AHE, Informe 25.04.2012.

El Mercado de Cédulas Hipotecarias (CH)
ante las nuevos requisitos de liquidez:
Análisis comparativo con los Covered Bonds (CB)
Informe elaborado para: Asociación Hipotecaria Española (AHE)

Documento final

25 de abril de 2012

Índice

- Presentación y Síntesis

- Desarrollo análisis de apoyo:

1.- Tamaño e importancia del mercado de CH.

2.- Plazo al vencimiento de las CH.

3.- Comportamiento de las CH españolas frente a CB europeos.
3.a.- Correlación frente a Tesoro y swaps por países.
3.b.- Diferencial frente a Tesoro y swaps: evolución histórica.
3.c.- Diferencial frente a Tesoro y swaps: dispersión de emisiones por país.

4.- Indicadores de liquidez de las CH y los CB.

5.- Anexo

6.- Certificaciones

2

Presentación y Síntesis

3


Antecedentes, marco regulatorio y objetivos:
(Basilea III)

Los requerimientos de liquidez introducidos por Basilea III tendrán importantes implicaciones para las
entidades financieras sujetas a los mismos y para los mercados en los que ellas operan.

Un objetivo básico del nuevo ratio de liquidez (LCR) que introduzca la normativa de Basilea será el de
la generalización del uso de una base de activos más amplia que, manteniendo unos estándares de
profundidad y liquidez elevados, permita una diversificación mayor respecto de los activos más utilizados
en la gestión de la liquidez por parte de las entidades financieras, como es el caso de los bonos de los
Tesoros.

Dichos activos se dividirán en dos niveles: el nivel 1, con activos de “máxima liquidez y calidad crediticia”, y
el nivel 2, con activos de “alta liquidez y calidad crediticia”. Los activos incluidos en el nivel 2 no podrán superar
el 40% del total (nivel 1 + nivel 2) y estarán sometidos a un recorte de valoración del 15%.

Sin embargo, todavía queda por definir cómo se van a aplicar dichos requisitos de liquidez para los
mencionados niveles, ya que o bien se da por hecho que un asset class los cumple en su conjunto, o bien es
necesario determinar pormenorizadamente qué activos cumplen con los mismos y cuales no.

4


(Basilea III)

Derivado de la posible inclusión de un asset class completo dentro de una categoría determinada de liquidez
estriba la importancia de realizar un análisis detallado y justificado de los elementos que configuran dichos
requerimientos en relación al asset class de las cédulas hipotecarias (en adelante CH), para su posible
inclusión como un conjunto de activos homogéneo en alguno de esos dos niveles de liquidez.

Demostrar que las CH en su totalidad constituyen un asset class homogéneo y admisible dentro de
alguna de estas dos categorías de liquidez evitaría la consideración de cada emisión por separado.

Este estudio argumenta que el asset class de las CH permite la diversificación que persigue la normativa de
Basilea, al tiempo que presenta estándares de profundidad, liquidez, y evolución de precios, comparables a
los de los Bonos del Tesoro, en una proporción superior a la observada en los principales mercados
europeos de Covered Bonds (CB).

5


(BCE)

Sin menoscabo de lo anteriormente expuesto, también existe un tratamiento asimétrico a las CH respecto
de los CB alemanes en cuanto a los recortes de valoración (haircuts) aplicables por el BCE. Ello se
deriva de la mejor consideración en términos de liquidez que se aplica a los CB de otros países frente a
las CH españolas, ya que algunos de estos CB son considerados activos de categoría II según el BCE (la
segunda mejor categoría de liquidez; ver tabla en anexos) y reciben un mejor tratamiento que las CH, que, por
lo general, pertenecen a categorías inferiores y que suponen recortes de valoración mayores.

En lo que respecta a la deuda soberana de emisores UME, ésta tiene la consideración de activo de
liquidez I en las operaciones de descuento con BCE. Ello implica que la deuda pública sea la que menos
haircuts asume cuando se utiliza como colateral para al obtención de liquidez en el Eurosistema.

6


(Basilea III y BCE)

En el marco de los mencionados requerimientos de liquidez que van a ser introducidos por Basilea III,
el objetivo del presente estudio es el de aportar evidencia favorable a la consideración de las CH como
una categoría homogénea de activos (asset class) con los máximos estándares de liquidez.

La definición de la categoría de CH como “bonos garantizados”, también es crítica para determinar su posible
inclusión en el máximo nivel de liquidez según Basilea.

Por lo tanto, no deberían existir dudas sobre la inclusión de las CH en el nivel de liquidez 2 de Basilea, al
tiempo que consideramos justificada su pertenencia al nivel de liquidez 1, dada su estrecha vinculación
con la deuda Tesoro, la cual también pertenecerá al nivel 1.

Asimismo y en relación a los requisitos de liquidez impuestos por el BCE consideramos que las CH deberían
ser consideradas, en todo caso, como activos de liquidez de categoría II según el BCE. Sobre todo
teniendo en cuenta las similitudes que existen entre las CH y el Tesoro español anteriormente mencionadas
son muy significativas y mayores que las que existen, por ejemplo, entre CB alemanes y el Tesoro alemán.

7


Tamaño e importancia del mercado de CH:

Las CH aparecen en un lugar destacado entre los diferentes mercados de CB en Europa. Su saldo vivo de
más de 360.000 millones de euros, que solo es superado en términos absolutos por el mercado alemán.

En términos relativos la importancia del mercado de CH es todavía mayor. Con un saldo vivo que supera el
34% del PIB de España, y el 80% de los Bonos del Tesoro en circulación, el mercado de CH españolas se
convierte en el más profundo entre los mercados de CB europeos. A modo de contraste, el alemán
representa un 25% de su PIB, y un 65% de sus Bonos del Tesoro.

De lo anterior se concluye, por tanto, la elevada importancia y profundidad del mercado español de CH,
tanto en términos absolutos, como en relación al PIB, y al mercado de deuda pública.

8


Plazo al vencimiento de las CH:

Adicionalmente al saldo vivo, un elemento muy positivo para garantizar profundidad y liquidez, de forma
estructural, es contar con una vida residual elevada, que evite un pronto vaciamiento del mercado en caso de
reducción de la actividad emisora.

En este sentido, cabe resaltar que las CH españolas vivas presentan, en media, una vida residual de 5,2
años, siendo dicha cifra de las más elevadas de Europa. Y más relevante que el dato absoluto es el relativo
al correspondiente mercado de Bonos del Tesoro. La vida residual media de las CH es aproximadamente del
80% de la correspondiente a la de la deuda del Tesoro, mientras que la vida residual media de los CB
alemanes es inferior (unos 3,9 años) y se sitúa cerca de la mitad de la de su correspondiente Tesoro.

Esa mayor vida residual, junto con el hecho de que el mercado de CH descansa mayoritariamente en
emisiones públicas (frente a otros mercados, como puede ser el alemán, en el que predominan las emisiones
privadas) le confiere un mayor potencial para ser utilizado en una gestión activa de la liquidez.

9


Comportamiento de las CH españolas frente a CB europeos:

El diferencial medio frente a los bonos del Tesoro es más reducido en el caso de las CH que en los CB de
países como Alemania, Francia u Holanda, en donde sus CB cotizan más próximos a swap que a los niveles
de sus Tesoros de referencia.

Pero no solo se trata del nivel de dicho diferencial, sino de su estabilidad en el tiempo: la correlación entre
las CH y los bonos del Tesoro es más elevada en España que en otros países núcleo como Francia,
Alemania u Holanda donde es cero o incluso negativa. Por el contrario, la correlación con la curva swap es
mucho menor en el caso de las CH que en esos otros países, donde dicha correlación es muy elevada.

Un análisis complementario hace referencia a la desviación típica de los diferenciales de CB frente a los
correspondientes bonos del Tesoro. Dicho análisis pone de manifiesto que la dispersión media de los
diferenciales de las CH frente a su Tesoro (3%) es mucho más reducido que la observada entre los CB de
Alemania, Francia u Holanda, entre otros, con su Tesoro de referencia (entre 15% y 30%).

De todo lo anterior cabe concluir que las CH tienen un comportamiento mucho más parecido al de los
bonos del Tesoro, mientras que otros CB son más asimilables a instrumentos de swap.

10


Las CH y los CB en las exigencias de liquidez:

El ratio de liquidez (volumen contratado sobre saldo vivo) en el mercado de CH viene siendo muy
estable y elevado, en torno al 50% mensual. Este nivel de liquidez es inferior al de la deuda del Tesoro, pero
muy superior al de otros mercados, como el de la renta variable. Sirva de ejemplo la bolsa española, en donde
el volumen negociado apenas alcanza el 10% mensual sobre la capitalización.

En términos de liquidez, más relevante incluso que los volúmenes de contratación es el comportamiento de las
horquillas de precios bid-ask, especialmente cuando las mismas son relativizadas con las existentes para los
correspondientes bonos del Tesoro.

En este sentido, las CH tienen una horquilla bid-ask que, en media, es cuatro veces la del bono del
Tesoro español. Esa misma horquilla relativa supera el valor de cinco en los casos de Francia u
Holanda, y el valor de diez en el caso alemán.

11


Síntesis de argumentos:

[TAMAÑO] La importancia del segmento de CH en el mercado español está fuera de toda duda. Con un
saldo vivo equivale al 34% del PIB nacional y al 80% del de deuda del Estado, su tamaño es superior al
de la inmensa mayoría de países europeos (ver páginas 9 y 15-19 del documento).

[PLAZO AL VENCIMIENTO] El plazo hasta el vencimiento es, en el caso de las CH, más elevado que en
la mayoría de mercados de CB, y muy cercano al de los bonos del Tesoro (ver páginas 10 y 20-23 del
documento).

[VINCULACIÓN CON TESORO] La estabilidad en la cotización de las CH respecto a su Tesoro de
referencia es muy elevada. Mucho más que la de otros mercados de CB (ver páginas 11 y 24-38 del
documento).

[LIQUIDEZ] Las horquillas bid-ask de CH son, en media, mucho más estrechas que las de otros países
cuando la comparativa se establece frente a sus respectivos tesoros de referencia. (ver páginas 12 y 39-42
del documento).

12


Conclusiones:

Sobre la base de la evidencia que se presenta en este documento, cabe considerar a las CH como una
clase homogénea de activos que, como mínimo, debería ser considerada como nivel de liquidez 2
según los requisitos de Basilea.

De hecho, dada la importancia de este mercado, la correlación elevada que este asset class exhibe
respecto de la curva Tesoro así como su elevada liquidez y su estabilidad de precios histórica, cabe
plantearse si podría ser considerada en un nivel superior de liquidez según Basilea, esto es, en el nivel
1, donde también estará considerada la deuda pública, con la que comparte muchos rasgos comunes.

En relación a los haircuts que se aplican a las CH en la operación de descuento con el BCE, también
cabe considerar a las CH como activos de liquidez en la categoría II como norma general, dados los
motivos arriba planteados y el tratamiento asimétrico que las CH reciben frente a otros mercados de
CB, aún cuando la relación entre CH y su Tesoro de referencia es mayor que la de estos otros CB y sus
respectivos Tesoros.

Como complemento a las conclusiones anteriores, cabe señalar que dentro de las CH no existen
diferencias especialmente destacables, como “asset class”, entre las singulares y las multicedentes.

13

1.- Tamaño e importancia del mercado de CH

14


Uno de los criterios básicos para que un activo sea considerado elegible es contar con un elevado saldo vivo
emitido, así como volúmenes de contratación apropiados para dicho saldo vivo.

En este sentido, y como puede apreciarse en la tabla de la siguiente página, las CH ciertamente aparecen en
un lugar destacado entre los diferentes mercados de CB en Europa. Su saldo vivo supera los 360.000 millones
de euros, solo superado en términos absolutos por el mercado alemán.

Si se relativiza respecto al PIB, el marcado español de CH está claramente por encima de los mayores
mercados europeos de CB, como el alemán o francés.

Pero más importante que respecto al PIB es la relativización frente al correspondiente mercado de bonos del
Tesoro a medio y largo plazo, en la medida en que el mismo constituye actualmente la principal clase de
activos considerada de máxima liquidez y calidad.

De hecho, un objetivo que pretende Basilea III con el nuevo ratio LCR es contar con activos de alta liquidez y
calidad que puedan actuar como complemento a los actuales mercados de bonos público.

En este sentido, merece destacarse que el saldo vivo de CH representa casi el 80% del correspondiente a los
bonos del Tesoro emitidos. Salvo en los países nórdicos, o Luxemburgo, en ningún otro país europeo aparece
un mercado de CB tan relevante, relativo al de bonos del Tesoro, como en el caso español.

15


Fuente: ECBC

16


Fuente: ECBC

17


A pesar de la existencia de
mercados de CB de mayor
tamaño absoluto que el de
Cédulas Hipotecarias, existen
casos en los que su liquidez
no se corresponde con dicho
tamaño.
Ello es consecuencia del
importante porcentaje de
deuda canalizada a través de
colocaciones privadas. En
consecuencia, esos CB no
están sujetos a cotización en
mercados secundarios
organizados (ilíquidos).

Fuente: ECBC

18

2.- Plazo al vencimiento de las CH

19


Diferenciales medios frente a swap por plazo de Covered Bonds alemanes (izquierda) y holandeses (derecha) (*)

600 600
Alemania Holanda
Diferencial frente a swap (pb)

500 500

400 400

300 300

200 200

100 100

0 0

-100 -100
0 2 4 6 8 10 0 2 4 6 8 10
Vida residual (años) Vida residual (años)

Vida residual media : 3,9 años Vida residual media : 4,4 años

Fuente: Afi, Merrill Lynch (*) Índices EMU0 de Merrill Lynch que incluye instrumentos con una vida residual superior al año, en euros y suficientemente líquidos

20


Diferenciales medios frente a swap por plazo de Covered Bonds franceses (izquierda) e italianos (derecha) (*)

600 600
Francia Italia
500 500

400 400

300 300

200 200

100 100

0 0

-100 -100
0 2 4 6 8 10 0 2 4 6 8 10
Vida residual (años) Vida residual (años)

Vida residual media ponderada: 6,3 años Vida residual media ponderada: 5,4 años


21


Diferenciales medios frente a swap por plazo de Cédulas Hipotecarias Singulares y Multicedentes (*)
600
El hecho de que las Cédulas
500 Hipotecarias tengan una vida

residual media superior a la de
400 otros países (y en particular,
superiores a los CB alemanes),
300 debe ser tenido en cuenta a la
hora de comparar los spreads
200 entre las distintas muestras.

100

0

-100
0 2 4 6 8 10
Vida residual (años)

Vida residual media ponderada: 5,2 años


22

3.- Comportamiento de las CH españolas frente a CB europeos


23

3.a.- Correlaciones entre soberanos y Covered Bonds

Correlación de selección de Covered Bonds frente a su
Del análisis transversal para los mercados soberano en referencias con un plazo de vida residual
europeos más relevantes, cabe concluir que: aproximado de 5 años (%)
Cuanto peor es el rating del soberano, mayor 100%
• observaciones individuales
es la correlación existente entre la evolución
80% ∆ media por país
de los tipos del Tesoro y la de los CB
emitidos bajo su jurisdicción: 60%

40%
En el caso de emisores AAA (ALE, HOL y FRA), los
movimientos del tipo de interés del Tesoro tienen 20%
una relación muy débil (incluso negativa) con los
movimientos de sus CB.
0%
En cambio, en los casos de ITA y ESP, la correlación
entre soberano y sus CB es mucho más intensa (del -20%
orden del 30%) y siempre con signo positivo. Por lo
tanto, el movimiento en tipos del soberano es -40%
replicado más fielmente por los CB de estos países. ALE HOL FRA ESP ITA

Fuente: Afi, Merrill Lynch, Reuters

24

3.a.- Correlaciones entre soberanos y Covered Bonds

Correlación de selección de Covered Bonds frente a IRS
en referencias con un plazo de vida residual aproximado
de 5 años (%)
Por el contrario, la correlación de CB de
95%
países núcleo es más estrecha con la • observaciones individuales
curva de swaps que con su Tesoro 85% ∆ media por país
benchmark.
75%

65%
De ello se deduce que los CB de países
núcleo son instrumentos de swap mientras 55%
que los CB de países periféricos son
instrumentos Tesoro. 45%

35%

25%
ESP ITA FRA ALE HOL

Fuente: Afi, Merrill Lynch, Reuters

25




26

3.b.- Diferencial frente a Tesoro y swaps: evolución histórica

Desde un punto de vista histórico, los CB de países núcleo han mantenido una relación significativamente
más estrecha con la curva swap (diferencial estable), que con respecto a su Tesoro de referencia.

Diferencial medio de Pfandbriefe frente a Tesoro alemán (izda) y de Dutch Covered Bonds frente a Tesoro
holandés (dcha) en instrumentos con vencimiento 2016/2017 (pb; media móvil 10 sesiones).

550
Alemania 550
Holanda
500 500
450 Media CB vs Swap 450 Media CB vs Swap
400 400 Media CB vs TSY
Media CB vs TSY
350 350
300 300
250 250
200 200
150 150
100 100
50 50
0 0
-50 -50
e-08 j-08 e-09 j-09 e-10 j-10 e-11 j-11 e-12 e-08 j-08 e-09 j-09 e-10 j-10 e-11 j-11 e-12

Fuente: Afi, Reuters

27


Sin embargo, también desde una perspectiva histórica, las CH (ya sean singulares o multicedentes),
cotizan más próximas a Tesoro que frente a la curva swap, tanto en nivel como, y más importante, en
tendencia.

Diferencial medio de CH frente a Tesoro español en instrumentos con vencimiento 2016/2017
(pb; media móvil 10 sesiones).
550
España
500
450 Media CB vs Swap
400 Media CB vs TSY
350
300
250
200
150
100
50
0
-50
e-08 j-08 e-09 j-09 e-10 j-10 e-11 j-11 e-12

28


Desviación típica (en valor absoluto) de la serie histórica
de TIR de Tesoros y Covered Bonds emitidos en su
jurisdicción
La estabilidad en la serie histórica de TIR de 35%
los CB de países núcleo en términos absolutos
es mayor que la de países como ESP e ITA. 30%

25%
Sin embargo, en términos relativos frente a
su Tesoro, la desviación típica de ESP e ITA 20%
es menor que la observada en HOL, ALE y
15%
FRA.
10%

5%

0%
ALE HOL ITA FRA ESP


29




30

3.c.- Diferencial frente a Tesoro y swaps: dispersión de emisiones por país

Diferenciales medios de Covered Bonds por jurisdicción
frente a su Tesoro (pb) a un plazo aproximado de 5 años

300 Max
Min
Los diferenciales de CB de países
250 Promedio
núcleo frente a su Tesoro son
mayores que los de países 200
periféricos.
150

100
Interpretación del gráfico: el punto rojo es la
media aritmética de los diferenciales de CB 50
frente a su Tesoro de referencia. Los
extremos de las líneas son los spreads 0
máximo y mínimo de la serie histórica de
spreads de los CB que forman parte de la -50
muestra. ALE HOL FRA ESP ITA

Fuente: Afi, Merrill Lynch

31


Diferenciales medios de Covered Bonds por jurisdicción
La lectura es la contraria si lo que se frente a swap (pb) a un plazo aproximado de 5 años
compara es el diferencial frente a
swap en lugar de frente a Tesoro. 500 Max
Min
La proximidad en términos de spread de 450
Promedio
los CB de FRA, HOL y ALE frente a la 400
curva swap (mayor que la que tienen
350
frente a su Tesoro), es otro elemento
indicativo de que su benchmark es la 300
curva swap y no la curva Tesoro. 250

En los CB de ESP e ITA, la interpretación 200
sería la contraria. El pricing de estos CB 150
se establece frente a su Tesoro. 100
50
Interpretación del gráfico: el punto rojo es la 0
media aritmética de los diferenciales de CB
ESP ITA FRA HOL ALE
frente a su Tesoro de referencia. Los extremos
de las líneas son los spreads máximo y mínimo
de la serie histórica de spreads de los CB que
forman parte de la muestra.


32


Asset swap spread de Pfandbriefe y Tesoro alemán (pb).
Muestra de emisiones con vidas residuales de 3 y 5 años

Alemania
El Tesoro alemán se financia claramente 200
por debajo de sus CB a todos los plazos.
El diferencial promedio entre ambos es de CB
150 CB
135pb.

asset swap spread (pb)
La dispersión entre CB alemanes también 100
es relevante. La “calidad” de la entidad
emisora es determinante para establecer 50
su nivel de cotización. Por ejemplo, los
instrumentos que cotizan con mayores
0
spreads tanto a 3 como a 5 años han sido
emitidos por Dexia.
-50
La liquidez y los diferenciales en los CB Tesoro Tesoro
no son homogéneos en todos los -100
bonos. 2,0 3,0 4,0 5,0 6,0
vida residual (años)


33


Asset swap spread de Obligations Foncières y Tesoro francés
(pb). Muestra de emisiones con vidas residuales de 3 y 5 años

Francia
El Tesoro francés también se financia
muy por debajo de sus CB. En este 250
caso, el diferencial promedio es de 70pb.
CB
La discriminación entre emisores se 200

observa también en el caso francés. Una
consideración que va más allá del 150
colateral.
100
A modo de ejemplo, de nuevo las
referencias de Dexia son las que cotizan
50
con mayores tipos. De ello cabe deducir
que no sólo importa el instrumento CB Tesoro
sino también (y en gran medida) la 0
calidad del subyacente y de la entidad Tesoro
que lo emite. -50
2,0 3,0 4,0 5,0 6,0


34


Asset swap spread de Dutch Covered Bonds y Tesoro
holandés (pb). Muestra de emisiones con vidas residuales
de 3 y 5 años

El patrón de comportamiento del mercado Holanda
holandés es muy similar. El diferencial 120
promedio Tesoro-CB es de 85pb.
100
Los CB de estos tres países núcleo 80

cotizan alejados de sus respectivos 60
tesoros y mantienen una cotización más
40
próxima a swap.
CB
20
Entre otros elementos de juicio, CB
0
consideramos que este factor es indicativo
de que los CB de países núcleo son -20
instrumentos de swap. -40 Tesoro

-60 Tesoro

-80
2,0 3,0 4,0 5,0 6,0


35


Asset swap spread de Obbligazioni Bancarie Garantite y
Tesoro italiano (pb). Muestra de emisiones con vidas residuales
de 3 y 5 años

Italia
En el caso de emisores soberanos
con peor nota crediticia, sus CB 400
cotizan, como norma general,
350
mucho más cerca de su Tesoro.

300
Los spreads de CB italianos en el
mercado secundario se sitúan en 250
niveles de TIR muy próximos a los del
Tesoro italiano a todos los plazos. 200

150
Tesoro y CB
100 Tesoro y CB

50

0
2,0 3,0 4,0 5,0 6,0


36


Asset swap spread de Cédulas Hipotecarias y Tesoro
español (pb). Muestra de emisiones con vidas residuales
de 3 y 5 años
España
Algo similar sucede en el caso del Tesoro 500
español y las CH. Los diferenciales entre
450
ambos son reducidos y siempre más
estrechos que los que se observan en ALE, 400

FRA u HOL. 350
300
250
Las CH pueden ser consideradas
instrumentos “de Tesoro” puesto que 200
cotizan en niveles similares a éste. 150
100 Tesoro y CH Tesoro y CH
50
0
2,0 3,0 4,0 5,0 6,0


37

4.- Indicadores de liquidez de las CH y los CB.

38

4.- Indicadores de liquidez de las CH y los CB. Horquillas bid-ask

Spreads bid/ask en referencias soberanas de Covered Bonds por
países con vida residual aproximada de 5 años (pb) (*) Las horquillas de cotización
bid/ask de CH españolas son, en
60 media, menores que las de el resto
de jurisdicciones cuando se
50 Maximo comparan con las de su Tesoro.
Mínimo
40 Media últimos 12 meses El spread bid/ask medio de las CH
singulares es de 3,1 veces el del
30 X3,1 Tesoro Español, mientras que en el
X4,7 resto de países este multiplicador se
20 X3,7 sitúa entre 3,7 veces y 12,9 veces.
X12,9 X4,1
10 Por lo tanto, la volatilidad de las CH
frente a su benchmark (España),
0 entendida de esta forma, es más
ALE

ALE CB

FRA

FRA CB
HOL CB

ESP
HOL

ESP CH
ITA

ITA CB reducida que los que se observan en
el caso de los CB del resto de países
comparados.

(*) máximos, mínimos y media de los últimos 12 meses. La leyenda en rojo hace referencia al nº de
veces que el spread bid/ask de Covered Bonds es mayor que el de su Tesoro benchmark.


39

4.- Indicadores de liquidez de las CH y los CB. Ratio de rotación

Por otra parte, el mercado de CH cuenta con un volumen de liquidez que, sin alcanzar a los negociados en
bonos del Tesoro (en los que la operativa en Repo incrementa de forma muy intensa los volúmenes totales de
contratación), puede considerarse elevado, como se ilustra en el gráfico siguiente.

El volumen de contratación mensual de CH viene representando, en media y de forma muy estable, en torno al
50% del saldo vivo, que sin duda es muy elevado comparativamente con el volumen negociado en la bolsa
española, que apenas alcanza el 10% mensual sobre la capitalización.

40

4.- Indicadores de liquidez de las CH y los CB. Ratio de rotación

Información extraída del informe de BBVA titulado
“LCR Liquid Assets” de noviembre de 2011.

41

Anexo

(BCE)

Fuente: BCE

43

6.- Certificaciones

44

Presentación

Afi, Analistas Financieros Internacionales, nació en 1987 como una empresa consultora especializada en
economía, banca y finanzas. Actualmente es líder de su sector con más de veinte años de experiencia en el
mercado financiero español y en el extranjero.
Con más de 100 profesionales altamente cualificados, Afi cuenta con un objetivo claro: ayudar a sus clientes a
tener éxito y buscar siempre la mejor solución para ellos, combinando su experiencia técnica con la creatividad y la
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Afi se caracteriza por ofrecer a sus clientes una amplia gama de servicios personalizados que abarcan: la
investigación y el análisis financiero, la consultoría y los servicios de asesoramiento (incluyendo el desarrollo de
software y modelos matemáticos) y la formación especializada.
Con el tiempo, la firma ha desarrollado diversas filiales especializadas. Con la creación, entre otras, de la EFA
(Escuela de Finanzas Aplicadas), Afi se convirtió en el grupo de empresas que le dan forma actualmente.

La Asociación Hipotecaria Española (AHE) es una organización integrada por los bancos, cajas de ahorros,
cooperativas de crédito y establecimientos financieros de crédito que tienen una mayor presencia en el mercado
hipotecario.
Como asociación profesional especializada, la AHE representa los intereses de sus miembros en todos los
aspectos relacionados con la actividad hipotecaria, tanto a nivel nacional como internacional. La Asociación es
también fuente de información estadística, que elabora de forma regular.

45

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