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  • Bund und Länder: Rentenproblematik! Socialsteuer 19,5% => 19,9%? Steuereinnahmen?
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    1. 1. Asset-Liability Management PRMIA Frankfurt Presentation March 18, 2003 Sören Plesner, BASISPOINT
    2. 2. Der Moderator <ul><li>Sören Plesner </li></ul><ul><ul><li>Diplom-Volkswirt, CFA, FRM, PRM </li></ul></ul><ul><ul><li>Mitgründer und Geschäftsführer der Fa. BASISPOINT </li></ul></ul><ul><ul><li>PRMIA Interim Board Member, Denmark RD </li></ul></ul><ul><li>BASISPOINT </li></ul><ul><ul><li>Dänisches/deutsches Unternehmen </li></ul></ul><ul><ul><li>Seminare * Beratung * Software </li></ul></ul><ul><ul><li>Weitere Infos: www.basispoint.com oder [email_address] </li></ul></ul>BASISPOINT Financial know-how
    3. 3. Gliederung <ul><li>Asset-Liability-Management: Was, warum und wo? </li></ul><ul><li>Rahmenbedingungen </li></ul><ul><li>Asset-Liability Analyse </li></ul><ul><li>Management-Methoden und -Tools </li></ul><ul><li>Kapitalallokation und Performancemessung </li></ul>
    4. 4. Was ist “Asset-Liability-Management”? <ul><li>Die aufeinander abgestimmte Steuerung von Aktiven und Passiven unter Berücksichtigung von alternativen Zins-, Liquiditäts- und Kündigungs-Szenarien u.a.m </li></ul><ul><li>Ziel: Optimierung der Gesamtposition im Hinblick auf ein finanzwirtschaftliches Rendite-Risiko-Ziel </li></ul>
    5. 5. Für WEN ist ALM relevant? <ul><li>Banken </li></ul><ul><ul><li>Geschäftsbanken </li></ul></ul><ul><ul><li>Hypothekenbanken </li></ul></ul><ul><ul><li>Investment-Banken? </li></ul></ul><ul><li>Versicherungsgesellschaften und Penkas </li></ul><ul><li>Unternehmen </li></ul><ul><ul><li>Betrieb </li></ul></ul><ul><ul><li>Altersvorsorge </li></ul></ul><ul><li>Zentralbanken </li></ul><ul><li>Bund und Länder </li></ul><ul><li>Privatpersonen! </li></ul>
    6. 6. Die Rahmenbedingungen – wie es einmal war <ul><li>“ Finanz” war früher eine schöne und ruhige Stelle </li></ul><ul><li>Wechselkurse lagen fest </li></ul><ul><li>Zinsen waren niedrig – und stabil </li></ul><ul><li>Die Märkte waren stark reguliert </li></ul><ul><li>Der Wettbewerb war sehr begrenzt </li></ul><ul><li>Die “Baby Boomers” waren noch jung </li></ul><ul><li>“ Irrational Exuberance” war noch nicht erfunden </li></ul><ul><li>Saddam Hussein war noch nicht Präsident </li></ul><ul><li>Dies war die Ära von “3-8-5 Banking”! </li></ul>
    7. 7. Die neuen Rahmenbedingungen <ul><li>Die Wirtschaft </li></ul><ul><li>Die Demographie </li></ul><ul><li>Die Finanzmärkte </li></ul>
    8. 8. Die Wirtschaft – das aktuelle Klima <ul><li>Niedrige Inflation – oder sogar Deflation? </li></ul><ul><li>Wirtschaftsflaute  Ausfallrisiko </li></ul><ul><li>Börsenflaute  Vermögenseffekt? </li></ul><ul><ul><li>“ Statement Shocks” </li></ul></ul><ul><li>Steigende Ölpreise </li></ul><ul><ul><li>“ Sticker Shocks” </li></ul></ul><ul><li>Fallende Zinsen </li></ul><ul><li>Dazu: Kriegsangst und politische Spannungen </li></ul><ul><ul><li>“ Freedom Fries” und “Freedom Toasts” </li></ul></ul>
    9. 9. Inflation 1960-2002
    10. 10. Ölpreise auf der Flucht in die Höhe! Quelle: Oilnergy.com
    11. 11. Zinsverfall
    12. 12. Aber eigentlich sind die Zinsen sogar ein bisschen gestiegen! Hier waren die “Baby Boomers” noch jung Hier nähern sich die “Baby Boomers” dem Ruhestand
    13. 13. Probleme mit steigenden und fallenden Zinsen <ul><li>Pensionskassen und Lebensversicherungen </li></ul><ul><ul><li>Haben typischerweise eine garantierte JÄHRLICHE Mindestverzinsung versprochen </li></ul></ul><ul><ul><li>Deswegen: Duration der Aktivseite soll nicht zu hoch sein </li></ul></ul><ul><ul><li>Aber: Duration der Aktiven < Duration der Passiven  Wiederanlagerisiko </li></ul></ul><ul><li>Banken </li></ul><ul><ul><li>Optionale Cashflows (pre-payments u.a.m.) </li></ul></ul><ul><ul><li>Abflüsse von low-cost-funds bei steigenden Marktzinsen </li></ul></ul><ul><ul><li>Probleme mit Laufzeitinkongruenz bei steigenden Zinsen </li></ul></ul><ul><ul><li>Margins stehen unter Druck! </li></ul></ul>
    14. 14. Die demographische Bombe <ul><li>Das rapide (Er-)“Grauen” der Bevölkerungen </li></ul><ul><li>Rentensysteme unter Druck! </li></ul><ul><li>Rentensysteme </li></ul><ul><ul><li>“ Pay-as-you-go” (Generationenvertrag) </li></ul></ul><ul><ul><li>“ Defined Benefits” </li></ul></ul><ul><ul><li>“ Defined Contributions” </li></ul></ul><ul><ul><ul><li>Mit/ohne Verzinsungsgarantie </li></ul></ul></ul>
    15. 15. Die demographische Bombe: Japan Quelle: Global Trends 2005
    16. 16. Die demographische Bombe: Deutschland Quelle: Financial Times
    17. 17. Die Finanzmärkte <ul><li>Globalisierung </li></ul><ul><li>Technologie </li></ul><ul><li>Wettbewerb </li></ul><ul><li>Volatilität </li></ul><ul><li>Korrelation </li></ul><ul><li>Integration </li></ul><ul><li>Mutation </li></ul>
    18. 18. Integration von Risiken Market Risk Credit Risk Market Risk Credit Risk Market Risk Credit Risk Markt-Risiko Kreditrisiko Counte r party & Settlement Risk Counte r party & Settlement Risk Counte r party & Settlement Risk Kontrahenten- Risiko Liquidity Risk Liquidity Risk Liquidity Risk Liquiditäts- Risiko Risk Operational Risk Risk Risiko Operatives
    19. 19. Asset-Liability Risiko Marktwert der Assets (einschl. Stille Reserven) Wert der Liabilities Marktwert? ” Aktuarischer” Wert? Kapital (Surplus) Zinsrisiko Wechselkursrisiko Aktienrisiko Liquiditätsrisiko … .. Zinsrisiko Wechselkursrisiko “ biometrische” Risiken Liquiditätsrisiko Hebel! Optionale Cashflows? Optionale Cashflows? Assets Liabilities
    20. 20. Optionale (unsichere) Cashflows <ul><li>Derivative Finanzinstrumente </li></ul><ul><ul><li>Cashflow =Funktion(Martkirisiko) </li></ul></ul><ul><li>Pre-payment Optionen </li></ul><ul><ul><li>Cashflow =Funktion(Refinanzierungszins) </li></ul></ul><ul><li>Ab- und zuflüssen von Mittel als Funktion des Zinsniveaus u.a.m. </li></ul><ul><ul><li>Cashflow =Funktion(Alternativverzinsung) </li></ul></ul><ul><li>Ausfallsrisiko </li></ul><ul><ul><li>Ausfallsrisiko ~ Short Put Position </li></ul></ul><ul><li>Fazit: Starke Integration von Markt- Kredit- und Liquiditätsrisiko! </li></ul>
    21. 21. Integration von Markt- Kredit- und Liquiditätsrisiko – Beispeil: Zinsswap Anfänglicher Wert = „Replacement Value“ = Liquiditätsbelastung = 0 Maximale, potentielle “Exposure” <ul><li>Diese Kurve zeigt: </li></ul><ul><li>Die Entwicklung des Potentiellen Kreditverlustes im Falle einer POSITIVEN Wertentwicklung </li></ul><ul><li>2) Die Potentielle Liquiditätsbelastung (Margin Calls) bei einer NEGATIVEN Wertentwicklung </li></ul>
    22. 22. Asset-Liability Analyse Simulations-Methoden Value-at-Risk Konzept Können kombiniert werden Simulation von Aktiven, Passiven, NII etc. Statistisches (”objektives”) Risikomaß
    23. 23. Asset-Liability Analyse <ul><li>Statisch </li></ul><ul><ul><li>Ablauf der befindlichen Aktiven und Passiven </li></ul></ul><ul><ul><li>Identifikation von „Repricing Gaps“ </li></ul></ul><ul><li>Deterministisch </li></ul><ul><ul><li>Hochrechnung anhand eines Szenarios </li></ul></ul><ul><li>Stochastisch </li></ul><ul><ul><li>Hochrechnung anhand einer Vielzahl von Szenarien, ewt. durch Monte Carlo Simulationen </li></ul></ul><ul><ul><li>Aggregation in aussagekräftigen Kenngrößen/Verteilungen </li></ul></ul><ul><li>Dynamisch </li></ul><ul><ul><li>Entscheidungsregeln für strategische Steuerungsgrößen </li></ul></ul>
    24. 24. Das Repricing Modell - Beispiel RSA = Rate sensitive assets RSL = Rate sensitive liabilities
    25. 25. Zins-Gap und Zinsmarge Beispiel:
    26. 26. Probleme mit dem Repricing Modell <ul><li>Keine Berücksichtigung des Timings von Cashflows </li></ul><ul><li>“ Gap Plugging” </li></ul><ul><li>Keine Berücksichtigung des “time value of money” </li></ul><ul><li>Keine Berücksichtigung optionaler Cashflows </li></ul>
    27. 27. Simulationsverfahren – Inputs <ul><li>Strategische Ziele und Beschränkungen </li></ul><ul><li>Die aktuelle Marktsituation </li></ul><ul><li>Zinsszenarien </li></ul><ul><ul><li>Zinskurven </li></ul></ul><ul><ul><li>Volatilitätskurven </li></ul></ul><ul><ul><li>Margins (Spread Risiko) </li></ul></ul><ul><li>Kundenverhalten </li></ul><ul><ul><li>Produktnachfrage </li></ul></ul><ul><ul><li>Prepayment Risiko </li></ul></ul><ul><li>Effekt von Steuerungsmaßnahmen </li></ul>
    28. 28. Simulationsverfahren – einfaches Beispiel
    29. 29. Beispiel (Fortsetzung) Konsistenz!
    30. 30. Beispiel (Fortsetzung) Verlust in Höhe von (9.16-5.97)/9.16 = 35% von EK Worst-Case Szenario (WCS): Zinsen steigen um 1%
    31. 31. Das Duration-Gap Modell <ul><li>” Duration-Gap” misst den Unterschied zwischen der Duration der Aktiven und der Duration der Passiven </li></ul><ul><li>Duration Gap drückt die Zinsreagibilität des Eigenkapitals aus </li></ul>Duration, Assets Duration, Liabilities Duration Gap
    32. 32. Duration Gap
    33. 33. Duration Gap - Beispiel
    34. 34. Duration GAP in einer LV/Penka Any problems?
    35. 35. Duration Gap –Vorteile und Nachteile <ul><li>Vorteile </li></ul><ul><ul><li>Basiert auf einem Barwertkonzept </li></ul></ul><ul><ul><li>Eine (oder wenige) Kennzahl(en) </li></ul></ul><ul><li>Nachteile </li></ul><ul><ul><li>“ Duration Drift” </li></ul></ul><ul><ul><li>Duration misst nur die SENSITIVITÄT </li></ul></ul><ul><ul><li>Annahme: Einheitliche Zinsänderungen </li></ul></ul><ul><ul><li>Schwierig zu bestimmen für optionale Cashflows </li></ul></ul><ul><ul><li>Schwierig zu bestimmen für unbefristete Aktiva und Passiva </li></ul></ul><ul><ul><li>Keine Berücksichtigung des Kreditrisikos </li></ul></ul>
    36. 36. Zinskurvenrisiko (Basisrisiko) <ul><li>Zinsen für kurze und lange Laufzeiten sind nicht perfekt korreliert </li></ul><ul><li>Mögliche Lösungen </li></ul><ul><ul><li>” bucketing” </li></ul></ul><ul><ul><li>“ Key-rate durations” </li></ul></ul><ul><ul><li>Multifaktor-Modell </li></ul></ul><ul><ul><li>MC Simulation </li></ul></ul>Wenn Zeit vorhanden ist, führen wir hier ein paar PC-Simulationen mit Risk-INXL u.a.m. durch ” Bucketing” ” Mapping” into “key-rates” . . . . .
    37. 37. Stochastische AL-Analyse <ul><li>Basiert auf stochastichem Zinsmodell, z.B. BDT </li></ul>
    38. 38. Stochastische Modelle - Vorteile <ul><li>Umfassende und flexible Modellierung </li></ul><ul><li>Optionalitäten und Pfadabhängigkeiten werden berücksichtigt </li></ul><ul><li>Prognose für Mittelab- und zuflüsse ist auch möglich </li></ul>r 0 r up r down Hier: Ab- und Zuflüsse von “zero interest deposits”
    39. 39. Asset-Liability Management Asset Management (Asset Allocation) Liability Management (Produktmix) Laufzeit- und Liquiditätsmanagement (Treasury) Überschussbeteiligung (Konkurenzaspekt) Externe Beschränkungen Interne “Stellschrauben”
    40. 40. Asset-Liability Management <ul><li>Methoden </li></ul><ul><ul><li>Umbalancierung von Aktiven/Passiven </li></ul></ul><ul><ul><li>“ Surplus Management” </li></ul></ul><ul><ul><li>Hedging </li></ul></ul><ul><ul><li>Dynamische Absicherung (Portfolio-Insurance) </li></ul></ul><ul><ul><li>Selbstversicherung durch Ökonomisches Kapital </li></ul></ul><ul><li>Tools </li></ul><ul><ul><li>Derivate </li></ul></ul><ul><ul><li>Structured Products </li></ul></ul><ul><ul><li>Structured Finance Produkte (CLO’ s, CDO’ s) </li></ul></ul><ul><ul><li>Versicherungsprodukte </li></ul></ul>
    41. 41. Einsatz von Derivaten im ALM <ul><li>Derivative Finanzinstrumente sind sehr flexible Tools für ALM </li></ul><ul><li>Warum? </li></ul><ul><li>Derivative Finanzinstrumente sind integrierte Aktiva UND Passiva! </li></ul><ul><li>Können maßgeschneidert werden </li></ul><ul><li>Nachteile: </li></ul><ul><ul><li>Bedingte Cashflows </li></ul></ul><ul><ul><li>Kontrahentenrisiko und operatives Risiko </li></ul></ul>
    42. 42. Einsatz von Derivaten - Beispiel <ul><li>Einsatz von FRAs für die Absicherung von Repricing-Risiken </li></ul><ul><li>Synthetische Assets und Liabilities </li></ul><ul><li>Abkürzung/Verlängerung der Portfolio-Duration mit Futures </li></ul><ul><li>Absicherung von Wiederanlagerisiken mit Forward Starting Swaps oder Swaptions </li></ul><ul><li>Absicherung des Zinsverfallrisikos mit Floors </li></ul><ul><li>Absicherung von optinalen Risiken mit Optionen(!) </li></ul><ul><li>Absicherung des Shortfall-Risikos mit Futures/Optionen </li></ul>
    43. 43. Synthetische Assets/Liabilities Firm Libor (+ spread) Floating rate debt (FRN) Libor Fixed rate FRN FRN Fixed rate bond This is a pay-fixed swap, remember? Swap Firm Fixed rate Fixed rate debt Libor Fixed rate Fixed rate loan Fixed rate bond FRN This is a pay-floating swap, remember? Swap Synthetic fixed rate loan Synthetic floating rate loan Ref: CFA Level III LOS 13. 2.C.a “ Assets” “ Liabilities” “ Assets” “ Liabilities”
    44. 44. Verlängerung der Portfolio-Duration mit Futures Ref: LOS 13. 2.A.h
    45. 45. Portfolio Insurance/Dynamic Hedging <ul><li>Ziel </li></ul><ul><ul><li>Mindestwert sichern </li></ul></ul><ul><ul><li>Gewinnchancen behalten </li></ul></ul><ul><li>Wie </li></ul><ul><ul><li>Dynamische Absicherung (“Optionsnachbildung”). Pro-zyklisch! </li></ul></ul>Ref: LOS 2.A.e Long Equity/Bond position Initial hedge ratio = app. 50% Rebalance (decrease hedge) ratio when stock prices go up Rebalance (increase hedge ratio) ratio when stock prices go down
    46. 46. Dynamic Hedging - Beispiel <ul><li>Wichtige Voraussetzungen </li></ul><ul><ul><li>Markt ist kontinuiert </li></ul></ul><ul><ul><li>Hedge-Ratio hängt von Volatilität kritisch ab </li></ul></ul><ul><ul><li>“ Knock-out”, wenn “Floor” erreicht wird! </li></ul></ul>Ref: LOS 2.A.f
    47. 47. Einsatz von Structured Products <ul><li>Structured Product = derivatives Instrument, auf Geldwert “montiert” </li></ul><ul><li>Vorteile für den Investor </li></ul><ul><ul><li>Maßgeschneidert für den jeweiligen Zweck </li></ul></ul><ul><li>Vorteile für den Emmittenten </li></ul><ul><ul><li>Billige Finanzierung + Risikoabsicherung! </li></ul></ul><ul><ul><li>Kein Kontrahentenrisiko </li></ul></ul>
    48. 48. Beispiele von structured products in ALM <ul><li>Garantie-Zertikate </li></ul><ul><ul><li>Z.B: Mindestreturn von 0% </li></ul></ul><ul><li>Aktienanleihen </li></ul><ul><ul><li>Hoher Kupon, aber Rückzahlungsmöglichkeit in Aktien </li></ul></ul><ul><li>Capped FRNs </li></ul><ul><ul><li>Höherer Kupon, aber Verzicht auf Zinsen über X% hinaus </li></ul></ul><ul><li>IO-Strips </li></ul><ul><ul><li>Negative Konvexität </li></ul></ul><ul><ul><li>Absicherung von Zinsabflüssen bei Zinserhöhung? </li></ul></ul>
    49. 49. “Securitization” <ul><li>Bündelung und Verkauf von Aktiven durch SPV </li></ul><ul><li>Zweck </li></ul><ul><ul><li>Freigebung von Liquidität </li></ul></ul><ul><ul><li>Übertragung von Kreditrisiko </li></ul></ul><ul><ul><li>Regulatorische Arbitrage </li></ul></ul><ul><li>“ Synthetic Securitization” </li></ul><ul><ul><li>Einsatz von Kreditderivaten </li></ul></ul><ul><ul><li>Nur teilweise Freigebung von Liquidität </li></ul></ul>
    50. 50. ” Synthetic Securitisation” - Beispiel AAA AA A BBB BB Commerz-Bank KfW Reference Portfolio Reference Portfolio OECD Bank Super Senior Tranche (80-90%) SPV Promise/ Provide Junior CDS counterparties CLN Issues Credit-linked Schuldscheine Senior CDS Junior CDS CDS Quelle: KfW
    51. 51. Integriertes Rentabilitäts- und Risiko-management <ul><li>Sinkende Erlöse </li></ul><ul><ul><li>Wettbewerb </li></ul></ul><ul><ul><li>Börsenflaute </li></ul></ul><ul><ul><li>Kosten </li></ul></ul><ul><li>Steigende Risiken </li></ul><ul><ul><li>Volatilität </li></ul></ul><ul><ul><li>Wirtschaftsflaute  Kreditrisiko </li></ul></ul><ul><li>Forderungen nach “Shareholder Value” </li></ul><ul><li>Deswegen: Fokus auf Ertrag UND Risiko </li></ul><ul><ul><ul><li> “ Risk Adjusted Perfomance” </li></ul></ul></ul>
    52. 52. Risk-adjusted Performance <ul><li>Welcher Kapitalbegriff ist relevant? </li></ul><ul><li>Wie wird Ertrag gemessen? </li></ul>
    53. 53. Kapitalbegriffe <ul><li>Eigenkapital </li></ul><ul><ul><li>Historisch bezogen </li></ul></ul><ul><ul><li>Keine Berücksichtigung des Risikos </li></ul></ul><ul><li>Aufsichtsrechtliches Kapital </li></ul><ul><ul><li>Basel I: Zu grob – nicht risikosensibel genug </li></ul></ul><ul><ul><li>Basel II: Besser, aber… </li></ul></ul><ul><li>Ökonomisches Kapital </li></ul><ul><ul><li>Das Fundament für proaktives Risk-Management </li></ul></ul>
    54. 54. Ökonomisches Kapital <ul><li>Generalisiertes Equity-Konzept </li></ul><ul><li>Selbstversicherung gegen Verluste </li></ul><ul><li>Risikobezogen statt geldbezogen </li></ul><ul><li>Neutral gegenüber on/off-balance Geschäften </li></ul>
    55. 55. Selbstversicherung mit ökonomischem Kapital Frequenz Verluste Erwarteter Verlust Unerwarteter Verlust Extremverlust (“Stress Loss”) 99.9% Konfidenzniveau Rück-stellungen Ökonomisches Kapital Übertragen oder Akzeptieren
    56. 56. Einsatz von ökonomischem Kapital <ul><li>Reporting und Performance-Messung </li></ul><ul><li>Strategische Planung </li></ul><ul><li>Budgetierung </li></ul><ul><li>Risikoadäquate Margenkalkulation </li></ul>
    57. 57. Berechnung von VaR/ÖK für operatives Risiko Beschädigung von physischen Aktiven Geschäftszerüttungen und Systemausfälle Abwicklung, Lieferung und Prozess-Management Dienstpraktiken, Arbeitplatzsicherheit Kunden, Produkte und Geschäftspraktiken Betrug Verlust-Daten Schwierigkeit Frequenz Für jede Risikokategorie Monte Carlo Simulation Brutto ÖK pro Risiko-Kategorie Quelle: Credit Lyonnais
    58. 58. Ein passendes Niveau für das ÖK <ul><li>Theoretisch könnte man das Verlustrisiko zu 100% durch ÖK absichern </li></ul><ul><ul><li>ÖK = 100% des Engagements </li></ul></ul><ul><ul><li>D.h.: 100% eigenkapitalfinanziert </li></ul></ul><ul><ul><li>Kein Hebel! </li></ul></ul><ul><ul><ul><li>Ohne Hebel keine Bank </li></ul></ul></ul><ul><li>In der Praxis </li></ul><ul><ul><li>Absicherung bis zu einem Konfidenzniveau von 99.x% </li></ul></ul><ul><ul><li>Nebenbedingung: Regulatorische Forderungen müssen erfüllt werden! </li></ul></ul>
    59. 59. Risk-Return Optimierung Neigung der Linie = “Risk-adjusted performance” Absolute Risikobeschränkung (Solvenz  Rating) Optimales Niveau fürs Risikokapital Hebel!
    60. 60. RAROC
    61. 61. Die Bausteine in RAROC Marktrisiko Operatives Risiko Kreditrisiko Erwarteter Verlust Unerwarteter Verlust Ökonomisches Kapital (z.B. 99,9% Konfidenz) Refinanzierungssatz RAROC Erträge - Kosten Extremverlust
    62. 62. Produktpricing durch RAROC
    63. 63. Performancemessung <ul><li>Performancemessung durch RAROC </li></ul><ul><ul><li>Sollte auf dem ABSOLUTEN (oder “systematischen”) Risikobeitrag basieren </li></ul></ul><ul><ul><li>Warum nicht “Inkrementales” Risiko? </li></ul></ul><ul><li>Wie wird der Ertrag dem Profit Center zugerechnet? </li></ul><ul><ul><li>Fund Transfer Pricing! </li></ul></ul>
    64. 64. Fund Transfer Pricing Ertragskomponente Zinsmarge Asset Spread Beitrag Profit Center: Asset Management Laufzeittransformation Profit Center: Treasury Liability Spread Beitrag Profit Center: Liability Management
    65. 65. Fund Transfer Pricing A B D C Profit center Liability Management: B – A Profit center Asset Management: D – C Profit center Treasury: C – B Insgesamt: D – A
    66. 66. Zusammenfassung <ul><li>Asset-Liability-Management so wichtig wie immer </li></ul><ul><li>Risiken sind integriert  Bedarf nach integriertem Management </li></ul><ul><li>ALM ist heute mit Rentabilitäts- und Risikomanagement eng verbunden! </li></ul>

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