1. Calendário Econômico Pine: Um pouco de tudo
23 de Setembro de 2013
BRASIL
Setor externo - agosto
O déficit em transações correntes deverá ser menor em agosto frente ao mês anterior
(próximo a -$5,0bi versus -$9,0bi), maior que o déficit de 2012 (-$2,5bi). Com isso, no
acumulado em 12 meses, o nível do déficit como proporção do PIB passaria de 3,4% para 3,5%.
O investimento estrangeiro direto (IED) reduziria de US$ 5,2bi para US$ 4,0bi no mês passado,
mantendo o IED acumulado em 12 meses próximo a 2,7% do PIB (mesmo patamar há quase
dois anos). O restante do déficit em transações correntes tem sido mais que coberto pelo
investimento estrangeiro em carteira (renda fixa e renda variável), que vem gradativamente
sendo ampliado desde meados do ano passado e deve atingir algo em torno de 1,3% do PIB no
acumulado em 12 meses.
Reside exatamente na necessidade crescente de financiamento da conte corrente os desafios
impostos pelo setor externo ao modelo de crescimento brasileiro. A pausa na desaceleração
chinesa e a postergação do tapering apenas reduzem as preocupações com estas tendências.
Olhando mais a frente, no entanto, a perspectiva chinesa sugere recuperações limitadas das
exportações de bens (tanto quantum quanto preço) e serviços, o que se traduz na
deterioração do saldo comercial via contenção dos preços de nossas exportações. Por outro
lado, a perspectiva de redução dos estímulos monetários nos EUA tende a reduzir a
atratividade dos nossos ativos vis-à-vis os denominados em dólar. O extremo gradualismo na
alta do Fed Funds sinalizado pelo FOMC será testado pela recuperação da economia em 2014.
Em suma, a perspectiva internacional associada à deterioração das contas externa e fiscal no
Brasil leva-nos a projetar o real próximo a 2,30/US$ em 2013, aproximando-se da cotação
2,40/US$ no ano que vem.
Conta corrente x investimentos estrangeiros diretos e em carteira
Fonte: BCB; elaboração: PINE Macro & Commodities Research
Pesquisa mensal do emprego - agosto
No Brasil, a taxa de desemprego de junho deverá ficar em 5,6%, acima da taxa observada em
agosto/12 (5,3%). Nossa projeção é resultado do crescimento anual tanto da taxa de ocupação
da população (PO) em 1,5% e de 1,8% da população economicamente ativa (PEA). Vale
perceber que a tendência de elevação do desemprego (em resposta, por exemplo, à
-4.0%
-3.5%
-3.0%
-2.5%
-2.0%
-1.5%
-1.0%
-0.5%
0.0%
2009
2010
2011
2012
2013
acum. 12 meses/PIB
TRANSAÇÕES CORRENTES
-1.0%
-0.5%
0.0%
0.5%
1.0%
1.5%
2.0%
2.5%
3.0%
3.5%
2009
2010
2011
2012
2013
acum. 12 meses/PIB
IE Direto Renda variável Renda fixa

2. continuidade da fraqueza de economia) é contida pelo baixo crescimento da força de
trabalho. Se estivermos corretos, a nossa estimativa aponta para a manutenção da taxa de
desemprego ajustada sazonalmente em 5,6% no curto prazo, ainda próxima de sua mínima
histórica e abaixo do nível de pleno emprego (que estimamos em 6,0%).
Conforme argumentamos semana passada, enquanto permanecer a perspectiva de
manutenção do pleno emprego no futuro relevante as pressões inflacionárias dos salários
permanecerão vivas; é notório o descolamento do emprego ciclo econômico, com defasagem
acima da esperada.
No entanto, a conjuntura atual implica a incapacidade de o setor real conceder aumentos de
salários nominais muito superiores à inflação acumulada em doze meses. O salário real médio
tem subido muito acima da produtividade unitária do trabalho, implicando tanto a
consequente compressão das margens operacionais quanto a redução do potencial de
elevação adicional dos salários reais. Assim, no curto prazo, os efeitos inflacionários do nível
de pleno emprego poderão ser mitigados pela forte desaceleração do crescimento da massa
real de salários. Mais a frente, no entanto, tende a prevalecer a primeira força caso o pleno
emprego se mantenha.
População ocupada, economicamente ativa e desemprego: gradualismo
Fonte: IBGE; elaboração: PINE Macro & Commodities Research
Relatório de Inflação – 3T13
A última ata do Copom sugeriu a continuidade da alta da Selic para reverter a aceleração da
inflação corrente e conter a deterioração das expectativas. Na ocasião, o BC mostrou-se
novamente desconfortável com o nível da inflação ao afirmar que:
(i) “a (inflação) de não comercializáveis segue em níveis elevados, e a de
comercializáveis, em elevação”
(ii) “a elevada variação dos índices de preços ao consumidor nos últimos doze meses
contribui para que a inflação mostre resistência”.
Além disso, voltou a reafirmar que a recente “depreciação cambial constitui fonte de pressão
inflacionária em prazos mais curtos” e que “os efeitos secundários dela decorrentes, que
tenderiam a se materializar em prazos mais longos, podem e devem ser limitados pela
adequada condução da política monetária”. Vale lembrar que os modelos de projeção do BC
estimaram a inflação acima do centro da meta em todo o horizonte relevante (neste caso, até
meados de 2015).
Para este Relatório de Inflação, apesar da depreciação do real, as surpresas com IPCA menor
no 3T13 devem garantir uma projeção mais baixa para este ano. Para 2014, no entanto, o
0.0%
0.5%
1.0%
1.5%
2.0%
2.5%
3.0%
3.5%
jan/12
abr/12
jul/12
out/12
jan/13
abr/13
jul/13
% a/a
PO PEA
5,6%
5%
6%
7%
8%
9%
10%
11%
12%
13%
14%
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
Desemprego dessaz.

3. cenário de referência deverá piorar, enquanto o de mercado tem forças contrarias
relativamente equivalentes (BRL x Selic) que sugerem uma piora mais contida na inflação
projetada. De fato, o RI anterior apontava no cenário de referência um IPCA em 6,0% em 2013
e 5,4% em 2014, assumindo BRL 2,10 e Selic de 8,0%; no cenário de mercado, estimava-se
IPCA em 5,8% e 5,2% com BRL 2,10 e 2,15 respectivamente e Selic em 8,75%. Hoje, o Boletim
Focus trabalha com BRL próximo de 2,36 e 2,40 (não sabemos a data de corte utilizada pelo
BC) com Selic corrente em 9,0% e projetada em 9,75%.
Por fim, há notícias de que um dos apêndices poderá tratar da política fiscal. Na última ata, a
principal (e mais controversa) alteração frente à anterior foi a mudança na percepção sobre a
orientação fiscal, que teria passado de expansionista para “possivelmente neutra”. Nas
palavras do BC: “criam-se condições para que, no horizonte relevante para a política
monetária, o balanço do setor público se desloque para a zona de neutralidade”.
Equivocados ou não, no nosso entendimento o Banco Central preparou o terreno para uma
pausa no ajuste da Selic, que, assim, não se estenderia para 2014. Nesse sentido, em que
pese o limitado espaço inflacionário, projetamos mais duas elevações de 50 pontos-base na
Selic, que elevariam a taxa básica de juros a 10% ao ano.
Operações de Crédito - agosto
Na divulgação referente ao mês de julho, vimos que o saldo total de crédito atingiu R$ 2,546
trilhões em julho, correspondente a uma expansão de 0,6% na margem e uma alta 16,1% no
ano. Mais uma vez, esse avançou foi puxado pelas operações com recursos direcionados, que
cresceram 26,6% YoY; o principal destaque segue o crédito habitacional assim como BNDES.
Diferentemente o saldo das operações com recursos livres ficou estável na margem e avançou
apenas 9,2% YoY.
Rompendo a tendência de queda dos meses anteriores, a inadimplência das famílias ficou
estável em 7,2%. Seus indicadores antecedentes ainda sugerem sua queda; contudo, o
principal risco reside na alta da taxa de juros que, na modalidade de recursos livres subiu de
26,6% a.a. em junho para 27,5% em julho e reflete o aumento dos juros do segmento PF.
Em resumo, o crédito segue apontando crescimento moderado e em linha com o desempenho
irregular da economia. O cenário prospectivo para o crédito livre segue fraco especialmente
(i) pelo menor crescimento da massa de rendimento - em um contexto de nível ainda elevado
de comprometimento de renda com dívidas por parte das famílias - e (ii) pela perspectiva de
continuidade da alta nos juros. Assim, o crédito total seguirá sustentado pelo crédito com
recursos direcionados e pela forte atuação dos bancos públicos.
IGP –M – setembro
Nós projetamos uma nova aceleração expressiva no IGP-M de setembro, de 0,15% para 1,45%.
Alteramos nossa projeção (para cima) após nova surpresa em sua segunda prévia. Se
estivermos corretos, a alta será acompanhada de aceleração na leitura anual, de 3,8%
(mínima do ano) para estimados 4,3%. Os principais fatores por trás da aceleração são os
aumentos disseminados no IPA, com repasse da depreciação cambial e alta das commodities.
Neste ponto, vale dizer que, segundo nossas estimativas, essa tendência de aceleração na
leitura anual deverá permanecer até o final do ano. Diferentemente, as variações mensais
tendem a perder força puxada, em princípio, pelas commodities. De fato, segundo nosso
acompanhamento das commodities relevantes à nossa inflação, as commodities metálicas já
perderam força na virada do mês. Da mesma forma, o real teve apreciação importante ao
longo do mês. Seguimos trabalhando com variações mensais entre 0,60% - 0,75% no 4T13 e
IGP-M próximo de 5,5% no ano.
Marco Antonio Maciel
Economista-chefe
Pine
Marco Antonio Caruso
Economista
Pine

4. Horário País Indicador Data PINE Consenso Anterior
Segunda-Feira, 23/09/2013
08:00 Brasil IPC-S (3ª Quadrissemana) (MoM %) 22/set 0,27 - 0,27
10:30 Brasil Arrecadação Federal (em R$ bilhões) ago/13 - 84,8 94,3
12:00 Brasil Tombini participa de teleconferência em Brasilia - - - -
15:00 Brasil Balança Comercial Semanal (USD milhões) 22/set - - 617
05:00 Z. do Euro PMI Industrial (Preliminar) set/13 - 51,7 51,4
05:00 Z. do Euro PMI Serviços (Preliminar) set/13 - 51,0 50,7
05:00 Z. do Euro PMI Composite (Preliminar) set/13 - 51,9 51,5
09:30 EUA Índice de Atividade Nacional (CFNAI) ago/13 - -0,05 -0,15
10:20 EUA Lockhart (Fed Atlanta) discursa em Nova York - - - -
10:30 EUA Dudley (Fed NY) discursa para o Fordham Wall Street Council - - - -
14:30 EUA Fisher (Fed Dallas) discursa em San Antonio, Texas - - - -
Terça Feira, 24/09/2013
08:00 Brasil Sondagem do Consumidor set/13 - - 113,1
10:30 Brasil Transações Correntes (USD bi) ago/13 -5,0 - -9,0
10:30 Brasil IED (USD bi) ago/13 4,0 - 5,2
11:30 Brasil Tombini participa de audiência na CAE do Senado - - - -
10:00 EUA Preços Residenciais (MoM %) jul/13 - 0,80 0,89
10:30 EUA Pianalto (Fed Cleveland) discursa em Chicago - - - -
11:00 EUA Sondagem Industrial - Richmond set/13 - 11 14
11:00 EUA Confiança do Consumidor set/13 - 80 81,5
14:00 EUA George (Fed Kansas) discursa em Chicago - - - -
Quarta- Feira, 25/09/2013
05:00 Brasil IPC (3ª Quadrissemana) (MoM %) 22/set - - 0,16
08:00 Brasil INCC-M (MoM %) set/13 - 0,36 0,31
09:00 Brasil IPP - Indústria de Transformação (MoM %) ago/13 - - 1,19
10:30 Brasil Nota à Imprensa - Mercado Aberto ago/13 - - -
12:30 Brasil Fluxo Cambial Semanal (USD milhões) 20/set - - -799
- Brasil Dívida Pública Federal ago/13 - - -
09:30 EUA Encomendas de Bens Duráveis (MoM %) ago/13 - -0,1 -7,3
09:30 EUA Encomendas de Bens Duráveis de Capital (MoM %) ago/13 - 1,2 -3,3
11:00 EUA Vendas de Moradias Novas (MoM % a.s.) ago/13 - 7,9 -13,4
Quinta-Feira, 26/09/2013
08:00 Brasil Sondagem da Indústria (ICI) set/13 - - 99,0
09:00 Brasil PME : Pesquisa Mensal do Emprego (Taxa de Desemprego %) ago/13 5,6 5,6 5,6
14:00 Brasil Informe Conjuntural - Economia Brasileira - - - -
- Brasil Reunião Mensal - Anúncio da TJLP - - - -
- Brasil Indicadores Industriais - INA e NUCI ago/13 - - -
- Brasil Relatório Trimestral de Inflação 3T/13 - - -
09:30 EUA Pedidos de auxílio desemprego (mil) 20/set - - 309
09:30 EUA PIB (QoQ % anualizado) 2T/13 - 2,7 2,5
11:00 EUA Vendas Pendentes de Moradias (MoM %) ago/13 - -1,0 -1,3
12:00 EUA Sondagem Industrial - Kansas City set/13 - 8 8
13:15 EUA Kocherlakota discursa em Houghton, MI (Fed Minneapolis) - - - -
22:15 EUA Esther George discursa em Denver (Fed Kansas) - - - -
Sexta-Feira, 27/09/2013
IGP-M (MoM %) set/13 1,45 - 0,15
IGP-M (YoY %) set/13 4,3 - 3,8
10:30 Brasil Pol. Monet. e Op. De Crédito ago/13 - - 7,2
- Brasil Resultado Primário do Governo Central (R$ bilhões) ago/13 - - 3,7
06:00 Z. do Euro Confiança do Empresário set/13 - -0,10 -0,21
06:00 Z. do Euro Confiança do Consumidor (Final) set/13 - - -
06:45 EUA Evans (Fed Chicago) discursa em Oslo - - - -
09:30 EUA Rosengren (Fed Boston) discursa em Nova York - - - -
Renda pessoal (MoM %) ago/13 - 0,4 0,1
Gasto pessoal (MoM %) ago/13 - 0,3 0,1
Núcleo do 'Deflator do PCE (MoM %) ago/13 - 0,1 0,1
10:55 EUA Confiança do Consumidor (Final) set/13 - 78,0 76,8
11:15 EUA Evans (Fed Chicago) discursa em Oslo - - - -
15:00 EUA Dudley (Fed NY) discursa em Syracuse, Nova York - - - -
Brasil08:00
09:30 EUA

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