대신리포트_모닝미팅_140428

2014년 4월 28일 월요일
투자포커스
[주간전망] KOSPI 급락의 원인과 향후 대응전략
- KOSPI는 지난 주말 한달 동안 이어져왔던 박스권(1,980 ~ 2,010선)을 하향이탈. 다양한 대내외 이슈 속에
서 KOSPI의 분위기 반전을 야기한 주요 원인은 바로 실적.
- 업종 대표주들의 실적발표가 낮아진 눈높이마저 충족시켜주지 못함. 밸류에이션 정상화가 상당부분 진행
된 상황에서 실적에 대한 실망감은 매물출회로 이어질 수 밖에 없음.
- 이번주 실적발표 일정도 만만치 않음. 이번주 KOSPI는 1차 지지선인 1,970선(120일선)과 1,960선(60일,
200일선) 지지력 확보가 최대 관건. 확대된 변동성이 잦아들어야 분위기 반전을 모색할 수 있을 것.
- KOSPI 1,970선에서 매도대응은 자제할 필요가 있지만, 당분간은 때를 기다리는 전략이 유효. 적극적인 대
응은 200일선 지지력을 확인한 이후라도 늦지 않다는 판단
이경민. 769.3840 kmlee337@daishin.com
기술적 분석
레벨-업에는 실패했지만 하단은 튼튼하다 - 환매 분기점은?(요약)
- 단기 상승 추세선 이탈로 기대했던 레벨업 실패. 기존 상승 채널(1950~2020p) 회귀
- 기술적 지표 과매도 진입. 과매도 진입은 (1) 하락 변동성 확대 (2) 단기 저점 근접을 시사. 변동성을 이용
한 1950p 수준에서의 매수 전략 유효
- 외국인 선물 매도와 투신권 매도로 인한 위축된 투자 심리 주 중반 이후 개선 전망
김영일. 769.2176 ampm01@daishin.com
Money Flow
주식형 펀드에 발목 잡힌 KOSPI
- 4월 외국인은 3조 4,326억원 순매수 반면 기관은 2조 855억원 순매도. 특히 투신은 1조 4,507억원 순매도.
- 주식형 펀드는 2014년 들어 KOSPI와 역의 상관관계를 강하게 보이고 있음. 최근 3년간 상관계수는 각각
2014년 -0.64, 2013년 -0.60, 2012년 -0.43으로 최근으로 올수록 역의 상관관계가 커지고 있음
- 투신권의 매도 물량이 외국인 매수 물량의 절반 정도에 불과한 수준이기는 하지만 KOSPI가 상승할수록 주식
형 펀드에서 유출되는 규모가 커지고 있는 상황(1950 이상에서 일평균 1천억원 이상 유출). 2,000선은 강력
한 저항선이라는 현재의 고정관념을 타파해주는 것이 시급함
이대상. 769.3545 daesanglee@daishin.com
매크로
해묵은 악재의 역습
- 우크라이나 불안과 미국 통화정책을 앞둔 경계감, 그리고 일본의 통화정책 등 이미 알려진 악재들이다시 경계
요인으로 작용하면서 불확실성이 확대. 다만, 현재 불안요인은 이미 알려진 것들인 만큼 영향력이 과거 대비
크지는 않을 전망.
- 미 연준은 이전 회의와 마찬가지로 100억달러 규모 자산매입 축소 결정할 듯. 향후 정책 변화 가능성을 시사
하지도 않을 것으로 예상. 일본 또한 물가상승세가 일본은행의 예상보다 빠른 만큼 현 상황에서 추가완화정책
을 내놓을 필요가 없다는 입장을 밝히며 시장 기대감을 낮춤
김승현. 769.3912 economist1@daishin.com

2
산업 및 종목 분석
삼성중공업: 충당금 생각보다 크고, 낮은 영업실적 공시
- 투자의견 매수, 목표주가 34,000원으로 하향(-21%) 조정
- 1분기 적자 전환배경 : 문제가 되는 해양생산설비에서 580십억원 손실 인식
- 충당금 제거 시, OPM 6.3%로 컨센서스 충족
- 낮은 2014년 영업실적 전망공시 : 2Q~4Q 평균 세전이익율 4.4% 제시 (컨센서스 6.3% 대비 하회)
- 공손충 규모도 생각 보다 크고, 낮은 수익성 전망 감안 시, 주가 추가 약세 예상
- 의미 있는 주가 회복을 기대하기 위해서는 동사의 주력 수주 선종인 FLNG, LNG선의 발주가 본격화 되어야
함(현재 이 시기로 2014년 4Q~2015년 상반기)
전재천. 769.3082 jcjeon7@daishin.com
기아차: RV 비중 증가와 ASP 상승이 환율 악조건을 이겨
- 투자의견 매수, 목표주가 77,000원 유지
- 기아차 1분기 실적, 기대치 충족
- 부정적 환율 환경에도 RV 비중 증가하며 단가 상승효과가 이를 극복
- 4월 들어 원화 강세가 지속되고 있으나 RV 판매 호조에 따른 판매단가 상승 효과,
- 판매 성수기 효과가 주가에 보다 크게 작용할 것
두산인프라코어: 중국 굴삭기 실적 호조가 공작기계, APEM의 굴삭기 부진을 상쇄
- 1분기 실적, 기대치 충족
- 공작기계 약세, APEM(Asia Pacific, Emerging Market)의 굴삭기 판매 약세를
- 중국 굴삭기 법인의 실적 호조가 상쇄
- 밥캣에 G2엔진 납품에 따른 실적 개선 1분기부터 확인
- 향후 관심 포인트 : 2분기 성수기 중국 굴삭기 회복 폭,
- G2 엔진 장착에 따른 엔진사업부 실적 개선, DII실적 개선
고려아연: 1Q 실적 예상치 소폭 상회, 수익성 개선 긍정적
- 1Q14 영업이익은 컨센서스 5% 상회, 본사 및 자회사의 수익성 개선 긍정적
- 2Q14 영업이익은 환율하락에도 판매량증가와 아연 TC상승으로 1Q14와 유사 전망
- 아연/연/은 등 메탈가격, 단기 상승모멘텀은 부진해도 중장기전망은 긍정적
- 설비증설통한 중장기 성장성 관점에서 BUY&HOLD 강조
이종형. 769.3069 jhlee76@daishin.com
현대제철: 1Q 실적 예상치 부합, 분기실적의 바닥 확인
- 투자의견 매수(유지), 목표주가 94,000원(유지)
- 1Q14 영업이익은 예상치 부합, 순이익은 예상치 하회
- 1Q14는 분기실적 바닥, 판매량 증가와 저가원료 투입으로 2Q14부터 실적개선 전망
- 하반기는 제철사업 원가하락과 봉형강 수요개선으로 실적개선 확대될 전망
이종형. 769.3069 jhlee76@daishin.com

3
SK이노베이션: 기대치에 미흡한 실적
- 투자의견 매수(유지), 목표주가 150,000원(유지)
- 1Q14 영업이익 흑자전환에도 불구하고 기대치에는 미흡
- 2Q14 영업이익 개선폭은 제한적일 전망
- 역사적 하단 수준의 Valuation이나 단기모멘텀은 부족
윤재성. 769.3362 js_yoon@daishin.com
삼성전기: 단기적으로 2Q14년 이익 증가에 기대!
- 투자의견 ‘매수(BUY)’및 6개월 목표주가 88,000원을 유지
- 단기: 2Q & 3Q14 이익 증가 / 장기: 15년 베트남 공장 가동 및 신규 사업 가시화
박강호. 769.3087 john_park@daishin.com
하나금융: 표면 실적은 부진했지만 2분기에 대한 가능성을 제시
- 1분기 순이익은 전년동기대비 33.1% 감소한 1,927억원으로 시장 컨센서스와 우리 예상치보다 더 저조. 주
된 이유는 일회성 비용 부담 때문
- 외환은행의 top-line 호조세가 향후 그룹 순이자이익 개선에 견인차가 될 전망
- 자산건전성은 하나, 외환 양행 모두 양호한 수준. 특이 요인 제외시 신규 부실 발생액 미미
최정욱 CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com
KB금융: 주가 반등은 순이자이익 개선 여부에 좌우될 전망
- 1분기 순이익은 전년동기대비 9.2% 감소한 3,735억원을 시현해 컨센서스와 우리예상치에 부합
- 1.5조원대까지 하락한 순이자이익. 2분기에는 1.6조원대 회복 가능성이 높다고 판단
- 자산건전성은 안정적인 추세 유지. 1분기 총자산대비 대손비용률은 0.38%까지 하락
- 개인정보유출 관련 비용 부담은 지속. 2분기 추정 순익은 3,850억원으로 소폭 개선 예상
최정욱 CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com
케이비캐피탈: Big bath로 인한 어닝 쇼크. 주가 조정은 매수기회로 판단
- 1분기 실적 잠정공시. 순이익은 21억원(-82.4% YoY)으로 어닝 쇼크 시현
- 영업수익은 4.2% 증가. 어닝 쇼크는 일회성 비용에 기인한 것으로 추정. 4분기 판관비 미전입분 50여억원,
임원진 신규선임에 따른 추가 퇴직급여 50여억원, 기업여신부문 보수적 충당금 전입 100여억원 등
- 대규모 대손상각비 전입은 Big bath로 해석되며 일회성에 그칠 전망. 2분기부터 대주주인 KB금융 순이익에
연결 반영되며 이익확대 기대
- 주가 조정시 매수기회로 활용 권고. 기존 우려요인인 대주주 변경 이후 보수적 성장 추진 및 대주주의 조기
완전자회사화 가능성 낮아졌다고 판단
김한이. 769.3789 haneykim@daishin.com
호텔신라: 더 견고해지고 있는 핵심 투자포인트(외형확대)
- 1분기 실적: 면세점 상회, 호텔 하회
- 2분기 실적 면세점 호조 지속, 호텔 바닥 탈피 예상
김윤진. 769.3398 yoonjinkim@daishin.com

4
투자포커스
[주간전망] KOSPI 급락의
원인과 향후 대응전략
이경민
02.769.3840
kmlee337@daishin.com
※ KOSPI 20일선 이탈. 하루만에 120일선에 근접
- KOSPI는 지난 주말 한달 동안 이어져왔던 박스권(1,980 ~ 2,010선)을 하향이탈.
- 그동안 견고한 지지선 역할을 해 왔던 20일선, 1,980선 이탈과 함께 급락이 발생한 이유는?
※ KOSPI 급락을 야기한 변동성 요인 중 핵심은 실적 불확실성
지난 주말에는 KOSPI 뿐만 아니라 글로벌 증시 대부분이 동반 약세를 기록
1) 수익률 하위권에 유럽증시가 다수 위치. 이는 ECB의 추가 양적완화 기대감 약화와 우크라이나
를 둘러싼 불확실성이 재부각되었기 때문
2) 신흥아시아의 낙폭이 컸다는 점은 중국의 경기불확실성, 기대에 못미치는 경기부양책과 유동성
공급 정책이 심리적인 부담으로 작용
3) 국내 금융시장의 분위기를 반전시킨 트리거는 한국은행의 금리인상 이슈(CNBC전망).
다양한 대내외 이슈 속에서 KOSPI의 분위기 반전을 야기한 주요 원인은 바로 실적시즌 돌입과 함
께 부각된 매력도 약화
※ 본격적인 실적시즌 돌입과 함께 커진 실망감... 차익실현 매물 출회로 이어져
- 업종 대표주들의 실적이 낮아진 눈높이마저 충족시켜주지 못하고 있음. 실적에 대한 실망감은 1분
기 영업이익 전망치의 추가 하향조정으로 이어짐. 1개월 컨센서스는 저점을 하향이탈
- 밸류에이션 정상화가 상당부분 진행 된 상황에서 실적에 대한 실망감은 매물출회로 이어질 수 밖에
없음.
※ [주간전망] 1,960선 지지력 및 변동성 완화가 최대 관건
- 이번주 실적발표 일정도 만만치 않음. 단기 변동성 확대 불가피
- 현재 시점에서는 1차 지지선인 1,970선(120일선)과 1,960선(60일, 200일선) 지지력 확보가 최대
관건. 변동성이 잦아들어야 분위기 반전을 모색할 수 있을 것
- KOSPI 1,970선에서 매도대응은 자제. 실적과 밸류에이션 매력, 외국인 수급을 바탕으로 한 IT가 버
팀목이 될 수 있기 때문
- 다만, 향후 대응전략을 수립하는데 있어서는 200일선 지지력을 확인한 이후라도 늦지 않다는 판단
당분간은 때를 기다리는 전략이 유효.
그림 1. WiseFn 기준 12 개월 Fwd PER 추이 그림 2. 1 개월 컨센서스 저점 이탈
7
8
9
10
11
10.1 11.1 12.1 13.1 14.1
P/E(Fwd.12M, 지배)
2001년 이후 평균
-1표준편차
+1표준편차
(배)
128
129
130
131
132
133
134
135
(3)
0
3
6
9
3.3 3.10 3.17 3.24 3.31 4.7 4.14 4.21 4.28
1개월 - 3개월 컨센 괴리율(좌)
1분기 영업이익 전망치(3개월 컨센, 우)
1분기 영업이익 전망치(1개월 컨센, 우)
(%) (조원)
자료: WiseFn, 대신증권 리서치센터 자료: WiseFn, 대신증권 리서치센터

5
기술적 분석
레벨업에는 실패했지만 하단은
튼튼하다 - 환매 분기점은?(요약)
김영일
02.769.2176
ampm01@daishin.com
※ 레벨업은 실패. 하지만 하단은 튼튼
KOSPI 단기 상승 추세선을 이탈. 레벨-업은 실패로 돌아갔고 기존 상승 채널로(1950~2020p)로 회
귀. 수급 상황은 나쁘지 않았음. 국내기관이 4500억원을 순매도했지만 외국인이 5500억원을 순매수
하며 우위. 다만, 외국인이 선물 시장에서 1만계약 가까이 순매도했다는 점이 투자 심리를 악화. 상승
추세선 이탈로 KOSPI 추가 하락 리크스가 커짐. 주초반 변동성을 이어가겠지만 지수 하락은 1950p
수준(채널 하단)에서 제한될 것. 단기 기술적 지표가 과매도권에 진입했기 때문. 과매도 진입은 (1) 하
락 변동성 확대 (2) 단기 저점 근접 시사. 변동성을 이용한 1950p 수준에서의 매수 전략 유효.
※ 수급에 따른 투자 심리 개선될 것
KOSPI 하락은 수급과 심리 요인. 특히 외국인 선물 매도와 환매로 인한 투신권 매도가 투자 심리 위
축. 금주 중반 이후 개선 전망. 외국인 선물 추가 매도 여력은 5000계약 추정. 외국인 추가 매도는 6
월물에 대한 누적 순매수 포지션을 정리하는 수준에서 마무리 될 것 수준은 5000계약. 지난 금요일
외국인 6863계약을 순매도. 한번 더 같은 규모의 매도가 진행된다면 이후 추가 매도는 제한적일 전망.
투신권 환매 압력도 완화될 것. 투신권은 4월 1조 3400억원을 순매도하며 KOSPI 상승을 제한하고 있
다(펀드 환매 압력). 연초 이후 1960p 이하에서는 펀드 유출보다 유입이 더 많았다. 더불어 연기금이
1920~1960p에서 매수 강도가 강했다는 점도 참조.
※ 투자 아이디어 : 투신권 무엇을 많이 팔았나?
투신권 환매 압력이 둔화될 경우 투신권 수급에 악영향을 받았던 종목들 반등 기대. 다만, 외국인 순매
도 종목보다는 외국인 순매수 종목이 유리. 가격 매력이 크다면 더 좋을 것.
(1) KOSPI 상승 채널 : 1950~2020 (2) 2014년 지수대별 주식형 펀드 유출입
-2,000
-1,500
-1,000
-500
0
500
1,000
1920 1940 1960 1980 2000 2020
1900
이하
1900 1920 1940 1960 1980 2000
국내 주식형 펀드 유출입(연초이후,십억)
연기금 순매수(연초이후)
자료: 금융투자협회, WISEfn, 대신증권 리서치센터

6
MoneyFlow
주식형 펀드에 발목 잡힌
KOSPI
이대상
02.769.3545
daesanglee@daishin.com
Quant RA 장재호
02.769.3580
j.chang@daishin.com
주식형 펀드는 2014년 들어 KOSPI와 역의 상관관계를 강하게 보이고 있음
- 4월 외국인은 3조 4,326억원 순매수 반면 기관은 2조 855억원 순매도. 특히 투신은 1조
4,507억원 순매도. 4월 20거래일 동안 외국인은 단 하루를 빼고 모두 순매수. 반대로 투신은
단 하루를 빼고 모두 순매도. 현재 투신이 수급적으로 상승의 걸림돌이 되고 있는 상황
- 투신 수급의 원천이 되는 주식형 펀드는 2014년 들어 KOSPI와 역의 상관관계를 강하게 보이
고 있음. 최근 3년간 상관계수는 각각 2014년 -0.64, 2013년 -0.60, 2012년 -0.43으로 최
근으로 올수록 역의 상관관계가 커지고 있음
- 투신권의 매도 물량이 외국인의 매수 물량의 절반 정도에 불과한 수준이기는 하지만 KOSPI
가 상승할수록 주식형 펀드에서 유출되는 규모가 커지고 있는 상황(1950 이상에서 일평균 1
천억원 이상 유출)을 감안하면 주식형 펀드로의 수급에 개선이 없으면 박스권 상단인 2,000
선 상향 돌파가 쉽지 않음. 2,000선은 강력한 저항선이라는 현재의 고정관념을 타파해주는
것이 시급함
아시아 7개국 외국인 투자 6주 연속 순매수
- KOSPI가 지난 주 -1.63%(주간 기준)하락하며 1971.66포인트로 마감. 외국인은 KOSPI에서
5,314억원 순매수 KOSDAQ에서 136억원 순매수 기록. 외국인은 KOSPI에서 3월 26일부터
4월 25일까지 23거래일 동안 단 하루를 빼고 모두 순매수
- ASIA신흥국 펀드(GEM+Asia exJapan) 4주 연속 순유입. GEM펀드는 4주 연속 순유입, ASIA
exJapan펀드는 순유출 전환
- 아시아 7개국 외국인 투자 6주 연속 순매수. 2014년의 17주 동안 3개 주를 빼고는 모두 순
매수. 7개국(한국. 대만. 인도, 인도네시아. 태국, 필리핀, 베트남)에서 모두 순매수. 한국의 순
매수 규모는 대만에 이어서 두 번째
주식형 펀드와 KOSPI는 역의 상관관계를 보이고 있음. 특히 2014년의 상관계수는 -0.64로 최근 3년 중 최소
1,750
1,800
1,850
1,900
1,950
2,000
2,050
2,100
12.1 12.4 12.7 12.10 13.1 13.4 13.7 13.10 14.1 14.4
-160
-140
-120
-100
-80
-60
-40
-20
0
20
국내 주식형펀드(ETF 제외) 2012년 이후 누적(우)
KOSPI(좌)
(P) (억원)
-14
-12
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
-600
-500
-400
-300
-200
-100
0
100
200
300
400
12.1 12.7 13.1 13.7 14.1
KOSPI 투신 순매수(일간)
2012년 이후 누적 순매수(우)
(십억원) (조원)
자료: 금융투자협회, WISEfn, 대신증권 리서치센터

7
매크로 해묵은 악재의 역습
김승현
02.769.3912
economist1@dashin.com
다시 경계감이 높아지는 시장
- 우크라이나 불안과 미국 통화정책을 앞둔 경계감, 그리고 일본의 통화정책 등 이미 알려진 악재들이
다시 경계요인으로 작용하면서 불확실성이 확대되고 있음.
- G7이 러시아에 대한 추가 제재안에 합의하며 러시아에 대한 압박을 높였으나, 러시아의 강경한 입
장이 이어지며 세계금융시장 불안요인으로 부상
- 30일 예정된 미국과 일본의 통화정책 조합 또한 신흥시장에 대한 불확실성을 높이는 계기가 될 수
있음. 양국의 통화정책 모두 강한 변화없이 유지되는 것이 현 상황에서 기대할 수 있는 최선. 현재
불안요인은 이미 알려진 것들인만큼 영향력이 과거 대비 크지는 않을 전망.
미국 4월 FOMC, 연준 정책 변화가능성은 낮음
- 미 연준은 이전 회의와 마찬가지로 100억달러 규모 자산매입 축소 결정할 듯. 향후 정책 변화 가능
성을 시사하지도 않을 것으로 예상
- 미국 경제지표가 호조를 보이고 있으나, 이는 악천후 영향에서 벗어남에 따른 효과가 크다는 판단이
며 여전히 재고 부담이 남아있어 미국 경제전망이 빠르게 상향되기에는 아직 신뢰가 높지 않음. 물
가상승률도 다소 높아졌으나, 구성 요소를 보면 주거비를 제외한 부문의 물가상승 속도는 매우 느림.
금리 상승은 오히려 주거비 상승을 자극해 물가상승 속도를 가속화시킬 수 있어 정책 변화 가능성은
낮음
- 6월 회의(17~18일 예정)에서는 다시 경제전망을 상향할 가능성이 있고, 드라이빙 시즌에 돌입한
이후 주거비 이외의 물가변동이 생겨날 수 있기 때문에 경계할 필요가 있음.
금정위 앞두고 기대감 낮춘 일본은행
- 일본 또한 물가상승세가 일본은행의 예상보다 빠른 만큼 현 상황에서 추가완화정책을 내놓을 필요
가 없다는 입장을 밝히며 시장 기대감을 낮춤
- 향후 수요측 물가상승압력 둔화로 물가상승률이 일본은행 전망을 하회하며 통화정책 강화에
대한 기대가 다시 형성될 수 있지만, 통화정책 강화가 내수부진을 더욱 악화시킬 수 있어 추가
완화에 나서기 쉽지 않을 전망
2013년 불안했던 금융시장
1,700
1,750
1,800
1,850
1,900
1,950
2,000
2,050
2,100
1.02
1.16
1.30
2.13
2.27
3.13
3.27
4.10
4.24
5.08
5.22
6.05
6.19
7.03
7.17
7.31
8.14
8.28
9.11
9.25
10.09
10.23
11.06
11.20
12.04
12.18
1.01
1.15
1.29
2.12
2.26
3.12
3.26
4.09
4.23
KOSPI
버냉키 충격(5/22)
일국채 금리 상승(5/21)
신흥국 자본이탈 우려
부상. 인도, 브라질 등
신흥국 금융시장 불안
자료: CEIC, 대신증권리서치센터

8
Results Comment
삼성중공업
(010140)
충당금 생각 보다 크고, 낮
은 영업실적 전망 공시
전재천
769.3082
jcjeon7@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
34,000
하향
현재주가
(14.04.25)
28,500
조선업종
1) 투자포인트
- 투자의견 매수, 목표주가 34,000원으로 하향(-21%) 조정
- 1분기 적자 전환배경 : 문제가 되는 해양생산설비에서 580십억원 손실 인식
* 충당금 제거 시, OPM 6.3%로 컨센서스 충족
- 낮은 2014년 영업실적 전망공시 : 2Q~4Q 평균 세전이익율 4.4% 제시
* 컨센서스 6.3% 대비 하회
- 공손충 규모도 생각 보다 크고, 낮은 수익성 전망 감안 시, 주가 추가 약세 예상
- 의미 있는 주가 회복을 기대하기 위해서는 동사의 주력 수주 선종인
FLNG, LNG선의 발주가 본격화 되어야 함(현재 이 시기로 2014년 4Q~2015년 상반기)
2) 1분기 실적 : 공손충 500십억원 적립으로 적전. 향후 마진 하향 조정
- 삼성중의 1분기 실적은 매출 3,431십억원(yoy -12%), 영업이익 -362.5십억원(yoy 적전)
지배순이익 -272.4십억원(yoy 적전)로 시장 기대치 하회
- 기대치 하회 배경 : 문제가 되는 2개 해양생산설비로부터 손실 580십억원 인식
* 580십억원 내역 : 1분기에 발생한 손실 80십억원 + 공사손실 충당금 500십억원
* 관련 해양생산설비 : Ichthys CPF(27억불, ‘12년 수주), Egina FPSO(30억불, ‘13년 수주)
* 이들 Project의 손실 배경 : 미경험 EPCI 수주로 인한 비용 상승 +
Nigeria 현지 건조 조건 관련 현지 건조 비용 상승(현지 조선소 건설 포함/Egina FPSO)
* 향후 추가 충당금은 없을 것으로 발표(문제 2개 Project와 여타의 Project에 대해서도)
* 이들 Project의 특수성 때문. 여타 해양생산설비로 수익성 우려, 확대할 필요는 없다는 판단
- 2014년 영업실적 전망 공시 : 매출 14.6조원, 세전이익 200십억원
* 일회성 성격의 1Q 실적을 제외한 2Q~4Q 실적 기준 세전 이익율, 4.4%에 해당
* 컨센서스 6.3% 대비 크게 낮음(컨센서스 14.7조원, 세전이익 924십억원)
* 상기 2개 해양생산설비 Project가 평균 수익성을 크게 낮추는 것으로 추정
3) 동사의 주력 선종인 FLNG, LNG선 발주가 증가하는 시점에 의미 있는 주가 회복
- 동사의 주가, 추가 약세 예상 : 충당금 규모, 생각 보다 크고 + ‘14년 낮은 수익 가이던스
- 2015년 상반기 미경험 선종인 Jackup과 Semi-Rig의 매출 인식 시작되는 점을 감안 시,
2015년까지도 수익성은 5% 내외에서 그칠 것으로 추정
- 삼성중공업의 2014년 수주 전망도 대형3사 중, 상대적으로 불확실
* Oil Major의 Capex 감축과 함께 해양플랜트(시추선, 생산설비) 발주가 약세인 상황이며
* 상대적으로 상선 수주 선박 Line-up이 단조로운 상황에서 해양플랜트 수주감소를
상선에서 메꾸기 쉽지 않을 것으로 판단
- 주가의 의미 있는 회복을 위해서는 동사의 주력 수주 선종인 FLNG와 LNG선의 발주
회복 필요 (현재 이 시기로 2014년 4Q~2015년 상반기)
(단위: 십억원, %)
구분 1Q13 4Q13
1Q14 2Q14
Consensus 직전추정 잠정치 YoY QoQ 당사추정 YoY QoQ
매출액 3,888 3,573 3,620 3,653 3,431 -11.8 -4.0 3,598 -5.3 4.9
영업이익 440 -18 215 235 -362 적전 적지 191 -33.1 흑전
순이익 300 -52 164 193 -272 적전 적지 161 -25.5 흑전
KOSPI 1971.66
시가총액 6,583십억원
시가총액비중 0.56%
자본금(보통주) 1,154십억원
52주 최고/최저 45,550원 / 28,350원
120일 평균거래대금 521억원
외국인지분율 24.54%
주요주주 삼성전자 외 10인 24.30%
국민연금공단 5.91%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -8.5 -19.0 -30.6 -16.8
상대수익률 -9.9 -20.3 -28.4 -17.6
-30
-20
-10
0
10
20
30
18
23
28
33
38
43
48
13.04 13.07 13.10 14.01
(%)(천원) 삼성중공업(좌)
Relative to KOSPI(우)

9
Results Comment
기아차
(000270)
RV 비중 증가와 ASP 상승
이 환율 악조건을 이겨
전재천
769.3082
jcjeon7@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
77,000
유지
현재주가
(14.04.25)
57,300
자동차업종
1) 투자포인트
- 기아차 1분기 실적, 기대치 충족
* 부정적 환율 환경에도 RV 비중 증가하며 단가 상승효과가 이를 극복
- 4월 들어 원화 강세가 지속되고 있으나 RV 판매 호조에 따른 판매단가 상승 효과,
판매 성수기 효과가 주가에 보다 크게 작용할 것
2) 1분기 실적 : 기대치 충족
- 기아차의 1분기 실적은 매출 11,926십억원(yoy 7.6%), 영업이익 736십억원(yoy +4.5%)
지배순이익 876십억원(yoy 11.8%)으로 기대치를 충족하는 수준
- 1분기 실적 특이 사항
* 평균판매단가 상승 + 러시아 루블화 약세에 따른 지분법(HMMR) 이익 둔화
* 원달러 환율 하락에도 RV 비중 증가에 따라 수출 ASP 상승 효과로 매출 생각 보다
크게 증가 (수출 판매단가 : $14.5천(yoy +7.4% / 원달러 환율 yoy -1.6%))
- 1분기 소매 판매량 : 687천대(내수 108천대 + 해외 579천대)
* 1분기 소매판매 증가율 : 전체 yoy 5.2%(내수 yoy -0.6%, 해외 yoy +6.2%)
* 지역적으로는 중국의 판매 증가율 높음(156천대, yoy +13.3%)
* Model별로 보면 Sportage, New Carens, New Soul, K3 판매가 호조
(글로벌 기준, Sportage 114천대(yoy 16.5%), Soul 42.5천대(yoy +11.7%),
K3(Forte 포함) 111천대(yoy +9.4%))
* 중국3공장의 가동과 함께 K3 판매 추가 증가 예상
- 2분기 이후 기아차 기대 포인트 : 2분기 기아차 소매판매 yoy 6.8% 성장 예상
* 국내 : Soul EV(전기차) 4월 출시 / 신형 카니발 6월 출시
* 미국 : Soul 신차 효과 지속 / K900 3월 판매 시작
* 중국 : 3공장 본격 가동으로 K3 판매 증가 지속 예상
* 2분기에도 원화 강세에도 불구하고 RV 판매 호조에 따른 판매단가 상승 효과,
판매 성수기 효과가 크게 상승할 것
3) RV 판매 호조와 단가 상승 효과로 원달러 환율 악재 이겨낼 것
- 2분기 원화 강세로 주가 약세를 보이고 있으나(원달러 환율 1,050원일 경우, yoy -6.4%)
- RV(Sportage, New Carens) 판매 호조와 이에 따른 ASP 상승효과가 이를 극복할 것
- 6월에는 8년만에 신차 출시되는 카니발 출시 효과도 기대돼
구분 1Q13 4Q13
1Q14 2Q14
매출액 11,085 11,767 11,747 11,569 11,926 7.6 1.4 13,540 3.3 13.5
영업이익 704 650 744 715 736 4.6 13.2 1,100 -2.3 49.4
순이익 784 949 877 860 876 11.8 -7.7 1,152 -2.5 31.4
구분 2012 2013
2014(F) Growth
Consensus 직전추정 당사추정 조정비율 2013 2014(F)
매출액 47,243 47,598 49,048 49,179 50,001 1.7 0.8 5.0
영업이익 3,522 3,177 3,279 3,334 3,390 1.7 -9.8 6.7
순이익 3,865 3,817 3,830 3,850 3,837 -0.4 -1.2 0.5
자료: 기아차, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI 1971.66
52주 최고/최저 68,900원 / 50,300원
주요주주 현대자동차 외 3인 35.62%
절대수익률 -1.0 8.7 -9.9 9.1
상대수익률 -2.6 7.0 -7.0 8.0
-10
-5
0
5
10
15
20
25
30
35
45
50
55
60
65
70
75
13.04 13.07 13.10 14.01 14.04
(%)(천원) 기아차(좌)

10
Results Comment
두산인프라코어
(042670)
중국 굴삭기 실적 호조가 공작기
계, APEM의 굴삭기 부진을 상쇄
전재천
769.3082
jcjeon7@daishin.com
이지윤
769.3429
leejiyun0829@daishin.c
om
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
14,500
유지
현재주가
(14.04.25)
12,750
기계업종
1) 투자포인트
- 1분기 실적, 기대치 충족
* 공작기계 약세, APEM(Asia Pacific, Emerging Market)의 굴삭기 판매 약세를
중국 굴삭기 법인의 실적 호조가 상쇄
* 밥캣에 G2엔진 납품에 따른 실적 개선 1분기부터 확인
- 향후 관심 포인트 : 2분기 성수기 중국 굴삭기 회복 폭,
G2 엔진 장착에 따른 엔진사업부 실적 개선, DII실적 개선
2) 1분기 실적 기대치 충족
- 두산인프라코어 1분기 실적은 매출, 1,809십억원(yoy +1%), 영업이익 99십억원(yoy +73%)
지배순이익 3.7십억원(yoy 흑전)으로 기대치를 충족하는 수준
- 공작기계 약세, APEM(Asia Pacific, Emerging Market)의 굴삭기 판매 약세를
중국 굴삭기 법인의 실적 호조가 상쇄
- 중국 굴삭기 법인 실적 특이 사항
* 중국 1분기 점유율 9.2%로 상승(2013 Q1 8.1%) / 두산인프라코어 3천대(yoy +21%)
7.5톤 굴삭기 신모델 출시 + 딜러망 구조조정 효과 발현
* 실적 측면에서 인력 구조조정과 매출채권 충당금 없어지는 기저 효과 발생한 것으로 추정
- G2엔진의 밥캣 장착 생각 보다 빨라 : 1Q 납품 5,600대(중형굴삭기 중, 30%~40% 해당)
* 대신, 2분기~4분기까지의 실적 개선은 완만할 것으로 추정
- 2분기는 공작기계 회복, DII의 성수기 진입으로 1분기 보다 실적 개선 예상
3) 향후 관심사는 2분기 성수기 중국 굴삭기 회복 폭, 엔진사업부 실적 개선 폭
- 동사의 주가 환경은 최악을 통과한 것은 사실이나 PER 측면에서는
2015년~2016년 실적 기준으로도 매우 높은 수준으로 모멘텀에 따른 주가 움직임 예상
- 관심 가질 Event로 중국 2분기 굴삭기 판매 성장률과 G2엔진 장착에 따른 엔진사업부
실적 개선 폭
* 두산인프라코어 중국 2분기 굴삭기 판매량은 2,929대(yoy 8.5%) 가정해 실적 추정
* 엔진사업부는 1분기 OP 2.4십억원 -> 2분기에 8.1십억원 가정해 실적 추정
구분 1Q13 4Q13
1Q14 2Q14
매출액 1,789 1,886 1,924 1,900 1,809 1.1 -4.1 2,076 -4.8 14.8
영업이익 57 88 98 94 99 72.9 12.2 139 14.6 40.4
순이익 -66 -35 11 7 4 흑전 흑전 36 흑전 866.7
구분 2012 2013
2014(F) Growth
매출액 8,158 7,737 8,070 7,901 7,672 -2.9 -5.2 -0.8
영업이익 362 370 446 435 464 6.7 2.0 25.7
순이익 340 -102 96 69 51 -25.8 적전 흑전
자료: 두산인프라코어, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI 1971.66
52주 최고/최저 16,900원 / 10,300원
주요주주 두산중공업 외 8인 36.47%
절대수익률 -11.1 -1.9 -16.1 0.4
상대수익률 -12.5 -3.5 -13.4 -0.6
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
25
30
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
13.04 13.07 13.10 14.01
(%)(천원) 두산인프라코어(좌)

11
Results Comment
고려아연
(010130)
1Q 실적 예상치 소폭 상회,
수익성 개선 긍정적
이종형
769.3069
jhlee76@daishin.com
최서연
769.3345
choi0409@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
410,000
유지
현재주가
(14.04.25)
322,000
철강금속업종
투자의견 매수, 목표주가 410,000원 유지
- 1Q14 영업이익은 컨센서스 5% 상회, 본사 및 자회사의 수익성 개선 긍정적
- 2Q14 영업이익은 환율하락에도 판매량증가와 아연 TC상승으로 1Q14와 유사 전망
- 세계 아연/연 수급개선과 설비증설 통한 중장기 성장성 관점에서 BUY&HOLD 강조
1Q14 영업이익은 컨센서스 5% 상회, 본사 및 자회사의 수익성 개선 긍정적
- 영업이익은 별도 1,580억원(+11%QoQ), 연결 1,630억원(+17%QoQ)으로 컨센서스와 당사
추정치 약 5% 상회
- 1Q14 원달러 평균환율 1,069원(+1%QoQ), 적용 메탈가격 아연 $2,016(+8%QoQ), 연
$2,131(+2%QoQ), 은 $20.1(-8%QoQ)로 비철가격 상승효과를 귀금속가격 하락이 상쇄
- 단, 하반기 급락했던 원달러 환율이 안정되면서 본사 영업이익률은 4Q13 13.8%에서
15.7%로 개선. 호주 SMC도 아연가격 상승과 구조조정 효과로 영업이익률 4Q13 0.2%에서
6.6%로 개선, 4Q12이후 처음으로 연결 영업이익이 별도를 상회한 점은 긍정적
2Q14 영업이익은 환율하락에도 판매량증가와 아연 TC상승으로 1Q14와 유사 전망
- 영업이익은 별도 1,610억원(+2%QoQ), 연결 1,670억원(+3%QoQ) 전망
- 2Q14 원달러 평균환율은 1Q대비 약 30원 하락해 수익성에 부정적. 고려아연은 원재료입고
에서 제품판매까지 3개월 이상의 시차로 인해 원달러환율 하락시 고환율의 원가, 저환율의
제품가로 일시적으로 수익성 부진해짐. 환율안정시 후행해 수익성 정상화됨
- 단, 성수기 진입으로 아연, 연, 은 등 주요 제품 판매량이 1Q14대비 4~20% 증가해 매출액
은 1Q대비 5~10% 증가 전망
- 2014년 아연TC $223(+5.9%YoY)로 인상타결. TC 상승으로 인한 영업이익 개선은 별도기
준 연간 120억원, 연결기준 연간 170억원으로 추정, 3월 협상 타결로 2Q에는 1~2월 TC
소급적용, 이는 영업이익으로 별도기준 약 20억원, 연결기준 약 28억원으로 플러스 효과로
추정. 2Q14 메탈가격은 구리를 제외하고(-6%QoQ) 1Q14와 유사한 수준 전망
아연/연/은 등 메탈가격, 단기 상승모멘텀은 부진해도 중장기전망은 긍정적
- ILZSG(International Lead and Zinc Study Group)에 의하면 세계 아연/연 메탈시장은 지난
5년 내외의 공급초과에서 2013년부터 수요초과로 전환, 2014년 수요초과 확대 전망
- 2011년 이후 부진했던 아연/연 가격은 수급개선으로 중장기 점진적 상승 기대
- 작년 12월 미국 테이퍼링 발표 이후 불확실성 해소로 바닥에서 탈출한 귀금속가격은 최근
단기 상승모멘텀은 부진하나 글로벌 경기회복으로 하반기 이후 인플레이션 우려 부각시 상
승모멘텀 강화될 전망
설비증설통한 중장기 성장성 관점에서 BUY&HOLD 강조
- 고려아연은 올해 10월 아연전해공장 증설(+30만톤, 총 85만톤), 15년말에는 연공장 증설
(+20만톤, 총 53만톤) 완료로 중장기 성장모멘텀 확보
- 아연의 경우 전해공장 전/후공정에 대한 증설 아직 진행되지 않아 최종생산능력 확대에 대
한 불확실성 존재하나 2010년 전해공장 증설시 완공시점에 맞춰 전후공정 투자로 최종생산
능력 확대되었던 점 감안하면 조만간 후속투자 진행될 것으로 판단. 빠르면 15년, 늦어도 16
년에는 아연생산량 확대 예상됨
- 중장기 성장성 관점에서 최근 귀금속가격 하락으로 인한 주가하락은 매수기회
- 투자의견 매수와 목표주가 410,000원 유지. 목표주가 410,000원은 14~17E 평균 BPS
297,734원에 PBR 1.4X 적용(설비증설 통한 중장기 성장성 반영)
KOSPI 1971.66
자본금(보통주) 94십억원
52주 최고/최저 364,000원 / 260,000원
주요주주 영풍 외 45인 50.94%
절대수익률 -4.5 -2.7 -0.9 4.0
상대수익률 -5.9 -4.3 2.2 3.0
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
180
200
220
240
260
280
300
320
340
360
380
13.04 13.07 13.10 14.01 14.04
(%)(천원) 고려아연(좌)

12
Results Comment
현대제철
(004020)
1Q 실적 예상치 부합,
분기실적의 바닥 확인
이종형
769.3069
jhlee76@daishin.com
최서연
769.3345
choi0409@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
94,000
유지
현재주가
(14.04.25)
66,500
철강금속업종
투자의견 매수(유지), 목표주가 94,000원(유지)
- 1Q14 영업이익은 예상치 부합, 순이익은 일회적 성격의 비용으로 예상치 하회
- 1Q14는 분기실적 바닥, 2Q14부터 점진적 실적개선 및 하반기 개선폭 확대 전망
- 현 주가는 12m fwd PBR 0.56X로 밴드 저점에 위치. 분기실적 바닥 통과 관점에서 현 주가
는 저점 매수 기회로 판단
1Q14 영업이익은 예상치 부합, 순이익은 예상치 하회
- 영업이익은 별도 2,330억원(-9%QoQ), 연결 2,510억(-5%QoQ)으로 예상치 부합
- 작년말 현대하이스코의 냉연사업부 분할 합병으로 별도 매출액은 3.9조원(+7%QoQ)으로 증
가했으나 3월부터 내수 자동차강판 가격 8만원 인하되었고 비수기 봉형강 출하량 감소와
4Q13 철근가격 소급 인하적용으로 영업이익은 4Q14대비 감소함. 제철사업과 기존사업 영
업이익률은 각각 10%, 1% 수준으로 추정(4Q13 각각 12%, 2% 추정)
- 연결 순이익은 690억원(-74%QoQ)으로 컨센서스를 49% 하회했는데, 원달러환율 상승으로
630억원의 외화관련손실이 발생했고, 3고로 상업생산과 냉연사업부 합병으로 이자비용
(+104%QoQ) 증가했으며, 법인세율이 32.4%로 예상보다 높았기 때문. 외화관련손실은
2Q14에는 약 1,000억원의 외화평가이익으로 환입될 전망
1Q14는 분기실적 바닥, 판매량 증가와 저가원료 투입으로 2Q14부터 실적개선 전망
- 2Q14 영업이익은 별도 2,650억원(+14%QoQ), 연결 2,830억원(+13%QoQ) 전망
- 봉형강 성수기진입과 1후판 보수완료(2~4월, 45일)로 판매량은 5,120만톤(+12%QoQ,
+21%YoY)으로 증가 전망. 제철(고로)사업은 2Q14 톤당 2만원 내외의 원가하락에도 3월 내
수 차강판 가격인하 영향으로 ASP가 4만원이상 하락해 1Q14대비 마진 축소되지만 1Q14
부진했던 기존사업(봉형강)이 주도로 전체 영업이익은 1Q14대비 개선 전망
- 1Q14 영업이익이 당사 추정치에 부합했지만 2Q14 별도 영업이익 추정치는 기존 2,900억
원에서 하향조정하는데, 이는 이번 실적발표에서 제시한 2Q14 가이던스가 냉연가격을 중심
으로 ASP 4만원 하락을 가정해 예상보다 하락폭이 컸기 때문
하반기는 제철사업 원가하락과 봉형강 수요개선으로 실적개선 확대될 전망
- 하반기 제철(고로)사업은 제품가격 안정과 저가원료 투입 확대로 마진개선 전망. 하반기고로
원가는 2Q14대비 2~3만원 하락하지만 제품가격은 차강판가격 인하 영향이 2Q14로 마무
리되고 4월 이후 국제 철강가격 반등으로 2Q14대비 안정 예상되기 때문
- 봉형강업황도 상반기보다 개선될 전망인데, 4월 이후 국제 고철가격 반등으로 제품가격 하락
압력에서 벗어날 수 있고, 4Q13이후 국내 아파트 분양 증가가 철근수요 개선으로 연결될 수
있기 때문
- 2H14 분기별 연결 영업이익은 3Q 2,720억원(-4%QoQ), 4Q 3,710억원(+36%QoQ)으로
1H14 대비 20% 증가전망
- 2014E 연결 영업이익 추정치를 기존대비 3% 하향하지만 지배주주 EPS를 기존대비 7% 상
향, 이는 2Q14 약 1,000억원의 외화평가이익을 반영했기 때문
- 현 주가는 12m fwd PBR 0.56X로 밴드 저점에 위치. 1Q14 분기실적 바닥 통과 및 하반기
실적개선 폭 확대관점에서 현 주가는 저점 매수 기회로 판단
KOSPI 1971.66
52주 최고/최저 89,900원 / 61,100원
주요주주 기아자동차 외 7인 41.83%
절대수익률 -4.0 -16.1 -23.1 -8.9
상대수익률 -5.5 -17.5 -20.7 -9.8
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
54
59
64
69
74
79
84
89
94
13.04 13.07 13.10 14.01
(%)(천원) 현대제철(좌)

13
Results Comment
SK 이노베이션
(096770)
기대치에 미흡한 실적
윤재성
769.3362
js yoon@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
150,000
유지
현재주가
(14.04.25)
120,500
정유업종
1Q14 영업이익 흑자전환에도 불구하고 기대치에는 미흡
- 1Q14 영업이익 2,262억원(QoQ 흑전, YoY -67.5%) 시현. 당사 추정치(2,460억원) 및 시장
컨센서스(2,810억원)를 하회하는 실적을 달성. SK에너지가 소폭 흑자전환 했으나, SK종합화
학이 전분기 대비 47.2% 감소한 실적을 시현하며 실적 개선폭을 제한
- SK에너지: 영업이익 350억원(QoQ 흑전, YoY -90.9%) 기록. 시황회복에 따른 정제마진 개
선(4Q13 7.8$/bbl → 1Q14 9.2$/bbl) 및 재고평가손실 축소 등 영향으로 전분기 대비 흑전
- SK종합화학: 영업이익 845억원(QoQ -47.2%, YoY -65.7%) 시현. 전방 폴리에스터 가동률
하향에 따른 PX마진 감소가 이익 감소의 주요인으로 작용. 하지만 올레핀 부문은 PE/PP의
견조한 마진 영향으로 견조한 이익을 시현(QoQ 약 85억원 증가)
- SK루브리컨츠: 영업이익 663억원(QoQ +18.0%, YoY +772.4%) 기록. 윤활기유 마진 견조
한 수준 유지되었으며, 판관비 등 일부 비용 감소가 이익개선 요인으로 작용
2Q14 영업이익 개선폭은 제한적일 전망
- 2Q14 영업이익 3,039억원(QoQ +34.4%, YoY -23.2%) 예상. 전분기 부진한 실적을 시현하
였던 SK에너지 및 SK종합화학이 전사 실적 개선을 견인할 것으로 예상하나 그 폭은 제한적
- SK에너지: 영업이익 537억원(QoQ +53.4%, YoY +38.7%) 추정. 드라이빙 시즌 및 라마단
기간 도래에 따른 휘발유 수요 증대 영향으로 정제마진 개선 가능할 것으로 판단. 하지만 중
국/미국의 석유제품 수출 증대가 역내 공급부담으로 작용할 것으로 판단되어 정제마진 개선
폭은 제한적일 전망. 환율 하락에 따른 판매가 하락 또한 대폭적인 실적개선의 걸림돌
- SK종합화학: 영업이익 1,150억원(QoQ +36.1%, YoY -48.6%) 전망. 5월 이후 중국 의류
수출/수요 성수기 진입에 따른 폴리에스터 가동률 추가 상승이 PX마진 반등을 견인할 전망.
하지만, 하반기 역내 PX 증설에 따른 공급부담 지속될 것으로 판단되어 반등폭은 제한적
- SK루브리컨츠: 영업이익 708억원(QoQ +6.7%, YoY +142.4%) 예상. 드라이빙 시즌 도래에
따른 수요 발생에 따라 마진 및 이익 개선세 나타날 수 있을 전망
역사적 하단 수준의 Valuation이나 단기모멘텀은 부족
- 투자의견 BUY, TP 15만원. 2014~15년 이익추정치 조정폭 미미하여 투자의견 및 TP 유지
- 역사적 하단 수준의 Valuation까지 하락(PBR 0.7배 수준)하여 주가의 Downside Risk는 크
지 않으나, 정제마진 및 PX마진 개선폭이 제한적이라는 점에서 단기모멘텀은 부족함
- PX증설에 따른 외형성장 및 E&P 사업 추진 등을 감안하면 중장기 관점에서의 투자는 유효
구분 1Q13 4Q13
1Q14 2Q14
매출액 18,108 15,851 16,376 16,462 16,890 -6.7 6.6 16,665 -1.1 -1.3
영업이익 696 -24 281 246 226 -67.5 흑전 304 -23.1 34.4
순이익 258 -73 189 171 83 -67.8 흑전 186 -26.6 123.7
구분 2012 2013
2014(F) Growth
매출액 73,330 66,670 66,911 68,451 69,755 1.9 -9.1 4.6
영업이익 1,699 1,383 1,487 1,505 1,399 -7.0 -18.6 1.2
순이익 1,185 730 1,059 959 881 -8.1 -38.4 20.7
자료: SK이노베이션, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI 1971.66
52주 최고/최저 158,000원 / 117,500원
주요주주 SK 외 1인 33.40%
절대수익률 -0.4 -8.0 -20.7 -20.7
상대수익률 -1.9 -9.5 -18.2 -21.5
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
90
100
110
120
130
140
150
160
170
13.04 13.07 13.10 14.01
(%)(천원) SK이노베이션(좌)

14
Results Comment
삼성전기
(009150)
단기적으로 2Q14년 이익
증가에 기대!
박강호
769.3087
john_park@daishin.com
박기범
769.2956
kbpark04@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
88,000
유지
현재주가
(14.04.25)
69,300
가전 및 전자부품업종
투자의견 ‘매수(BUY)’및 6개월 목표주가 88,000원을 유지
- 연결기준으로 1Q14 실적은 당사 및 시장 예상치를 소폭 하회한 것으로 평가. 매출은 1조
7,288억원으로 전분기대비 1.1% 증가(-15.4% yoy), 영업이익은 151억원으로 전분기대비
흑자전환(-86.7%, yoy), 순이익도 43.2억원으로 전분기대비 흑자전환 시현
- 삼성전기에 대한 단기적인 투자 초점은 2Q14년 실적 호전으로 판단. 2Q14년 영업이익은
1,257억원으로 전분기대비 큰 폭으로 증가(732% qoq)할 전망. 삼성전자의 갤럭시S5 출시
(4월 11일)에 따른 메인기판(HDI), 카메라모듈(1600만화소급) 등 부품 출하량 증가에 따른
수익성 회복으로 판단
- 또한 삼성전자 내 점유율 증가 및 보급형 스마트폰까지 모바일 부품의 공급을 확대, 3Q14년
매출(2조 1,975억원, 5.3% qoq), 영업이익(1,320억원, 5% qoq)도 전분기대비 증가 추세를
유지할 것으로 전망. 제품 내 믹스 변화 및 매출 증가로 14년 하반기의 수익성은 전년대비
약하나 종전 예상대비 견조한 수준을 유지할 것으로 전망. 15년 이후까지 기대해보는 장기
적인 시각이 필요한 시점으로 판단
- 삼성전기에 대한 투자의견은 ‘매수(BUY)’및 목표주가 88,000원을 유지
단기: 2Q & 3Q14 이익 증가 / 장기: 15년 베트남 공장 가동 및 신규 사업 가시화
- 현시점에서 삼성전기의 전망은 단기 및 중장기를 구분할 필요가 있다고 판단. 단기적으로
2Q14년 실적 호전과 하반기의 견조한 수익성 유지, 장기적으로 15년 이후에 베트남 공장
가동과 신규사업의 가시화로 높은 성장세를 보일 것으로 분석
- 2Q14년 매출과 영업이익은 전분기대비 각각 20.7%, 732.4%씩 증가할 전망. 다만 프리미엄
급 스마트폰의 성장 둔화, 보급형 시장 확대로 전년동기대비 감소세를 보일 것으로 예상. 13
년에 프리미엄급 중심의 모바일 부품 매출 비중이 높았으나 2Q14년 이후에 보급형 영역까
지 커버하면서 유연하게 시장에 대응하고 있다고 판단
- 또한 갤럭시S5에 1600만 카메라모듈 채택에 따른 평균공급단가 상승, 솔루션 형태의
MLCC, 파워 인덕터 및 임베디드 형태 FC CSP의 비중 확대로 제품내의 수익성도 전년대비
점차 개선될 전망
- 15년 삼성전기의 전체 매출은 10.6% 성장할 것으로 추정. 이는 IT 업체의 낮은 성장세와 비
교하면 상대적으로 높은 것이며, 베트남 공장의 가동으로 삼성전자 이외의 해외 거래선 개
척도 용이해질 것으로 전망. 15년 영업이익은 4,684억원으로 전년대비 21% 증가 추정
- 15년 신규사업인 ESL, 무선충전, 메탈메쉬 터치패널 부문의 매출도 점차 가시화되면서 삼성
전기에 새로운 성장 모멘텀을 부여해줄 것으로 기대
구분 1Q13 4Q13
1Q14 2Q14
매출액 2,044 1,710 1,771 1,785 1,729 -15.4 1.1 2,087 -12.5 20.7
영업이익 113.1 -35.9 29.6 36.0 15.1 -86.7 흑전 125.7 -43.5 734.3
순이익 95.0 -49.6 19.7 18.5 1.7 -98.2 흑전 122.1 -25.9 7,194.9
구분 2012 2013
2014(F) Growth
매출액 7,913 8,257 8,245 8,220 8,058 -2.0 4.3 -2.4
영업이익 580 464 412 424 387 -8.8 -20.1 -16.6
순이익 441 330 295 310 318 2.7 -25.1 -3.7
주: 순이익은 지배지분순이익 / 자료: 삼성전기, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI 1971.66
52주 최고/최저 99,900원 / 62,900원
주요주주 삼성전자 외 4인 23.71%
절대수익률 3.4 0.0 -14.0 -27.3
상대수익률 1.8 -1.6 -11.3 -28.0
-40
-35
-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
54
59
64
69
74
79
84
89
94
99
104
13.04 13.07 13.10 14.01
(%)(천원) 삼성전기(좌)

15
Results Comment
하나금융
(086790)
표면 실적은 부진했지만
2분기에 대한 가능성을 제시
최정욱, CFA
769.3837
cuchoi@daishin.com
김한이
769.3789
haneykim@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
48,500
유지
현재주가
(14.04.25)
37,350
은행업종
- 목표주가는 2014년말 추정 BPS 73,383원대비 목표 PBR 0.7배를 적용해 산출
- 1분기 순이익은 전년동기대비 33.1% 감소한 1,927억원으로 시장컨센서스와 우리예상치보다 더
저조. 주된 이유는 일회성 비용 부담 때문. 국민행복기금 출자주식 손상차손 651억원과 STX엔진
및 STX중공업 감액손 199억원, KT ENS 추가 충당금 652억원, STX조선 출자전환에 따른 추가
충당금 147억원 등 세전 1,649억원의 일회성 손실 요인이 발생. 국민행복기금 출자주식 손상차
손과 KT ENS 추가 충당금만을 제외해도 1분기 경상 순이익은 2,900억원이었던 것으로 추정
- 그룹 NIM은 1.91%로 전분기대비 1bp 하락에 불과했고, 그룹 원화대출금은 전분기대비 2.1% 증
가해 성장성과 NIM이 타행대비 상당히 선방했던 것으로 추정. 1분기 그룹 대손충당금은 2,960억
원으로 총자산대비 0.39%를 기록했지만 KT ENS와 STX조선 추가 충당금을 제외할 경우는 약
2,160억원으로 총자산대비 0.29%에 불과한 수치. 구조적 이익률은 상당히 양호했던 것으로 평가
- 전주 보유 하이닉스 주식 3백만주 매각에 따라 2분기에는 유가증권 매각익이 456억원 발생 예상.
환율 하락에 따른 외환환산익까지 감안할 경우 2분기 순익은 3,680억원으로 큰폭 개선될 전망
- 최근 주가 약세의 주요 배경이 1분기 표면 실적 저조에 주요 원인이 있었던 만큼 금번 실적 발표
를 계기로 투자심리는 크게 개선될 수 있을 것으로 판단
외환은행의 top-line 호조세가 향후 그룹 순이자이익 개선에 견인차가 될 전망
- 1분기 은행 원화대출금은 전분기대비 1.7% 증가했는데 외환은행의 경우는 3.0%나 증가. 그럼에
도 불구하고 외환은행 NIM은 전분기대비 1bp 상승. 이는 기업 위주의 대출성장 때문. 대기업대출
이 9.3%나 증가했지만 대출금리가 낮은 가계주택관련대출이 3.0% 감소하고, 대출금리가 높은 중
소기업대출은 전분기대비 6.0% 증가하면서 자산포트폴리오 재편에 따른 수혜를 향유. 외환은행
의 경우 5~6월 중 8,200억원 규모의 원화후순위채(조달금리 7.6~7.7%대)의 만기가 도래하기
때문에 2분기에도 NIM 추가 상승 가능성은 높다고 판단. 중소기업대출 위주의 성장세가 계속될
경우 top-line이 호조세를 지속할 여지가 높고 이는 그룹 순이자이익 개선에 견인차가 될 전망
- 하나은행의 경우 대출성장률이 1.7%를 기록했지만 NIM은 2bp 하락. 모기지대출이 전분기대비
4.2%나 증가했는데 가계부채 구조개선 방안에 따라 주택관련 고정금리대출을 크게 늘렸고, 금리
경쟁에 따른 NIM 압박이 일부 있었던 것으로 추정. MMDA가 11.5%나 감소하면서 저원가성예금
비중이 4분기 28.9%에서 1분기 27.5%로 하락한 것도 NIM 약세에 일조한 듯. 다만 핵심저원가성
예금이 계속 늘어나고 있고, 하나은행의 경우도 현 금리보다 높은 고금리채권 만기 도래 규모가 상
당해 2분기 중에 NIM이 추가 하락할 가능성은 높지 않다고 판단
- 2013년말 하나은행의 가계주택관련 고정금리대출 비중은 12.3%, 외환은행의 비중은 17.0%로
외환은행은 상대적으로 타행보다 주택관련 고정금리대출을 늘려야 하는 부담이 적은 편
자산건전성은 하나, 외환 양행 모두 양호한 수준. 특이 요인 제외시 신규 부실 발생액 미미
- 하나은행의 매·상각전 실질 연체와 고정이하여신은 전분기대비 각각 3,800억원과 1,250억원
증가. 이 중 KT ENS 관련 고정이하 순증분 300억원과 KT ENS 및 고정이하 분류 한계기업에 대
한 후행적 연체 전이액 2,245억원을 제외시 신규 부실 발생액은 미미한 수준으로 판단
- 외환은행의 경우 매·상각전 실질 연체와 고정이하여신이 각각 1,240억원과 970억원 순증해 건
전성 양호. 이중 KT ENS 순증분 350억원을 제외시 경상 NPL 순증 규모는 620억원에 불과
- 1분기 그룹 대손충당금은 2,960억원이지만 KT ENS와 STX조선 출자전환에 따른 추가 충당금을
제외할 경우에는 2,160억원으로 경상 기준 총자산대비 대손비용률은 0.3%를 하회한 것으로 분석
- 2분기 중 대기업 신용위험 재평가에 따른 추가 충당금 발생 여지는 있겠지만 동사의 경우 4분기
에 이어 1분기에도 경기취약업종에 대한 익스포져를 각각 3,000억원 이상씩 줄여 오고 있는 점
을 고려할 때 이를 감안해도 2분기 대손충당금이 3,000억원을 상회할 가능성은 낮다고 판단
KOSPI 1,971.66
52주 최고/최저 43,900원 / 31,850원
주요주주 국민연금공단 9.95%
블랙록 펀드 어드바이저스 외 13인 5.08%
절대수익률 -3.2 -7.9 -6.6 -0.1
상대수익률 -4.7 -9.3 -3.7 -1.1
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
25
27
29
31
33
35
37
39
41
43
45
13.04 13.07 13.10 14.01
(%)(천원) 하나금융지주(좌)

16
Results Comment
KB 금융
(105560)
주가 반등은 순이자이익
개선 여부에 좌우될 전망
최정욱, CFA
02.769.3837
cuchoi@daishin.com
김한이
02.769.3789
cuchoi@daishin.com
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 47,000
유지
현재주가
(14.04.25)
35,800
은행업종
- 1분기 순이익은 전년동기대비 9.2% 감소한 3,735억원을 시현해 컨센서스와 우리예상치에 부합
- 대손충당금이 예상을 크게 하회했지만 그룹 NIM이 11bp나 하락하고 은행 원화대출은 전분기보다
오히려 소폭 줄어 그룹 순이자이익이 전분기대비 6.2%나 감소하는 등 top-line은 매우 저조
- 순이자이익 외에도 가맹점수수료 감소에 따라 수수료이익도 전분기대비 9.9%나 축소. 올해 초에
불거진 카드사 개인정보유출 사태로 인한 은행과 카드사의 영업 부진이 그대로 top-line에 표출
- 최근의 극심한 주가 약세로 PBR이 0.51배까지 하락하면서 valuation 매력은 상존. 조달금리 하락
요인으로 인해 2분기 NIM은 다소 상승할 것으로 추정되지만 가계 주택관련대출 비중이 타행보다
많고, 고정금리대출 비중이 적은 데서 오는 마진 압박도 만만치는 않은 요인. 본격적인 주가 반등
은 순이자이익 개선이 확인되는 시점에서 발생할 것으로 판단
1.5조원대까지 하락한 순이자이익. 2분기에는 1.6조원대 회복 가능성이 높다고 판단
- 1분기 그룹 NIM은 2.46%로 전분기대비 11bp 하락. 4분기 중 카드 팩토링 회계처리 변경 및 은
행 대출이자 환급 조치에 따른 일회성 효과 5bp를 제외할 경우 경상 기준으로는 약 6bp 하락한
셈. 카드 부문에서는 카드사 영업정지에 따른 취급액 감소로 카드론과 현금서비스 이자이익이 감
소하고, 가맹점 수수료도 감소한 것이 주요 요인이었던 것으로 추정(가맹점 수수료는 손익계산서
에 수수료이익으로 분류되지만 그룹 NIM 계산시에는 이자이익으로 포함되어 계상)
- 은행 NIM은 1.78%로 1bp 하락에 불과했지만 4분기의 은행 대출이자 환급 조치에 따른 일회성
효과 -2bp를 고려할 경우 실제로는 3bp 하락한 것으로 분석. 은행 NIM이 1bp 하락에 그쳤음에
도 불구하고 1분기 은행 순이자이익은 1.2조원으로 전분기대비 1,040억원이나 감소해 NIM에 비
해 이자이익 감소 폭이 매우 큰 편(4.7% 감소). 이는 영업일수 감소 효과 270억원, 대출잔액은 정
체였지만 평잔 1.6조원 감소 효과 100억원, 채권금리 상승에 따른 원본신탁 이자비용 100억원
등에 기인. 영업일수 감소 효과와 원본신탁 이자비용 증가분은 2분기 중 소멸될 수 있는 요인
- 2분기 중 약 7.2~7.3%의 고금리 후순위채권 2.2조원 만기 도래 및 약 7.5%대의 10억불
covered bond 만기 도래 효과는 NIM을 약 4~5bp 반등시킬 수 있는 요인. 2013년말 고정금리
대출 비중이 11.8%로 타행대비 낮아 고정금리 대출 확대에 따른 NIM 압박 요인도 상존하지만
1.5조원대까지 하락한 순이자이익은 2분기 중 1.6조원대를 회복할 가능성이 높다고 판단
자산건전성은 안정적인 추세 유지. 1분기 총자산대비 대손비용률은 0.38%까지 하락
- 은행 상·매각전 실질 연체와 고정이하여신은 전분기대비 각각 7,060억원과 5,600억원 순증해
자산건전성은 안정적인 추세 유지. 1분기에는 일회성 충당금 발생 요인이 거의 없어 대손충당금
이 2,800억원으로 감소하면서 총자산대비 대손비용률은 평소 0.45~0.55%대에서 0.38%로 하락
- 가계 부문의 대손충당금은 386억원에 불과했고, 대기업대출 비중도 타행대비 크게 낮다는 점을 고
려할 경우 향후에도 대손비용률이 큰폭 상승할 가능성은 낮다고 판단. 다만 1분기의 충당금이 비교
적 상당히 낮은 수준이라는 점을 감안시 2분기 대손충당금은 약 3,000~3,500억원으로 증가 예상
개인정보유출 관련 비용 부담은 지속. 2분기 추정 순익은 3,850억원으로 소폭 개선 예상
- 1분기 중 발생한 카드사 개인정보유출 관련 비용은 400억원 내외(카드 250억원, 은행 150억원)
- 우리는 카드 사태에 따른 부정적 손익 영향을 연간 약 1,000~1,100억원으로 예상하고 있는데
이 중 직접적인 재무적 손익 영향이 600억원 내외, IT upgrade 및 고객신뢰회복비용 등 간접 비
용을 400~500억원으로 추정. 따라서 2분기에도 약 300~400억원의 추가 비용 부담 예상
- 순이자이익은 증가하겠지만 카드 관련 비용이 지속되고 판관비와 대손상각비도 전분기보다는 다소
늘어날 것으로 보여 2분기 순이익은 3,850억원으로 소폭 개선에 그칠 전망. KB금융의 2014년 연
간 추정 순이익은 약 1.5조원으로 ROA는 0.52%, ROE는 5.8%를 기록할 것으로 예상
KOSPI 1,971.66
52주 최고/최저 43,950원 / 32,600원
주요주주 국민연금공단 9.96%
Franklin Resources Inc 외 43인 7.33%
절대수익률 -0.8 -5.3 -14.8 0.7
상대수익률 -2.4 -6.8 -12.1 -0.3
-5
0
5
10
15
20
25
27
29
31
33
35
37
39
41
43
45
13.04 13.07 13.10 14.01
(%)(천원) KB금융(좌)

17
Results Comment
케이비캐피탈
(021960)
Big bath로 인한 어닝 쇼크.
주가 조정은 매수기회로 판단
김한이
769.3789
haneykim@daishin.com
최정욱, CFA
769.3837
cuchoi@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
28,000
유지
현재주가
(14.04.25)
20,700
은행업종
- 케이비캐피탈의 1분기 순이익은 21.4억원(-82.4% YoY, -87.3% QoQ)으로 어닝 쇼크 시현. 25
일(금) 장 종료 후 KB금융지주 1분기 실적발표에 맞춰 잠정 영업수익과 영업이익, 순이익을 공시
- 어닝쇼크는 영업비용 증가 때문. 영업수익은 863억원(+4.2% YoY)으로 우리 예상치를 2.6%상회
4분기 판관비 미전입분 5~60억원, 신규임원 선임에 따른 추가 퇴직급여 5~60억원 전입 추정
- 더불어 기업여신 대손충당금이 100억원 가량 추가 전입되었을 것으로 추정. Big bath로 해석
- 견조한 영업수익 증가와 대규모 전입에 따른 연내 충당금 환입 가능성을 감안해 어닝 쇼크에도
불구, 연간 이익추정치를 하향하지 않음. KB금융과의 연계영업실적 유입 가능성도 추후 기대가능
- 어닝쇼크로 인한 주가 조정을 매수기회로 활용할 것을 권고. Big bath로 2분기부터 이익규모 확
대가 기대되기 때문. 경상수준인 140억원 이상의 이익 예상. 조정 지속 시 거래량 확대는 긍정적
- 대주주 변경에 따른 성장 둔화와 보수적 충당금 적립 우려 해소, 조기 완전자회사화 추진 가능성
도 낮아졌다고 판단
어닝쇼크는 일회성요인 때문으로 추정. 4Q 판관비 미전입분, 추가 퇴직급여, 그리고 Big bath
- 우리는 4월 17일 Initiation 보고서에서 4분기 판관비 미전입분에 따라 1분기 실적이 경상 수준을
하회할 가능성을 언급. 2, 4분기중 판관비가 증가하는 계절성에도 불구하고 4분기 판관비는 전분
기대비 35억원 감소한 111억원에 불과했기 때문. 계절성을 감안하면 4분기 미전입 판관비 규모
는 5~60억원으로 추정되고 1분기에 전입되었을 것으로 예상
- KB금융으로의 피인수 관련비용 및 구 임원진에 대한 추가 퇴직급여 등 일회성 판관비도 60여억
원 전입된 것으로 추정. 언론보도에 따르면 케이비캐피탈은 4월 1일자로 5인의 신규 임원을 선임
- 그 외 추가 충당금 100여억원 전입 추정. 자동차금융자산과 개인금융자산은 건당 취급여신규모
가 작음을 감안하면 상대적으로 건당 취급규모가 큰 기업여신에서 전입된 충당금으로 추정
- 케이비캐피탈의 이익은 2분기부터 KB금융의 실적에 연결되어 반영. 따라서 이번 대규모 추가 충
당금 전입은 대주주 변경에 따른 기존 회계장부 부실자산에 대한 보수적 충당금 적립, Big bath로
해석하며 일회성에 그칠 가능성이 높음. 전입규모가 큰 만큼 연내 환입될 가능성도 높다고 판단
영업수익 4.2% 증가에 주목. 2014년 시장규모 확대, 경쟁 완화의 수혜 가능하다는 전망 유지
- 1분기 영업수익은 863억원(+4.2% YoY, -1.1% QoQ). 4분기 계절성을 감안시 견조한 증가
- 매년 4분기는 자동차 재고물량 판매를 위한 프로모션 등으로 자동차 판매대수가 증가하는 시기.
캐피탈사의 영업수익도 1,2,3분기 실적에 비해 4분기에 크게 증가하는 경향이 있음
- 2014년은 경기 개선폭 확대 및 신차효과로 2012, 2013년 마이너스를 기록한 자동차 판매대수
증가율이 반등하고 자동차금융 시장규모가 확대되기 시작하는 해가 될 것이라는 기존시각을 유지
- 3월말 누적 신차판매대수 증가율은 6.2%. 우리의 연간 증가율 예상치 3.0% 상회할 가능성 높음
- 반면 현대캐피탈 및 신생 캐피탈사의 영업강도 약화로 동사 신규취급실적 및 영업수익 증가 예상
2분기부터 이익 확대 기대. 어닝쇼크로 인해 주가 조정시 매수기회로 활용할 것을 권고
- Big bath 이후 2분기부터 경상수준인 140억원 이상의 이익 기대. 기존 논리대로 양호한 영업수
익 증가와 이자비용률 및 대손비용률 하락을 예상하며 연내 충당금 환입도 있을 것으로 추정
- 5월 16일경 분기보고서가 공시되면 상세 실적을 업데이트한 보고서를 추가 작성할 예정. 부문별
상세 실적을 통해 견조한 top-line과 일회성 비용 전입 확인이 가능할 것으로 예상. 어닝 쇼크에
따른 표면적 우려가 상쇄되고 영업수익 확대와 시장규모성장에 대한 관심이 증가할 수 있을 전망
- 기존 우려요인으로 제시했던 대주주 변경 이후 성장 둔화와 충당금 규모 확대, 대주주의 케이비
캐피탈 지분 확대 가능성은 낮아졌다고 판단
KOSPI 1,971.66
시가총액 444.9십억원
자본금(보통주) 107.5십억원
52주 최고/최저 26,700원 / 18,850원
120일 평균거래대금 4.5억원
주요주주 KB금융지주 52.02%
절대수익률 -5.3 0.2 -3.7 -8.0
상대수익률 -5.6 -1.4 -0.6 -9.0
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
18
21
24
27
13.04 13.07 13.10 14.01 14.04
(%)(천원) 케이비캐피탈(좌)

18
Results Comment
호텔신라
(008770)
더 견고해 지고 있는 핵심
투자포인트(외형확대)
김윤진
769.3398
yoonjinkim@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
100,000
유지
현재주가
(14.04.25)
82,000
엔터테인먼트업종
1분기 실적 면세점 상회, 호텔 하회
- 1분기 별도기준 매출액 5,846억원(+24% YoY), 영업이익 219억원(+158% YoY) 기록
- 면세점 매출액 5,149억원(+17% YoY), 영업이익 304억원(+127% YoY)으로 전망치 상회
면세점 호실적은 중국 인바운드 수요가 예상보다 좋았기 때문인 것으로 추정
- 호텔 매출액 531억원(+103% YoY), 영업이익 -105억원(적자지속)으로 전망치 하회
호텔 비수기와 서울 고급호텔 업황부진이 겹쳐 서울호텔 저조한 투숙률 기록(50%)
2분기 실적 면세점 호조 지속, 호텔 바닥 탈피 예상
- 2분기 별도기준 매출액 6,440억원(+20% YoY), 영업이익 420억원(+25% YoY) 예상
- 면세점 매출액 5,660억원(+14% YoY), 영업이익 387억원(+8% YoY) 전망
매출액은 중국의 강한 수요로 고성장 이어질 것으로 예상. 영업이익은 환율 영향으로 제한적
성장 전망.
- 호텔 매출액 610억원(+151% YoY), 영업이익 7억원(흑자전환) 전망
4월부터 가동률 회복. 비수기 지나 최악의 시기는 벗어난 것으로 추정.
투자전략: 호텔신라 핵심 투자포인트 더 견고해 지고 있음
- 시장은 분기 영업이익 변동성을 우려하고 있으나 회사는 전사 역량을 외형 확대에 집중
- 외형 확대의 핵심인 중국 인바운드, 해외 면세점 진출 등은 더 견고해 지고 있음
- 회사는 2018년까지 매출액 평균 18%, 영업이익 평균 35%의 성장 기록할 것으로 예상
콜옵션: 1)면세한도 증액, 2)해외 면세점 추가 진출, 3)서울 면세점 확장
- 기존 실적 추정치로 투자 매력은 충분함.
- 기존 추정치를 크게 상향 조정 가능한 콜옵션 보유: 1)면세한도, 2)해외진출, 3)서울확장
투자의견 매수, 목표주가 100,000원(유지)
- 투자의견 매수: 1) 중국 인바운드 성장세 이어질 것으로 예상. 2) 해외 진출을 통해 추가 성
장 기대. 3) 볼륨 확대로 규모의 경제효과 전망.
- 목표주가 100,000원 = FWD EPS 3,300원 * 목표 PER 30배
구분 1Q13 4Q13
1Q14 2Q14
매출액 473 587 578 574 585 23.5 -0.5 644 20.4 10.1
영업이익 9 6 26 31 22 156.8 266.6 42 24.6 92.0
순이익 -19 -1 18 23 12 흑전 흑전 30 112.0 157.5
구분 2012 2013
2014(F) Growth
매출액 2,190 2,275 2,765 2,728 2,741 0.5 3.9 20.5
영업이익 129 88 175 176 159 -9.5 -31.6 80.2
순이익 101 14 119 132 112 -15.3 -86.1 691.2
자료: 호텔신라, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI 1971.66
52주 최고/최저 91,400원 / 55,900원
주요주주 삼성생명보험 외 6인 17.09%
절대수익률 -7.1 9.3 20.8 44.1
상대수익률 -8.6 7.6 24.6 42.6
-10
0
10
20
30
40
50
60
70
45
50
55
60
65
70
75
80
85
90
95
13.04 13.07 13.10 14.01
(%)(천원) 호텔신라(좌)

19
매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장: 순매수 금액) (단위: 십억원)
구분 4/25 4/24 4/23 4/22 4/21 04월 누적 14년 누적
개인 199.9 50.2 19.6 -92.2 49.6 -799 1,345
외국인 36.6 70.6 251.5 102.7 70.1 3,115 -394
기관계 -255.6 -121.1 34.3 11.3 -120.7 -1,982 -934
금융투자 -16.6 -0.1 -36.9 16.5 -20.9 -644 -2,720
보험 -6.3 -4.1 3.1 44.1 -9.3 0 441
투신 -99.7 -117.3 -36.7 -34.0 -88.3 -1,344 -182
은행 -136.1 -7.3 -8.7 -29.7 -5.5 -362 -713
기타금융 -1.0 0.3 -3.8 -76.0 -8.1 -140 -201
연기금 -7.0 -7.7 108.0 62.0 -16.6 436 2,279
사모펀드 6.8 23.9 12.0 23.1 29.5 -9 22
국가지자체 4.2 -8.8 -2.8 5.3 -1.6 82 140
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
삼성전자 150.4 현대차 42.0 한화케미칼 25.5 삼성전자 75.7
SK 하이닉스 118.3 NAVER 31.9 LG 화학 19.6 SK 하이닉스 75.3
롯데쇼핑 10.6 한화케미칼 20.5 현대차 15.2 현대모비스 17.9
KT&G 5.5 LG 화학 18.2 만도 12.7 롯데쇼핑 15.8
현대모비스 5.4 OCI 12.4 삼성전자우 12.5 롯데케미칼 12.8
오리온 4.2 삼성전자우 12.2 제일기획 12.4 SK 이노베이션 12.7
아모레퍼시픽 3.5 한국전력 11.6 OCI 7.9 기아차 12.3
KB 금융 3.3 삼성SDI 8.6 CJ 제일제당 5.7 KB 금융 12.3
LG 디스플레이 2.9 현대백화점 8.6 현대해상 4.6 대한항공 11.8
한국항공우주 2.6 POSCO 8.4 대림산업 3.9 삼성SDI 10.8
자료: KOSCOM
코스닥 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
CJ 오쇼핑 8.4 서울반도체 8.9 CJ E&M 4.8 서울반도체 11.8
이오테크닉스 2.9 셀트리온 3.0 다음 2.5 CJ 오쇼핑 6.3
파라다이스 2.6 CJ E&M 2.4 코텍 1.3 포스코 ICT 2.3
루멘스 2.3 다음 2.2 에스엠 1.2 파라다이스 2.1
유진테크 2.1 에스엠 2.0 씨젠 1.2 이오테크닉스 2.1
원익IPS 1.5 차바이오앤 1.3 MDS 테크 1.2 파트론 1.9
인터파크 1.2 컴투스 1.2 삼천리자전거 0.9 세코닉스 1.5
코나아이 1.0 선데이토즈 1.1 동국S&C 0.9 코나아이 1.5
GS 홈쇼핑 1.0 인프라웨어 1.0 SK 브로드밴드 0.8 루멘스 0.9
삼천리자전거 0.8 크루셜텍 0.8 컴투스 0.7 KG 모빌리언스 0.8
자료: KOSCOM

20
▶ 최근 5 일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목
외국인 (단위: %, 십억원) 기관 (단위: %, 십억원)
순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률 순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률
삼성전자 329.7 1.4 한화케미칼 116.0 3.4 삼성생명 138.3 -3.7 삼성전자 79.8 1.4
SK 하이닉스 300.6 3.4 삼성중공업 97.2 -8.1 NAVER 68.9 -1.2 KB금융 62.6 -3.0
삼성생명 129.7 -3.7 NAVER 55.6 -1.2 한화케미칼 48.8 3.4 삼성중공업 62.0 -8.1
KT 49.1 2.1 LG생활건강 42.0 -0.6 LG 생활건강 46.8 -0.6 현대중공업 59.8 -3.8
한국전력 39.5 -0.3 삼성전자우 38.5 0.5 SK 하이닉스 42.8 3.4 신한지주 51.0 -4.7
신한지주 35.7 -4.7 기업은행 33.1 -2.3 LG 화학 42.3 -2.4 기아차 49.9 -1.9
LG 전자 32.6 -2.5 현대백화점 30.0 -7.6 삼성전자우 40.6 0.5 롯데쇼핑 40.3 -2.5
LG 디스플레이 30.8 -1.0 OCI 28.4 2.8 OCI 35.7 2.8 롯데케미칼 40.2 -7.8
롯데쇼핑 30.3 -2.5 삼성SDI 23.4 -4.5 만도 31.5 4.2 현대차 37.7 -3.3
기아차 25.0 -1.9 현대모비스 19.9 -2.7 기업은행 26.4 -2.3 POSCO 37.2 -3.5
자료: KOSCOM 자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분 4/25 4/24 4/23 4/22 4/21 04월 누적 14년 누적
한국 29.5 65.2 250.6 124.3 55.1 3,176 473
대만 255.5 160.9 136.5 95.2 32.1 2,982 5,779
인도 -- -- 137.7 30.8 36.9 924 5,009
태국 27.7 -3.9 50.9 58.4 33.9 442 -187
인도네시아 -1.5 2.5 39.3 88.0 27.6 855 2,984
필리핀 2.9 29.3 17.9 60.2 26.3 303 696
베트남 1.7 0.8 3.7 3.3 4.9 74 114
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General
Board와 프리보드 역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소

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