Event報告: FOMC9月會議內容
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本報告主要目的為整理2017.09.20 FOMC Minutes重點以及結論。依照著Minutes的脈絡，列出當前美國經濟概述、各個委員最新立場、委員會最終決議。希望藉由更詳細及廣泛的資料佐證，加上本組討論及分析判斷，將會議內容做完整且視覺化的呈現。
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- 1. FOMC 9月會議內容 台大財金三 吳侑霖、政大財管四 何姿儀、台大工管四 侯幃翔、政大財管四陳映文、北大經濟四 李盈潔 2017/10/14-2017/10/20
- 5. 美國經濟在過去兩季以穩健步調復甦，預期2017年下半年 經濟成長將略高於原先預期。主要受熱絡的民間部門消費拉 抬，而天災所造成的短期縮減預期於Q3反應，減少Q3民間 部門消費能力。Q4的表現將略好，原因為重建所需的支出 與Q3部分推延的消費將於Q4重現。 各與會者對於美國經濟 展望敘述將於後幾頁詳細介紹之。 美國2017年Q2國民收支帳占比最大為個人消費支出(69.6%)， 而在之下，又可分為商品與服務兩大項，分別占整體國民收 支帳的24.7%與45.0%。而民間部門投資占約17.2%，以上 內容將於下文詳述。 另外政府消費與投資則占比17%，總額於先前幾期差異不大 (見下頁表) 。另外淨出口占約-3.6%，貿易逆差較先前減少， 預期接下來幾期隨著全球幾大經濟復甦與貶值的美元，將有 利於進一步縮減貿易赤字。 GDP-預期穩健復甦 資料來源: FOMC Minutes/US Department of Commerce 4
- 6. 資料來源: US Department of Commerce 5
- 7. 2017年夏季以來，私人消費穩健的成長。Q3年增率高達 3.67%，之下的耐久財與非耐久財分別呈現6.45%與1.95% 的年成長，服務也成長約2.39%。近幾月相關數據，儘管預 期天災(颶風 Harvey & Irma)將對消費造成短期負面影響， 相關衝擊已可從近期公布零售銷售數據與汽車銷售觀察得知， 但長期來看民間消費成長仍受以下三點支撐 - 強勁的就業市場 - 改善的家庭資產負債表 - 高昂的消費者信心 項目名稱金額(Billion USD) 年增率 占比 個人消費 11853.0 2.73% 100.00% 耐久財 1677.8 6.45% 14.16% 非耐久財 2566.6 1.95% 21.65% 服務 7664.4 2.39% 64.66% 2017 Q2家戶淨資產上升至96.2兆，年增率高達10.3%。之 下的權益資產上升1.1兆，不動產上升0.6兆。家戶負債年增 率為3.7%，之下的信用借貸年增率為4.6%，而房貸年增率 為2.8%。 2017 9月消費者信心指數為119.8，較8月120.4略微下滑。 儘管Texas與Florida因天災(颶風Harvey & Irma)明顯減少， 所幸消費者對於經濟現況與短期展望仍樂觀，其中消費者對 短期展望樂觀比例從前月19.8%升至20.2%。 消費-短期受天災影響，長期仍好 資料來源: FOMC Minutes/US Department of Commerce 6
- 8. 近三季的民間部門投資年增率轉正，2017年Q2的年增率為 3.34%(詳見右下表)，之下的最主要上升來源為企業的廠房、 資本財與智慧財三項支出，年增率分別為8.26%、3.15%與 3.30%。 近期數據也顯示企業資本支出今年連續成長8個月，其中中 小型企業對於經濟現況感到樂觀，因此小型企業在資本支 出方面有明顯大幅成長，部分小型企業受訪者指出，隨著 市場競爭激烈與緊俏的勞動市場，他們傾向透過資本支出 取代部分勞力。 項目名稱 金額(Billion USD) 年增率 占個人消費比重 投資 2924.7 3.34% 100% 固定資產投資 2898.5 3.61% 99.10% 非住宅 2300.6 4.32% 78.66% 廠房 476 8.26% 16.28% 資本財 1082 3.15% 37.00% 智慧財 745.3 3.30% 25.48% 住宅 594.1 1.30% 20.31% 存貨變動 5.5 -54.92% 0.19% 工業生產已連續成長6個月，而8月工業生產主要受天災(颶 風 Harvey)影響，衰退0.9%。主要衰退產業包含石油、天 然氣的採集運輸等。而全體產業產能利用率為76.1，較去年 同期高1.5%，但仍低於長期平均79.9(相差3.8) 投資-愈趨樂觀 7資料來源: FOMC Minutes/US Department of Commerce
- 9. PCE通膨7月表現依然低於預期的2%，核心通膨僅1.43%。 但大多數委員仍對長期物價通膨將會逐漸趨近目標2%，近 期的疲弱通膨可能是受到短期因子影響。長期物價上升達標 的主要理由為考量經濟循環與持續升溫的就業市場兩大點。 接下來的數份通膨相關經濟數據將會是未來貨幣政策決策關 鍵，而近幾次天災產生的短期衝擊將使數據解讀更加困難。 短期而言委員們對於2017年的PCE 通膨預期較前次會議高。 主要原因為天災影響汽油價格。而核心PCE 通膨預期將略 低於去年表現。 物價通膨-對於長期達2%具信心 針對較長期影響物價通膨的能包含以下三點 - 健保改革，降低醫療價格 - 科技革新 - 市場愈趨競爭 部分委員擔心以上三個因素將使長期通膨低於目標2%。則合適的 貨幣政策應以刺激物價上漲至2%好維護聯準會的承諾。但如此的 行為將把聯準會置於接近於有效利率的邊緣，將使聯準會在面對 突發經濟危機時缺乏工具使用。 資料來源: FOMC Minutes/US Department of Commerce 8
- 10. 觀察PPI與CPI變動時。考量PPI涵蓋國內生產的消費品(批發)與生產者購買的資本財價格。而CPI則包含國內生產消費品(零售)與進 口消費品和勞務的價格。在8月時核心CPI為1.68%，核心PPI為1.79%。從這兩個面向衡量，未來短期通膨要達目標2%尚有一段 距離，以下將分點細述。 9月CPI年增率為2.0%，雖然大致符合聯準的物價標準，但9 月物價上漲主要是受飆升的能源價格影響，而該月核心CPI 年增率僅為1.7%，低於市場預期的1.8%。 9月PPI年增率為2.6%，若撇除汽油價格受天災中斷產能飆 漲的因素外。核心PPI僅為2.2%，成長主要受服務價格較去 年同期成長0.4%，之下的貿易業務與交通與運輸價格分別 成長0.8%和1.0%。 資料來源: Consumer Price Index Summary/Producer Price Index News Reluease/US Department of Commerce 9
- 12. 9月份平均每小時工資年成長率為2.9%，為去年12月以來新高。其原因可能是受颶風影響，大批低收入勞動者失業，進而推升整 體薪資水平。 大多數委員認為在低失業率，勞動市場緊俏的情況下，薪資仍將逐步增加 。 勞動市場-薪資仍有成長空間 資料來源: FOMC Minutes/US Bureau of Labor Statistics 11
- 13. 月份非農就業人口下降3.3萬人，為2010年首次下降。下降主因是颶風Harvey與Irma造成勞工暫時性失業和招聘推遲。 當月休閒娛樂業下滑111K，零售業下滑2.9K。自經濟復甦以來，非農就業年增數均保持在200萬人以上，除9月分受颶風影響年增 只在177萬人。9月份非農就業暫時性走弱並未改變勞動市場活絡的事實，颶風Harvey與Irma的負面影響只是短期的，預計10月 非農就業將明顯反彈。 勞動市場-天災帶來短期負面影響 資料來源: FOMC Minutes/US Bureau of Labor Statistics 12
- 14. 委員預估-今年GDP成長2.4%高於長期1.8% 所有的參與者認為，在”適當的貨幣政策”下， 今年的real GDP成長幅度(2.4%)將會大於他們估 計的長期成長率(1.8%)。 幾乎所有的參與者預測，後三年的經濟將溫和成 長；且2019年及2020之real GDP成長將會接近參 與者個人的長期經濟成長率預測。 Change in Real GDP (中位數) 2017 2018 2019 2020 Longer run 2017/9 2.4 2.1 2.0 1.8 1.8 2017/6 2.2 2.1 1.9 n.a 1.8 2017/3 2.1 2.1 1.9 n.a 1.8 2016/12 2.1 2.0 1.9 n.a 1.8 單位:% 資料來源: Chair’s FOMC Press Conference Projections Materials 13 委員預估-3年內失業率皆低於長期均值 所有對長期經濟發展做出預估的參與者認為2017- 2020年之失業率將會低於他們對長期失業率的預 估。 對於2017年第4季及2018年至2020年間的失業率 預估則稍高於4.0% ，對於長期的失業率預估值為 4.6%，這些預測皆與6月時的預估相同。 Unemployment rate (中位數) 2017 2018 2019 2020 Longer run 2017/9 4.3 4.1 4.1 4.2 4.6 2017/6 4.3 4.2 4.2 n.a 4.6 2017/3 4.5 4.5 4.5 n.a 4.7 2016/12 4.5 4.5 4.5 n.a 4.8 單位:%
- 15. Inflation rate (PCE) (中位數) 2017 2018 2019 2020 Longer run 2017/9 1.6 1.9 2.0 2.0 2.0 2017/6 1.6 2.0 2.0 n.a 2.0 2017/3 1.9 2.0 2.0 n.a 2.0 2016/12 1.9 2.0 2.0 n.a 2.0 Core Inflation rate (core PCE) (中位數) 2017 2018 2019 2020 Longer run 2017/9 1.5 1.9 2.0 2.0 n.a 2017/6 1.7 2.0 2.0 n.a n.a 2017/3 1.9 2.0 2.0 n.a n.a 2016/12 1.8 2.0 2.0 n.a n.a 委員預估-17~18年通膨略低於2%，19~20年達到目標 預估的2017年通膨中位數為1.6%、2018年為 1.9%、2019及2020年為2.0%，而以上預測皆與6 月時的預期相同。 大約有一半的參與者預期2019年級2020年之通膨 將會與FOMC的目標相同；亦有些參與者認為會 略高或略低於目標。 而2017年核心通膨中位數為1.5%、2018年為 1.9%，分別低於6月的預估值0.2及0.1%；而 2019及2020年的核心通膨中位數則為2.0%。 單位:% 單位:% 資料來源: Chair’s FOMC Press Conference Projections Materials 14
- 17. Yellen 表示儘管通膨路徑存在普遍的不確定性，Fed應該繼續逐步升息。她的談話進一步鞏固 Fed今年內再升息一次的前景。她也贊成金融監理法規不應對銀行業造成不當的負擔，顯示在 美國總統川普即將決定下任Fed主席的敏感時刻，她願意對金融法規鬆綁保持彈性，與川普鬆 綁監管立場的對立逐漸降低。也提醒各界重視Fed及金監機關最近在簡化作業流程方面的措施。 Janet Yellen Board of Governors, Chair Dudley認為，進口物價穩定上揚，及幾項暫時性的因素消退，將能推升通貨膨脹，至 Fed 目 標值 2%。且基於美元疲軟及海外經濟增長強勁，中期來看通膨會上漲，Fed 可逐步升息因應。 William C. Dudley New York, Vice Chairman of FOMC Janet Yellen, William Dudley 支持緩步升息 15
- 18. 美國貧富差距創歷史新高。持續的收入和財富不平等可能對消費者支出的穩健性產生影響。聯 準會(Fed)現在還沒有很好的政策手段來遏止該不平等現象，但聯準會(Fed)必須認識到該現象 對就業市場潛在增力的影響。 Lael Brainard Board of Governors Evans 表示，解決通膨的問題恐怕比一些人所想的還要更久，雖贊成緩步升息，只是他顯得更 不急迫，他建議先看清楚薪資與價格壓力的走向，進一步「找出通膨將強勢上升」的證據，再 採取行動。 Charles L. Evans (2018起無投票權) Federal Reserve Bank of Chicago Charles L Evans支持緩步升息，而Lael Brainard未明顯表態 16
- 19. Fisher 認為，Fed 應該分開利率政策會議與防範金融風暴兩項工作，由不同的委員會各自負責。 利率政策用來防備金融的失衡，這樣其實是有所偏失，他表示，利率政策工具是不夠直接的工 具，要促進金融穩定，宏觀審慎的工具可能更加直接及適合。Fisher同時強調，現在最重要的 轉變是縮減資產負債表，這非常重要，購債計畫只能是一種臨時措施，不能長期進行。 Stanley Fischer Board of Governors Harker 表示，如果有更多的細節能從共和黨翻修稅法中體現，他認為GDP成長率有機會稍微 高於2%，儘管抱持高增長的看法，他仍然相信委員會今年應該升息。 Patrick Harker (2018起無投票權) Federal Reserve Bank of Philadelphia Stanley Fischer支持緩步升息，Patrick Harker偏鷹 17
- 20. Kaplan 認為，在低失業率的條件下，通膨將有可能上升，因此帶來之後的升息動作，這是必 然之未來。然而，相較於其他委員，Kaplan保持較為觀望態度，他認為美國目前仍有時間與 本錢能夠再觀望一陣，而他也打算這麼做，因此推測Kaplan應為中間偏鷹派 Robert S. Kaplan (2018起無投票權) Federal Reserve Bank of Dallas Kashkari 認為目前通膨率依舊在低點（1.3%）原因就在於一直以來的緩步升息，因此若繼續 保持原本升息步伐，將無法達到Fed對通膨的目標程度（2%），應待PCE確實碰觸到2%時， 再行升息。這使得Kashkari成為FOMC中的少數明顯鴿派，認為通膨太低，不該升息 Neel Kashkari (2018起無投票權) Federal Reserve Bank of Minneapolis Kaplan認為觀望後可緩步升息，Neel則認為不該升息 18
- 21. Powell一直以來都屬於較於中立（擔任理事五年來未投過異議），而針對未來的貨幣政策雖 未直接表態，各界預期Powell對於當前架構仍保持一貫無異議態度。而依目前他支持金融法 規放寬的態度可推測其立場偏鴿派。 Jerome H. Powell Board of Governors Powell認為觀望後可緩步升息 結論： 超過五名委員都支持緩步升息，其中Kaplan認為觀望後可緩步升息，唯一不支持升息的例外 就是Neel ，他是FED中少數明顯鴿派，認為通膨太低，不該升息。 19
- 22. 9月FOMC委員利率預期7月FOMC委員利率預期 委員利率預期： 9月FOMC委員利率預期與7月相比顯委員們對於未來一年左右的利率決策將採取較緩慢謹慎的方式。 資料來源: Chair’s FOMC Press Conference Projections Materials 20
- 23. 誰是FED下任主席？ Talyor 為 泰 勒 方 程 式 發 明 者 ， 支 持 Trump稅改革，並且認為銀行應該放鬆 管制。對於貨幣政策則是強烈之鷹派立 場，泰勒曾批評聯準會採寬鬆貨幣政策 刺激經濟的作法，認為應該以數學公式 引導利率決策。 Kevin 於2008年時為前聯邦儲備局長， 他的妻子是雅詩蘭黛的孫女，她的父親 是Trump的朋友。他支持Trump稅改 革及減少對銀行體系的監管，而目前貨 幣政策立場偏鷹派，建議通貨膨脹目標 應該是減至1-2％。 Powell 為企業背景的非學術界人士， 目前亦為美聯儲理事，因Trump放出風 聲支持他，因此市場上一面看好他。最 新預測消息直指，立場鴿派的Fed理事 Powell仍是川普首選，上任後也有望放 寬金融法規。 21資料來源: Predictit.org; 最後更新時間: 2017.10.25 15:21 (GMT+8)
- 26. 當前資產負債表（單位：millions） 23資料來源: FOMC Quarterly Report 目前美國央行資產負債表中，資產項前兩大項目（最主要）為美國公債與*MBS，而縮表的方式即為降低 此兩項資產之規模。 *MBS(不動產抵押貸款證券):銀行發行，把有不動產擔保的貸款證券化後的債券 *Reserve Balances with Federal Reserve Banks:即為存款準備金，央行規定銀行需存在央行的錢 Total asset:4,507,035 Treasury securities:2,465,467 MBS:1,768,160 Liabilities: Currency in circulation:1,582,848 Reserve Balances with Federal Reserve Banks:2,228,518
- 27. 假定從10月開始實施，縮表進度試算如下：2017年10-12月：每月減購公債60億美元，MBS減40億美元。之後 每三個月公債減額提高60億，MBS提高40億美元。2018年10月起：每月分別減購300億及200億美元，減購額不 再增加。 第一年合計：分別減購1,800億及1,200億美元，共3,000億美元。 第二年合計：2018年10月-2019年9月止，分別減購3,600及2,400億美元，共6,000億美元。 第三年合計：2019年10月-2020年9月止，分別減購3,600及2,400億美元，共6,000億美元。 三年總計 ：1.5兆美元 縮表方式 24 Treasury securities and MBS scale 縮表啟動後 資料來源: FRED/FOMC Minutes 20170614
- 30. 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 1 month 1 week 1 day current 100-125 125-150 FOMC委員利率預期 市場利率預期 資料來源: FOMC Minutes 20170920/CBOE Fed Watch Tool