Addoha

1. A T T I J A R I
Intermédiation
ADDOHA : analyse préliminaire du communiqué de presse
Janvier 2015
Une orientation stratégique raisonnable...

2. Département Analyse & Recherche
Groupe Addoha : un redimensionnement logique...
La publication du communiqué « Plan Génération Cash » en date du 14 janvier courant, constitue un
évènement majeur pour le Groupe Addoha et son développement futur. Cette démarche est nécessaire
vis-à-vis de la communauté financière dans un contexte où l’évolution des indicateurs sectoriels devient de
plus en plus volatile.
Nous estimons que cette nouvelle orientation stratégique a le mérite de présenter clairement au marché
financier l’orientation du Groupe Addoha quant à son niveau d’endettement et à la politique de rémunération
de ses actionnaires.
La réalisation de ce plan stratégique est fondamentale pour le Groupe et pour l’évolution de son cours en
Bourse. Ci-après nous avons essayé de développer et d’analyser de manière préliminaire, le contenu
fondamental de cette communication :
• Après une période 2010-2014 marquée par des investissements majeurs, portant le Bilan d’ADDOHA à plus de
33,0 MMDh et sa réserve foncière à 5.000 hectares, le Conseil d’administration du Groupe entame l’année
2015 par l'adoption d'un plan raisonnable, nommé : "Plan Génération Cash". Ce plan qui s'étale sur la période
2015e-2017e est déjà abordé à partir du 3ème trimestre 2014. Celui-ci constitue désormais, la ligne
directrice du Management pour la conduite de ses activités en toute rationalité pendant la dite période.
• S'adapter aux conditions actuelles et futures du secteur de la promotion immobilière au Maroc, répondre aux
attentes du marché en termes de rendement du dividende et de rentabilité financière, telles sont les
priorités que se sont fixées le Président du Groupe ADDOHA et son Management lors du conseil
d'administration récemment tenu;
• Les actions concrètes à retenir et sur lesquelles le Management s'engage, portent en substance sur les points
suivants:
⇒ Restreindre significativement durant la dite période, toute politique d'acquisition/investissement
en foncier;
⇒ Calibrer la production de logements en fonction de la demande sur des zones bien identifiées avec une
incitation commerciale plus prononcée sur le stock de logements déjà disponible au sein du périmètre
du Groupe;
⇒ Accumuler des flux de trésorerie de 8,2 MMDh sur cette période prévisionnelle, grâce notamment à la
réduction des besoins de trésorerie générés par le cycle d'exploitation. Il s’agit essentiellement de la
baisse significative de la production adossée à la poursuite d’encaissement des créances clients;
⇒ Entamer un plan de désendettement portant sur 4,5 MMDh à horizon 2017. L’objectif primordial étant
de conforter la solvabilité du Groupe et soulager sa structure de charges.
Relativement à ces développements, nous pensons que ce plan stratégique du Groupe Addoha s’adapte
parfaitement aux conditions actuelles du secteur de l’immobilier et répond également aux attentes de la
communauté financière.
L’appréciation effective de ce plan par le marché financier dépendra fortement de la publication des
indicateurs trimestriels et de la réalisation des objectifs annoncés. Le Management s’est imposé cette
discipline lors de son communiqué.
Au final, notre opinion est largement positive par rapport à ce nouveau plan stratégique.
A T T I J A R I
Intermédiation
Notre Impression : Négative — Pessimiste — Neutre — Optimiste — Positive

3. Département Analyse & Recherche
Deux leviers inconditionnels à activer…
Désormais, le Groupe Addoha adoptera une nouvelle politique concernant l’investissement dans le foncier et
le rythme de production des logements :
=> Limiter les investissements dédiés aux acquisitions du foncier :
Depuis fin 2014, le Groupe a limité significativement l’acquisition de nouveau foncier. En effet, Avec une
réserve foncière actuelle supérieure à 5.000 hectares, l’opérateur sécuriserait plus de 5 années
d’exploitation.
=> Réduire le rythme de production des logements :
Réduire le rythme de production des nouvelles unités pour se focaliser davantage sur le déstockage des
logements achevés. A titre indicatif, le groupe devrait diviser sa production annuelle par plus de 2 fois
dès 2015, pour s’établir à 12.000 unités contre 26.000 unités en 2014.
…pour atteindre 4 principaux objectifs
L’activation de ses leviers, qui demeurent à la portée d’Addoha, permettrait une meilleure adéquation entre
le Bilan du groupe et les évolutions récentes du marché immobilier marocain. A cet effet, les objectifs
chiffrés communiqués par le Management sont les suivants :
Une communication trimestrielle nécessaire pour rassurer la communauté financière
Le management a décidé d’adopter une communication financière à fréquence trimestrielle, et ce,
à compter du T2 2015. L’objectif étant de publier des données quantitatives et qualitatives sur l’état
d’avancement de ce plan stratégique.
Ainsi, les investisseurs en Bourse seraient en mesure d’évaluer trimestriellement l’aboutissement des objectifs
fixés par le Management.
A T T I J A R I
Intermédiation
Réaliser dorénavant des
Cash Flow d’exploitation
positifs.
L’objectif étant d’attein-
dre un cumul de 8,2 MMDh
sur cette période, soit
28,0% du CA cumulé.
Engager une politique
de désendettement.
L’objectif étant de réduire
l’EN de 4,5 MMDh pour
revenir à un Gearing
raisonnable de 33,0%.
Objectifs stratégiques sur la période 2015e-2017e
Réduire les niveaux de
stocks et des créances
clients pour dégager des
économies de l’ordre de
4,5 MMDh.
Flux de trésorerie
8,2 MMDh
Totale Dette
4,5 MMDh
BFR
4,5 MMDh
La génération de cash
devrait se répercuter
positivement sur le niveau
du dividende.
L’objectif étant de relever
de manière structurelle le
dividende dès 2015.
Dividendes
Hausse
durable

4. Département Analyse & Recherche
Synthèse des principaux agrégats du plan stratégique du Groupe Addoha
Sur la période 2014e-2017e, l’opérateur devrait passer d’un taux de conversion du CA en Cash-flow
d’exploitation de 2,8% à environ 42,0%, permettant ainsi la génération de 8,2 MMDh. Ce montant serait destiné
d’une part, à réduire la dette globale du Groupe de 4,5 MMDh, et d’autre part, à la rémunération de
l’actionnaire sur la base d’un Cash-flow théorique disponible de 3,7 MMDh.
Comme nous l’avons déjà souligné, la réalisation de ses performances dépend de facteurs intrinsèques,
tout à fait maitrisables par le Management. Il s’agit notamment :
⇒ de la réduction significative de la production annuelle de nouveaux logements, passant de 26.000 unités
à 14.000 unités ;
⇒ du relèvement du rythme de déstockage à travers la vente de 80,0% des stocks constitués à fin 2014.
Ainsi, le CA correspondant passerait de 1,85 MMDh à 3,70 MMDh ;
⇒ enfin, d’une réduction des créances clients de 5,0 MMDh pour ne représenter que 45,8% du CA en 2017
contre 105% en 2014. Ce scénario tient compte d’un rythme d’encaissement des créances clients
similaire à celui constaté en 2014 ;
A T T I J A R I
Intermédiation
En MMDh 2014e 2015e 2016e 2017e
Chiffre d’affaires Consolidé 7,02 7,21 7,44 7,64
Variation -22,8% 2,7% 3,2% 2,7%
- dont CA relatif au déstockage 1,85 3,49 3,52 3,70
- dont CA relatif aux nouveaux projets 5,17 3,72 3,92 3,94
Production nouveaux logements (unités) 26.000 12.000 13.000 14.000
Investissement nouveaux projets 7,34 4,12 4,22 4,46
% du CA 105% 57,1% 56,7% 58,4%
Créances clients 8,52 7,20 5,30 3,50
% du CA 121% 100% 71,2% 45,8%
Endettement Net 9,6 9,1 5,9 4,5
Taux d’endettement 26,3% 26,5% 30,8% 33,0%
Cash Flow généré par l’exploitation 0,20 1,80 3,00 3,20
Taux de conversion du CA en Cash Flow 2,8% 25,0% 40,3% 41,9%
Sources: Communiqué de presse Addoha, Calculs ATI

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Front
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Tarik Loudiyi
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t.loudiyi@attijari.ma
Kawtar Sbiyaa
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Anis Hares
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Wafa Bourse
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Nihele Raies
+216 71 10 89 04
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+212 5 29 03 68 18
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Mahat Zerhouni
+212 5 29 03 68 16
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Maria Iraqi
+212 5 29 03 68 01
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