1. 2013년 11월 1일 금요일
Global Radar
유로존, Pent-up Demand에서 Restocking으로 진화
-
바닥을 확인하고 성장으로 전환된 유로존의 심리지표 회복이 지속되고 있음. ECB의 확장적 통화정책이 지
속되는 가운데, 정부 지출도 증가하며 정부의 경기 부양 노력이 지속될 전망
-
민간기업은 경기 침체가 장기화 되면서 수요에 선대응하여 생산을 증대시키기 보다는 재고 감소로 공급을
지속해왔으나, Pent-up Demand 확대로 재고 감소 속도가 빨라지면서 부족한 재고를 다시 쌓기 시작하는
국면(Restocking)으로 진입할 것
-
금융권 디레버리징으로 신용 창출 여건이 취약하지만, 재정위기 시점보다 민간기업 투자 여력은 개선되었으
며, 4분기 은행 대출 기준도 완화될 가능성도 높아짐에 따라 유로존은 설비투자 중심의 경기 회복이 시현될
전망
김승현. 769.3912 economist1@daishin.com
Fund Analysis
주가지수, 주식형 펀드의 유일 팩터
- 주가지수 상승, 시장금리 하락이 9월에 이어 지속되며 대부분 펀드 섹터에서도 플러스 수익 달성. 그러나 국
내 투자자의 펀드 환매가 이어지고 MMF 자산 증가
- 2008년 이후 주가지수와 주식형 펀드 자산 유입은 정교한 대칭관계를 형성하고 있으며 따라서 최근 펀드
환매는 박스권 대응이라기 보단 주가 상승에 대한 반사적 매도전략으로 해석하는 것이 타당
- 그러나 향후 경기사이클과 기대수익률 상승에 대한 시그널을 시장에 효율적으로 전달할 수 있다면 주가 지
수 레벨업에 대한 기대감이 신규 자산 유입을 유도할 수 있을것으로 판단
김훈길. 769.3023 hgkim@deri.co.kr
산업 및 종목 분석
CJ 대한통운: 3 분기를 저점으로 점진적 회복 예상
- 목표주가 104,000원은 12M Forward BPS에 Target PBR 0.9배 적용
- Target PBR 0.9배는 2008~2012년 동사가 받았던 연말기준 평균 PBR 수준임
- 2013년 3분기 실적 컨센서스 및 당사의 예상을 크게 하회하는 영업손실 기록
- CL, 택배, 해운항만 및 포워딩 전사업부문의 수익성 악화 진행된 결과이며, 특히 택배와 해운항만부분의 영업
이익이 적자를 기록하였기 때문으로 추정
- 2013년 3분기를 저점으로 택배부문의 수익성 개선이 예상되나, 주가의 본격적인 반등을 위해서는 의미있는
실적개선을 통한 시장의 신뢰회복이 필요할 것으로 예상
양지환 769.2738 arbor@daishin.com
현대중공업: 3 분기 실적, 조선과 엔진사업부의 수익성 둔화로 기대치 하회
- 수주 목표 초과 달성 / 10월말 기준, 조선+해양 사업부 수주 141억불 수준(목표의 104%)
- 현대중공업은 상선 매출 비중이 높은(별도 조선+해양 매출에서 68%) 상황에서 상선 발주 회복과 선가 상승
전환으로 향후 실적 개선 기대감이 반영되며 주가 상승함
- 수주 목표를 초과 달성하고 잔량이 증가하고 있는 상황은 긍정적이나 경기 지표와는 달리 상선 발주 움직임
이 둔화되고 있는 점을 감안 시, 모멘텀 둔화
전재천 769.3082 jcjeon7@daishin.com
2. 동부화재: 어닝 서프라이즈 합산비율 99.2%
- 투자의견 매수, 목표주가 64,500원 유지
- 경쟁사 대비 낮은 합산비율을 바탕으로 지속적인 처분이익을 통한 투자수익률 제고로 우수한 순이익 시현
- 동사의 견조한 펀드멘털에도 불구하고 시장의 그룹 Risk에 대한 우려로 저조한 주가 흐름 보였음
- 동사의 1H 순이익은 2,227억원으로 연간 가이던스(3분기) 2,960억원 달성은 충분할 것으로 전망
강승건 769.3096 cygun101@daishin.com
LIG 손보: 회복된 수익성이 이익으로 연결되고 있음
- 투자의견 매수, 목표주가 37,500원 유지
- SK하이닉스와 고액화재 사고로 인한 일회성 비용이 60억원 발생하였음에도 불구하고 185억원의 우수한 순
이익 시현, 장기보험손해율 개선을 바탕으로 개선된 수익성이 이익으로 연결되고 있다는 증거임
- 12월내에 완료 예정이었던 후순위채 발행이 최근 채권시장의 경색으로 인하여 내년 3월이내 완료로 연기되
었지만 RBC에 대한 우려감은 결국 해소될 수 있을 것으로 생각함
- 동사의 1H 순이익은 1,030억원으로 연간 가이던스(3분기) 2,046억원 달성은 쉽지 않을 것으로 전망되며 우
리는 1,659억원(별도기준 1,679억원)의 순이익을 전망하고 있음
강승건 769.3096 cygun101@daishin.com
메리츠화재: 인담보 신계약 성장에 대한 기대감이 주가의 Key
- 투자의견 매수, 목표주가 17,200원 유지
- 우수한 장기보험 손해율을 바탕으로 150억원 규모의 양호한 이익 흐름이 이어지고 있으며 8월부터 시작된
인담보 신계약 판매 회복이 주가 상승의 모멘텀으로 작용하고 있다고 판단됨
- 후순위채 발행 완료로 인하여 9월말 기준 RBC 비율은 213% 수준 회복. 향후 연 2,000억원 규모의 이익 창
출 능력을 감안할 때 RBC 우려는 해소되었다고 판단
- 동사의 1H 순이익은 972억원으로 연간 가이던스(3분기) 1,300억원 달성은 충분할 것으로 전망
강승건 769.3096 cygun101@daishin.com
삼성화재: 안정적인 지표 흐름 이어지고 잇음
- 투자의견 매수, 목표주가 290,000원 유지
- 자동차보험과 장기위험손해율은 업계 최저 수준을 유지하고 있으며 경쟁사대비 높은 인담보 신계약 성장은
성장에 관련된 동사의 Discount를 축소시키는 계기가 되고 있음
- 동사의 1H 순이익은 3,720억원으로 연간 가이던스(3분기) 5,800억원 달성은 쉽지 않을 것으로 전망되며 우
리는 5,480억원(별도기준 5,400억원)의 순이익을 전망하고 있음
- 동사 이익의 가이던스 미달의 주요 원인은 예상보다 많이 발생한 신계약비 추가상각 때문
강승건 769.3096 cygun101@daishin.com
현대해상: 핵심지표 회복 진행 중
- 투자의견 매수, 목표주가 41,500원 유지
- 경쟁사 대비 낮은 투자수익률로 인하여 이익모멘텀이 발생이 지연되고 있음
- 간병보험의 경쟁사 대비 높은 매출 비중으로 인하여 위험보험료 성장이 낮게 진행되고 있으며 2008~09년
의 발생한 이연신계약비 부담(5년 갱신을 판매)이 경쟁사 대비 높아 사업비 효율성 제고가 지연되고 있음
- 우리는 지금의 부담이 2014년을 거치면서 해소될 것으로 전망하고 있음
- 동사의 1H 순이익은 1,481억원으로 연간 가이던스(3분기) 2,430억원 달성은 쉽지 않을 것으로 전망되며 우
리는 2,220억원(별도기준 2,160억원)의 순이익을 전망하고 있음
강승건 769.3096 cygun101@daishin.com
CJ 제일제당: 길어지는 인고의 시간
- 3분기 어닝스 쇼크, 바이오 부문 일회성 비용으로 영업적자 전환
- 바이오 부문 시황 바닥은 맞지만 반등 시기는 지연
- 본격수익 회복 시기 지연으로 투자의견 중립 하향, 목표주가 27만원으로 하향
이선경 769.3162 sunny_lee@daishin.com
2
3. 유로존,
Global
Radar
Pent-up Demand에서
Restocking으로 진화
최근 유로존 회복 기대감 확대
김승현
02.769.3912
economist1@dashin.com
- 바닥을 확인하고 성장으로 전환된 유로존의 심리지표 회복이 지속되고 있음. 유로존 경기 회복 기대
감은 글로벌 펀드 자금 유입과 유로화 가치 상승으로도 확인할 수 있음.
- 한편, 유럽 경제 회복에 대한 기대감에 반해, 산업생산 등의 주요 실물경제지표가 뚜렷한 개선세를
나타내지 못하고 있어 기대만큼 빠른 회복은 어렵다는 시각도 존재
- ECB의 확장적 통화정책이 지속되는 가운데, 정부 지출도 증가하며 정부의 경기 부양 노력이 지속될
전망
재고 소진 이후 Restocking 국면 진입
- 정부의 경기 부양책에 따른 소비심리 개선세는 오랜 기간 구매를 연기해온 자동차 등의 Pent-up
Demand 회복으로 이어질 가능성이 높음. 글로벌 경기 회복으로 대외 수요도 확대되었음.
- 민간기업은 경기 침체가 장기화 되면서 수요에 선대응하여 생산을 증대시키기 보다는 재고 감소로
공급을 지속해왔으나, Pent-up Demand 확대로 재고 감소 속도가 빨라지면서 부족한 재고를 다시
쌓기 시작하는 국면(Restocking)으로 진입할 전망
- 미국 또한 유사한 경로로 회복되었음. Restocking을 위한 생산 증가로 설비가동률이 상승하고 설비
투자압력을 높일 전망. 이는 설비투자 확대 및 고용 개선으로 이어질 가능성이 높음. 고용 개선은 다
시 소비 심리 개선으로 이어져 견조한 회복 기조 유지 가능.
유로존, 투자 여력도 개선
- 유로존 금융권 디레버리징으로 신용 창출 여건이 취약하며, 이는 경기 회복에 리스크 요인
- 하지만 유로존 기업의 재무상태는 재정위기 시점보다 상당히 개선되어 투자 여력이 강화된 모습. 또
한 최근 ECB 서베이에 따르면 4분기 은행 대출 기준도 완화될 전망, 따라서 유로존은 설비투자 중
심의 경기 회복세가 본격화될 가능성이 높아짐.
유로존 소비 심리 개선과 Pent-up Demand 회복
(%, y/y)
15
산업생산 추이와 민간기업 재고증감
(index)
0
자동차판매(3ma)
소비자신뢰지수(우)
-5
10
-10
5
-15
(십억유로)
25
(%, y/y)
20
민간기업 재고증감
산업생산(우)
20
15
15
10
10
5
5
-20
0
0
-25
-5
0
-5
-10
-30
-15
05
06
07
자료: Eurostat, CEIC, 대신증권 리서치센터
08
09
10
11
12
13
-20
-40
04
-10
-15
-35
-20
-5
-10
-25
-15
-20
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
자료: Eurostat, CEIC, 대신증권 리서치센터
3
4. 주가지수, 주식형 펀드의
Fund
Analysis
유일 팩터
김훈길
글로벌 레벨의 리스크 완화 기조가 10월까지 이어지며 증시는 선진국과 신흥국이 고
르게 상승하고 미국채 금리 하락도 지속. 국내 시장 역시 강력한 수급의 힘이 자산가
격을 밀어올려 주가는 오르고 환율은 하락했으며 채권 가격 역시 월 후반부터 상승 전
환. 코스피 지수는 2050을 넘어서며 2년간 지속되어오던 박스권 돌파 기대감 형성
중. 하지만 자산가격 상승의 근거를 경기회복 전망에서만 찾기에는 최근 가격변동 흐
름이 미국 출구전략 시기 조율 과정과 너무 높은 연관성을 가지며 따라서 최근 주가
상승은 다분히 화폐적 현상으로 판단
02.769.3023
hgkim@deri.co.kr
현재 관심이 모아지는 부분은 자산 순유출 흐름이 장기화되고 있는 주식형 펀드에 언
제쯤 투자자들이 회귀할 것이냐의 문제. 과거 데이터에서 확인할 수 있는 내용은 국내
펀드시장이 성숙해진 2000년대 후반 이후 주가지수의 등락이 주식형 펀드의 자산 유
출입 방향을 결정하는 절대적 팩터로 작용하고 있다는 점. 따라서 현재의 환매 행렬은
엄밀히 말해 박스권 대응이라고 할 수 없으며 주가 레벨에 상관없이 상승에 대한 반사
적 매매로 보는 것이 적합.
따라서 코스피 지수의 박스권 상단 돌파가 반드시 주식형 펀드에 대한 자산 유입 전환
을 의미한다고는 볼 수 없음. 다만 경기사이클과 기대수익률 상승 시그널을 시장에 효
율적으로 전달할 수 있다면 주가 지수 레벨업에 대한 기대감과 함께 매수세 유입, 펀
드 순자산 증가의 선순환이 가능할 것으로 판단.
10월 국내 펀드시장에서는 MMF를 제외한 대부분 업종에서 플러스 수익 발생했으
며 특히 해외형 펀드의 퍼포먼스가 국내 펀드보다 우수한 것으로 나타남. 그러나
대부분 섹터에서 자산 순유출이 일어나고 있어 추가적 상승에 대한 신뢰는 여전히
회복되지 않는 것으로 파악
그림 1. 금융위기 이후 주식형 펀드 자산 유입은 주가지수의 역방향 형성
(억원)
상관계수:-0.89
자료: 금융투자협회, KG제로인, 대신경제연구소
4
5. Results Comment
CJ 대한통운
(000120)
3분기를 저점으로 점진적
회복 예상
투자의견 시장수익률 유지, 목표주가는 104,000원으로 하향
양지환
유지영
769.2738
arbor@daishin.com
769.2735
jiyungyu@daishin.co
Marketperform
투자의견
시장수익률, 유지
104,000
목표주가
하향
92,300
현재주가
(13.10.31)
운송업종
KOSPI
시가총액
시가총액비중
자본금(보통주)
52주 최고/최저
120일 평균거래대금
외국인지분율
주요주주
주가수익률(%)
절대수익률
상대수익률
2030.09
2,106십억원
0.17%
114십억원
124,500원 / 88,400원
46억원
3.85%
CJ제일제당 외 1인 40.16%
아시아나항공 외 2인 6.56%
1M
-4.1
-5.6
3M
-6.1
-11.5
6M
-12.9
-15.8
CJ대한통운(좌)
(%)
Relative to KOSPI(우)
(천원)
13 2
10
5
12 2
0
-5
11 2
-10
10 2
2013년 3분기 실적은 기대치를 크게 하회한 영업 및 당기 순손실 기록
- CJ대한통운의 2013년 3분기 실적은 매출액 1조 593억원(+51.9% yoy), 영업손실 28억원,
당기순손실 324억원의 어닝쇼크를 기록
- 매출액은 CJGLS와의 합병효과로 크게 증가하였으나, 영업이익은 전사업부문의 수익성 하락
에 따라 적자로 전환
- 사업부문별로 CL사업부문은 매출액이 4,315억원(+2.3% yoy)으로 증가했으나, GPM은
9.8%(-0.4%pt yoy)하락하였음. 이는 경기둔화에 따른 취급물량감소에 따른 가격하락압력 때문
- 택배사업부문은 매출액 2,501억원(-4.5% yoy), 매출총이익 88억원으로 GPM이 3.5%로 크
게 하락하였음. 이는 1)고가하주이탈 등의 영향으로 평균택배단가가 1,914원/box(-5.1% yoy)
하락, 2)물량유치를 위한 Promotion비용, 3)CJGLS와의 합병시 물량증가를 감한 Capacity증설
에 따른 고정비(감가상각비, 인건비 등)의 증가 때문으로 추정함
- 해운항만부문은 매출액 746억원(-27.6% yoy), 매출총이익은 -16억원으로 GPM이 2.2%(-7.5%pt yoy)로 하락하였음. 이는 컨테이너하역물량 감소에 따른 고정비부담 때문
- 포워딩부문은 매출액 3,047억원(-16.6% yoy), 매출총이익 153억원(-35.7% yoy)를 기록.
2013년 3분기 신규수주 972억원에도 불구하고 기존고객이탈과, 계약집행지연에 따른 고정비
부담으로 수익성이 하락한 것으로 추정됨
- 영업손실에 비해 세전순이익 및 당기순손실이 큰 이유는 1)택배대리점 마찰해소비용 45억
원, 2)3분기중 CL과 포워딩부문에서의 사고처리비용 100억원, 3)환율하락에 따른 외화자산평
가손 30억 등이 반영되었기 때문
-15
-20
92
-25
82
72
12 .1 0
12M
-18.7
-23.4
- 목표주가 104,000원은 12M Forward BPS에 Target PBR 0.9배 적용
- Target PBR 0.9배는 2008~2012년 동사가 받았던 연말기준 평균 PBR 수준임
- 2013년 3분기 실적 컨센서스 및 당사의 예상을 크게 하회하는 영업손실 기록
- CL, 택배, 해운항만 및 포워딩 전사업부문의 수익성 악화 진행된 결과이며, 특히 택배와 해
운항만부분의 영업이익이 적자를 기록하였기 때문으로 추정
- 2013년 3분기를 저점으로 택배부문의 수익성 개선이 예상되나, 주가의 본격적인 반등을 위
해서는 의미있는 실적개선을 통한 시장의 신뢰회복이 필요할 것으로 예상
-30
13 .0 1
13 .0 4
13 .0 7
-35
13 .1 0
2013년 4분기 실적은 매출액 1조 1,402억원, 영업이익 241억원으로 예상
- 2013년 4분기에는 영업이익이 흑자로 전환하면서 개선세에 진입할 것으로 예상함
- 택배사업부문에서 이탈했던 고단가 홈쇼핑 하주의 유치, 배송지연 등으로 집하를 자제했던
CtoC물량의 증대를 통해 택배평균단가의 상승이 전망되기 때문임
- 그 외 CL사업부문과 포워딩 사업부문도 지연되었던 계약물량의 수행과 계절적 요인으로 처
리 물량이 증가하면서 수익성이 소폭 개선될 것으로 추정함
(단위: 십억원, %)
구분
매출액
영업이익
순이익
2Q13
3Q13
2Q12
1Q13
잠정치
YoY
QoQ
당사추정
YoY
713
652
#VALUE!
1,055
1,055
47.9
61.7
1,059
51.9
0.4
42
23
14
11
#VALUE!
#VALUE!
14
0
14
0
-66.3
-99.0
-0.6
-97.9
-3
-28
적전
적전
적전
적전
Consensus 직전추정
QoQ
5
6. Results Comment
현대중공업
(009540)
3분기 실적, 조선과 엔진
사업부의 수익성 둔화로
기대치 하회
1) 투자 포인트
- 수주 목표 초과 달성 / 10월말 기준, 조선+해양 사업부 수주 141억불 수준(목표의 104%)
전재천
이지윤
769.3082
jcjeon7@daishin.com
투자의견
769.3429
leejiyun0829@daishin.c
BUY
매수, 유지
300,000
목표주가
- 현대중공업은 상선 매출 비중이 높은(별도 조선+해양 매출에서 68%) 상황에서 상선 발주 회
복과 선가 상승 전환으로 향후 실적 개선 기대감이 반영되며 주가 상승함
- 수주 목표를 초과 달성하고 잔량이 증가하고 있는 상황은 긍정적이나 경기 지표와는 달리 상
선 발주 움직임이 둔화되고 있는 점을 감안 시, 모멘텀 둔화
유지
253,500
현재주가
(13.10.31)
조선업종
2) 3분기 실적, 조선과 엔진사업부의 수익성 둔화로 기대치 하회
- 현대중공업의 3분기 실적은 매출 13,138십억원(yoy +0%), 영업이익 222십억원(yoy 63%), 지배순이익 25십억원(yoy -96%)로 기대치 하회
- 실적 부진은 조선사업부와 엔진사업부의 부진 때문
KOSPI
시가총액
시가총액비중
자본금(보통주)
52주 최고/최저
120일 평균거래대금
외국인지분율
주요주주
주가수익률(%)
절대수익률
상대수익률
2030.09
19,266십억원
1.59%
380십억원
288,500원 / 176,000원
600억원
18.38%
정몽준 외 8인 21.31%
국민연금공단 5.62%
1M
-4.0
-5.5
3M
20.7
13.8
6M
26.1
22.0
12M
10.7
4.3
조선사업부 : 본사 수익성 둔화(Drillship 매출 비중 하락 + 환율 하락) / 현대미포조선
의 적자 폭 확대
엔진사업부 마진 큰 폭 하락(2Q 10.1% -> 3Q 2.4%)
- 4분기는 매출 증가에 따라 영업이익 소폭 개선 예상
조선사업부의 수익성은 2014년에도 둔화 예상
3) 실적 이후에는 수주로 관심 이동 예상
- 투자의견 매수, 목표주가 300,000원 유지
(천원)
현대중공업(좌)
(%)
340
Relative to KOSPI(우)
25
20
290
15
10
240
5
0
190
-5
-10
140
-15
2014년 실적 하향 조정은 있었으나 현재 선가 상승 전환에 따른 2015년 실적 전망
은 변함이 없어 목표주가 유지
- 실적은 부진했으나 LNG선과 시추선 강세로 2014년 상반기까지 매출이상의 수주가 지속될
것으로 예상되고 선가는 완만한 상승 추세에 있어 실적 시즌 이후에는 다시 반등 예상
- 다만, 조선+해양에서 매출 비중이 높은 상선 발주가 둔해지고 있는 부분은 모멘텀 둔화 요인
-20
90
12.10
13.01
13.04
13.07
(단위: 십억원, %)
-25
13.10
구분
매출액
영업이익
순이익
구분
3Q12
2Q13
13,199 13,091
594
695
289
98
2011
3Q13
Consensus 직전추정
4Q13
잠정치
YoY
QoQ
당사추정
YoY
QoQ
13,189 13,096 13,133
-1
-0
13,422
-5
2
-63
-96
-23
-74
239
76
344
흑전
8
200
300
182
2012
Consensus
매출액
53,712 54,974
53,431
영업이익 4,561 1,993
1,285
순이익
2,559
984
792
291
237
222
25
2013(F)
직전추정
52,143
1,319
836
당사추정
52,795
1,129
498
Growth
조정비율
1
-14
-40
2012
2
-56
-62
2013(F)
-4
-43
-49
자료: 현대중공업, WISEfn, 대신증권 리서치센터
6
7. Results Comment
어닝 서프라이즈
합산비율 99.2%
동부화재
(005830)
강승건
이민희
02.769.3096
cygun101@daishin.com
02.769.3417
mhlee@daishin.com
투자의견 매수, 목표주가 64,500원 유지
BUY
투자의견
매수, 유지
64,500
목표주가
- 투자의견 매수, 목표주가 64,500원 유지
- 경쟁사 대비 낮은 합산비율을 바탕으로 지속적인 처분이익을 통한 투자수익률 제고로 우수한 순
이익 시현하고 있음
- 동사의 견조한 펀드멘털에도 불구하고 시장의 그룹 Risk에 대한 우려로 저조한 주가 흐름 보였음
- 동사의 1H 순이익은 2,227억원으로 연간 가이던스(3분기) 2,960억원 달성은 충분할 것으로 전망
되며 우리는 3,120억원(별도기준 3,053억원)의 순이익을 전망하고 있음
유지
현재주가
(13.10.31)
47,450
손해보험업종
KOSPI
시가총액
시가총액비중
자본금(보통주)
52주 최고/최저
120일 평균거래대금
외국인지분율
2,030.09
3,359십억원
0.28%
35십억원
52,000원 / 41,250원
65억원
36.26%
주요주주
김남호 외 8인 31.33%
국민연금공단 9.99%
주가수익률(%)
절대수익률
상대수익률
1M
2.7
1.0
3M
-0.2
-5.9
6M
6.7
3.3
12M
-4.0
-9.6
(천원)
동부화재(좌)
(%)
54
Relative to KOSPI(우)
10
52
5
50
- 9월 인담보 신계약은 59억원으로 전월대비 9.4% 감소, 영업일수 감소 효과 반영
- 10월에는 영업일수 회복으로 인하여 65억원 내외의 인담보 신계약 판매 전망
보험영업이익/투자영업이익
- 자동차보험 손해율은 84.8%(yoy +8.6%p, mom +0.3%p), 장기보험 손해율 82.8%(yoy -1.0%p,
mom -2.6%p), 영업일수 감소 효과 반영, 자동차보험 손해율은 예상보다 양호
- 사업비율 17.1%로 안정적인 수준 유지
- 투자수익률 4.2%, 미국 부동산관련 펀드의 감액으로 400억원 내외의 감액손실이 발생하였지만
636억원의 처분이익 시현을 통해 상쇄
9월 실적에 대한 평가, 순이익 519억원, 어닝 서프라이즈
- 9월 순이익은 519억원으로 전년동월대비 43.9%, 전월대비 23.3% 증가
- 대규모 감액손실을 처분이익으로 상쇄하며 투자 쪽의 일회성 요인이 크게 발생하였지만 합산비율
이 100%를 하회하였다는 점에서 매우 우수한 9월 실적을 시현하였다고 평가함
- 10월에는 영업일수가 회복되며 자동차 및 장기보험 손해율이 상승하겠지만 현재의 견조한 수익
성은 유지될 것으로 전망됨
0
48
46
-5
44
42
영업실적 및 주요 투자지표
-15
38
13 .0 1
13 .0 4
13 .0 7
-20
13 .1 0
(단위: 십억원, 원, 배, %)
FY11A
FY12A
FY13F
2014F
2015F
8,368
9,004
7,097
10,019
10,842
보험영업이익
61
-49
-93
-162
-185
투자영업이익
643
757
610
884
953
세전순이익
535
559
410
577
622
-10
40
36
12 .1 0
신계약 매출
경과보험료
총당기순이익
396
422
312
437
471
지배지분순이익
396
422
312
437
471
EPS
6,259
6,671
6,572
6,906
7,445
PER
7.8
6.8
7.2
6.9
6.4
BPS
35,773
43,840
43,474
48,828
54,311
PBR
1.4
1.0
1.1
1.0
0.9
ROE
18.8
16.8
15.1
주: FY13은 4~12월 합산 기준, EPS/ROE는 연 환산, 2014년 이후 CY기준
자료: 동부화재, 대신증권 리서치센터
15.0
14.4
7
8. Results Comment
LIG 손해보험 회복된 수익성이 이익으로
(002550)
연결되고 있음
강승건
이민희
02.769.3096
cygun101@daishin.com
02.769.3417
mhlee@daishin.com
투자의견 매수, 목표주가 37,500원 유지
BUY
투자의견
매수, 유지
37,500
목표주가
유지
현재주가
(13.10.31)
26,400
- 투자의견 매수, 목표주가 37,500원 유지
- SK하이닉스와 고액화재 사고로 인한 일회성 비용이 60억원 발생하였음에도 불구하고 185억원의
우수한 순이익 시현
- 장기보험손해율 개선을 바탕으로 개선된 수익성이 이익으로 연결되고 있다는 증거임
- 자동차보험 손해율도 경쟁사와 유사한 수준으로 움직이고 있어 불확실성은 축소되고 있다고 판단
- 12월내에 완료 예정이었던 후순위채 발행이 최근 채권시장의 경색으로 인하여 내년 3월이내 완
료로 연기되었지만 RBC에 대한 우려감은 결국 해소될 수 있을 것으로 생각함
- 동사의 1H 순이익은 1,030억원으로 연간 가이던스(3분기) 2,046억원 달성은 쉽지 않을 것으로
전망되며 우리는 1,659억원(별도기준 1,679억원)의 순이익을 전망하고 있음
손해보험업종
신계약 매출
KOSPI
시가총액
시가총액비중
자본금(보통주)
52주 최고/최저
120일 평균거래대금
외국인지분율
2,030.09
1,584십억원
0.13%
30십억원
28,800원 / 21,150원
41억원
17.99%
주요주주
구본상 외 18인 21.10%
국민연금공단 9.47%
주가수익률(%)
절대수익률
상대수익률
1M
8.2
6.4
3M
6.9
0.8
6M
16.6
12.8
12M
-5.0
-10.6
(천원)
LIG손해보험(좌)
Relative to KOSPI(우)
10
보험영업이익/투자영업이익
- 자동차보험 손해율은 84.5%(yoy +1.0%p, mom +0.1%p), 경쟁사와 유사한 수준 유지, 긍정적
- 장기보험 손해율 82.8%( yoy -1.2%p, mom -1.6%p), 낮은 위험손해율이 동사 이익 체력 증가
의 핵심 원인
- 사업비율 18.1%, 안정적인 수준 유지
- 투자수익률 3.5%, 63억원 규모의 처분이익이 시현되었지만 분기말 반영하는 재산관리비와 영업
일수 감소에 따른 이자수익 감소로 낮은 투자수익률 시현
(%)
30
- 9월 인담보 신계약은 47억원으로 전월대비 6.3% 감소, 영업일수 감소 효과 반영
- 10월에는 영업일수 회복으로 인하여 50억원 내외의 인담보 신계약 판매 전망
5
28
0
26
-5
24
-10
-15
22
-20
20
18
12 .1 0
-25
13 .0 1
13 .0 4
13 .0 7
-30
13 .1 0
9월 실적에 대한 평가, 순이익 185억원, 일회성비용 감안시 매우 양호한 실적
- 9월 순이익은 185억원으로 전년동월대비 30.3%, 전월대비 14.3% 감소
- 일반보험에서의 일회성 비용 60억원, 3.5%의 낮은 투자수익률에도 불구하고 180억원대의 이익
을 시현하였다는 것을 긍정적으로 평가. 보유 이익의 레벨이 상승하였다고 판단되기 때문임
- 10월에는 영업일수가 증가하며 자동차 및 장기보험 손해율이 상승하겠지만 100억원대 후반의 순
이익 시현은 충분히 가능할 것으로 전망됨
영업실적 및 주요 투자지표
(단위: 십억원, 원, 배, %)
FY11A
FY12A
FY13F
2014F
2015F
7,060
8,053
6,116
8,580
9,305
보험영업이익
-94
-225
-180
-245
-267
투자영업이익
471
490
442
660
721
세전순이익
317
214
226
366
405
경과보험료
총당기순이익
214
168
168
277
307
지배지분순이익
215
168
168
277
307
EPS
4,096
3,204
4,274
5,289
5,854
PER
6.4
7.4
6.2
5.0
4.5
BPS
25,159
29,868
29,538
34,323
39,330
PBR
1.0
0.8
0.9
0.8
0.7
ROE
17.2
11.6
14.4
주: FY13은 4~12월 합산 기준, EPS/ROE는 연 환산, 2014년 이후 CY기준
자료: LIG손해보험, 대신증권 리서치센터
16.6
15.9
8
9. Results Comment
메리츠화재
(000060)
강승건
이민희
02.769.3096
cygun101@daishin.com
02.769.3417
mhlee@daishin.com
투자의견 매수, 목표주가 17,200원 유지
BUY
투자의견
매수, 유지
17,200
목표주가
유지
현재주가
(13.10.31)
14,950
손해보험업종
KOSPI
시가총액
시가총액비중
자본금(보통주)
52주 최고/최저
120일 평균거래대금
외국인지분율
주요주주
2,030.09
1,515십억원
0.13%
51십억원
15,200원 / 11,100원
37억원
17.28%
메리츠금융지주 외 7인 47.92%
국민연금공단 8.16%
주가수익률(%)
절대수익률
상대수익률
1M
8.3
6.6
3M
7.2
1.0
6M
25.1
21.0
12M
1.0
-4.9
(천원)
메리츠화재(좌)
(%)
16
Relative to KOSPI(우)
10
5
15
0
14
-5
13
-10
12
-15
-20
11
인담보 신계약 성장에 대한
기대감이 주가의 Key
- 투자의견 매수, 목표주가 17,200원 유지
- 우수한 장기보험 손해율을 바탕으로 150억원 규모의 양호한 이익 흐름이 이어지고 있으며 8월부
터 시작된 인담보 신계약 판매 회복이 주가 상승의 모멘텀으로 작용하고 있다고 판단됨
- 후순위채 2,460억원 발행 완료로 인하여 동사의 9월말 기준 RBC 비율은 213% 수준으로 회복
되었음. 향후 연 2,000억원 규모의 이익 창출 능력을 감안할 때 RBC 우려는 해소되었다고 판단
- 동사의 1H 순이익은 972억원으로 연간 가이던스(3분기) 1,300억원 달성은 충분할 것으로 전망되
며 우리는 1,400억원(별도기준 1,350억원)의 순이익을 전망하고 있음
신계약 매출
- 9월 인담보 신계약은 54억원으로 영업일수 감소에도 불구하고 전월대비 4.6% 증가
- 10월에는 엠바스켓 리뉴얼 상품 출시로 인담보 신계약 판매는 증가할 것으로 전망됨
보험영업이익/투자영업이익
- 자동차보험 손해율은 89.1%(yoy +5.0%p, mom +1.9%p), 경쟁사대비 적은 규모와 매출 감소폭
확대로 경쟁사와 달리 손해율이 크게 상승하였음
- 장기보험 손해율 78.7%(yoy -0.8%p, mom -2.2%p), 영업일수 감소 효과 반영
- 사업비율 21.2%로 안정적인 수준 유지
- 투자수익률 4.2%, 유가증권 손상차손이 32억원 반영되었지만 104억원 규모의 처분이익 시현으
로 방어
9월 실적에 대한 평가, 순이익 150억원, 우수한 실적 시현
- 9월 순이익은 150억원으로 전년동월대비 41.5%, 전월대비 3.6% 증가
- 자동차보험 손해율이 경쟁사대비 높은 수준이지만 동사의 낮은 매출 비중으로 인하여 순이익에
미치는 영향은 크지 않음.
- 장기보험에서 발생하는 이익을 바탕으로 견조한 이익 흐름 나타날 수 있을 것으로 전망됨
- 동사 주가의 key는 신계약 성장임. 엠바스켓 리뉴얼 상품 출시를 계기로 55억원 이상의 견조한
인담보 신계약 판매 흐름이 이어질 것으로 전망됨
-25
10
9
12 .1 0
-30
13 .0 1
13 .0 4
13 .0 7
-35
13 .1 0
영업실적 및 주요 투자지표
(단위: 십억원, 원, 배, %)
FY11A
FY12A
FY13F
2014F
2015F
4,038
4,500
3,495
4,958
5,378
보험영업이익
-46
-160
-85
-119
-129
투자영업이익
284
342
277
380
442
세전순이익
234
173
186
252
305
경과보험료
총당기순이익
178
130
140
191
231
지배지분순이익
177
130
140
191
230
EPS
1,835
1,345
1,836
1,885
2,274
PER
7.0
8.9
8.1
7.9
6.6
BPS
9,300
11,257
11,014
12,581
14,344
PBR
1.4
1.1
1.4
1.2
1.0
ROE
22.4
13.1
16.9
주: FY13은 4~12월 합산 기준, EPS/ROE는 연 환산, 2014년 이후 CY기준
자료: 메리츠화재, 대신증권 리서치센터
16.0
16.9
9
10. Results Comment
안정적인 지표 흐름
이어지고 있음
삼성화재
(000810)
강승건
이민희
02.769.3096
cygun101@daishin.com
02.769.3417
mhlee@daishin.com
투자의견 매수, 목표주가 290,000원 유지
BUY
투자의견
매수, 유지
290,000
목표주가
유지
현재주가
(13.10.31)
248,000
- 투자의견 매수, 목표주가 290,000원 유지
- 자동차보험과 장기위험손해율은 업계 최저 수준을 유지하고 있으며 경쟁사대비 높은 인담보 신계
약 성장은 성장에 관련된 동사의 Discount를 축소시키는 계기가 되고 있음
- 자동차보험의 M/S 확대 정책과 인담보 성장 전략이 동사가 계획한 수준으로 진행되고 있음
- 다만 인담보 신계약에 대한 전략이 추가 성장보다는 현 수준을 유지하며 담보 관리를 통한 수익
성 개선으로 전환되고 있는 것으로 판단됨
- 동사의 1H 순이익은 3,720억원으로 연간 가이던스(3분기) 5,800억원 달성은 쉽지 않을 것으로
전망되며 우리는 5,480억원(별도기준 5,400억원)의 순이익을 전망하고 있음
- 동사 이익의 가이던스 미달의 주요 원인은 예상보다 많이 발생한 신계약비 추가상각 때문임
손해보험업종
신계약 매출
KOSPI
시가총액
시가총액비중
자본금(보통주)
52주 최고/최저
120일 평균거래대금
외국인지분율
주요주주
주가수익률(%)
절대수익률
상대수익률
2,030.09
12,140십억원
1.00%
26십억원
261,000원 / 206,000원
221억원
54.42%
삼성생명보험 외 5인 14.41%
First State Investment Management
(UK) Limited 외 3인 9.63%
1M
0.6
-1.0
3M
3.3
-2.6
12M
4.0
-2.1
삼성화재(좌)
- 자동차보험 손해율은 84.9%(yoy +2.0%p, mom -1.8%p), 경쟁사와의 격차가 축소되고 있지만
여전히 자동차보험에서의 차별적 경쟁력 유지, M/S 확대 효과 반영
- 장기보험 손해율 86.5%(yoy -1.2%p, mom -1.7%p), 9월 장기위험 손해율은 65.6%로 상위사
중 가장 낮은 수준 시현
- 사업비율 18.4%, 신계약비 추가상각 68억원, 분급 미실시로 인한 당기비용 처리분은 45억원임
- 투자수익률 3.9%, 유가증권 손상차손은 발생하지 않았으며 처분이익 32억원 반영
10
26 0
5
25 0
24 0
0
23 0
-5
22 0
21 0
-10
20 0
-15
19 0
13 .0 1
보험영업이익/투자영업이익
(%)
Relative to KOSPI(우)
(천원)
27 0
18 0
12 .1 0
6M
9.5
5.9
- 9월 인담보 신계약은 94억원으로 전월대비 7.9% 감소, 영업일수 감소 효과 반영
- 전월대비로는 감소하였지만 전년동월대비로는 17.5% 성장하며 인담보 신계약 판매 호조세 지속
- 10월에도 9월과 유사한 수준의 인담보 신계약 판매 전망
13 .0 4
13 .0 7
-20
13 .1 0
9월 실적에 대한 평가, 순이익 690억원,
- 9월 순이익은 690억원으로 전년동월대비 78.0%, 전월대비 47.2% 증가
- 신계약 관련비용을 감안할 때 동사의 수익성은 양호한 수준으로 평가. 올해의 신계약 성장이 당장
은 비용측면에서 반영되지만 내년에는 이익성장의 모멘텀이 될 것으로 전망
영업실적 및 주요 투자지표
(단위: 십억원, 원, 배, %)
FY11A
경과보험료
FY12A
FY13F
2014F
2015F
13,723
15,774
12,333
17,204
18,489
보험영업이익
-237
-375
-399
-651
-713
투자영업이익
1,361
1,443
1,153
1,692
1,829
세전순이익
1,075
1,079
1,020
723
1,002
총당기순이익
799
776
549
760
815
지배지분순이익
795
773
548
757
813
EPS
17,059
16,581
15,671
16,248
17,438
PER
12.5
13.1
15.8
15.3
14.2
BPS
165,747
192,064
180,073
192,491
204,686
PBR
1.3
1.1
1.4
1.3
1.2
ROE
11.1
9.3
8.4
주: FY13은 4~12월 합산 기준, EPS/ROE는 연 환산, 2014년 이후 CY기준
자료: 삼성화재, 대신증권 리서치센터
8.7
8.8
10
11. Results Comment
현대해상
핵심 지표 회복 진행 중
(001450)
강승건
이민희
02.769.3096
cygun101@daishin.com
02.769.3417
mhlee@daishin.com
투자의견 매수, 목표주가 41,500원 유지
BUY
투자의견
매수, 유지
41,500
목표주가
유지
30,350
현재주가
(13.10.31)
손해보험업종
KOSPI
시가총액
시가총액비중
자본금(보통주)
52주 최고/최저
120일 평균거래대금
외국인지분율
2,030.09
2,713십억원
0.23%
45십억원
36,300원 / 27,950원
64억원
34.34%
주요주주
정몽윤 외 3인 22.03%
국민연금공단 9.71%
주가수익률(%)
절대수익률
상대수익률
1M
3.8
2.1
3M
-1.5
-7.1
6M
-2.1
-5.3
12M
-13.9
-18.9
(천원)
현대해상(좌)
(%)
38
Relative to KOSPI(우)
5
36
0
34
32
-10
신계약 매출
- 9월 인담보 신계약은 60억원으로 전월대비 7.4% 감소, 영업일수 감소 효과 반영
- 경쟁 2위권 손보사와의 격차가 축소되고 있음
보험영업이익/투자영업이익
- 자동차보험 손해율은 86.1%(yoy +3.0%p, mom -1.3%p) 장기보험 손해율 83.8%(yoy 0.0%p,
mom -0.8%p), 영업일수 효과로 장기보험 손해율이 전월대바 하락
- 사업비율 18.9%, 추석 보너스 관련 인건비와 출재이익 수수료 감소로 사업비율 소폭 상승
- 투자수익률 3.7%, 처분이익은 75억원 있었지만 유가증권 손상차손 40억원 반영으로 낮은 투자수
익률 시현
9월 실적에 대한 평가, 순이익 245억원,
- 9월 순이익은 245억원으로 전년동월대비 29.8% 감소, 전월대비 21.7% 증가
- 합산비율 측면에서는 동사의 수익성이 비교적 양호한 수준으로 평가됨. 다만 경쟁사 대비 낮은 투
자수익률로 인하여 낮은 이익 개선 모멘텀이 나타나고 있다고 판단됨
-5
30
- 투자의견 매수, 목표주가 41,500원 유지
- 경쟁사 대비 낮은 투자수익률로 인하여 이익모멘텀이 발생이 지연되고 있음
- 간병보험의 경쟁사 대비 높은 매출 비중으로 인하여 위험보험료 성장이 낮게 진행되고 있으며
2008~2009년의 발생한 이연신계약비 부담(5년 갱신을 판매하였기 때문)이 경쟁사 대비 높아
사업비 효율성 제고가 지연되고 있음
- 우리는 지금의 부담이 2014년을 거치면서 해소될 것으로 전망하고 있음
- 동사의 1H 순이익은 1,481억원으로 연간 가이던스(3분기) 2,430억원 달성은 쉽지 않을 것으로
전망되며 우리는 2,220억원(별도기준 2,160억원)의 순이익을 전망하고 있음
28
26
-15
24
영업실적 및 주요 투자지표
-20
22
-25
20
18
12 .1 0
13 .0 1
13 .0 4
13 .0 7
-30
13 .1 0
(단위: 십억원, 원, 배, %)
FY11A
경과보험료
FY12A
FY13F
2014F
2015F
8,608
9,467
7,455
10,472
11,324
보험영업이익
235
11
-6
62
39
투자영업이익
599
606
329
489
549
세전순이익
557
452
292
510
547
총당기순이익
414
344
222
387
415
지배지분순이익
412
343
222
387
415
EPS
5,118
4,265
3,676
4,807
5,155
PER
6.4
7.4
8.3
6.3
5.9
BPS
21,969
26,666
25,551
29,539
33,469
PBR
1.5
1.2
1.2
1.0
0.9
ROE
25.9
17.5
14.1
주: FY13은 4~12월 합산 기준, EPS/ROE는 연 환산, 2014년 이후 CY기준
자료: 현대해상, 대신증권 리서치센터
17.5
16.4
11
12. Results Comment
CJ 제일제당
(097950)
3분기 어닝스 쇼크, 바이오 부문 일회성 비용으로 영업적자 전환
이선경
769.3162
sunny_lee@daishin.com
Marketperform
투자의견
시장수익률, 하향
270,000
목표주가
하향
257,500
현재주가
(13.10.31)
음식료업종
KOSPI
시가총액
시가총액비중
자본금(보통주)
52주 최고/최저
120일 평균거래대금
외국인지분율
주요주주
주가수익률(%)
절대수익률
상대수익률
2030.09
3,488십억원
0.29%
65십억원
386,500원 / 245,000원
180억원
14.57%
CJ 외 6인 38.00%
국민연금공단 10.92%
1M
-6.9
-8.4
3M
-9.2
-14.4
6M
-21.0
-23.6
(천원)
CJ제일제당(좌)
430
Relative to KOSPI(우)
380
330
280
230
180
12.10
길어지는 인고의 시간
13.01
13.04
13.07
12M
-24.8
-29.2
(%)
15
10
5
0
-5
-10
-15
-20
-25
-30
-35
-40
13.10
- 3분기 대통제외 매출 1조 9,423억원(-0.3% YoY), 영업이익 819억원(-42.2% YoY), 순이익
777억원(-26.0% YoY)으로 어닝스 쇼크. 대통 포함하면 영업이익 749억원(-56.3% YoY)으
로 부진폭 확대, 삼성생명 매각 차익으로 영업이익 대비 순이익은 양호
- 가공식품 매출 4% 역성장, 영업이익은 전년동기와 유사, 영업일수 감소와 품목 구조조정 감
안할 때 양호한 실적, 소재식품은 투입가 하락으로 전년동기대비 영업이익 2배 증가하는 등
식품부문은 양호
- 라이신 판가 1,430달러/톤으로 기대수준이었고 판매량은 전분기보다 9천톤 증가한 13만 5
천톤을 기록해 바이오 매출은 예상보다 견조. 그러나 원가율 상승과 미국 아이오와 공장 및
말레이시아 메티오닌 공장 가동 앞두고 일회성 비용 등이 약 200억원 집행되면서 바이오
부문 215억원의 영업적자 기록해 실적 악화의 주범
- 사료 및 제약 부문도 성장성은 상반기보다 둔화되었으나 수익성 개선 추세 지속
바이오 부문 시황 바닥은 맞지만 반등 시기는 지연
- 중국 내 라이신 재고 소진이 예상보다 지연되고 있는 상황에서 2014년 미국 아이오와 공장
가동 후 단기적으로 미국 판가의 일부 하락 가능성이 있다는 점이 부담 요인
- 곡물가 및 환율하락으로 원재료 투입가 하락해 식품 부문의 수익성은 회복세 지속 전망, 다
만 식품부문 구조조정과 경기부진으로 연말까지는 매출 성장을 기대하기는 힘들며 4분기에
구조조정 비용 등이 추가 집행 될 수 있음
- 바이오 시황 회복 지연과 신공장 관련 비용 증대로 4분기 대통제외 영업이익 618억원으로
전년동기대비 46% 감소 전망. 라이신 판가 반등이 없는 한 내년 1분기까지는 영업이익 감
익 추세, 2분기부터 이익 증가세 가능
본격수익 회복 시기 지연으로 투자의견 중립 하향, 목표주가 27만원으로 하향
- 레버리지 효과가 큰 바이오 부문의 기대보다 더딘 시황 회복을 반영해 2014년 실적 추정 하
향조정, 실적추정 하향으로 목표주가도 27만원으로 하향
- 곡물가와 환율의 우호적인 움직임으로 바이오 제외 타사업부 손익 개선은 지속
- 2014년 지배주주기준 PBR 1.2X수준에 불과해 3분기 실적 부진에도 불구하고 추가적인 하
락은 제한적일 것으로 전망, 다만, 2014년 초 미국 공장 가동 이후 라이신 판가 추이와 중
국 라이신 스팟 재고 소진을 확인 후 매수하려는 관망 심리 확산으로 당분간 지지부진한 주
가흐름 예상
- 회사의 2013년 연간 대통제외 영업이익 가이던스는 연초 5,700억원에서 3,500억원으로 하
향조정됨
(단위: 십억원, %)
3Q13
4Q13
구분
3Q12
2Q13
매출액
2,643
2,753
2,976
2,962
2,923
171
84
80
4
135
120
135
58
75
100
구분
2011
2012
매출액
영업이익
순이익
6,538
460
301
9,878
616
255
영업이익
순이익
Consensus 직전추정
잠정치
YoY
QoQ
당사추정
10.6
6.2
-56.3
-6.1
18.4 2,432.1
2013(F)
YoY
QoQ
2,800
15.6
-4.2
76
17
-40.7
-65.5
1.9
-83.4
Growth
Consensus
직전추정
당사추정
조정비율
2012
2013(F)
11,000
454
232
10,999
465
139
10,926
356
157
-0.7
-23.3
12.4
51.1
33.8
-15.5
10.6
-42.1
-38.6
자료: CJ제일제당, WISEfn, 대신증권 리서치센터
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