1. Calendário Econômico Pine: Conjuntura completa em 5 dias
26 de Novembro de 2012
BRASIL
Reunião do COPOM - novembro
Os últimos documentos e aparições públicas dos membros do COPOM consolidaram a visão de
que o ciclo de queda da Selic foi encerrado na reunião passada. Os membros que votaram
pelo corte argumentaram que “o cenário prospectivo para a inflação ainda comportava um
último ajuste nas condições monetárias” (como de costume, o grifo nosso).
Na ocasião argumentamos que os sinais da autoridade monetária nos serviriam para entender
o grau de incerteza do comitê sobre três elementos: (i) balanço de riscos para inflação, (ii)
recuperação da atividade doméstica e (iii) complexidade do ambiente internacional. Desvios
da estratégia de estabilidade das condições monetárias por um período prolongado
somente ocorreriam se alguma variável alvo (i.e. atividade e/ou inflação) descolar de
forma significativa do cenário prospectivo contemplado pelo BC.
Em apresentação na Câmara na semana passada, o presidente do BC transpareceu um cenário
prospectivo equilibrado para a atividade doméstica assim como um balanço de risco positivo
para a inflação. Para a primeira, destacou o baixo nível de desemprego e o crescimento da
renda real do trabalhador, fatores que deverão sustentar o consumo das famílias no próximo
ano; também fez menção à desvalorização cambial como um ponto positivo para a
competitividade da indústria. Para a inflação, manteve o entendimento de que a
convergência para a meta deverá se dar de forma não linear, com destaques para o bom
comportamento dos preços no atacado e o menor crescimento dos preços administrados.
Sendo assim, mantemos nossa projeção de manutenção da Selic em 7,25% até o final de
2013. Abaixo da mediana do mercado, nossa visão também é sustentada pela projeção de
crescimento real de apenas 3,3% em 2013, fato que manteria o hiato do produto no campo
negativo. Abaixo, discutimos com profundidade a evolução do PIB no Brasil.
IGP – M – novembro
O IGP-M deverá vir de 0,02% em outubro para -0,09% em novembro, acima, no entanto, do
IGP-10 (-0,28%) e das prévias do próprio IGP-M (-0,19% e -0,16%) no mês em questão. Com
isto, se estivermos corretos, o IGP-DI deve fechar o mês próximo de 0,0%, possivelmente com
pequena deflação.
Deflação IPAs descompressão nos IPCs (% m/m)
2.0%
1.5%
1.0%
0.5%
0.0%
-0.5%
jan/11
jan/12
jan/13
abr/11
abr/12
jul/11
jul/12
out/11
out/12
IPA (desclocado 3M) IPC
Fonte: FGV; elaboração: Pine Research

2. O desempenho recente vem na esteira de inflações mais contidas no atacado tanto com a
dissipação do choque de oferta de algumas commodities agrícolas quanto com o bom
comportamento do IPA industrial. Consistentemente - e, portanto, com alguma defasagem -
os IPCs já apontam alguma desaceleração também (pouco abaixo de 0,40%), enquanto o INCC
segue sua tendência de baixas elevações após o meio de ano.
Operações de Crédito - outubro
De modo geral, os dados divulgados em setembro apontaram melhora qualitativa do crédito,
ainda acompanhada de taxas de expansão robustas do estoque de crédito, as quais,
entretanto, permanecem em desaceleração. O saldo total de R$ 2,237 trilhões atingiu o
patamar de 51,5% do PIB, contra 51,2% em agosto e 47,4% há um ano. Segundo o BC, a greve
dos bancários e o menor número de dias úteis contribuíram para a redução das concessões de
crédito. Para o final do ano, mantemos nossa estimativa para a taxa de crescimento
nominal do crédito total em 15%.
Variação % a/a
jul/12 ago/12 set/12
Saldo de crédito (nominal) 17.7% 17.1% 15.8%
Pessoa Jurídica 16.8% 15.6% 14.0%
Recursos livre 16.8% 16.1% 15.1%
Recursos direcionados 16.8% 14.9% 12.4%
Pessoa Física 18.8% 18.7% 18.0%
Recursos livres 14.1% 14.1% 12.8%
Recursos direcionados 29.8% 16.1% 15.1%
Fonte: BC; elaboração: Pine Research
A maior influência negativa sobre o saldo veio do segmento PJ: sua desaceleração foi puxada
pelas operações com recursos direcionados, cujo desaquecimento em boa parte é explicado
pelo comportamento do BNDES. Contudo, os últimos dados divulgados (a parte) pelo banco
apontam a retomada das consultas junto à instituição e, assim, sugerem possíveis elevações
nas suas concessões em um segundo momento. Já o segmento PF, apontou enfraquecimento
mais expressivo no crédito livre, com destaques para o menor crescimento do crédito para
aquisição de veículos além do crédito pessoal.
A taxa média de juros para operações de crédito referenciais para taxa de juros reduziu-se
moderadamente para 29,9% ao ano. O spread médio, por seu turno, apresentou queda de
0,2pp. Em linha com o comportamento do juro básico e considerando a defasagem típica
entre os juros praticados no crédito e a Selic, a tendência das taxas de empréstimos finais é
cadente.
Setembro, a exemplo de julho e agosto, contou com a estabilidade da taxa de inadimplência
em 5,9%, a qual representa a máxima histórica desde o início da série em janeiro de 2002.
Aliás, a inadimplência tem se situado perto da máxima desde janeiro ao oscilar entre 5,7% e
5,9%. As principais variáveis que explicam o atual ciclo de alta da inadimplência apontavam
melhora iminente e mais intensa ao longo do 2S12.
PIB - 3T12
De acordo com os dados do índice de atividade do banco central (IBC-Br), que apontam para
uma variação trimestral (ajustada sazonalmente) de apenas 1,2%, o crescimento do PIB no
3T12 atingiria 1,1% contra o 2T12, quando a economia cresceu trimestralmente 0,4% em
termos reais. O resultado do crescimento trimestral do 3T12 implica a projeção de 1,7%
para a variação anual (dados originais) da produção agregada durante o mesmo período.
No âmbito setorial, apesar da recuperação no trimestre passado, a principal força que subtrai
importantes pontos percentuais da variação tri contra tri do PIB é a ainda fraca recuperação
da atividade industrial. A sua variação trimestral – que foi negativa no 2T12 (-2,5%) e que foi
afetada por praticamente todos os segmentos (Construção Civil, -0,8%, Extrativo Mineral,
-2,3%, Transformação, -2,5%,) - voltaria para o campo positivo. A produção da indústria de

3. transformação, cujo peso no PIB é o mais representativo entre os segmentos industriais, seria
a força mais importante na incipiente recuperação do PIB industrial, conforme os dados
disponíveis até setembro da produção industrial mensal (PIM). Similarmente, o concomitante
retorno ao campo positivo da produção de insumos típico da construção civil no 3T12 em
relação ao 2T12 contribuiria para o produto agregado tanto da construção civil quanto
industrial significativamente mais elevado em relação ao trimestre retrasado. Ainda no
âmbito do PIB industrial, mas no lado das eventuais notícias negativas, de acordo com os
dados da PIM entre julho e setembro, os quais mostraram uma queda trimestral de 1,9% do
produto industrial extrativo mineral, a produção agregada extrativa mineral diminuiria entre
1,0% e 1,5%.
Nós contamos também com a continuidade da retomada da produção agropecuária – a qual foi
muito afetada pelos problemas enfrentados pela produção de soja no 1T e revertidos no 2T –
e com a permanência do crescimento entre 1,5% e 2,0% da produção e distribuição de
eletricidade, gás e água. Da mesma forma, esperamos desempenho positivo do PIB de
serviços, fortalecido frente ao 2T pelos itens mais sensíveis à demanda (como o comércio
varejista). De fato, os dados de vendas mensais do comércio varejista entre agosto e
setembro mostraram uma expansão de 2,3% frente ao 2T12. A simulação desse crescimento
no segmento varejista no cálculo do PIB do 3T12, fomentado pela contínua alta da massa real
de salários, bem como a repetição da recuperação da produção de serviços financeiros, de
informação, transportes e atividades imobiliárias e aluguéis, todos também puxados pela alta
da massa real de salários, implicam a alta trimestral de 0,9% do setor de serviços como um
todo.
Do lado da demanda, o ainda fraco desempenho trimestral do PIB concentrar-se-ia nos
investimentos. O consumo aparente de bens de capital (que é o total da produção industrial
doméstica mais importações menos as exportações de bens de capital) caiu tanto em
setembro quanto no terceiro tri. Aliás, esse resultado tem correlação com a queda anual e
trimestral das importações de bens de capital, o que diminui a produtividade e atrapalha o
crescimento dos investimentos devido à complementaridade entre a produção nacional e as
importações. Entretanto, no âmbito da demanda externa, em linha com os dados da FUNCEX,
a quantidade exportada apresentou alta trimestral dessazonalizada de 1,1% no 3T12 (-6,7% no
2T12), o que produziria uma elevação trimestral das exportações de bens e serviços de 1,3%
no trimestre passado contra -3,9% no 2T12.
O ponto de destaque, no entanto, permanece a força do consumo das famílias, que deve
acelerar sua alta de 0,6% para 1,2%. Ainda que o desaquecimento do crédito e a elevação da
inadimplência inibam números mais expressivos, a força do mercado de trabalho e a redução
dos juros sustentam a principal força motriz da atividade doméstica.
Se estivermos corretos, a nossa projeção para o PIB de 2012 permanece em 1,5%; se
levarmos em conta o efeito-carrego estatístico de 1,4% de 2012 para 2013 e, mantido
todo o resto constante, o crescimento do PIB que estimamos para 2013 não passa de
parcos 3,2%.
Marco Antonio Maciel Marco Antonio Caruso
Economista-chefe Economista
Banco Pine Banco Pine

4. Estimativa
Horário País Indicador Data Consenso Anterior
PINE
Segunda-feira, 26/11/2012
08:00 Brasil INCC-M nov/12 0,20% 0,23% 0,24%
08:00 Brasil Sondagem do Consumidor nov/12 - - 121,7
11:30 EUA Índice de Atividade Nacional (CFNAI) out/12 - - 0,0
13:30 EUA Sondagem Industrial - Dallas nov/12 - 2,0 1,8
21:50 Japão Ata do BoJ 30/out - - -
- Z. do Euro Reunião dos Min. das Finanças - - - -
Terça-feira, 27/11/2012
07:30 Espanha Leilão de Títulos (Bills) - - - -
07:30 R. Unido PIB (% t/t) 3T12 - 1,00% 1,00%
08:00 Itália Leilão de Títulos (Bonds) - - - -
08:00 Brasil Sondagem da Indústria (NUCI) nov/12 - - 84,2%
08:00 Brasil Sondagem de Serviços nov/12 - - -
08:00 OCDE Economic Outlook nov/12 - - -
11:30 EUA Encomendas de Bens Duráveis (Preliminar) out/12 - -1,00% 9,9%
12:00 EUA Case-Shiller: Preços Residenciais set/12 - 0,40% 0,49%
13:00 EUA Sondagem Industrial - Richmond nov/12 - - -7,0
13:00 EUA Confiança do Consumidor nov/12 - 73,1 72,2
13:00 EUA Preços Residenciais set/12 - 0,40% -
Quarta-feira, 28/11/2012
08:00 Itália Leilão de Títulos (Bills) - EUR 7,5B - - - -
10:00 EUA Pedido de Hipotecas 23/nov - - -2,20%
11:00 Alemanha Preços ao Consumidor nov/12 - 1,90% 2,00%
12:30 Brasil Fluxo Cambial Semanal - - - -
13:00 EUA Vendas de Novas Moradias out/12 - -0,80% 5,70%
17:00 EUA Livro Bege - - - -
- Brasil Reunião do Copom (Taxa Selic) 28/nov 7,25% 7,25% 7,25%
Quinta-feira, 29/11/2012
06:55 Alemanha Taxa de Desemprego nov/12 - 6,90% 6,90%
08:00 Itália Leilão de Títulos (Bonds/Floating) - - - -
08:00 Z. do Euro Confiança na Economia nov/12 - 84,5 84,5
08:00 Z. do Euro Confiança do Consumidor (Revisão) nov/12 - -26,9 -26,9
08:00 Brasil IGP-M nov/12 -0,09% -0,11% 0,02%
09:00 Brasil IPP: Preços ao Produtor (Ind. de Transformação) out/12 - - 7,00%
10:30 Brasil Nota à Imprensa: Operações de Crédito out/12 - - -
11:30 EUA PIB (Preliminar) 3T12 3,0% 2,80% 2,00%
11:30 EUA Jobless Claims 24/nov - - 410 Mil
13:00 EUA Vendas Pendentes de Moradias out/12 - 0,80% 0,30%
14:00 EUA Sondagem Industrial - Kansas City nov/12 - -3,0 -4,0
21:15 Japão Sondagem Industrial PMI nov/12 - - 46,9
21:30 Japão Taxa de Desemprego out/12 - 4,20% 4,20%
21:50 Japão Produção Industrial (Preliminar) out/12 - -8,00% -8,10%
22:01 R. Unido Confiança do Consumidor nov/12 - -30,0 -30,0
- Brasil Resultado do Governo Central out/12 - - BRL1,3B
Sexta-feira, 30/11/2012
05:00 Alemanha Vendas do varejo out/12 - -0,30% -3,10%
08:00 Z. do Euro Taxa de Desemprego out/12 - 11,7% 11,6%
08:00 Z. do Euro Preços ao Consumidor (Preliminar) nov/12 - 2,40% 2,50%
09:00 Brasil PIB (% t/t) 3T12 1,10% 1,20% 0,40%
09:00 Brasil PIB (% a/a) 3T12 1,7% 1,90% 0,50%
10:30 Brasil Nota à Imprensa: Política Fiscal out/12 - - -
11:30 EUA Renda pessoal out/12 - 0,20% 0,40%
11:30 EUA Gasto pessoal out/12 - 0,10% 0,80%
11:30 EUA Deflator do PCE (% a/a) out/12 - 1,80% 1,70%
12:45 EUA Chicago PMI nov/12 - 51,1 49,9
23:00 China Sondagem Industrial PMI nov/12 - 50,8 50,2

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