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Verfahren zur Bewertung von Reporting Units im Rahmen des Goodwill-Impairmenttests nach SFAS 142

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Nestler, Anke / Thuy, Michael: Verfahren zur Bewertung von Reporting Units im Rahmen des Goodwill-Impairmenttests nach SFAS 142, erschienen in: Finanzbetrieb Beilage KoR, Juli/August 2002

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Verfahren zur Bewertung von Reporting Units im Rahmen des Goodwill-Impairmenttests nach SFAS 142

  1. 1. KoR 4/2002 169 Anke Nestler / Michael Thuy Verfahren zur Bewertung von Reporting Units im Rahmen des Goodwill-Impairmenttests nach SFAS 142 I. Einleitung Für Unternehmen, die durch Nutzung der Be- freiungsvorschrift des § 292a HGB aus Informa- tionszwecken für die interessierte Öffentlichkeit oder aufgrund von Reportinganforderungen aus- ländischer Muttergesellschaften nach US-Gene- rally Accepted Accounting Principles (US-GAAP) bilanzieren, trat mit Verabschiedung der State- ments of Financial Accounting Standards (SFAS) 141 ¹Business Combinationsª und SFAS 142 ªGoodwill and Other Intangible Assetsª im Juni 2001 eine grundlegende Veränderung der Be- handlung des aufgrund von Unternehmens- zusammenschlüssen im Konzern entstandenen Goodwill ein. Während gemäû der bisherigen US-GAAP Vorschriften ein Goodwill planmäûig entsprechend dem unterstellten, wirtschaftli- chen Werteverzehr abgeschrieben wurde, ist nun für nach dem 15. 12. 2001 beginnende Ge- schäftsjahre, ein Goodwill nicht mehr plan- mäûig abzuschreiben1) . Ein im Rahmen eines Unternehmenserwerbs entstehender Goodwill ist auf Unternehmens- teilbereiche (sog. ¹Reporting Unitsª) aufzutei- len. Mögliche Wertminderungen dieses bereits auf Ebene der Reporting Units ¹segmentiertenª Goodwill sind nach den neuen Regelungen nur noch auf der Grundlage von jährlich ± bzw. falls dies notwendig erscheint auch unterjährig ± durchzuführenden Werthaltigkeitstests (sog. ¹Impairmenttestsª) zu berücksichtigen2) . Zu Be- ginn des zweistufigen Impairmenttests steht die Ermittlung des Fair Value der Reporting Unit, al- so der Wert der betreffenden betrieblichen Ein- heit3) . Dieser Wert ist sowohl bei der erstmali- gen Aufteilung des Goodwill auf die Unterneh- mensteilbereiche zum Zeitpunkt des Unterneh- menserwerbs als auch beim durchzuführenden Impairmenttest die zentrale Gröûe. In einem zweiten Schritt wird durch Vergleich des ermit- telten Fair Value mit den Buchwerten der Ver- mögenswerte der Reporting Unit die Höhe des Abwertungsbedarfs festgestellt4) . Mit der Verabschiedung von SFAS 141 und SFAS 142 hat das US-Financial Accounting Standards Board (FASB) einen weiteren Schritt in Richtung Fair Value-Bilanzierung unternommen. Ziel ist die Reduzierung der teilweise signifikanten Dis- krepanzen zwischen Buchwerten und tatsäch- lichen Marktwerten in den Unternehmensbilan- zen5) . Für die Bewertung von Unternehmen und Unter- nehmensteilen stehen heute in Theorie und Pra- xis verschiedene Bewertungsverfahren alterna- tiv nebeneinander. Insbesondere Bewertungs- verfahren zur Ermittlung von Zukunftserfolgs- werten haben sich etabliert und sind sowohl in der Betriebswirtschaftslehre als auch in der Rechtsprechung6) anerkannt. Für die Ermittlung des Fair Value einer Repor- ting Unit im Zuge des Goodwill-Impairmenttests haben verschiedene Autoren auf erhebliche Auslegungsspielräume hingewiesen7) . Im folgenden Beitrag sollen ± nach einem kurzen Überblick über das in den Vorschriften ma- nifestierte Vorgehen bei einem nach SFAS 142 durchzuführenden Impairmenttest des Good- wills ± verschiedene gängige Bewertungsver- fahren vorgestellt und in Hinblick auf ihre Anwendbarkeit und Zulässigkeit für die Er- mittlung des Fair Value einer Reporting Unit nach den neuen US-GAAP Vorschriften dis- kutiert werden. Dabei steht vor allem die Fra- ge im Vordergrund, welche Bewertungsschritte durch das FASB vorgegeben sind bzw. welche Möglichkeiten den nach US-GAAP bilanzieren- den Unternehmen beim Impairmenttest ver- bleiben. II. Der Impairmenttest des Goodwill nach SFAS 142 Der Impairmenttest geht davon aus, dass der durch den Unternehmenszusammenschluss in der Konzernbilanz entstandene Goodwill, der bereits um identifizierte und eigenständig akti- vierte, immaterielle Vermögenswerte gemindert und auf entsprechende Berichtseinheiten auf- geteilt wurde, dann einer Wertminderung unter- liegt, wenn sein Buchwert den Fair Value über- steigt8) . Dr. Anke Nestler, Geschäftsfüh- rerin der O&R Corporate Finance Beratungsgesellschaft mbH, Frankfurt; Michael Thuy, CIA, Prokurist der Gesellschaft, Mün- chen. 1) SFAS 142.48: Goodwill, der im Rahmen einer Unterneh- menstransaktion entsteht, die nach dem 30. 6. 2001 statt- gefunden hat, ist grundsätzlich nicht mehr abzuschreiben. Vgl. SFAS 412.50 ff. Die Befreiungswirkung des § 292a HGB bei der Anwendung der SFAS 141 und 142 ist mit der Bekanntmachung des Deutschen Rechungslegungs- standards (DRS) 1a durch das Bundesministerium der Justiz am 6. 4. 2002 bestätigt worden. Der zuvor ver- öffentlichte Entwurf E-DRS 1a war Gegenstand enormer Kritik insbesondere von Seiten einiger namhafter Hoch- schulprofessoren; siehe insbesondere hierzu die Stellung- nahme von Siegel mit Unterstützung von 35 weiteren Hochschullehrern (http://www.drsc.de), vgl. auch Pellens/ Sellhorn, KoR 2002 S. 113 f. 2) SFAS 142.26, SFAS 142.28. 3) Vgl. Küting/Weber/Wirth, KoR 2001 S. 189. 4) Mit der Erläuterung der neuen Rechnungslegungsvor- schriften haben sich bereits zahlreiche Autoren beschäf- tigt. Siehe beispielsweise Alvarez/Biberacher, BB 2002, S. 346 ff.; Küting/Weber/Wirth, a.a.O. (Fn. 3), S. 185 ff.; dies., KoR 2002, S. 57 ff.; Pellens/Sellhorn, DB 2001 S. 713 ff.; Davis, DB 2002 S. 697 ff. 5) So auch Küting/Weber/Wirth, a.a.O. (Fn. 4), S. 65 f. Das FASB arbeitet derzeit insbesondere im Bereich der Bilan- zierung von Finanzinstrumenten an diversen Projekten zur Fair Value Bilanzierung; näheres s. FASB Homepage unter: http://www.fasb.org. 6) Vgl. hier nur die einschlägige Kommentierung der §§ 304, 405 AktG. 7) So etwa Hommel, BB 2001, S. 1946; Pfeil/Vater, KoR 2002 S. 72. 8) Hierbei ist erklärend anzumerken, dass die Thematik der Goodwillbilanzierung erst entsteht, wenn die Vorausset- zungen zur Vollkonsolidierung des erworbenen Unterneh- mens erfüllt sind. KapitalmarktorientierteRechnungslegung
  2. 2. KoR 4/2002170 Da der Fair Value eines Goodwill als solcher nicht messbar ist, wird dieser hilfsweise aus dem Unterschiedsbetrag des Fair Value der Re- porting Unit und dem bilanziellen Eigenkapital der Reporting Unit ermittelt. Die Vorgehenswei- se bei diesem zweistufigen Impairmenttest stellt sich wie folgt dar9) : In einem ersten Schritt ist die Ermittlung des Fair Value der Reporting Unit, der ein anteiliger Goodwill zugerechnet wurde, notwendig. SFAS 142.25 sieht hier als idealen Bewertungsmaû- stab die Heranziehung eines vorhandenen Marktpreises. Da Unternehmensteileinheiten i.d.R. nicht börsennotiert sind, ist eine Bewer- tung der Reporting Unit mit marktgängigen Be- wertungsverfahren wohl meist unumgänglich (s. hierzu näher Abschn. IV.). Die erste Stufe des zweistufigen Impairmenttests liefert durch Gegenüberstellung des ermittelten Fair Value der Reporting Unit mit dem Buchwert der Vermögenswerte, Schulden und zugeteilten Goodwill der Reporting Unit eine Aussage über potenziellen Abwertungsbedarf. Übersteigt der ermittelte Fair Value den Buchwert der Unter- nehmenseinheit, besteht zu diesem Zeitpunkt keine Veranlassung für eine Abschreibung. Übersteigt der Buchwert den Fair Value, ist die zweite Stufe des Impairmenttests durchzufüh- ren. Hierbei wird durch Allokation des Fair Va- lue der Reporting Unit auf Vermögenswerte der ¹übersteigendeª (implizierte) Fair Value der Re- porting Unit ermittelt. Die Höhe des potenziellen Abwertungsbedarfs (Impairment) ergibt sich durch Vergleich des implizierten Fair Value mit dem Buchwert des Goodwill der Unternehmens- teileinheit. Diese Abwertung ist als auûerplan- mäûige Abschreibung erfolgswirksam zu be- rücksichtigen. Die Vorgehensweise bei der Durchführung eines Impairmenttests soll durch Tab. 1 nochmals zu- sammenfassend aufgezeigt werden. Ohne an dieser Stelle weitere Details der Durch- führung des im Standard SFAS 142 kodifizierten Impairmenttests im Einzelnen zu diskutieren, ist festzuhalten, dass seine Durchführung ± ins- besondere bei erstmaliger Anwendung ± einen hohen zeitlichen sowie organisatorischen Auf- wand für die bilanzierende Gesellschaft bedeu- tet. Das FASB scheint hier ein wohl theoretisch fundiertes, praktisch jedoch sehr komplexes Ver- fahren zur Werthaltigkeitsüberprüfung eines Goodwills geschaffen zu haben. III. Bewertungsstandards gem. SFAS 142 1. Abgrenzung des Bewertungsobjekts ¹Repor- ting Unitª Der Impairmenttest bezieht sich auf durch einen Unternehmenszusammenschluss entstandenen Goodwill, der bereits bei seiner Entstehung als Residualgröûe zwischen Kaufpreis und erworbe- nem Eigenkapital und nach Separierung spezi- fisch identifizierter, immaterieller Vermögens- werte auf einzelne Reporting Units des Unter- nehmens aufzuteilen ist. Eine Reporting Unit wird in SFAS 142.30 wie folgt definiert: ¹A reporting unit is an operating segment or one le- vel below an operating segment (referred to as a component). A component of an operating segment is a reporting unit if the component constitutes a business for which discrete financial information is available and segment management regularly re- views the operating result of that componentª. Eine Reporting Unit i.S.v. SFAS 142 ist somit ei- ne unterhalb eines operativen Bereichs angesie- Abb. 1: Tab. 1: Erstbewertung ± Ermittlung des zu verteilenden Goodwill 9) SFAS 142.15 verweist hinsichtlich der Vorgehensweise bei einem Impairmenttest auf den SFAS 121 ¹Accounting for the Impairment of Long-Lived Assets and for Long-Lived Assets to Be Disposed Ofª. SFAS 121 zeigt allgemein für alle langlebigen Vermögenswerte Abwertungsregeln auf. Gleichzeitig stellt SFAS 142.B167 jedoch heraus, dass SFAS 142 als allein gültige Anwendungsvorschrift bezüg- lich eines Goodwill Impairments ist. KapitalmarktorientierteRechnungslegung
  3. 3. KoR 4/2002 171 delte Organisationseinheit. Ein operativer Be- reich kann als Reporting Unit angesehen wer- den, wenn nachgeordnete Organisationseinhei- ten ähnliche Merkmale aufweisen bzw. wenn der Bereich nur aus einer organisatorischen Ein- heit besteht. Darüber hinaus definiert SFAS 142.30 eine Reporting Unit u.a. durch das Vorlie- gen von ¹discrete financial informationª10) . Für nähere Abgrenzungsmerkmale der Repor- ting Units verweist SFAS 142.30 weiter auf den SFAS 131 ¹Disclosures about Segments of an En- terprise and Related Informationª sowie auf die einschlägig auslegende Literatur11) . Nach SFAS 131 bestimmen sich die Reporting Units unter Anwendung des sog. Management Approach an- hand der Organisationsstruktur eines Unterneh- mens, nach der die interne Unternehmens- berichterstattung erfolgt und auf deren Basis die Profitabilität eines Geschäftsbereichs, einer Sparte oder einer Tochtergesellschaft gemessen wird12) . Einzelne Segmente können zusammen- gefasst werden, wenn die Bereiche hinsichtlich der Art von Produkten und Dienstleistungen, Arten von Produktionsprozessen, Kundenmerk- malen, Vertriebswegen oder rechtlichen Rah- menbedingungen ähnlich sind13) . Eine Repor- ting Unit muss somit keine rechtlich abgegrenz- te Einheit sein. Vielmehr kann es sich auch um einen organisatorisch definierten Bereich han- deln. Aus den Abgrenzungskriterien der US- GAAP Vorschriften folgt, dass eine Reporting Unit als organisatorische Einheit i.d.R. nicht au- tomatisch mit eigenständigen Vermögenswerten und Verbindlichkeiten ausgestattet ist14) . Festzuhalten ist, dass bei Erwerb eines Unter- nehmens zunächst eine Identifikation und Fest- legung von Reporting Units innerhalb der Unter- nehmung ii.S.d. SFAS 142 vorgenommen wer- den muss. Im einem nächsten Schritt müssen durch den Unternehmenserwerb tangierte Re- porting Units festgestellt, und der entstandene Goodwill auf die betreffenden Einheiten verteilt werden15) . Für diese Einheiten ist in den Folge- jahren im Zuge des Impairmenttests der Fair Va- lue zu ermitteln. 2. Definition des ¹Fair Valueª nach SFAS 142 Die Vorschrift SFAS 142.23 definiert Fair Value wie folgt16) : ¹The fair value of an asset (or liability) is the amount at which that asset (or liability) could be bought (or incurred) or sold (or settled) in a cur- rent transaction between willing parties, that is, other than in a forced or liquidation saleª. Das bedeutet, dass das FASB zunächst auf die Definition des Fair Value einzelner Vermögens- werte und Schulden abstellt17) . Daraus leitet die Vorschrift die Definition des Fair Value einer Re- porting Unit ab: ¹Thus, the fair value of a reporting unit refers to the amount at which the unit as a whole could be bought or sold in a current transaction between willing partiesª. Der Fair Value ist somit nach den Vorstellungen des FASB der Wert, der zwischen vertragswil- ligen und voneinander unabhängigen Geschäfts- partnern im Zuge einer Transaktion zustande kommen würde. Der Begriff des Fair Value kommt somit im deutschen Umfeld der Idee des beizulegenden Zeitwerts am Nähesten18) . Dabei sind gemäû SFAS 142.23 ¹quoted market prices in active markets (...) the best evidence of fair valueª. Soweit ein Marktpreis für eine Berichtseinheit verfügbar ist, soll dieser nach den Vorstellungen von SFAS 142.23 als Basis für die Bewertung herangezogen werden. Gleichzeitig wird jedoch die Eignung der Marktpreise eingeschränkt und eingeräumt, dass Marktpreise nicht unbedingt der einzige Wertansatz für die Bewertung einer Bericht- seinheit sein können. Alternativ werden in SFAS 142.24 die Kapital- wertmethode und das Multiplikatorenverfahren als mögliche Bewertungsverfahren angeführt. Weiterhin wird für die Anwendung der Kapital- wertmethode auf das Statement of Financial Ac- counting Concepts (CON) No. 7 ¹Using Cash- flow Information and Present Value in Accoun- ting Measurementsª verwiesen19) . In Abschn. IV. werden zunächst die gängigen Bewertungsver- fahren im Überblick dargestellt und anschlie- Bei Erwerb eines Unternehmens muss zunächst eine Identifikation und Festlegung von Reporting Units in- nerhalb der Unternehmung i.S.d. SFAS 142 vorgenom- men werden. 10) Auf dem FASB Board Meeting vom 10. 10. 2001 wurde darauf hingewiesen, das dabei das Vorliegen von Aufwen- dungen und Erträgen einer Reporting Unit als ausreichend erachtet werden kann; s. http://www.fasb.org. 11) Vgl. SFAS 142.31: Allerdings muss auch ein Unternehmen, das keine Segmentberichterstattung zu erstellen braucht den Goodwill auf Reporting Units verteilen und regel- mäûig einen Impairmenttest durchführen. Die Gesell- schaft soll in diesem Fall die Vorschriften SFAS 131.10 bis 131.15 für die Bestimmung der Reporting Units heranzie- hen. 12) Vgl. SFAS 131.4. 13) Vgl. SFAS 131.19 und SFAS 131.17. 14) Eine Definition eines ¹operating segmentsª findet sich in SFAS 131.10; dennoch ist hier ggf. an eine Reporting Unit in der Form eines Cost Centers (z.B. Forschungs- und Ent- wicklungsteileinheit) zu denken, die selber keine Erlöse er- zielt. 15) Zu den Schwierigkeiten der Aufteilung des Goodwill vgl. auch Alvarez/Biberacher, a.a.O. (Fn. 4), S. 35 ff. 16) Eine Definition des Fair Value findet sich ± zumeist the- menspezifisch ± in diversen Standards des FASB, so bei- spielsweise in SFAS 67.28 oder SFAS 87.264. 17) Dabei ist an dieser Stelle zu bemerken, dass der nach den US-GAAP (FASB Statement of Concepts No. 6.25) verwen- dete Begriff asset nicht mit dem Begriff des Vermögens- gegenstands im Sinne des HGB identisch ist. Insofern wird in diesem Aufsatz der neutrale Begriff des Vermögens- werts verwendet. 18) So definiert beispielsweise der Deutsche Standardisie- rungsrat (DSR) im Deutschen Rechnungslegungsstandard Nr. 4 (DRS-4) den beizulegenden Zeitwert wie folgt: ¹Be- trag, zu dem im Bewertungszeitpunkt zwischen geschäfts- bereiten und sachverständigen Geschäftspartnern ein Ver- mögenswert ausgetauscht oder eine Schuld beglichen werden kann.ª 19) Das am 22. 2. 2000 verabschiedete Statement ist Teil ei- ner Serie von Publikationen des FASB, mit der die Basis für eine in Zukunft konsequentere Marktbewertung im Rah- men der Bilanzierung gelegt werden soll. Vermögenswer- te und Schulden sollen möglichst durchgängig zu Zeit- bzw. Marktwerten angesetzt werden. Die Verlautbarungen des CON No. 7 sind allgemein gehalten und stellen da- rauf ab, den Fair Value von Vermögenswerten und Schul- den mit Hilfe von alternativen Bewertungsmethoden zu ermitteln. Vgl. Starbatty, WPg 2001 S. 543. KapitalmarktorientierteRechnungslegung
  4. 4. KoR 4/2002172 ûend hinsichtlich ihrer Anwendbarkeit nach SFAS 142 untersucht. IV. Die Anwendung von gängigen Bewer- tungsverfahren zur Ermittlung des Fair Value einer Reporting Unit nach SFAS 142 1. Überblick über gängige Bewertungsmetho- den Theorie und Praxis haben eine groûe Vielfalt un- terschiedlicher Bewertungsmethoden ent- wickelt20) . Zur Bewertung von Unternehmen und Unternehmensteilen lassen sich im interna- tionalen Kontext grundsätzlich folgende drei An- sätze unterscheiden, denen jeweils verschiedene Methoden zuzuordnen sind: marktorientierte Bewertungsverfahren (¹Market Approachª), kostenorientierte Bewertungsverfahren (¹Cost Approachª) und erfolgsorientierte Bewertungs- verfahren (¹Income Approachª), vgl. Abb. 2. Die unter dem international als Market Ap- proach bekannten Bewertungsansatz subsumier- ten Bewertungsmethoden ermitteln den Unter- nehmenswert mit Hilfe aktueller Marktpreise21) . Grundsätzlich kann zwischen kapitalmarkt- basierten und transaktionsbasierten Bewer- tungsmethoden unterschieden werden22) . Im Rahmen der kapitalmarktbasierten Bewer- tungsverfahren wird für börsennotierte Gesell- schaften der Unternehmenswert aus dem Bör- senkurs des Bewertungsobjekts abgeleitet. Ist die zu bewertende Gesellschaft nicht börsenno- tiert, lässt sich der Wert durch einen Vergleich mit börsennotierten Gesellschaften (¹peer- groupª) bestimmen. Der aus der Marktkapitali- sierung börsennotierter Vergleichsunternehmen abgeleitete Börsenwert wird zu einer Bezugsgrö- ûe des Vergleichsobjekts (z.B. zu Umsatz oder ¹Earnings before Interest, Taxª kurz: EBIT) ins Verhältnis gesetzt. Diese Verhältniszahl stellt so- mit einen Multiplikator dar. In Abhängigkeit der gewählten Bezugsgröûe ergeben sich unter- schiedliche Multiplikatoren. In der Praxis wer- den häufig EBIT-, EBITDA- (¹Earnings before In- terest, Tax, Depreciation, Amortisationª) und Umsatz-Multiplikatoren herangezogen. Der Un- ternehmenswert der zu bewertenden Gesell- schaft ergibt sich durch die Vervielfachung des Multiplikators mit der entsprechenden Bezugs- gröûe des Bewertungsobjekts23) . Transaktionsbasierten Bewertungsmethoden lie- gen die Annahmen zugrunde, dass ein allgemein erzielbarer Marktpreis durch einen tatsächlich gezahlten Kaufpreis zum Ausdruck kommt. We- sentlich ist, dass diese Transaktion zeitlich mög- lichst nahe zum Bewertungsstichtag stattgefun- den hat. Soweit die zu bewertende Gesellschaft selbst Gegenstand einer Transaktion war, liefert der dabei erzielte Preis einen zentralen Anhalts- punkt für den Wert der Gesellschaft. Alternativ können aus Transaktionen vergleichbarer Unter- nehmen Multiplikatoren gebildet werden. Die Ableitung der Multiplikatoren und deren An- wendung erfolgt analog zu einer kapitalmarkt- basierten Bewertung anhand einer Peergroup. Dem Cost Approach liegt der Gedanke zugrunde, dass durch die für den Aufbau der Gesellschaft entstandenen Kosten Rückschlüsse auf den Wert eines Unternehmens oder Unternehmensteils gezogen werden können. Dem Cost Approach ist dabei vor allem das Substanzwertverfahren zuzurechnen24) . Das Substanzwertverfahren wird traditionell in der Betriebswirtschaftslehre als Reproduktionswert verstanden. Der Wert- ansatz der Reporting Unit basiert auf den Kos- ten, die aufzuwenden wären, um diese Einheit in der zum Bewertungsstichtag vorliegenden Form zu reproduzieren25) . Bei der Bewertung werden somit Wiederbeschaffungswerte, d.h. ggf. Zeitwerte unter Berücksichtigung der Al- terswertminderung angesetzt. Neben der Bewer- tung als Reproduktionswert kommt im Rahmen des Cost Approach grundsätzlich auch die Be- wertung auf der Basis der ersparten Ausgaben in Betracht26) . Grundgedanke ist hier die ¹make or buy-Entscheidungª eines Investors, der sich zwischen der Neuerrichtung der Reporting Unit und dem Erwerb dieser Einheit entscheiden müsste. Der Wert ergibt sich somit als Barwert- differenz zwischen den Auszahlungen bei Er- Abb. 2: 20) Vgl. hier Mandl/Rabel, in: Peemöller (Hrsg.), Praxishand- buch der Unternehmensbewertung, 2001, S. 47 ff. 21) Zur marktorientierten Unternehmensbewertung vgl. z.B. Böcking/Nowak, FB 1999 S. 169 ff.; Mandl/Rabel, a.a.O. (Fn. 20), S. 73; Bausch, FB 2000 S. 448 ff. 22) Vgl. Bausch, a.a.O. (Fn. 21), S. 450. 23) Vgl. auch Seppelfricke, FB 1999 S. 301 ff.; Bausch, a.a.O. (Fn. 21), S. 450 ff. 24) Vgl. Mandl/Rabel, a.a.O. (Fn. 20), S. 73. 25) Vgl. Mandl/Rabel, a.a.O. (Fn. 20), S. 78; WP-Handbuch II 1998, S. 132. 26) Vgl. Mandl/Rabel, a.a.O. (Fn. 20), S. 81. KapitalmarktorientierteRechnungslegung
  5. 5. KoR 4/2002 173 werb und bei Neuerrichtung eines Unterneh- mens27) . Schlieûlich kommt bei den kostenori- entierten Bewertungsmethoden auch die Be- rechnung von Liquidationswerten in Betracht. Dieser Ansatz weicht im Gegensatz zu den an- deren Bewertungsverfahren von der Prämisse der Unternehmensfortführung ab und geht von einer Zerschlagung des Unternehmens (Liquida- tion) aus. Die einzelnen Vermögenswerte wer- den mit den erwarteten Verwertungserlösen be- wertet. Davon werden die Liquidationskosten sowie die Verbindlichkeiten abgezogen28) . Der Income Approach basiert auf einer Bewer- tung der künftig zu erzielenden Erfolge der be- treffenden Reporting Unit. Der Unternehmens- wert ermittelt sich als Barwert der künftigen Nettoausschüttungen zuzüglich des Barwerts des erwarteten Nettoerlöses aus einer Veräuûe- rung des nicht betriebsnotwendigen Vermögens. Eine gängige Unterscheidung ist die Gegenüber- stellung des Ertragswertverfahrens und des Dis- counted Cash-flow-Verfahrens (DCF-Verfah- ren)29) . In Deutschland ist das Ertragswertver- fahren noch immer das sowohl in der Praxis als auch in der Rechtsprechung vorherrschende Be- wertungsverfahren30) . In den USA wird hin- gegen das Discounted-Cash-Flow-Verfahren be- vorzugt herangezogen. Beim Ertragswertverfahren werden die zukünf- tig erwarteten Ertragsüberschüsse des Bewer- tungsobjekts unter der Berücksichtigung ihrer Ausschüttbarkeit und Finanzierbarkeit abgelei- tet und mit einem geeigneten Kapitalisierungs- zinssatz auf den Bewertungsstichtag diskontiert. Die zu diskontierenden Ertragsüberschüsse kön- nen unterschiedlich definiert werden. Vorzugs- weise ist die Nettoausschüttung an den Investor zugrundezulegen31) . Der Kapitalisierungszins- satz repräsentiert die beste alternative Mittelver- wendung des Investors. Beim DCF-Verfahren wird der Unternehmenswert durch die Diskon- tierung zukünftiger Cash-flows ermittelt. Zur Bestimmung des Diskontierungssatzes wird auf kapitalmarkttheoretische Modelle (i.d.R. auf das Capital Asset Pricing Model ± CAPM) zurück- gegriffen. In Abhängigkeit von der Definition der bewertungsrelevanten Cash-flows und der Diskontierungssätze können weitere Verfahrens- typen unterschieden werden32) . 2. Market Approach a) Bewertung einer börsennotierten Reporting Unit Nach den Verlautbarungen des SFAS 142 ist ein Marktpreis grundsätzlich der beste Anhalts- punkt für die Findung des Fair Value einer Re- porting Unit33) . Der primäre Anknüpfungspunkt einer marktorientierten Bewertung wird somit der Wert sein, der sich über die Börsennotierung der Reporting Unit ergibt34) . Dabei dürfte die erste Schwierigkeit bereits sein, dass das Bewer- tungsobjekt per Definition eine Organisations- einheit eines Unternehmens ist und nur in den seltensten Fällen an der Börse notiert sein wird35) . Unterstellt man den seltenen Fall einer börsen- notierten Reporting Unit, könnte ihr Wert zunächst direkt ± und dies hat wohl auch das FASB vor Augen gehabt ± aus der Markt- kapitalisierung abgelesen werden. Eine wesent- liche Schwierigkeit bei der Ableitung des Marktwerts über den Börsenkurs ist der Zeit- punkt, zu dem der Marktwert festgestellt werden soll. Damit eröffnet sich an dieser Stelle die in der Literatur und Praxis lebhaft geführte Diskussion, ob ein Stichtagskurs oder ein Durchschnittskurs über einen Betrachtungs- zeitraum herangezogen werden sollte36) . Für den Stichtagskurs spricht grundsätzlich, dass der Kurs zu diesem Zeitpunkt unter der Prämisse des funktionierenden Kapitalmarkts die Erwartungen der Investoren zu diesem Zeitpunkt widerspiegelt. Hat beispielsweise das Unternehmen gerade seine neuesten Quartals- zahlen veröffentlicht, wird sich dies im Kurs der Aktie prinzipiell zeigen. Andererseits ist denkbar, dass zum untersuchten Stichtag ein Spekulationswert auf dem Kapitalmarkt abge- bildet wird. Der über die Marktkapitalisierung abgeleitete Wert wäre dann mit den Anforde- rungen des Fair Value insofern nicht kom- patibel, da eine Transaktion zwischen ¹willing partiesª zu diesem Preis nicht zustande kommen würde. Einer solchen Gefahr könnte man entgegnen, wenn die Bewertung auf Durchschnittskursen aufgesetzt würde und damit Schwankungen zwischen einzelnen Tagen ausgeglichen wären. Dabei könnten jedoch wesentliche wertrelevan- te Effekte ± wie etwa die Erwartung der Anleger durch die Veröffentlichung neuer Unterneh- mensdaten ± geglättet werden. Eine temporäre Unterbewertung der Reporting Unit wäre daher nicht auszuschlieûen. Diese Vorgehensweise wi- derspricht jedoch der Prämisse der Informati- Nach den Verlautbarungen des SFAS 142 ist ein Markt- preis grundsätzlich der beste Anhaltspunkt für die Fin- dung des Fair Value einer Reporting Unit. 27) Vgl. zur Berechnung i.E. Sieben/Maltry, in: Peemöller (Hrsg.), Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, 2001, S. 383 ff. 28) Vgl. Mandl/Rabel, a.a.O. (Fn. 20), S. 80 f. 29) Beide Verfahren sind auch vom Institut der Wirtschaftsprü- fer als gleichberechtigte Verfahren anerkannt (IDW S1). Vgl. WPg 2000 S. 946-960. 30) Vgl. beispielsweise die Zusammenstellung empirischer Untersuchungen zu den in der Praxis angewandten Be- wertungsmethoden bei Born, Unternehmensanalyse und Unternehmensbewertung 1995, S. 54 ff. 31) Vgl. Mandl/Rabel, a.a.O. (Fn. 20), S. 62. 32) Mandl/Rabel, a.a.O. (Fn. 20), S. 63 unterscheiden dabei zwischen Bruttoverfahren (¹Entity-Approachª) und Netto- verfahren (¹Equity-Approachª). 33) Vgl. SFAS 142.23. 34) So auch Pejic/Buschhüter, KoR 2001 S. 109. 35) So z.B. auch Pfeil/Hendrik/Vater, a.a.O. (Fn. 7), S. 672. Diese Konstellation wäre etwa bei der Infineon Technolo- gies AG als börsennotierte Tochtergesellschaft des Sie- mens-Konzerns unter der Annahme, dass die Siemens AG die Infineon Technologies AG als eigene Reporting Unit definiert hätte und auch die Infineon Technologies AG kei- ne weiteren, sinnvoll zu segmentierenden Teileinheiten beinhalten würde, denkbar gewesen. Inzwischen ist die In- fineon Technologies AG allerdings im Siemens-Konzern entkonsolidiert worden. 36) Vgl. auch Bausch, a.a.O. (Fn. 21), S. 458. Zur Bedeutung des Börsenkurses für die Unternehmensbewertung siehe hier nur Böcking/Nowak, in: FS Maul 2000, S. 129 ff., Steinhauer, AG 1999 S. 299 ff.; Ballwieser, in: Ballwieser (Hrsg.), Unternehmensbewertung im Wandel, 2001, S. 14 f. KapitalmarktorientierteRechnungslegung
  6. 6. KoR 4/2002174 onseffizienz des Kapitalmarkts, die der markt- orientierten Bewertung zugrunde liegt37) . In dem speziellen Fall der Ermittlung des Fair Value von börsennotierten Reporting Units kommt eine weitere Schwierigkeit hinzu. Da es sich regelmäûig um Tochtergesellschaften einer Konzernmuttergesellschaft handeln wird, wird naturgemäû nur ein Teil der Anteile öffentlich gehandelt. Je nach Anteil des Free Float wäre demnach zu prüfen, ob ausreichend Liquidität im Markt ist. Zudem wird der Kapitalmarkt möglicherweise die Anteile auch unter dem Aspekt bewerten, dass sich Synergien und ande- re Vorteile aus dem Konzernverbund ergeben. Bei einer Fair Value Ermittlung nach dem Ver- ständnis des SFAS 142.23 ist der Wert jedoch für die Reporting Unit losgelöst vom Unterneh- mensverbund und damit als eigenständiges Be- wertungsobjekt zu ermitteln. Es steht somit in Frage, ob die Voraussetzung für einen kapital- marktbasierten Bewertungsansatz ± nämlich die Annahme funktionsfähiger und insbesondere in- formationseffizienter Kapitalmärkte ± bei einer börsennotierten Reporting Unit überhaupt gege- ben ist. Die Regelung des SFAS 142.23 schränkt dabei selbst die Aussagefähigkeit des Marktpreises ei- ner Reporting Unit über den Kapitalmarkt ein: ¹However, the market price of an individual equity security (and thus the market capitalization of a reporting unit with publicly traded equity securi- ties) may not be representative of the fair value of the reporting unit as a wholeª. Im Ergebnis ist festzuhalten, dass der ¹Best Practiceª-Gedanke von SFAS 142.23 ± eine Be- wertung anhand von Börsenpreisen über den Kapitalmarkt ± in der Praxis eher den Ausnah- mefall darstellen wird. Liegt tatsächlich einmal dieser Fall für eine deutsche, nach den Vorschrif- ten der US-GAAP bilanzierende Gesellschaft vor, so wird insbesondere die Prämisse der effizien- ten Preisbildung über den Kapitalmarkt zu un- tersuchen sein. b) Bewertung einer nicht börsennotierten Reporting Unit Bei dem Regelfall einer nicht börsennotierten Reporting Unit kann eine marktorientierte Be- wertung gemäû SFAS 142 auch über Multiplika- toren erfolgen: ¹In estimating the fair value of a reporting unit, a valuation technique based on multiples of ear- nings or revenue or a similar performance measu- re may be used if that technique is consistent with the objective of measuring fair valueª38) . Auf welcher Basis, d.h. kapitalmarktbasiert oder transaktionsbasiert, die Multiplikatoren abgelei- tet werden, ist dabei nicht festgelegt. Die Formu- lierung von SFAS 142.25 ist grundsätzlich offen gehalten. Demzufolge wird die Anwendung von Multiplikatoren als sachgerecht angesehen, wenn die Vergleichsunternehmen bzw. -teilein- heiten ein vergleichbares Geschäft hinsichtlich Unternehmensgegenstand, Gröûe und Risiko wie die zu bewertende Reporting Unit aufwei- sen. Diese Anforderung des SFAS 142 ist hinsichtlich der Anwendungsvoraussetzungen der Multipli- katorverfahren keine Besonderheit. In der Be- wertungstheorie wird bei der Anwendung der Multiplikatormethode regelmäûig darauf hinge- wiesen, dass die für die Bewertung herangezo- genen Vergleichsunternehmen sowohl qualitativ als auch quantitativ mit dem Bewertungsobjekt vergleichbar sein und über eine ähnliche Risi- kostruktur verfügen müssen39) . Im Rahmen der Bewertung kommt somit im ers- ten Schritt einer Analyse der zu bewertenden Unternehmenseinheit eine zentrale Bedeutung zu. Wesentlich ist dabei die Erfassung von quan- titativen (z.B. Umsatz, Marge) und qualitativen Komponenten (z.B. Absatzmärkte, Vertriebs- wege, Management)40) . Im nächsten Schritt sind diesen sodann geeignete Vergleichsunterneh- men gegenüberzustellen. Vollständig vergleich- bare, d.h. zum Bewertungsobjekt identische Un- ternehmen, existieren dabei selbstredend nicht. Bei der Auswahl eines Vergleichsportfolios (Peergroup) kommt es somit darauf an, Überein- stimmungen von wesentlichen Werttreibern zwischen Vergleichsunternehmen und Bewer- tungsobjekt zu identifizieren. Folglich sind in ei- nem dritten Schritt die wertrelevanten Faktoren regelmäûig zu bereinigen bzw. zu modifizie- ren41) . Dabei sind vor allem die den Multiplika- toren zugrundegelegten Gröûen, wie etwa der Unternehmensgewinn bzw. der Gewinn der Teil- einheit, im Einzelnen zu analysieren. Die Ergeb- nisgröûen können dabei durch unterschiedliche Finanzierungsformen (z.B. Leasing) oder sons- tige Verpflichtungen (z.B. Pensionszusagen) ei- ne unterschiedliche Ertragskraft zum Ausdruck bringen42) . Bei der Ableitung des Unterneh- menswerts anhand vergleichbarer börsennotier- ter Unternehmen ist ferner zu prüfen, inwieweit die Kurswerte der Vergleichsunternehmen unbe- sehen übernommen werden können. Empirisch werden beispielsweise bei Stamm- und Vorzugs- aktien regelmäûig Kursunterschiede beobach- tet43) . Werden die Multiplikatoren kapitalmarkt- orientiert gebildet, kommen als Vergleichsunter- nehmen nur börsennotierte Gesellschaften in Betracht. Ebenso ist bei der Bewertung von nicht börsennotierten Reporting Units zu beach- Bei dem Regelfall einer nicht börsennotierten Repor- ting Unit kann eine marktorientierte Bewertung gemäû SFAS 142 auch über Multiplikatoren erfolgen. Die An- wendung von Multiplikatoren wird als sachgerecht an- gesehen, wenn die Vergleichsunternehmen bzw. -teil- einheiten ein vergleichbares Geschäft hinsichtlich Un- ternehmensgegenstand, Gröûe und Risiko wie die zu bewertende Reporting Unit aufweisen. 37) Zur Bedeutung der Informationseffizienz der Kapitalmärk- te bei Anwendung der Multiplikatormethode siehe auch Peemöller/Meister/Beckmann, FB 2002 S. 200. 38) SFAS 142.25. 39) In der Literatur sind die Kriterien der Vergleichbarkeit un- terschiedlich detailliert dargestellt, s. hierzu beispielsweise Bausch, a.a.O. (Fn. 21), S. 455; Barthel, DB 1996 S. 150 f. 40) Zu den Bewertungsschritten s. beispielsweise Böcking/No- wak, a.a.O. (Fn. 21) S. 171 ff. 41) Vgl. Barthel, a.a.O. (Fn. 39), S. 155 42) Vgl. Seppelfricke, a.a.O. (Fn. 23), S. 305. 43) Siehe hierzu bspw. Jung/Wachtler, AG 2001 S. 513 ff. KapitalmarktorientierteRechnungslegung
  7. 7. KoR 4/2002 175 ten, dass aufgrund der mangelnden Fungibilität der Anteile im Vergleich zur Peergroup Abschlä- ge vorzunehmen sind44) . Multiplikatoren auf der Basis von Transaktionen können in dem Fall als Bewertungsmaûstäbe he- rangezogen werden, wenn die Transaktion zeit- nah zum Bewertungsstichtag stattgefunden hat und somit einen aktuellen Marktpreis widerspie- gelt. Für eine aussagefähige Bewertung ist ne- ben der Überprüfung der Vergleichbarkeit auch die Transaktion zu analysieren. Insbesondere ist zu untersuchen, in welchem Umfang Anteile übernommen und vom Erwerber möglicherwei- se Paketzuschläge gezahlt wurden45) . Erschwe- rend ist hier, dass diese Informationen für einen externen Beobachter in der Praxis häufig nicht zu beschaffen sind. Für die Ableitung der Multiplikatoren wird i.d.R. der Enterprise Value ± also der Wert von Eigen- und Fremdkapital in Form eines Unternehmens- gesamtwerts ± zugrundegelegt, um Einflüsse un- terschiedlicher Finanzierungsstrukturen zu eli- minieren. Zu diesem Zweck ist das Fremdkapital der Vergleichsunternehmen zu identifizieren und der Marktkapitalisierung hinzuzurechnen. Ab- grenzungsschwierigkeiten gibt es dabei vor allem beiMischposten,dieteilweiseFremd-undteilwei- se Eigenkapitalcharakter haben46) . Darüber hi- naus liegen für die Vergleichsunternehmen nicht immerausreichendeInformationenüberdieaktu- elle Finanzstruktur vor. Folglich kommt es bei der Ermittlung der Kennzahlen zu Unschärfen. Bei der Anwendung der Multiplikatoren auf die zu bewertende Reporting Unit ist in der Kon- sequenz vom ermittelten Gesamtwert das Fremdkapital des Bewertungsobjekts abzuzie- hen, um den Marktwert des Eigenkapitals (Un- ternehmenswert) bzw. den Fair Value der Repor- ting Unit zu ermitteln. Fraglich ist dabei, ob der Reporting Unit überhaupt Fremdkapital zuge- ordnet ist bzw. werden kann. Im Ergebnis ist somit festzuhalten, dass die neu- en Rechnungslegungsvorschriften der US-GAAP eine Bewertung der Reporting Units auf Basis von Marktpreisen anderen Bewertungsmetho- den grundsätzlich vorziehen. Da i.d.R. Repor- ting Units nicht börsennotiert sein werden, wer- den in erster Linie Multiplikatormethoden anzu- wenden sein47) . Die Akzeptanz der marktorien- tierten Bewertungsverfahren ist in der Theorie nicht unstrittig. Zumindest haben Peemöller/ Meister/Beckmann kürzlich herausgestellt, dass ªbei einer sachgerechten Anwendung diesem An- satz [dem Multiplikatorverfahren, Anm. d. Verf.] durchaus eine eigenständige Daseinsberechti- gung zugesprochen werden mussª48) . Das be- kräftigt die Aussage, dass die Bewertung einer Reporting Unit anhand von Multiplikatoren ± insbesondere bei ihrer erstmaligen Durchfüh- rung ± eine ausführliche Analyse der vergleich- baren Unternehmen beinhalten sollte. Empfeh- lenswert ist daher, die Auswahl der Peergroup sorgfältig vorzunehmen und im einzelnen zu begründen. Dies ist notwendig, da die bilanzie- rende Gesellschaft in Zukunft bei regelmäûiger Durchführung des Impairmenttests den einmal eingeschlagenen Weg ± insbesondere mit Blick auf eines der fundamental accounting concepts der US-GAAP, das Prinzip der Bilanzkontinuität (consistent application49) ) ± weiterverfolgen muss. Eine Veränderung der Peergroup wird zu- mindest die Pflicht einer näheren Begründung auslösen. 3. Cost Approach Der Cost Approach als mögliche Bewertungs- methode einer Reporting Unit ist in den US- GAAP nicht erwähnt. Dem Substanzwert, ins- besondere im Sinne des Reproduktionswerts, kommt dabei in der Unternehmensbewertung heute auch nur noch eine untergeordnete Be- deutung zu50) . Dies liegt vor allem darin begrün- det, dass beim Reproduktionswert kein Bezug zur geplanten Fortführung des Unternehmens hergestellt wird. Die Bewertung einer Reporting Unit im Rahmen eines Impairmenttests anhand des Reproduktionswerts scheidet folglich aus. Die Wertkonzepte des Substanzwerts im Sinne er- sparter Ausgaben sowie des Liquidationswertes erlauben im Gegensatz zum Reproduktionswert grundsätzlich die Berücksichtigung zukünftiger Entwicklungen und können in bestimmten Be- wertungssituationen möglicherweise doch geeig- net sein. So ist denkbar, dass für Reporting Units die wirtschaftliche Entwicklung nur schwer prog- nostiziert werden kann. Dies kann bei Reporting Units der Fall sein, die erst in der Aufbauphase sind und deren Produkt auf dem Markt noch nicht etabliert ist51) . Die Entscheidungssituation eines ¹willing buyerª könnte folglich die Abwägung Die Bewertung einer Reporting Unit im Rahmen eines Impairmenttests anhand des Reproduktionswerts scheidet aus. Die Wertkonzepte des Substanzwerts im Sinne ersparter Ausgaben sowie des Liquidationswer- tes erlauben im Gegensatz zum Reproduktionswert grundsätzlich die Berücksichtigung zukünftiger Ent- wicklungen und können in bestimmten Bewertungs- situationen möglicherweise doch geeignet sein. 44) Vgl. auch Bausch, a.a.O. (Fn. 21), S. 454. 45) Empirische Studien wollen eine durchschnittliche Kontroll- prämie zur Erlangung der Verfügungsgewalt auf rund 40% beziffern (vgl. beispielsweise Böcking/Nowak, a.a.O. [Fn. 21], S. 173 f.). 46) Dies können z.B. Wandelanleihen, Stock Options oder auch stille Beteiligungen sein. 47) An dieser Stelle ist anzumerken, dass die Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen des Insti- tuts der Wirtschaftsprüfer (IDW S1) sowohl Börsenpreise als auch Multiplikatorverfahren allenfalls als Plausibilitäts- kontrolle für einen nach dem Ertragswert- bzw. dem DCF- Verfahren ermittelten Wert akzeptieren. 48) Peemöller/Meister/Beckmann, a.a.O, (Fn. 37), S. 197. Ein ausführliches Plädoyer für die Anwendung von marktori- entierten Bewertungsverfahren findet sich auch bei Bar- thel, a.a.O. (Fn. 39), S. 149 ff. Kritisch hingegen ± ange- sichts der ¹Theorielosigkeitª von Multiplikatorverfahren als Bewertungsmethode Ballwieser, a.a.O. (Fn. 36), S. 17 f. 49) FASB (1980) Qualitative Characteristics of Accounting In- formation; SFAC No. 2: ¹Consistency in applying methods over a span of time has always been regarded as an im- portant quality that makes accounting numbers more use- fulª. 50) Vgl. z.B. Sieben/Maltry, in: Peemöller (Hrsg.) Praxishand- buch der Unternehmensbewertung, 2001, S. 397; WP- Handbuch II, 1998, S. 133. 51) Zur Problematik der Bewertung von Start-Up Unterneh- men vgl. beispielsweise Achleitner, BB 2001 S. 927 ff. KapitalmarktorientierteRechnungslegung
  8. 8. KoR 4/2002176 zwischen dem Aufbau einer neuen Geschäftsein- heit im Vergleich zu dem Erwerb der bereits etab- lierten Einheit sein. Faktoren wie z.B. in der Re- porting Unit bereits getätigte Investitionen, qua- lifizierte Mitarbeiter und Zeitvorteile (¹time to marketª) können bei der Bewertung eine wesent- liche Rolle spielen. Bei der Anwendung dieser Methode ist zu bedenken, dass der Substanzwert im Sinne der ersparten Ausgaben jedoch keine Aussage über die Rentabilität der zu bewertenden Reporting Unit trifft52) . Hier ist somit im Vorfeld zu prüfen, ob aus der Sicht des ¹willing buyerª das Betreiben des Geschäfts der Reporting Unit gegenüber einer Anlage des Kapitals auf dem Ka- pitalmarkt vorteilhaft ist. AuchderLiquidationswertkanninbesonderenSi- tuationen für die Bewertung von Bedeutung sein. Grundsätzlich bildet der Liquidationswert eines Unternehmens dieUntergrenzefürdenUnterneh- menswert und ist dann maûgeblich, wenn der BarwertderfinanziellenÜberschüssebeiLiquida- tion des Unternehmens dessen Fortführungswert übersteigt. Die Ermittlung eines Liquidations- werts als Vergleichsgröûe für den Impairmenttest könnte somit insbesondere bei ertragsschwachen Reporting Units von Bedeutung sein53) . Diese Überlegung geht allerdings mit dem Wort- laut des SFAS 142.23 nicht konform. Per Defini- tion ist der Fair Value durch eine Preisfindung von ¹willing partiesª zu ermitteln: ¹ ... that is, ot- her in a forced or liquidation saleª. Das würde bedeuten, dass ein Liquidationswert für den Impairmenttest nicht herangezogen wer- den könnte. Offen bleibt, wie der Impairmenttest durch- geführt werden soll, wenn die Liquidation einer Reporting Unit aus Sicht eines unabhängigen In- vestors vorteilhafter als dessen Fortführung wä- re. In diesem Fall würde kein Investor bereit sein, mehr als den Liquidationswert zu bezah- len. Dabei ist nicht gesagt, dass es in einer sol- chen Situation keinen ¹willing buyerª gibt. Insgesamt ist festzuhalten, dass eine wörtliche Auslegung des SFAS 142 eine Bewertung zum Liquidationswert wohl nicht zulässt. Fälle, in denen ein Liquidationswert einen anhand des Marktwerts oder Income Approach ermittelten Wertes übersteigt, rufen vermutlich eine geson- derte Begründungspflicht hervor. Substanzwert- orientierte Verfahren sind ansonsten weder ex- plizit vorgesehen, noch unzulässig. Ihre Anwen- dung dürfte somit im Einklang mit der Bewer- tungstheorie und -praxis lediglich Ausnahmefäl- len vorbehalten sein. 4. Income Approach a) Grundsatz Kapitalwertorientierte Bewertungsverfahren sind nach den Verlautbarungen des SFAS 142.24 ¹often the best available technique with which to estimate the fair value of a group of net assets (such as a reporting unit)ª. Weiterhin wird in diesem Zusammenhang auf das FASB Concepts Statement (CON) No. 7, insbesondere die Para- grafen 39 bis 54 sowie 75 bis 88 verwiesen. Der Income Approach ist damit sowohl als ein zuläs- siges, als auch bevorzugtes Bewertungsverfah- ren im Rahmen des Impairmenttests anzusehen. Die US GAAP-Vorschrift bezieht sich dabei aus- schlieûlich auf das Discounted Cash-Flow-Ver- fahren, sodass diese Methode für die Ermittlung des Fair Value einer Reporting Unit als die bevor- zugte Variante bei Anwendung des Income Ap- proach angesehen werden kann. Bei der Ermittlung von Zukunftserfolgswerten kann man von vier wesentlichen Schwierigkeits- komplexen ausgehen54) : 1. Berücksichtigung (unterschiedlicher) subjek- tiver Wertvorstellungen; 2. Definition der künftigen finanziellen Über- schüsse; 3. Prognose der künftigen finanziellen Über- schüsse; 4. Bemessung des Kapitalisierungszinssatzes. Hinsichtlich der wesentlichen Bewertungsschrit- te zur Ermittlung des Barwerts verweist SFAS 142.23 auf CON No. 7.23. Diese Vorschrift gibt dabei fünf Bewertungselemente vor: 1. Schätzung der zukünftigen Cash-flows, ggf. in komplexeren Situationen auf Grundlage verschiedener Szenarien, 2. Schätzung möglicher Cash-flow-Szenarien hinsichtlich Höhe und Zeitpunkt ihrer Reali- sierung, 3. Ermittlung der Alternativinvestition, reprä- sentiert durch den risikofreien Zins, 4. Ermittlung des Wertes der Risiken, die in Ver- mögenswerten und Verbindlichkeiten liegen, 5. Berücksichtigung nicht exakt definierbarer wertrelevanter Faktoren, wie beispielsweise fehlender Liquidität und Marktunvollkom- menheiten. Diese fünf Bewertungselemente beinhalten grundsätzlich die gängigen Bewertungsschritte, die bei der Ableitung eines Unternehmenswerts anhand des Discounted Cash-flow-Verfahrens vollzogen werden. CON No. 7 legt hier aller- dings ± worauf im Folgenden noch detaillierter eingegangen wird ± hinsichtlich der Berücksich- tigung des Risikos offensichtlich primär die Si- cherheitsäquivalenzmethode zugrunde. Die vier Schwierigkeitskomplexe, die bei der Bewertung einer Reporting Unit auftreten können, werden unter der Berücksichtigung der Vorgaben des SFAS 142 und CON No. 7 diskutiert. b) Berücksichtigung (unterschiedlicher) subjektiver Wertvorstellungen Der Wert eines Unternehmens oder Unterneh- mensteils wird grundsätzlich von dem subjekti- Das FASB Concepts Statement (CON) No. 7 bezieht sich ausschlieûlich auf das Discounted Cash-Flow-Verfah- ren, sodass dieses für die Ermittlung des Fair Value ei- ner Reporting Unit als die bevorzugte Variante bei An- wendung des Income Approach angesehen werden kann. 52) Vgl. Sieben/Maltry, a.a.O. (Fn. 27), S. 395 f. 53) Zu der Bewertung ertragsschwacher Unternehmen vgl. beispielsweise Leuner, in: Peemöller (Hrsg.) Praxishand- buch der Unternehmensbewertung, 2001, S. 607 ff. 54) Hier angelehnt an das WP Handbuch 1998, Band II, S. 3. KapitalmarktorientierteRechnungslegung
  9. 9. KoR 4/2002 177 ven Nutzen bestimmt, den seine Eigentümer aus ihm ziehen können55) . Bei der Prognose der zukünftigen Cash-flows im Rahmen des Impairmenttests sind gemäû SFAS 142.24 die Schätzungen zugrundezulegen, die die Marktteilnehmer für eine Bewertung der Re- porting Unit heranziehen würden: ¹Those Cash-flow estimates shall incorporate as- sumptions that marketplace participants would use in their estimates of fair valueª. Falls diese Schätzungen nicht mit vertretbarem Aufwand ermittelbar sind, können die eigenen Planungserwartungen der betroffenen Reporting Unit verwendet werden. Der Verweis auf CON No. 7 Paragraph 32 soll klären, in welchen Fäl- len die Prognose der Cash-flows aus Sicht der Reporting Unit mit einer Prognose der Marktteil- nehmer auseinander fallen kann: a) Das Management der Teileinheit könnte eine andere Nutzung befürworten, z.B. könnte die Einheit ein Grundstück als Fuûballplatz nut- zen wollen, ein Marktteilnehmer sähe den besten Nutzen in einem Parkplatz. b) Das Management könnte bestimmte Risiken (z.B. Gewährleistungen) akzeptieren und managen, statt sie einer anderen Rechtsein- heit zuzusprechen. c) Die Reporting Unit könnte spezifische Vortei- le im Konzernverbund (z.B. steuerlicher Art) nutzen, die Dritten nicht zugänglich wären. d) Den Einheiten könnten Informationen, Be- triebs- und Geschäftsgeheimnisse oder Pro- zesse zur Verfügung stehen, die zu höheren Cash-flows führen. e) Durch interne Ressourcen und Skaleneffekte (bspw. gemeinsamer Materialeinkauf) könn- ten höhere Cash-flows realisiert werden. Aus dem Verweis des SFAS 142.24 auf CON No. 7.32 ergeben sich aus Bewertungssicht keine wirklichen Interpretationshilfen. Die dort auf- gezeigten Beispiele passen eigentlich nicht zu ei- ner Bewertung eines Unternehmens bzw. eines Unternehmensteilbereichs. So sind es etwa gera- de optimierte Prozesse, interne Ressourcen etc., die bei der Reporting Unit zu Wettbewerbsvor- teilen führen und folglich den Wert dieses Teil- bereiches darstellen. Es kann dabei nicht die Vorstellung des FASB sein, dass man gerade die- se wertrelevanten Aspekte auûen vor lässt. Letztlich steht der Anwender vor dem Problem, dass sowohl die Definition des Fair Value in der Vorschrift des SFAS 142.23 als auch auf das hier verwiesene CON No. 7 eigentlich nicht auf die Bewertung von Unternehmen bzw. Unterneh- mensteilen abstellt, sondern auf einzelne Ver- mögenswerte und Verbindlichkeiten. Auch wenn der Grundgedanke bei der Ermittlung von Verkehrswerten einzelner Vermögenswerte grundsätzlich mit der Unternehmensbewertung übereinstimmen mag, kann die Vorgehensweise nicht ohne weiteres übertragen werden. Die re- levanten Werttreiber bei Unternehmen liegen gerade in der Kombination von materiellen so- wie immateriellen Vermögenswerten und Schul- den. Der Verweis in SFAS 142 auf CON No. 7 hilft folglich für die Bewältigung der Schwierig- keiten einer Bewertung eher nicht weiter, son- dern erweitert den Auslegungsbedarf der Rechtsnorm, indem die Übertragung der Rechts- norm für die Bewertung von Vermögenswerten auf die Bewertung von Reporting Units neue Fragen aufwirft. Insgesamt verfolgt das FASB mit dem Verweis auf CON No. 7 offensichtlich das Ziel der Ermittlung eines Wertes, wie er auf einem (fiktiven) Markt zustande kommen würde56) . Die Vorschrift des SFAS 142 ist folglich dahingehend zu interpretie- ren, dass Vorteile einer Reporting Unit, die z.B. rein aus dem Konzernverbund resultieren, nicht in die Bewertung einflieûen dürfen (¹Bewertung ohne konzerninterne Synergienª). Solche Vortei- le würden sich von einem hier angenommenen Käufer bei einer isolierten Betrachtung einer Re- porting Unit nicht realisieren lassen. Bei der Durchführung eines Impairmenttests ist die Reporting Unit somit unter stand-alone- Ge- sichtspunkten zu bewerten. Damit wird erreicht, dass als Fair Value letztlich der Wert angesetzt wird, der bei einer Veräuûerung der Einheit er- zielt werden könnte. Diese Vorstellung ist mit der in der Betriebswirtschaftslehre vertretenen Unterscheidung zwischen objektiviertem Unter- nehmenswert und subjektivem Unternehmens- wert vergleichbar. Während ein objektivierter Unternehmenswert ein typisierter Zukunfts- erfolgswert ist, der sich bei Fortführung des Un- ternehmens in unverändertem Konzept und un- ter der Annahme bestimmter Prämissen ergibt, schlagen sich im Gegensatz hierzu beim subjek- tiven Unternehmenswert individuelle Möglich- keiten und Präferenzen des Käufers oder Ver- käufers in der Unternehmensbewertung nieder. Festzuhalten bleibt, dass dem SFAS 142 der Grundgedanke der Ermittlung eines objektivier- ten Wertes einer Reporting Unit unter stand-alo- ne-Gesichtspunkten zugrunde liegt. c) Definition und Prognose der künftigen finanziellen Überschüsse Eine der wesentlichen Schwierigkeiten bei der Bewertung anhand erfolgsorientierter Verfahren ist die Prognose der zukünftigen Cash-flows. In Theorie und Praxis wird die sog. Phasenmetho- de herangezogen, die den Prognosezeitraum i.d.R. in zwei Phasen unterteilt57) . In der ersten Phase, die einen überschaubaren Zeitraum von drei bis fünf Jahren umfasst, wird eine mög- lichst detaillierte Geschäftsplanung zugrunde gelegt und die verschiedenen Einflussgröûen auf die zukünftigen Erfolge genau analysiert und ab- gebildet (¹Detailplanungszeitraumª). Die zweite Phase (¹ewige Renteª) schreibt die Ergebnisse der ersten Phase in der Zukunft fort. Wesentlich Bei der Durchführung eines Impairmenttests ist die Re- porting Unit unter stand-alone-Gesichtspunkten zu be- werten. Damit wird erreicht, dass als Fair Value letztlich der Wert angesetzt wird, der bei einer Veräuûerung der Einheit erzielt werden könnte. 55) Vgl. Schultze, Methoden der Unternehmensbewertung, 2001, S. 7 ff.; Born, a.a.O. (Fn. 30), S. 21 f. 56) So auch die Einleitung des CON No. 7 zur Erläuterung der Funktion des Fair Value. 57) Vgl. z.B. Mandl/Rabel, a.a.O. (Fn. 20), S. 58. KapitalmarktorientierteRechnungslegung
  10. 10. KoR 4/2002178 ist, dass ± wie eben erläutert ± für die Fortschrei- bung ein ¹normalisiertesª Geschäftsmodell zu- grundelegt werden soll. Das Vorgehen bei der Ableitung der künftigen fi- nanziellen Überschüsse ist weder im SFAS 142 noch im CON No. 7 konkret vorgeschrieben. Wesentlich ist, dass die bereits erwähnte Prä- misse der Bewertung unter stand-alone-Ge- sichtspunkten zu berücksichtigen ist. Das be- deutet, dass beispielsweise konzerninterne Ver- einbarungen und interne Leistungsbeziehungen zu marktüblichen Konditionen in der Planung berücksichtigt sein müssen. Auch die Kunden- struktur der Einheit ist dahingehend zu unter- suchen, inwieweit diese auch ohne das Unter- nehmensumfeld erhalten bliebe. Die stand-alo- ne-Prämisse bedeutet ferner, dass beispielsweise Aufwendungen für Personalwirtschaft, Rech- nungswesen und Buchhaltung sowie das Unter- nehmens-Management in der Planung enthalten sein müssen. Gegebenenfalls sind die abzulei- tenden Cash-flows der Reporting Units für Be- wertungszwecke um diese Effekte zu bereinigen bzw. anzupassen. Völlig offen bleibt die Frage, ob die Ableitung der finanziellen Überschüsse aus der Sicht eines In- vestors und damit auch nach seiner persönlichen Steuersituation erfolgen soll, oder eine Bewer- tung vor Steuern durchzuführen wäre. Hier eröff- nen sich aus Bewertungssicht somit erhebliche Spielräume für die bilanzierende Gesellschaft. d) Bemessung des Kapitalisierungszinssatzes Zur Bemessung des Kapitalisierungszinssatzes finden sich nicht in SFAS 142, wohl aber in CON No. 7 einige Anhaltspunkte. Für die Berücksich- tigung des individuellen Betriebsrisikos der Ein- heit sieht CON No. 7 in Abschnitt 62 ff. sowohl die Sicherheitsäquivalenzmethode als auch die Zinszuschlagsmethode vor. Bei der Sicherheits- äquivalenzmethode werden die künftigen finan- ziellen Überschüsse als Erwartungswert abgebil- det, durch einen Abschlag in ihr Sicherheits- äquivalent umgerechnet und abschlieûend mit einem risikofreien Kapitalisierungszinssatz auf den Bewertungsstichtag abgezinst. Bei der Zins- zuschlagsmethode werden die erwarteten finan- ziellen Überschüsse mit einem risikobehafteten Kapitalisierungszinssatz diskontiert. CON No. 7 Abschnitt 62 geht davon aus, dass in den meisten Fällen ein risikoadäquater Zinssatz nicht ermittelt werden kann. ¹Best Practiceª für die Berücksichtigung des Risikos ist somit die Si- cherheitsäquivalenzmethode. Gleichwohl wer- den in CON No. 7 kapitalmarkttheoretische Mo- delle wie beispielsweise das Capital Asset Pricing Model (¹CAPMª) erwähnt. Dabei werden vor al- lem die strengen Modellannahmen kritisiert. In der heutigen Praxiswirddie Sicherheitsäquiva- lenzmethode für die Unternehmensbewertung kaum herangezogen. Daher wirkt der Verweis in CON No. 7 eher befremdlich auf den Bewerter. Die Überlegungen von Concept No. 7 zur adäqua- ten Berücksichtigung von Risiko basieren aller- dings ± wie bereits erwähnt ± auf dem Fokus der Bewertung einzelner Vermögenswerte bzw. Verbindlichkeiten. Die Ermittlung von Risikoprä- mien für einzelne Vermögenswerte über den Ka- pitalmarkt ist deutlich schwieriger, als die Ermitt- lung von Risikoprämien für Unternehmen. Der CON No. 7 bevorzugt die Sicherheitsäquivalenz- methode daher in einem etwas anderen Kontext, als es bei der Bewertung von Reporting Units der Fall ist. Fraglich ist daher, ob für die Ermittlung des Fair Value von Unternehmensteilen im Zuge des Impairmenttests die in der Bewertungspraxis allgemein übliche Risikozuschlagsmethode im Regelfall anzuwenden wäre. Für die Anwendung des Income Approach ist folgendes Resümee zu ziehen: aus der Sicht der Gesellschaft, die eine Reporting Unit nach dem Income Approach im Zuge des Impairmenttests bewerten muss, bleiben zahlreiche Fragen offen. Die Discounted Cash-flow-Methode ist dabei für den Impairmenttest sowohl zulässig als auch als alternatives Bewertungsverfahren bei fehlenden Marktpreisen erwünscht. Die im CON No. 7 vor- geschlagene Best Practice-Methode der Sicher- heitsäquivalenzmethode resultiert vermutlich aus dem Kontext der Bewertung einzelner Ver- mögenswerte und Schulden eines Unterneh- mens. Für die Bewertung von Reporting Units ist diese Vorgehensweise wohl eher nicht geeig- net und entspricht auch nicht der gängigen Be- wertungspraxis. 5. Praktische Anwendungsschwierigkeiten Bei der Diskussion der Anwendung der einzel- nen Bewertungsmethoden ist bereits mehrfach angeklungen, dass für die Bewertung einer Re- porting Unit nicht unerhebliches Datenmaterial zur Verfügung stehen muss. Bei Anwendung von Multiplikator-Verfahren liegt die erste praktische Schwierigkeit bereits darin, dass zu einer Reporting Unit vergleich- bare börsennotierte Gesellschaften gefunden werden müssen. Solange die Reporting Unit ei- genständig am Markt agieren würde, ist ein Ver- gleich eventuell noch möglich. Ist eine Repor- ting Unit aber beispielsweise primär als Cost Center ausgebildet und betreibt in erster Linie Forschung und Entwicklung, dürfte ein Ver- gleich hier schwer fallen. Problematisch dürfte ferner für die bilanzierenden Unternehmen die Beschaffung relevanter Informationen sein, wenn die Marktbewertung auf der Basis ver- gleichbarer Transaktionen erfolgen soll. Die Ge- sellschaften verfügen möglicherweise über Grö- ûenordnungen und Eckdaten von Transaktionen vergleichbarer Unternehmen, wirklich belegbar und begründbar sind diese Information im Re- gelfall jedoch nicht. Eine weitere Schwierigkeit ergibt sich bei der Ableitung des Marktwerts des Eigenkapitals aus dem Enterprise Value. Eine Reporting Unit wird im Regelfall keine eigenständige Kapitalstruktur nachweisen. Für die Ableitung eines vergleich- baren Wertes wäre somit entweder die Kapital- Völlig offen bleibt die Frage, ob die Ableitung der finan- ziellen Überschüsse aus der Sicht eines Investors und damit auch nach seiner persönlichen Steuersituation erfolgen soll, oder eine Bewertung vor Steuern durch- zuführen wäre. Hier eröffnen sich erhebliche Spiel- räume für die bilanzierende Gesellschaft. KapitalmarktorientierteRechnungslegung
  11. 11. KoR 4/2002 179 struktur des Gesamtkonzerns, oder beispiels- weise eine branchenspezifische Kapitalstruktur zugrundezulegen. Praktische Schwierigkeiten werden die nach US- GAAP bilanzierenden Unternehmen auch bei der Bewertung einer Reporting Unit nach dem Discounted Cash-flow-Verfahren haben. Die stand-alone-Prämisse führt dazu, dass für die Reporting Unit ausreichendes Datenmaterial vorliegen muss. Darüber hinaus müssen die Pla- nungsrechnungen der Reporting Unit für Bewer- tungszwecke entsprechend ergänzt bzw. modifi- ziert werden, um die Einheit im Zahlenwerk als eigenständiges Bewertungsobjekt ¹stand-aloneª abzubilden. Auch ist dem Bewertungsobjekt ei- ne Kapitalstruktur zuzuordnen, da die Finanzie- rungsform einer Gesellschaft bewertungsrele- vant ist. Ebenso betrifft dies die Ausstattung der Einheit mit den wesentlichen administrativen Funktionen wie etwa Buchhaltung, Personal- und Rechnungswesen. Zumindest müssten die Aufwendungen für die wesentlichen Funktionen in der Fiktion der stand-alone Bewertung der Re- porting Unit überschlägig und in einer plausi- blen Gröûenordnung angesetzt werden58) . Fer- ner müssen Prognosen über Investitionen, Ab- schreibungen sowie Veränderungen des Wor- king Capital vorliegen. Fraglich ist auch, wie sonstige Verpflichtungen des Konzerns ± zu den- ken wäre beispielsweise an Pensionszusagen ± den Bewertungsobjekten zuzurechnen wären. Erforderlich wäre somit grundsätzlich ein voll- ständiger Finanzplan d.h. eine Plan-Bilanz und eine Plan-GuV für den Planungszeitraum wel- cher der Bewertung zugrunde liegt. Angesichts der Tatsache, dass Reporting Units per Definition (kleine) organisatorische Einheiten darstellen und i.d.R. nicht rechtlich selbstständi- ge Unternehmen sind, ist der Aufwand für eine Bewertung nicht zu unterschätzen. Teilweise kann und muss die bilanzierende Gesellschaft bei der Bewertung mit sinnvollen Annahmen ar- beiten, dieauch entsprechend zubegründen sind. Spielräume bei der Bewertung bleiben den zu bi- lanzierenden Gesellschaften zweifellos. Bewer- tungsspielräume dürfen aber nicht mit Bewer- tungsbeliebigkeit gleichgesetzt werden. Grund- sätzlich müssen die Unternehmen ihre Vor- gehensweise schon allein gegenüber dem Wirt- schaftsprüfer im Rahmen der Jahresabschluss- prüfung begründen und ausreichend dokumen- tieren59) . Darüber hinaus ist die Gesellschaft grundsätzlich an eine Vorgehensweise bei der Be- wertung gebunden. So ist es auch mit dem Prinzip der Bilanzkontinuität (consistency60) ) vermut- lich kaum vertretbar, ohne inhaltliche Begrün- dung eine einmal herangezogene Peergroup Jahr für Jahr zu verändern. Ebenso müssen bei einer Bewertung anhand des Discounted Cash-flow- Ansatzes in den Folgebewertungen grundsätzlich die gleichen Prämissen zugrunde liegen. Auch sind beim Impairmenttest die Kriterien von Be- deutung, die für den Kauf des betreffenden Unter- nehmens ausschlaggebend waren61) . Je fundier- ter die Erstbewertung der Reporting Unit erfolgt und begründet ist, umso geringer werden die Be- wertungsspielräume der bilanzierenden Gesell- schaft in Zukunft. V. Zusammenfassung Für nach US-GAAP bilanzierende Unternehmen tritt mit Verabschiedung von SFAS 141 und SFAS 142 eine drastische Veränderung bei der bilan- ziellen Behandlung des Goodwill ein. An die Stelle der bislang planmäûig durchzuführenden Abschreibung ist nun ein zumindest jährlich durchzuführender Impairmenttest des Goodwill getreten. Bei der praktischen Durchführung dieses Wert- haltigkeitstests fällt schnell auf, dass der wohl umfangreichste Teilschritt zur Durchführung die- ses Tests die Bewertung der Reporting Units ist, denen Teile des erworbenen Goodwill zugeordnet wurden. Dazu stellen sich noch vor einer Diskus- sion um geeignete Bewertungsverfahren einige komplexe Fragestellungen zur Abgrenzung der Reporting Unit sowie zur Bewertungsfähigkeit als ¹eigenständigesª Bewertungsobjekt. Schnell wird klar, dass insbesondere durch das Rech- nungswesen eine Vielzahl von Daten generiert werden müssen, die u.U. vorSchaffung der neuen Bilanzierungsstandards nicht angefragt wurden. Gemäû den US-GAAP Vorschriften soll die jewei- lige Reporting Unit vorzugsweise mit marktori- entierten Bewertungsmethoden bewertet wer- den. Eine Ableitung des Wertes über die Markt- kapitalisierung, wie es den Regeln als Ideal- lösung vorschwebt, dürfte in der Praxis seltenen Ausnahmefällen vorbehalten sein. Folglich wer- den bilanzierende Unternehmen letztlich auf gängige Bewertungsverfahren zurückgreifen müssen. Dabei sind insbesondere Multiplikato- renverfahren und das Discounted Cash-flow- Verfahren heranzuziehen. In der Literatur wird beispielhaft von einer ¹klei- nen Unternehmensbewertungª im Rahmen des Impairmenttests gesprochen62) . Diese Bezeich- nung erscheint insofern irreführend, als eine kleine Unternehmensbewertung im Sinne einer überschlägigen Berechnung wohl nicht ausrei- chen wird. Vielmehr muss die bilanzierende Ge- sellschaft für die Reporting Unit als Bewertungs- objekt nicht unerhebliche Datenmengen zur Verfügung stellen und Gedanken über möglichst plausible Annahmen anstellen. Beliebige Spiel- räume dürften die Vorschriften jedenfalls nicht eröffnen63) . Durch die Kontinuität bei Folgebe- wertungen ist eine gegenseitige Kontrolle der durchgeführten Bewertungen möglich. Grundsätzlich gilt somit, wer sich einmal in der Öffentlichkeit über Ziele und Vorteile einer zu tätigenden Akquisition geäuûert hat, wird sich später beim Impairmenttest daran erinnern müssen. 58) Anhaltspunkte könnten hier beispielsweise Konzernver- rechnungspreise geben, die ¹at arm©s lengthª ermittelt wurden. 59) Zum Standpunkt der Wirtschaftsprüfer zu SFAS 142 vgl. Lüdenbach/Schulz, WPg 2002 S 489 ff. 60) So nimmt die consistency (Bewertungsstetigkeit) zusam- men mit der comparability (Vergleichbarkeit) eine wichti- ge Position in der ¹Hierachy of Accounting Qualitiesª der US-GAAP ein. Niedergelegt im Statement of Accounting Concepts No. 2. 61) Vgl. Pellens/Sellhorn, a.a.o. (Fn. 4), S. 716. 62) So Pfeil/Vater, a.a.O. (Fn. 7), 2002, S. 72. 63) Anders z.B. Hommel, a.a.O. (Fn. 7), S. 1946 f.; ähnlich Kü- ting/Weber/Wirth, a.a.O. (Fn. 3), S. 192 f. KapitalmarktorientierteRechnungslegung

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