1. Global Asset Allocation Strategy
Goda nyheter, höga förhoppningar
Investment Strategy and Advice
Oktober 2013
2. Oktober 2013 – goda nyheter, höga förhoppningar
• De globala ekonomiska utsikterna förbättras men investerarna är
i huvudsak redan förberedda för detta. Vi rekommenderar en
neutral position mellan aktier och räntor.
• September var i princip en eriksgata av goda nyheter – bättre
ekonomisk data, minskad Kina-oro, Syrienkrisen desarmerad, ingen
”tapering” från Fed… framöver blir det svårare för nyhetsflödet
att överraska på uppsidan. Investerarna är överviktade i riskfyllda
tillgångar vilket begränsar uppgången och gör marknaden mer sårbara för sämre nyheter.
• Istället ska man som investerare söka möjligheter inom tillgångsslagen. I Kina och Japan
har uppgångarna på aktiemarknaden mer att ge. High yield är fortsatt vår favorit inom
krediter. De högst värderade marknaderna – USA-aktier, statsobligationer – attraherar inte.
Behåll neutral mellan aktier och räntor.
Fokusera på Kina och Japan inom
aktier, high yield inom obligationer.
Källa: ThomsonReuters
2
Aktier, utvecklade marknader
Aktier, tillväxtmarknader
High yield, global
1
13
2 3 4 5 6 7 8 9
85
90
95
100
105
110
115
120
Index
3. September – rallymånad
• September var en fantastisk månad för de
finansiella marknaderna. Nyhetsflödet var
positivt på alla fronter – Fed stramade inte åt,
makrodata var bättre än väntat, Kina-oron
minskade etc. Både aktie- och ränteinvesterare
jublade.
• De största uppgångarna kom i aktier.
Uppgången var bred. Speciellt gångna
månaders förlorare, tillväxtmarknader, flög.
• Räntorna på statsobligationer, som hade
stigit kraftigt under sommaren, föll något efter
att Fed inte inledde sin ”tapering”.
Spreaddrivna obligationer gick starkt. Även här
kom den bästa avkastningen i tillväxtmarknader
när räntorna sjönk och valutorna stärktes.
• Endast råvarumarknaderna sjönk något.
Nästan alla marknader steg under september
Källa: Thomson Reuters
3
Aktier, utvecklade marknader
Aktier, tillväxtmarknader
Statsobligationer, global
High yield, global
EMB, hård valuta
Råvaror
1
13
2 3 4 5 6 7 8 9
85
90
95
100
105
110
115
120
Index
4. -60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
30
40
50
60
70
2002 2004 2006 2008 2010 2012
ISM, vänster Aktier/obligationer, relativ utveckling
1. Den långsiktiga, positiva trenden i aktier är
intakt då tillväxten/vinsterna förbättras och
likviditeten förblir riklig. Men aktier har redan
gått betydligt bättre än obligationer och
investerarna är positionerade för positiva
utsikter. Därför kan aktier möta motstånd på
kort sikt.
2. De snabba ränteuppgångarna bryts då för
mycket åtstramningar prisats in för snabbt.
Positiva utsikter för tillväxt och likviditet stödjer
de riskfyllda obligationsmarknaderna.
3. Förbättrade tillväxtutsikter ökar intresset för
lägre prissatta värdeorienterade sektorer och
regioner som material, finans och
Kina/Asien.
4. Råvarupriserna är fortsatt volatila. De stöds
av förbättrade tillväxtutsikter globalt, men
uppsidan är begränsad då utbudet är stort.
Många goda nyheter ligger redan i priserna
Källa: Thomson Reuters
Hur utvecklas marknaderna härifrån?
4
5. -80
-60
-40
-20
0
20
40
60
80
100
2000 2001 2002 2004 2005 2006 2008 2009 2010 2012 2013
Globala tillväxtförväntningar
Den globala tillväxten förbättras
• Vi ser bättre tillväxt under andra halvåret
och vi är inte ensamma. Bättre
konfidensindikatorer i flera stora marknader
pekar mot högre aktivitet. Detta indikerar att
den förväntade uppgången är på väg att
materialiseras vilket är positivt för bolagens
vinstutsikter.
• “Hård” makrodata har dock ännu inte
samma styrka som ”mjuk” data. Detta
behöver övervakas noga för en slutlig
bekräftelse på styrkan i förbättringen.
• Återhämtningen ser mer synkroniserad ut än
på länge då tillväxten förbättras i de flesta
regioner – USA, Kina, Japan och Europa.
• Investerarna har dock redan prisat in att
tillväxten blir bättre, vilket gör det svårare för
datan att överträffa (de höga)
förväntningarna.
Viss förbättring i tillväxtindikatorerna…
…men inget nytt för investerarna: 70% förväntar sig högre tillväxt
Källa: Thomson Reuters
Källa: Thomson Reuters
Index
Expansion
Inbromsning
‘Muddle through’
%
5
34
38
42
46
50
54
58
62
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Global PMI (inköpschefsindex)
6. Tillväxtutsikterna globalt i ett nötskal
En stabil ekonomi i USA
har varit ett plus för
världsekonomin på
sistone. Positiva nyheter
på många fronter –
arbetsmarknaden,
förtroendet i industrin,
bostäder etc. Hygglig
tillväxt väntas även
kommande år. Största
hotet kommer från politik
– både finans- och
penningpolitiken kan
stramas åt kommande
månader vilket kan
drabba tillväxten.
Eurozonen har varit i
recession de sista två
åren. Även
Storbritannien har haft
det motigt. Nu verkar
botten vara passerad.
Tillväxten kommer att
vara modest men positiv
kommande kvartal. Det
finns tydliga skillnader i
Europa då Syd
fortfarande krymper och
Nord börjar växa igen.
Tillväxtekonomierna med
Kina i spetsen har varit
en besvikelse i år. De
sista datapunkterna
pekar dock på tillväxt.
Jämfört med gångna år
är den inte imponerande
men hårdlandningsoron
är överdriven. Men
utsikterna är blandade.
Vissa länder, som
Brasilien och Indien
kämpar, fallande valutor
kan dock vara till hjälp.
Vändningen i Japan har
varit imponerande sedan
Shinzo Abe fick makten
förra hösten. Ekonomin
har gått starkt i år tack
vare svagare valuta och
bättre förtroende.
Framöver behövs mer
stimulanser och fler
reformer. Kortsiktigt är
utsikterna lovande även
om långsiktiga utmaningar
i form av demografi och
skuldnivåer kvarstår.
6
7. • USA: två viktiga deadlines framöver: budgeten för 2014 i september (risk för
åtminstone en partiell nedstängning av statsapparaten) och skuldtaket i mitten
av oktober (risk för betalningsinställelse). Just nu ser det ut som en kamp för att
nå en kompromiss, då partierna står långt ifrån varandra, men en uppgörelse
för båda frågorna är mest trolig.
• Kina: Fokus på om det nya ledarskapet kommer att lägga fram en
reformagenda för att rebalansera ekonomin. Om det kommer blir det
troligen reformer av Hokou-systemet och det finansiella systemet. De
kommer sannolikt att presenteras i anslutning till, eller under, nästa stora
möte för kommunistpartiet i november.
• Europa: efter den klara segern bildar Merkel koalition med antingen SPD eller
De gröna. Inga stora förändringar är att vänta inom tysk politik. Framöver i
Europa ligger frågor som Grekland, Portugal och bankunionen på bordet.
• Övrigt: Syrien kan bli en fråga igen om de inte lyder FN vilket kan
leda till nytt prat om en attack från USA. I Japan ligger strukturella
reformer och en momshöjning i korten, troligen tidigt i oktober.
Höstpolitik med potentiell marknadspåverkan
7
8. • Räntorna förväntas stabilisera sig efter
sommarens uppgång. Den berodde på
förväntningar om en bättre ekonomi och
stramare penningpolitik men mycket av de
förväntningarna ligger nu i räntenivåerna.
• Än högre räntor kan hota den ekonomiska
återhämtningen. Därför signalerar
centralbankerna att de inte har bråttom att
strama åt för att hindra att räntorna stiger, likt
Fed under september.
• Inflationsutsikterna är fortsatt dämpade i
väst. Uppgången i räntorna har i stort bestått av
högre tillväxtförväntningar, inte inflationsoro.
• Investerarna är redan tungt underviktade i
obligationer vilket begränsar nedsidan.
Ekonomiska besvikelser kan faktiskt leda till
temporära fall i räntenivåerna.
Den snabba rörelsen i räntorna borde vara över
Realräntan stiger – inte inflationsförväntningarna
Källa: Thomson Reuters
Källa: Thomson Reuters
Ränteuppgången tar en paus
8
9. Krediter – High yield fortsatt i topp
• På sistone har den stora drivkraften för alla
obligationstyper varit de underliggande
statsräntorna. Vi ser att de stabiliseras och
därför kommer spreadarna återigen bli
drivande för avkastningen framöver.
• High yield är vår favorit då de har den högsta
carryn och störst möjligheter till lägre spreadar.
Investment grade attraherar inte på samma sätt
då räntorna ligger nära historiska lägstanivåer.
• Företagsobligationer stöds av både en bättre
ekonomi och relativt stabila
balansräkningar. Andelen konkurser förväntas
hålla sig mycket lågt. Men bolagen har börjat
öka belåningen igen och därför försämras
kreditkvaliteten långsamt.
Spreadarna relativt höga jämfört med konkurserna
Källa: Thomson Reuters
9
0
5
10
15
20
25
1998 1999 2001 2003 2004 2006 2008 2009 2011 2013
High yield, spread Andel betalningsinställelser
%
10. 80
90
100
110
120
130
140
jan-12 apr-12 jul-12 okt-12 jan-13 apr-13 jul-13 okt-13
Brasilien Ryssland Indien
Kina Indonesien Syafrika
50
100
150
200
250
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
EMD hårdvaluta Lokal valuta EMD företagsobl.
Viss lättnad för tillväxtmarknadsobligationer och valutor
• Tillväxtmarknadsobligationer har haft ett
tufft år men har rekylerat tillbaka på sistone.
Detta tack vare en kombination av Fed, bättre
värdering och vissa tecken på förnyad tillväxt,
inte minst i Kina.
• Framöver kommer vissa länders valuta att
fortsatt vara under press. Det gäller speciellt
för de med stora bytesbalansunderskott
och/eller icke trovärdig ekonomisk politik.
• Generellt ser vi dock att priserna stabiliseras
inom tillväxtobligationer när de globala
marknaderna lugnar ned sig, råvarupriserna
stabiliseras och en lägre värdering attraherar
mer flöden från investerare.
• Vi rekommenderar en lätt övervikt, via
företagsobligationer, i tillväxtobligationer.
Rekyl tillbaka i tillväxtobligationer…
…och valutor (Indonesien undantaget som bekräftar regeln)
Källa: Thomson Reuters
Källa: Thomson Reuters
10
11. -60
-40
-20
0
20
40
60
80
2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013
Globala aktier, netto övervikt hos förvaltare
• Globalt har aktier nått nya toppnivåer på
sistone. Men aktier har redan gått betydligt
bättre än obligationer och investerarna är
positionerade för ett positivt scenario då 60%
säger att de är överviktade i aktier.
• Därför kan aktiemarknaden möta motstånd
på kort sikt i ett ställningskrig mellan bättre
fundamenta och tunga positioner i aktier.
• Den långsiktiga uppåttrenden i aktier borde
dock vara intakt så länge som tillväxten och
vinsterna förbättras, värderingen inte är
överdriven och likviditeten är riklig.
Aktier – tyngre kortsiktigt, stöd på längre sikt
Kortsiktigt motstånd: investerarna är redigt överviktade
Källa: Thomson Reuters, BofAML
%
Index
11
1000
2000
3000
4000
5000
6000
2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013
MSCI Världen, total avkastning
12. 85
90
95
100
105
110
115
120
125
130
jan-13 mar-13 maj-13 jul-13 sep-13
USA Europa Sverige Japan Tillväxtmarknader
Regional strategi – behåll, det fungerar
• Vår omviktning in i tillväxtmarknader förra
månaden har haft viss framgång relativt USA
och vi tror det finns mer att hämta. Behåll
övervikt i tillväxtmarkander med fokus på
Kina och Ryssland.
• USA har avkastat positivt, men lägre. Frågor
kring Q3-vinsterna och värderingen motiverar
undervikt. Risk även i budget/skuldtaket.
• Det var rätt att stänga undervikten i Europa.
Avkastningen är övertygande men vi vill ha mer
ekonomiska bevis innan vi byter fot. Neutral.
• Japan är ett långsiktigt bet, med fokus på
reflation. Hög volatilitet ingår, men hittills har
både realiserad och framåtblickande data antytt
att Abenomics kan fungera. Behåll övervikt.
• Sverige har hakat på globalt men
vinstutsikterna och till viss del värderingen reser
en del frågetecken. Vi anser att mycket redan
ligger i priserna. Neutral.
Visst liv i tillväxtmarknader under september
Källa: Thomson Reuters
12
13. -30
-20
-10
0
10
20
30
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
Tankan företagsrapport, fasta investeringar - alla industrier
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
MSCI Japan, 12 mån vinster MSCI Världen
Japan – stark tillväxt
• Japan är bästa marknad i år, både i lokal och
gemensam valuta. Men en svagare yen har ätit
upp en del av avkastningen.
• Underliggande tillväxt (3,8% i Q2) är positiv
för vinsterna och vi har sett de sista tecknen
på en real återhämtning. Både inhemsk
efterfrågan, inflationsförväntningarna,
investeringarna och exporten har stärkts.
• Vinstrevideringarna har dämpats men ligger
före de globala. Förväntade vinster klättrar
uppåt och närmar sig nu de globala.
• Abe & Co. vann valet till överhuset vilket gör
det lättare att få igenom reformer. Först ligger
en momshöjning (från 5 till 10%) över två år. Vi
tror att den bara delvis kommer att bromsa
tillväxten tack vare expansiv penning- och
finanspolitik. Vi väntar oss mer information om
reformprogrammet under tidig oktober. Detta
är det tredje benet i ”Abenomics”, som
konkluderar uppgraderingen av den japanska
ekonomin.
Investeringarna pekar mot en högre tillväxt
Förväntade vinster närmar sig de globala
Källa: Thomson Reuters
Källa: Thomson Reuters
%
13
14. -30
-20
-10
0
10
20
30
40
50
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Kina, export till USA, % i årstakt Till Europa
Kina – tillväxt i närtid, men utmaningar på sikt
• Fler tecken tyder på att tillväxten tilltar i
Kina. Export, lager, konstruktion och
infrastrukturinvesteringar är drivkrafterna. Men
en kredittillväxt på två gånger den nominella
BNP- tillväxten är en utmaning för en
långsiktigt hållbar tillväxt.
• Kinas export till USA/Europa följer den
cykliska utvecklingen i väst. Kina drabbades
av svag efterfrågan i framförallt Europa, men
även i USA, vilka nu förbättras.
• Även konstruktion och infrastruktur-
investeringar är tongivande drivkrafter .
Regeringen förhåller sig sannolikt försiktigt till
de områdena, även om konstruktion ser
lovande ut. Andelen osålda bostäder är låg och
nybyggen ökade med 45 procent under juli.
• Trots de positiva nyheterna är den påtagliga
risken kredittillväxt. Kinas mål med en mer
balanserad tillväxt rimmar illa med beroendet av
billiga lån.
Små förbättringar i exporten till väst
Ekonomin drivs till stor del av kredittillväxt
Källa: Thomson Reuters/IS&A
Källa: Thomson Reuters
14
88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
Biljoner RMB
Nominell BNPTotal kreditstock
15. 6
8
10
12
14
16
18
2008 2009 2010 2011 2012 2013
Världen, 12 mån p/e Asien Kina
80
90
100
110
120
jan-13 feb-13mar-13 apr-13 maj-13 jun-13 jul-13 aug-13 sep-13
MSCI Kina Taiwan Hong Kong
Korea Asien ex. Japan
• Börsutvecklingen har varit svagare än för
globala aktier och den breda asiatiska
marknaden har gått plus minus noll under året.
Skillnaden mellan marknader är dock stor
och uppgår till 20 procent mellan den starkaste
och svagaste marknaden.
• Värderingen är ett fortsatt stöd. Asiatiska
aktier fortsätter att handlas till en rabatt jämfört
med det långsiktiga snittet. Särskilt kinesiska
aktier har en distinkt rabatt gentemot historiken.
• Vinstprognoserna är något optimistiska och
ligger över de globala prognoserna. Ytterligare
nedgraderingar är sannolika.
• Ekonomin är dock nyckeln till utvecklingen.
Vi tror att förväntningarna har sjunkit tillräckligt
för att tillväxten ska kunna överträffa dem och
bli ett stöd framöver. En stärkt kinesisk tillväxt
skulle stödja regionen i allmänhet och kinesiska
aktier i synnerhet.
• Slutsats: Övervikt i kinesiska aktier
Viss skillnad mellan asiatiska marknader
Asien – värderingen erbjuder rabatt
Källa: Thomson Reuters
Källa: Thomson Reuters
Asien– Kina stöds av tillväxt och värdering
15
16. Japan
Europa
Sverige
Tillväxtmarknader
USA
16
+ Än bättre makroindikatorer, bäst momentum i västvärlden
+ Vinsterna på all-time-high, största nedrevideringarna förbi
- Relativavkastningen har vänt, USA halkar nu efter
- Vinsterna visar svaghet ex.finans då marginalerna faller
- Värderingspremien underskattas om vinsterna nått sin cykliska topp
+ Äntligen tillväxt, men förvänta inga stora förbättringar
+ Värderingen attraktiv, särskilt relativt USA
+ 3:e kvartalet blir ett test på om 2 år av sjunkande vinster är till ända
- Tillväxten har återvänt, men den stora bilden har inte förändrats
- Riskerna förblir, eurokrisen är närvarande, exportberoendet högt
+ Starka finanser - låg skuldsättning, både i bolag och stat
+ Hög direktavkastning, dubbelt upp mot obligationsräntan
+ 85 % av försäljningen utanför landet, gynnas av Global tillväxt
- Höga vinstförväntningar för kommande år
- Ökad volatilitet sedan sommaren
- Värderingen inte en drivkraft, premie relativt Europa
+ Förstärkt mandat för politiska reformarbete efter valet
+ Centralbanken är beredd att stimulera ytterligare vid behov
+ Underliggande tillväxt var stark första halvåret
- Ytterligare yenförsvagning i korten med QE som drivkraft
- Momshöjning från 5 till 10% kommande två år
- Risk i fall Abe misslyckas med reformpolitiken
+ Tillväxten i Kina visar tecken till att stabiliseras
+ Investerarnas förväntningar har sänkts rejält
+ Värderingen på mycket låga nivåer i vissa marknader
- Värderingen skiftar mellan marknader - från billigt till dyrt
- Stress i valutamarknaderna
- Vinstförväntningarna fortsatt höga trots flera nedrevideringar
17. Ursprunget till denna publikation eller rapport
Om Investment Strategy & Advice
Investment Strategy & Advice ger råd till privatkunder samt små och medelstora företag i Nordea avseende investeringsstrategier och allmänna investeringsråd. Rådgivningen omfattar tillgångsallokering liksom
investeringsråd i svenska, nordiska och internationella aktier och räntepapper samt andra värdepapper. För att tillhandahålla bästa möjliga rådgivning har vi samlat all analys- och strategikompetens i en enhet –
Investment Strategy & Advice. Investment Strategy & Advice består av Asset Allocation, Equities & Fixed Income .
Koncernens bolag övervakas av finanstillsynsmyndigheterna i sina respektive hemländer.
Innehållet i denna publikation eller rapport
Denna publikation eller rapport har enbart utarbetats av Investment Strategy & Advice.
Åsikter eller förslag från Investment Strategy & Advice kan avvika från rekommendationer eller yttranden som lagts fram av Nordea Markets (en enhet inom koncernens företag) eller andra avdelningar eller bolag
inom Nordeakoncernen eller från Standard & Poor's. Detta kan exempelvis bero på olikheter i tidsperspektiv, metod, sammanhang eller andra faktorer.
Omdömen och riktkurser bygger på en eller flera värderingsmodeller, exempelvis kassaflödesanalys, användning av nyckeltal, beteendebaserade tekniska analyser av underliggande marknadsrörelser, jämte
hänsyn till marknadsläget och tidshorisonten. De huvudantaganden som ligger till grund för prognoser, riktkurser och uppskattningar i analyser som citerats eller återgivits återfinns i analysmaterialet från de
namngivna källorna. Publiceringsdatum framgår av det analysmaterial som citerats eller återgivits. Omdömen och prognoser kan justeras i senare versioner av publikationen eller rapporten, förutsatt att det aktuella
bolaget eller emittenten behandlas på nytt i sådana senare versioner av publikationen eller rapporten.
Denna publikation eller rapport har inte granskats av någon emittent som nämns i publikationen eller rapporten innan den publicerades.
Giltigheten av denna publikation eller rapport
Samtliga omdömen och uppskattningar i denna publikation eller rapport har, oavsett Källa, angivits i god tro och är eventuellt endast giltiga vid den tidpunkt då publikationen eller rapporten offentliggörs och kan
ändras utan förvarning.
Inte individuell placerings- eller skatterådgivning
Denna publikation eller rapport är endast avsedd att ge allmän och inledande information till investerare och skall inte tolkas som grund för eventuella investeringsbeslut. Denna publikation eller rapport har
utarbetats av Investment Strategy & Advice som allmän information för privat bruk för investerare till vilka denna publikation eller rapport har delats ut, men är inte tänkt som en personlig rekommendation om
finansiella instrument eller strategier och innehåller alltså inte individuellt anpassade råd. Inte heller tar den hänsyn till mottagarens ekonomi, befintliga tillgångar eller skulder, kunskaper om och erfarenhet av
placeringar, placeringarnas syfte och tidshorisont eller riskprofil och preferenser. Investeraren måste särskilt se till lämpligheten av sin investering när det gäller hans eller hennes ekonomiska och skattemässiga
situation och investeringar. Investeraren bär alla risker för förluster i samband med en investering.
Innan mottagaren fattar beslut baserat på information i denna publikation eller rapport rekommenderas att han eller hon konsulterar sin finansiella rådgivare.
Informationen i denna publikation eller rapport skall inte betraktas som råd om de skattemässiga konsekvenserna av att göra någon särskilt investeringsbeslut. Varje investerare skall göra sin egen bedömning av
skatte- och andra ekonomiska konsekvenser av sin investering.
Ansvarsreservation
