1. Flash BMCE Capital Bourse
29 septembre 2010
BCP Acheter
BANQUES Objectif de cours : MAD 451,4
Cours au 29 09 10 : MAD 361,5
Fusion BCP et BP de Casablanca : une opération de grande envergure
Fait : Opération de fusion absorption avec la Banque Populaire Régionale de
Casablanca.
Analyse : La Banque Centrale Populaire vient d’obtenir le visa du CDVM pour
l’opération de fusion absorption avec la BANQUE POPULAIRE de CASABLANCA. Celle-ci
serait motivée principalement par la volonté du CREDIT POPULAIRE du MAROC -CPM-
d’améliorer son positionnement sur la place de Casablanca et de réaliser des gains de
productivité, des économies d’échelle par la mise en œuvre de synergies entre la BCP
et BP de Casablanca. En effet, cette dernière jouit d’un positionnement important au
sein de sa région avec des parts de marché respectives de 12% en termes de dépôts
clientèles et de 10% en termes de crédits.
Principaux agrégats de la Banque Populaire Régionale de Casablanca
En Millions de Dirhams 2 008 2 009 Var 09/08
Principaux agrégats bilanciels
Analyste(s) :
Créances sur la clientèle 31 391,5 32 380,4 3,2%
Zahra LAZRAK Dépôts de la clientèle 28 575,7 27 034,1 -5,4%
z.lazrak@bmcek.co.ma
Fonds propres 1 515,4 1 694,5 11,8%
Ghita BENIDER
g.benider@bmcek.co.ma Total Bilan 43 196,5 43 908,2 1,6%
Principaux agrégats de résultat
Produit Net Bancaire 1 338,4 1 478,0 10,4%
Résultat Net 392,2 460,9 17,5%
Qualité du portefeuille
Taux de contentieux 3,5% 2,7% -0,8 pt
Taux de provisionnement 79,0% 72,0% - 7 pts
Indicateurs de Profitabilité et de Rentabilité
Coefficient d'exploitation 51,3% 48,7% -2,6 pts
RoE 25,9% 27,2% +1,3 pts
RoA 1,3% 1,1% - 0,2 pt
Source : note d’information BCP
Au 31 décembre 2009, la BP de Casablanca affiche un total bilan de MAD 43,9 Md pour
des fonds propres de MAD 1,7 Md. La Banque draine un résultat net de M MAD 460,9 et
affiche un taux de contentieux limité à 2,7% (contre 5,94% pour le secteur bancaire au
31/12/2009). La rentabilité de la BP de Casablanca ressort élevée avec un RoE de
27,2% et un RoA de 1,1% au 31/12/2009.
DIRECTION ANALYSE & RECHERCHE 1
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Modalités de l’opération
Dans le cadre de l’opération de fusion/absorption, la BCP devrait procéder à
une augmentation de capital de M MAD 100, prime de fusion incluse, par
l’émission de 312 500 nouvelles actions BCP au cous unitaire de MAD 320. La
parité d’échange ressort ainsi à 10 nouvelles actions BCP contre 32 parts
sociales BP de Casablanca lesquelles sont évaluées à leur valeur nominales
(conformément aux statuts), soit MAD 100 chacune. Notons que les réserves au
31/12/09 de la BP de Casablanca seront transférés au fond de soutien de la BCP
pour un montant de MAD 1,3 Md ce qui supposera un renforcement des fonds
propres pour un montant similaire.
Sur la base du cours de la BCP de MAD 320 qui a été fixé pour l’échange, la BCP
est valorisée à MAD 21,2 Md (contre une valorisation de MAD 21,8 Md à la veille
de l’annonce de l’opération). Il en ressort une valorisation de
MAD 6,6 Md pour la Banque Régionale de Casablanca. En se référant à ladite
évaluation, les multiples de valorisation de la BP de Casablanca
ressortent à : 3,9x les Fonds Propres 2009 et à 14,3x la capacité bénéficiaire
2009.
Multiples de valorisation de la BP de Casablanca
En millions de Dh Multiples de valorisation
Fonds propres 2009 1 694,5 3,9x
RN 2009 460,9 14,3x
Source : Note d’information BCP et calculs BMCE Capital
Vers une dimension nouvelle pour la BCP
L’opération de fusion absorption de la BCP avec la BP de Casablanca devrait
avoir des impacts positifs sur le devenir du Groupe, dont :
L’amélioration de l’efficacité opérationnelle des structures ;
La réalisation d’économies d’échelles pour l’obtention de gains de
productivité, notamment en fusionnant les back-office de traitement
ainsi que les fonctions support ;
Le renforcement du positionnement sur le paysage bancaire marocain ;
Et, le développement de l’activité Retail profitant d’un réseau de
distribution de 159 agences.
Par ailleurs et selon le Top Managment de la BCP, le coût de cette opération de
fusion-absorption devrait être marginal eu égard à (i) un système d’information
unifié, (ii) un statut du personnel commun et (iii) des procédures homogènes.
En terme d’impact sur la valorisation de la Banque Centrale Populaire, et en se
basant sur le business plan communiqué au niveau de la note d’information,
nous avons opté pour plusieurs méthodes de valorisation, à savoir :
(i) l’actualisation du RNPG de la nouvelle entité post-fusion, (ii) la DDM et
(iii) les comparables boursiers.
DIRECTION ANALYSE & RECHERCHE 2
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Les hypothèses de valorisation retenues sont les suivantes :
Une prime de risque marché action de : 6,50%
Un coût des fonds propres de : 10,5% ;
Un Bêta de : 1,01;
Un taux de croissance à l’infini de : 2% ;
Un Pay-Out moyen de 40,6% entre 2010 et 2013 ;
Un PER sectoriel 2010E de 16,8x et un P/B sectoriel 2010E de 1,9x en date
du 28/09/2010.
Les cours cibles induits par les différentes méthodes de valorisation ressortent à :
Méthodes de valorisation Cours par action en MAD
DDM 451,6
Actualisation du RNPG 476,0
PER 449,9
P/B 428,2
Moyenne des valorisations 451,4
Source : BMCE Capital
En conséquence, la valorisation moyenne de la BCP post-fusion ressort à
MAD 451,4, présentant un upside de 25% comparativement au cours boursier de
MAD 361,5 en date du 29 septembre 2010.
Conclusion : La réalisation de cette opération de fusion-absorption, devrait
permettre à la BCP d’acquérir une dimension nouvelle et d’intégrer pleinement
les activités de la Banque de détail, du moins sur la région de Casablanca, la plus
importante de l’économie marocaine.
Eu égard aux impacts considérables de cette opération sur le Groupe tant en
terme synergétique qu’en terme de valorisation, nous recommandons d’acheter
le titre BCP.
DIRECTION ANALYSE & RECHERCHE 3
