What ? When? Where? Why? in 2012

1. .Mean S Multi Asset Strategies
KBank Strategies
Macro / Multi Asset
อะไร? เมื่อไร? ทําไม? และอยางไร? ในป 2012 December 2011
Volume 55
ยุโรปเปนตลาดที่สําคัญยิ่งตอตลาดโลก เฉกเชนในสมัยสงครามโลกครั้งที่สอง ... ความ
กลัววาเงินยูโรจะแตกจะใหมการใหมูลคาดอลลารสหรัฐฯ เพิ่มขึ้น
ี Kobsidthi Silpachai, CFA –Kasikornbank
kobsidthi.s@kasikornbank.com
... แตในทายที่สุดแลว ธนาคารกลางของสหรัฐและยุโรป ก็ตองพิมพเงินมาใชหนี้และ
Susheel Narula – KSecurities
ดําเนินการที่จะลดคาเงินของพวกเขาตอไป ... เรามีมุมมองตอ USD/THB ที่ 29.50 ใน susheel.n@kasikornsecurities.com
สิ้นป 2555 แตก็คาดวาจะเห็นความผันผวนอยางมากในระหวางป 2555 Kavee Chukitkasem – KSecurities
kavee.c@kasikornsecurities.com
ธปท.มีแนวโนมที่จะลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายไปที่ 3.00% และคงไวจนถึงสิ้นป 2555 KResearch
คาดวาตลาดตราสารหนี้ของไทยจะคอนขางดีในป 2555 แตก็ยังคงมีความกังวลสําหรับ kr.bd@kasikornresearch.com
การออกพันธบัตรเพราะงบประมาณภาครัฐจะมีผลทางกฎหมายประมาณปลาย ม.ค.
Disclaimer: This report
บรรยากาศการลงทุนในเดือนธันวาคมเปนเชิงบวกในขณะที่ตลาดทั่วโลกปรับตัวเพิ่มขึ้น must be read with the
Disclaimer on page 35
ตามความคาดหวังวาผูนําสหภาพยุโรปจะสามารถแกวิกฤติหนี้ยูโรโซนได เราเชื่อวากําไร that forms part of it
จากดัชนีตลาดหลักทรัพยไทยในขณะนี้สะทอนถึงขาวดีไปมากแลวและผลตอบแทนตาม
“KBank Multi Asset
ความเสี่ยงในป 2555 จะมีเพียง 5% จากเปาหมายของเราที่ 1100 Strategies”
can now be accessed on
Bloomberg: KBCM <GO>
Key Parameters & Forecasts at Year-end
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011E 2012E
GDP, % YoY 6.3 4.6 5.2 4.9 2.5 -2.3 7.8 1.5 4.3
Consumption, % YoY 6.2 4.6 3.0 1.6 2.7 -1.1 4.8 2.5 2.8
Investment Spending, % YoY 13.2 10.5 3.9 1.3 1.2 -9.2 9.4 4.6 5.5
Govt Budget / GDP % -0.2 0.3 -0.7 -1.5 -1.0 -5.6 -3.2 -3.2 -4.8
Export, % YoY 21.6 15.2 17.0 17.3 15.9 -14.0 28.5 16.7 5.0
Import, % YoY 25.7 25.8 7.9 9.1 26.5 -25.2 36.8 23.6 5.0
Current Account (USD bn) 2.77 -7.6 2.3 14.1 1.6 21.9 14.8 10.1 12.8
CPI % YoY, average 2.8 4.5 4.6 2.3 5.5 -0.9 3.3 3.9 3.9
USD/THB 38.9 41.0 36.1 33.7 34.8 33.3 31.4 30.50 29.50
Fed Funds, % year-end 2.25 4.25 5.25 4.25 0.25 0.25 0.25 0.25 0.25
BOT repo, % year-end 2.00 4.00 5.00 3.25 2.75 1.25 2.00 3.25 3.00
Bond Yields
2yr, % year-end 2.78 4.94 5.02 3.91 1.98 2.17 2.35 3.00 3.25
5yr, % year-end 4.0 5.3 5.1 4.5 2.2 3.6 2.75 3.00 3.35
10yr, % year-end 4.9 5.5 5.4 4.9 2.7 4.3 3.25 3.25 3.50
USD/JPY 102.5 118.0 119.1 111.8 90.7 93.0 82.0 77 80
EUR/USD 1.36 1.18 1.32 1.46 1.40 1.43 1.40 1.33 1.34
SET Index 668.1 713.7 679.8 858.1 450.0 734.5 1040 1020 1100
Source: Bloomberg, CEIC, KBank, KResearch, KSecurities
11
WWW.KASIKORNBANKGROUP.COM
1

2. KBank Thai Government Bond Rich / Cheap model
Bps (actual YTM vs. model)
20.00
15.00
10.00
5.00
0.00
-5.00
-10.00
-15.00 3 mth avg
Now
-20.00
LB296A
LB123A
LB133A
LB137A
LB145B
LB14DA
LB155A
LB15DA
LB167A
LB16NA
LB175A
LB183B
LB191A
LB196A
LB198A
LB19DA
LB213A
LB24DA
LB267A
LB283A
LB396A
Source: Bloomberg, KBank
KBank THB NEER Index KBank USD/THB – FX Reserves / USD Majors model
Jan 1995 = 100 KBank THB Trade Weighted Index KBank USD/THB model
48
105 46
44
100 + 1 std 42
d 40
95 38
36
90
average 34
32
85
30
80 -1 std dev 28
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
75
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 actual model
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
FX reserves – USD/THB model DXY – USD/THB model
USD/THB USD/THB since 2001
48 50
46 y = -7.361Ln(x) + 68.817
44 2 45
R = 0.8883
42
40 40
38
36 35 y = 29.993Ln(x) - 96.882
2
34 R = 0.7698
32 30
30
28 25
26 70 75 80 85 90 95 100 105 110 115 120 125
25 50 75 100 125 150 175 200 225 250 DXY
FX reserves to USD/THB mapping current 2011 forecast FX reserves, USD bn DXY to USD/THB mapping current
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
22
2

3. KBank BOT repo model SET forward dividend yield vs. 10yr bond yield
% %
5.5
5.0 9
4.5 8
4.0 7
3.5 6
3.0 5
2.5 4
2.0 3
1.5 2
1.0 1
0.5 0
0.0
03 04 05 06 07 08 09 10 11
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
10yr yields SET forward dividend yields
actual model
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
Thai inflation parameters Thai contribution to GDP growth
25% % yoy/ contribution
20% 15
15% 10
10%
5
5%
0% 0
-5%
-5
-10% Private consumption Government Consumption
-10 Gross fixed capital formation Inventory change
-15%
Net exports GDP yoy
Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11
-15
CPI yoy PPI yoy Core CPI yoy 1Q09 3Q09 1Q10 3Q10 1Q11 3Q11
Source: CEIC, KBank Source: NESDB, KBank
Implied forward curve: swaps Implied forward curve: TGBs
% Implied forward rate shifts (IRS) % Implied bond yield curve shifts (current market's pricing)
4.00 4.00
3.75
3.50 3.50
3.25
3.00
3.00
2.75
2.50
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Dec-11 Mar-12 Jun-12 Dec-12 tenor (yrs) Dec-11 Mar-12 Jun-12 Dec-12 tenor (yrs)
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
33
3

4. US 2yr yields and implied forward US 5yr yields and implied forward
7.0 8
6.0 7
5.0 6
5
4.0
4
3.0
3
2.0 2
1.0 1
0.0 0
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
2yr yields, % implied forwards 5yr yields, % implied forwards
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
KBank EUR/THB model KBank JPY/THB model
EUR/THB JPY/THB
43.0
56.0
54.0 41.0
52.0 39.0
50.0 37.0
48.0
46.0 35.0
44.0 33.0
42.0 31.0
40.0 29.0
38.0
36.0 27.0
34.0 25.0
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
actual model actual model
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
KBank GBP/THB model KBank CNY/THB model
GBP/THB CNY/THB
5.8
78.0
5.6
73.0 5.4
68.0 5.2
63.0 5.0
58.0 4.8
4.6
53.0
4.4
48.0 4.2
43.0 4.0
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
actual model actual model
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
KBank THB/VND model KBank AUD/THB model
THB/VND AUD/THB
800
35.0
750
700 33.0
650 31.0
600
29.0
550
500 27.0
450 25.0
400
350 23.0
300 21.0
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
actual model actual model
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
44
4

5. อะไร? เมื่อไร? ทําไม? และอยางไร? ในป 2012
Kobsidthi Silpachai, CFA - Kasikornbank
สิ่งที่คุณไมทราบจะไมสามารถทํารายคุณได ... พวกเขากลาวไวอยางนั้น kobsidthi.s@kasikornbank.com
ในขณะที่ป 2554 กําลังจะสิ้นสุดลงทามกลางสภาพแวดลอมที่ถดถอยทั้งทางดานสังคมและเศรษฐกิจ ผล Nalin Chutchotitham – Kasikornbank
nalin.c@kasikornbank.com
สํา รวจความคิดเห็น ของนั กวิ เ คราะหสว นใหญ ผิดพลาดเนื่อ งจากการมองโลกในแงดีจ นเกิน ไป ทํา ให
Amonthep Chawla, Ph.D. – Kasikornbank
นักวิเคราะหนาจะเอาหัวหมกในทรายอยางเชนที่นกกระจอกเทศทํา กฎของเมอรฟ (Murphy’s Law) amonthep.c@kasikornbank.com
ประชดการมองโลกในแงดีข นาดนั้น ดว ยประโยคที่วา “สิ่ งใดใดก็ตามหากผิดพลาดได ก็จ ะผิดพลาด” Puttikul Ackarachalanonth - Kasikornbank
puttikul.a@kasikornbank.com
เหตุการณในยุโรปและผลกระทบที่มีตอเศรษฐกิจโลกจะคอยจํากัดรูปแบบของการมองโลกในแงดี ซึ่งใน
ขณะเดียวกันตลาดตางการเงินก็ยังคงผันผวนและแกวงตัวไปตามความผอนคลายและความกังวลที่เขามา
เปนระยะ ๆ
ในทางคณิตศาสตรสูตรตอไปนี้เปนจริง :
-1 x -1 = 1 หรือในทางคําพูดจํานวนลบคูณกับจํานวนลบจะไดผลบวก
นักการเมืองและผูกําหนดนโยบายทั้งหลายกําลังพยายามที่จะใชบรรทัดฐานทางความคิดเดียวกันในทาง
เศรษฐศาสตรคือ การแกปญหาหนี้ตองสรางหนี้เพิ่มเติม
รูปที่ 1. ผลสํารวจความเห็นของนักวิเคราะหสวนใหญในปจจุบันผาน
 รูปที่ 2. ความเห็นของนักวิเคราะหสวนใหญไมไดบงชี้วาจะมีภาวะ
การไตรตรองแลวหรือ? ถดถอยในเศรษฐกิจโลก
6
5
4
3
2
1
0
-1 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
-2
-3
-4
-5
-6
global quarterly GDP consensus
Source: http://www.ostrichheadinsand.com/ Source: Bloomberg, CEIC, KBank
วิกฤตหนี้ x การเพิ่มหนี้ = การกูคืนเศรษฐกิจ? ที่จริงแลว ...ไมใช หนึ่งในเสาหลักของตนกําเนิดของเงิน
ยูโรอยูที่สนธิสัญญามาสทริกต (Maastricht Treaty) ซึ่งกําหนดขอตกลงไวเนื่องจากการขาดกลไกทาง
การเงินรวมกัน โดยสมาชิกประเทศที่ใชเงินยูโรตองจํากัดหนี้สาธารณะเมื่อเทียบกับจีดีพีไวที่ 60% แตทําไม
55
5

6. ถึงเปน 60% ละ? แผนภูมิตอไปนี้อาจจะชวยคลายความสงสัยไดบาง รูปที่ 3 แสดงหนี้ตอจีดีพีของญี่ปุน
เที ยบกับการเจริญ เติบ โตของจีดีพีใ นญี่ปุน จุดสีเขี ย วนํา เสนอถึง ขอ มูลจริง ในชว งป 2524 ถึง ป 2553
ในขณะที่จุดสีแดงเปนการคาดการณของ IMF รูปดานลางแสดงใหเห็น (ทางสถิติ) คอนขางจะชัดเจนวาเมื่อ
หนี้สาธารณะตอจีดีพีเกิน 60% การเติบโตทางเศรษฐกิจจะเริ่มสะดุด รูปแบบของจุดสีแดงอาจแยงสิ่งที่เรา
ชี้ใหเห็นในตอนแรกเกี่ยวกับการมองเศรษฐกิจในแงดีเกินไป ขอมูลของสหรัฐฯ ก็แสดงใหเห็นถึงรูปแบบที่
คลายกันที่วาการเติบโตทางเศรษฐกิจจะเริ่มลดลงเมื่อหนี้ตอจีดีพีเกิน 60%
รูปที่ 4. หนี้ตอจีดีพีของสหรัฐฯ เทียบกับการเจริญเติบโตของจีดีพีใน
รูปที่ 3. หนี้ตอจีดีพีของญี่ปุนเทียบกับการเจริญเติบโตของจีดีพีในญี่ปุน
สหรัฐฯ
GDP mapping of Japan's GDP growth as a function of debt / GDP ratio GDP mapping of US GDP growth as a function of debt / GDP ratio
14.0%
16.0%
14.0% 12.0%
12.0% 10.0%
10.0%
8.0% 8.0%
6.0% 6.0%
4.0%
4.0%
2.0%
0.0% 2.0%
-2.0% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 220 240 260 280 0.0%
-4.0%
-6.0%
debt / GDP, % -2.0% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130
-8.0% -4.0% debt / GDP, %
Source: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBank
สิ่งนี้สะทอนใหเห็นถึงศัพททางเศรษฐกิจ “crowding out” ซึ่งวิกิพีเดียไดใหคํานิยามที่เหมาะไววา:
ในทางเศรษฐศาสตร crowding out เกิดขึ้นเมื่อนโยบายการคลังแบบขยายตัว (expansionary
fiscal policy) ทําใหอัตราดอกเบี้ยเพิ่มขึ้น ซึ่งเปนผลทําใหการใชจายภาคเอกชนลดลง นั่น
หมายความวาการเพิ่มขึ้นของการใชจายภาครัฐทําใหการใชจายดานการลงทุนลดลง
หากระบอบการปกครองของรั ฐบาลมีการเอนเอี ยงอยางมากไปทางสังคมนิยม นโยบายการคลังแบบ
ขยายตัวก็จะนําไปสูหนี้ขนาดใหญ หากกรีซไมไดเปนสวนหนึ่งของยูโรโซน กรีซก็จะมีปญหาในการหาเงิน
มาใชในการดําเนินการที่เนนสังคมนิยมซึ่งจะทําใหปญหาถึงจุดระเบิด พูดในอีกแงนึงคือ เรื่องบางอยางจะ
กระทําเพียงฝายเดียวไมได กลาวคือ เอเชียมีความสุขที่จะซื้อตราสารหนี้ใด ๆ ของยูโรโซน ซึ่งเอเชียใชเปน
แหลงลงทุนของเงินเกินดุลบัญชีเดินสะพัด
66
6

7. การพิมพเงินมาใชหนี้ คือ วิธีการลดหนี้อยางลับ ๆ ลอ ๆ
ในรายงานบับเดือนสิงหาคม เราไดกลาววาประเทศที่พัฒนาแลวตองการที่จะพิมพเงินมาใชหนี้มากกวา
วิธีการอื่น อยางเชน มาตรการลดรายจายภาครัฐ เพราะสังคมจะตอตานและนําไปสูจุดจบทางการเมืองของ
นักการเมืองหลายคน ในสวนที่ตามมาคุณอมรเทพจะกลาวถึงรายละเอียดของความซับซอนของการ
แกปญหาวิกฤติหนี้ยูโรโซน
แตกอนที่จะไปถึงจุดนั้น เราอยากจะชี้ใหเห็นถึงแนวโนมของอัตราแลกเปลี่ยนในป 2555 ที่จะมีความผัน
ผวนมากขึ้น ถาเหตุการณในป 2551-2552 พอจะเปนแนวทางได เงินดอลลารสหรัฐฯ ก็อาจจะอยูไดรับ
พรีเมี่ยมที่จะมาพรอมกับคํากลาวที่วา "ทุกวิกฤตินั้นมีโอกาส" สิ่งที่จะตองขยายความก็คือวิกฤติของใคร
และโอกาสของใคร นับตั้งแตมีการเริ่มใชเงินยูโร สวนแบงทางตลาดของเงินยูโรในฐานะเงินสํารองระหวาง
ประเทศไดเพิ่มขึ้นในขณะที่ดอลลารสหรัฐฯ ไดลดบทบาทลงในฐานะเงินสํารองระหวางประเทศ ดังนั้นจะไม
แปลกที่ทั่วโลกจะยอนกลับไปใชดอลลารมากขึ้นเชนเดิม หลังจากที่ไดทดลองใชเงินยูโร (ซึ่งเปนการใช
หลายสกุลเงินมาเปนสกุลเงินเดียว) ในทุนสํารองระหวางประเทศมาแลว การใชเงินดอลลารสหรัฐฯเปนทุน
สํารองระหวางประเทศไดเปนที่โตแยงนับตั้งแตธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) ไดพิมพเงินดอลลารในการลาง
หนี้มากขึ้นผานการผอนคลายเชิงปริมาณ (Q.E.) นายดรากีประธานของธนาคารกลางยุโรป (อีซีบี) ได
พยายามที่จะลบความคิดในการใช QE ดังกลาวออกไปจากทางเลือกแมจะมีนโยบายลดดอกเบี้ยไป
0.50% ตั้งแตเขามารับตําแหนง รูปที่ 6. แสดงใหเห็นถึงงบดุลของเฟดและอีซีบี ซึ่งชี้ใหเห็นวาธนาคารกลาง
ทั้งสองเริ่มใช QE ตั้งแต Lehman Brothers ลมละลายและตลาดการเงินไดสะดุดลง และเฟดไดกลับมาใช
QE อีกในเดือนพฤศจิกายน 2010 (QE2) ซึ่งอีซีบีก็ไดใช QE ในรูปแบบของความพยายามที่จะไมไดตนทุน
การกูยืมของรัฐบาลเพิ่มขึ้นตามการกรีซที่ประสบปญหาทางการเงิน
รูปที่ 5. ยูโรไดเพิ่มสัดสวนในเงินทุนสํารองตางประเทศ รูปที่ 6. งบดุลของเฟดและอีซีบี
World's breakdown of reserve currency
74 30 3,000
72 28 2,500
70 26
2,000
68 24
1,500
66 22
1,000
64 20
500
62 18
60 16 -
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 02 03 04 05 06 07 08 09 10
% holding in USD (left axis) % holding in EUR (right axis) Fed's balance sheet, USD bn ECB balance sheet, EUR bn
Source: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBank
77
7

8. การที่โลกกําหนดระดับพรีเมี่ยมหรือสวนลดของดอลลารสหรัฐฯ จะเปนปจจัยสําคัญในการกําหนดทิศทาง
ของดอลลาร/บาท ... มากกวาความสัมพันธระหวางกระแสเงินสดตางประเทศของไทย ซึ่งก็คือ เงินทุน
สํารองระหวางประเทศและดอลลาร/บาท
รูปที่ 7. EUR/USD เทียบกับ USD/THB รูปที่ 8. เงินทุนสํารองตางประเทศเทียบกับ USD/THB
USD/THB USD/THB
48 48
46 46 y = -7.361Ln(x) + 68.817
44 y = -18.455x + 59.943 44 2
R = 0.8883
42 2 42
R = 0.672
40 40
38
38
36
36
34
34 32
32 30
1.3393
30 28
28 26
0.80 0.90 1.00 1.10 1.20 1.30 1.40 1.50 1.60 1.70 25 50 75 100 125 150 175 200 225 250
EUR/USD FX reserves to USD/THB mapping current 2012 forecast FX reserves, USD bn
Source: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBank
จะเห็นไดวาทิศทางของดอลลาร/บาทไดเคลื่อนไหวอยางใกลชิดตามวิธีการที่ยูโรโซนจัดการกับวิกฤตหนี้
ของตน กระแสเงินไหลมีแนวโนมที่จะไมไหลเขาไปในสินทรัพยเสี่ยงและยายไปยังสินทรัพยที่อยูในรูปของ
สกุลเงินดอลลารสหรัฐฯ หากความเสี่ยงของตลาดยังคงผันผวน ถาประเทศยูโรโซนสามารถหาวิธีการ
แกปญหาเพื่อใหสมาชิกคงอยูในสหภาพยูโรในไดในขณะที่ปญหาหนี้คอย ๆ ไดรับการแกไข กระแสเงินทุนก็
จะไหลเขามาสูประเทศในแถบเอเชียอีกครั้ง นอกเหนือจากสภาพแวดลอมในการลงทุนที่ดีขึ้นในปถัดไป
สหรั ฐ ฯ มี แ นวโน ม ที่ จ ะทํ า การผ อ นคลายเชิ ง ปริ ม าณ (QE3) การผ อ นคลายเชิ ง ปริ ม าณไม น า จะมี
ประสิทธิภาพพอที่จะการกระตุนการจางงานและเศรษฐกิจในสหรัฐฯ แตการผอนคลายเชิงปริมาณที่ยังเปน
กลไกที่มีประสิทธิภาพในการอัดฉีดเงินเพื่อชําระหนี้สินเมื่อคาเงินดอลลารสหรัฐฯ ออนคาอยางตอเนื่อง
ดังนั้น เรานาจะไดเห็นดอลลาร/บาทปรับตัวลดลง ดังที่คาดการณไววาจะไปแตะที่ระดับ 29.50 ในปลายป
2555 แมวาเราคาดวาดอลลาร/บาทจะปรับตัวลง แตตลาดก็จะเห็นความผันผวนที่ยังคงมีอยู โดยเฉพาะ
ในช วงครึ่ง แรกของป 2555 เพราะประเทศในยูโ รโซนนา จะยัง ไมส ามารถบรรลุขอ ตกลงไดใ นเร็ว ๆ นี้
โดยเฉพาะอยางยิ่งถาบางประเทศจําเปนจะตองจัดการลงประชามติในการที่จะแกไขรัฐธรรมนูญ ผูสงออก
และผูนําในประเทศไทยควรจะจับตามองดูความเคลื่อนไหวในตลาดอยางใกลชิดเนื่องจากอาจมีความ
กังวลเกี่ยวกับสภาพคลองของเงินดอลลารสหรัฐฯ อีกครั้งเมื่ออัตราผลตอบแทนพันธบัตรเพิ่มขึ้นหรือเมื่อมี
ปญหาเกี่ยวกับการเพิ่มทุนของธนาคารในยูโรโซน
88
8

9. ไขหวัดสเปน 2012
ECB จะสามารถปองกันไมใหตนทุนการกูยืมของรัฐบาลอิตาลีและสเปนเพิ่มขึ้นไดนานสัก
เทาใด
สิ่งที่นาสนใจเกี่ยวกับเศรษฐกิจที่ออนแอของยูโรโซน คือ ตลาดแรงงานที่ขาดประสิทธิภาพ
ที่ขดขวางการปรับตัวเพื่อรับมือกับปญหาวิกฤติเศรษฐกิจ
ั
ยูโรโซนไมมีเวลามากพอที่จะแกไขปญหาตลาดแรงงานของตนเพื่อสรางการเติบโตทาง
เศรษฐกิจ ทั้งนี้เพราะยูโรโซนอาจแตกออกจากกันกอนที่เศรษฐกิจที่แทจริงจะฟนตัว
ใครคือผูท่จะมาชวยเงินยูโรในป 2012 นี้?
ี
เรามารวมกันสํารวจความเปนไปไดเหลานี้กันที่น่ี
ไขหวัด(ทางการเงิน) สเปน
ไขหวัดสเปนหรือที่เรียกกันวาโรคระบาดไขหวัดใหญ 1918 ถูกบันทึกวาเปนโรคระบาดรายแรงที่สุดใน
ประวัติศาสตรโลก เชื่อกันวาประมาณ 3% ของประชากรโลกตองเสียชีวิตดวยโรคระบาดดังกลาว โรค
ระบาดนี้อุบัติขึ้นในชวงปลายของสงครามโลกครั้งที่หนึ่งและสงผลกระทบตอทั้งประเทศฝายพันธมิตร (อัน
ไดแก อังกฤษ ฝรั่งเศสและสหรัฐอเมริกา) และอํานาจกลาง Central Powers (อันไดแก เยอรมนี ออสเตรีย
และฮังการี) อยางไรก็ดี ขาวสารเกี่ยวกับโรคระบาดและเหยื่อผูเคราะหรายกลับถูกเก็บงําเปนความลับ
เพราะเกรงวามันอาจบั่นทอนกําลังใจของเหลาทหารหาญ ทวา สเปนซึ่งในขณะนั้นเปนประเทศที่เปนกลาง
และไมมีการปดบังขาวสารของโรคระบาดดังกลาวรวมทั้งผลพวงของมหันตภัยที่ตามมา ทําใหโรคระบาด
ไขหวัดใหญ 1918 นี้แมจะไมไดถือกําเนิดหรือแพรระบาดมาจากสเปน กลับเปนที่รูจักในชื่อวา “ไขหวัด
สเปน”
ไดมีการรําลึกครบรอบหนึ่งปของการใหความชวยเหลือจากกองทุนการเงินระหวงประเทศ IMF และสหภาพ
ยุโรป EU ตอไอรแลนดเมื่อวันที่ 22 พฤศจิกายน ที่สงผลใหเศรษฐกิจที่ออนแอของไอรแลนดกลับมาฟน
ตัวอยางชาๆ โปรตุเกสดําเนินมาตรการความเขมงวดทางการเงินเพื่อลดบทบาทของภาครัฐอันนําไปสูการ
ปฏิรูปเศรษฐกิจของประเทศ และกรีซซึ่งกําลังรอรับความชวยเหลือทางการเงินครั้งถัดไปภายหลังจากที่
ไดรับการอนุมัติเงินชวยเหลือจากกลุมผูบริหารการเงินยูโรโซน เสนทางทางเศรษฐกิจในอนาคตของประเทศ
ทั้งสามนี้เริ่มดีขึ้นหลังจากที่เงินยูโรผานภาวะสั่นคลอนและไดเกิดความวุนวายทางการเงินทั่วโลกในชวงปที่
ผานมา อยางไรก็ดี อาจกลาวไดวาจํานวนหนี้สินที่ประเทศทั้งสามคางชําระอยูดูจะไมสลักสําคัญเลยเทียบ
กับของอิตาลีและสเปน ในชวงเดือนพฤศจิกายนที่ผานมา บรรดานักลงทุนตางมีความกังวลเกี่ยวกับการ
เพิ่มขึ้นของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอิตาลีและสเปนที่แตะผานระดับ 7% ECB ไดพยายามอยางยิ่งยวด
99
9

10. ที่จะซื้อพันธบัตรเหลานี้เพื่อลดตนทุนการกูยืมของรัฐบาล ECB จะสามารถปองกันไมใหตนทุนการกูยืม
ของรัฐบาลอิตาลีและสเปนเพิ่มขึ้นไดนานเทาใด อิตาลีและสเปนถูกจับตามองวากําลังเรงเพิ่มมาตรการ
ความเขมงวดทางการคลังเพื่อเรียกความเชื่อมั่นกลับคืนในตลาดพันธบัตร ไมเชนนั้นแลว พวกเขาก็มี
แนวโนมที่จะถูกจัดอยูในกลุมเดียวกันกับสามประเทศที่กลาวมาขางตนที่ในที่สุดแลวจําตองรองขอการ
สนับสนุนทางการเงินจาก IMF และ ECB ความแตกตางที่สําคัญอยูที่เม็ดเงินที่อิตาลีและสเปนตองการนั้น
อาจสู ง กว า ประเทศทั้ ง สามเหล า นี้ ดั ง นั้ น จึ ง นั บ เป น เรื่ อ งที่ ท า ทายผู นํ า ยู โ รโซนให ข บคิ ด เกี่ ย วกั บ การ
สนับสนุนทางการเงินแกประเทศทั้งสองนี้ หากรัฐบาลในยูโรโซนลมเหลวในการควบคุมการเพิ่มขึ้นของ
อัต ราผลตอบแทนพัน ธบัต รแลว ปญ หาหนี้ยูโ รโซนก็มีแ นวโนมวา จะยา งเข า สู ภ าวะวิกฤติท างการเงิ น
ระหวางประเทศอยางเต็มตัวในทันทีที่อิตาลีและสเปนประกาศไมสามารถชําระหนี้ได สถาบันการเงินใน
ยุโรป สหรัฐอเมริกาและประเทศอื่น ๆ จะไดรับผลกระทบอยางรุนแรงเพราะเงินทุนของพวกเขาจะลดลง
ธนาคารตางๆจําเปนตองระดมทุนโดยการกูยืมเงินจาก IMF, EFSF และสถาบันการเงินอื่น ๆ ธนาคารใน
เยอรมันีและฝรั่งเศสก็มีแนวโนมที่จะลดการใหงินกูยืมลงอันอาจสงผลกระทบตอกิจกรรมทางเศรษฐกิจใน
กลุมยูโรโซน สรุปแลวไขหวัดสเปนจะกลับมายุโรปอีกครั้งหรือไม อาจเปนไปไดวาไขหวัดจะแพรกระจายไป
ยังประเทศตางๆทั่วโลกอีกครั้งในปหนา คราวนี้เราลองมาสํารวจหาทางที่นาจะมีประสิทธิภาพในการ
เยียวยาวิกฤติหนี้สินนี้กอนที่มันจะยางกรายเขามาในประเทศไทยกัน
รากเหงาของปญหาทางเศรษฐกิจ
หลายคนสงสัยวาอะไรคือรากเหงาของปญหาทางเศรษฐกิจในยูโรโซนอันกอใหเกิดปญหาความวุนวายทาง
การเงิ น คํ า ตอบมี อ ยู ม ากมายด ว ยกั น เช น การจั ด เก็ บ ภาษีน อ ยเกิ น ไป ภาครั ฐ มีภ าระค า ใช จ า ยเพื่ อ
สวัสดิการสังคมสูงเกินไป การเคลื่อนไหวของอัตราแลกเปลี่ยนที่เขมงวดเกินไปเพราะระบบสกุลเงินเดียว
เปนตน อาจกลาวไดวาคําตอบเหลานี้ถูกตองทั้งหมด และนอกจากนี้ นักวิชาการหลายทานยังมีการถกเถียง
กั น เกี่ยวกับ การละทิ้ง เงิน ยูโ รเพื่อ เพิ่มศัก ยภาพการแข ง ขัน ของประเทศที่เป น หนี้ สิ่ง ที่น า สนใจที่นา จะ
กลาวถึงก็คือ ตลาดแรงงานที่ขาดศักยภาพในยูโรโซนไดชะลอการปรับตัวเพื่อรับมือกับวิกฤติเศรษฐกิจ
ป ญ หาหนี้ สิ น ในยู โ รโซนจะดี ขึ้ น หากเศรษฐกิ จ ของประเทศเหล า นี้ ข ยายตั ว อย า งไรก็ ดี ป ญ หาใน
ตลาดแรงงานทําใหเศรษฐกิจมีแนวโนมที่จะยังคงซบเซาในชวงระยะเวลาหนึ่ง
อัต ราการวา งงานยั ง คงพุ ง สูง ในยู โ รโซน โดยเฉพาะอยา งยิ่ง ในสเปน ภายหลัง จากที่ วิก ฤติการเงิ น ซั ด
กระหน่ําสหรัฐอเมริกา ประเทศตางๆในยูโรโซนก็ถูกผลกระทบอยางรุนแรง ทําใหเศรษฐกิจของพวกเขาหด
ตัวลงในขณะที่อัตราการวางงานเพิ่มสูงขึ้น คนวัยหนุมสาวเปนกลุมที่ไดรับผลกระทบอยางมาก เพราะแมวา
ระดับการเติบโตทางเศรษฐกิจจะใกลเคียงกับประเทศอื่น ๆ แตอัตราการวางงานของหนุมสาวชาวสเปนสูง
เกือบถึง 50% อัตราการวางงานที่มีระดับสูงเชนนี้กระทบตอโครงสรางทางสังคมของสเปนอันจะนําไปสู
ปญหาทางเศรษฐกิจในระยะยาว นายจางในประเทศที่มีอัตราการวางงานสูงมักจะไมฝกอบรมแรงงานของ
1010
10

11. พวกเขา ทําใหการเติบโตทางประสิทธิภาพการผลิตลดลง และแมวาประเทศเหลานี้จะผานรอนผานหนาว
ทางเศรษฐกิจมาก็ตามแตแรงงานหนุมสาวเหลานี้ก็ไมอาจมีทักษะพรอมพอจะรองรับการเติบโตทางธุรกิจ
ได จึงอาจทําใหพวกเขาวางงานนานยิ่งขึ้น หรือบางทีพวกเขาอาจจําเปนตองเขารับการฝกอบรมกอนกลับ
เขาสูตลาดแรงงานเพื่อเพิ่มศักยภาพในการแขงขัน อัตราการวางงานที่สูงยังมีผลกระทบตอความยั่งยืน
ทางการคลัง รายรับของรัฐบาลมีแนวโนมที่จะลดลง ประเทศที่มีการจางงานต่ํามีแนวโนมที่จะเก็บภาษี
รายไดต่ํา และเมื่อประชาชนมีรายไดต่ําหรือวางงาน พวกเขามีแนวโนมที่จะจับจายลดนอยลง ทําใหภาษี
การบริโภคลดลงเชนกัน ในทางตรงกันขาม คาใชจายของภาครัฐดูเหมือนจะสูงขึ้น โดยเฉพาะอยางยิ่ง
ผลประโยชนที่อาจไดรับจากการวางงานรวมทั้งสวัสดิการสังคมอื่นๆ เมื่อรายรับต่ํากวารายจาย รัฐบาลก็
จําตองสรางภาระหนี้เพิ่มมากขึ้น ดวยเหตุนี้เอง ตลาดแรงงานที่ไรประสิทธิภาพจึงถูกมองวามีผลกระทบตอ
หนี้ภาครัฐซึ่งมีแนวโนมที่จะทําใหระดับหนี้สาธารณะของยูโรโซนเพิ่มมากขึ้นดวย
รูปที่ 9. อัตราการวางงาน รูปที่ 10. อัตราการวางงานคนวัยหนุมสาว
Unemployment rate (%) Unemployment rate people under 25 year of age (%)
24 50
45
19 40
35
30
14
25
20
9 15
10
4 5
Sep-06 Sep-07 Sep-08 Sep-09 Sep-10 Sep-11 Oct-06 Oct-07 Oct-08 Oct-09 Oct-10 Oct-11
Germany Spain Italy France Greece Germany Spain Italy France Greece
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
แลวจะแกไขตลาดแรงงานที่ขาดประสิทธิภาพไดอยางไร กอนอื่น เราตองเขาใจถึงรากเหงาของปญหา ใน
หลักเศรษฐศาสตรแรงงาน สถานการณในยูโรโซนเรียกวา “ปญหาที่เกิดขึ้นของคนวงใน (insider) และคน
วงนอก (outsider)” บรรดาผูที่มีงานทําหรือลูกจางถาวร (คนวงใน) ตองการคาจางที่สูงขึ้น ในขณะที่ผูที่ไมมี
งาน (คนวงนอก) ไม ส ามารถผ า นพ น อุ ป สรรคที่ เ กิ ด ขึ้ น โดยคนวงในจึ ง ทํ า ให พ วกเขายั ง คงว า งงาน
ตัวอยางเชน สหภาพแรงงานกดดันบริษัทใหเพิ่มเงินเดือนใหกับลูกจาง รวมทั้งมอบผลประโยชนที่ควรไดรับ
ในกรณี ที่ ว า งงาน ในบางประเทศ เช น ในสเปน บริษั ท จะตอ งแบกรับ ค า ใช จ า ยมหาศาลหากเลิก จา ง
ลูกจางประจํา กลาวคือ ตองจายถึง 33-45 วันตอปท่ีทํางาน หรืออาจมากถึง 42 เดือนของเงินเดือนสําหรับ
กรณีของการเลิกจางขาดความชอบธรรม คาแรงที่สูงทําใหนายจางไมสนใจที่จะจางแรงงานใหม และ
นายจางก็มีแนวโนมที่จะจางแรงงานชั่วคราวเพื่อหลีกเลี่ยงการที่รัฐปกปองแรงงานประจํา อยางไรก็ ดี
สัญญาวาจางชั่วคราวไมคอยไดรับความสนใจจากลูกจางเทาใดนักเพราะผลประโยชนที่ลูกจางเหลานี้ไดรับ
มีเพียงนอยนิดเทานั้น ทั้งนี้ เนื่องจากคนที่วางงานจะไดรับสิทธิประโยชนจากการวางงานทําใหพวกเขาไม
1111
11

12. สนใจทํางานที่ไดคาจางต่ํา สหภาพแรงงานเองก็ปองกันไมใหบริษัทลดคาจางเมื่อบริษัทมีรายรับลดนอยลง
ในชวงวิกฤตเศรษฐกิจ เพื่อเปนการปองกันความยืดหยุนของคาจาง ดังนั้น เมื่อบริษัทไมมีทางเลือกจึง
จําตองไลคนงานออก วิธีการแกปญหาอัตราการวางงานสูงที่รวดเร็วมีดังนี้คือ หนึ่ง ลดสิทธิประโยชนอันเกิด

จากการวางงาน สอง เพิ่มแรงจูงใจใหกับแรงงานชั่วคราว สาม เพิ่มความยืดหยุนของคาจาง คําถามตอมา
ก็คือ จะตองใชเวลาเทาไหรจึงจะแกปญหาเหลานี้ได ดูเหมือนวาปญหาของตลาดแรงงานจะตองใชเวลา
และความรวมมือจากสวนตางๆในการแกไข ซึ่งบางครั้งอาจไมทันเวลาที่จะสรางการเติบโตทางเศรษฐกิจ
และแกปญ หาวิกฤตหนี้ในยูโรโซนได สมาชิกของยูโรโซนจํานวนหนึ่งอาจลาออกสหภาพการเงิน ยุโรป
(EMU) ซึ่งอาจถูกมองวาเปนการทําลายความเชื่อมั่นในระบบสกุลเงินยูโรอยางคอยเปนคอยไป
รูปที่ 11. โครงสรางอายุประชากร รูปที่ 12. การเติบโตทางเศรษฐกิจ
22
Economic growth rate (%)
8
21
6
20
4
19 2
18 0
-2
17
-4
16
-6
15 -8
Germany Spain Italy France Greece Sep-06 Sep-07 Sep-08 Sep-09 Sep-10 Sep-11
Population abov e 65 y ears old (%)
Germany Spain Italy France Greece
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
รูปที่ 13. หนี้ภาครัฐ รูปที่ 14. ดุลการคลัง
Public debt (% of GDP) Budget balance (% of GDP)
160 4
140
0
120
100 -4
80 -8
60
-12
40
20 -16
Dec-06 Dec-07 Dec-08 Dec-09 Dec-10 Dec-11 Dec-12 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Germany Spain Italy France Greece Germany Spain Italy France Greece
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
ใครคือผูที่จะมาชวยเงินยูโรในป 2012 นี้?
ยูโรโซนไมมีเวลามากพอที่จะแกไขปญหาตลาดแรงงานเพื่อกระตุนการเติบโตทางเศรษฐกิจและภาระหนี้สิน
เพราะยูโรโซนอาจแตกออกจากกันกอนที่สภาพเศรษฐกิจที่แทจริงจะฟนคืน นักลงทุนมองวาพวกเขากําลัง
รอคอยวิธีการแกปญหาในการลดตนทุนการกูยืมของอิตาลีและสเปน เพราะเกรงวาสองประเทศนี้จะไม
1212
12

13. สามารถชําระดอกเบี้ยหรือเงินตนอันอาจนําไปสูปญหาการชําระหนี้ที่สั่นคลอนตลาดการเงินโลก เวลาของ
เราใกลหมดลงเมื่ออัตราผลตอบแทนพันธบัตรของอิตาลีกําลังเอื้อมแตะระดับ 8% ในไมชา และยูโรโซน
อาจจะลมสลายในปหนาดวยไขหวัดสเปน ดังนั้น ใครจะเปนผูที่ชวยเงินยูโรในป 2012 ลองมาสํารวจความ
เปนไปไดเหลานี้กันวาจะเปน ECB-EFSF-IMF, BRICS, Fed หรือ Eurobonds
ทางเลือกที่เปนไปไดทางหนึ่งดูเหมือนจะเปนความรวมมือกันระหวาง ECB, EFSF และ IMF
ปลายเดือนที่แลวพบวามีความพยายามที่จะเพิ่มศักยภาพของ IMF เพื่อสนับสนุนทางการเงินใหกับประเทศ
ที่ประสบปญหาใหปฏิบัติตามเงื่อนไขในการชําระหนี้ใหมากยิ่งขึ้น ECB รวมกับ IMF อัดฉีดเงินทุนเพิ่มเติม
ใหกับ EFSF สัญญาในการค้ําประกันอาจเพิ่มจาก 7.8 แสนลานยูโร เปน 1 ลาน ลานยูโร EFSF สามารถ
ออกพันธบัตรที่มีสิทธิ์เปนหลักทรัพยค้ําประกันในการดําเนินงานทางการเงินของ ECB พันธบัตรเหลานี้
สามารถนํามาระดมทุนเพื่อชวยธนาคารที่มีปญหาดวยการลดคุณภาพสินทรัพยหรือลดราคาพันธบัตร แลว
มันจะสัมฤทธิ์ผลไดอยางไร ลองคิดดูวานี่คือการฟอกเงินอยางหนึ่ง ECB ไมสามารถซื้อพันธบัตรรัฐบาล
โดยตรงจากสมาชิกรัฐบาลอื่นๆได หรือพูดไดวาเปน "ไมมีการชวย bailout " สําหรับประเทศที่ลมจม ดังนั้น
ECB จําตองใหการสนับสนุนทางการเงินกับ EFSF หรือตองผานการตรวจสอบจาก IMF จากนั้น EFSF จะ
ซื้อพันธบัตรจากประเทศที่ประสบปญหาเพื่อลดอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอันเปนกระบวนการของการลด
ตนทุนการกูยืมและเรียกความเชื่อมั่นกลับคืนมาใหกับนักลงทุน แมวา ECB จะไมไดใชเงินภาษีเพื่อชวย
PIIGS โดยตรง พวกเขาไดรับความชวยเหลือจาก EFSF และ IMF ไมมากก็นอย และที่สุด EFSF อาจสง
เงินใหกับรัฐบาล PIIGS หรืออนุญาตใหพวกเขาเขาถึงตลาดทุนดวยอัตราดอกเบี้ยที่สมเหตุสมผล
คําถามก็คอ วิธีการนี้จะสัมฤทธิ์ผลไหม บางทีคําตอบคือ ไม และดูเหมือนจะมีแนวโนมวาการสนับสนุนจาก
ื
EFSF จะสิ้นสุดทันทีหลังจากที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรยังคงเพิ่มสูงขึ้น ราคาพันธบัตรที่ลดลงกําลัง
สงผลกระทบตอเงินทุนของธนาคารในยุโรป ธนาคารจําเปนตองเพิ่มทุนเพื่อชวยแกไขปญหา อยางไรก็ดี
ธนาคารอาจจะตัดการใหกูยืมซึ่งสงผลใหเกิดภาวะถดถอยหรือการชะลอตัวทางเศรษฐกิจในยูโรโซน หนี้ตอ
จีดีพีมีแนวโนมที่จะยังคงอยูในระดับสูงหรืออาจมีการเพิ่มขึ้นของหนี้และการลดลงของ GDP ไมมีวิธีการ
แกปญหาระยะยาวที่จะชวยลดหนี้สาธารณะหรือการเพิ่มวินัยทางการคลังได ดังนั้น วิธีการแกปญหา
ดังกลาวจึงเปนการยื้อปญหามากกวาที่จะเปนการแกไข อีกอยางหนึ่งก็คือเราอาจสงสัยวา ใครคือคนที่จะ
ชวยสนับสนุน EFSFหากเราพิจารณาจากองคประกอบของกองทุน EFSF จะเห็นวา กวาสามในสี่มาจาก
เยอรมนี (29%), ฝรั่งเศส (22%), อิตาลี (19%) และสเปน (13%) ธนาคารของประเทศกําลังประสบปญหา
เชนกัน มันไมนาเปนไปไดที่ประเทศเหลานี้จะชวยสนับสนุนกองทุน EFSF เพราะประเทศเหลานี้จําตอง
แกปญหาในประเทศของพวกเขากอนที่จะชวยเหลือผูอื่น
1313
13

14. รูปที่ 15. ภาระหนี้ตางประเทศ รูปที่ 16. อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล
USD bn Foreign claims on public debt by nationality of reporting banks
180 Government 10-year bonds (%)
160 7.5
140
120
6
100
80
60 4.5
40
20
3
0
Dec-10 Mar-11 Dec-10 Mar-11
1.5
French banks German banks Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11 Nov-11
Portugal Ireland Italy Greece Spain Germany Spain Italy France
Source: BIS Quarterly Review, June 2011 and September 2011 Source: Bloomberg, KBank
ทางเลือกที่สองคือการขอการสนับสนุนทางการเงินจาก BRICS
มันอาจฟงดูนาขบขันหากประเทศที่ไดชื่อวาเปน ประเทศที่รํ่ารวย จะขอความชวยเหลือทางการเงินใหกับผู
ที่วางงานรวมทั้งเงินบํานาญจากประเทศกําลังพัฒนา นี่เปนเรื่องธรรมดาๆที่อาจเกิดขึ้นไดเพราะบรรดาคน
ร่ํารวยไมตองการจายภาษีหรือปฏิบัติตามมาตรการที่เขมงวด BRICS เพลิดเพลินกับการเติบโตทาง
เศรษฐกิจที่สูงขึ้นในขณะที่พวกเขาสะสมเงินสํารองตางประเทศจํานวนมาก ตัวอยางเชน ประเทศจีนเพียง
ประเทศเดียวมีเงินทุนสํารองมากกวา 3.2 พันลานดอลลารสหรัฐฯ จีนสามารถกระจายการลงทุนสินทรัพย
สกุลเงินดอลลารสหรัฐฯ ของพวกเขามาเปนสกุลเงินยูโร แตอะไรคือผลประโยชนอื่น ที่ BRICS จะไดรับจาก
ใหความชวยเหลือยูโรโซน BRICS อาจใชทรัพยากรเหลานี้ในการพัฒนาโครงสรางพื้นฐานของประเทศของ
ตนเพื่อชวยลดความยากจน สมมติวาพวกเขาตกลงชวยเหลือโดยการซื้อพันธบัตรของสมาชิกยูโรโซน
BRICS อาจตองการซื้อหุนบางสวนของธนาคารเพื่อใชเปนวิธีในการระดมทุนในยูโรโซน แตก็เปนไปไมไดที่
สมาชิกยูโรโซนจะยอมให BRICS โดยเฉพาะอยางยิ่ง การที่ใหประเทศจีนมีอํานาจควบคุมธนาคารของพวก
เขา ดังนั้นจึงเหลืออีกทางเลือกหนึ่ง ซึ่งนั่นก็คือ BRICS จะตองซื้อพันธบัตรของสมาชิกยูโรโซน BRICS
สามารถอัดฉีดเงินผาน EFSF เพื่อเปนวิธีการทางออมในการซื้อพันธบัตร นอกจากนี้ นี่อาจเปนโอกาสที่ดี
สําหรับประเทศจีนที่จะมีอํานาจควบคุม IMF มากขึ้นโดยการขอโควตาการออกเสียงลงคะแนนมากขึ้น ยูโร
โซนจะตองลองคิ ดดู วาพวกเขาจะยอมสู ญเสียอํานาจในการควบคุมธนาคารของพวกเขาหรือ จะยอม
สูญเสียการควบคุมของ IMF ผลลัพธที่อาจเกิดขึ้นยังคงไมสามารถเรียกความเชื่อมั่นของเงินยูโรคืนได
เพราะมันเปนเพียงอีกวิธีทางแกไขปญหาชั่วคราวเพื่อเหนี่ยวรั้งการเพิ่มขึ้นของตนทุนการกูยืมของ PIIGS
เทานั้น
1414
14