Spruchverfahren aktuell (SpruchZ) Nr. 15/2015

1. Spruchverfahren aktuell - Nr. 15/2015 SpruchZ 2015 Seite 306
Recht & Praxis bei Squeeze-out-Fällen, Delisting,
Organverträgen, Fusionen und Übernahmeangeboten
Nr. 15/2015 vom 8. September 2015 ISSN 2195-7274
Inhaltsübersicht
Sonderausgabe vor allem mit Stellungnahmen
zu der geplanten Delisting-Neuregelung
Gesetzgebung:
Stellungnahmen zum Delisting-Gesetzesvorschlag (Anhörung am 7. September 2015), S. 307
Laufende Spruchverfahren S. 311
Squeeze-out bei der Dyckerhoff AG
Anstehende Spruchverfahren & Mitteilungen S. 312
Ehlebracht AG, YOUNIQ AG
Die 2012 gegründete Zeitschrift „Spruchverfahren aktuell“ (kurz: SpruchZ) wird per E-mail verteilt
und online verfügbar archiviert (u.a. unter http://de.slideshare.net/SpruchZ). Sie erscheint jeweils
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umfassende rechtsanwaltliche Beratung nicht ersetzen.
Spruchverfahren aktuell

2. Spruchverfahren aktuell - Nr. 15/2015 SpruchZ 2015 Seite 307
Neuregelung des Delistings
Zu dem Gesetzesvorschlag der Regierungskoalition zu Neuregelung des Delistings (SpruchZ 2015, 280
ff.), zu der gestern am 7. September 2015 eine Anhörung vor dem Bundestag-Finanzausschuss
stattfand, gab es zahlreiche weitere Stellungnahmen, die nachfolgend dokumentiert werden:
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SPD fordert Nachbesserungen beim Delisting
Pressemitteilung vom 7. September 2015
Johannes Fechner, rechtspolitischer Sprecher;
Christian Petry, zuständiger Berichterstatter:
Der gesetzliche Änderungsvorschlag beim so genannten Delisting muss zum Schutz der Anleger
nachgebessert werden. Dies hat die heutige Sachverständigenanhörung zum Gesetz zur Umsetzung
der Transparenzrichtlinie-Änderungsrichtlinie im Finanzausschuss des Bundestags deutlich gezeigt.
„Aktiengesellschaften können sich nach jetziger Rechtslage von der Börse zurückziehen sogenanntes
Delisting, ohne ihre Aktionäre fragen oder entschädigen zu müssen. Da nach Delistings aber Anleger
ihre Aktien nicht mehr jederzeit einfach verkaufen können, kommt es oft zu regelrechten
Kursstürzen. Die SPD-Bundestagsfraktion will die Anleger hiervor künftig schützen. In der
Sachverständigenanhörung des Finanzausschusses gab es insbesondere von der Deutschen
Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz und der Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger berechtigte
Kritik an wichtigen Punkten des Entwurfs, die die SPD-Bundestagsfraktion aufgreifen will.
Die nach dem gesetzlichen Änderungsvorschlag vorgesehene Entschädigung zum durchschnittlichen
Börsenkurs der letzten drei Monate greift wegen möglicher Kursschwankungen zu kurz. Ein faires
Abfindungsangebot muss sich am Ertragswert orientieren.
Auch die Möglichkeit, nach einem Übernahmeangebot ohne Abfindung zu delisten, wenn ein zuvor
unterbreitetes Übernahmeangebot eines potentiellen Bewerbers ausgeschlagen wurde, umgeht den
Anlegerschutz. Mit einer solchen Regelung würde jedes Übernahmeangebot toxisch werden.
Aktionäre wären gezwungen, jedes noch so schlechte Übernahmeangebot anzunehmen, aus Sorge,
dass der Aktienwert bei einem Delisting durch die eingeschränkte Verkaufbarkeit noch tiefer sinkt als
das schlechte Übernahmeangebot. Die SPD-Bundestagsfraktion wird sich daher bei den anstehenden
parlamentarischen Beratungen für spürbare Verbesserung des Anlegerschutzes einsetzen.“
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3. Spruchverfahren aktuell - Nr. 15/2015 SpruchZ 2015 Seite 308
SdK hält geplante Regelungen zum Delisting für unzureichend
Eine gut gemeinte Gesetzesinitiative im Zusammenhang mit Regelungen zum Delisting würde aus
Sicht der SdK Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger e.V. aufgrund einer vorgesehenen Aus-
nahmeregelung zu einer Verschlechterung des Aktionärsschutzes im Zusammenhang mit
Übernahmeangeboten führen. Die SdK lehnt daher die aktuellen Vorschläge ab und regt
Nachbesserungen an.
Sehr kurzfristig haben die Fraktionen von CDU/CSU und SPD in einem laufenden Gesetz-
gebungsverfahren am 31. August 2015 einen Änderungsantrag mit Regelungen zum Delisting
eingebracht, zu dem bereits am Montag, den 07. September 2015 eine Anhörung stattfand, an der
die SdK Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger e.V. als Vertreter der freien Aktionäre teilgenommen
hat.
Nachdem im Jahr 2012 das Bundesverfassungsgericht (BVerfG) entschieden hatte, dass eine
Delisting- oder Downgrading-Entscheidung nicht zwingend einen Eingriff in die Eigentumsrechte der
Aktionäre darstelle, kippte der BGH im Jahr 2013 seine Entscheidung aus dem Jahre 2002, die unter
dem Namen Macrotron-Urteil Bekanntheit erlangte. Die aktuelle Rechtslage stellt sich seitdem wie
folgt dar: Die Down- und Delistingentscheidung liegt nicht mehr in der Kompetenz der
Hauptversammlung und die Aktionäre erhalten für den Verlust ihrer Eigentumsrechte keinerlei
Entschädigung mehr.
Die zuvor genannten höchstrichterlichen Entscheidungen lösten eine Welle von Down- und Delisting-
Entscheidungen aus. Seit Oktober 2013 zogen sich zahlreiche Unternehmen aus dem Börsenhandel
zurück. Mehrere Studien zeigten seitdem deutlich, dass das BVerfG bei seiner Rechtsprechung von
falschen Annahmen ausging. Mittlerweile gilt als erwiesen, dass nach Ankündigung eines Delistings-
oder Downgradings ein regelmäßig massiver Kursverfall einsetzt.
Reine Orientierung am Börsenkurs nicht angemessen
Der nun eingebrachte Regelungsansatz ist aus Sicht der SdK als unzureichend abzulehnen. Denn das
aktuell bei einem Delisting vorgesehene verpflichtende Übernahmeangebot, welches sich
ausschließlich am Aktienkurs orientiert, spiegelt in vielen Fällen nicht den wahren Wert des
Investments wider, insbesondere nicht in Zeiten eines schwachen Börsenumfelder. Hier erscheint aus
Sicht der SdK eine Regelung sinnvoll, die neben dem Börsenkurs auch den von einem unabhängigen
Wirtschaftsprüfungsinstitut zu ermittelnden Unternehmenswert mit in die Wertermittlung
einbezieht. Ferner sollte die Angemessenheit des Übernahmeangebotes gerichtlich im Wege eines
Spruchverfahrens überprüft werden können.
Ausnahmeregelung ermöglicht Erpressung
Als eine deutliche Verschlechterung zur aktuellen Regelung ist die im Regelungsansatz vorgesehene
Ausnahme zu bezeichnen, nach der nach einem erfolgten Übernahmeangebot kein Schutzbedürfnis
der verbliebenen Aktionäre mehr bestünde. Diese würde Übernehmer geradezu einladen, in
schlechten Börsenzeiten ein Übernahmeangebot für unterbewertete Aktien abzugeben und so die

4. Spruchverfahren aktuell - Nr. 15/2015 SpruchZ 2015 Seite 309
Aktionäre von einer Kurs- und Werterholung abzuschneiden. Aufgrund des allein mit der Möglichkeit
des Delistings zu erwartendem weiteren Kursverfall und der erheblichen Erschwerung der Aktionäre,
sich nach einem Delisting von ihren Aktien zu trennen, wird den Aktionären gar nichts anderes übrig
bleiben, als das Übernahmeangebot anzunehmen. Daher ist dies aus Sicht der SdK eindeutig
abzulehnen.
SdK begrüßt Initiative der SPD
Der SPD-Bundestagsfraktion hat im Anschluss an die Anhörung vom 7. September 2015 Nach-
besserungen an den derzeitigen Regelungsansatz angekündigt. Die SdK begrüßt dies ausdrücklich.
München, 8. September 2015
SdK Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger e.V
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Handelsblatt-Rechtsboard zu der Delisting-Neuregelung
Prof. Dr. Ulrich Noack berichtet im Rechtsboard über die Anhörung am 7. September 2015
im Bundestag-Finanzausschuss. Zur geplanten Delisting-Neureglung merkt er an:
"In dieser Delisting-Frage waren die Ansichten erwartungsgemäß geteilt. Die
Aktionärsvereinigungen DSW und SdK begrüßten zwar, dass eine gesetzliche Regelung
vorgesehen wird, waren über den Inhalt gar nicht glücklich. Eine Orientierung am
Übernahmerecht sei sachlich verfehlt. (...) Der Börsenkurs bedeute in den kritischen
Fällen nichts mit Blick auf den inneren Wert der Aktie. Vorzugswürdig sei der
Ertragswert und die Klärung ggf. im Spruchverfahren."
Zu dem Beitrag:
http://blog.handelsblatt.com/rechtsboard/2015/09/07/transparenzrl-umsetzung-und-
delisting/
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Legal Tribune Online zur Delisting-Neuregelung: "Einladung zur Ausbeutung
von Minderheitsaktionären"
In der "Legal Tribune Online" kritisieren Prof. Dr. Tim Drygala und Robert Peres heftig die geplante
Neuregelung:
"Die Position von Anlegern verbessert der Vorschlag nicht, eher im Gegenteil. Die Deutsche
Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz (DSW) spricht sogar von einem "Dolchstoß für den
treuen langfristigen Anleger". Unrecht hat sie damit nicht."

5. Spruchverfahren aktuell - Nr. 15/2015 SpruchZ 2015 Seite 310
Beide Seiten verdienten eine bessere Lösung:
"Wie sollte die Reform stattdessen aussehen? Börsennotierte und nicht börsennotierte AG
sind strukturell so verschieden, dass es sinnvoll wäre, einen Börsenrückzug wie einen
Formwechsel nach dem Umwandlungsgesetz (UmwG) zu behandeln."
Zu dem Beitrag:
http://www.lto.de/recht/hintergruende/h/boersenrueckzug-delisting-gesetzentwurf-aktionaere-
hauptversammlungsbeschluss-gegenleistung/
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Schick in wallstreet:online: "Gesetzesvorlage zum Delisting ist Murks"
Gastautor Gerhard Schick zieht in wallstreet:online ebenfalls über den Gesetzesvorschlag her, den er
als "Murks" bezeichnet:
"Die Gesetzesvorlage der Koalition zum Delisting hat sich in der heutigen Anhörung der
Sachverständigen im Finanzausschuss als Murks entpuppt. Im Hauruckverfahren haben SPD
und Union das Vorhaben an ein bestehendes Gesetzespaket zur Transparenzrichtlinie
angehängt – obwohl die Notwendigkeit einer Neuregelung aufgrund der Rechtsprechung des
BGH seit geraumer Zeit klar war. Die jetzt im Bundesfinanzministerium erarbeiteten Regeln
würden Aktionäre nicht schützen, sondern ihre Position massiv schwächen."
Zu dem Beitrag:
http://www.wallstreet-online.de/nachricht/7927214-delisting-boersenrueckzug-gesetzesvorlage-
delisting-murks-aktionaere-massiv-geschwaecht

6. Spruchverfahren aktuell - Nr. 15/2015 SpruchZ 2015 Seite 311
Laufende Spruchverfahren
Spruchverfahren zum Squeeze-out bei der Dyckerhoff AG geht in die
Verlängerung
von Rechtsanwalt Martin Arendts, M.B.L.-HSG
In dem Spruchverfahren zu dem Ausschluss der Minderheitsaktionäre bei der Dyckerhoff
Aktiengesellschaft, Wiesbaden, hatte das Landgericht Frankfurt am Main mit Beschluss vom 8. Juni
2015 die Barabfindung sowohl für die Stammaktien wie auch für die Vorzugsaktien auf EUR 52,40
angehoben, siehe http://spruchverfahren.blogspot.de/2015/07/squeeze-out-bei-der-dyckerhoff-ag-
lg.html. Gegen diese Entscheidung haben sowohl mehrere Antragsteller (die eine höhere Abfindung
fordern) wie auch die Antragsgegnerin Beschwerde eingelegt. Über diese wird das Oberlandesgericht
Frankfurt am Main befinden.
Die Hauptaktionärin, die Buzzi Unicem S.p.A., hatte eine Barabfindung in Höhe von lediglich EUR
47,16 angeboten, siehe http://spruchverfahren.blogspot.de/2013/09/squeeze-out-bei-der-
dyckerhoff.html. Die gerichtliche Anhebung durch das Landgericht entspricht somit einer Erhöhung
um ca. 11,11%.
LG Frankfurt am Main, Beschluss vom 8. Juni 2015, Az. 3-5 O 198/13
Zürn u.a. ./. Buzzi Unicem S.p.A.
93 Antragsteller
gemeinsamer Vertreter: RA Dr. Peter Dreier, 40213 Düsseldorf
Verfahrensbevollmächtigte der Antragsgegnerin:
Rechtsanwälte Greenfort, 60325 Frankfurt am Main

7. Spruchverfahren aktuell - Nr. 15/2015 SpruchZ 2015 Seite 312
Anstehende Spruchverfahren & Mitteilungen
Bekanntmachung des verschmelzungsrechtlichen Squeeze-out bei der
Ehlebracht AG
Ehlebracht AG
Enger
ISIN DE0005649107/ WKN 564910
Bekanntmachung über die Abfindung der ausgeschlossenen Minderheitsaktionäre
Die Ehlebracht Holding AG, Enger, („HOLDAG“) als übernehmende Gesellschaft und die Ehlebracht
AG, Enger, („EHLAG“) als übertragende Gesellschaft haben am 22. Mai 2015 einen
Verschmelzungsvertrag geschlossen. Im Zusammenhang mit der Verschmelzung soll ein Ausschluss
der Minderheitsaktionäre der EHLAG erfolgen.
Die ordentliche Hauptversammlung der EHLAG vom 16. Juli 2015 hat die Übertragung der Aktien der
Minderheitsaktionäre der EHLAG auf die Hauptaktionärin HOLDAG gegen Gewährung einer
angemessenen Barabfindung gemäß § 327a ff. AktG i.V.m. § 62 Abs. 5 UmwG beschlossen. Der
Übertragungsbeschluss wurde gem. § 62 Abs. 5 Satz 7 UmwG mit dem Vermerk, dass dieser
Beschluss erst mit der Eintragung der Verschmelzung in das Handelsregister der übernehmenden
Gesellschaft wirksam wird, am 03. September 2015 in das Handelsregister der EHLAG beim
Amtsgericht Bad Oeynhausen unter HRB 6771 eingetragen.
Die Verschmelzung wurde am 03. September 2015 in das Handelsregister der EHLAG beim
Amtsgericht Bad Oeynhausen und am 03. September 2015 in das Handelsregister der HOLDAG beim
Amtsgericht Bad Oeynhausen unter HRB 14509 eingetragen. Mit der Eintragung des
Übertragungsbeschlusses in das Handelsregister der EHLAG sowie der Eintragung der Verschmelzung
in die Handelsregister der EHLAG und der HOLDAG sind kraft Gesetzes alle Aktien der
Minderheitsaktionäre der EHLAG in das Eigentum der HOLDAG übergegangen. Gleichzeitig ist die
Verschmelzung wirksam geworden.
Gemäß Übertragungsbeschluss erhalten die ausgeschiedenen Minderheitsaktionäre der EHLAG eine
von der HOLDAG zu zahlende Barabfindung in Höhe von EUR 3,82 je auf den Inhaber lautende
Stückaktie der EHLAG (ISIN DE0005649107). Die Angemessenheit der Barabfindung wurde durch den
gerichtlich bestellten sachverständigen Prüfer PKF Fasselt Schlage mbB, Duisburg, geprüft und
bestätigt. Die Barabfindung ist von der gerichtlichen Bekanntmachung der Eintragung des
Übertragungsbeschlusses in das Handelsregister der EHLAG an – frühestens jedoch ab
Wirksamwerden des Übertragungsbeschlusses durch Eintragung der Verschmelzung in das
Handelsregister der HOLDAG – mit jährlich fünf Prozentpunkten über dem jeweiligen Basiszinssatz
nach § 247 BGB zu verzinsen. Die Auszahlung der Barabfindung an die aufgrund des wirksam
gewordenen Übertragungsbeschlusses ausgeschiedenen Minderheitsaktionäre der EHLAG erfolgt Zug
um Zug gegen Ausbuchung der Aktien der EHLAG durch die biw Bank für Investments und
Wertpapiere AG, Willich, über die jeweilige Depotbank. Die ausgeschiedenen Minderheitsaktionäre

8. Spruchverfahren aktuell - Nr. 15/2015 SpruchZ 2015 Seite 313
der EHLAG brauchen hinsichtlich der Ausbuchung der Aktien und der Entgegennahme der
Barabfindung nichts zu veranlassen. Die Entgegennahme der Barabfindung ist für die
ausgeschiedenen Minderheitsaktionäre der EHLAG provisions- und spesenfrei. Die Notierung der
Aktien der EHLAG im Entry Standard der Frankfurter Wertpapierbörse, im Primärmarkt der Börse
Düsseldorf sowie an den anderen Börsen, an denen die Aktien der EHLAG in den Freiverkehr
einbezogen sind, wurde eingestellt.
Enger, im September 2015
Ehlebracht Holding AG
Der Vorstand
Quelle: Bundesanzeiger vom 7. September 2015
_______________
Absicht der Corestate Ben BidCo AG und der YOUNIQ AG zur Konzern-
verschmelzung der YOUNIQ AG auf die Corestate Ben BidCo AG und zur
Durchführung eines damit verbundenen Verfahrens zum Ausschluss der
Minderheitsaktionäre der YOUNIQ AG (umwandlungsrechtlicher Squeeze-out)
Corporate News
Frankfurt am Main, 04. September 2015 - Die Corestate Ben BidCo AG mit Sitz in Frankfurt am Main
hat dem Vorstand der YOUNIQ AG mit Schreiben vom 10. August 2015 mitgeteilt, dass sie
unmittelbar 9.588.304 Aktien und damit rund 92,20 % des Grundkapitals der YOUNIQ AG hält.
Die Corestate Ben BidCo AG hat dem Vorstand der YOUNIQ AG weiterhin mitgeteilt, dass sie - wie
bereits im Rahmen des Pflichtangebots vom 10. November 2014 sowie im Rahmen des Freiwilligen
Öffentlichen Erwerbsangebots vom 6. März 2015 avisiert - zum Zwecke der Vereinfachung der
Konzernstruktur eine Verschmelzung der YOUNIQ AG auf die Corestate Ben BidCo AG anstrebt, in
deren Zusammenhang ein Ausschluss der Minderheitsaktionäre der YOUNIQ AG gegen Gewährung
einer angemessenen Barabfindung gemäß §§ 62 Abs. 1, Abs. 5 UmwG, 327a ff. AktG erfolgen soll
(sog. umwandlungsrechtlicher Squeeze-out). Die Corestate Ben BidCo AG hat zugleich ein vorläufiges
Verlangen gestellt, dass die Haupt-versammlung der YOUNIQ AG innerhalb von drei Monaten nach
Abschluss des Verschmelzungsvertrags den umwandlungsrechtlichen Squeeze-out beschließt.
Aufgrund dieser Mitteilung ist der Vorstand der YOUNIQ AG mit der Corestate Ben BidCo AG in
Gespräche über die Durchführung und Umsetzung einer Verschmelzung einschließlich eines
umwandlungsrechtlichen Squeeze-outs eingetreten.
Frankfurt am Main, 04. September 2015
Der Vorstand

9. Spruchverfahren aktuell - Nr. 15/2015 SpruchZ 2015 Seite 314
Neuerscheinungen zu Spruchverfahren
Jahrbuch der Unternehmens-
bewertung 2015
Prof. Dr. Bernhard Schwetzler, Prof. Dr.
Christian Aders (Hrsg.), Jahrbuch der
Unternehmensbewertung 2015 –
Know-how für Bewertungsprofessionals
2015, 268 Seiten,
ISBN: 978-3-942543-49-1,
EUR 128,-
Zum Shop des Verlags:
http://www.fachverlagshop.de/corporate-
finance/buecher/jahrbuch-der-
unternehmensbewertung-2015/381287
Verlagstext:
Die theoretischen Modelle zur Unternehmensbewertung werden immer komplexer und
unübersichtlicher. Viele Praktiker klagen daher über Schwierigkeiten bei der praktischen
Anwendung. Aber auch bei vereinfachten Bewertungsverfahren herrscht Skepsis – denn
ihnen fehlt es an der entsprechenden theoretischen Fundierung.
Das „Jahrbuch der Unternehmensbewertung 2015“ gibt einen Überblick zu den
entscheidenden Kontroversen und Lösungsansätzen zwischen Theorie und Praxis. Sie
erhalten eine einzigartige Zusammenstellung verschiedener Beiträge zu den Themen:
 Beurteilung von Länderrisiken bei der Unternehmensbewertung
 Marktrisikoprämie: Stabil oder zeitabhängig?
 Bedeutung und Übertragbarkeit internationaler Bewertungsverfahren auf deutsche
Gegebenheiten
 Unternehmensbewertung mit Multiplikatoren
Mit den wichtigsten Beiträgen der Publikationen:
 BewertungsPraktiker
 CORPORATE FINANCE
 DER BETRIEB
 Die Wirtschaftsprüfung (WPg)

10. Spruchverfahren aktuell - Nr. 15/2015 SpruchZ 2015 Seite 307
In einer der nächsten Ausgaben der SpruchZ folgt
noch eine Besprechung des Jahrbuchs der Unter-
nehmensbewertung 2015. Der Redaktion wurde
hierzu freundlicherweise ein Rezensionsexemplar zur
Verfügung gestellt.
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9. Jahreskonferenz der EACVA am 26.
und 27. November 2015
http://www.bewerterkonferenz.de/aktuelles-
programm
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Basiszinssatz-Rechner
Wollny WP (früher: FORENSIKA VALUE Corporate
Finance GmbH) stellt unter
http://baserateguide.wollnywp.de/tageswerte
einen Basiszinssatzrechner zur Verfügung (für jeden
Bankarbeitstag den Stichtagswert und den üblicher-
weise verwendeten 3-Monats-Durchschnitt unge-
rundet und auf ¼-Prozentpunkte gerundet).
Der Anbieter führt hierzu aus:
„WOLLNY WP hat den BaseRateGuide® entwickelt,
mit dem stichtagsgenau die Zinsstrukturkurve,
periodengenaue Basiszinssätze sowie der barwert-
äquivalente Basiszinssatz berechnet werden können.
Datenquelle für die Svensson-Parameter sind die
Zeitreihen BBK01.WT3201-WT3206 der Deutschen
Bundesbank.“
Zeitschrift und Dokumente auf
http://de.slideshare.net/SpruchZ
Impressum
______________________
Zeitschrift
Spruchverfahren aktuell
(SpruchZ)
4. Jahrgang
ISSN 2195-7274
Herausgeber:
Interessengemeinschaft
Spruchverfahren (IG Spruch),
c/o Rechtsanwaltskanzlei
ARENDTS ANWÄLTE,
Perlacher Str. 68,
D - 82031 Grünwald
(bei München)
Bestellungen bitte an die E-Mail-
Adresse: Verteiler@SpruchZ.de
Redaktion/Mitarbeiter:
Redaktion@SpruchZ.de
RA Martin Arendts, M.B.L.-HSG
(presserechtlich verantwortlich),
RA Dr. Peter Dreier, RA/StB Dr.
Theo Schubert, M.C.L. Univ. Mich.,
Prof. Dr. Leonhard Knoll
(„Bemerkenswerte Befunde“)
c/o ARENDTS ANWÄLTE, Perlacher
Str. 68, D - 82031 Grünwald
© 2015 für eigene Beiträge bei den
Autoren.