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BMCE Capital Research Flash
MICRODATA
MAROC Mise à jour société
LOGICIELS & SERVICES INFORMATIQUES 16/04/2013
Des marges toujours en baisse
En dépit d’un contexte économique délicat et d’un marché financier en situation de
sous-liquidité réduisant la capacité d’investissement des entreprises dans les
technologies de l’information, MICRODATA réussit à afficher en 2012 un chiffre
d’affaires en amélioration de 4,2% à M MAD 299,8.
Toutefois en raison de la pression concurrentielle sur les marges commerciales et la
baisse de la contribution au chiffre d’affaires de l’activité de services (segment à plus
forte valeur ajoutée), le résultat d’exploitation recule de 10,1% à M MAD 30,0. La
MOP ressort en conséquence en baisse de 1,6 points à 10,0%.
Graphe 1 : Evolution du CA et de la marge opérationnelle de MICRODATA
Source : BMCE Capital
De son côté, le résultat financier bascule en territoire négatif et se fixe à
M MAD -5,1 contre K MAD 323,0 en 2011, suite à la détérioration de son bilan de
change qui ressort déficitaire à M MAD -3,4 contre M MAD 1,5 en 2011. Cette
situation découle de fortes fluctuations du Dollar en défaveur de la société couplée à
l’augmentation de la part des achats de marchandises libellés dans cette devise.
Graphe 2 : Evolution de la parité MAD/USD et du bilan de change
Source : BMCE Capital
Analyste(s)
Dounia Filali Ismail Elkadiri
+212 5 22 42 78 28 +212 5 22 42 78 23
d.filali@bmcek.co.ma i.elkadiri@bmcek.co.ma
Reuters/Bloomberg MIC.CS/MIC MC
Norme comptable Comptes Sociaux
Capitalisation boursière (M MAD) 189,8
Nombre d'actions (M) 1,7
Flottant 29,9%
Moy. Capitaux Echangés 12m (M MAD) 0,07
Moy. Nbre d'actions échangées (milliers) 0,4
Performance 1 mois -10,8%
Performance 3 mois -3,8%
Performance 12 mois -27,1%
En (M MAD) 2012 2013e 2014e
CA 299,8 314,7 336,8
Var % 4,2% 5,0% 7,0%
REX 30,0 31,1 34,0
Var % -10,1% 3,9% 9,3%
MOP 10,0% 9,9% 10,1%
Résultat net 17,6 19,7 21,7
Var % -25,2% 12,2% 10,3%
MN 5,9% 6,3% 6,4%
ROE 27,0% 28,6% 30,1%
ROCE -15,2% 32,3% 34,3%
P/E 11,0x 9,6x 8,7x
P/B 3,0x 2,8x 2,6x
D/Y 8,7% 9,7% 10,6%
Cours 115,3 113,0 113,0
Source : Société, estimations BMCE Capital
100
110
120
130
140
150
160
170
mars 12 mai 12 juil. 12 sept. 12 nov. 12 janv. 13 mars 13
vvdsvdvs dy
MICRODATA MADEX (Rebased)
Actionnariat: AMMOR Hassane 70%; Flottant 30%;
237,8
260,4 257,1
287,7 299,8
15,4%
13,7% 13,9%
11,6%
10,0%
2008 2009 2010 2011 2012
CA (M MAD) MOP
Achat
MAD 113,00
MAD 138,89
Vs. objectif de cours précédent MAD 156,78
Vs. Accumuler
Objectif de cours:
Cours:
Date de cours : 16/04/2013
7,3
7,8
8,3
8,8
9,3
Moyenne 4 ans
Bilan de change 2009
M MAD -1,6
Bilan de change 2010
M MAD -1,2
Bilan de change 2011
M MAD 1,5
Bilan de change 2012
M MAD -3,4
2. MICRODATA
2
Intégrant un résultat non courant positif de K MAD 175,5 (vs. K MAD -107,2 en
2011), redevable au bond de 2,9x à K MAD 145 des produits de cession
d’immobilisation, la capacité bénéficiaire régresse de 25,2% à M MAD 17,6. Dans
ces conditions la marge nette ressort en baisse de 2,3 points à 5,9%
comparativement à l’année précédente.
Compte tenu de ce qui précède, le Conseil d’Administration de la société a décidé
de proposer à la prochaine Assemblée Générale Ordinaire, la distribution d’un
dividende de MAD 10 (vs. MAD 13,8 en 2011). Le Dividend Yield ressort ainsi à
8,8% sur la base d’un cours de MAD 113 observé le 16 avril 2013 tandis que le
payout demeure à un niveau élevé à 95,7% (vs. 98,4% en 2011).
Sur le plan bilanciel, le Besoin en Fonds de Roulement s’allège de 48,8% à
M MAD 57,7, profitant de la réduction en 2012 du délai de règlement moyen des
clients de 50,1% à 105 jours suite à la mise en place d’une équipe dédiée au
recouvrement. Par conséquent, la trésorerie nette ressort positive à M MAD 7,0
contre M MAD -42,6 en 2011 mettant la société en situation de désendettement
(dette nette de M MAD -7,0).
L’avenir est dans le « Cloud »
Au volet stratégique, MICRODATA escompte profiter de l’accélération du
mouvement de concentration auquel assiste le secteur afin de récupérer une partie
du portefeuille clients des petits opérateurs appelés à disparaitre, consolidant de
ce fait ses parts de marché sur son activité historique.
La société envisage également de développer des métiers connexes à son «Core
Business » afin d’élargir ses parts de marché et de diversifier ses sources de
revenus. Elle prévoit, a cet effet, d’intensifier ses actions commerciales sur
l’activité « solutions », davantage génératrice de valeur, comme en atteste le
déploiement d’une cellule commerciale dédiée.
De même, le distributeur informatique compte miser sur le cloud computing comme
potentiel relais de croissance et capitaliser sur son partenariat avec le spécialiste
américain de la virtualisation VMWare afin de renforcer sa présence sur ce
segment.
En parallèle, la société serait en cours de prospection en Afrique anglophone pour
la conclusion d’un éventuel partenariat capitalistique devant lui permettre à terme
d’investir ce marché à fort potentiel.
Sur le plan financier et compte tenu de la récurrence de bilans de change
déficitaires plombant ses résultats, MICRODATA envisage de renforcer sa
couverture de change afin de se protéger des fluctuations du Dollar auxquelles elle
est de plus en plus exposée. Enfin et sur le volet du rendement, la société devrait
maintenir sa politique actuelle de dividendes, soit un payout avoisinant les 95%, à
moins d’évènements exceptionnels.
Partant, nos prévisions financières font ressortir pour MICRODATA un chiffre
d’affaires de M MAD 314,7 (+5,0%) en 2013 et de M MAD 336,8 (+7,0%) en 2014
pour un résultats net de M MAD 19,7 (+12,2%) et de M MAD 21,7 (+10,3%)
respectivement.
Une valeur à acheter
Pour les besoins d’évaluation de MICRODATA, nous nous sommes basés sur les
méthodes d’actualisation des cash-flows futurs -DCF- et des comparables
boursiers, lesquelles aboutissent à un cours cible de MAD 138,9, tenant compte
des hypothèses suivantes :
Un TCAM du chiffre d’affaires de 3,7% sur la période 2013-2022 ;
Une marge d’EBIT moyenne de 11,3% sur la période 2013-2022, stabilisée à
11,5% en année terminale ;
Un taux d’actualisation de 11,0%, tenant compte de :
o Un taux sans risque 10 ans : 4,90% ;
3. MICRODATA
3
o Une prime de risque marché actions : 7,4% ;
o Un gearing cible : 20% ;
Et, un taux de croissance à l’infini de : 1,5%.
Compte tenu de ce qui précède, le cours cible par la DCF ressort à MAD 134,8.
Pour sa part, notre échantillon de comparables est composé de sociétés cotées à
l’international et d’une entreprise marocaine présente à la Bourse de Casablanca.
Tableau 2 : Comparables boursiers en 2013E
Comparables Pays P/E 2013
E Capitalisation
(M MAD)
DISWAY Maroc 8,1x 315,0
NEC Fielding LTD Japon 11,5x 5 757,1
BEIJING TRUST &FAR TECHNOLOGY Chine 18,3x 1 515,9
Moyenne échantillon 12,7x
Source : BMCE Capital
Cette méthode d’évaluation laisse apparaître un cours cible induit de MAD 148,5
par action.
Synthèse :
Tableau 3 : Synthèse des méthodes
Méthode
Valorisation
(MAD)
Pondération
P/E cibles
2013
E
2014
E
DCF 134,8 70% 11,5x 10,4x
Comparable boursiers 148,5 30% 12,7x 11,5x
Valeur MICRODATA 138,9 100% 11,8x 10,7x
Source : BMCE Capital
Nous aboutissons ainsi à un cours cible de MAD 138,9, valorisant le titre
MICRODATA à 11,8x et à 10,7x respectivement ses résultats prévisionnels
2013 et 2014. Nous recommandons, en conséquence, d’acheter le titre compte
tenu d’un cours de MAD 113,0 observé en date du 16 avril 2013.
5. MICRODATA
5
Système de recommandations
BMCE Capital utilise un système de recommandation absolu. Ainsi, la recommandation de chaque
valeur est adoptée en fonction du rendement total, c’est-à-dire du potentiel de hausse (distribution
de dividendes et rachats d’actions compris) à horizon 12 mois.
BMCE Capital utilise 5 recommandations : Achat, Accumuler, Conserver, Alléger, Vendre. Dans
des cas spécifiques et pour une courte période, l’analyste peut choisir de suspendre son opinion,
auquel cas il utilise les mentions Suspendu ou Non suivi, termes qui sont définis ci-dessous
Définition des différentes recommandations
Achat : la valeur devrait générer un gain total de plus de 20% à horizon 12 mois ;
Accumuler : la valeur devrait générer un gain total compris entre 10% et 20% à horizon 12 mois ;
Conserver : la valeur devrait générer un gain total compris entre 0% et 10% à horizon 12 mois ;
Alléger : la valeur devrait accuser une baisse totale comprise entre 0% et -10% à horizon 12 mois ;
Vendre : la valeur devrait accuser une baisse totale de plus de -10% à horizon 12 mois ;
Suspendu : la recommandation est suspendue en raison d’une opération capitalistique (OPA, OPE
ou autre) ou d’un changement d’analyste ;
Non suivi : cette mention est utilisée pour les sociétés au moment de leur introduction en Bourse
ou avant l’initiation de couverture.
Méthodes de valorisation
Ce document peut faire référence aux méthodes de valorisation suivantes :
DCF : La méthode des cash flows actualisés consiste à déterminer la valeur actuelle des flux de
trésorerie que la société dégagera à l’avenir. Cette méthode s’appuie sur des estimations établies
sur la base d’un certain nombre d’hypothèses. Nous prenons comme taux d’actualisation le coût
moyen pondéré du capital, qui représente le coût de la dette de la société et le coût des fonds
propres estimés par l’analyse, pondérés par le poids de chacun dans le financement de la société.
Somme des parties : Cette méthode consiste à valoriser séparément les différentes activités de la
société, sur la base de méthodes appropriées à chacune d’entre elles, et puis à les additionner.
Comparaisons boursières : Cette méthode consiste à comparer les ratios de la société à ceux
d’un échantillon de sociétés présentes dans la même activité ou présentant un profil similaire
(les «comparables». La moyenne de l’échantillon permet de fixer une référence de valorisation.
L’analyste applique par la suite une prime ou une décote en fonction de sa vision de la société
(perspectives de croissance, niveau de rentabilité, etc.).
Anglo-saxons : La méthode des anglo-saxons consiste à déterminer la valeur actuelle des
superprofits devant être dégagés par la société dans le futur tenant compte du minimum du ratio de
solvabilité
AchatVendre AccumulerConserverAlléger
-10% +0% +10% +20%
6. MICRODATA
6
MICRODATAMaro c
LOGICIELS & SERVICES INFORMATIQUES
ANALYSE & RECHERCHE
Youssef Benkirane – Président du Directoire Fadwa Housni – Directeur Analyse & Recherche
Sales
Mehdi Bouabid, Anass Mikou Hicham Saâdani - Directeur Bourse et Développement
Abdelilah Moutassedik
Mohamed Benjelloun
Trading Electronique Analystes
Badr Tahri - Directeur Zahra Lazrak, Zineb Tazi, Aïda Mejatti Alami,
Hind Hazzaz
Nabil Elgnaoui
Ghita Benider, Hajar Tahri, Ismail El Kadiri, Dounia Filali
Disclaimer
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de société anonyme au capital social de MAD 10 000 000, dont le siège social est sis 140, Avenue Hassan II, Tour BMCE,
Casablanca, inscrite au Registre de Commerce de Casablanca sous le N° 77 971, autorisée par l’agrément du Ministère des Finances
N° 3/26, en tant qu’entité en charge de la production de l’ensemble des publications boursières de BMCE Capital Bourse.
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garantir l’indépendance des analystes financiers et la primauté des intérêts des clients. Aussi, Il est instauré une période de black-out,
allant de la date de début de l’élaboration de la note de recherche jusqu’à trois mois après sa publication, durant laquelle les analystes
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formulés dans la présente note ni à l’exactitude et la véracité des informations qui y sont contenues.
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