[PDF] Pressemitteilung: Devisenreport [http://www.lifepr.de?boxid=269549]

1. Helaba Volkswirtschaft/Research
Devisenreport 22. November 2011
1 Im Fokus 1
1.1 US-Dollar: Euro-Schuldenkrise dominiert 2
Autor: 1.2 Britisches Pfund: Weder Fisch noch Fleisch 3
Christian Apelt, CFA 1.3 Schweizer Franken: SNB hält Kurs 5
Telefon: 0 69/91 32-47 26 1.4 Japanischer Yen: BoJ kämpft für den Export 6
research@helaba.de 2 Kompakt: CZK, HUF und PLN 7
3 Helaba Währungsprognosen 8
Redaktion: 1 Im Fokus
Claudia Windt
Euro-Performance im Monatsvergleich
% gg. Euro im Vergleich zum Vormonat (vom 25.10. bis zum 21.11.2011)
Herausgeber:
Dr. Gertrud Traud 3,0 US-Dollar
1,7 Japanischer Yen
Chefvolkswirt/Leitung Research
0,8 Britisches Pfund
Landesbank Hessen-Thüringen
-1,1 Schweizer Franken
MAIN TOWER
Neue Mainzer Str. 52-58 0,6 Kanadischer Dollar
60311 Frankfurt am Main -3,0 Australischer Dollar
Telefon: 0 69/91 32-20 24 -3,4 Neuseeland-Dollar
Telefax: 0 69/91 32-22 44 -0,9 Schwedische Krone
-1,7 Norwegische Krone
-2,5 Tschechische Krone
-2,1 Polnischer Zloty
-3,0 Ungarischer Forint
0,7 Russischer Rubel
-1,2 Türkische Lira
1,8 Koreanischer Won
3,2 Chinesischer Yuan
-1,5 Indische Rupie
-2,2 Südafrikanischer Rand
0,6 Brasilianischer Real
Die Publikation ist mit größter Sorgfalt -1,2 Mexikanischer Peso
bearbeitet worden. Sie enthält jedoch lediglich
unverbindliche Analysen und Prognosen zu
den gegenwärtigen und zukünftigen Markt-
verhältnissen. Die Angaben beruhen auf
■ Kernwährungen ■ Restliche G10 ■ Schwellenländerwährungen
Quellen, die wir für zuverlässig halten, für
Quellen: Bloomberg, Helaba Volkswirtschaft/Research
deren Richtigkeit, Vollständigkeit oder Aktua-
lität wir aber keine Gewähr übernehmen kön-
nen. Sämtliche in dieser Publikation getroffe-
nen Angaben dienen der Information. Sie
dürfen nicht als Angebot oder Empfehlung für
Anlageentscheidungen verstanden werden.

2. Devisenreport
1.1 US-Dollar: Euro-Schuldenkrise dominiert
Die europäische Schuldenkrise zieht ihre Kreise. Nachdem im Zuge des EU-Gipfels vor einigen
Wochen sich der Euro-Dollar-Kurs bis auf 1,42 erholen konnte, geriet der Euro danach wieder
unter Druck. Daran konnten auch die Regierungswechsel in Griechenland und Italien nichts än-
dern. Neben dem US-Dollar legte ebenfalls der Japanische Yen deutlich zu, während einige Roh-
stoffwährungen sowie osteuropäische Währungen gegenüber dem Euro abwerteten.
Mittlerweile steigen nicht nur Risikoaufschläge für Staatsanleihen aus der Peripherie der Eurozo-
ne, sondern für deren Kern. So rentieren zehnjährige Wertpapiere aus Frankreich zwischenzeitlich
EZB im Fokus zwei Prozentpunkte höher als Bundesanleihen, der Spread lag damit auf dem höchsten Stand der
letzten 20 Jahre. Bei den europäischen Banken ist die Situation ebenfalls schwierig. Nachdem die
Politik zumindest vorerst ihr Pulver verschossen hat, richtet sich der Blick auf die EZB. So gibt es
Forderungen, dass die Notenbank ihre Käufe von Staatsanleihen noch kräftig ausweitet. Bislang
absorbierte die EZB mit Gegengeschäften die zusätzliche Liquidität, so dass sich die Geldbasis
trotz Bilanzverlängerung dadurch nicht erhöhte. Gleichzeitig versorgt die EZB aber die Geschäfts-
banken mit so viel Liquidität, dass die Geldbasis letztlich doch expandiert. Dies belastet den Euro,
obwohl der Effekt bislang eher psychologischer Natur ist. Erst wenn die Notenbank die Käufe
massiv ausweiten und sie diese nicht mehr am Geldmarkt sterilisieren sollte, würde der Abwer-
tungsdruck stärker als erwartet ausfallen. Wahrscheinlicher ist, dass die EZB ihre Maßnahmen im
bisherigen Ausmaß fortsetzt. Nach der im November überraschenden Zinssenkung auf 1,25 %
dürfte die EZB zumindest noch eine Reduktion vornehmen.
Euro-Schuldenkrise springt auf den Kern über Kaum noch Renditevorsprung für den Euro
Spread gg. 10j. Bundesanleihen in Basispunkten US-$ Prozentpunkte, invertiert
600 600 1,50 -1,50
Italien 1,45 -1,25
500 500 EUR-USD (linke Skala)
-1,00
1,40
400 400 -0,75
1,35 -0,50
300 Spanien 300
1,30 -0,25
200 Frankreich 200 Spread 2j. Staatsanleihen 0,00
1,25 USA vs. Deutschland. inv.
0,25
100 100 (rechte Skala)
1,20 0,50
0 0 1,15 0,75
Jul Nov Mrz Jul Nov Mrz Jul Nov Mrz Jul Nov Mrz Jan Mrz Mai Jul Sep Nov Jan Mrz Mai Jul Sep Nov
2008 2009 2010 2011 2012 2010 2011
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Auf Basis zweijähriger Staatsanleihen ist der Renditevorsprung von Bunds zu US-Treasuries größ-
tenteils weggeschmolzen, was einen schwächeren Euro-Dollar-Kurs nahelegt. Während sich die
Fed bremst Wirtschaft in der Eurozone am Rande einer Rezession befindet, überwogen in den USA zuletzt
Dollar-Stärke klar die positiven Überraschungen. Die Federal Reserve zeigt sich davon aber unbeeindruckt und
warnt vor Abwärtsrisiken. Ein neuerliches Notenbankkaufprogramm droht damit weiterhin, insbe-
sondere wenn die zuletzt verbesserte Konjunktur wieder einen Gang zurückschaltet. Die mögli-
chen quantitativen Maßnahmen bremsen zwar den US-Dollar. Insgesamt wird die US-Währung
jedoch als sicherer Anlagehafen gesehen, was ihn in diesem nervösen Marktumfeld weiter begüns-
tigt. Der Euro-Dollar-Kurs wird vermutlich in den nächsten Monaten noch zumindest auf 1,30
fallen. Die Risiken liegen derzeit klar bei einem noch schwächeren Euro. Dennoch sollte die Ge-
meinschaftswährung noch nicht abgeschrieben werden. Das politische Interesse an einer Fortset-
zung der Währungsunion ist hoch. Der Druck auf die Politik wächst, so dass auch Erfolgsmeldun-
gen im Rahmen der Haushaltskonsolidierung auftreten werden. Außerdem muss auch in den USA
irgendwann das Budgetdefizit angegangen werden. Im Laufe von 2012 könnte sich das Umfeld für
den Euro wieder aufhellen.
Helaba Volkswirtschaft/Research · 22. November 2011· © Helaba 2

3. Devisenreport
1.2 Britisches Pfund: Weder Fisch noch Fleisch
Das Britische Pfund kann sich nicht von den Turbulenzen in der Eurozone lösen. Zwar wertete die
britische Währung gegenüber dem Euro etwas auf, verlor aber gegenüber dem US-Dollar. Den
einen Beobachter überrascht, dass das Pfund von den kontinentalen Schwierigkeiten nicht viel
stärker profitieren kann, den anderen, dass die britische Währung nicht merklich abwertet. Schließ-
lich ist in Großbritannien das Haushaltsdefizit, gemessen an der Wirtschaftskraft (BIP), 2011 mehr
als doppelt so hoch wie in Italien, die Staatsverschuldung größer als in Spanien, das Wachstum
niedriger als in der gesamten Eurozone und die Inflation dafür deutlich höher.
Während sich der Devisenmarkt noch nicht entscheiden kann, ob Großbritannien zu den Guten
oder Schlechten gehört, hat der Rentenmarkt ein Urteil gefällt: zehnjährige britische Staatsanleihen
Britische Anleihen als rentieren etwas über 2 % und damit auf einem langjährigen Tief. Von solch niedrigen Renditen
sicherer Hafen können die Staaten der Euro-Peripherie nur träumen. Die Risikoprämien gegen einen Kreditausfall
Großbritanniens notierten zwar schon niedriger, befinden sich aber in etwa auf dem Niveau
Deutschlands. Die Märkte sehen also nur ein geringes Risiko eines britischen Zahlungsausfalls
und Gilts als sicheren Anlagehafen an. Neben institutionellen Gründen, die die Nachfrage nach
britischen Staatsanleihen erhöhen, helfen dabei sowohl die Finanz- als auch die Geldpolitik.
Pfund Sterling gewinnt gegenüber dem Euro Konjunkturelle Abwärtsrisiken dominieren
GBP US-$ Index % gg. Vorjahr
0,98 2,1 60,0
Euro-Pfund-Kurs (linke Skala) BIP gg. Vj. (rechte Skala) 4
0,95 2,0 57,5
0,92 55,0 2
1,9
52,5
0,89
1,8 50,0 0
0,86
1,7 47,5
0,83 PMI Composite -2
1,6 45,0 (Industrie + Service)
0,80 -4
42,5 (linke Skala)
0,77 1,5
40,0
1,4 -6
0,74 37,5
Pfund-Dollar-Kurs (rechte Skala)
0,71 1,3 35,0 -8
Jan Mai Sep Jan Mai Sep Jan Mai Sep Jan Mai Sep 2006 2007 2008 2009 2010 2011
2008 2009 2010 2011
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Nach dem Amtsantritt vom Premier Cameron 2010 verkündete die Regierung eine drastische
Haushaltskonsolidierung. Das Defizit soll von über 11 % am BIP im Fiskaljahr 2009/10 bis
Schwierige Haushalts-
2015/16 auf 1,5 % verringert werden. Seit 2011 wirkt die Finanzpolitik deutlich restriktiv. Die
konsolidierung
Einnahmeseite wurde vor allem durch eine höhere Mehrwertsteuer verbessert. Der größere Anteil
an der Konsolidierung wurde jedoch für die Ausgabenseite angesetzt. Hier sind die Fortschritte
bislang verhaltener, auf Basis der ersten Hälfte des Fiskaljahres dürfte die Regierung ihr Sparziel
wohl verfehlen. Dass die Sparbereitschaft der Regierung dennoch ernst zu nehmen ist, zeigt eine
andere Zahl: Der öffentliche Dienst baute innerhalb eines Jahres 228 Tausend Stellen, also knapp
4 %, ab. Trotz des in Großbritannien existierenden Unbehagens wegen der Sparpläne wird die
Koalition ihren Konsolidierungskurs fortsetzen. Jedoch werden in den nächsten Jahren die Spar-
maßnahmen vermutlich nicht so drastisch ausfallen wie ursprünglich geplant. Ungeachtet beste-
hender Zweifel am Sparkurs gibt es einen anderen Grund, weshalb die Anleger nicht mit einem
britischen Zahlungsausfall rechnen: die Bank of England (BoE). Schließlich wird die Notenbank
im Notfall bereit stehen, um Anleihen zu kaufen und so die staatliche Finanzierung zu sichern.
Dies untermauerte die BoE mit der Wiederaufnahme ihres Anleihekaufprogramms im Oktober.
Innerhalb von vier Monaten möchte die Notenbank ihren Wertpapierbestand um 75 Mrd. auf
275 Mrd. Pfund aufstocken. Sie begründet diese quantitative Maßnahme mit einem schwächeren
Konjunkturausblick und dem damit verbundenen Risiko einer zu niedrigen Inflation. Auf Basis der
neuen BoE-Inflationsprojektion ist sogar mit Ausweitung des Kaufprogramms zu rechnen.
Helaba Volkswirtschaft/Research · 22. November 2011· © Helaba 3

4. Devisenreport
Tatsächlich deuten die Stimmungsindikatoren ein schwächeres Wachstum an. Das Bruttoinlands-
produkt wuchs im dritten Quartal noch mit 0,5 % zur Vorperiode. Im Winterhalbjahr dürfte die
Rezessionsgefahr britische Wirtschaft allerdings nur knapp an einer Rezession vorbeischrammen. Der private Kon-
nicht gebannt sum leidet unter höheren Steuern und Energiepreisen, Transferkürzungen sowie einer sehr mäßi-
gen Einkommensentwicklung. Der Unternehmenssektor hat zwar mittlerweile wieder einigen
finanziellen Spielraum. Angesichts der schwachen Binnennachfrage, einer höheren Unsicherheit
seitens der Finanzmärkte sowie trüberer Exportaussichten werden die Unternehmen zunächst vor-
sichtig bleiben und ihre Schulden abbauen, statt neue Investitionen vorzunehmen. Erst im Laufe
von 2012, wenn manche Sorgen und Belastungen in den Hintergrund treten, wird sich die Nach-
frage der Unternehmen und der privaten Haushalte stabilisieren. Das Bruttoinlandsprodukt dürfte
ähnlich wie 2011 im nächsten Jahr insgesamt um knapp 1 % wachsen. Ein schwaches Wachstum
reduziert allgemein die Inflation, die in Großbritannien im Oktober bei 5,0 % lag. Die Kehrseite
der Notenbankkäufe sind jedoch höhere Teuerungsgefahren. Am Kapitalmarkt sind die impliziten
Inflationserwartungen deutlich zurückgegangen, d.h. hier überwiegen die mäßigen Wachstumsaus-
sichten. 2012 fallen die Mehrwertsteueranhebung sowie der Energiepreisanstieg aus dem Vorjah-
resvergleich heraus. Allein deshalb wird sich die Inflation verlangsamen. Auf die BoE-Zielmarke
von 2 % wird die Teuerung aber im kommenden Jahr kaum fallen. Es ist fraglich, ob dies 2013 der
Fall sein wird. Möglicherweise überschätzt die Notenbank die disinflationären Kräfte.
Trotz hoher Teuerung sinken die Inflationserwartungen Renditedifferenzen deuten auf fairen Euro-Pfund-Kurs
% gg. Vorjahr, %-Punkte GBP %-Punkte, invertiert
5,5 5,5 1,00 -1,0
Inflation gg. Vorjahr EUR-GBP
5,0 5,0 0,95 (linke Skala) -0,5
4,5 4,5 0,90
Implizite
4,0 4,0 0,0
Inflationserwartungen 0,85
3,5 am Kapitalmarkt 3,5
0,80 0,5
3,0 3,0
0,75
2,5 2,5 1,0
0,70
Renditedifferenz 2j. Staatsanleihen
2,0 2,0 Großbritannien - Deutschland, inv.
1,5
1,5 1,5 0,65 (rechte Skala)
1,0 1,0 0,60 2,0
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Zwar müssen internationale Investoren im Pfund keinen Zahlungsausfall befürchten, aber auch
eine höhere Geldentwertung ist langfristig negativ für eine Währung. Die aggressive Geldpolitik
Kaum Aufwertungspo- der BoE ist ein Grund dafür, dass das britische Pfund im Gegensatz zu den Gilts nur bedingt als
tenzial gegenüber sicherer Hafen gehandelt wird, selbst wenn die Inflationsrisiken eher längerfristig zu sehen sind.
dem Euro Eine langfristig etwas höhere Teuerung in Großbritannien hat der Euro-Pfund-Kurs zumindest
teilweise eingepreist – dies deutet die Kaufkraftparität an. Kurzfristig spielt im Euro-Pfund-
Verhältnis die Geldpolitik der EZB die entscheidende Rolle. Weitere Zinssenkungen der EZB
belasten den Euro. Die Zinsdifferenzen am Kapitalmarkt wie auch der gegenwärtige Wechselkurs
von 0,85 Pfund je Euro spiegeln dies wider. Wegen der bescheidenen Wachstumsaussichten und
der sehr expansiven Geldpolitik in Großbritannien besteht also wenig Aufwertungspotenzial für
das Pfund. Für den Euro gilt jedoch ähnliches, so dass sich der Euro-Pfund-Kurs in den nächsten
Monaten – von Untergangsszenarien für die Währungsunion wird abgesehen – per saldo kaum
bewegen wird. Gegenüber dem US-Dollar wird die britische Währung vermutlich an Wert verlie-
ren. Die US-Wirtschaft wächst stärker, die US-Geldpolitik wird vorerst nicht expansiver. Außer-
dem gilt der Greenback derzeit noch als Fluchtwährung. Im Verlauf von 2012 dürfte sich das Bild
drehen: Wenn eine Lösung der Euro-Schuldenkrise erkennbar wird, sich das Wachstum in Europa
etwas belebt und die Anleger wieder Mut schöpfen, dürfte der US-Dollar abwerten. Gegenüber
dem Euro wird dann das Pfund aufgrund der BoE-Politik verlieren. Schließlich beruht die gegen-
wärtige Stabilität des Pfund Sterling nicht auf eigener Stärke.
Helaba Volkswirtschaft/Research · 22. November 2011· © Helaba 4

5. Devisenreport
1.3 Schweizer Franken: SNB hält Kurs
Nachdem die Schweizer Notenbank (SNB) eine Untergrenze von 1,20 für den Euro-Franken-Kurs
eingeführt hatte, herrschte vielfach Zweifel, ob eine solche Maßnahme Erfolg haben könne. Die
SNB interveniert nicht
Diskussion hat sich geändert: Jetzt geht es eher darum, ob die SNB ihren Mindestkurs weiter an-
im großen Ausmaß
hebt. So sieht SNB-Chef Hildebrand den Franken nach wie vor als zu hoch bewertet an. Auch die
Schweizer Wirtschaft beklagt den Euro-Franken-Kurs von 1,20. Schließlich liegt nach Kaufkraft-
paritäten der „faire“ Kurs um 1,40. In einer Rechnung vom Arbeitgeberverband sind in der
Schweiz seit 2000 die Lohnstückkosten, umgerechnet in Euro mit einem Wechselkurs von 1,25,
um 45 % gestiegen, in Deutschland zum Vergleich nur um 5 %. Allerdings ist die Schweizer Wirt-
schaft doch deutlich anpassungsfähiger als in der Euro-Peripherie. Dennoch belastet der teure
Franken den Export, zumal sich die Konjunktur der Handelspartner spürbar verlangsamt. Die Aus-
fuhren schwächen sich signifikant ab, brechen aber zumindest nicht ein. Die Frühindikatoren für
die Schweizer Wirtschaft fallen jedoch weiter, wenngleich sie noch nicht eindeutig ein Rezessi-
onsniveau anzeigen. Das Bruttoinlandsprodukt dürfte im Winterhalbjahr nicht viel mehr als stag-
nieren. Derweil ist die Inflationsrate im Oktober erstmals seit 2009 leicht in negatives Terrain
gerutscht, die Kernrate mit -0,5 % gegenüber Vorjahr auf ein historisches Tief. Die Deflationsrisi-
ken dominieren.
SNB kann sich bislang zurückhalten Überbewertung des Franken zurückgegangen
Mrd. CHF CHF %-Punkte
300 300 1,8 2,50
275 275
1,7 2,00
250 SNB-Devisenreserven 250
225 225 1,6 EUR-CHF (linke Skala) 1,50
200 200
1,5
175 175 1,00
150 150 1,4
125 125 0,50
1,3
100 100
Renditedifferenz 2j. Staatsanleihen 0,00
75 75 1,2
Deutschland - Schweiz (rechte Skala)
50 50 1,1 -0,50
25 25
0 0 1,0 -1,00
Jan Mai Sep Jan Mai Sep Jan Mai Sep Jan Mai 2007 2008 2009 2010 2011
2008 2009 2010 2011
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Trotz der Probleme der Gemeinschaftswährung notiert der Euro-Franken-Kurs recht stabil über der
Untergrenze um 1,24. Anscheinend musste die SNB relativ wenig Geld einsetzen, um die eigene
Anpassung der Währung zu schwächen. Im Oktober sank sogar ihr Bestand an Devisenreserven, auslaufende
Kursuntergrenze Swapgeschäfte haben dabei wohl eine wichtige Rolle gespielt. Ein offizielles Interventionsvolu-
birgt Risiken men der SNB ist nicht bekannt. Die Devisenreserven sind seit Ende Juli um etwa 60 Mrd. Franken
gestiegen, aber auch aus Bewertungsgründen. Prinzipiell ist die SNB angesichts leichter Deflation
und wirtschaftlicher Abschwächung an einer weiteren Frankenabwertung interessiert. Jedoch birgt
eine Heraufsetzung der Kursuntergrenze Risiken. Der bisherige Erfolg der Maßnahme beruhte auf
deren hoher Glaubwürdigkeit. Wenn allerdings die Fehlbewertung geringer ausfällt, könnten
Zweifel an der Entschlossenheit der Notenbank auftreten. 2010 sind die SNB-Interventionen auch
deshalb fehlgeschlagen. Sollte dann die angehobene Kursgrenze nicht halten, wäre auch die Marke
von 1,20 in Gefahr und damit die gesamte Strategie der SNB. Die gesunkenen Renditedifferenzen
von deutschen zu Schweizer Staatsanleihen legen einen Euro-Franken-Kurs um 1,30 nahe. Damit
ist auf dieser Basis die Unterbewertung nicht mehr stark ausgeprägt. Zwar hatten in den letzten
Wochen die Turbulenzen in der Eurozone kaum noch Einfluss auf den Euro-Franken-Kurs. Den-
noch ist nicht ausgeschlossen, insbesondere wenn eine Untergrenze nicht mehr glaubwürdig wirkt,
dass eine neue Fluchtwelle in den Franken einsetzt. Daher dürfte die SNB ihre Zielmarke belassen
und der Euro-Franken-Kurs im Bereich von 1,20 bis 1,25 notieren.
Helaba Volkswirtschaft/Research · 22. November 2011· © Helaba 5

6. Devisenreport
1.4 Japanischer Yen: BoJ kämpft für den Export
Der Yen neigt weiterhin zur Stärke, auch wenn die Notenbank eine deutliche Aufwertung verhin-
dert. Beim Dollar-Yen-Kurs gelten folgende Spielregeln: Wenn ein US-Dollar deutlich unter die
Marke von 77 Yen fällt, interveniert die Bank of Japan (BoJ). Der Yen wertet kurzfristig stark ab,
im Anschluss tendiert die japanische Währung wieder fester, bis zum nächsten Markteingriff.
Damit notiert der Dollar-Yen-Kurs per saldo stabil. Gegenüber dem Euro hat der Yen nur zwi-
schenzeitlich abgewertet. Derzeit nähert sich der Euro-Yen-Kurs mit 104 wieder dem Tief von
Anfang Oktober bei 101 Yen.
Die japanische Wirtschaft wuchs im zweiten Quartal mit annualisierten 6,0 % zur Vorperiode
kräftig. Dies erklärt sich vor allem mit dem Hochfahren der Produktion nach dem Tsunami. Die
Hohes BIP-Wachstum Naturkatastrophe hatte zu umfangreichen Stromausfällen und einem Konsumeinbruch geführt. Das
als Ausnahme hohe BIP-Wachstum ist deshalb ein Einmaleffekt. Bereits im vierten Quartal wird die Wirtschaft
wieder an Fahrt verlieren, die Industrieproduktion schrumpfte im Oktober merklich. Während der
Aufholprozess nach den Stromausfällen eher beendet ist, werden vom Wiederaufbau der betroffe-
nen Region noch expansive Impulse ausgehen. Das Parlament hat hierzu neue Gelder bewilligt.
Deswegen dürfte sich die Konjunktur in Japan etwas besser als in der derzeit schwächelnden
Weltwirtschaft entwickeln. Im Außenhandel wies dagegen Japan im Oktober einen Fehlbetrag auf.
In den letzten 30 Jahren lag das Defizit nur im Januar 2009 signifikant höher, als wegen der Fi-
nanzkrise die Weltwirtschaft einbrach. Zum einen sind die Importe wohl als Folge der Naturkata-
strophe gestiegen, zum anderen belastet der starke Yen. Daher besteht von Seiten der Politik ein
hohes Interesse, dass die japanische Währung nicht noch stärker aufwertet. Zudem rutscht die
Teuerung wieder in den negativen Bereich. Die BoJ bleibt daher grundsätzlich bei ihrer sehr ex-
pansiven Geldpolitik. Neben den Nullzinsen kauft die Notenbank weiterhin Wertpapiere am Kapi-
talmarkt auf.
Außenhandel im Defizit Gesunkener Renditevorteil des Euro eingepreist
Bio. Yen Bio. Yen JPY %-Punkte
1,50 Exporte 7,5 170 4,0
1,25 Außenhandelssaldo (rechte Skala) 7,0 160 3,5
(linke Skala)
1,00 6,5
150 3,0
0,75 6,0
Euro-Yen-Kurs (linke Skala) 2,5
0,50 5,5 140
2,0
0,25 5,0 130
0,00 4,5 1,5
120
-0,25 4,0 1,0
-0,50 3,5 110
Renditedifferenz 2j. Staatsanleihen 0,5
Importe (rechte Skala) Deutschland - Japan (rechte Skala)
-0,75 3,0 100 0,0
2000 2002 2004 2006 2008 2010 Jan Mai Sep Jan Mai Sep Jan Mai Sep Jan Mai Sep
2008 2009 2010 2011
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Da die Unsicherheit an den Finanzmärkten anhalten wird, bleibt der Yen als sicherer Anlagehafen
gefragt, selbst wenn dieser Ruf angesichts der horrenden Staatsverschuldung Japans langfristig
Keine Yen-Abwertung
fragwürdig ist. Niedrige Kapitalmarktrenditen in den USA und Deutschland begünstigen den Yen,
in Sicht
da der Zinsnachteil der japanischen Währung so kaum ins Gewicht fällt. Bereinigt um die Inflation
rentieren japanische Wertpapiere sogar höher. Die geringen Zinsdifferenzen werden zunächst wohl
fortbestehen. Allerdings hat der Devisenmarkt dies bei den Yen-Kursen weitgehend berücksich-
tigt. Die BoJ dürfte mit neuerlichen Interventionen einen deutlichen Rückgang des Dollar-Yen-
Kurses verhindern, eine Trendwende kann sie damit nicht einleiten. Der Euro-Yen-Kurs wird
vermutlich in den nächsten Monaten seine Tiefstkurse testen. Ohne klare Entspannungssignale von
der europäischen Schuldenfront fehlt hier für den Euro das Erholungspotenzial.
Helaba Volkswirtschaft/Research · 22. November 2011· © Helaba 6

7. Devisenreport
2 Kompakt: CZK, HUF und PLN
Tschechen-Krone wird zum Risikoasset CZK
Korrelation Tendenz: Erst mittelfristiges Aufwertungspotenzial
0,7 0,7 Vor einigen Monaten galt die Tschechische Krone noch als
0,6 0,6
0,5 0,5 der „Schweizer Franken“ Osteuropas. Nun ist die Krone
0,4 0,4 doch unter Druck geraten. Der Euro-Krone-Kurs schoss bis
0,3 0,3
0,2 0,2 auf 25,80. Der Konjunkturabschwung in der Eurozone wird
0,1 0,1 mittlerweile als negativer Faktor für die tschechische Wirt-
0,0 0,0
-0,1 -0,1 schaft wahrgenommen. Eine höhere Risikoaversion belastet
-0,2
40-Tage-Korrelation von EUR-CZK
-0,2 daher die Krone, zumal ausländische Banken in Tschechien
-0,3 -0,3
-0,4
mit Risikoindikator *
-0,4 involviert sind. Die Wirtschaft dort wird aber wohl an einer
-0,5 -0,5 Rezession vorbeischrammen. Die Krone dürfte sich jedoch
2008 2009 2010 2011
mittelfristig erholen, der Euro-Krone-Kurs auf 25,0 fallen.
* errechnet aus VIX, High-Yield Spreads, Gold-Kupfer-Verhältnis;
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Euro-Forint nahe Höchstkurs im Gegensatz zu den Spreads HUF
%-Punkte HUF Tendenz: Stabilisierung
10 320 Der Ungarische Forint geriet deutlich unter Druck. Ein
310
9 EUR-HUF (rechte Skala) Euro verteuerte sich auf über 315 Forint. Die z.T. unbere-
300
8
290 chenbare Politik unter Ministerpräsident Orban erhöht die
7 280 Nervosität an den Märkten, eine nachhaltige Konsolidie-
6 270 rung wird in Zweifel gezogen. Zudem schwächt sich 2012
260
5 vermutlich das Wachstum ab. Eine nun doch mögliche
250
4
240 Zusammenarbeit mit dem IWF könnte die Lage entspannen.
3 Spread 10j. Staatsanleihen Ungarn 230 Die positive Leistungsbilanz macht die ungarische Wäh-
vs. Deutschland (linke Skala)
2 220 rung unabhängiger vom Ausland. Der Euro-Forint-Kurs
2008 2009 2010 2011
dürfte sich unter hoher Volatilität bei gut 300 stabilisieren.
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Keine Zloty-Unterstützung von den Realrenditen PLN
PLN %-Punkte, invertiert Tendenz: Noch keine positive Trendwende
5,00 -1,0 Der Polnische Zloty geriet erneut in Sippenhaft mit seinen
EUR-PLN (linke Skala)
4,75 -0,5 osteuropäischen Nachbarn. Dabei ist Polen nach wie vor
4,50
0,0 eine der Wachstumslokomotiven, selbst wenn die Dynamik
4,25
0,5
wohl nachlässt. Die Staatsverschuldung und das Haushalts-
4,00 defizit sind dagegen keineswegs makellos. Der hohe Leit-
1,0
3,75 zins von 4,5 % muss in Relation zur Inflation in fast gleicher
1,5
3,50 Höhe gesehen werden. Auch liegt die Leistungsbilanz wei-
Realer Leitzins *
3,25 (rechte Skala) 2,0 terhin im Defizit. Daher dürfte sich der Zloty erst nachhaltig
3,00 2,5 erholen, wenn die Risikoaversion an den Märkten schwin-
2008 2009 2010 2011 det. Bis dahin dürfte der Euro-Zloty-Kurs um 4,5 pendeln.
* deflationiert mit CPI; Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Helaba Volkswirtschaft/Research · 22. November 2011· © Helaba 7

8. Devisenreport
3 Helaba Währungsprognosen
Veränderung seit aktueller Prognose Ende
31.12.10 25.10.11 Stand* Q4/2011 Q1/2012 Q2/2012 Q3/2012
gg. Euro (jeweils gg. Euro, %)
US-Dollar -0,9 3,0 1,35 1,35 1,30 1,35 1,40
Japanischer Yen 4,4 1,7 104 104 102 106 112
Britisches Pfund -0,7 0,8 0,86 0,85 0,85 0,87 0,88
Schweizer Franken 1,0 -1,1 1,24 1,20 1,20 1,25 1,25
Kanadischer Dollar -4,8 0,6 1,40 1,38 1,37 1,38 1,37
Australischer Dollar -4,8 -3,0 1,37 1,35 1,35 1,38 1,37
Neuseeland-Dollar -5,1 -3,4 1,81 1,78 1,76 1,73 1,75
Schwedische Krone -2,4 -0,9 9,21 9,10 9,05 9,00 9,00
Norwegische Krone -0,5 -1,7 7,83 7,70 7,60 7,60 7,50
gg. US-Dollar (jeweils gg. USD, %)
Japanischer Yen 5,4 -1,3 77 77 78 79 80
Schweizer Franken 2,1 -4,0 0,92 0,89 0,92 0,93 0,89
Kanadischer Dollar -4,0 -2,4 1,04 1,02 1,05 1,02 0,98
Schwedische Krone -1,5 -3,8 6,82 6,74 6,96 6,67 6,43
Norwegische Krone 0,4 -4,6 5,80 ,5 5,70 5,85 5,63 5,36
US-Dollar gg. … (jeweils gg. USD, %)
Britisches Pfund 0,2 -2,2 1,57 1,59 1,53 1,55 1,59
Australischer Dollar -3,9 -5,8 0,98 1,00 0,96 0,98 1,02
Neuseeland-Dollar -4,2 -6,2 0,75 0,76 0,74 0,78 0,80
*21.11.2011
Quellen: Bloomberg, Helaba Volkswirtschaft/Research 
Helaba Volkswirtschaft/Research · 22. November 2011· © Helaba 8