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Flash BMCE Capital Bourse
BCP 30 Mars 2011 Acheter (vs. Acheter)
Objectif de cours : MAD 493
BANQUES
Cours au 30 03 11 : MAD 416,5 Une banque d’une dimension nouvelle
E P
En M MAD 2009 Pro forma 2010 2011 2012
PNB consolidé 8 963,4 10 048,5 11 224,2 12 417,2 Fait : Publication des résultats annuels à fin 2010.
Var% - 12,1% 11,7% 10,6%
RBE consolidé 4 760,3 5 449,8 5 616,4 6 193,9 Analyse : La BCP constituée désormais du nouvel ensemble [BCP-BPR
Var% - 14,5% 3,1% 10,3% Casablanca] clôture l’année sur une bonne tenue de son activité
Coût du risque 418,4 828,2 911,8 984,8
comme en atteste l’évolution de ses principaux indicateurs d’activité.
RNPG 1 064,7 1 773,3 1 976,9 2 150,0
Var% 66,6% 11,5% 8,8% La banque a, en effet, opéré un tournant stratégique majeur suite à la
Coefficient
46,9% 45,8% 45,6% 45,9% réalisation des opérations suivantes :
d’exploitation
RoE 4,2% 11,7% 11,9% 11,9% • La fusion effective entre la BCP et la BP Casablanca suite à la
P/E 26,0x 15,6x 14,0x 12,9x
modification des textes de loi préalables à la réalisation du
P/B 1,1x 1,8x 1,7x 1,5x
D/Y 1,4% 1,9% 2,4% 2,4% projet de fusion-absorption ;
Source : Estimations BMCE Capital
• L’intégration dans le périmètre de consolidation de la BCP de
l’ensemble des BPR. En effet, suite à l’amendement de la loi
12-96 portant réforme du CPM, la BCP consolide les comptes
Cours et moyenne mobile
des organismes du CPM et de leur filiale et donne la
470
possibilité de fusion ou d’absorption d’une Banque Populaire
430
Régionale par une autre BPR ou par la BCP ;
390
350 • La concrétisation de la prise de participation de la BCP dans
310 des Banques Internationales (à savoir 8,26% de la BRITISH
270 ARAB COMMERCIAL BANK –BACB- ; 4,99% de l’UNION DE
230
BANQUES ARABES ET FRANCAISES -UBAF-et 4,66% de l’ARAB
190
2008-03-31 2008-09-27 2009-03-26 2009-09-22 2010-03-21 2010-09-17 2011-03-16
ITALIAN BANK) ;
• La finalisation de la Due diligence de la prise de participation
conjointe avec ATTIJARIWAFA BANK dans le capital de BNP
Paribas Mauritanie ;
• Et, l’attribution de « l’INVESTISMENT GRADE BBB-/A3» au
Groupe Banque Populaire.
En terme de croissance organique, la BCP a poursuivi son déploiement
Analyste(s) : à travers l’ouverture de 100 agences en 2010 portant le nombre de
représentations à 950 et à 1 068 GAB, soit la couverture la plus dense
Ghita Benider
g.benider@bmcek.co.ma du secteur bancaire. Ces points de vente distribuant l’offre à
3,4 millions de clients, dont 458 000 acquis au cours de l’exercice.
Fadwa Housni
f.housni@bmcek.co.ma
ANALYSE & RECHERCHE 1
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Côté chiffres et capitalisant sur la poursuite de la dynamique de
développement du corporate banking et des bonnes performances
commerciales des BPR (compte tenu de leur intégration en 2010 dans le périmètre
de consolidation), l’encours des crédits sur la clientèle consolidés du Groupe BCP
signe une ascension de 9,7% comparativement au 31/12/09 pour s’établir à
MAD 146,1 Md (vs. MAD 39,2 Md pour la BCP avant fusion en 2009) dont 44,9%
provenant de l’activité agrégée de la BANQUE CENTRALE POPULAIRE. Celle-ci
enregistre une croissance de 14,4% de son portefeuille de créances à la clientèle à
MAD 65,6 Md incluant une hausse de 30,3% à MAD 21,5 Md des crédits à
l’équipement combinée à l’augmentation de 15,8% à MAD 23,4 Md des crédits de
trésorerie et à la consommation. En revanche, les crédits immobiliers affichent un
léger recul de 1,2% à MAD 18,4 Md. La part de marché du Groupe dans les concours
à l’économie ressort en amélioration de 0,25 point à 23,23%.
De son côté, le portefeuille obligataire de la Banque (près de 9% du total bilan) se
déleste de 11,5% comparativement au 31/12/09 pour se fixer à MAD 19,1 Md.
Parallèlement, les actifs financiers disponibles à la vente accusent un repli de 22,4%
à MAD 12,9 Md après avoir enregistré un bond de 2x en 2009. Cette évolution est
consécutive à la baisse de 77% des bons du trésor et autres mobilisables auprès de la
Banque Centrale qui passent de MAD 6,1 Md au 31/12/09 à MAD 1,4 Md en 2010.
Pour leur part, les ressources consolidées limitent leur progression à 2% à
MAD 177,4 Md à fin décembre 2010, (vs. MAD 97,6 Md en 2009 pour BCP avant
fusion) recouvrant une baisse de 31,6% à MAD 7,6 Md des ressources envers les
établissements de crédit et une progression de 4,0% à MAD 169,8 Md des dépôts de
la clientèle. Ces derniers profitent d’une croissance de 18,3% à MAD 22,1 Md des
dépôts à vue atténuée par un recul de 19,8% des dépôts à terme à MAD 18,4 Md.
Dans ce sillage la part des dépôts rémunérés recule de 8,4 points à 47,6% (vs 56,1%
en 2009). En termes de parts de marché, le Groupe s’octroie 27% des dépôts de la
clientèle du secteur bancaire (vs. 26,83% en 2009).
Dans ce contexte, le PNB consolidé s’améliore de près de 12,1% se fixant à
M MAD 10 048,5. Cette évolution inclut :
• Une amélioration de 11,1% à M MAD 7 855,9 de la marge
d’intérêt reflétant l’élargissement du portefeuille de crédits ;
• Un accroissement de 13,1% à M MAD 987,7 de la marge sur commissions
dont la part dans le PNB passe de 8,5% à près de 10% en 2010 ;
• Et, une appréciation de 29,4% à M MAD 983,2 du résultat des activités de
marché profitant vraisemblablement des cessions opérées sur le
portefeuille de placement.
ANALYSE & RECHERCHE 2
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Pour leur part, les frais généraux s’alourdissent de 7,8% à M MAD 4 153,7. Compte
tenu d’un rythme de progression du PNB plus soutenu que celui des charges, le
coefficient d’exploitation ressort en amélioration à 45,8% (vs 46,9% en 2010).
Au niveau des comptes sociaux, les charges générales d’exploitation augmentent de
7,9% pour se fixer à M MAD 1 971,6.
Le résultat brut d’exploitation progresse dans ces conditions de 14,5%
comparativement aux comptes proforma 2009 s’élevant à M MAD 5 449,7.
Côté risque, le coût du risque consolidé passe de M MAD 418,4 à M MAD 828,2 en 2010
(+M MAD 409,8). Le taux de provisionnement augmente, ainsi, de 58,1% à 62,1% au
31/12/10 tandis que le taux de contentieux consolidé se fixe à 5,1% vs. 5,7%
une année auparavant. Au niveau des comptes sociaux, les dotations nettes de
provisions aux créances en souffrance reculent de 7,2% à M MAD 95,4.
Un renforcement exceptionnel du fonds de soutien a également été opéré à travers
une dotation supplémentaire de M MAD 500 (portant son encours à MAD 4,2 Md)
affectée à titre préventif à la couverture des risques de crédit et de contrepartie non
avérés eu égard au contexte économique actuel. A noter que depuis l’amendement de
la loi 12-96 portant réforme du CPM, la BCP dispose désormais du fonds de soutien
autrefois propriété exclusive des communautaires, ce qui lui confère un
matelas financier supplémentaire non négligeable.
Au final, le résultat consolidé augmente de 6% à M MAD 3 063,2. Compte tenu du recul
de 38% du résultat des BPR (qui vient en déduction du RN consolidé), le RNPG ressort
en hausse de 66,5% à M MAD 1 773,2.
Signalons que le Conseil d’Administration du Groupe devrait proposer la distribution
d’un dividende unitaire de MAD 8 (vs MAD 6 en 2009) fixant le Dividend Yield à 1,9%
sur la base d’un cours de MAD 416,5 à l’issue de la séance boursière du 30 mars 2011.
Le défi de la Banque Universelle
En dépit d’une conjoncture économique difficile marquée par un accroissement du
coût du risque pour l’ensemble des opérateurs bancaires, la BANQUE CENTRALE
POPULAIRE parvient à enregistrer des réalisations financières en appréciation tirant
notamment profit de son opération de fusion-absorption avec la BPR de Casablanca et
de l’intégration des BPR dans son périmètre de consolidation, ce qui lui octroie
désormais sa dimension de banque universelle.
Dans le domaine de l’assurance et après une longue quête d’une compagnie
à acquérir, la BCP s’orienterait désormais vers la conclusion d’un partenariat avec un
assureur de la place (vraisemblablement MAMDA– MCMA) visant essentiellement le
développement de la branche Vie notamment la bancassurance.
ANALYSE & RECHERCHE 3
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Motivé par la nouvelle dimension de la Banque Centrale suite à l'opération de
fusion-absorption de la filiale de Casablanca, le Management aurait décidé de
procéder à une augmentation du capital social par incorporation d’une partie des
réserves d’un montant de M MAD 664,1 pour le porter à M MAD 1 328,2.
L'augmentation de capital porte sur un total de 66 410 748 actions nouvelles qui
seront émises au pair et attribuées gratuitement aux actionnaires, à raison d’une
action nouvelle pour une action ancienne. Cette opération neutre pour les fonds
propres de la BCP avec un effet dilutif est un moyen de rétribution des
actionnaires.
Une valeur à l’achat avec une décote de 18,3%
Pour l’exercice d’évaluation de la BCP, nous nous sommes basés sur
plusieurs méthodes (actualisation des résultats nets et les comparables). Les
hypothèses retenues, à cet effet, sont les suivantes :
• Un TCAM du portefeuille de crédits et des dépôts de 9,5% et de 7,8%
respectivement sur la période 2011-2015 ;
• Une croissance annuelle moyenne de 10,5% du PNB sur la même période ;
• Un taux d’actualisation de 9,65%, tenant compte de :
◊ Taux sans risque sur 5 ans : 3,83% ;
◊ Prime de risque marché Actions : 7,1% ;
◊ Bêta : 0,82
◊ Et, un taux de croissance à l’infini de 2%.
Nous aboutissons à un cours cible de MAD 493 (vs. MAD 442,7) qui valorise
le Groupe BCP à 16,6x et 15,2x sa capacité bénéficiaire en 2011E et en 2012P
respectivement (contre 21,4x en 2011 pour le secteur hors CIH).
Conclusion : Compte tenu d’un cours en bourse de MAD 416,5 en date du 30
mars 2011, le titre BCP présente un upside de 18,3%. En conséquence, nous
recommandons d’acheter le titre BCP.
ANALYSE & RECHERCHE 4
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Système de recommandation :
La recommandation adoptée par la Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est déterminée en fonction
du potentiel de hausse ou de baisse de la valeur en question à horizon 12 mois.
La Direction Analyse & Recherche retient sept recommandations : Achat, Accumuler, Conserver, Alléger, Vendre,
Suspendu et Pas de recommandation. Dans des cas spécifiques et pour une courte période, l’analyste peut choisir de
suspendre son opinion, auquel cas il utilise la mention Suspendu.
Définition des différentes recommandations :
• Achat : la valeur devrait générer un gain total de plus de 15% à horizon 12 mois ;
• Accumuler : la valeur devrait générer un gain total compris entre +6% et +15% à horizon 12 mois ;
• Conserver : la valeur devrait générer un gain total compris entre +6% et –6% à horizon 12 mois ;
• Alléger : la valeur devrait accuser une baisse totale comprise entre -6% et -15% à horizon 12 mois ;
• Vendre : la valeur devrait accuser une baisse totale de plus de -15% à horizon 12 mois ;
• Suspendu : la recommandation est suspendue en raison d’une opération capitalistique (OPA, OPE ou autre)
ou suite à une incertitude concernant son avenir ;
• Pas de recommandation : spécifiquement pour les filiales du Groupe BMCE Bank et pour
les émetteurs avec lesquels BMCE CAPITAL BOURSE est en deal.
Vendre Alléger Conserver Accumuler Achat
-15% -6% +6% +15%
Disclaimer :
La Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est désignée par BMCE Capital Bourse, société de bourse constituée
sous forme de société anonyme au capital social de MAD 10 000 000, dont le siège social est sis 140, Avenue Hassan II,
Tour BMCE, Casablanca, inscrite au Registre de Commerce de Casablanca sous le N° 77 971, autorisée par l’agrément du
Ministère des Finances N° 3/26, en tant qu’entité en charge de la production de l’ensemble des publications boursières
de BMCE Capital Bourse.
Le détachement du bureau Analyse & Recherche de la société de Bourse a été opéré courant l’exercice 2000, afin de
garantir une plus grande indépendance éditoriale dans l’exercice des fonctions de production et d’éviter ainsi,
de manière maximale, la survenance de risques de conflits d’intérêts.
La Direction Analyse & Recherche a mis en place une organisation et des procédures, notamment une muraille de chine,
destinées à garantir l’indépendance des analystes financiers et la primauté des intérêts des clients. Aussi, Il est
instauré une période de black-out, allant de la date de début de l’élaboration de la note de recherche jusqu’à trois
mois après sa publication, durant laquelle les analystes financiers s’interdisent de négocier des actions pour leur propre
compte en relation avec les émetteurs et les secteurs qu’ils suivent.
Le présent document a été préparé par la Direction Analyse & Recherche et publié conformément aux procédures en
vigueur. Les informations contenues dans le présent document proviennent de différentes sources dignes de foi, mais
ne sauraient en cas de préjudice résultant de l’utilisation de ces informations, engager la responsabilité de la Direction
Analyse &Recherche, ni de BMCE Capital ni de BMCE Capital Bourse, y compris en cas d’imprudence ou de négligence.
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cas une incitation à l’investissement en bourse. Elles ne sont données qu’à titre indicatif et ne sauraient être
assimilées à un quelconque conseil.
En particulier, tout revenu provenant des titres objet de la présente analyse peut fluctuer et les cours de ces titres
peuvent évoluer à la hausse comme à la baisse. Ainsi, les investisseurs peuvent récupérer moins que leur investissement
initial et les performances passées ne présument en rien des performances futures. Aussi, les taux de change des
devises peuvent avoir une incidence négative sur la valeur, prix ou revenus des titres mentionnés dans le présent
document. En outre, les investisseurs étrangers qui détiennent des titres assument effectivement un risque devises.
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marchés financiers. Si un particulier venait à être en possession du présent document, il ne devra pas fonder son
éventuelle décision d’investissement uniquement sur la base dudit document et devra consulter ses propres conseillers.
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recommandées dans le présent document, et devraient comprendre que des opinions relatives aux perspectives futures
peuvent ne pas se réaliser.
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Toute utilisation, communication, reproduction ou distribution non autorisée du présent document est interdite. Les
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ANALYSE & RECHERCHE 5
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Objectif de cours : MAD 493
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E P
En M MAD 2009 Pro forma 2010 2011 2012
PNB consolidé 8 963,4 10 048,5 11 224,2 12 417,2 Fait : Publication des résultats annuels à fin 2010.
Var% - 12,1% 11,7% 10,6%
RBE consolidé 4 760,3 5 449,8 5 616,4 6 193,9 Analyse : La BCP constituée désormais du nouvel ensemble [BCP-BPR
Var% - 14,5% 3,1% 10,3% Casablanca] clôture l’année sur une bonne tenue de son activité
Coût du risque 418,4 828,2 911,8 984,8
comme en atteste l’évolution de ses principaux indicateurs d’activité.
RNPG 1 064,7 1 773,3 1 976,9 2 150,0
Var% 66,6% 11,5% 8,8% La banque a, en effet, opéré un tournant stratégique majeur suite à la
Coefficient
46,9% 45,8% 45,6% 45,9% réalisation des opérations suivantes :
d’exploitation
RoE 4,2% 11,7% 11,9% 11,9% • La fusion effective entre la BCP et la BP Casablanca suite à la
P/E 26,0x 15,6x 14,0x 12,9x
modification des textes de loi préalables à la réalisation du
P/B 1,1x 1,8x 1,7x 1,5x
D/Y 1,4% 1,9% 2,4% 2,4% projet de fusion-absorption ;
Source : Estimations BMCE Capital
• L’intégration dans le périmètre de consolidation de la BCP de
l’ensemble des BPR. En effet, suite à l’amendement de la loi
12-96 portant réforme du CPM, la BCP consolide les comptes
Cours et moyenne mobile
des organismes du CPM et de leur filiale et donne la
470
possibilité de fusion ou d’absorption d’une Banque Populaire
430
Régionale par une autre BPR ou par la BCP ;
390
350 • La concrétisation de la prise de participation de la BCP dans
310 des Banques Internationales (à savoir 8,26% de la BRITISH
270 ARAB COMMERCIAL BANK –BACB- ; 4,99% de l’UNION DE
230
BANQUES ARABES ET FRANCAISES -UBAF-et 4,66% de l’ARAB
190
2008-03-31 2008-09-27 2009-03-26 2009-09-22 2010-03-21 2010-09-17 2011-03-16
ITALIAN BANK) ;
• La finalisation de la Due diligence de la prise de participation
conjointe avec ATTIJARIWAFA BANK dans le capital de BNP
Paribas Mauritanie ;
• Et, l’attribution de « l’INVESTISMENT GRADE BBB-/A3» au
Groupe Banque Populaire.
En terme de croissance organique, la BCP a poursuivi son déploiement
Analyste(s) : à travers l’ouverture de 100 agences en 2010 portant le nombre de
représentations à 950 et à 1 068 GAB, soit la couverture la plus dense
Ghita Benider
g.benider@bmcek.co.ma du secteur bancaire. Ces points de vente distribuant l’offre à
3,4 millions de clients, dont 458 000 acquis au cours de l’exercice.
Fadwa Housni
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