증권리서치센터 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터
4. 4
Issue & News
청담러닝
(096240)
수학으로 반전의 계기를 마련하다
김용식
769.3808
ysk25@daishin.com
투자의견 Not Rate
목표주가 NA
현재주가
(13.09.17)
14,100
교육업종
영어사업 부진으로 성장율 둔화 예상되나 수학사업부 부각으로 반전의 계기를 마련할 듯
- 매출비중이 2013.1H 기준으로 73.7%인 청담어학원은 전년대비 실적 하회 할 전망이나,
- 프리미엄 수학학원인 CMS의 급성장으로 전체적인 매출 및 영업이익율 개선될 것으로 예상
- 2013년 연결매출 1,198억(YOY +6.0%), 영업이익 183억(YOY +10.2%) 전망
주력 고객층 감소와 영어입시정책 변화로 영어관련 사업부 실적 전년대비 하회 예상
- 영어사업부 부진은 학생수 감소와 신규사업(클루빌)의 출점이 기대에 미치지 못했기 때문
- 학생수 감소의 원인은 주력 고객층 인구 감소 및 영어입시제도 변화에 기인
- 또한 게임과 영어학습을 접목한 클루빌의 신규출점이 기대에 크게 못미쳤기 때문.
- 본사부문인 청담러닝의 매출은 797억(YOY -8.2%), 영업이익 123억(YOY -5.3%) 예상
CMS에듀케이션의 급성장은 주목해야 할 부분: 영어의 부진을 상쇄하고 있는 상황
- CMS에듀케이션은 프리미엄 수학학원으로 부진한 영어사업의 실적을 상쇄 중
- 내신성적이나 논술 등 창의적 사고를 중시하는 입시트랜드 변화에 직접적인 수혜
- 2008년 말 19개 였던 학원수는 출점수 지속 증가하며 2013. 2Q 현재 45개로 크게 증가
- 매출비중은 24%로 큰 차이로 2위, 하지만 높은 수익율로 기업 전체의 수익성을 개선
- 2013년 매출 300억(YOY +33.9%), 영업이익 59억(YOY +78.8%) 전망
2013년 연결매출 1,199억(YOY +6.1%), 영업이익 185억(YOY +11.4%) 전망
- 학생수 감소와 입시정책 불변으로 영어사업부의 부진은 당분간 지속될 것으로 예상
- 하지만, CMS에듀케이션의 급부상으로 전체적인 매출과 영업이익은 전년대비 성장할 전망
- 2013년 예상 PER은 7.3배 수준으로 추가적인 하락은 제한적일 것으로 예상
- 영어사업부의 부진보다는 수학사업관련 실적 성장에 주목해야 할 것으로 판단
영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 억원, 원 , %)
2010A 2011A 2012A 2013F
매출액 1,062 1,033 1,130 1,199
영업이익 34 116 166 185
세전순이익 48 144 134 169
총당기순이익 32 108 96 127
지배지분순이익 33 108 82 119
EPS 525 1,736 1,327 1,919
PER 28.9 6.5 11.5 7.3
BPS 9,250 10,263 10,037 14,663
PBR 1.6 1.1 1.5 1.0
ROE 11.4 17.8 13.1 15.5
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 청담러닝 대신증권 리서치센터
KOSDAQ 527.29
시가총액 876억원
시가총액비중 0.07%
자본금(보통주) 31억원
52주 최고/최저 17,050원 / 11,850원
120일 평균거래대금 8억원
외국인지분율 6.32%
주요주주 김영화 외 12인 31.19%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -9.1 -6.7 9.8 -0.7
상대수익률 -5.4 -7.1 15.6 -2.2
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
25
30
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
12.09 12.12 13.03 13.06 13.09
(%)(천원) 청담러닝(좌)
Relative to KOSDAQ(우)
5. 5
Issue & News
정상제이엘에스
(040420)
영업이익 개선과
2014년의 Caramel Tree 주목
김용식
769.3808
ysk25@daishin.com
투자의견 Not Rate
목표주가 NA
현재주가
(13.09.17)
5,710
교육업종
2009년 이후 감소추세인 영어사교육 시장의 영향으로 주력 고객층 감소되고 있는 상황
- 입시영어와는 직접적인 관련이 없는 활용영어 중심이나 전체적인 영어사교육 지출 및 학생
수 감소 영향으로 동사 실적 2009년 이후 감소추세 지속되고 있는 상황
- 그러나, 2013년 예상매출액은 감소하지만 영업이익은 2012년을 기점으로 회복될 전망
- 또한 2014년은 동사의 영어학습 Story Book인 “Caramel Tree”가 총판권을 가진 미국 출판
유통기업 IPG(Independent Publishers Group)사를 통해 영어권 국가부터 유통되며 새로운
성장점을 확보할 수 있을 것으로 예상
학생수 감소로 외형감소 예상되나 일시적 비용 미발생으로 영업이익 전년대비 개선
- 주력 고객층인 초/중등생의 원생감소로 매출액은 764억(YOY -3.1%)억 전망
- 하지만 2013년 영업이익은 일시적 비용 미발생으로 119억(YOY +15.5%) 예상되며 전년대
비 상승추세로 전환될 전망
- 2012년 발생한 일시적 비용은 본사이전비용, 주5일 수업전환으로 인한 겨울방학 단축으로
일시투자액의 비용화가 주 요인이었음.
2014년부터 Caramel Tree의 IPG사를 통한 유통 기대감 형성될 전망
- 2013년 7월 말 동사는 IPG사와 Caramel Tree의 전세계 총판계약을 체결
- 비아시아권은 독점계약, 아시아권국가는 복수의 유통업자와 계약 체결 방식으로 진행 할 듯
- 2014년 1월 경 카다로그 출시하며 계약기간과 조건 고려시 2014년 하반기 매출 가시화 될
전망
2013년 매출액 765억(YOY -3.1%), 영업이익 119억(YOY +14.4%) 전망
- 2013년 매출액은 전년대비 3.1% 감소한 765억, 영업이익은 일시적 비용의 미발생으로 전
년대비 14.4% 상승한 119억원 예상
- 매출액은 지난 2009년 이후 감소추세 지속, 영업이익은 2012년 기점으로 상승추세로 전환
될 것으로 판단
- 2013년 예상EPS 기준의 PER은 9.2배 수준(참고 KOSPI 교육주 평균 PER은 12.96배 수준)
- 추가하락에 대한 우려보다는 2014년의 Caramel Tree 유통 기대감으로 긍정적 관점 유지
영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 억원, 원 , %)
2010A 2011A 2012A 2013F
매출액 935 859 788 765
영업이익 200 147 104 119
세전순이익 187 121 110 122
총당기순이익 144 93 90 98
지배지분순이익 144 93 90 98
EPS 861 572 569 622
PER 8.1 10.5 8.4 9.2
BPS 3,600 3,644 3,793 4,019
PBR 1.9 1.6 1.3 1.4
ROE 27.5 15.8 15.2 15.9
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 정상제이엘에스, 대신증권 리서치센터
KOSDAQ 527.29
시가총액 895억원
시가총액비중 0.07%
자본금(보통주) 85억원
52주 최고/최저 6,410원 / 4,680원
120일 평균거래대금 3억원
외국인지분율 1.35%
주요주주 허용석 외 8인 42.18%
KB자산운용 10.74%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 0.5 1.8 14.4 -7.3
상대수익률 0.9 0.6 19.6 -6.5
-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
4
4
5
5
6
6
7
12.09 12.12 13.03 13.06
(%)(천원) 정상제이엘에스(좌)
Relative to KOSDAQ(우)
